Choice Health Management Services LLC

8月18日，为了活跃资本市场、提振投资者，证监会出台了一系列措施，其中提到：进一步推动中国特色估值体系建设，突出扶优限劣，研究对于破发或破净的上市公司和行业，适当限制其融资活动，要求其提出改善市值的方案。或许，近半数在科创板上市的医药企业都将受到一定的影响。/ 01 /“破发”，主要影响创新药企对于科创板医药板块来说，影响最大的是“破发”条件。根据Choice数据，截至目前，科创板共有75家医药行业相关的企业，其中42家处于“破发”状态。从“破发”幅度来看，不少企业距离上岸还有较远的距离。如下图所示，以最新股价来看，共有8家企业“破发”幅度超过50%。如果将“破发”范围放宽至30%，企业数量将增加至25家。其中，“破发”占比最大的是创新药企。25家“破发”超过30%的企业中，创新药企数量为9家；而8家“破发”幅度超过50%的企业中，4家为创新药企。对于这些创新药企来说，大部分暂未有药物进入商业化阶段。如果再融资收紧，并不是好消息。/ 02 /“破净”，主要影响IVD企业相对来说，“破净”角度对于创新药企影响较小。毕竟，这些企业大部分属于轻资产运营状态，资产并不重。但是，该指标对于IVD企业影响较大。Choice数据显示，截至目前，科创板共有6家药企处于“破净”状态，均为IVD企业。之所以IVD企业更容易受到“破净”指标影响，原因在于这类企业依靠过去几年的新冠红利，储备了极为丰厚的现金，导致资产规模快速上升，而后新冠时期，股价普遍大幅下挫，由此，出现了“破净”的情形。尽管股价“破净”，但过去几年它们已经积累了足够丰厚的现金，因此，即便针对这类企业的再融资收紧，对企业的经营不会带来太大影响。当然，即便是“破发”的创新药企，是否会受到影响、影响有多大，仍需要特定情形特定分析。根据证监会口径，只是“适当限制”，而非绝对禁止。文／蔡九

最高单笔纠纷金额7000万元，10家医疗机构纠纷总额超3亿元，全药网被40家药企起诉欠款千万元后，海王集团另一家参股公司海王生物又披露被医疗机构“拖欠药款”。8月16日，海王生物发布公告称，公司及控股子公司连续十二个月累计发生案件的诉讼、仲裁金额合计约为人民币5.35亿，占公司最近一期经审计净资产绝对值的11.40%。其中，作为原告或申请人涉及的诉讼合计金额约为4.86亿元；作为被告或被申请人涉及的诉讼案件合计涉案金额为4836.27万元。在金额较大的14起原告案件中，有10笔为海王生物及控股子公司与公立医疗机构之间的买卖合同纠纷案件，诉讼金额共计超过3亿元，有三笔超过5000万元，最大的一笔超过7000万元。而近几年，万得数据显示，海王生物的应收帐款周转天数均超过150天，2023年一季度应收帐款总额也将近200亿元，远超行业平均水平。值得注意的是，海王集团另一家子公司全药网却陷在与制药企业的买卖合同纠纷中，最新开庭日期将在9月22日。应收帐款居高不下根据海王生物发布的公告，公司及控股子公司连续十二个月累计涉及诉讼、仲裁事项109起，其中71起是作为原告的案件。在金额较大的14起原告案件中，有10笔为海王生物及控股子公司与公立医疗机构之间的买卖合同纠纷案件，诉讼金额共计超过3亿元，有三笔超过5000万元，最大的一笔超过7000万元。从被告医疗机构来看，10起案件中，8起为市级医院，2起为县级医院。并且其中的9起案件进展为法院已出具民事调解书，1起已申请强制执行。据悉，从海王生物披露的营业收入构成比例来看，其超过70%的收入来自于医药商业流通，超过25%的收入来自医疗器械。这些诉讼原告所涉及的子公司也都是医药流通业务为主的子公司。实际上，公立医疗机构与流通公司之间买卖合同纠纷的问题并不罕见，尤其是自公立医疗机构“药品零差率”改革政策之后。在执行药品零差率政策之后，通过提高医疗服务费往往并不能及时弥补公立医疗机构的资金缺口，这也就拉长了医疗机构给对流通企业的回款周期。有公开信息显示，在2016年仅湖南长沙市区的20所公立医疗机构就拖欠了药品配送企业药款超过100亿元。而流通企业在“两票制”和国家集采之后，大型医药流通公司为了竞争客户资源，往往选择直接买断工业企业中标产品的全部供货量，有的甚至是使用预付款的方式。当然，这也意味着，大型医药流通公司在负担原有医院回款周期长带来的资金压力外，又额外增加了一笔支出，资金周转风险更重。Choice数据显示，按照申万行业分类，A股32家医药商业公司在2022年年报中披露的的应收帐款周转天数平均为104天，应收帐款总额为2482亿元，应收帐款/营收总额比例约为26.49%。而整个A股医药板块488家上市企业的应收帐款周转天数平均仅为83天，应收帐款/营收总额比例约为23.52%，两个数字都远低于医药商业类公司。2021年，山东省就曾发布《关于欠缴医药企业药款基层医疗卫生机构的通报》，对89家欠缴医药企业药款时间超过1年的基层医疗卫生机构进行点名通报。说回海王生物，其实该公司的情况更加严重。万得数据显示，2020年到2023年一季度，其应收账款周转天数分别为156.45天、156.64天、179.86天以及174.11天。应收帐款也一直居高不下，从2020年的167亿元增长到了2023年一季度的197亿元，所占总资产比例也一直在40%～50%。▲图注：海王生物应收账款周转天数政策逐渐规范不过，对于医疗机构给企业回款周前长的问题，也一直受到政策关注。2020年， 中共中央、国务院于2020年2月印发的《关于深化医疗保障制度改革的意见》明确，“推进医保基金与医药企业直接结算，完善医保支付标准与集中采购价格协同机制。”截至目前，已经有福建、湖南、江西、陕西、贵州、天津、辽宁、河南等多省发布了医保基金直接结算集中带量采购中选产品医药货款的相关政策，山东省还曾在《山东省医疗保障事业发展“十四五”规划》中明确，“2025年实现国家和省级组织带量采购药品500个品种以上、高值医用耗材15类以上，全面推行医保基金与医药企业直接结算。”不过，有意思的是，在海王生物深陷医疗机构拖欠货款纠纷中时，同为深圳海王集团参股、由海王集团董事长担任董事长的全药网却陷在与制药工业企业的买卖合同纠纷中。从天眼查上可以看到，有100条全药网作为被告的信息，案由多为“买卖合同纠纷”， 原告不仅包括华北制药、石药集团、丽珠医药等大公司，还有雷允上、通化金马等中药企业，科兴生物、华兰生物等生物制品企业，大冢制药等外资药企，纠纷总额高达上千万元。其中，审理程序日期最新的一则为“健民药业集团广东福高药业有限公司与深圳市全药网科技有限公司，深圳市全药网药业有限公司相关买卖合同纠纷”，开庭日期为9月22日。最新有明确判决结果的是“山西亚宝医药经销有限公司与深圳市全药网药业有限公司相关买卖合同纠纷”，根据5月18日公布的判决结果，被告全药网支付原告亚宝医药货款人民币412888.17元及利息（利息按年利率4.7%从2022年7月1日开始计算至款实际付清之日止）。E药经理人曾联系多家相关的制药企业，但并未从中获悉全药网“拖欠货款”的原因。▶相关阅读：《华北制药、石药等超40家药企起诉全药网：欠款总额上千万，垄断“暗疮”发作……》

借助资本的力量谋求企业做大做强是医疗企业发展过程中的常态，然而对于没有明星创业者的中小医疗企业来说，融资难、融资贵依然是绕不开的问题。特别是药品研发，一做就是10年起步，即便是从临床试验到上市也要花费7年甚至更久，并且还有极高的失败风险，使得这类企业融资越来越难。据不完全统计，国内目前有医药制造企业约8000多家，医疗器械企业约30000余家，其中超过半数都是中小型企业，他们在发展过程中同样面临资金短缺的问题。北京证券交易所（简称北交所）的出现为这些有创新发展意愿的中小企业提供了资本化融资发展的机遇，也将从源头上推动我国医疗大健康产业的高质量发展。沪深之外的补充历经570个日夜，北交所迎来了第200家上市企业。自2012年新三板筹建并挂牌，2013年正式运营，2016年推行分层管理，2020年推出精选层并确立转板机制，到2021年北交所正式开市，2023年6月第200家企业上市，北交所可谓是“十年磨一剑”。无论是从自身定位还是服务范围来看，北交所和深交所、上交所是完全不同的，三者各具特色形成了功能上的互补，分别服务处于不同发展阶段的企业。北交所是由新三板精选层组成的，其中基础层只要有1000万收入就能挂牌、创新层，只要有1千万利润或两年1.2亿营收就能挂牌，而精选层只要有1500万利润或两年营收2个亿就可以。这样的政策规定无疑是让北交所面向更早、更小、更新的中小创新型企业，为他们量身打造的一套融资路径。北交所上市财务标准，数据源于官网从区域布局来看，深交所辐射珠三角、粤港澳大湾区，服务新经济。上交所背靠上海辐射长三角地区，为硬科技企业服务。而北京作为国内另一大创新中心，聚集了数量众多的科研机构、高校及科技企业，他们有丰富的科创成果，将这些科创成果转化需要资本市场赋能。北交所的成立不仅能帮助他们走上持续发展的道路，还能平衡国内南北地区的金融资源。截至今年6月初，新三板挂牌公司数量近7000家，其中多数企业都符合国家产业政策及战略方向。这些企业暂时无法达到科创板和创业板的要求，北交所正好承接了他们的需求。另一方面，目前北交所上市的多数企业都属于新兴战略产业，覆盖生物医药、高端精密制造、信息技术等细分领域。从Choice数据来看，200家上市公司总市值约2600亿元，尽管规模较小，但业务相对聚焦，得到金融市场的支持后，才有快速发展壮大规模的机会。中小型医疗企业的发展困局处于初创期的中小企业，融资难是横亘在发展路上的“老大难”问题。以医药生物领域为例，这些年越来越多的中小企业开始加入创新药研发的队伍，但创新药的研发具有高技术壁垒、高资金投入、高风险、长周期的特点，一款新药从临床前研究到获批上市，计量单位往往是十年起步。对于中小企业而言，不缺乏创新欲望和动力，但缺乏资源和生产要素。如生物创新药的开发平台，需要完成前期工程菌构建、生产工艺建立以及质量研究，临床前药理毒理学研究、然后才能进入到临床阶段。可即便是到了二期临床或者三期，研发失败的可能性仍然极高，企业风险极大。中小企业若无产品营收作为基础，很难长久支撑新药的研发工作。同时，没有明星创始人或是没有针对明星靶点研发的中小企业想获得直接融资的难度又越来越大，而间接融资需要资产抵押，对于初创期的中小企业，很多无形资产难以评估，许多金融机构都无法授信和贷款。医疗器械领域同样如此，尽管开发周期没有药物研发长，但器械产品微创新较多，多样化和个性化程度高，由此衍生出大量细分领域。因而器械产品的升级迭代较快，生命周期通常只有2~5年。同时，单一产品的市场规模往往不大，企业需要不断拓展产品线才能发展壮大。此外，产品获批后的推广工作也是一大难题，初创企业往往力不从心。另一方面，医疗器械具有跨界多学科、技术配套难度高的特点，通常要融合电子机械、材料学、生命科学、临床医学、计算机等多门学科知识及研发生产技术，兼具“制造+医疗”属性，是个多学科交叉，技术、资本密集的高端制造行业。越是创新度高的产品，制造难度也越高，企业面临的风险也就越大。不管是药物还是器械的初创企业，同时还面临人才问题。如何吸引人才，如何搭建研发制造平台，如何保证企业高质量发展，归根到底还是资金的问题。为了解决中小企业融资难、融资贵的问题，北交所提供了股票发行、并购重组、再融资等融资工具，发行方式相对更灵活，使得中小企业的融资周期与成本都大幅降低。医疗企业的北交所之路北交所的行业结构与科创板、创业板类似，医药生物是其重要的板块构成。2021年11月，北交所正式开市，有71家存量精选层公司直接平移至北交所，其中医药板块有10家公司，分别为永顺生物、诺思兰德、森萱医药、三元基因、鹿得医疗、生物谷、德源药业、梓橦宫、大唐药业和锦好医疗，数量上是北交所第二大板块。此次上市的10家公司业务主要分布于生物科技、西药、中药、医疗设备等细分赛道，暂无医疗服务相关企业。从细分行业来看，10家企业中制药公司占了8家，剩下两家是医疗设备制造商。以专注基因治疗药物研发的诺思兰德为例，2022年年报数据，营收6465.46万元，同比增长13.72%，可由于新药尚处于研发阶段，营收仅由眼科仿制药支撑，为新药开发和公司持续运营提供资金支持，所以归母净利润为-6761.68万元。两家医疗设备制造商鹿得医疗、锦好医疗以家用医疗设备为主营业务。鹿得医疗主要生产血压计、雾化器等慢性病监测设备，锦好医疗以助听器、雾化器为主营产品。据Choice数据，两家企业最新的市值均不到10亿。最近三年（2020年~2022年）的营收增幅不大，净利润增幅约为10%。可以看到，在首批上市的医疗企业中，整体规模较小，发展速度较慢，若没有北交所这样一个专注服务中小企业的融资平台，那么他们的生产经营只能循序渐进，无法快速推进。北交所的出现给他们一个跨越发展的机会，让他们有机会跑步进入下一发展阶段。此外，北交所的股权激励政策，也让中小医疗企业追求人才有了更多底气。尽管没有沪深市场受关注，但北交所的出现依然给中小企业增加了更多的曝光机会，从而有了更高的知名度。并且北交所在激励对象范围上有所放宽，包括高级管理人员、核心技术人员或者核心业务人员、以及公司认为应当激励的对公司经营业绩和未来发展有直接影响的其他员工、外籍员工等均可成为激励对象。北交所股权激励和差异化表决权制度，促进形成管理层、技术人才、投资者共赢的生态，激发中小企业的创新活力，未来或将有更多医药领域的中小企业选择北交所。核心竞争力是关键纵观北交所的上市企业，在细分赛道中是否拥有核心竞争力是彰显自身价值的关键。2022年12月，辰光医疗登陆北交所，在市场情绪极差、新股破发率超70%的市场环境下，逆势上涨33%。在刚过去的5月份，辰光医疗走出了30cm涨停的行情，并在5月22日至24日的三个交易日中最高涨幅超80%。成立于2004年的辰光医疗主营业务是医学影像超导MRI设备核心硬件、科研领域特种磁体的研发、生产和销售，产品体系覆盖了超导MRI设备90%以上的硬件，超导磁体和射频探测器系列产品是公司主要收入来源，2022年营收占比高达90.93%。吸引投资者的是辰光医疗自身的技术属性，它具备MRI设备中超过90%核心硬件的自主研发、生产及商业化销售能力，是全球少数同时掌握1.5T、3.0T、7.0T超导磁体生产技术的独立第三方供应商，并且与飞利浦、万东医疗及朗润医疗形成了长期合作关系。同时，辰光医疗为中国原子能科学研究院开发的230/250MeV质子治疗超导回旋加速器，协助中国原子能科学研究院攻克质子治疗系统关键技术，打破依赖国外进口的局面。从数据来看，创新属性明显的企业更受北交所投资者的偏好。200家上市企业中，有78家公司为“专精特新”中小企业或专精特新“小巨人”，数量占比达到39.20%。对比具有“专精特新”属性的公司与非专精特新企业，专精特新企业的三年营收复合增速均值相对较高，达20.27%，而非专精特新企业则不到15%。去年，这些企业平均实现营业收入、净利润分别同比增长19.57%、16.41%，增长势头强劲。北交所上市公司首日涨幅均值，数据源于Choice在北交所上市公司中增速最低的20家企业里，仅有一家具有专精特新属性的公司。并且从上市时表现来看，目前所有北交所上市公司首日涨幅均值约为24%，而其中具有专精特新属性的公司首日涨幅均值为27.02%，较均值更高。此外，专精特新属性企业的首发市盈率也较平均值更高。专精特新的属性使得北交所对于一些细分赛道有着特别的吸引力。如在2022年底先后登陆北交所的新芝生物和海能技术以及6月份刚过会的博迅生物，都是专注于科学仪器的企业。科学仪器行业是为科学研究提供工具和方法的高科技行业，其创新、制造和应用水平是衡量一个国家科技发展水平和潜力的重要标志，是支撑科学进步、科技创新的基础性行业，也是对国家工业水平、创新实力甚至国家安全有着重大影响的战略性行业。然而对于身处这个行业的国内企业来说，顺利发展却并不容易。国外相关行业发展成熟，行业内公司已经在资本的推动下规模化发展，完成了从化中小型企业向巨无霸企业过渡的阶段。以赛默飞世尔在分析仪器领域的发展为例，通过对拥有高技术壁垒的仪器公司进行并购，横向拓展新的产品矩阵，纵向延伸新的仪器应用领域，再不断加强分析仪器上游产业链所需的原材料与部件配套能力，从而形成完整的产品解决方案，赛默飞世尔已经从单一领域生产商发展成一站式科研服务供应商。反观国内企业，由于发展较晚，上游配套产业链缺失，企业在研发过程中要解决更多的基础工程如材料、零件等问题。此外，单个品类科学仪器的市场规模有限，不足以支撑企业向多个领域拓展。此次登陆北交所的新芝生物与海能技术，营收不过亿级，可供用于研发的资金不过千万，如不能融资，则发展速度肯定受限。正是有了北交所这样一个平台，让企业得以快速扩大经营规模，同时管理经营的正规化让企业走上降本增效的正确道路。有了资金支持，企业得以加速科学仪器多领域拓展，或是通过投资布局其他细分领域。据Choice数据，2022年，北交所上市公司平均研发强度为4.63%，约为规模以上企业平均水平的3倍。2022年全年新增专利超2600项，其中发明专利超600项。专注细分市场、创新能力强、掌握核心技术的企业，将借助北交所完成产业升级，得以跨越发展。板块扩容带来的机会截至6月中，今年北交所新上市企业达40家，去年同期仅有15家，增速明显。自去年下半年以来，北交所高质量快速扩容成为市场共识，发行审核上市效率不断提升。东方财富Choice的数据显示，截至今年6月，北交所月均上市近7家，相比去年同期的2.5家，今年的效率较去年同期明显提升。今年1~5月，北交所新增受理企业23家，其中1月1家，2月0家，3月5家，4月5家，5月12家，加速迹象明显。北交所新增受理企业数量，数据源于官网去年底，北交所推出直联机制，进一步压缩符合条件的新三板挂牌企业到北交所的上市时间，优质企业可以“12+1”“12+2”上市。也就是说，企业在新三板挂牌满12个月后，“+1”或“+2”是指第13或第14个月就可以登陆北交所。像是专注生物医疗低温存储设备的中科美菱，从受理到过会仅37天，从受理到上市仅111天，创下北交所当时最快纪录。而作为北交所上市用时最长的康乐卫士，这家从事重组蛋白疫苗研究的企业从受理到上市用了351天。整体来看，从受理到上市，北交所平均用时约240天、创业板约688天、科创板约393天。相较而言，北交所的快节奏无疑更符合中小企业的诉求。扩容是金融板块发展的客观规律，北交所成立时间不长，在经历了去年年底的新股密集上市破发潮之后，今年开始，“高质量”扩容成为关注重点。业内对于“高质量”扩容的期待，还在于推进完善转板制度。北交所的定位决定了自身面向的是中小企业，当这些企业通过努力营收量级达到一定程度后，如能转板则更符合自身发展需求，同时也能吸引更多优质的中小企业登陆北交所。北交所设立的核心目标是完善A股市场的层级建设，而转板机制又是健康层级建设中不可或缺的一环。一位投资人向动脉网表示：“北交所的企业，在规模上和沪深板块相比还有一定差距，尽管在某些细分领域有一定的实力和地位，但企业自身发展的天花板也很明显。如何证明自身技术的可拓展性、企业的成长性，帮助市场加深对各细分赛道的认知，从而增强在北交所内投资布局的意愿，是企业必须考虑的问题。回到医疗企业，以器械企业为例，据不完全统计，2022年国内医疗器械企业约有30000多家，其中可生产一类器械的企业约有20000多家，可生产二类器械的企业约有10000多家，而能生产三类器械的只有2000多家，80%以上器械企业的营收不到2000万元，年产值过亿元的企业仅数百家，呈现出金字塔形态。中小企业的健康发展是行业有序前进的基础，如何让有发展潜力的中小企业及时地通过资本市场实现高效融资、高质量发展，是过去很长一段时间市场没有解决的问题。北交所的出现，让中小企业有了可持续创新的市场支撑，200家上市企业只是一个起点，未来还将有更多包括医疗大健康赛道在内的更多的优质中小企业借助北交所乘风而起。*封面图片来源：123rf近期推荐声明：动脉网所刊载内容之知识产权为动脉网及相关权利人专属所有或持有。未经许可，禁止进行转载、摘编、复制及建立镜像等任何使用。动脉网，未来医疗服务平台