Shanghai Huatuo Pharmaceutical Technology Development Co. Ltd.

由“东北药王”朱吉满创立的誉衡药业，曾通过对澳诺制药、上海华拓等多家药企的连续大额并购，在行业中名噪一时，最终也因频繁的并购事件折戟，陷入低迷期。 近日，誉衡药业交出重整后的第一份半年报，2024上半年归母净利润1.25亿元，同比增长342.39%，盈利大幅增长。 誉衡药业的“元气”如何恢复得如此之快？还得从PD-1谈起。 PD-1/L1城内， 高手如云 2024年6月，石药集团的恩朗苏拜单抗上市申请正式获批，至此，国内获批上市的PD-1/L1单抗至少15款。被各大药企争相追逐的PD-1/L1赛道，竞争激烈程度犹如围城，城里的想出来，城外的想进去。 创新转型从PD-1做起。2015年，国务院发布了《关于改革药品医疗器械审评审批制度的意见》，拉开了我国药品医疗器械审评审批制度改革序幕，这一年也成为我国制药产业发展的分水岭，无数国内药企走上创新转型之路，在K药和O药的带动下，PD-1似乎成为创新转型的必经之站。 彼时的誉衡药业，在国内制药行业中也混得风生水起，2015年营收为26.81亿元，归母净利润达6.65亿元，分别同比增长40.69%和49.81%，继续保着年度中国医药工业百强头衔。 誉衡药业在创新转型的起步阶段，也被PD-1的魔力吸引，2015年与药明康德签订《抗PD-1全人创新抗体药合作开发协议》，2017年3月，其与药明康德共同申报的抗PD-1单抗产品GLS-010获得临床批件，誉衡药业正式成为PD-1/L1赛道上的一员。 高手如云难显身手。为在PD-1/L1赛道上闯出名堂，2018年8月，誉衡药业将以GLS-010为核心的肿瘤免疫治疗的生物药产品、资产及研发团队注入全资子公司誉衡生物，并以增资扩股的方式引进战略投资者，交易完成后，誉衡药业持有誉衡生物49%股权。此后，誉衡生物又经历多次被增资，誉衡药业最终持有其42.12%股权。 誉衡药业在PD-1/L1赛道上的研发策略，注定了最终的结局。2018年，国内在研PD-1/L1的药企已超20家，且各大药企已在众多适应症上进行了广泛布局，然而，誉衡生物仅在霍奇金淋巴瘤开展了2期临床研究。 2021年8月，誉衡药业的赛帕利单抗（GLS-010）获国家药监局批准上市，用于治疗经过二线系统化疗的复发或难治性经典型霍奇金淋巴瘤（CHL）成人患者，此时，国内上市的8款PD-1药物中，仅有君实生物的特瑞普利单抗未申请该适应症。 尽管赛帕利单抗用于治疗r/r CHL的客观缓解率（ORR），比其他6款当时已在国内上市的PD-1药物更高，达到了91.67%，但作为“尖子生”，并未拉开太大差距，除了默沙东的K药ORR为71.9%，其他5款产品ORR均超80%，特别是百济神州的替雷利珠单抗，和康方生物的派安普利单抗，ORR接近90%，且完全缓解率（CR）远超赛帕利单抗。 值得注意的是，信达生物、恒瑞医药和百济神州的3款产品，以ORR不输O药和CR高于K药的均衡优势，在国内市场已商业化数年，赛帕利单抗难在高手如云的CHL适应症上脱颖而出。 PD-1/L1赛道上的竞争力，除了需要在临床数据上取得突破外，还要追求适应症的扩展，誉衡药业将赛帕利单抗下一个适应症瞄向宫颈癌，也的确是比在CHL适应症上更显威武，在PD-1圈内拔得头筹。2023年9月，赛帕利单抗用于治疗既往接受含铂化疗治疗失败的复发或转移性、PD-L1表达阳性（CPS≥1）宫颈癌患者适应症获国家药监局批准，成为中国首个且唯一获批针对宫颈癌的PD-1单抗。 但此时的宫颈癌疗法早已升级到双抗时代，2022年6月，康方生物的双抗产品卡度尼利，用于治疗既往接受含铂化疗治疗失败的复发或转移性宫颈癌（R/M CC）患者适应症获国家药监局批准，针对CPS≥1的患者，卡度尼利的ORR达43.8%。 纵使赛帕利单抗的“武力值”在PD-1“同门”中技高一筹，但面对“人才”辈出的“江湖”，有些生不逢时的遗憾，加之誉衡药业因并购陷入财政危机，已无力继续担负誉衡生物其他产品的研发，不得不在赛帕利单抗的宫颈癌适应症获批前，就作出了出售持有誉衡生物全部股权的决定。 暂退一步，海阔天空 在剥离誉衡生物股权后，誉衡药业又回到了仿制药的主业上，这一次，其将侧重在难仿、改良型新药上重新布局。 卸下包袱轻装上阵。PD-1资产一直是拖累誉衡药业业绩的大包袱，2021年和2022年，誉衡生物影响公司净利润分别为-3867.48万元和-6665.88万元。卸下包袱后，誉衡药业的主要研发项目中，新增产品项目反而明显增多，据2023年报显示，主要研发项目中，有8款药品属于新增产品，是2022年的2倍之多，而在2021年，主要研发项目中，新增产品项目为零。 值得一提的是，虽然新增产品均为仿制药，但不乏爆款，2024年2月，誉衡药业与安必生合作的西格列汀二甲双胍缓释片取得了药品批文，该产品为二肽基肽酶-4（DPP-4）抑制剂和二甲双胍复方产品，2018至2022年期间，DPP-4i/二甲双胍复方制剂销售额5年复合增长率超70%，2022年销售额已接近12亿元，2024年7月，誉衡药业的西格列汀二甲双胍缓释片正式开始销售，有望成为新的业绩增长点。 8款新增产品中，除了西格列汀二甲双胍缓释片已获批外，其余产品并未公开详情，以誉衡药业目前实施的“产品为王”战略来猜测，另外7款待“解锁”的产品也多为大品种仿制药。 图1 誉衡药业主要研发项目 图片来源：誉衡药业2023年报 誉衡药业在创新药上的一次试水，有苦更有甜，重回仿制药主业的发展思路，并未磨灭其创新药的梦想，因为其在挽救公司财政危机的过程中，宁可卖掉儿童补钙明星药企澳诺制药，也未舍得清仓对WuXi Healthcare Ventures II,L.P的投资股份。 有意思的是，WuXi Healthcare Ventures II,L.P.的主要投资标的之一是基石药业，就在上个月，基石药业的舒格利单抗成为全球首个在欧洲上市的联合化疗一线治疗鳞状和非鳞状NSCLC的PD-L1单抗，也是首个成功推向国际市场的国产PD-L1单抗。 减收增利的秘诀。单从誉衡药业2024年上半年的营收结构来看，实在难以理解下滑的营收如何支撑数倍增长的净利润。 尽管誉衡药业多个核心产品稳坐市场份额头把交椅，但因集采中标的降价，导致销量涨营收滑，在一众核心产品中，只有安脑丸/片在2024年上半年实现超50%的销售收入增长，撑起中药板块成为唯一的营收正增长板块，但依然未能阻止该产品归属的心脑血管类药物板块1.04%的营收下滑。 图2 誉衡医药2024年上半年营收结构 图片来源：誉衡医药2024半年报 团结一致方能重拾信心，2024年以来，誉衡药业第一大股东的一致行动人合计增持1027.24万股，此外，公司实施了股权激励，向符合首次授予条件的105名激励对象授予了7239.10万股限制性股票，双管齐下的措施激发了核心员工信心和积极性，保障了公司降本增效的顺利开展。 2024半年报显示，公司销售费用同比下降28.03%，管理费用（不含股权激励费用）同比下降20.20%，财务费用同比下降94.83%，三者合计同比下降的费用约2亿元，可以说，2024上半年的利润在很大程度上是“省回来”的。 结语 “适时向创新药迈进”，是誉衡药业管理层在2024年7月的投资者调研活动中关于对公司未来展望的回答内容，这也证明誉衡药业并未对创新药死心，经营效率的大幅提高，也将为其再图创新转型凝聚内部力量。 值得一提的是，誉衡药业正试图通过CXO业务增强自身的研发实力，做好了通过子公司普德药业的CMO业务向研发端CDMO转型，随着元气的恢复，誉衡药业终将再回创新药赛道。 参考来源：誉衡药业官网、官微、公告及年报 声明：本内容仅用作医药行业信息传播，为作者独立观点，不代表药智网立场。如需转载，请务必注明文章作者和来源。对本文有异议或投诉，请联系maxuelian@yaozh.com。 责任编辑 | 拉夫斯 转载开白 | 马老师 18996384680（同微信） 商务合作 | 王存星 19922864877（同微信）  阅读原文，是受欢迎的文章哦

历史孕育了真理，他与时间抗衡，保存了人们的实践；他是往昔的见证，当今的教训，未来的借鉴。辅仁药业（退市辅仁）终究迎来正式退出资本市场的一刻。2023年6月19日，辅仁药业发布进入退市整理期后的第八次风险公告，按照此前的规定，在经过15天的整理期后，今天将是辅仁药业的最后交易日期。（来源：上市公司公告）此前根据相关报道，辅仁药业证券事务部工作人员表示，公司已于5月22日联系到朱文臣，并接到朱文臣本人通知，于当日签收了中国证监会的《立案告知书》。一场实控人“失联”的闹剧终是以一种不太“体面”的方式落下帷幕。这位曾经的河南首富或许此前从未想过，自己一度引以为豪的资本操作，最终却成为了束缚自己的枷锁。朱文臣因涉嫌信息披露违法违规，被证监会立案调查，同时还成为被限制高消费的“老赖”，但他并不是第一个从“神坛”跌落的首富：黑龙江前首富朱吉满夫妇被法院巨额执行悬赏1.1亿；普宁前首富马兴田一审被判处有期徒刑12年，沦为“阶下囚”；甘肃前首富阙文彬负债50亿元，曾经投入满腔豪情的恒康医疗已经换了实控人，自己已被踢出局……命运像水车的轮子一样旋转着，昨天还高高在上的人，今天却屈居人下。如今，不谈企业发展只看个人现状，“首富”的结局也难免令人唏嘘。终究是，枉费了意悬悬半世心，好一似，荡悠悠，三更梦。并购造就的首富2010年，胡润发布了第四次“胡润医药富豪榜”，朱吉满、朱文臣、马兴田、阙文彬第一次同时出现在了这一榜单上。四位各个地区的首富看似并没有什么太大的联系，或许谁也没有想到，曾经风光无限的他们，在数年中，走向了另一个意义上的殊途同归。时间倒回到1995年。这一年，已经入局医药行业两年的朱文臣正式把公司名改为“辅仁”，1997年，辅仁集团正式成立。与此同时，身处祖国西北腹地的阙文彬，刚刚辞去了医药代表的工作，在次年成立了恒康发展有限公司，并在西藏发现了名为“独一味”的草药。1997年，独一味胶囊一经上市，立即就获得了市场上的“一致好评”。独一味迅速成为各大医院内外科手术、妇科的常用药，独一味仅次于云南白药，排在中国止血镇痛类中成药第二。2008年，凭借着独一味带来的巨大收益，阙文彬带领着他的生物制药敲响了上市的钟声。2014年后，社会办医大火，跨界收购医院也成为一种风潮。这一年，阙文彬将独一味更名为恒康医疗，带着独一味提供的丰厚收入，开启了一段疯狂的扩张之路，大举收购医院及相关医药公司，从单一的中药业务，转向医疗服务为核心的“大健康”战略。阙文彬曾经一次采访中向媒体解释：单独做医药是不行的，我们得把医药和医疗结合起来！2013年以后，恒康医疗总计收购了15家医院，触角延伸至辽宁、河南甚至海外的澳大利亚。到2015年，恒康医疗医疗服务收入已经超过药品收入，占营收比56.17%。恒康医疗市值也一路高歌猛进，在2015年到达了346亿元的最高点。马兴田同样看到了社会办医的热潮，一向眼光锐利的他还看准了“互联网+”。2012年，首家康美医院落地，并在之后获批创立全国首家民营网络医院。截止到2018年9月底，康美总资产达到818.13亿元。大规模背后是康美的疯狂扩张。2014～2018年的5年间，公司通过投资等使资产规模增长了3.11倍，仅2018年前9个月，公司投资现金流净流出45.97亿元，根据当时的公告，康美预计未来几年项目投资资金需求为443.91亿元。朱文臣同样走上了并购的道路。他按照“品种为核心，并购的主线”的路子狂飙突进。仅2001年～2009年，辅仁药业陆续收购河南焦作怀庆堂有限公司；并购河南当地药企开封制药厂，并重组了开封制药集团；买下信阳天康制药厂，以及对北京远策药业实施重组……一系列收购过后，公司规模迅速扩大，药品种类也从单一的中成药拓展到化学药、原料药等。一份公开数据便能说明成果：2009年8月份，国务院发布了当年的《国家基本药物目录（基层医疗部分）》，其中包括化药、中成药共307个药品品种，在这307个药品品种中，辅仁药业就占到了138个，接近二分之一。在此前的宣传文章中，“国家的基本药品目录是600个药品品种的时候，辅仁药业占300个，400个的时候占200个，都是占到了二分之一。”朱文臣有着那一代创业者敢拼敢搏的无畏精神，除了开始加速并购步伐之外，也开始寻觅在资本市场的机会。2006年，辅仁药业借助上海民丰实业，实现借壳上市。而正是这一年开始，9亿身家的朱文臣开始成为各大富豪榜的常客。彼时，朱文臣的“同姓兄弟”——身处黑龙江的朱吉满，也采用用了同样一种手段来实现拓宽版图。朱吉满曾在接受采访时放言：“一旦发现合适品种，就采取直接购买、合作研发、并购等方式把这个品种收过来。未来三年，我们将有3个一类新药上市。现在的誉衡药业就是一个药品整合商，新药资源只会越来越少，先拿到手再说。”2010年誉衡药业登陆A股之后，誉衡药业先后斥129亿元巨资进行并购重组，高达27宗的案例中完成14宗，他先后收获了哈尔滨蒲公英药业、澳诺制药、上海华拓、南京万川、普德药业等公司。通过整合，誉衡药业从单一狭窄的骨科治疗领域进入到心脑血管、营养、抗肿瘤、糖尿病等多个治疗领域。通过“吃”掉更小的“羊”，朱吉满一开始赚的盆满钵满。短短5年间，营收迅速从5亿元级别跨到30亿元级别，与此同时，朱吉满“黑龙江首富”、“东北药王”“并购狂人”等称号声名鹊起。不难看出，他们的迅速发展壮大，几乎都来自于跑马圈地式的收购，但同时，也给后来的“爆雷”埋下了隐忧。看不懂的资本局"当你还只是一只羊时,的确不应将自己想像成一头象,但你完全可以联合另一只羊对付这头象,然后,再伺机吃掉这只羊。"这是上世纪末属于医药行业的历史注脚。成为大象最快的途径便是肆意并购、野蛮生长。但并非所有的“羊”都能顺利消化。有一则非常不起眼的外网“旧闻”：“2013年六月，中国企业家朱文臣（音译）以1547.5万美元的现金从约瑟夫·洛奇手中买下了7块地，其中位于索诺玛山谷南部的502英亩洛奇家族农场与葡园将被打造成“农家乐旅游场所”，之后便与当地专业队伍进行总体规划，包括为起泡酒品牌Bliss Canyon设计建造酒厂。”这则消息并没有在国内引起任何的报道和关注，在辅仁药业的公开信息中也从未见过关于这起买卖的任何端倪，但是却能从中嗅到一丝丝“不对劲”。1547.5万美元什么概念？2013年人民币对美元的汇率大概是6.2:1，也就意味着朱文臣花了将近1个亿收购了一家“农家乐”。而当年收购宋河酒厂和开封药业总共才花了1个亿。真正让朱文臣登上河南首富位置的，是2002年他凭借地理优势，拿下了家乡鹿邑当地的宋河酒业。拥有“药”“酒”两大高毛利企业的朱文曾臣风头一时无两。有了宋河酒厂的成功，或许朱文臣已经“上头”。朱文臣做酒，其他几位也没闲着：马兴田卖楼、朱吉满“挖”矿、阙文彬玩儿互联网金融……2008年，凭借着独一味带来的巨大收益，阙文彬带领着他的生物制药敲响了上市的钟声。独一味曾给阙文彬带来了很高的收入，他开始不断的用这些资金扩张规模。甘肃阳坝铜业，就是他用独一味赚来的钱收购的。而后，又用该公司以100%的股权形式注入了绵阳高新。而马兴田也并没有向下深挖互联网医院的发展，而是禁不住“炒房”的诱惑玩儿起了房地产。马兴田以控制的康美实业为主，向外扩张着大健康产业，在全国多地如火如荼的布局着康美健康小镇、康美健康城等项目。资料显示，2017年7月，马兴田控制的康美实业出资成立了康美健康小镇投资有限公司，当时这家公司的法定代表人也同样为马兴田。7月，康美实业就宣布拟投资68亿元在普宁当地建设“健康小镇”，占地面积超2000亩。10月，市场上再次传出消息康美将在昆明建设千亩“健康城”。2018年5月9日，由康美实业投资20亿元打造的康美丽江健康小镇项目在云南丽江举行启动仪式，按照项目介绍，丽江的这个项目名字叫康美健康颐养社区。朱吉满曾经想要打造“符合欧美标准的制药公司”，但他的操作也同样让人看不懂：2015年,誉衡药业在深圳设立誉海金服，踏足互联网金融；设立誉衡基因，从事基因检测服务和大数据运营……同时，曾经利用10年时间，成功将誉衡药业推上A股并让自己身价暴涨的朱吉满，看到了资本的魔力，其中最具代表性的就是，朱吉满质押股权，然后信托借贷了16亿，凑够30亿收购了信邦制药21%股权。为了收购成功，还成立了6倍杠杆的并购基金。这次收购是一次真正意义上的资本“蛇吞象”。他们曾经抓住了一个时代的机遇，迅速积累财富走上属于各自的人生巅峰，但在新的机遇来临时，与资本共舞多年的他们，或许已经被资本反控至无法抽身思考更多的事情。破灭的造富神话暴风雨前的黑夜，总是平静的，如果没有关键的“线头”扯出背后的一团乱麻，谁也不会想到，光鲜的首富外衣下，早已是一团糟乱。2014年，BMS的纳武利尤单抗在日本上市，全球PD-1的竞赛发令枪打响的同时，中国的生物医药领域也正在酝酿着前所未有的变革。2015年，毕井泉上任国家药监局局长后，开启了中国药监政策的改革，中国创新药瞬间爆发出了蓬勃的生命力，资本大量涌入，当年一共批准了45个创新药，其中首创新药16个，占了全部的36%。这一年是中国医药创新发展的元年，无数企业家和创业者看到了发展生物医药的大趋势，认准了“研发”将会是改变命运的关键，并纷纷踏入浪潮中。而这一年的首富们却在忙着为自己此前疯狂扩张“还债”。2015年，一则内部人士对朱文臣的举报掀开了宋河酒厂收购内幕相关的风波，但事情很快被压了下去。虽然这件事最终并未引起太多的关注，但彼时的朱文臣和辅仁，其实已经被收购掏空了家底。当朱文臣想要把已经估价开药注入辅仁，再次提高辅仁的体量，而“内部人士”再次站出来举报，随后立马进入调查阶段。2019年的“分红风波”，则正式揭开了辅仁药业财务危机的冰山一角。2019年7月16日，辅仁药业发布2018年分红公告，以每10股派1元的方案，预计派发现金红利约6271.58万元。这是辅仁药业上市多年来为数不多的几次分红。仅仅三日后，辅仁药业“打脸”，称因资金压力较大，现金红利无法按时发放。令行业疑惑不解、令股民愤怒的是，根据2019年一季度财报，公司合并报表上有18.16亿元的货币资金。账面有18亿元资金，却拿不出6000万元的分红，这一行为迅速引起了上交所与证监会的关注。在当年7月24日的问询函回复公告中，辅仁药业称截止2019年7月19日，公司及子公司拥有现金总额1.27亿元，其中受限金额1.23亿元，实际可用资金仅377.87万元。不翼而飞的18亿资金，让辅仁连续多年财务造假的小动作曝光，而这时候行业才发现同时，朱文臣不仅连续多年非经营性占用上市公司资金，还利用辅仁药业，违规向辅仁集团及关联方提供担保：上市公司资金被掏空，辅仁药业成为控股股东的“提款机”。被“卸妆”的辅仁药业早已千疮百孔：业绩多年下滑、资金亏损、资不抵债、背负多起债务诉讼……因财务造假被“人肉”的还有康美药业。2019年8月，康美药业收到证监会下发的《行政处罚及市场禁入事先告知书》，经证监会查明，2016年至2018年度，康美药业累计虚增营收近300亿元，累计虚增货币资金约887亿元，合计调增资产总额36.05亿元，累计向控股股东及其关联方提供非经营性资金116.19亿元。当时，证监会对此事的通报中称“康美药业有预谋、有组织，长期、系统实施财务造假行为，恶意欺骗投资者，影响极为恶劣，后果特别严重。”并指出“康美药业等公司肆意妄为，毫无敬畏法治、敬畏投资者之心，丧失诚信底线，触碰法治红线，动摇了上市公司信息披露制度根基”。措辞之严厉实属罕见。人们这才意识到，800亿资产的康美和超千亿市值的表现，不过只是会计写在纸面上的繁荣。而恒康医疗风光几年后，业绩同样走上下坡路，2016年开始，业绩开始出现下滑，从2018年第三季度，恒康医疗由赢转亏。到了2018年第四季度，恒康医疗甚至亏损达14.18亿元，同比减少799%。此后，公司季报的亏损幅度虽然有所收窄，但一直未能扭亏。医疗是一个回报周期较长的产业，而且需要精细化管理。但是在恒康医疗收购的医院中，多家医院均未完成对赌协议并引发诉讼，如兰考第一医院、堌阳医院、东方医院等。其次，恒康医疗低估了医院收购以后随之而来的管理难题。在收购十几家医院后，恒康医疗并没有建立起一支成熟的医院管理团队，更多的是靠原有被收购医院管理层，经营、管理方面没有改善，提振业绩乏力。与医院原股东的诉讼、收购后的巨额亏损、对赌协议的失败等问题，恒康医疗矛盾层出不穷。阙文彬为“保壳”开始出售全资子公司及控股子公司股权，包括广安福源医院有限责任公司、澳大利亚全资子公司恒康医疗投资（澳大利亚）有限责任公司、四川恒康源药业有限公司等。誉衡药业也同样开始卖身。在2015年开始拳头产品鹿瓜多肽注射液因辅助用药政策而“落下神坛”，销售额由逾亿元下降至千万元左右。此后，因普德药业、上海华拓、南京万川营收低于并购时的预期，誉衡药业计提商誉减值准备2.66亿元。这一数字到2019年飙升至26.15亿元，导致当年公司归母净利润亏损26.62亿元。2018年，誉衡药业先后终止收购上海瑾呈和合肥天麦生物。此外，公司拟以不低于55亿元的价格向力鼎投资转让上海华拓、西藏誉衡阳光和普德药业三家公司；筹划引入战略投资者中健投资控股，拟以39.4亿元向其出售誉衡药业不低于35%的股权。但上述交易最终均未能实现。犹如推到了第一块多米诺骨牌，随后，因股票质押爆仓、债务违约，誉衡集团及其一致行动人所持誉衡药业股票多次遭遇被动减持、司法冻结及轮候冻结、司法拍卖。或许，正如塞万提斯在堂吉诃德中所说的那样“历史孕育了真理，他与时间抗衡，保存了人们的实践；他是往昔的见证，当今的教训，未来的借鉴。”从已知的结果上去评论历史，可能是一件没有太多意义的事情，我们无法假设“如果在鼎盛时期寻找新的增长点”。在他们大刀阔斧前进的那一刻，风光无限的他们也曾成为无数人心中的造富神话，也曾经是无数人羡慕甚至崇拜的对象。当历史的车轮滚滚而过，我们能做的，或许是沿着前车的痕迹，总结着当下楼塌客散的教训：时代的红利并不能完全归于自身能力，在医药行业，如果不引进现代化经营理念与在产品和研发上做投入、下功夫，“跌落”的结局可能还将继续上演。登记邮箱信息订阅E药经理人信息服务扫描二维码精彩推荐CM10 | 集采 | 国谈 | 医保动态 | 药审 | 人才 | 薪资 | 榜单 | CAR-T | PD-1 | mRNA | 单抗 | 商业化 | 国际化 ｜ 猎药人系列专题启思会 | 声音·责任 | 创百汇 | E药经理人理事会 | 微解药直播 | 大国新药 | 营销硬观点 | 投资人去哪儿 | 分析师看赛道 | 药事每周谈 | 医药界·E药经理人 | 中国医药手册创新100强榜单 | 恒瑞 | 中国生物制药 | 百济 | 石药 | 信达 | 君实 | 复宏汉霖 ｜翰森 | 康方生物 | 上海医药 | 和黄医药 | 东阳光药 | 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李昀 方澍晨丨撰文旧梦丨编辑2022年底，誉衡集团一则破产公告，把朱吉满这位“东北药王”推上了风口浪尖，曾经仿制药的霸主，后来pd-1的先行者，竟然在中国创新药从零到一走向正轨的过程中和时代背道而驰。如今，当11亿的负债缺口被北京二中院挂上了官网后，人们才发现誉衡在过去并购重组的路上留下的深坑。据公告显示，若举报人如提供朱吉满、白莉惠的可供执行财产线索并经查证属实的，按照执行到位金额的10%予以奖励。也就是说，最高奖励金额高达1.1亿元。深蓝观此前梳理过誉衡从仿制药龙头如何走向破产清算之路，原文发布于2022年11月15日，下为正文：2022年11月11日，上市12年、一度把创始人朱吉满推到黑龙江首富位置的誉衡药业，发布了一则称“其母公司誉衡集团破产”的公告。对这一结局，医药圈内人士并不吃惊，誉衡集团在过去几年因为大举并购扩张失败，旗下上市公司誉衡药业股价大跌，陷入困境已久。但鲜少有人记得，7年前的2015年，靠强大的药品代理能力上市的誉衡药业在最辉煌的时刻，创始人朱吉满一度下定决心进军创新药领域。那一年，誉衡和如今已是3000亿市值CRO巨头的药明康德签订了10亿元的开发大小分子药品的战略合作协议。那一年的朱吉满，打造出了当时被业内人士印象深刻的顶级药品销售公司，在中国医药产业野蛮生长中赚得盆满钵满，开私人飞机；座上客皆为金融大鳄、互联网大佬，志得意满、风光无比。而当时的药明康德，作为低附加值的“卖铲子的人”，在美股市场被低估，正酝酿私有化。彼时药明正在把客户重心从MNC一点点向国内转移，自然也很重视这些“传统大客户”。2015年5月的签约会上，药明康德创始人李革、科研总裁陈曙辉、现任药明生物CEO陈智胜三大高管同台出席，这一阵容，不仅在药明康德的历史上绝无仅有，此后也再未出现。遗憾的是，10亿元的合作资金，朱吉满想用再融资的方式筹集。但2015年的那场股灾，让誉衡药业本已通过证监会的定增方案打了水漂，随之打水漂的还有和药明的合作计划。匆忙之中，只有一款PD-1项目落地——这也成为誉衡布局创新药的唯一成果。对于朱吉满来说，他敏锐地看到了创新药的趋势，但却没有足够的决心执行这场高投入、高风险的游戏。而大规模的并购，是他后期选择的方式。不舍得从自己口袋里拿真金白银砸创新药的钱，用来大举并购药厂、医院，为誉衡集团后续的破产埋下了伏笔。一些和朱吉满有过交集的人士对誉衡的困境做了比较善意的解读：“朱老板有眼光，也有魄力，可能少那么一点点运气和定力。”和朱吉满打过交道和共事过的人，对他评价极高。豪爽、义气、极其勤奋、处理事情周到，这不仅是他身上的标签，也是那个时代成功企业家身上的标签。他爱惜人才，当发现一个人身上有做事的潜质，不管对方是何种身份，知道对方在一个城市，多忙都要请对方吃饭。尽管去年11月11日的这则声明中解释：控股32.13%誉衡药业股份的大股东的破产，不会影响誉衡药业的经营。但一度上市吸金百亿、被用来大规模并购其它企业的誉衡药业，在医药领域的产业故事，在业内人士眼中早已终结；而它作为资本游戏中的一枚棋子的角色，也随着誉衡集团的破产，灰飞烟灭。而当年那场和药明的合作，成为朱吉满和中国创新药腾飞时代产生的唯一交集。不同于朱吉满和创新药的擦肩而过，另一个主角药明，饱享中国创新药辉煌时代的红利，已成为数千亿市值的独角兽。-01-销售为王时代的胜者2000年，多年前的眼科医生、已转型为药企成熟销售的朱吉满以168万买下黑龙江一家濒临破产的药厂，并将其改名为“誉衡药业”。在那个仿制药占领市场、没有集采也没有国谈的年代，一款在国家医保目录中、标价也“不错”的产品，再加上强大的销售，几乎无往不利。当时，中国药企大多使用代理制销售模式，而誉衡将这种模式做到了国内顶尖的水平。誉衡多年来的主打产品松梅乐，又名鹿多瓜肽，是从梅花鹿骨骼和甜瓜种子中提取的物质所制成的注射液，适应症包括风湿、骨折、腰腿疼痛等多种疾病。当年的市场上，类似产品还有好几款，“都是从甜瓜子里头或者是跟鹿有点相关的骨头里提取出来的东西，”一位誉衡当年的销售回忆，“当时卖得都不错，但我们卖得最好。”他分析卖得最好的原因：首先，鹿多瓜肽2004年就进入了国家医保目录；其次，价格“相当不错”，这意味着“空间不错，让链条上的所有环节，包括医生、医院，都觉得这是一个非常好的产品”。而且，这款药的适应症囊括了骨科多种疾病，适用范围也比较大。更重要的是，誉衡有强大的营销力量。鼎盛时期的誉衡，销售团队曾达到100多人。对于招商代理制的销售模式，这个数字已经很大，足以深入到许多地级市。一位销售回忆，当年誉衡的销售团队通常在一个省有两三个人，而同时期许多药企往往在每个省只有一个人，“那就是说，我们招商会招得更精细，工作会做得更深入更细致”。这支100多人的团队在各地寻找最熟悉当地渠道的代理商，由他们去做进一步进院工作。在仿制药为主的年代，这种模式能做到效率最大化。当年誉衡的销售团队，包括不少“国内顶级的大咖”。“朱吉满本人就是做销售出身的，又请来原联邦制药副总裁蔡天、东盛医药的杨红冰，整个营销的力量很强大。”上述人士回忆。多名旧日的誉衡员工都提到了当年朱吉满坚持的种种仪式感，比如销售要像外企同行那样穿西装。还有人提到，誉衡一直强调员工之间的合作分享，鼓励大家进一步拿更多资源、做更多的事。有了那个时代一款药物成功的诸多条件，鹿多瓜肽达到了很大的覆盖面，进驻了全国绝大部分有骨科的综合医院。不过，到2015年左右，誉衡的销售们开始感到了寒气。一位销售提到，那两年开始有了“辅助用药”的概念。各省市陆续开始出台辅助用药目录，很大程度都指向鹿瓜多肽这类型的药。与诸多同样被列入名单的药品类似，鹿瓜多肽的销售们去拜访医生，逐渐发现医院对这类药品整体都开始排斥了。显然，大环境变了，一个时代正在走向尾声。一位曾在誉衡从事商务拓展的人士表示，对鹿瓜多肽、抗生素这些传统品种，朱吉满其实一直有危机感。在鹿瓜多肽销售感到寒意之前，誉衡已经在努力扩展更多产品，其中也包括创新药。-02-一度转型创新药‍‍‍‍‍‍‍‍‍2015年前后，朱吉满在找寻产品的过程中，一度想到应该做创新药。21世纪初，一些在美国留学的创新药人才回国，他们或创业，或进入药明康德等CRO公司。不过，2015年，创新药在中国并未成气候。朱吉满敏锐地捕捉到创新药的未来，多方问询哪家公司可以一起合作做创新药。一位业内人士推荐了药明康德。彼时在美股上市多年的药明康德，长期忍受着美股市场低估值的折磨——2014年药明股票评级在美股市场接连被下调，年内跌幅达到了16%。和朱吉满一样的是，药明创始人李革也看到2015年前后不断有新的Biotech崛起下中国市场巨大的潜力。药明是做“药物发现”外包出身的。所谓药物发现，也就是客户给一个idea，或者一个潜在分子，让外包公司去做筛选和测试，找出最有潜力成药的那个。在自己的药物筛选平台上，药明开始成批量地往外输送新的小分子。彼时例如誉衡这样的传统大药企，因为缺乏成熟的新药研发平台，也在疯狂搜寻新分子。所以，药明的实验室里一度成了国内Me-too药的主要来源之一。CRO的这种“创新”做法一经推出便很受欢迎，在一批买单客户的名单里，不仅仅有国内知名的传统仿制药大户，也有老牌的积极寻求转型的中成药企业，都从药明这拿了不少新的小分子。一家南方的“创新药企“，从药明买了十个小分子。2015年之后CDE的临床申报中，药物名称里凡是带有“WX-”和“KL-”的，基本全是从药明出来的，这分别对应了WuXi和Key Lab（@WuXi DDSU）。在这样的前提下，朱吉满和药明康德创始人李革见面后，迅速在创新药领域推进合作。2015年1月，誉衡药业与药明康德签订了《生物医药战略合作框架协议》，拟在之后5年内累计出资10亿人民币，选定5个左右拟研生物药，在药明康德的研发平台进行开发。2015年3月，双方共同确定了一个牵头做誉衡创新药的人选——吕强。吕强北大生物系毕业，在美国拿到博士后学位后，在海外大药企工作多年。他2008年回国后的第一站就是在药明康德。而选择一个双方都熟悉的人，主导创新药项目，证明当初两家公司合作的诚意。吕强于2015年3月份入职后，迅速推进誉衡和药明在PD-1方面的合作。2个月后的2015年5月，誉衡药业与无锡药明康德生物技术有限公司签署《抗PD-1全人创新抗体药合作开发协议》。这对当时的药明康德来说，是在国内拿下的首张“大单”，药明康德极其重视和誉衡的这次合作。在签约会上，出现了文章开头的那一幕：李革、药明康德科研总裁陈曙辉、现任药明生物CEO陈智胜三大高管同台出席。这一阵容，不仅在药明康德的历史上绝无仅有，此后也再未出现。但谁也没想到，2015年6月后，中国股市遭遇了历史上最严重的股灾。朱吉满用于布局创新药的10亿元，本想通过股票定增的方式完成，但这次股灾不仅导致定增失败，而且誉衡药业的股价也大跌。最终，这次合作唯一的成果就是6年后于2021年8月上市的PD-1药物赛帕利单抗。这是第6款国产PD-1单抗，错过了国家医保局2021年7月发布的《2021年国家医保药品目录调整通过初步形式审查的申报药品名单》，但这也是誉衡药业和中国创新药时代擦肩而过的唯一痕迹。-03-并购不归路在很多人看来，誉衡这间大厦的倾塌，是因为并购的激进：许多并购公司的砖块层层叠叠，摇摇欲坠，最终在减值大潮中纷纷脱落，引起整个建筑的崩溃。据统计，誉衡药业自2010年上市后共实施27起并购案，成功完成14起，涉及金额为129亿元，并累计发布近百次控股股东股票质押通告。其中包括，以2.1亿元收购哈尔滨蒲公英药业，获得安脑丸、安脑片；以4.2亿元收购澳诺制药，获得葡萄糖酸钙锌口服液；以6.98亿元收购上海华拓，获得注射用磷酸肌酸钠；以23.9亿元收购山西普德药业，获得后者153个药物品种等。其中，2017年对信邦的收购成为其历史上规模最大的收购，也最终成为集团暴雷的引线。当时誉衡集团通过高额质押股权、借贷，以30亿元收购信邦制药，并在一年后的股价大跌中经历爆仓，从而招致债务危机。2020年7月7日，信邦制药和誉衡药业相继发布公告，他们共同控股股东誉衡集团面临破产重整。与此同时，快速并购也产生了大量积重难返的商誉值。2018年末，誉衡药业的商誉值达到33.6亿元，占总资产的35.25%；2019年，誉衡药业计提26.15亿元商誉值，致使2019年亏损26.62亿元。在外人看来，誉衡的失败令人惋惜：从一家200万元发家的小企业，成长到市值几十亿的集团，却最终毁在并购上。但实际上，并购这条路，对很多誉衡内部人员而言，确实是当时唯一也是最好的选择。一位曾经在誉衡药业高层任职的人员称：“当时朱吉满很清楚，拥有产品才是核心竞争力。但是想拿一个新产品，以当时誉衡的研发水平是没法自己做的，最快的捷径就是收购。”通过收购公司获得好产品，通过好产品组织营销力量，通过好营销把产品卖出去，这就是誉衡当时做药的理想模式。凭借这种模式，誉衡在短短几年时间迅速拓宽了自己的药品品类，涵盖骨科、抗肿瘤药物、消化系统用药、呼吸系统用药、心脑血管药物、肝病用药、妇科用药和抗生素等领域。而好的产品也往往预示着一家公司的金融价值。据一位曾经在誉衡药业工作过的人士回忆，当时誉衡投资和收购的公司，大部分都在退出的时候赚了不少钱。好的产品不仅是誉衡营销模式的核心，也是帮助公司向一家综合性生物药企业转型的金融工具——这也更符合誉衡作为一家上市公司的野心和定位。“在集采之前，誉衡把之前收购的企业溢价变现。然后想把这些变现的资金，去收购国外的企业，同时把对方的产品拿进中国来。”这位人士称。2016年5月，誉衡药业放出出售旗下优质资产山西普德药业的消息，几天后再次发布公告：拟使用自有资金不超过8500万美元(约5.6亿元人民币)对国外医药健康标的进行投资。随着国内仿制药一致性评价的落地和集采步伐的临近，国内优质标的越来越少，誉衡将目光转向国际——这在很多业内人士看来，是一种具有前瞻性的决策。而失败的原因，在这些人士看来，在于誉衡是在一个并不合适的时间点上，迈出了不能回头的一步。“因为赶上了2015-2016年的股市灾年，誉衡的公司体量根本没法承受它激进转型所要付出的代价。”除去始料未及的金融市场变数以外，誉衡想靠并购做大产品的梦想破灭，还逃不开另一个因素：产品到位了，却敌不过政策的突然转向。另一个誉衡的收购项目：广州新花城，就是因为中药注射剂政策的突然收紧而黯然落幕。据公司内部人员所述，双方合作的产品银杏内酯B注射液在申报初期，被分类为中药注射剂。申报期间，恰逢国家对中药注射剂加大监管力度，自2013年起，共有超40个中药注射剂被要求修改说明书。2015年版药典对中药注射剂安全性的控制收紧，多版本《新药审批办法》《药品注册管理办法》对其申报管理进行了多次修订——这导致银杏内酯B注射液在后期不得不往化药申报的方向去转。“但很多早期的工作没法推翻，数据重新再做一遍的话，时间上就会变得遥遥无期。所以这个产品最后就没有出来。”上述曾在誉衡工作过的人士称。而最终对誉衡造成毁灭性打击的，是政策对辅助用药市场的快刀斩削。辅助用药常被戏称为“神药”，意思是临床非必需、价格高、占医保费用很大的产品：誉衡的核心产品鹿瓜多肽就属于这一类。在医保改革的浪潮中，对于辅助用药的削减是控制医院药占比的重要手段。从2016年开始，辅助用药这种此前未在国家或地方文件中得到清晰界定的药品种类，开始受到监管部门的重视。当年，相继有12个省市出台政策，制定了重点监控首批药品目录，并直接下发各医疗机构予以执行。而其中多个地方的目录，都包括鹿瓜多肽。誉衡销售们感到的寒意，在逐步加深。“成了辅助用药，医院就给科室限量。有些医院干脆就踢出去了，不允许这个药在医院里卖了。”一位销售回忆。他们去拜访医生，医生往往直接表示医院不让多开了。“比如说原来卖1万支的，那时就只能卖3000多支了。比如医生可能只在上半月开，然后就停了。”他回忆，当时不少医院每月给处方药按用量排名，前10名的药全部停用，因此销售们也不敢让开太多。如果停用，想恢复就要半年以上，甚至可能从此从这家医院消失。同时，鹿瓜多肽昔日的竞争对手，那些成分类似、同样由骨骼、瓜类提取物制成的注射剂，也遇到了一模一样的困局。“神药”时代的终结，也终结了很多以中药或动植物提取液作为核心产品的企业前景。“辅助医药政策一出来，就把誉衡的神话打破了。从此以后我们再也没有神话了。”前述销售表示。在很多誉衡的员工看来，一度，公司抓住了时代的红利，让药企人充满骄傲：那个时候，他们是一群药代中唯一穿西装的人，对自己、对公司充满要求和信心；但是在如今这个已经被金融震荡和医保政策反复擦洗过后的时代里，誉衡和一个新时代擦肩而过。破产是誉衡经历过的最大低谷，新闻爆出之后，业内和朱吉满熟悉的人向他表达过关切。“按照朱老板的性格，他不会放弃。也许破产能让他告别过去，轻装上阵”。‍不想错过赛柏蓝每日资讯，点击在看⬇️