Changchun Baike Pharmaceutical Co., Ltd.

5月28日，长春高新(000661)以73.00元收盘，较前一日下跌2.81元，跌幅3.71%。这已经是其连续第五个交易日下跌，三个月内股价从91.77元跌至73元，跌幅达20.45%，一年跌幅更是高达28.29%，五年累计跌幅超80%。曾经的"东北茅台"如今沦为市场弃子，无数高位站岗的投资者欲哭无泪。但在这看似绝望的行情背后，长春高新真的毫无价值吗？本文将从盘面数据、财务状况、行业格局、创新转型和估值重构五个维度，为你揭示这家医药巨头的真实价值与未来走向。 一、5月28日盘面全景扫描：恐慌情绪下的量价背离信号 5月28日的交易数据清晰地反映了市场对长春高新的悲观预期。开盘价75.04元，较前一日收盘价75.81元低开0.77元，随后股价一路震荡下行，盘中最低触及72.70元，最终以73.00元收盘，全天振幅3.64%，换手率1.64%，成交额4.82亿元，总市值297.79亿元。值得注意的是，尽管股价连续下跌，但换手率并未出现异常放大，成交额也维持在相对稳定水平，这表明市场抛压主要来自散户和部分机构的止损离场，而非大规模恐慌性抛售。 从技术面来看，长春高新的短期走势已经完全破位。5日均线、10日均线、20日均线和60日均线形成空头排列，股价位于所有均线下方，显示短期趋势极度弱势。MACD指标在零轴下方形成死叉，绿色动能柱持续放大，说明空头力量仍在主导市场。RSI指标降至30以下的超卖区间，表明股价短期内可能存在反弹需求，但在缺乏基本面支撑的情况下，反弹空间有限。 然而，在一片悲观之中，也有一些值得关注的信号。首先，2026年一季度公司经营性净现金流达到10.98亿元，同比增长92.27%，远高于净利润增速，显示公司主营业务的现金获取能力依然强劲，这与股价的持续下跌形成鲜明对比。其次，机构持仓方面，截至2026年一季度末，共有8家机构对长春高新的2026年度业绩作出预测，平均预测每股收益3.13元，同比增长702.56%，净利润12.78亿元，同比增长724.95%，显示机构对公司未来业绩拐点的预期依然存在。 二、财务真相：短期阵痛背后的战略调整与价值重构 2025年年报和2026年一季报的财务数据，是理解长春高新当前困境的关键。2025年公司实现营业收入120.83亿元，同比下降15.27%；归母净利润1.55亿元，同比暴跌94.72%；扣非归母净利润更是亏损2.35亿元，这是公司上市以来首次出现年度扣非净利润亏损。2026年一季度情况并未好转，营业收入25.87亿元，同比下降13.69%；归母净利润2.76亿元，同比下降41.67%；扣非归母净利润2.82亿元，同比下降42.61%。 表面上看，长春高新的业绩出现了断崖式下滑，但深入分析后会发现，这并非公司核心竞争力的丧失，而是主动战略调整的结果。最主要的影响因素是2025年12月金赛药业的长效生长激素金赛增纳入国家医保目录，公司为了应对医保谈判后的价格调整，在2025年第四季度主动控制发货节奏，以降低价格波动可能带来的减值损失，这直接导致了2025年全年业绩的大幅下滑。同时，公司加大了创新研发投入，2025年前三季度研发投入达17.33亿元，占营收比例提升至17.68%，24款产品28个适应症进入临床阶段，包括9款一类新药，研发费用的增加也对短期利润造成了一定压力。 从子公司层面看，金赛药业作为长春高新的核心利润来源，2026年一季度归属母公司净利润3.34亿元，同比下降37.53%，但依然保持盈利，显示生长激素业务的基本盘并未崩溃。百克药业则陷入亏损，归属母公司净利润为-0.03亿元，主要原因是疫苗业务面临行业竞争加剧和产品结构调整的双重压力。值得注意的是，公司新上市的创新药产品正在逐步贡献收入，国内首款IL-1β抑制剂伏欣奇拜单抗（金蓓欣）于2025年6月获批痛风性关节炎，2026年纳入医保后预计收入8-10亿元；美适亚（甲地孕酮微晶）作为肿瘤恶病质治疗药物，2025年销售额已破亿，2026年有望实现快速增长。 财务指标方面，长春高新的资产负债表依然健康，截至2026年一季度末，公司资产合计307.68亿元，负债合计56.32亿元，资产负债率仅为18.30%，远低于行业平均水平。公司账面现金充足，经营活动现金流净额大幅增长，显示公司具备足够的资金实力应对短期业绩波动，支持创新研发和全球化布局。 三、行业格局：生长激素赛道的变与不变，创新药转型的机遇与挑战 长春高新的核心业务是生长激素，金赛药业在国内生长激素市场占据绝对主导地位，院内市场份额接近九成，这是公司最坚实的护城河。然而，近年来生长激素行业面临着政策和市场的双重变化，这些变化正在深刻影响着长春高新的发展轨迹。 政策方面，集采和医保谈判成为影响生长激素价格的关键因素。2025年12月，金赛增成功纳入新版国家医保目录，这标志着长春高新选择了与政策"和解"，主动拥抱国家医保体系。医保谈判后，金赛增的价格虽然有所下降，但通过纳入医保目录，市场渗透率有望大幅提升，长期来看将有利于扩大销售规模与患者覆盖。同时，广东联盟集采结果显示，生长激素水针价格体系并未崩塌，核心产品的价格维持在合理水平，这消除了市场对生长激素陷入恶性价格战的担忧。 市场方面，生长激素渗透率提升的潜力巨大，但新生儿数量下降又构成长期风险。目前我国儿童生长激素缺乏症的诊断率和治疗率均远低于发达国家，随着家长对儿童身高重视程度的提高和医保覆盖范围的扩大，生长激素市场仍有较大的增长空间。然而，近年来我国新生儿数量持续下降，这将对生长激素的长期需求产生一定的抑制作用，迫使长春高新加快向成人市场和其他治疗领域拓展。 竞争格局方面，虽然长春高新的龙头地位稳固，但追赶者步伐正在加快。国内多家企业如安科生物、联合赛尔等正在加大生长激素领域的研发和市场投入，对长春高新的市场份额形成一定的挑战。此外，国际巨头如诺和诺德也在积极布局中国生长激素市场，未来市场竞争将更加激烈。 面对行业变化，长春高新正在加速向创新药企业转型，这是公司未来发展的关键。除了伏欣奇拜单抗和美适亚，公司还有多款创新药处于临床阶段，包括治疗糖尿病的GLP-1受体激动剂、治疗肿瘤的PD-1抑制剂等。同时，公司积极推进全球化布局，将金赛增等产品推向国际市场，寻求新的增长空间。 四、战略转型：从单一生长激素到多元化创新药，长春高新的破局之路 长春高新的战略转型可以概括为"一核多元、创新驱动、全球化布局"，核心是巩固生长激素业务的龙头地位，同时大力发展创新药业务，实现从单一产品到多元化产品矩阵的跨越。 在生长激素业务方面，公司采取了"量价平衡"的策略，通过医保覆盖扩大销量，抵消价格下降带来的影响。金赛增作为全球首支长效生长激素产品，上市十余年以来已建立了强大的品牌优势和临床认可度，医保纳入后有望快速放量。同时，公司积极推进生长激素的适应症拓展，如成人GH缺乏症、特纳综合征等，进一步扩大市场空间。 在创新药业务方面，伏欣奇拜单抗（金蓓欣）是公司转型的重要突破口。作为国内首款治疗急性痛风性关节炎的1类创新生物制剂，金蓓欣具有起效快、安全性高、给药方便等优势，2026年纳入医保后预计将实现爆发式增长，成为公司新的利润增长点。此外，公司在肿瘤、代谢性疾病、自身免疫性疾病等领域布局了多款创新药，这些产品将为公司未来的持续增长提供动力。 全球化布局是长春高新战略转型的重要组成部分。公司通过与国际药企合作、建立海外研发中心等方式，积极推进产品的国际化进程。金赛增已在多个国家和地区获得上市批准，未来有望成为全球生长激素市场的重要参与者。同时，公司将利用自身在生物制药领域的技术优势，引进国际先进技术和产品，提升公司的创新能力和市场竞争力。 为了支持战略转型，长春高新采取了一系列措施，包括优化费用结构、提升运营效率、加强人才队伍建设等。公司通过精细化管理降低生产成本和销售费用，将更多资源投入到研发和创新领域。同时，公司加强与科研机构和高校的合作，吸引高端人才加入，为公司的创新发展提供智力支持。 五、风险因素：五大挑战不容忽视，投资决策需谨慎评估 尽管长春高新的战略转型方向明确，但在实现转型的过程中，仍面临着诸多风险和挑战，投资者需要谨慎评估。 第一，生长激素放量不及预期风险。医保纳入后，金赛增的销量增长情况取决于医院采购进度、医生处方习惯和患者接受程度等多种因素，如果放量不及预期，将对公司的业绩恢复产生不利影响。 第二，市场竞争加剧风险。随着更多企业进入生长激素和创新药领域，市场竞争将更加激烈，可能导致产品价格下降、市场份额流失，影响公司的盈利能力。 第三，研发失败风险。创新药研发具有周期长、投入大、风险高的特点，公司在研产品可能面临临床试验失败、审批不通过等风险，导致研发投入无法收回。 第四，政策风险。医药行业受政策影响较大，未来医保谈判、集采等政策可能进一步加剧，导致产品价格下降，压缩公司的利润空间。 第五，新生儿数量持续下降风险。新生儿数量下降将直接影响生长激素的长期需求，虽然公司可以通过拓展成人市场和其他适应症来抵消这一影响，但短期内仍可能对公司的业绩增长产生一定的压力。 六、股价预测：估值重构下的投资机会与风险，目标价区间分析 基于以上分析，我们对长春高新的股价走势进行了前瞻性预测，同时结合机构观点和市场情绪，给出了目标价区间和投资建议。 从短期来看（1-3个月），长春高新的股价可能继续维持弱势震荡走势。当前市场情绪悲观，技术面完全破位，尽管存在超卖反弹的可能，但在缺乏基本面利好的情况下，反弹空间有限，预计股价将在70-80元区间波动。投资者应保持谨慎，等待市场情绪企稳和基本面改善的信号。 从中期来看（6-12个月），随着金赛增医保放量和创新药产品贡献收入，长春高新的业绩有望逐步恢复，股价可能迎来估值修复行情。机构预测2026年公司净利润将达到12.78亿元，同比增长724.95%，每股收益3.13元。如果按照20-25倍的市盈率计算，公司的合理估值为255.6-319.5亿元，对应股价为63.9-79.9元；如果按照30-35倍的市盈率计算，合理估值为383.4-447.3亿元，对应股价为95.9-111.8元。综合考虑公司的行业地位、创新能力和增长潜力，我们认为中期目标价区间为90-110元，较当前股价有23%-51%的上涨空间。 从长期来看（1-3年），如果长春高新能够成功实现战略转型，从单一生长激素企业转变为多元化创新药企业，公司的估值有望得到重构，股价可能迎来更大的上涨空间。随着伏欣奇拜单抗等创新药产品的放量和新的创新药产品的上市，公司的收入和利润结构将得到优化，盈利能力和抗风险能力将显著提升。如果公司能够保持20%以上的年复合增长率，按照30-35倍的市盈率计算，长期目标价有望达到150-200元。 需要强调的是，以上股价预测仅基于当前市场环境和公司基本面情况，未来可能会受到政策变化、市场竞争、研发进展等多种因素的影响，存在较大的不确定性。投资者在做出投资决策时，应综合考虑自身的风险承受能力和投资目标，谨慎评估投资价值。 七、投资启示：绝望中寻找希望，理性看待医药股的价值回归 长春高新的股价走势，是中国医药行业转型期的一个缩影。在集采和医保谈判的背景下，传统医药企业面临着巨大的转型压力，股价也经历了大幅调整。但这并不意味着医药行业失去了投资价值，相反，那些能够主动拥抱政策变化、加大创新研发投入、实现战略转型的企业，有望在行业洗牌中脱颖而出，实现价值回归。 对于投资者来说，应该理性看待医药股的短期波动，关注企业的核心竞争力和长期发展潜力。长春高新作为生长激素领域的绝对龙头，拥有强大的品牌优势、技术优势和市场优势，同时正在加速向创新药企业转型，具备长期投资价值。但在当前市场环境下，投资者应保持耐心，等待公司业绩拐点的明确出现，再考虑是否介入。 最后，再次提醒投资者，本文内容仅供参考，不构成任何投资建议。股市有风险，投资需谨慎。 不构成任何投资建议，仅供参考。

导语：短期来看，无论是公司旗下金赛药业的生长激素，还是百克生物的带状疱疹疫苗都将面临到价格下行压力，这也说明长春高新的经营业绩难言见底。李平/作者砺石商业评论/出品1重磅BD难阻股价“A字杀”2025年12月15日晚间，长春高新发布公告，下属公司上海赛增医疗科技有限公司（以下简称“赛增医疗”）与Yarrow Bioscience,Inc.签订GenSci098注射液项目独家许可协议。根据协议，赛增医疗预计可获得1.2亿美元首付款及近期开发里程碑款项，其中包括7000万美元不可退还、不可抵扣的首付款，及后续5000万美元的近期开发里程碑款项。Yarrow则获得GenSci098注射液除大中华区（中国大陆、港澳台地区）以外的全球独家开发、生产和商业化权利，用于GenSci098注射液分别针对甲状腺相关眼病（TED）和弥漫性毒性甲状腺肿（GD）等适应症的研究开发和商业化。此外，赛增医疗将有权至多获得13.65亿美元里程碑付款，后续产品上市后并有权获得超过净销售额10%的销售提成。与此同时，赛增医疗还保留了GenSci098注射液产品在中国的开发与商业化权利。折算成人民币，长春高新这一重磅BD交易的总金额接近96亿元。据悉，Yarrow是一家位于美国纽约的新兴生物医药公司，由RTW创立及孵化。RTW是一家位于纽约的全球全生命周期投资公司，专注于发掘生物制药及医疗技术领域的变革性及突破性创新。由于RTW、Yarrow等为非上市公司，其最近一年的主要财务数据并未披露。公告显示，GenSci098注射液是金赛药业自主研发的一种人源化促甲状腺激素受体（TSHR）拮抗型单克隆抗体，可通过特异性与甲状腺或球后组织内TSHR结合，阻断其与自身抗体结合，进而抑制甲状腺激素的合成和释放、抑制甲状腺细胞的增殖、阻止透明质酸和炎症因子释放，从而发挥改善甲亢的作用，并同时具有改善突眼的作用。据悉，甲状腺相关眼病（TED）是一种与甲状腺功能异常（如Graves病）密切相关的自身免疫性疾病，主要表现为眼球突出、眼睑退缩、复视、视力下降等症状，严重时可影响外观和视力。Graves病（“格雷夫斯病”，简称GD）则是一种自身免疫性疾病，主要因甲状腺刺激免疫球蛋白（TSH受体抗体）异常产生，导致甲状腺激素分泌过量，引发甲状腺功能亢进。2023年10月，美国制药巨头安进耗费278亿美元完成对Horizon Therapeutics的收购，共获得替妥木单抗Tepezza、伊奈利珠单抗Uplizna以及普瑞凯希Krystexxa等三款罕见病药物的全球权益。其中，Tepezza是一款以IGF-1R为靶点的甲状腺眼药，也是FDA批准的第一款甲状腺相关性眼药，上市首年即实现8.2亿美元的惊人销售额。2024年，Tepezza全球销售额达到19亿美元，迅速跻身“重磅药物”行列。有分析指出，Tepezza作为在甲状腺相关眼病（TED）治疗领域的首选用药，目前仍存在复发率高（72周治疗复发率38%，停药后2年复发率63%）、不良反应较多（包括肌肉痉挛、恶心、脱发、腹泻等），且存在不低的永久性听力损失及高血糖等风险。此外，Tepezza 6个月治疗费用高达35万美元，过于高昂的用药成本成为横在患者面前的一道屏障。早期临床数据表明，Gensci098有可能显著降低GD患者的致病性刺激性抗体，从而针对疾病根源治疗GD。在有效控制甲亢的基础上，GenSci098具有预防TED及减少甲亢复发等重大临床获益的潜力，从而改变疾病进程。显然，甲状腺相关眼病（TED）治疗领域巨大的市场潜力成为Yarrow愿意花费7000万美元首付款、至多13.65亿美元里程碑付款来获得GenSci098这一热门靶点的一个重要原因。消息公布次日，长春高新股价上涨3.77%，显示出二级市场投资者对于这一BD交易的认可，一定程度上缓解了“激素茅”再次跌入谷底的尴尬。2025年5月以来，长春高新在新药获批、大股东回购以及赴港上市等一系列利好消息的刺激下迎来了一波强劲反弹。2025年10月13日，长春高新股价创出141.77元的阶段新高，较2025年4月的底部区间涨幅超过70%。然而，随后公布的财报数据却显示，2025年第三季度长春高新营收再次出现缩水，净利润降幅更是超过80%。此后，长春高新股价开始加速回落，几乎回到了2025年5月份的起涨点。事实上，赛增医疗与Yarrow公司的百亿BD交易也只让长春高新股价维持了一天的上涨。12月17日开始，长春高新股价再次掉头向下。截至12月31日收盘，长春高新股价报收于92.55元，2025年全年跌幅为4.43%。这也是公司股价连续第五年下跌，总市值累计缩水已超过八成。这其中，行业竞争及集采政策对于公司生长激素这一核心业务的双重冲击成为长春高新股价遭遇“A字杀”的一个主要原因。2基本盘遭遇双重利空长春高新成立于1993年，最早从事房地产开发业务，后于1996年在深圳证券交易所上市。上市之后，长春高新开启了一系列的投资与并购，形成了以基因工程制药、疫苗、中成药、房地产开发四大板块为主的业务版图。这其中，以重组人生长激素为主的金赛药业属于公司最为核心的业务以及主要的利润来源。1997年，长春高新与归国博士金磊成立金赛药业。1998年，金赛药业成功研发出第一支国产重组人生长激素粉针剂，打破了进口垄断。2005年，金赛药业又推出了亚太第一支重组人生长激素水针剂，解决了生长激素在水溶液中不稳定的问题。2014年，金赛药业又成功推出全球第一支长效型重组人生长激素（长效水针），将注射频率从每日一次调整为每周一次，使得中国在长效型重组人生长激素方面至少领先了世界5年。由于产品研发壁垒极高，2025年之前，长效生长激素产品国内仅有长春高新旗下金赛药业聚乙二醇重组人生长激素注射液（商品名：金赛增）这一款产品获批，国外市场中也仅有2款上市产品，处于蓝海市场。有数据显示，2020年以来，金赛药业生长激素产品国内市场份额一直维持在75%左右，其长效水针全球市场份额更是高达95%。凭借着在生长激素领域的先发优势以及在国内长效生长激素市场的“独家”地位，长春高新经营业绩保持了近二十余年的高速增长，市值一度突破两千亿大关。数据显示，2005年-2023年，长春高新营业收入由4.87亿元增长至145.66亿元，净利润由-5886.93万元增长至45.32亿元。然而，集采政策的持续推进却让长春高新的“躺赚”时刻彻底结束。2022年，生长激素被广东联盟等省份纳入集采范围，其中粉针较挂网价的降价幅度约为10%左右，水针的降价幅度则高达70%，于是选择联手弃标水针，而仅投标粉针。在此背景下，长春高新经营业绩所受冲击尚不显著。进入2023年，浙江省的带量集采将水针也纳入了进来。2024年3月，浙江集采中选结果落地执行，金赛药业的水针剂产品（商品名“赛增”）价格从每支1000元降至300元，降幅达70%。根据此前的数据，水针产品在金赛药业生长激素产品的比例高达70%（2021年数据）。随着这一核心产品的大幅降价，长春高新经营业绩受到了明显的冲击。数据显示，2024年全年，长春高新实现营业收入134.66亿元，同比下降7.55%；归母净利润25.83亿元，同比下跌43.01%。至此，长春高新长达20年的业绩高增长神话彻底结束。2026年1月1日，新版国家医保药品目录在全国范围内正式落地实施，其中针对内源性生长激素缺乏引起儿童生长缓慢的长效生长激素被首次纳入医保目录。有数据显示，金赛药业金赛增（9毫克规格）长效生长激素价格从原价约3500元/支大幅降至约900元/支，降价幅度高达75%，这势必会给公司短期业绩带来新的冲击。另一方面，长效生长激素的蓝海市场也吸引了大批药企的角逐。2025年5月，特宝生物的怡培生长激素（YPEG-GH）获批上市，成为全球首个Y型40kD聚乙二醇长效生长激素。至此，长春高新也就彻底失去了在国内长效生长激素市场长达10年的垄断地位。最新消息显示，2025年12月25日，总部位于丹麦的跨国制药公司诺和诺德宣布，其创新长效生长激素——帕西生长激素注射液（商品名：诺泽优®，通用名：Somapacitan）正式获得中国国家药品监督管理局批准。有分析认为，作为全球糖尿病与内分泌治疗领域的巨头，诺和诺德拥有着强大的市场推广能力以及渠道优势，其帕西生长激素注射液预计将对金赛药业的聚乙二醇重组人生长激素注射液带来强劲挑战。3第二曲线“出师未捷”复盘长春高新的股价走势与业绩变化不难看出，长春高新股价早在2021年5月便见顶回落，但公司净利润在2023年仍创出历史新高。直到2024年第二季度，长春高新净利润才开始出现负增长的情形。一方面，集采政策是否会纳入生长激素产品一度存在着争议，而长春高新最初所选择的“投标粉针弃标水针”策略也保住了公司的基本盘。另一方面，为了摆脱对于生长激素产品的过度依赖，长春高新近年来也在不断加大疫苗、肿瘤、女性健康等领域的布局。这其中，主营业务为疫苗产品的百克生物最被看好，尤其是百克生物的带状疱疹疫苗曾被视为长春高新的下一个盈利增长点。公开资料显示，2024年3月，长春高新与其控股子公司百克药业共同投资设立了百克药物研究院，2006年更名为百克生物。2008年，百克生物的水痘减毒活疫苗获批上市。数据显示，2018年-2020年，百克生物水痘疫苗销售金额分别为8.6亿元、9.4亿元、11亿元，其市场份额占据领先地位。2020年，百克生物鼻喷流感疫苗获批上市，成为我国第一个鼻喷流感疫苗。2021年6月，百克生物成功在上交所科创板上市。从股权结构上看，长春高新对于百克生物的持股比例为41.54%，为公司控股股东。2023年1月，百克生物带状疱疹疫苗获批上市，成为国内首个适用于40岁以上人群的带状疱疹疫苗，并成功打破了此前由进口疫苗垄断市场的局面。上市当年，百克生物带状疱疹疫苗实现销售收入8.83亿元，销量为66.35万人份，毛利率高达97.5%。从营收占比来看，带状疱疹疫苗所在百克生物总营收中的占比达到48.36%，一举超越水痘疫苗产品成为公司最大的营收来源。随着带状疱疹疫苗的大卖，百克生物经营业绩也取得了快速的增长。2023年全年，百克生物共实现营收18.25亿元，同比大增70.30%；同期净利润为5.01亿元，同比暴增175.08%。至此，百克生物被广泛视为长春高新的第二成长曲线。然而，就在投资者憧憬长春生物摆脱大单品依赖而迈向“生长激素+疫苗”双轮驱动之时，百克生物2024年带状疱疹疫苗销售遇冷的残酷现实又一次袭来。2024年全年，百克生物带状疱疹疫苗营收仅为2.51亿元，同比大幅下滑71.54%，这也导致百克生物当年营收同比下滑32.64%；归母净利润同比下滑53.67%。从销量来看，2024年公司带状疱疹疫苗生产了89.86万人份，但仅销售了20.04万人份，进而导致库存量激增79.97%。进入到2025年，带状疱疹疫苗销售进一步恶化。数据显示，2025年前三季度，百克生物带状疱疹疫苗确认销售量-6.54万人份，对应销售收入-1.44亿元。对此，百克生物解释称，销量和营收为负主要是带状疱疹疫苗退货冲减收入及实施惠民政策单价降低导致收入减少所致。面对愈发严重的库存压力，百克生物已经开启降价模式。12月23日，江西省疾控中心发布公示，百克生物已经将其带状疱疹减毒活疫苗由原价1375元/支降至464元/支，降幅超过66%。除了带状疱疹疫苗之外，百克生物水痘疫苗销售也不乐观。2025年前三季度，百克生物水痘疫苗销量同比减少133.97万人份，对应收入同比减少1.40亿元。随着两大核心产品销量的大幅下滑，百克生物也陷入了亏损境地。数据显示，2025年前三季度，百克生物实现营业收入4.74亿元，同比下滑53.76%；归属于上市公司股东的净利润为-1.58亿元，同比下滑164.76%。如此一来，百克生物非但未能为长春高新贡献业绩增量，反而形成了拖累。短期来看，无论是金赛药业的生长激素还是百克生物的带状疱疹疫苗都将面临到价格下行压力，这也预示着长春高新的经营业绩难言见底。因此，纵是金赛药业高达13.65亿美元里程碑式的BD合作落地，仍没有打消投资者对于长春高新未来发展的担忧。

后疫情时代的第一年，国内疫苗行业可谓惨淡。不仅是新冠疫苗需求降至冰点，非新冠疫苗也受到波及。A股12家疫苗公司2023年前三季度只有4家实现营收正增长，包括智飞生物、华兰疫苗、百克生物和康乐卫士。近日，4家之一的百克生物发布2023年年报。年报显示，2023年实现营业收入18.25亿元，同比增长70.3%；归母净利润5.01亿元，同比增长175.98%。萧条环境下，百克生物业绩逆势增长，背后的玄机是什么？01百亿蓝海市场，双雄争霸开启带状疱疹是一种疼痛性、传染性神经皮肤疾病，由潜伏性水痘-带状疱疹病毒（VZV）再激活引起。根据血清学证据，成人VZV感染的患病率超过90％，当人体免疫力下降时，VZV病毒就可能重新激活引发带状疱疹。带状疱疹随着年龄增长，发病率显著增加。在中国，每年约有565万人患上带状疱疹，随着人口老龄化的加剧，带状疱疹发病率将不断上升。带状疱疹愈后仍会引起疼痛，接种疫苗是最好的预防措施。然而除了美国以外，多数国家带状疱疹疫苗接种率还处于很低水平。弗若斯特沙利文报告显示，2021年美国50岁及以上人口的带状疱疹接种率为26.8%，而中国和欧盟分别为0.1%和5.2%。在百克生物的疫苗上市之前，全球共有三款带状疱疹疫苗获批，分别是默沙东的Zostavax、葛兰素史克（GSK）的Shingrix、SK化工株式会社的SkyZoster（仅在韩国销售），其中Zostavax由于保护效力较低已于2020年11月在美国停产。因此，GSK的Shingrix几乎占据100%带状疱疹疫苗市场，2022年销售额达36.46亿美元，同比增长58.79%，是仅次于HPV疫苗和13价肺炎疫苗的全球第三大畅销疫苗。2019年5月，Shingrix在国内获批上市，成为国内唯一上市的带状疱疹疫苗。但上市后的Shingrix恰逢新冠疫情爆发，疫苗销量受到影响。2023年1月，百克生物的带状疱疹减毒活疫苗“感维”在国内获批上市，成为国内第二款获批的带状疱疹疫苗。与GSK的Shingrix相比，技术路线上，百克生物感维是减毒疫苗，保护效力低于Shingrix，但在不良反应发生率方面带状疱疹减毒活疫苗更具优势，安全性更好。在价格方面，感维是1384元/剂，需接种一次；Shingrix是1608元/剂，需接种两次。此外，感维获批用于40岁以上人群，相对于Shingrix接种人群（50岁及以上）更加广泛。占据了价格和覆盖面优势的百克生物，在新产品上市的第一年，就在30个省、自治区、直辖市完成准入，并拿下了8.8亿元的销售额，产品毛利率高达97.5%，成为其最重要收入来源之一。同时，由于国内的带状疱疹疫苗尚处于起步阶段，市场渗透率极低。未来随着人口老龄化程度加深、带状疱疹患病率不断上升、公众接种意识的提高，国内带状疱疹疫苗市场规模将迅速扩张，预计2025年将增加至108亿元，2030年将达到281亿元。国内带状疱疹疫苗市场规模图片来源：参考资料3巨大的市场潜力让GSK也开始加大销售力度。2023年10月，与智飞生物签署联合推广协议，并定下三年最低采购采购金额共计206.4亿元。二者站在同一起跑线上，国内带状疱疹疫苗市场双雄争霸才刚刚开始。02背靠长春高新，基本盘稳固百克生物敢于与GSK、智飞生物争雄的底气来自长春高新。百克生物的前身是2004年成立的百克药物研究所，由长春高新与其控股子公司百克药业共同投资设立。2021年百克生物在科创板挂牌上市。截至目前，长春高新直接持有公司41.54%的股份。在母公司支持下，成立以来，百克生物陆续获批了水痘疫苗、狂犬疫苗、鼻喷流感疫苗以及带状疱疹减毒活疫苗4种疫苗产品，其中狂犬疫苗从2018年下半年起陆续停产进行技术升级。除2023年刚获批的带状疱疹疫苗外，水痘疫苗、鼻喷流感疫苗分别获批于2008年及2020年，是百克生物的三大基本盘。水痘疫苗一直都是百克生物最主要的营收来源，在2023年之前，水痘疫苗的收入比重稳定在75%以上。即使在2023年，水痘疫苗的收入占比依旧达到44.93%。百克生物的水痘疫苗是世界上首个有效期为36个月的水痘减毒活疫苗，市场占有率常年稳定在20%以上，部分年份市场排名第一。在满足国内市场的前提下，百克生物积极推动水痘疫苗出口，目前已出口至印度、加纳等国家，并与俄罗斯签署合作协议，提升水痘疫苗在俄罗斯等地的可及性。国内水痘疫苗市场格局图片来源：参考资料4百克生物的鼻喷流感疫苗是三价减毒活疫苗，适用于3-17岁人群，是国内独家经鼻喷方式接种的流感减毒活疫苗。与传统注射疫苗相比，鼻喷疫苗通过鼻黏膜途径进行免疫接种，可诱导局部黏膜免疫、中和抗体以及细胞免疫等。2023年，百克生物鼻喷流感疫苗销售收入1.2亿元，同比增长6.85%。带状疱疹疫苗、水痘疫苗和鼻喷流感疫苗成为共同驱动百克生物业绩增长的三大引擎。03研发持续推进，布局MRNA疫苗虽然在2023年实现了历史性的突破，但百克生物面临的竞争压力一点都不小。人口出生率下滑，水痘疫苗和流感疫苗接种人群减少，存量市场竞争加剧；拳头产品带状疱疹疫苗也有多家企业在研，进展最快的绿竹生物重组带状疱疹疫苗，已于2023年9月启动III期临床研究，预计最快将在2026年前后获批上市。为了进一步扩充产品管线，近年来百克生物持续加大研发投入。研发费用从2019年的6516万元，增长至2023年的1.98亿元，年复合增长率高达32.05%。研发投入增长下，百克生物疫苗研发多点开花。截至目前，百克生物已拥有14款在研疫苗和2款在研全人源单克隆抗体，处于已获批临床试验及申请注册阶段的项目6项。其中液体鼻喷流感疫苗即将申请上市许可；百白破疫苗（三组分）已完成Ⅰ期临床试验，正在进行Ⅲ期临床试验的准备工作；狂犬单抗正在进行I期临床研究；冻干狂犬疫苗（人二倍体细胞）以及破伤风单抗的临床试验申请已获得批准，即将开展Ⅰ期临床研究。此外，百克生物还布局了包括RSV疫苗及抗体、阿尔茨海默病治疗性疫苗等在内极具市场潜力的产品管线。近些年极为火热的MRNA疫苗赛道，百克生物也在加大投入布局。2023年6月，与传信生物签订投资协议，拟分步对其进行增资及股权收购，并最终持有其100%股权。2021年4月成立的传信生物，拥有进全球领先的LNP递送技术，以及完整的mRNA药物研发和规模化生产体系，并以此开发新型传染病和肿瘤mRNA疫苗。百克生物收购传信生物后，有利于其加快建设mRNA技术平台，全面快速推进多种mRNA疫苗的研发。在新疫苗研发上，百克生物研发管线的多元化和差异性较国内同行有明显优势。随着未来产品不断丰富，将为业绩增长寻找新的增长点，并可以有效抵御经济环境及行业政策给企业带来的不利影响。04结语政策指引下，国内疫苗产业正在发生质的变化。百克生物凭借前瞻性的布局，在未来的市场盛宴中必将占据一席之地。参考资料1.百科生物年报，官网2.《带状疱疹疫苗市场迎来蓬勃发展，行业迎来黄金时期》，生物报，2023-09-173.《带状疱疹疫苗行业专题：竞争格局良好，带状疱疹疫苗大单品未来可期》，民生医药，2023-10-274.《百战克疫稳增长，带疱疫苗再争锋》，国投证券，2024-01-08声明：本内容仅用作医药行业信息传播，为作者独立观点，不代表药智网立场。如需转载，请务必注明文章作者和来源。对本文有异议或投诉，请联系maxuelian@yaozh.com。责任编辑 | 金银花转载开白 | 马老师 18996384680（同微信）商务合作 | 王存星 19922864877（同微信） 阅读原文，是受欢迎的文章哦