Adalimumab biosimilar (Junshi Biosciences)

迈威(上海)生物科技股份有限公司是一家全产业链布局的创新型生物制药公司，成立于2017年，2022年1月在科创板上市。公司核心业务为创新药及生物类似药的研发、生产和销售，产品管线覆盖肿瘤、自身免疫、骨疾病、眼科等多个治疗领域。作为国内创新药企的代表性企业，公司在ADC、单抗等细分领域具备技术积累，但当前面临持续亏损、现金流压力及估值高企等多重挑战。 截至上一交易日（2026年1月23日）收盘，迈威生物股价为40.30元/股。 01 财务表现：营收暴增但亏损持续，现金流压力仍存 * 业绩呈现"高增长、高亏损"特征：2025年前三季度，公司实现营业收入5.66亿元，同比增长301.03%；归母净利润-5.98亿元，亏损同比收窄13.89%；扣非净利润-6.22亿元，同比收窄12.91%。分季度看，第三季度单季营收4.65亿元，同比增长1717.41%，归母净利润-4634.11万元，同比收窄81.4%，业绩改善明显但亏损仍在持续。根据业绩预告，公司预计2025年全年亏损9.00-9.95亿元，亏损幅度较2024年（-10.44亿元）有所收窄。 * 毛利率维持高位但净利率为负：2025年前三季度综合毛利率93.15%，较2024年同期（约92.46%）提升约0.69个百分点；净利率-105.97%，同比改善78.52个百分点。毛利率维持高位主要受益于技术服务收入（BD授权）占比较高，但净利率为负反映研发投入刚性及收入规模不足问题。 * 研发投入持续高企：2025年前三季度研发费用7.12亿元，研发费用率125.86%，在创新药企中处于极高水平。公司累计获得授权专利超200项，在ADC、单抗等领域具备技术积累。 * 现金流压力较大：2025年前三季度经营活动现金流净额-1.03亿元，同比改善84.58%，但仍为负值。截至2025年三季度末，应收账款5729.41万元，同比增长101.64%；货币资金14.42亿元，短期借款约3.24亿元，长期借款约21.85亿元，资产负债率79.10%，财务结构承压需关注融资能力及回款效率。 表：迈威生物主要财务指标变化 指标 2024年 2025年前三季度 同比变化 营业收入（亿元） 2.00 5.66 +301.03% 归母净利润（亿元） -10.44 -5.98 亏损收窄13.89% 毛利率（%） 约85.51 93.15 +7.64个百分点 净利率（%） -523.85 -105.97 +417.88个百分点 研发费用率（%） 约391.43% 125.86% -265.57个百分点 经营活动现金流（亿元） 约-6.70 -1.03 改善84.58% 02 业务结构：技术服务收入激增，药品销售占比有限 核心业务板块分析 1. 技术服务收入（BD授权） - 收入占比约72%：是2025年收入增长的主要来源，包括与齐鲁制药、DISC MEDICINE、CALICO等公司的授权许可合同确认收入。该业务2025年前三季度收入约4.07亿元，同比增长715.52%，毛利率接近100%，但具有一次性特征，可持续性存疑。 2. 药品销售收入 - 收入占比约28%：包括已上市产品（君迈康®、迈利舒®、迈卫健®、迈粒生®）的销售收入。该业务2025年前三季度收入约1.56亿元，同比增长72.10%，毛利率约85%，是公司相对稳定的收入来源但规模仍有限。 3. 业务结构变化趋势：2025年以来，公司BD授权收入激增，但需注意此类收入具有一次性特征，若后续授权合作减少或里程碑款触发不及预期，可能面临收入大幅波动风险。药品销售收入虽增长但基数较小，对业绩贡献有限。 4. 市场结构：公司收入约87%来自国内市场，13%来自海外市场，客户集中度相对较高，前五大客户收入占比约40%。 03 成长驱动：BD合作、管线进展与商业化推进 1. BD合作收入：若与齐鲁制药、DISC、CALICO等公司的授权合作持续推进，后续里程碑款及商业化收益有望贡献业绩增量。但需注意BD收入具有不确定性，且首付款确认后后续收入依赖临床进展。 2. 核心管线进展：核心管线9MW2821（Nectin-4 ADC）、9MW1911（ST2单抗）、9MW3811（IL-11单抗）等若临床数据积极及上市获批，有望打开新增长空间。但需注意创新药研发周期长、失败率高，临床结果存在不确定性。 3. 商业化产品放量：已上市产品若销售放量顺利，有望贡献稳定现金流。但需注意生物类似药竞争激烈及集采风险。 4. 费用控制与效率提升：公司正通过管理优化、费用管控等措施改善盈利能力，若费用率下降及回款改善，有望缓解财务压力。但需注意研发投入刚性特征。 5. 融资能力：若港股上市或再融资顺利，有望补充现金流，支撑研发投入。但需注意融资环境变化及估值压力。 04 投资亮点：技术平台、管线储备与BD能力 * 技术平台积累：公司在ADC、单抗、siRNA等领域具备技术平台，累计获得授权专利超200项，技术壁垒相对较高。 * 管线储备丰富：拥有15个处于临床前、临床或上市阶段的品种，包括11个创新药，4个生物类似药，管线梯队相对完整。 * BD能力验证：与齐鲁制药、DISC、CALICO等公司达成授权合作，获得首付款及潜在里程碑款，体现国际认可度。 * 商业化产品上市：已有4个产品上市，商业化能力初步验证。 05 风险因素：持续亏损、现金流压力与估值高企 * 持续亏损风险：公司已连续多年亏损，2025年前三季度亏损5.98亿元，若研发投入持续高企或商业化不及预期，可能面临亏损持续甚至扩大风险。 * 现金流压力风险：货币资金14.42亿元，有息负债约25.09亿元，经营现金流为负，若融资环境收紧或BD收入减少，可能面临资金链压力。 * 估值高企风险：截至2026年1月23日，公司总市值约161.20亿元，对应2025年预计营收（约7-8亿元）的PS约20-23倍，在创新药企中处于较高水平。若业绩增长不及预期或BD收入不可持续，可能面临估值回调风险。 * BD收入不可持续风险：技术服务收入占比较高但具有一次性特征，若后续授权合作减少或里程碑款触发不及预期，可能面临收入大幅下滑风险。 * 临床失败风险：创新药研发失败率高，若核心管线临床数据不及预期或上市受阻，可能影响BD价值及商业化前景。 * 竞争加剧风险：创新药领域竞争激烈，若市场竞争加剧导致价格战或客户流失，可能进一步挤压毛利率。 * 融资风险：若港股上市或再融资受阻，可能影响现金流及研发投入。 表：迈威生物主要风险与关注点 风险类别 具体表现 影响程度 投资者需关注 亏损风险 持续亏损，盈利时间不确定 高 季度亏损幅度、减亏进度 现金流风险 经营现金流为负，偿债压力大 高 货币资金/有息负债、融资进展 估值风险 PS估值较高，业绩增长不及预期 中高 营收增长、BD收入可持续性 BD风险 授权收入不可持续 中高 新BD合作、里程碑款触发 临床风险 核心管线临床失败 中 关键临床数据、上市进展 06 投资逻辑总结与建议 投资逻辑：投资迈威生物的核心逻辑在于 "博弈其作为创新药企的困境反转机会，并期待其在BD收入持续、核心管线突破及商业化放量背景下，实现业绩改善和估值消化"。但需明确的是，当前公司基本面承压明显，BD收入占比较高但可持续性存疑，投资逻辑高度依赖管线临床成功及BD价值兑现，属于高风险博弈。 关键观察指标： 1. 业绩改善验证：季度营收增速、亏损收窄幅度、毛利率稳定性 2. BD收入可持续性：新授权合作、里程碑款触发情况 3. 管线进展：核心管线临床数据、上市申请进展 4. 现金流改善：经营现金流转正、融资进展 5. 商业化进展：已上市产品销售放量情况 适合的投资者：适合极度看好创新药及国产替代长期趋势，理解Biotech投资特征，能够承受业绩波动和估值波动，并对公司管线突破及BD价值兑现保持极度耐心的风险偏好型投资者。不适合追求稳健回报、低估值或风险厌恶型投资者。 估值参考：截至2026年1月23日，公司总市值约161.20亿元，对应2025年预计营收（约7-8亿元）的PS约20-23倍，在创新药企中处于中等偏高水平。若2026年业绩显著改善（如营收突破10亿元且亏损大幅收窄），估值有望回归合理区间。需关注的是，当前估值已部分反映业绩预期，若BD收入不可持续或管线进展不及预期，可能面临大幅估值回调风险。 免责声明：本文内容基于公开信息（包括公司财报、公告、行业研究报告等）进行整理和分析，旨在提供信息参考，不构成任何股票买卖的投资建议或承诺。迈威生物（688062.SH）面临持续亏损、现金流压力、估值高企、BD收入不可持续、临床失败风险、竞争加剧等多重风险，甚至存在资金链断裂等极端风险。文中提及的股价（40.30元/股）仅为历史数据，不构成任何买卖依据。投资者在做出任何投资决策前，应基于自身独立判断，充分了解公司及行业风险，并建议咨询专业投资顾问的意见。市场有风险，投资需谨慎，尤其对高估值、持续亏损且现金流承压的创新药企需极度谨慎评估风险。