Rabies Vaccine(Liaoning Yisheng Biological Pharmaceutical )

谭卓曌 | 撰文2024年3月16日，现任依生生物董事长、CEO邵辉发了一个朋友圈，纪念公司在纳斯达克上市一周年。朋友圈的照片里，有一个远看像只猪、放大看是只兔子的透明雕塑，下面印着“依生生物纳斯达克上市纪念，2023”的一行小字。其它三张上市时的庆祝的人群现场照片中，不管是在一堆人的照片、还是只有两个人的照片里，依生生物CEO邵辉都稳居C位。只看这些照片，加上大意为“怀念上市艰辛、不忘初心”的朋友圈文字，或许不会有人怀疑，邵辉是这家成立20多年、在疫苗圈赫赫有名的依生生物里最重要的人。而这家公司的创始人、时任董事长，当时占52.24%股份的大股东张译，在2002年从防疫站辞职下海创办依生生物；经历2007年公司成为全国狂犬疫苗销量第一、2013年因状告药监局停产6年，向员工借钱融资维持工厂；再经历复工、公司一年恢复到7个亿左右的营业额的种种跌宕起伏——这位更有资格站在C位的人，一年前却没有到现场。那一天，年近70岁的张译，像过去几十年习惯的那样，承担着真正做实业的CEO的职责，在东南亚跑业务。此刻的他，连庆功宴都没有参加，内心有隐约的不安，“怎么也高兴不起来”。原本，上市是张译一直坚持的事情，一方面，公司要研发投入需要融资；6年停产过程中因为信任张译，拿全家的积蓄借款给他的员工——这些小股东需要有退出渠道。2010年，邵辉以CFO的身份加入公司，负责融资和上市。但依生的上市之路并不顺利，在经历2012年纽交所上市失败、2021年港股上市失败后过去一年，依生生物引入康桥、海松等资本，终于完成公司借款、借壳上市等一系列操作后，登陆纳斯达克。但在和康桥、海松等资本打交道的过程中，以及邵辉为公司能够成功上市的种种建议，却让张译感到陌生、怀疑甚至沉重。习惯于做实业的他，个性中固执、封闭和保守的那一面，在对疫苗生产质量的把控和销售上，十分适配；但面对开放、规则众多，提供机会也有隙可乘、能够“夸大一个人的缺点，放大一个人的错误”的资本市场，他却一步步无所适从。尽管如此，但谁也没想到，2023年3月16日，依生生物在纳斯达克的上市，却成了70岁的张译人生中最大失败的开始。当年，在实名举报药监局，公司停产的6年里，张译借钱、不断抗争，他认为争取公平只是时间问题，他不会失去依生生物；但当这一家在实业上成功的公司，开始引入资本后，进入和产业逻辑不同的另一套逻辑中时，这家企业的创造者张译，却成了一个局外人。2023年12月9日，张译被罢免董长。没多久，资本催还上市时的借款、邵辉组织的董事会不仅拒绝有还款准备的张译还款，反倒靠增发稀释了张译大股东的身份……一个公司创始人、大股东，在纳斯达克这个制度极其完备的资本市场，在现代文明的语境中，一步步失去了他的公司。像6年前状告药监局时一样，张译又开始了诉讼之路。在现任董事长邵辉庆祝公司上市一周年发朋友圈的前两周（3月8日），邵辉在沈阳依生工厂带人抢公章被跟了张译二十多年的员工们阻拦。在他们的朴素认知里，多年和他们一起经历一线、共命运的人，才是公司的“老大”。而在短短一年中，资本市场就改变了在过去20年里，他们熟悉的一切，让他们觉得荒诞和无所适从。-01-一个河南人到东北的创业史20多年前，沈阳市沈北新区，还是一片玉米地。当时，在一家由全国劳动模范创办的辽宁生物技术公司村办企业上班的村民们，一辈子都不会想到自己未来会和股市扯上关系。如今的沈阳市道义北大街，在上个世纪90年代不叫北大街，它不过是一条两车道的村路，两边连路灯都没有。工人上完夜班，得摸黑赶到家。老员工刘冰每天骑着他的二八自行车去上班，从家里到厂子，只要二十分钟。厂子里有很多和刘冰一样的老员工，村子里长大，上完初高中就回到这个沈北“大野地里孤零零的、唯一的”的企业。如果没有一个叫张译的河南人出现，他们的人生已看得到终点。2005年，辽宁生物技术公司由于经营亏损、难以为继。正在与厂子合作开发新一代狂犬病疫苗的张译，掏了4000万——比其他买家高500万的价格，收购了这家公司。张译原是河南开封某区疾控中心的公职人员，2002年，46岁的他离开体制内，在郑州创办了依生生物制药有限公司。凭借技术输出，与辽宁生物技术公司和深圳一家公司合作开发狂犬疫苗相关产品获得下海后的第一桶金。穿着旧皮鞋，提着旧公文包的张译出现在村子时，员工们不敢相信眼前他是一位有身价的老板，只是把他当成到厂子里办事的公务员。他确实不像个老板。在沈阳办公的时候，常住酒店。办理入住，当前台不能理会他意思时，他会和对方争吵，饿了就在公司附近的小饭店点茴香饺子和一锅炖的白菜蛋饺汤。辽宁生物技术公司没有被收购之前，只有两个车间、两栋楼，周边全部被农田包围住。省里的大学生们一听到要到生活条件落后的沈北农村上班，生产员工每个月的工资只有500块钱，都不愿意来。村民的学历普遍是初高中毕业，为了鼓励员工学习，夜大培训班都办到了厂子里，员工却都不愿意报名，二三十个人的班总凑不齐人。张译刚一来，就惹毛了老员工。为了吸引人才，他把工资设为两部分：学历与基础，月薪平均都提高到1000元，但有学历的员工收入更高，这引起了很多不想提高学历、又觉得不公平的老员工不满，甚至集体罢工，不患寡而患不均，他们甚至要求工资退回到厂子里每个人平等拿500元的水平。暴脾气的张译，在这些本地人面前，却低着头一个个地做工作，花费很大力气摆平“加工资”这件事。这些当年看不上外来户张译的员工，在三、四年后，对张译才有了改观。只有中专学历的张译，在防疫站工作多年，对疫苗的生产、流通都有经验。他的功夫用在产品研发、质量，以及销售上。他改进了原先的地鼠肾细胞狂犬病疫苗工艺，研发成副作用小、保质时间更长的冻干苗。一位疫苗界人士回忆，当其他厂家为了节省生产成本还在用纸箱泡沫箱运输疫苗时，依生生物的疫苗产品用上了当时最好的冷藏设备包装盒，可以72小时保证2～8度的恒温。二十年前国内的疫苗销售渠道几乎都是省、市、县层级代理，也叫多票制。这种制度下，销售商之间倒苗的风险很大，中间销售环节过长，质量风险也高。基层疾控中心最愿意从厂家直接拿到货，产品质量有保证，自己也有主动选择权。于是张译绕开代理经销商，自建销售队伍直接与县级疾控中心点对点销售。最多的时候，依生在全国县域铺了700多个销售人员。一票制的流通方式，无疑是“抄了一条近路“，它把代理商赚取的高额利润装进了厂家自己的口袋，解决了疫苗流通环节中质量安全问题的同时，也一并解决了代理商回款慢，甚至代理商破产就找不到人的问题。现在，一票制已广泛用于疫苗流通领域，但当年可是动了别人的奶酪——这得罪了利益链条中的代理商。2006年，河南省药监局接到举报称，依生生物在开封开设的冷库，每天接受、运输狂犬疫苗，涉嫌无证经营。短暂的风波并没有影响依生生物的狂犬病疫苗迅速地从沈北的村庄，走向了全省、再到全国。2007年，依生生物的狂犬病疫苗占据了全国市场第一的地位。员工们欣喜若狂，工资收入在两三年内又翻了一倍，远高于沈阳平均水平。年会、聚餐不停，很少出厂子的一线员工们出了沈北，跟着公司高层们去了丹东、本溪旅游。赚了钱的张译，把钱用在员工身上。他建食堂，给员工提供免费午餐。盖职工宿舍，每个宿舍房间都有独立卫生间，这是沈阳当地很多企业都没有的待遇。逢年过节，礼品必不可少。员工生日当天，会收到公司准备的蛋糕和50块钱，一线工人和管理层没有区别，一视同仁。依生生物成为了沈北的纳税大户，厂房也迅速扩张，从120亩地扩到360亩地，除了食堂、宿舍外，又有了健身房、咖啡厅、高尔夫球场。刘冰的二八自行车，换成了摩托车，再后来变成了小汽车。-02-状告药监局，停产六年，给300个员工照常发工资在受益的员工眼中，张译性格中偏执、“轴”的那一面，随着公司的欣欣向荣，被忽略和掩盖，但却为之后依生发展道路上的坎坷，埋下了伏笔。在多位员工和投资人的阐述中，张译对待生产极为严格，这也导致一些员工有所忌惮。生产中出现了一丝纰漏，张译会直接开除员工。从2006年开始，依生生物在发展如日中天之时，张译却开始实名举报药监局官员。2006年4月至2013年12月，他先后11次实名举报药监局。在网上公开的举报信中，他谈到按照通过认证的GMP标准生产的疫苗，无缘无故地没有通过批签发，几千万乃至上亿元的疫苗被销毁。在他看来，药监局不予给依生生物批签发，是因为不愿向尹红章等官员行贿，而被刁难。这在那个年代，举报药企的主管单位药监局等于自寻死路。后果马上显现出来。2013年，食药监总局审核查验中心组织对依生制药进行现场突击检查认为，依生生物的无菌保障关键环节存在严重问题，收回了依生生物的GMP证书。从2013年开始，依生生物长达六年的时间拿不到GMP生产认证。这意味着，六年时间，依生生物处于停产、毫无收入的境地。张译坚持认为公司生产的产品没问题，复工是迟早的事情。没有解散工厂、裁员，反而继续给300名员工正常发放工资，还两次提高员工收入。车间仍旧运行，随时保持复工状态。经历这次事件，员工们对张译死心塌地。“我们不会轻易认可一个人，但是认可一个人之后就想跟着他干。”这与东北的经济大环境不无关系，南方的工厂开了停，停了开了，老板换了一茬子，员工就是为了挣钱。“东北经济落后，比较认人。我们觉得一亩三分地，能生活好，能有一个人带领着大家，就把他当作一家之主。”在十几年的掌舵中，张译已经成为了这家东北企业的大家长，他对于一手带大企业有着强烈的责任感，但他个性中爱较真，不懂变通，对外剑拔弩张的一面，也给企业带来了不少麻烦。一位员工回忆，最艰难的时候，公司账上只有十几块钱。一位中层称，停产过程中，有时公司账上几十块钱都没有，只有到处借钱。厂房运行，每个月单水电费都得一二百万，一个月包括货款，欠供货商钱，都得1000多万。账上没钱，员工又立马要发工资的情况常有。“老板东借西借，借了之后发工资。好多次，大家都盼着、预计着今天19号、20号该发工资了。刚开始领导层说，‘没事都能发’。临近日子的时候，高层开会都不敢提这事。到发工资的日子，工人眼巴巴等着，各个中层领导赶紧开会说，不行了，得想办法。”在最艰难的时候，张译向员工借款来发放工资，利息高于银行。据多位员工证实，向员工的借款，基本是半年左右时间，或者张译手上一有钱了，就会归还。这样的情况，持续了6年。在2016年，在发现自己研发的皮卡狂犬疫苗有抗癌作用后，张译开始融资。但举步维艰的依生生物很难获得机构资本的青睐，上市更是机会渺茫。当年，一位生物制药圈猎头回忆，其实张译在2012年左右开始招募懂投融资方面的人才，但圈子里的人都警告要去的人，“依生一直在告药监局，产品不可能再生产，也绝无上市可能。”但有一个人是例外，他逆流而上，加入了张译的公司。在2010年，经朋友介绍，张译引进邵辉作为依生生物CFO，全程负责依生生物的对外融资与上市。邵辉是美籍华人，医学博士毕业，有着华尔街工作的背景，分别在跨国药企罗氏、国内药企都工作过，履历光鲜。给邵辉一年40万美金年薪的张译，自认待邵辉不薄。但他们融资理念的冲突，在2016年即有所体现。邵辉希望依生能引入机构资本，但那时工厂停产，GMP认证和复工遥遥无期，即便那时生物制药投融资在中国热起来，依旧没有机构敢入局。最终，张译周边的朋友、依生生物的员工们拿出东拼西凑的几万、几十万的血汗钱，成为了最早一批的老股东，占股份额不大，但数量众多。这一笔6亿元的融资，让“垂危”的依生生物有了喘息的机会。直到2019年9月份，药监局系列官员落马之后，依生生物的GMP认证基本通过。多年没有聚餐过的食堂，终于有了一次全体员工的庆祝活动。当宣布GMP证书即将下发的时候，员工中一片欢腾。那一天，张译像4年后的纳斯达克上市时一样，不在场。他曾对员工说，“我想着，2014年不行（重获GMP），2015年总行，16年、17年、18年，最后到了19年。”业内人士因此改他起了一个外号，疫苗界的不倒翁——受到打击还能继续起来。-03-艰难上市路在拿到GMP生产认证之后，依生生物用了半年时间恢复了生产。2020年10月份，依生物的狂犬病疫苗重新进入市场，2022年营收7个亿，比起停产前一年——2013年的5.6亿元营收增长20%，这证明依生的市场没有丢失。在新冠疫情的红利下，科兴生物、康希诺、智飞生物等国内疫苗企业被机构投资看中、继而得以上市，迅速完成蜕变与腾飞。这很吸引张译。上市是可以给拿出积蓄支持依生的小股东们一个交代，也可以募集资金进行他的新项目抗癌药物在全球多中心进行临床试验。没有海外留学背景的张译，并不抵触资本，他认为融资的游戏规则是很好的，依生生物如果不融资，就无法扩大产能。既然能成事，自己就得舍得跟人家分一杯羹。2010年，张译就有上市的布局，引进邵辉即是其中关键的一步。但据和张译打过交道的人回忆，做事执着的张译，在实业上肯钻，但在资本运作、资本市场规则方面，一窍不通。“他比较固执，认知结构不够开放，加上过去一个人撑着整个公司的经验，对现代企业管理制度不懂尊重，对资本市场的法规也不懂。”因此，在上市和融资这方面，张译全权委托邵辉处理。中国的员工对邵辉印象模糊，“不太常在公司，也就年会上见过。”在依生的上市路上，两次上市只差临门一脚的重大失败，让张译开始对邵辉有了一些能力上的怀疑。2012年，依生生物冲击美国纽交所到了最后关头，路演一旦顺利，依生生物就可以在纽约挂牌上市。但由于一封邮件，被纽交所解读为严重违规，公司上市终止。在依生生物停产六年时间里，张译研发抗癌药物有了新的进展，市场免疫疗法当时被炒得热火朝天，他认为依生生物同样可以借此宣传时，与邵辉的融资理念出现了差异。据一位小股东透露，张译觉得公司当前最重要的是活下去，机构投资者和银行，他们当时不会给钱。他动员大量员工、亲戚朋友入股。当时融来的6亿人民币，拯救了岌岌可危的依生生物。在张译看来，邵辉对此并不积极，也比较反对，但邵辉虽希望机构入场，也难以促成。在依生的融资路上，即便对邵辉有些许不满的张译，也不敢完全否认邵辉的功劳。之后在2021年的B轮融资中，依生重新取得GMP认证、复产后，一度被资本看都不看一眼的依生，忽然成为资本眼中的香饽饽。高翎、海通、奥博，乃至于后来的海松、康桥等赫赫有名的资本，敏锐的嗅到了已有产品上市、并且多年以来销售渠道的建立，每年都有大几亿销售额的依生生物，比他们此前青睐的每年只烧钱，产品不知何时出来的Biotech们，更可靠一些。这些资本先后入驻依生生物，都是由邵辉主导。但在张译眼中，依生是他几近完美的“孩子”，一位小股东回忆，张译总认为邵辉应该向投资人，把公司描述得更好，更吸引人。第一次冲击纽交所失败的9年后，依生在上市路上再次受挫。2021年3月8日，依生生物向港交所递交招股书，摩根士丹利、海通国际为其联席保荐人。由于在冲刺港股上市时，在合规问题上一个瑕疵，却被放大，影响了上市。张译对此非常不满。他认为，上市之前自己数次和律师、上市小组强调了尽职调查一定要披露合规问题，专业律师团队却犯了如此低级、不可思议的错误。而在准备港股上市材料之前，据依生员工透露，那时还是CFO的邵辉建议张译让出CEO的位置，他的理由是，他有生物制药的海外博士学历，大外企和华尔街工作背景，比起中专毕业的张译，做CEO更有助于通过港交所的聆讯。为了更快上市，张译同意了这一决定，邵辉从CFO晋升为CEO。但在香港上市受阻以后，上述员工回忆，邵辉建议张译再让出董事长一职，再去上市，这样更能通过。邵辉和张译保证，这是一个形式上的调整，邵辉谈到等“公司上市成功后，再让给张译”。但当张译要求邵辉将承诺，落实到纸面协议上时，邵辉拒绝了。因此，张译这一次否决了邵辉担任董事长的提议，在他看来，一旦这么做，就等同于自己失去了依生所有的控制权。第一次冲击港股失败后，依生生物放弃了在港交所上市的计划。两次上市的失败，让张译非常着急，打算不惜一切代价冲击纳斯达克。-04-纳斯达克上市前的隐患此前，以员工融资为主的依生生物只能维持员工的基本工资和工厂运营，6年没有收入，已使得依生生物用光了以往的积蓄，也借完了该借的钱。在药监局一系列官员倒台后，2018年，依生生物“人用皮卡狂犬病疫苗”获得国家药品监督管理局授予的临床批件，开始启动国际三期临床试验。一旦试验成功，将颠覆已有的狂犬病疫苗。2019年6月，依生生物又收到国家药品监督管理局核准签发的免疫抗癌药物“依维卡”（YS-ON-001）的《临床试验通知书》，同意开展治疗晚期肝癌、晚期肺癌、晚期乳腺癌和晚期黑色素瘤的临床试验。有成熟产品销售，并有新产品研发的依生生物，成了机构资本眼中的香饽饽。张译开启B轮融资后，不少机构资本进入。其中，2021年2月，海松资本找到依生生物，想要4000万美金的投资额度，因为这家资本多方打听制药界人士，听说药监局那些落马的官员，在没落马前，因为张译举报，多次派人前去沈阳依生生物查找违法违规的证据，最终却一点都没找到。“足以证明依生生物是家好公司。”海松资本最终以4000万美金的投入，成为占比近5%股份的股东。机构资本的介入，也给了张译上市的压力。2021年，冲击港股失败，在邵辉的建议和运作下，依生开始了一条速度更快的借壳上市纳斯达克之路。康桥资本此时介入，依生转而借了康桥资本的一个壳，在纳斯达克上市。2022年4月，康桥资本不仅借了一个壳公司给依生，而且还在张译投入一系列新产品的研发需要资金时，提供了4000万美金的借款。这4000万美金，当时看来是资本的雪中送炭，可正是这4000万美金，在一年多后，却成了一个触发并撬动各方股权变动、并让张译失去董事长和大股东地位的武器。4000万美元的特许费支持的战略投资，是康桥资本旗下瑞桥信贷基金为依生生物提供的。它属于RBF（Revenue-Based Financing）投资方式，在美国早有探索，但在国内医药界实属罕见，也备受质疑，被一些行业人士批评为“高仿P2P”。根据依生生物上市披露信息，与康桥资本签订条件其实相对苛刻，康桥资本借给依生生物4000万美元，收取4%的年利息，从依生生物的销售营收中分成，到期日是2026年9月15日。如果公司控制人发生变化，或者公司年度经济指标没有达到预计递增指标，将触发提前还款。当时张译签署合同时，没有意识到风险所在。据他身边的人士透露，他完全不懂不同借款的性质。“他认为债务投资和以往向股东借钱一样，到时候公司赚了钱去还债，不会稀释股份。他根本没有想到，上市后，怎么还款已经不是一个大股东一口说了算的事。在这一点上，张译非常封闭，像个土老冒。”这次的借壳上市顺利许多。纳斯达克敲钟的那一天，是2023年3月17日，文章开头邵辉的朋友圈照片记录下了当时的场景。而张译不在现场，他远在泰国处理东南亚业务。这场依生生物在纳斯达克上市的成功，更像是在敲钟现场的CEO邵辉的成功，也是他2010年加入依生生物负责融资和上市的一个高光时刻。在和张译相处的13年中，据他们身边人透露，邵辉也不容易。张译作为依生生物的创始人和灵魂人物，确实有极大的优点和人格魅力。但是，他对现代企业治理和企业上市、融资的规则和法规，却一窍不通，总认为只要企业做好了，别的都不重要。“并不是一种开放的心态，很自以为是。在华尔街多年，并一直在美国生活和工作的邵辉，一直尝试灌输他现代的理念，他并不是很听得进去。”在此前两次上市失败的过程中，邵辉为了公司顺利上市，让张译“让位”的建议，已经让张译产生了怀疑。虽然张译自己一直觉得对邵辉不薄，但在实际的工作过程中，邵辉是否有成就感、是否感觉自己得到尊重，甚至是否觉得自己的付出值得更高的回报，活在自己世界里的张译都一无所知。虽然有裂痕，有猜疑，但毕竟相处了14年，张译在融资和上市上，却依旧完全放权给邵辉。上市那天，开封的小股东们欢呼雀跃，准备花几万块钱搞一个庆功宴，并邀请媒体参加时，他当即阻止。张译一度否定纳斯达克的借壳上市计划，身边的人都在劝他，多考虑考虑小股东利益，他觉得借壳上市的方式一点都不光明磊落，怎么都高兴不起来，觉得“不是明媒正娶”，隐隐感觉到会有风险，又说不上具体是什么。在依生上市路上一直努力的邵辉，在这个过程中，并没有得到张译彻底的认同和肯定。在上市前的条款设置上，因为张译的无知，没有签订保护大股东的反稀释条款。上市公司的董事会中，成员都由邵辉选择和决定，没有张译自己挑选的人。据知情人士表示，张译一度要求一票否决、要求自己选董事会成员，但上述人士表示，这一提议被邵辉反对，他的理由是：“你反正是大股东，选出来的人不满意，你说换就可以换”。虽然这种说法没有得到邵辉确证，但即使没有人告诉张译，他也一直相信自己是占股52.24%的大股东，重大决策必须经过他。随即，此事再也没提过。而在美国纳斯达克上市公司规则中，拥有决定权的不是大股东，其实是董事会。大股东唯一的作用，是通过提议影响董事会成员，然后推动董事会做出决策。“大股东想控制公司，一定要选择自己百分百信任的董事会成员，而一旦董事会成员定下来，换一个董事会成员是非常难的事。”其实，早在在董事会设置这一环节中，大股东和公司创始人张译，已将自己对依生生物的控制权，拱手让人。在纳斯达克上市之后，依生生物的股价，没有如张译预料的那样一飞冲天，反而是从开盘的18元美金，腰斩式下跌。张译认为公司的股价被严重低估，在他的想象中，公司总市值怎么着也得超过20亿美元，但上市当天，依生生物市值不到10亿美元。市值与股价持续走低，成为了一切矛盾的根源。张译因此认为，资本在做空依生生物的股票。但另有专业人士认为，依生生物在外的流通股不过几百股，不存在做空一说。甚至壳的公司，康桥资本可能也没预料到股票倒挂如此严重。依生生物上市时，已经是美国资本市场尾部时期，但因为新冠概念，大家把期望值拉得过高。依生生物的皮卡重组蛋白新冠疫苗虽然获得了FDA的临床试验批准，但在等待国家药监局的临床试验批件中，新冠疫苗的窗口期已经过去了。在他看来，依生生物完全不是张译估计的价值超过20亿美金，它只值5亿美金，但它上市之前竟然融资8亿美金。“投资人的乱投，也让张译膨胀了。在国内当时的股市，高估值可以承受。到了海外，不应该这么贵。更何况，依生生物就不应该通过SPAC借壳模式在纳斯达克上市，那是供边缘、冷门公司上市的板块。”不同于需要持续烧钱，没有任何成熟产品上市的Biotech，那种公司，股价大跌，是没有人愿意争抢的。因为抢走了，还需要大量的资金投入。但依生生物，却完全不一样，它一年有几亿人民币的销售额，资产价值远远高于股票价值，是块让人垂涎欲滴的肥肉。张译按照实业家的逻辑，不理解为什么公司的价值得不到股市上的回应，他完全不明白，股票市场的股价短期涨跌逻辑，并不是和实业的起落保持一致。-05-失控：罢免事件始末股票连续狂跌导致了股东、董事会不安。不足半个月，依生生物每股股价从开市时的18美元，跌到了月底的1.43美元左右。张译着急将股票拉上去，甚至想过变卖沈阳的工厂，来补贴小股东。作为第三大股东、占股近5%的海松资本，此时要求张译对连续下跌的股票负责，希望有所赔偿。当初张译只给2000万美金额度给海松，海松要求追加到4000万美金——此刻的海松，发现自己追投的公司上市后股价如此表现，着急了。已经火烧眉毛的张译并没有理会海松的这一要求，他认为，投资本身是有风险，自己和海松并没有签署任何对赌协议，如何对其负责？一位知情人透露，在连续跌停下，海松资本一直要求进入董事会，但被张译拒绝。这也是海松与张译矛盾的开始。随后，邵辉和康桥资本也慢慢站在了张译的对立面。据相关人士回忆，对张译的逼宫事件早在2023年4月已有发生。依生生物上市后的第一次董事会上，三名董事会成员以辞职要挟张译，让其让出董事会主席职务。他们认为美国市场青睐的董事长形象是“门面式人物”。而张译年龄过大、学历背景一般，这样的形象并不受美国投资人的喜欢。他们把股票下跌的原因归咎于张译不是一个好的带头人，同时要求免除依生生物当时的人力资源总监和财务总监的职务，给出的理由是“管理不善”。了解美国市场的专业人士表示，公司的形象更多和CEO相关，而不是董事长。“如果按照让张译退位的理由，应该让邵辉退位。”三名董事的逼宫，让张译第一次感受到自己的权力受到了外部冲击，他意识到董事会并不在自己控制内。七名成员中，除了自己、邵辉、康桥资本之外，剩余的四位都是邵辉的同学、朋友、前老板等。这让张译有了更换董事会成员的想法。因此，当海松资本要求进入董事会时，遭到了张译的严词拒绝。在他看来，海松资本是由邵辉引进的，不在自己可控范围内。在纳斯达克上市后美国的庆功宴上，据一位在场的人士说，“张译权力太大了，不给邵辉权利，邵辉应该去要权。”这些言论最终吹到了张译的耳边，使得他对邵辉信任的间隙越来越大。2023年5月，依生生物的股价在1美元左右盘旋。据知情人士表示，CEO邵辉非常着急，他建议，股价下跌得厉害，得通过增资融点钱，否则股价继续走低，更加无法融钱。张译带着对邵辉的不信任和自己对股市的理解，他驳回了这一提议，他认为自己的考虑是理性的，“如果是在股票增高的时候去增发，可以实现股东利益最大化。但股票拉到最低的时候去增资，对公司老股东是巨大损害。”但如今回头看股价一路走低的依生生物，一些专业人士分析，当时邵辉的建议（在股价每股大概2美金的时候融资）其实是正确的。“张译的反驳太理想化，虽然在理想状态下应该按他那样操作，但公司如果现金不多、或者是经营性现金流不多的时候，应该是能融就多融，除非不缺钱”。上述人士继续分析：“在股价当时2美金一股的情况下，即使打5折，也可以以1美金一股融一笔。张译在乎自己的股份被稀释和小股东的利益，他是出于公心，但因为缺乏经验，做出了错误判断。”之后，相关人士透露，康桥资本、海松资本在依生股价持续降低的时候，数次找到张译，劝说他让出董事长之位，让张译女儿接班，成为“代言人”的角色。几家机构商量，公司可以考虑拆分在中国上市。康桥资本当时动员、帮助张译寻找资金，进行下一步拆分上市的事情。张译也同意了国内拆分上市的计划，在他看来，计划如果成功，把股票拉上去了后，股东的钱就不会打水漂了。在第一次董事会不欢而散后，依生生物没有再召开董事会。张译否决了邵辉提议的增发决议后，一直忙于康桥资本提议的国内拆分上市的事情。直到2023年12月9日，为了讨论年报，董事会时隔大半年再一次召开。依生生物股价已经从每股13.8美元跌至0.8美元，总市值还比不上沈阳的工厂地皮钱。董事会开始前三天，在得知其中一名董事会成员即将辞职后，邵辉提议提议海松资本补位进入董事会。无疑，这个提议再次遭到了张译的否决。当天开会前，海松资本再次通过邵辉之口，要求自己进入董事会。张译给出的答复很坚决，“绝不可能”。张译的这个答复，或许是一切矛盾加速爆发的催化剂。12月9日晚上9点半，依生生物上市后的第二次董事会选择在线上召开。据在场的一位人士称，当天会议时间改了又改，在会议开始的时候，“对方带了一名外部律师加入。”在同意那名董事的辞呈表决后，议程忽然转向推进海松资本的合伙人余睿进入董事会，紧接着，康桥资本壳公司的负责人谭博提议罢免董事长张译，给出的罢免理由是，张译没有完成公司合规治理。针对合规治理问题，双方争执点不一。董事会一方认为，2023年11月30日之前，张译应该签署SOX内控合规政策。张译非但不签署，拟将推进内控政策的全部董事、高管开除。但张译方认为合规一直在主力推进中，引进了安永，帮助进行合规流程治理。关于内控合规的会议，张译参加了五次，作为CEO的邵辉只参加过两次。在之后的时间里，美国依生生物方也多次发公告，用张译管理不善来作为罢免他的理由。这一理由，不仅张译，对于几乎所有了解规则的专业人士来说，借口的成分居多。整个会议，持续了不到一个小时，却全是最激烈的争执。让张译最没有想到的是，自己公司的CEO邵辉联合其他董事成员，给了他致命一击：张译被董事会强行罢免，七个董事会成员，只有张译自己投出了一个反对票。自己创办并运营20余年的公司，在一个小时内，和它的关系竟产生如此大的变化。为何董事会执意罢免张译的董事长职位？一位对双方都有一定了解的投资人分析。其一，张译一直否定增资计划，他想保护小股东和自己大股东的利益。但是多数资本的逻辑是短视的，就连打着长期主义旗号的资本如今也不长期了，低价进入，高价卖出，是绝大部分资本的赚钱方式。其二，张译想要控制董事会，而董事会想要控制辽宁和北京的公司。对资本市场不熟悉的张译后知后觉，董事会成员并不在自己控制之下，资本并不一定按照自己的想法行事。与张译接触过的投资人评价，他对企业强烈的控制欲，根源在于 “第一代民营家们对企业付出太多，把企业当成自己的孩子。”其三，依生生物实现了营收，是有确定性的企业。“研发型药企如今掉在地板上都没有人捡，它们除了账上还有现金之外，没有多少商业价值，研发还得继续砸钱。在整个全球生物医药寒冬时候，像依生这样每年有六七亿营收的企业，是投资人眼中更为稳妥的投资选择。”很有可能，依生成为一块让资本垂涎的肥肉，在张译想当然认为上市后的依生“还是自己说了算”的自大和轻敌中，双方的矛盾被激化，对话的基础不复存在，剩下的就是你死我活。“或许在一开始，邵辉的建议，张译能认真听取，双方做一个妥协，这种局面可能不会发生。毕竟上市了以后，股价跌得那么快，作为CEO的邵辉肯定压力也非常大。而将康桥、海松等资本引入的邵辉，面对这些资本或许也有压力，就像张译维护小股东的利益一样，人家进来了，让人家一直亏本，邵辉可能也过意不去。”但如今的张译，可能已经完全不能接受这种“善良”的解释。之前发生的事情已不可追溯，但在矛盾激化后，每个人的压力、欲望和道德标准，共同促成了最终每个人做出的选择。-06-还债和增发，一场资本迷雾张译被罢免董事长的第三天，邵辉出现在了12月13日依生生物周一早上的高层例会上。一位参与的人士回忆，开场仍旧由张译主持，他看起来比较平静，对邵辉说，“这一次还是由我主持，下一次是由你主持，我来说说你后边怎么去做这个事。“会议临结束时，邵辉口头任命CFO吴春媛担任北京依生总经理；销售总经理李刚任辽宁公司的总经理。吴春媛当时也出现在上市仪式上，她站在邵辉的旁边。这一人事安排遭到了长期管理工厂的张译的强烈反对。在他看来，任命的两个总经理都不具备管理这两个公司的资格。吴春媛财务出身，不懂科研，如何去管理以研发为主的北京依生生物？李刚没有药品生产经验，如何去管理生产为主的辽宁依生生物？在视工厂为生命的张译看来，邵辉此举并不有利于公司的经营，而是来“安插自己的人担任重要管理岗位”。他决定反击，向董事会公布邵辉系列违规问题。他认为根据这些，邵辉的董事长任命无效，且能把邵辉免职开除。但董事会对他的提议视而不理。此刻的张译已被剥夺董事长，但还是大股东，他以大股东的身份申请召开股东大会、选举新董事时，董事会反手向法庭申请了一道禁止令，禁止张译召开股东大会，双方走向了法庭。在禁令被法院解除之后，针对张译的董事会新人选等事情，张译再次被下禁止令，双方就禁止令陷入无限拉扯中。此时的张译还没有意识到，在董事长职位被剥夺之后，连大股东的身份也会失去。2023年，依生生物营收5个亿，没有达到当年和康桥借款合同中约定的10亿营收额，加上12月9日张译的董事长职位被免除，这触发了正常应在2026年还款的提前还款机制。2023年底，张译立马去上海找康桥资本协商还款。“因为公司去年扩产不顺，影响了产量。中间才开始增产，产量上去的时候，已经到年底了，卖不出来那么多狂犬病疫苗。但从11月份开始，营收额就上来了。”据接近张译的人士回忆，张译当时把原委告诉康桥资本，他希望能部分还款，康桥资本创始人同意了。双方协商提前还款3500万美元。依生当时账面上只有2000万美金，张译通过辽宁公司贷款了两亿人民币，筹够了还款额。上述人士透露，张译认为，依生生物11月营业额8000多万，12月是8000多万，1月份完成6000多万，今年1月份批签发9批，销售额在2.2亿，销售业绩走好，有能力还款。但是这一经过康桥资本同意的还款方案，却遭到了董事会的反对，他们要求用股权融资的方式来解决还款问题。在邵辉、余睿签名的一封《致依生生物全体员工信》中称，大量员工投诉，辽宁依生部分董事与管理层强制员工利用消费贷，借款给公司偿还对外债务——这也是双方对簿公堂时，董事会不认同张译借贷还康桥款项的一个原因。在对员工的求证中，数位员工称，并不存在强制一事，就像六年停产时期一样，大家伙愿意借钱，也都是自愿，想要公司好。是否真的需要通过股权融资的方式，解决还款，就成了一个存疑项。国内外的行业资本对此讨论与看法也不一。2月7日，在张译仍旧是大股东的情况下，董事会在没有经过股东大会批准的情况下，增发了4000万美元——超过50%的股票。一家APEX公司花了4000万增资额，在4毛钱的时候进入，成为了最大股东，占股52％。张译的股权被稀释为只有26.1%，而众多小股东的股权也被稀释无几。多位业内人士非常吃惊，“在美国纳斯达克上市的公司，如果新增发的股份达到或超过公司已发行普通股的20%时，需要召开股东大会获得股东批准。”依生董事会的这一举动，按照已披露的信息，明显不符合美国纳斯达克公司的规定。令人诧异的是，董事会上当时称融资的机构是海松资本，公告发出的时候却变成了一家陌生的公司APEX。关于增发事情的文件，也是由海松资本快递给到依生生物。一些投资人猜测，APEX背后可能是海松，也有可能是海松、康桥的利益共同体。在B轮融资时，海松投资了4000万美金，占股依生生物的股比不到百分之五。而如今，APEX只花了4000万美元，就直接控股了依生生物。在张译认知中，这种绝对不可能发生的事情，在资本市场上一步步变成了现实。在2月6日，股票增发的头一天上午，其中一家资本的创始人给张译通过一个电话。他在电话中说，增发事情已经走法律程序，你堵不住的，你马上不是大股东，什么权力都没有。没有钱办不成的事情，他建议张译谈谈价格，把股份卖掉，去享受生活。对于资本界人士来说，这番话可能不会让创始人高兴、但也是针对当下的情况做出的一个现实的建议。但对于视公司如命的张译，公司上市以来被一步步免除董事长、失去大股东身份，失去自己二十余年来从不放弃的企业，这番言语，是一种挑衅。张译的员工表示，如果张译求财，在公司最困难的六年，他就可以不管员工，厂房的地皮一卖，就可以享受生活了。而如今近七十岁还在管理公司，是因为他心愿未了，他想把厂子做成国际一流的生物医药公司。在股价狂跌的时候，张译也在想方设法推进皮卡狂犬疫苗上市，“他一直想着上市了，股价应该会来个反转。”一些其他接触过张译的投资人称，与张译谈合作是挺辛苦的一件事情。要尊重他这么大年龄，要尊重他的想法，包括他对自己投入研发产品的迷之自信、一些天马行空的想法，还要保障自己的利益。他身上急躁、多疑等缺点，让谈判变得非常艰难，有时甚至让人觉得可恨。但他们同时也承认，他确实是个实业家。企业就像他的儿子一样，他是有很深的感情和责任感的。而如今在资本市场上受这么大的打击，还是非常让人同情。而并不是所有进入依生生物的资本都成为了赢家，获益者总是少数。几家IPO前的最后一轮融资2021年的高瓴，和玉，和海松资本都是9.75美元的成本入局，而面对如今（截至2024年3月21日）跌到0.626美金一股的，依旧亏损严重。“如果不是后面一系列的资本运作，海松资本现在也是在投资圈被同情的对象。”一位业内人士分析。-07-未抵达终局的争锋年近70岁的张译，如今又进入了“战争”状态；他的大半生，有一半时间是在做公司，还有一半时间，是为了保护公司做斗争。他一度认为，过去公司停产那6年，是他一生中最艰难的6年，他在和看不见在阴暗中的腐败分子们做斗争，让依生生物活了下去。他没想到，当公司终于在纳斯达克上市后，在这个规则公开、以法制和规则著称的资本市场上，依生生物被“合法”地夺走了。从当年的村办工厂中开始，在依生工作的员工们，最长已有20余年。去年12月26日，依生生物的39名员工代表联名支持张译。在邵辉进入工厂时，被工会组织赶出了辽宁依生生物。斗争仍旧激烈。2024年3月8日下午，邵辉带着几十名保安冲进沈阳办公室，试图抢夺公章，但被员工抵制。这些员工曾被依生改变了命运。在依生的艰难时期，资本完全不会搭理的依生生物，在员工对张译的信任、对工厂的感情中；在一个家庭几万、十几万的融资中，坚持了下来。如今，他们积攒的积蓄，在纳斯达克股市上急剧缩水。而巨大的财富，转移到那些后入场的资本手中。接触到的几十名依生员工们，没有人埋怨张译，就像当年他们把钱掏出来时，“也没想那么多，就想依生能活下去。”实际上，他们已经完成了一次在资本市场上过山车般的运行，但他们对股票、涨和跌的感受，依旧很遥远，因此，他们的人性没有在这个过程中被考验。或许，早在十几年前和依生生物共存亡的那段时间，他们和张译，已经被考验过一次了。张译、员工和依生生物，他们之间关系的链接，不是由短短几个月、一年内股票涨跌的利益绑定，而这种关系，却存在于如今广大的资本机构中。张译依旧没有放弃，在2024年3月初，已不是董事长和大股东的张译还忙于筹钱还康桥的款项。他简单地认为，只要把钱还了，增发就宣布无效。但此刻，那4000万美金的借款，已经不只是一笔可以偿还的欠款。它早已成为一个尖利的钩子，在资本的操纵下，在规则的漏洞中，成为抛向张译的致命一击。或许，比起可以拿走的看不见的更巨大的利益，4000万美金及其利息已经太少。张译在做实业中的自信和能力，早已不能在那一个更“文明”、更复杂、也更考验人性资本市场上，保护依生生物，保护小股东，甚至保护他自己。那是一个更适合对财富有极度渴望的聪明人玩的游戏。在这场故事中的每个角色，在这个过程中，都在主动或被动地做出自己的选择。而唯一一个别无选择的，只有张译。......免责声明“药渡”公众号所转载该篇文章来源于其他公众号平台，主要目的在于分享行业相关知识，传递当前最新资讯。图片、文章版权均属于原作者所有，如有侵权，请及时告知，我们会在24小时内删除相关信息。微信公众号的推送规则又双叒叕改啦，如果您不点个“在看”或者没设为"星标"，我们可能就消散在茫茫文海之中~点这里，千万不要错过药渡的最新消息哦！

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