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港股或将迎来一批生物技术公司的上市潮。 据东方财富Choice数据，2024年上半年，港股共有137家企业递表申请IPO，其中第二季度数量高于第一季度，并且在6月迎来一波高峰。具体来看，排队IPO的企业中，出现了“制药、生物科技与生命科学行业”“医疗保健设备与服务”板块扎堆复苏的迹象。 对于国内的创新药企来说，不论上市与否、在哪里上市，被谈论最多、关注度最高的话题往往离不开两个关键词：手里还有多少钱？公司还值多少钱？而这些都共同指向一个评价维度：产品的创新性、稀缺性与成长性。 对于尚未有产品上市销售的未盈利药企来说更是如此。 不论是一级市场投资人的投资意愿，还是IPO成功后在二级市场的股价，都和这些因素紧密相关，开发具有高度差异化、高创新性的药物，已经成为衡量一家创新药企底色的重要标志。 随着近来港交所递表的复苏，又有一批未盈利Biotech公司成为18A的预备队。 在这之中，一家在2023年资本寒冬中逆风完成2.6亿元融资的Biotech公司被广泛关注。相比今天绝大部分以快速跟进为策略打造产品线、以中国为主要销售市场的18A公司和预备上市的公司不同，这家成立八年、手握全球首创药物、处于全球注册性临床阶段的Biotech，闯关港交所胜算有多大？ 01 挖潜FIC管线 作为一家处于注册临床阶段的创新药公司，药捷安康目前尚未有产品获批上市。 从业务上来看，药捷安康专注于发现及开发肿瘤、炎症及心脏代谢疾病小分子创新疗法，拥有6款临床阶段候选产品，以及1种临床前候选产品的管线。 其招股书显示，核心产品Tinengotinib（TT-00420）是一款自主开发及研究、有潜质成为全球首创药物、处于注册临床阶段的独特MTK抑制剂，可靶向治疗若干耐药性、复发性或难治性肿瘤。Tinengotinib靶向三个关键信号通路，包括FGFR/VEGFR、JAK及Aurora。 具体来看，通过靶向一种或多个通路，Tinengotinib可运用到不同的癌症类型，治疗不同的肿瘤人群。与FGFR的独特结合模式使Tinengotinib能够克服多克隆耐药突变，使其靶向FGFR驱动的癌症（如FGFR变异的胆管癌及泛FGFR实体瘤），而FGFR和其他几个关键通路的独特组合，又使其能够对其他的癌症类型（包括前列腺癌、乳腺癌及胆道系统肿瘤）有效。 值得注意的是，Tinengotinib作为一款尚无任何参考开发路径的分子，目前没有其他MTK抑制剂具有相同的靶向组合及应用效果，研发过程需要付出巨大的努力和时间，需要沉下心来探索药物的疗效信号、研究生物学机制，不断重复从基础到临床（bench-to-bed）与从临床到基础（bed-to-bench）的过程，临床定位和开发难度可想而知。 所幸Tinengotinib在临床上有所突破。这个产品目前已经在美国与中国相继开展胆管癌的注册性临床试验，也相继获得NMPA突破性治疗品种认定、FDA授予其治疗胆管癌的快速通道认定用于治疗胆管癌；获FDA授予用于治疗胆管癌的孤儿药认定；获EMA授予用于治疗胆道癌的孤儿药认定。 招股书显示，截至2024年6月20日（最后实际可行日期），Tinengotinib共有8项临床试验在同步进行，其中，单药用于胆管癌的适应证正在美国、欧盟、英国、韩国等多地进行III期国际多中心临床试验，单药用于胆管癌的适应证正在中国进行II期关键性临床试验。 从药捷安康给出的时间表来看，Tinengotinib用于胆管癌在国内的关键II期试验预计将于2025年下半年完成试验，国际多中心临床III期预计将于2026年下半年完成患者招募。按照披露时间表来看，Tinengotinib将优先在中国附条件批准，随后在全球其他地区获批。 换言之，若临床试验与上市审批进展顺利，药捷安康最快将在一年后迎来首个商业化产品NDA。 从一个创新分子成长为重磅炸弹药物，除了靶点选择（机制新）、分子结构差异（分子新）、临床定位（未满足需求）等等环节都要正确外，市场空间与成长性同样有着举足轻重的作用。 作为进展最快的核心产品，Tinengotinib获批后的销售天花板也影响着投资者对药捷安康的态度。 药捷安康以FGFR抑制剂经治耐药的胆管癌是目前全球进展最快的。说到FGFR，不免联想到EGFR，它们同属于受体酪氨酸激酶（RTKs）家族。正如三代EGFR-TKI奥希替尼克服了一二代EGFR-TKIs治疗进展后常见的耐药机制（T790M突变），极大地提高了患者的生存获益，Tinengotinib在针对晚期、经过多次治疗已经对FGFR抑制剂耐药的患者中，依然表现出良好的耐受性，并显示出抗肿瘤活性。从解决EGFR耐药到FGFR耐药，虽然靶点换了、适应证从非小细胞肺癌变成了胆管癌，研发进展最领先的公司也从跨国药企变成了来自中国的企业，但不变的是以明确的未满足临床需求为导向和致力于改善患者生存现状的追求。 根据Frost&Sullivan报告，2023年全球胆管癌患者人数约为28万人，其中有25.2%的胆管癌患者观察到FGFR变异，7.4%的胆管癌患者观察到FGFR融合和重排。全球胆管癌药物市场规模预计到2026年将增长至31亿美元，2030年为54亿美元。中国的胆管癌药物市场规模预期在2026年将增长至55亿元。 市场上有分析认为，胆管癌市场很小，没什么空间。但其实这是一种片面观点。有另一种声音指出，很多差异性较低的创新药在国内上市后价格较低，加之如果考虑纳入医保后，价格将更低。一些投资者是在这个维度下单纯从患者数量与国内的价格逻辑来计算，认为市场空间较小。 而一旦产品具有明确的差异化，且有海外上市的机会，那将会遵循另一种药品定价逻辑：多个国产药物在海外上市后，定出高于中国价格约30倍的定价，如和黄医药的呋喹替尼在美国的价格是国内最新医保定价的24倍、君实生物的特瑞普利单抗在美国的价格是中国价格的33倍。可以说，利润空间都是非常大的。这也是如今中国生物医药企业面临的“必须走出国际化道路”的核心逻辑所在。 药捷安康以全球首发的优势进入胆管癌细分市场，行业预测，会有较高的定价能力，享受高利润空间。加之若产品的全球III期试验成功，将会成为细分赛道的金标准，这一赛道的后来者若想参与竞争，需要与Tinengotinib开展头对头临床试验证明优效。这也意味着Tinengotinib将在相当长的一段时间内在细分赛道上有独占市场的潜力，这在中国目前的生物医药企业中是不多见的。 同时，胆管癌只是Tinengotinib众多适应证之中的一个。药捷安康正在探索Tinengotinib在胆管癌之外的其他实体瘤适应证。针对治疗转移性去势抵抗性前列腺癌（mCRPC）、HER2-乳腺癌、胆道癌等适应证的研发，Tinengotinib均有管线进入临床II期，预计将于2024年Q4完成试验。这些大适应证的研发如果取得成功，基于胆管癌的定价权，将为Tinengotinib带来更加可观的产品收入。从这个角度上看，Tinengotinib不仅产品的创新和差异化强，未来商业化的想象空间也是巨大的。 除核心产品Tinengotinib外，药捷安康也在推进肿瘤、炎症及心血管代谢疾病的多个临床项目。 在肿瘤疾病领域，药捷安康正在推进两款在各自细分领域中具有同类最佳潜力的候选产品。TT-00973是潜在同类最佳的新型AXL/FLT3抑制剂，在抑制肿瘤细胞中AXL的磷酸化和激活方面具有高活性，使其有效治疗AXL的异常激活实体瘤。TT-01488是潜在的同类最佳、非共价、可逆性BTK抑制剂，可以克服对多种复发或难治血液系统恶性肿瘤中经前线共价BTK抑制剂治疗的获得性耐药。 在心脏代谢疾病方面，药捷安康正在开发潜在同类首种高选择性的口服PDE9抑制剂TT-00920，具有新型的生物机制以及与心衰疾病密切相关性。 在代谢及炎症性疾病方面，药捷安康正在开发开发TT-01688，这是一款主要用于治疗UC及AD的高选择性口服S1P1调节剂；以及另一款用于治疗代谢及炎症性疾病的 NLRP3抑制剂TT-02332。 02 积极拥抱全球化 国产创新药发展，必须要全球创新。虽然出海不易，走出去需要投入大量财力与时间，但毋庸置疑，创新药的价值实现需要全球市场，现在正是扬帆的时机。 投资者衡量一家企业的国际化程度，主要从研发、全球多中心临床试验、生产、销售的各个环节来考量。若从这些角度来审视药捷安康，其产品在海外（美国）开始进行临床试验的时间甚至早于其在中国开展临床试验的时间。其中很多的海外临床数据已经多次在世界重要学术会议中获选进入口头报告和壁报展示。 招股书显示，在过去的2022年、2023年，药捷安康的营业收入分别为12.4万元、118.1万元，相应的的研发成本分别为2.63亿元、3.44亿元，相应的净亏损分别为2.52亿元、3.43亿元。 药捷安康也披露了此次IPO融资将用于四个方面。首先是用于为核心产品Tinengotinib的研发提供资金；其次是为其他管线产品的研发提供资金；第三则是建立商业化网络，包括建立本身的商业团队进行推广及销售；此外，还包括一般营运资金及一般公司用途。 凭借全球化视野及临床实践，药捷安康已经形成了强大的持续创新的小分子候选药物核心驱动力。根据Frost&Sullivan的数据，药捷安康是首批立足中国建立全球临床开发平台的小分子创新药物开发机构之一，为全球市场创造新型疗法。药捷安康计划凭借其适应性、全面性、扩展性（ACE）的方法平台持续执行全球临床开发及营销策略。 依托自身全面集成的“ACE”内部研发系统，药捷安康已经建立起的六款临床阶段候选产品及一种临床前候选产品的管线。借助对转化医学及药物设计的深入研究，未来将持续地开发具有首创性或同类最佳的药品候选物，以满足全球范围内的迫切临床需求。 药捷安康也凭借在全球具有优势的在研管线与日渐完善的平台系统，完成了数轮、十余亿元的融资。 在一、二级市场投资都普遍遇冷的情况下，药捷安康在2023年完成了2.6亿元的D+轮融资。累计融资额已经达到了16.8亿元。截止2023年底，公司账上的现金及现金等价物，再加上其他结构性理财，在8.3亿元左右。 在行业观点看来，想要成功穿越周期的企业，其布局管线不仅要能面向中国，还要有全球化的潜力。全球化的视野不仅仅体现在自主出海全球进行临床开发，也体现在与海外公司的合作上。 此前的公开资料显示，在形成完善的小分子全链条研发平台后，药捷安康已经成功通过对外授权、联合研究、临床合作及授权引入等多种方式，在全球生物制药公司中建立了广泛的合作网络。已经与韩国LG Chem、罗氏、日本帝人制药等公司达成不同模式的对外授权交易，出海成绩可圈可点。 早在2020年，药捷安康向韩国LG Chem授权其NASH领域临床前在研产品TT-01025的国际权利，同时保留中国及日本权益，合同总金额3.5亿美元，首付款收入1500万美元，一度创下当时临床前小分子项目金额最大的交易案。 此后，药捷安康与日本Teijin签订两份战略合作协议，利用优势互补、风险共担，以在肿瘤及炎症性疾病的目标领域联合研发探索两个完全创新的靶点；与罗氏探索TT-00420和阿替利珠单抗联合治疗中国胆道系统肿瘤患者的潜在价值…… 虽然创新药研发是“烧钱”的生意，但管线的潜力与市场空间决定着一家企业的能拿到多少投资人的钱。曾有行业内投资人表示，投资人看重的创新企业一定是面向全球都具有创新属性的企业。 但是如果视野仅仅“短视”地局限在国内，那么这样的公司并不能创造足够的价值来支撑自身的估值、获得更多的资金，乃至长久的健康发展。这也就要求企业在创立初期就具有明确的战略布局方向，明确自身所具有的差异化竞争优势。 而这，也与药捷安康的成长故事不谋而合。 一审| 黄佳 二审| 李芳晨 三审| 李静芝