CM518D1

□ 邱浩洋 陈浩历经数年快速跟随（Fast-follow）模式的经验积累，国内众多Biotech企业已逐步迈向新靶点挖掘与靶点组合创新的高质量发展阶段。这在抗体偶联药物（ADC）的全球竞争格局中得到充分彰显。药智数据显示，当前国内药企在ADC新靶点开发及靶点组合创新方面逐渐占据全球领先地位。据不完全统计，目前全球在研ADC涉及的靶点已超40个。其中，海外药企优势靶点约20个，占比50%；国内药企优势靶点同样在20个左右，占比持平。在临床进展方面，国内ADC对CLDN18.2与VTCN1两个靶点的研发已推进至Ⅲ期临床。值得关注的是，国内药企还率先布局了多个创新靶点（或首次应用于ADC领域），例如康诺亚的CM518D1（靶向CDH17）、华奥泰生物的HB0052（靶向CD73）、乐普生物的MRG006A（靶向GPC3）等。（详见表）传统靶点CLDN18.2:研发全球领跑CLDN（紧密连接蛋白）作为邻近细胞间紧密通道的核心组成，负责调控离子、溶质等物质的跨膜运输。CLDN18是胃上皮细胞紧密连接的关键成分，包含CLDN18.1和CLDN18.2两种亚型。其中，CLDN18.2在胃癌、食管癌等恶性肿瘤中特异性高表达，成为消化道肿瘤靶向治疗的潜力靶点。2024年10月，安斯泰来的CLDN18.2单抗Zolbetuximab获美国FDA批准上市，成为全球首款CLDN18.2靶向药物。尽管其上市过程一波三折，但为该靶点领域的药物研发奠定了基础。药智数据显示，目前全球在研的CLDN18.2 ADC药物超20款，最快已达Ⅲ期临床试验阶段。处于该阶段的药物均为我国药企研发，包括信诺维的XNW27011、石药中奇的SYSA1801、恒瑞医药的SHR-A1904、乐普生物/康诺亚的CMG901、信达生物的IBI343及礼新医药的LM-302。国内CLDN18.2 ADC能实现全球领跑并非偶然，而是临床需求、资本助力与政策支持等多重因素协同作用的结果。临床需求指引研发方向。相较于海外市场，国内CLDN18.2 ADC领域快速发展的首要驱动力是庞大的临床需求。《2022全球癌症统计报告》数据显示，2022年中国胃癌新发病例数、死亡病例数分别占全球的37.0%、39.4%，患者基数庞大且临床治疗需求迫切。而传统化疗与PD-1抑制剂对晚期胃癌患者的治疗效果有限，三线治疗的中位生存期仅约半年。这种未被满足的临床需求，促使国内药企优先布局胃癌靶向治疗领域，CLDN18.2 ADC在国内的快速崛起成为必然。此外，任何新兴产业的快速发展都离不开资本的长期赋能。对外合作方面，近3年公开披露的国内CLDN18.2 ADC对外授权合作交易不少于5起，交易总金额超150亿美元。例如，今年10月，信达生物授予武田制药IBI343在大中华区以外地区的独家权益，交易总金额最高可达114亿美元；今年5月，信诺维授予安斯泰来XNW27011在大中华区以外地区的开发和商业化权利，交易总金额最高可达15.4亿美元；2023年10月，恒瑞医药就其自主研发的SHR-A1904与默克达成独家许可协议，潜在交易总额高达14亿欧元；2023年2月，乐普生物与康诺亚以11.88亿美元将CMG901授权给阿斯利康，直接助力乐普生物2023年业绩扭亏为盈。国内方面，石药集团将SYSA1801交由承担战略品种研发使命的子公司石药中奇推进，并给予其充足的资金支持；礼新医药的多次融资均聚焦于加速LM-302的临床推进，这款ADC药物已成为多数股东对礼新医药资本认同的核心支撑。国内CLDN18.2 ADC的快速发展，同样离不开强有力的政策支持。一方面，部分ADC药物可借助国家药监局开设的优先审评审批、特别审批等通道，加速上市进程；另一方面，多款CLDN18.2 ADC被纳入突破性治疗品种。此外，为规范和指导ADC药物的研发与申报，国家药监局药品审评中心还于2024年2月发布了《抗体偶联药物药学研究与评价技术指导原则》。新兴靶点CDH17：下一个黄金赛道如果说CLDN18.2是前几年ADC领域的“爆款”靶点，那么在2024年美国癌症研究协会（AACR）大会上集中披露临床试验数据的CDH17，则有望开启ADC领域下一个黄金赛道。CDH17是钙依赖性蛋白质CDH超家族的非经典成员，主要在肠上皮细胞及部分胰腺导管上皮细胞中表达，在健康成人的肝细胞、食管和胃黏膜中几乎无表达。研究表明，CDH17在消化道肿瘤中呈现高表达特征，且其表达水平与患者预后及治疗反应密切相关，具备成为治疗靶点的核心潜力。作为新兴治疗靶点，CDH17领域目前尚无新药上市，且已形成单抗、双抗、CAR-T、ADC等多技术赛道并行发展的格局，其中ADC与CAR-T是研发进展最快的两个方向。药智数据显示，目前全球在研的CDH17 ADC药物已超20款，进入临床试验阶段的均为我国药企研发，包括康诺亚的CM518D1、宜联生物的YL217、翰森制药的HS-20110、普众发现的AMT-676、华东医药的HDM2017等。其中，康诺亚的CM518D1研发进展最快，正在开展Ⅰ/Ⅱ期临床试验。相较于HER2、CLDN18.2等ADC赛道拥挤的靶点领域，CDH17的竞争环境相对宽松。从已披露的临床前及Ⅰ期临床试验数据来看，CDH17 ADC已展现出巨大的治疗潜力，未来国内药企有望凭借该靶点实现海外市场突破。双抗ADC：突破瓶颈实现“1+1u0026gt;2”传统ADC通过单克隆抗体将细胞毒性药物靶向递送至肿瘤细胞、实现精准杀伤的理念已得到初步临床验证，但仍面临肿瘤异质性和耐药性等技术瓶颈。为应对这些问题，双抗ADC应运而生。从作用机制来看，双抗ADC的双靶点特性可增强对肿瘤细胞的特异性识别与结合能力，提高药物摄取效率。研发过程中，企业通常优先选择信号通路密切相关的靶点组合，比如EGFR+c-MET、TROP2+PD-L1，通过协同抗肿瘤作用大幅提升治疗效果，实现“1+1u0026gt;2”的突破。值得关注的是，在双抗ADC领域，国内药企的领先优势甚至可能超越单抗ADC。目前，国内药企已在双表位ADC与双靶点ADC两个方向实现布局。在HER2靶点领域，正大天晴的TQB2102、轩竹生物的XZP-KM501可同时靶向HER2的ECD2和ECD4两个表位；在多靶点组合领域，康宁杰瑞的JSKN016可同时靶向HER3和TROP2，通过诱导TROP2和/或HER3阳性肿瘤细胞凋亡的叠加效应，有效抑制肿瘤生长。双毒素ADC：技术创新抢占前沿风口除了在新靶点和靶点组合领域保持全球领先，国内药企在ADC技术创新方面也在不断探索。2024年AACR大会上爆火的双毒素ADC，成为ADC技术领域的又一重要突破方向。双毒素ADC的核心创新在于，可在同一抗体分子上偶联两种具有不同作用机制的细胞毒性药物，通过双毒素的协同作用实现对肿瘤细胞的多维度、高效杀伤。这种设计旨在克服单毒素ADC可能出现的耐药问题，提升药效。继诺华率先入局双毒素ADC研发后，国内药企迅速跟进，康弘药业、宜联生物、信达生物、康宁杰瑞、普米斯、启德医药等均已布局相关管线。其中，康弘药业研发的TROP2双载荷ADC药物KH815，成为全球首个进入临床试验阶段的双毒素ADC。该药物以TROP2抗体hRS7为骨架，搭载拓扑异构酶Ⅰ抑制剂和RNA聚合酶Ⅱ抑制剂两种有效载荷，前者可抑制肿瘤细胞DNA合成与修复，导致DNA断裂；后者则作用于RNA合成过程，抑制mRNA转录与蛋白质合成，从根源抑制肿瘤细胞生长。两种毒素作用于肿瘤细胞的不同生物过程，形成强大的协同杀伤效应。总体而言，我国药企在ADC领域展现出强劲的创新活力与发展潜力，形成多元化创新格局。在传统ADC领域，我国药企虽在HER2、EGFR等经典靶点上未能占据优势，但在CLDN18.2、CDH17、CD73等创新靶点领域实现领跑，头部研发企业均为我国药企；在双抗ADC领域，我国药企研发进度全球领先，双表位与双靶点组合均处于国际前沿；在双毒素ADC等前沿技术领域，国内药企快速布局，康弘药业KH815更成为全球首个进入临床试验阶段的双毒素ADC，实现了从“跟跑”到“领跑”的跨越。同时，国内药企也应清醒认识到，新药研发从来不是一路坦途，目前仍面临技术优化、临床价值验证、全球市场竞争等多重挑战。未来，企业需坚持创新驱动发展战略，平衡创新与风险，不断探索ADC技术的新边界，以严谨的科学态度和扎实的临床研究为支撑，推动更多优质ADC药物走向全球，为全球肿瘤患者提供更有效的治疗选择，在全球生物医药竞争格局中占据更重要的地位。（作者单位：博腾制药股份有限公司）

一、公司简介 康诺亚是一家专注于自免和肿瘤领域生物科技公司。下面这个表格可以帮助你快速了解它的核心信息。公司于2016年成立，总部设于成都，现有员工超过1500人，2021年香港联交所上市。 康诺亚针对自身免疫疾病、肿瘤、慢性疾病治疗领域搭建起差异化、多元化的产品管线，在研1类创新药逾30项，其中13项已进入不同临床阶段，两项获得国家“十三五”“重大新药创制”科技重大专项支持。核心产品司普奇拜单抗（康悦达®）成人中重度特应性皮炎、慢性鼻窦炎伴鼻息肉、季节性过敏性鼻炎三项适应症已获批上市，其中两项获CDE突破性治疗药物认定。另一项世界首创Claudin18.2 ADC药物获FDA孤儿药及快速通道资格认定。 二、公司团队、薪酬与实控人持股 公司团队具有深厚的专业背景以及医药行业经验，在投资圈内口碑很不错，可能在国内做创新药，能寻找到的最理想的团队之一了吧。主要管理层如下： 陈博(CHEN BO)，董事长、首席执行官(CEO) 公司创始人，负责整体战略规划与管理。本科毕业于武汉大学，博士毕业于鼎鼎有名的爱因斯坦医学院，曾任复旦大学教授。曾联合创立君实生物，并领导开发了中国首个获批上市的国产PD-1单抗（特瑞普利单抗）。 2024年12月底，陈博持有公司约7775万股，占比27.79%。从21年上市至24年12月底，陈博基本未减持。2025年6月公司，以先旧后新方式配股，陈博减持了260万股。持股比例降至25.16%。 王常玉(WANG CHANGYU)，执行董事、高级副总裁 拥有超过23年生物制药研发经验。曾担任辉瑞癌症免疫总监，也是世界上第一个PD-1“O药”发明人，在BMS领导全球首款PD-1抗体Nivolumab的开发。 徐刚，执行董事、高级副总裁 拥有超过15年生物制药研发经验，曾在罗氏研发（中国）有限公司担任高级科学家。负责指导及监督药物发现和早期研究。陈博与徐刚是同学。 贾茜，高级副总裁 在制药研究领域拥有超过33年经验，曾担任华北制药集团首席科学家。负责候选药物的开发、评估、药品注册及生产管理。 董事与高管薪酬 公司高管团队薪酬合理。陈博年薪月400万左右，徐刚不到200万，王常玉200-300万。 公司薪酬最高的员工不是董事。21年有员工薪酬达到1亿港币（含股份支付），22年-24年也有薪酬1000万（含股份支付）以上的员工。 三、产品管线 （一）研发管线概览 康诺亚目前研发管线集中于自免与肿瘤领域。 1. 自身免疫/炎症适应症领域 司普奇拜单抗 (CM310)是一款抗IL-4Rα单抗，已获批用于治疗成人中重度特应性皮炎、慢性鼻窦炎伴鼻息肉和季节性过敏性鼻炎，还有几项适应症在临床。 CM512是一款全球首创的靶向TSLP和IL-13的长效双抗，在特应性皮炎的I期研究中达到终点，半衰期长达70天，AD、哮喘、CSU、慢性鼻窦炎、COPD都是2期。与CM536一起New-co出海   ，首付款1500万美元，潜在里程碑付款1.7亿美元，并获得新公司30.01%的股权。 CM313是一款靶向CD38的单抗，其治疗原发免疫性血小板减少症的研究成果发表在《新英格兰医学杂志》，并正拓展至多种自身免疫性疾病的临床研究。      NewCo模式授权Timberlyne Therapeutics出海。首付款2500万美元，潜在里程碑付款超3.6亿美元，并获得新公司25.79%的股权（成为最大股东） CM326是一款抗TSLP单抗，其呼吸系统权益已主要许可给石药集团，由后者主导针对慢性鼻窦炎伴鼻息肉等适应症在海外的发展。 CM383是一款Aβ单抗，其针对阿尔兹海默症的Ib期临床研究已完成首例受试者入组。 CM383药物半衰期为18.8-21.2天，优于同类品多奈单抗（约12.1天）和伦卡奈单抗（约5-7天）。CM383的免疫原性更低，不引起细胞因子的释放，减少IRR发生。 2.肿瘤适应症领域 CMG901 (AZD0901)：和乐普生物合作产品，靶向Claudin 18.2 的ADC药物。这是管线中的明星产品，已独家授权给阿斯利康（AstraZeneca），潜在交易总额超11亿美元，彰显了其国际顶尖的研发实力。目前针对胃癌等，适应症已进入II/III期临床。 CM336是一款BCMAxCD3双特异性抗体，其治疗复发/难治性多发性骨髓瘤的I/II期临床研究已进入剂量扩展阶段。3期临床已经登记但未开始入组，计划2027 H2 递交NDA。  轻链型淀粉样变性II期研究加速入组中，预计2026 H2 递交NDA。 NewCo模式授权Platina Medicines Ltd (PML)，首付款1600万美元，潜在里程碑付款最高6.1亿美元，分层特许权使用费，并获得其母公司Ouro Medicines的少数股权。 CM355是一款CD20xCD3双特异性抗体，国内授权给诺诚健华，并与诺诚健华联合以NewCo模式授权Prolium Bioscience，正在推进治疗复发/难治性非霍奇金淋巴瘤的I/II期临床研究。 CM350是一款GPC3xCD3双特异性抗体，针对晚期实体瘤的I/II期临床研究正处于剂量递增阶段。 CM369是一款CCR8单抗，其治疗晚期实体瘤的I期临床研究正在进行中。 CM380是一款GPRC5DxCD3双特异性抗体，正计划开展治疗复发或难治性多发性骨髓瘤的临床研究。 CM518D1是一款靶向CDH17的ADC药物，已提交临床试验申请，计划开展治疗晚期实体瘤的临床研究。 （二）重点产品分析 1．CM310（IL-4Rα单抗） （1）IL-4Rα靶点的药物进展情况 国内针对IL-4R靶点的药物研发竞争非常激烈。截至2025年10月，目前有3家企业的产品已提交新药上市申请（BLA），另有超过6家企业的产品处于3期。 表：处于3期临床的IL-4Rα靶点的药物进展情况 注:博奥信和正大天晴合作，康乃德和先声药业合作。 康诺亚IL-4a于2019 年11月开始1期临床，康乃德CBP-201于2020年4月开始1期临床，智翔金泰2020 年 4 月获批1期临床。三家启动临床时间间隔较短，但三家获批时间相差可能2年，可以看出，康诺亚在项目推临床方面做得较为扎实。 （2）JAK抑制剂在AD上的竞争 第一代非选择性抑制剂：以芦可替尼、托法替布和巴瑞替尼为代表，它们能同时抑制多个JAK蛋白（如JAK1、JAK2、JAK3），疗效广泛，但可能伴随感染、血栓等风险，被FDA要求纳入黑框警告。目前，第一代产品凭借先发优势，在市场份额上仍占据主导。 第二代高选择性抑制剂：以乌帕替尼、阿布昔替尼以及恒瑞的艾玛昔替尼为代表，能更精准地抑制特定JAK亚型（主要是JAK1），旨在实现更佳的有效性与安全性平衡，是当前新药研发的主流方向，但乌帕替尼还是被FDA要求在标签上进行黑框警告。例如，头对头研究显示，乌帕替尼在皮损清除（EASI 90）和瘙痒缓解方面优于度普利尤单抗，艾伯维管理层曾表示，在美国以外部分地区，JAK抑制剂份额超过了dupi。 康诺亚业绩会上说，短期看JAK效果优于IL-4a,但长期疗效二者差不多。另外，如果联合外用药物，短期二者效果也差异不大，长期用药JAK安全性差异生物制剂。 恒瑞的艾玛昔替尼对JAK1的选择性更是JAK2的16倍，旨在进一步降低贫血等风险。 从目前的信息来看，国内JAK抑制剂在AD适应症上的销售金额相对dupi来讲还小。 （3）各产品AD适应症临床试验数据对比 从公布的临床3期数据来看， EASI-75康诺亚的CM310跟艾伯维乌帕替尼不相上下，明显优于赛诺菲/再生元以及恒瑞的数据。 注：绝对获益艾伯维、恒瑞为高剂量组减去安慰剂数据。 （4）关于CM310哮喘与COPD适应症 哮喘与COPD适应症曾授权给了石药，目前哮喘已经推进到了3期，COPD还在1期，COPD适应症已经错过了领先时机，估计不会在推进下去，有点遗憾，COPD目前已经成了dupi第二大销售额来源。 康诺亚未来预计将主要推动CM512治疗COPD。 （5）慢性鼻窦炎伴鼻息肉与季节性过敏性鼻炎适应症 康诺亚CM310是中国首个获批慢性鼻窦炎伴鼻息肉适应症的产品，而季节性过敏性鼻炎（SAR）适应症则是全球第一个获批该适应症产品。 根据新闻报告，CM310治疗慢性鼻窦炎伴鼻息肉效果非常优异，甚至比一些手术的效果都好。 而首个获批SAR适应症则可以看出康诺亚研发团队与管理层的眼光与执行力。SAR患者群体规模巨大，身边很多朋友受到该病困扰。但临床入组实际窗口较短，因为发病日期就在那特定季节。 SAR获批，对CM310化具有一定的战略意义，该适应症虽然产品用量不大，1各过敏季仅用两针，但该产品一定程度的刚需属性，极大的推动了CM310的产品进院。而在中国推动产品进院是一个不简单的任务。 （6）首年商业化成绩分析 公司年初给的全年销售指引是5亿元，公司公布这个预期时，个人感觉有点悬，2025年上半年，CM310实现产品销售额1.69亿元，随后不久，公司调低全年销售指引至4亿元。个人看来，1.69亿元，虽然不及公司预期，但对于首年商业化，未进入医保的药物来讲，半年销售1.69亿元是挺不错的成绩，尤其是竞争对手度普利尤单抗年初大幅降价情况。 2．CMG901（Claudin 18.2ADC） 康诺亚管线中，除CM310外，推进最快的为Claudin 18.2 ADC药物CMG901。CMG901是康诺亚和乐普生物合资公司开发，康诺亚股比70%，乐普生物股比30%。应该是应用了康诺亚的抗体技术与乐普生物的ADC技术。 CLDN18.2 ADC 领域的竞争对手包括信达生物的IBI343，恒瑞医药SHR-A1904、礼新医药LM-302，均推进到临床3期，其他的竞争对手包括科伦博泰SKB315、德琪医药ATG-022、石药集团SYSA1801。 CMG901的优势在胃癌全球3期临床推进速度较快。从1期临床数据看，其胃肠道安全性略低于IBI343以及SHR-A1904。 Claudin 18.2靶向药中，安斯泰来研发的全球首个靶向CLDN18.2的左妥昔单抗，已于2024年底在中国获批，用于联合化疗一线治疗CLDN18.2阳性、HER2阴性的局部晚期或转移性胃/胃食管结合部（GEJ）腺癌。其获批主要基于两项成功的III期临床试验：GLOW研究和SPOTLIGHT研究。 GLOW 研究中使用佐妥昔单抗联合CAPOX 治疗组的中位无进展生存为 8.21 个月，安慰剂联合CAPOX 为 6.80 个月，mOS为 14.39 个月和 12.16 个月,死亡风险降低22.9%。在SPOTLIGHT 研究中，佐妥昔单抗联合mFOLFOX6 ，mPFS为 10.61 个月，安慰剂加mFOLFOX6 为 8.67 个月,疾病进展或死亡风险降低 24.9%。mOS分别为 18.23 个月和 15.54 个月。 3．CM313（CD38单抗） （1）已上市产品 CD38靶点以上市产品包括强生的达雷妥尤单抗，以及赛诺菲的艾沙妥昔单抗，前者24年销售额116亿美元，是超级重磅大药。目前二者在中美都获批了MM一线治疗，且mPFS都很长，且强生/传奇生物的cart-t治疗MM也是超级给力，可以说在MM适应症上，留给后来者空间不大。且达雷妥尤单抗专利在2026年即将到期。 CD38单抗治疗MM研发进展靠前的还有天境生物/Biogen的菲泽妥单抗，2024年年末向NMPA申请上市获受理，用于二线治疗MM。 康诺亚2023年启动了CM313三线治疗MM的临床试验，24年公布了1期临床结果。后续未见有更进一步的动作，中国临床试验登记平台上显示23年11月登记了质量MM的1/2期试验，看起来试验进度较慢，不确定是否在MM领域重点开发。 康诺亚CD38单抗目前重点推进的适应症包括ITP、SLE、IgA肾病，目前只有ITP有公开临床试验数据，下文重点分析一下ITP竞争格局及康诺亚产品竞争力。 （2）ITP 目前ITP治疗一线推荐为激素，但激素长期使用副作用大。二线包括TPO-RA,以及重组血小板生成素（特比澳）。 TPO-RA适用一段时间后也会出现耐药情形。从ITP临床试验可以看出，大部分入组人群都是经过多种、多类药物治疗。 中国ITP（包括CTIT）市场特比澳一骑绝尘，24年销售金额达到       50.6亿元，在国内属于超级重磅了。阿伐曲波帕2021-2023销售额连续翻倍增长，23年公立医院终端销售额超8亿元（有说10亿元）。 目前获批的TPO类药物及适应症如下: 除TPO类药物外，目前各制药企业针对新型靶点开发了多种药物，包括赛诺菲BTK抑制剂、和黄和正大天晴的SYK抑制剂，Argenx FcRn单抗，康诺亚CD38单抗。 0-12周，索乐匹尼布组和安慰剂组的ORR（定义为至少1次plt≥50×109/L的患者比例）为68% vs 15%（P< 0.0001），而0-24周差异更加明显（71% vs 16%，P<0.0001）。 CM313治疗6周、8周时响应率为77%（17/22）。按照索乐匹尼布持续反应率定义，14-24周持续反应率为41%（9/22），或者43%（9/21）。 可以看出，在小样本上，CM313的ORR要高于索乐匹尼布，基本与阿伐曲泊帕差不多，但持续响应率要低于索乐匹尼布。 4．CM512（TSLP双抗） 康诺亚有两款TSLP产品，一款单抗CM326，一款双抗CM512。CM326与CM310的呼吸系统权益授权给了石药集团（石药集团后来退回了CM310权益），保留了CM326权益。 目前从康诺亚官网及25Q2业绩会材料来看，康诺亚主要推进CM512，CM512与CM326、CM310适应症有很大重叠，尤其是呼吸系统领域适应症。 TSLP竞争格局 目前TSLP靶点，有阿斯利康和安进合作开发的Tezepelumab获批，其他的产品处于临床阶段，概览如下： 临床床进度靠前的包括正大天晴、恒瑞、赛诺菲，康诺亚开展的适应症较多。由于这几家均没有太详细的临床数据公布，因此目前还无法比较初步疗效。 CM512治疗AD初步数据分析 CM512的半衰期较长，达70多天，支出3个月1次的给药周期。不过恒瑞的TSLP单抗半衰期长达80多天，新闻中说支持6个月1次的给药周期。 CM512在2025年11月公布了1期治疗AD的结果。 CM512安全性良好：研究期间报告的TEAE大多数为1级或2级，均未报告导致延迟给药、导致提前终止治疗、导致提前退出研究和导致死亡的TEAE。 CM512有效性初步数据：在首次给药后（Q2W，给药3次）第6周，50%的300mg组（拟定临床推荐剂量）患者达到了EASI-75，安慰剂组仅为7%；在12周，300mg剂量组EASI-75及EASI-90应答率分别可达58.3%和41.7% ，安慰剂组为21.4%和0%；在第24周时，各项指标稳定应答，且均显著优于安慰剂组。 对比CM310，300mgQ2W持续给药，在16周时，EASI-75s数据：66.9%:vs5.8%。CM512的EASI-75达感觉达不到CM310,但对比其他产品也还可以。另外，深度缓解初步数据EASI-90很有竞争力（12周时41.7%）。前期Q2W给药3次可能不够，需要加大剂量或者给药次数，不确定，后续维持治疗时，是否能够实现3个月1次的给药周期。另外，新闻稿中没有给出24周时的疗效，应该是比12周时要差。 CM512治疗其他适应症进展 CM512目前开展的临床试验除2期AD外，还有治疗慢性鼻窦炎伴鼻息肉，中重度哮喘、COPD、慢性自发性荨麻疹（CSU）四项临床试验进入2期，前三项都在招募中，CSU还未招募。期待CM512在呼吸系统和鼻科适应症数据。 5．CM336（BCMA x CD3双抗） （1）BCMA x CD3双抗竞争格局 目前靶向BCMA的已上市产品包括强生/传奇生物的car-t、强生的Teclistamab、辉瑞的Elranatamab。 相比CD38单抗治疗MM的一家独大，BCMA*CD3双抗有点齐头并进的味道。 目前靶向BCMA*CD3的双抗竞争格局如下： 代表产品 最高研发阶段 强生 - Teclistamab (特立妥单抗) 已上市 (中国获批: 2024年6月) 辉瑞 - Elranatamab (埃纳妥单抗) 已上市 (中国获批: 2025年3月) 再生元 - Linvoseltamab 已上市 (FDA批准: 2025年7月) 康诺亚 - CM336 II期临床 (已出海授权)，3期已经登记，但尚未入组 岸迈生物 - EMB-06 I/II期临床 (已出海授权)，国内已终止 智翔金泰 - GR1803 I/II期临床 (已出海授权) 和铂医药 - HBM7020 I期临床，授权华兰生物 艾伯维 - ISB 2001   (CD3/BCMA/CD38) I期临床 正大天晴 - TQB2934 I期 新时代药业 II期 另外，信达生物、天广实药业、先声再明开发了BCMA/GPRC5D/CD3三抗、恒瑞开发了BCMA/CD38/CD3三抗，均处在1期临床。 从上面竞争格局可以看出，康诺亚处在靶向BCMA多抗的领先位置。 （2）临床试验数据分析 1）获批产品数据 已获批的三块BCMA*CD3双抗数据： 资料来源：再生元2025Q3业绩会材料 2）国内产品初步数据 2024年ASH会议上，康诺亚、岸迈生物、正大天晴都公布了靶向BCMA双抗的数据。 岸迈生物EMB-06： 截至 2024 年 6 月 7 日，已有 40 名患者接受 EMB-06 治疗（剂量 0.2 mg-300 mg）。既往中位治疗线数为3 （2-6 种），35 名患者（87.5%）对最近的治疗有耐药性。 在 38 例可评估患者中， ORR 为 39% (15/38)。 在 12 名接受剂量≥120 mg 治疗的患者中， ORR为 92%，包括 1 名严格完全缓解(sCR)、3 名完全缓解 (CR)、5 名非常好的部分缓解 (VGPR) 和 2 名部分缓解 (PR)。 安全性方面，26 名患者（65%）报告了治疗相关不良事件(TRAE)，16 名患者（40%）报告了≥3 级TRAE。所有 CRS 病例均为 ASTCT 标准的 1 级或 2 级。未观察到 ICANS，仅 1 名患者出现治疗相关的神经系统不良事件。在 60 mg 组中观察到 1 个剂量限制性毒性 (DLT)。 可以看出岸迈生物EMB-06≥3 级 TRAE有40%，安全性不是很好。这可能是岸迈生物国内终止临床的原因。 正大天晴TQB2934 患者既往治疗中位线数为 3 （范围：2-5）；所有患者均患有对最后一线治疗有耐药性的骨髓瘤。TQB2934 剂量范围为0.09-40mg，有 6 名患者继续接受治疗。 有效性数据显示： 在所有剂量水平的 19 名可评估患者中， ORR 为 31.6%；其中，6 名患者达到部分缓解或更好缓解，其中 4 名达到 VGPR 或更好，2 名达到 CR 或更好。 ≥10 mg 剂量水平组的 ORR、≥VGPR 和≥CR 分别为 50.0%、25.0% 和 12.5%。 在基线时无髓外疾病的患者中， ORR 和≥VGPR 分别为 80.0% 和 40.0%。 安全性方面： 最常见的 3-4 级/3 级治疗相关不良事件为CRS、白细胞减少症、贫血症、血小板减少症、淋巴细胞减少症、发热和中性粒细胞减少症。 1 名患者在 3 mg 剂量下出现 3 级 CRS，未再增加剂量。但增加剂量至≥3 mg 剂量水平的患者均未出现≥3 级 CRS。CRS 最常发生在首次目标剂量时，持续时间不超过 3 天。 47% 的患者报告了感染，包括肺炎。尚未达到 MTD。 感觉正大天晴的产品安全性也一般，剂量最高只到40mg。有效性也一般。正大天晴在这款产品的推进速度上也一般。1期MM后没有2期的消息。 康诺亚CM336数据分析 根据康诺亚发布新闻稿： 有效性：剂量递增阶段中位随访时间12.1个月，52% ( 12/23)的受试者达到严格意义的完全缓解(sCR)或完全缓解(CR)。 中位随访时间3.1个月，3/20/80 mg和3/20/80/160 mg剂量组（包括剂量递增和扩展阶段），整体客观缓解率（ORR）分别为67%（16/24）和76%（19/25）。 安全性方面。剂量成功递增至160 mg，且尚未达到最大耐受剂量。最常见的不良事件为细胞因子释放综合征（CRS）、淋巴细胞计数降低和贫血。大多数CRS为1级事件，仅7% (5/68)受试者发生2级CRS事件，未发生免疫效应细胞相关神经毒性综合征。 2024年ASH壁报上的结果跟新闻稿有所出入： 中位随访 8.0 个月时，确认客观缓解率（ORR）为 60.9%（14/23；95% 置信区间：38.5%-80.3%）。值得注意的是，80 mg 和 160 mg 队列中接受至少 1 次目标剂量治疗的受试者（n=8），其 ORR 达 100%。在 10 例（43.5%）达到确认的严格意义完全缓解（sCR）的受试者中，9 例可评估微小残留病（MRD），MRD 阴性率（阈值为 10⁻⁵个细胞）达 88.9%（8/9）。中位缓解时间为 1.4 个月（范围0.7-3.8 个月）。 最常见的治疗期间出现的不良事件（TEAEs）包括细胞因子释放综合征（CRS）（任何级别：68%；≥3 级：仅 1 例受试者）、贫血（68%；32%）、淋巴细胞计数降低（64%；56%）、中性粒细胞计数降低（56%；44%）、肺炎（44%；32%）和发热（44%；0%）。所有 CRS 事件均完全缓解，未报告免疫效应细胞相关神经毒性综合征（ICANS）事件。 从康诺亚新闻稿的数据看，CM336是可以跟再生元的产品媲美，而由于强生和辉瑞的产品。不过国内临床试验的数据比国外的通常要好。强生的中国数据ORR也是高于全球的数据的。 从ASH壁报数据来看，CM336安全性不及再生元的产品。 CM336自免布局 康诺亚CM336除在MM领域领先国内公司外，在自免领域也有不错的初步成果。CM336治疗AIHA发布在新英格兰医学杂志。该研究首次报告了2例接受自体CD19 CAR-T细胞治疗后再次复发的多线治疗失败的自身免疫性溶血性贫血（AIHA）患者，通过康诺亚自主研发的CM336（BCMA x CD3双抗）挽救治疗成功。 此外，CM336还开启了原发性轻链型淀粉样变性2期临床，再生元在这个疾病3期导入队列数据非常牛，印象中是100%ORR。 四、公司研发平台 康诺亚可能是100亿级市值体量中，平台布局最广的公司了。除已有产品的单抗、双抗、ADC平台外，还布局了PROTAC、寡核苷酸平台： ADC平台有包括TOPi在内的多种载荷，欧联采用半胱氨酸定点欧联，DAR有2/4/6/8。 五、历史融资、财务状况与估值 历史上公司累计融资金额，其中上市前融资16.83亿港元（港币对人民币汇率按1.09计算），上市融资35.71亿元，上市后再融资8.64亿元，累计融资金额61.2亿港元。 康诺亚财务方面一直比较稳健，上市后始终保留较高的现金余额，截至2025Q2,公司账面净资产34.82亿港元（不含7月份配股融资8.64亿元）。账面现金30.5亿港币，贷款9.2亿港元，净现金21.2亿港币。 目前市值约173港币，PB约为5倍。 参考资料：1、有趣的CLDN18.2，原创 shakatear WaveAndParticlehttps://mp.weixin.qq.com/s/--J_592Zc5CIhhECC-rhOQ2、BCMA/CD3双抗价值重估,中国临床资产盘点https://xueqiu.com/5777938784/303854739?_ugc_source=ugcbaiducard2024 ASH上公布重磅结果的国产双抗 https://www.sohu.com/a/833428209_121124374 注：1.本人持有康诺亚仓位，可能屁股决定脑袋。 2.免责声明：本文不构成投资建议，请勿据此作出投资决策，盈亏自负。