Group ACYW135 meningococcal polysaccharide vaccine(Beijing Luzhu Biopharmaceutical Co., Ltd.)

（来源：成长企业常识）后浪森林研究室 | 序夹为编辑 | 许佳维康华生物是一个观察样本，这家疫苗行业率先披露2025年前三季度的企业——收入同比下降20.78%，归母净利润下滑53.41%，扣非净利润下降55.57%。如果进一步往前追溯，这个前三季度也是它2020年以来盈利能力最差的前三季度，只获得了1.89亿净利润，与2020年同期3.44亿相比下降了45.06%，与2021年同期5.83亿相比下降了67.58%，与2022年同期4.83亿相比下降了60.87%，与2023年同期3.69亿相比下降了48.78%，与2024年同期4.06亿相比下降了53.45%。而如果以2025年前三季度8.40亿收入与历史同期对照，它只高于2020年的8.25亿和2021年的7.80亿。联系起来看，这似乎都在指向同一个事实和趋势——它正面临着越来越严峻困难与形势。一药独大结构没有改变康华生物在销产品只有两款，一款是2014年上市的冻干人用狂犬病疫苗(人二倍体细胞)，一款是2018年末上市的ACYW135群脑膜炎球菌多糖疫苗。前者用于预防狂犬病，后者用于预防脑脊髓膜炎。康华生物2020年开始营收规模突破10个亿，2020-2024年各营收10.39亿、12.92亿、14.24亿、15.77亿和14.32亿。其中，人二倍体细胞狂犬病疫苗收入占总营收比96.27%、97.85%、98.5%、99.97%、92.59%。这个一药独大结构至今仍未得到改变。这也是竞争形势发生变化之后，特别是国内众多竞争者进入赛道后，康华生物现出衰退形势的主要原因。单从2025Q3分析，第三季度营收3.56亿元，同比增长11.54%，环比增长2.94%，显现出季度性复苏迹象，但第三季度归母净利润7459万元仍同比下降24.92%、环比下降20.49%。2025年前三季度与2024年前三季度同比下降20.87%，唯一的变量来自2024年前三季度的一笔海外授权1.06亿收入。如果剔除这笔收入，前三季度收入较上年同期下降的数据是11.96%。2024年初，康华生物以2.7亿美元将重组六价诺如病毒疫苗海外权益授权给了美国HilleVax公司，创下中国疫苗License-out金额之最。但在2025年则没有这笔海外授权阶段性收入。根本问题还是产品结构单一。康华生物的人二倍体细胞狂犬病疫苗虽被世界卫生组织推荐为“金标准”，但面临的竞争压力正与日俱增。2024年康华生物狂犬苗批签发量389.76万支同比下跌43.83%，2025年上半年疫苗销售收入再降23.79%。它的竞争对手康泰生物2024年以批签发量323.2万支挤压着康华生物市场。但这还不是最严峻的时候，智飞生物在内的3家企业正在开展临床试验，2家企业已提交上市申请。据康华生物披露，其目前在7款在研管线。不过，这七条管线除重组六价诺如病毒疫苗进入临床外，其余六条管线都处于临床前，距离产品上市及商业化落地仍有相当长时间。变更、对赌、压力康华生物在2025年7月披露，原控股股东、实际控制人王振滔及一致行动人奥康集团、持股5%以上股东济南康悦齐明投资合伙企业与上海万可欣生物签订了《股份转让协议》。根据协议，王振滔及其一致行动人合计转让所持康华生物2846.66万股，占剔除回购账户股份后总股本21.9064%，交易总金额18.51亿元。同时，王振滔还将剩余持有的1050.3517万股股份表决权委托给万可欣生物行使。万可欣生物拥有康华生物表决权比例为29.9893%，控股股东将由王振滔变更为万可欣生物。万可欣生物成立于2025年7月，执行事务合伙人为上海上实生物医药。穿透后，上实医药持有0.001%合伙份额，上海生物医药并购私募基金持80.209%，上海医药集团持19.790%。上海生物医药并购基金由上海国投先导生物医药私募投资基金、上海医药、东富龙、君实生物等联合发起，总规模超百亿元，万可欣生物背后是上海市国资委。奥康集团及王振滔承诺如下：1，2025年和2026年度的扣除非经常性损益的净利润合计不低于7.28亿元‌；2，同期研发费用不低于2.6亿元，且未经万可欣生物同意，不得降低该研发支出。3，若未达标，原控股股东王振滔及其一致行动人奥康集团需以现金补偿扣非净利润承诺的7.28亿元差额‌。2025年前三季度，康华生物扣非净利润仅1.83亿元。在疫苗行业整体遇冷的背景下，康华生物能否如期完成业绩对赌，值得关注。审查、进展、减持据康华生物最新披露，已收到万可欣生物转发的国家市场监督管理总局出具的《经营者集中反垄断审查不予禁止决定书》。这意味着，这离控制权变更迈进了重要一步。紧接着，股份转让事项尚需取得深圳证券交易所合规性确认意见，并在中国证券登记结算有限责任公司深圳分公司办理股份转让过户登记手续。2025年三季报披露的最新股东持股情况，康华生物十大流通股东发生了明显变化。香港中央结算有限公司、虞伟庆、烜鼎蓉睿二号私募证券投资基金、王清瀚、全国社保基金一一四组合成为新进股东。不过，另一个事实是，持股6.22%的第四大股东“川发精选3号”计划减持不超过3%股份，股东孙晚丰和李声友分别计划减持不超过0.0269%和0.1550%股份。截至目前还未披露减持进展，减持截至日期分别在2025年12月1日和2025年11月14日。一个风向标是，自2025年7月21日康华生物披露控制权变更以来，股价只上涨了3.69%，最新市值97亿元。