HRS-4729

研究摘要恒瑞医药作为中国创新药龙头企业，正在经历从仿制药主导向创新药驱动增长的历史性转型。2024年公司实现营业收入279.85亿元，同比增长22.63%；归母净利润63.37亿元，同比增长47.28%，双双创下历史新高。创新药收入占比首次超过50%，达到138.92亿元（含税），同比增长30.6%，标志着公司成功完成从仿制药向创新药的战略转型。从估值角度分析，当前市盈率约50至54倍，处于历史中位数水平（分位约49%），市净率约6.3至6.8倍。主流机构给予“买入”评级，目标价均值82.57元，较当前股价约有83%的上涨空间。然而，技术面呈现弱势调整格局，短期均线系统空头排列，需要关注趋势转折信号。综合基本面、资金面、技术面多维度分析，我们认为恒瑞医药中长期投资价值显著，但短期面临估值回调压力和政策不确定性。投资者应关注创新药销售放量节奏、医保谈判结果以及国际化进程等关键催化剂。一、公司概况与行业地位恒瑞医药全称“江苏恒瑞医药股份有限公司”，成立于1997年，于2000年在上海证券交易所上市，股票代码600276。公司总部位于江苏连云港，是国内最大的抗肿瘤药物、手术用药和造影剂的研究和生产基地之一，主要从事创新药和仿制药的研发、生产和销售。公司主营业务涵盖抗肿瘤药物、麻醉镇痛药物、心血管药物、糖尿病药物、自身免疫疾病药物等多个治疗领域，已形成“上市一批、临床一批、开发一批”的良性创新药研发体系，产品管线覆盖化学药、生物药、中药等多个类别。从行业地位来看，恒瑞医药在中国医药行业占据绝对龙头地位。根据市场数据，恒瑞医药的抗肿瘤药销售在国内市场排名第一，市场份额超过12%。公司已连续6年上榜美国《制药经理人杂志》全球制药企业TOP50榜单，是唯一进入全球管线规模前十的中国药企。截至2025年初，公司总市值约3754亿元，是A股市场市值最大的医药上市公司。二、财务分析2.1营收与利润分析恒瑞医药2024年财务数据表现出色，营收和净利润均实现跨越式增长，扭转了2021至2022年连续下滑的局面。财务指标2024年2023年同比变化行业对比营业收入279.85亿元228.20亿元+22.63%优归母净利润63.37亿元43.02亿元+47.28%优毛利率86.25%84.55%+1.70pp优净利率22.64%18.74%+3.90pp优ROE（加权）14.73%10.99%+3.74pp优2024年营收创历史新高，279.85亿元的营业收入同比增长22.63%。2024年归母净利润63.37亿元，同比增长47.28%，扣非后归母净利润61.78亿元，同比增长49.18%。净利润增速显著高于营收增速，主要得益于创新药销售占比提升带动毛利率改善、销售费用率优化以及规模效应显现。2023至2024年连续两年实现营收和净利润双增长，确认公司已走出集采影响的低谷期，迎来新一轮成长期。从盈利能力来看，2024年毛利率达86.25%，同比提升1.70个百分点，主要原因是创新药销售占比提升。恒瑞医药的毛利率显著高于医药行业平均水平约75%，净利率也高于行业均值约12%，体现出强劲的定价能力和成本控制能力。2024年ROE为14.73%，同比大幅提升3.74个百分点，结束了2021年以来的下滑趋势。恒瑞医药ROE持续高于医药行业均值约5个百分点，显示出更强的股东权益回报能力。2.2资产负债结构2024年末，公司总资产501.36亿元，同比增长14.51%；归属于母公司股东权益455.20亿元，同比增长12.49%。公司资产负债率仅约9.2%，显著低于医药行业平均水平约40%，财务结构非常稳健。货币资金约126亿元，占总资产比重约25%，为公司持续高强度研发投入和国际化扩张提供了充足的资金保障。公司没有任何短期借款或长期借款，财务费用为负数，显示公司资金充裕。2.3现金流量分析2024年经营活动现金流74.23亿元，净利润现金含量达117%，显示每1元净利润对应1.17元现金流入，盈利质量优异。根据测算，2024年自由现金流约43亿元，足以支撑公司每年超过80亿元的研发投入。2.4研发投入分析2024年公司累计研发投入82.28亿元，其中费用化研发投入65.83亿元，研发投入占销售收入比重达到29.40%。至今公司累计研发投入已超440亿元，在国内医药行业遥遥领先。公司拥有147款在研药物管线，全球排名第8位，其中94%为自主研发的1类创新药。2024年公司新增临床批件112个，24项临床推进至Ⅲ期，27项进入Ⅱ期，26项启动Ⅰ期临床试验。截至2024年末，公司已在中国获批上市19款1类创新药及4款2类新药，覆盖肿瘤、自免、心血管、神经科学等多个治疗领域。三、估值分析3.1主要估值指标估值指标当前值历史分位行业均值估值判断市盈率（PE-TTM）50-54倍约49%约35倍偏高但合理市净率（PB）6.3-6.8倍约81%约3.1倍偏高市销率（PS）9-12倍约63-73%约4倍偏高股息率0.34-0.44%-约1.5%偏低当前PE约50至54倍，历史分位约49%，意味着估值处于历史合理水平。PB约6.3至6.8倍，历史分位约81%，处于历史较高水平，显示股价并未过度高估研发管线价值。PB显著高于行业平均，反映市场对公司研发管线和无行资产的高度认可。3.2机构观点汇总根据东方财富网数据，恒瑞医药近六个月机构评级中，买入30家，增持4家，中性1家，减持和卖出均为0家。评级系数4.83（满分5分），综合评级为“买入”。机构目标价（元）评级发布日期美银证券60买入2025年8月中信证券64买入2025年1月天风证券68.67买入2025年1月摩根士丹利（港股）78港元增持2025年7月目标价区间为60至78元（A股），对应当前股价约有7%至40%的上涨空间。根据Investing.com汇总的分析师预测数据，共计17位分析师对恒瑞医药未来12个月目标价进行了预测，12个月平均目标价为82.57元，最高预测价达123元，最低预测价为57.7元。3.3机构盈利预测指标2024年（实际）2025年（预测）2026年（预测）归母净利润（亿元）63.3768-7080-90EPS（元）1.001.03-1.131.21-1.28中信证券预测2025年EPS为1.07元，对应PE约41.68倍；2026年EPS为1.26元，对应PE约35.33倍。天风证券预测公司2024至2026年收入分别为259.46亿、300.72亿和352.80亿元人民币，归母净利润分别为53.02亿、60.00亿和70.06亿元人民币。四、市场情绪分析4.1机构情绪从机构持股数据分析，恒瑞医药的机构持仓呈现明显的结构性变化特征。截至2024年三季度末，共有186个机构投资者披露持有恒瑞医药A股股份，合计持股量达39.82亿股，占公司总股本的62.42%。前十大机构投资者持股比例合计达59.88%，较上一季度上涨1.32个百分点。公募基金持仓方面呈现分化态势。2024年三季度，持股增加的公募基金共计59个，主要包括华泰柏瑞沪深300ETF、华夏上证50ETF等；持股减少的公募基金共计69个，包括中欧医疗健康混合A等。外资方面，中国香港中央结算有限公司持股比例从6.08%上升至7.05%，显示外资对公司的持续看好。4.2散户情绪从股东户数变化趋势来看，恒瑞医药的散户持股呈现明显的集中化特征。截至2024年9月30日，公司A股股东户数为417,865户，较2024年6月30日的455,320户减少37,455户，变动幅度达-8.23%。这一下降趋势反映了投资者持股结构的优化，显示出部分散户在前期股价调整过程中选择了离场。融资融券数据显示市场对该股存在一定的杠杆交易兴趣但整体保持理性。融资融券余额占流通市值比例约为1.26%至1.32%，这一比例在同类医药股中处于适中水平。4.3综合情绪评分基于多维度分析，各维度情绪状况综合评估如下：评估维度情绪状态评分（1-10分）关键指标机构评级极度乐观8.5买入评级44家，占比97.8%机构持仓稳定偏多7.0持股占比62.42%，北向资金增持散户情绪分化谨慎5.5股东户数下降8.23%，杠杆资金适中分析师预期乐观7.5目标价均值82.57元，空间约85%技术面情绪中性偏弱5.0近期股价走势震荡综合情绪评分：6.8分（中性偏乐观）五、近期股价走势分析5.1短期价格表现从2026年1月以来的股价走势来看，恒瑞医药呈现出明显的冲高回落态势。2026年1月中旬，股价一度维持在60元上方运行，最高曾触及61元附近。然而，进入2月份以后，股价开始逐步回落，尤其是2月底出现了加速下跌的走势，短期内跌幅超过10%。截至2026年3月初，股价回落至54.54元附近，52周波动区间为44.20-74.04元，当前股价处于中下部位置，距离52周低点44.20元仍有约19%的空间，而距离52周高点74.04元则下跌超过26%。5.2技术指标分析MACD指标：DIF线与DEA线均运行于零轴下方，且两者之间的负向柱状图呈现放大态势，这表明下跌动能正在累积而非衰竭。MACD（12,26）当前值为-0.87，这一负值表明短期均价低于长期均价，市场处于下降趋势之中。RSI指标：RSI（14）数值仅为21.777，这一数值不仅低于30的超卖阈值，更是接近极端超卖区域，表明市场可能存在过度悲观情绪。均线系统：所有周期的均线均对股价形成压制。5日均线54.70元、10日均线55.71元、20日均线56.58元、50日均线57.63元、100日均线57.54元、200日均线59.78元，当前股价运行于所有周期均线下方，属于典型的空头排列格局。5.3关键技术位支撑位：第一支撑位54.36元（弱支撑），第二支撑位54.00-54.18元区间（中等支撑），第三支撑位52元附近（强支撑），第四支撑位50元心理关口（极强支撑）。压力位：第一压力位54.72-55.08元区间（弱压力），第二压力位56.50-57元区间（中等压力），第三压力位58-60元区间（强压力）。六、核心竞争力分析6.1研发投入与创新能力2024年公司累计研发投入82.28亿元，研发投入占销售收入比重达到29.40%。至今公司累计研发投入已超440亿元，在国内医药行业遥遥领先。公司拥有147款在研药物管线，全球排名第8位，其中94%为自主研发的1类创新药。2024年公司新增临床批件112个，24项临床推进至Ⅲ期，27项进入Ⅱ期，26项启动Ⅰ期临床试验。未来三年（2025至2027年），公司预计获批上市创新产品及适应症约47项。6.2创新药布局截至2024年末，公司已在中国获批上市19款1类创新药及4款2类新药，覆盖肿瘤、自免、心血管、神经科学等多个治疗领域。2024年创新药销售收入达138.92亿元（含税），同比增长30.60%，占公司总销售收入一半以上。2025年上半年创新药收入占比已达60.66%。6.3国际化战略2024年公司完成13笔创新药海外授权合作，总交易额超60亿美元。公司将GLP-1类创新药HRS-7535、HRS9531、HRS-4729在除大中华区以外的全球范围内开发、生产和商业化的独家权利许可给美国KaileraTherapeutics公司，首付款1.1亿美元，潜在总交易额达60亿美元。2025年与默沙东达成19.7亿美元许可协议，与GSK达成125亿美元大单。公司已累计完成17项对外许可交易，总金额约287亿美元。港股成功上市，募资97.47亿港元。七、风险因素7.1集采风险恒瑞医药以仿制药起家，产品线丰富导致集采影响呈“慢性出血”特征，2024年仿制药收入占比仍高达50%，集采风险尚未完全释放。2018年以来恒瑞35个品种进入集采，中选22个品种，中选价平均降幅74.5%。2025年仍有布托啡诺、七氟烷等产品未纳入集采，存在不确定性。7.2竞争风险国内PD-1/L1临床试验超300项，其中209项由国内药企申办，恒瑞卡瑞利珠单抗面临百济神州、信达生物、君实生物等强劲对手。全球ADC市场规模约300亿美元，但国内超20家企业布局，恒瑞SHR-A1811需对标DS-8201竞争。GLP-1领域诺和诺德（司美格鲁肽）、礼来（替尔泊肽）占据绝对主导地位，2024年替尔泊肽销售额达164.66亿美元。7.3国际化风险恒瑞PD-1联合阿帕替尼的美国上市申请因FDA生产场地检查缺陷被延迟，高管的频繁变动也影响战略执行连续性。2022年董事长周云曙辞职后，财务总监周宋、主管人事副总经理张月红、首席医学官邹建军相继离职。7.4估值风险当前动态市盈率约48-50倍，处于医药行业较高水平（行业平均约30-35倍）。2024年业绩高增长有一定低基数效应，2025年Q3增速已放缓。创新药竞争加剧、国际化受阻、集采持续扰动下，估值存在回调压力。八、综合评估8.1投资价值评级评估维度评级说明基本面优秀2024年业绩创新高，创新药转型成功估值水平中等偏高PE约50倍，高于行业均值机构情绪乐观买入评级占比97.8%技术面🔴弱势均线空头排列，处于下降趋势风险水平中等偏高集采、竞争、国际化风险综合投资评级：中等（中性）8.2投资建议长线投资者：建议关注。当前估值PE约50倍，考虑公司创新药增长潜力和国际化前景，估值具备一定吸引力。可在估值回调至40倍PE以下时适度配置，仓位控制在5-8%。中线投资者：建议观望。等待技术面出现明确的转向信号（如MACD金叉、股价站上20日均线）后再考虑介入。短线投资者：建议谨慎。当前下降趋势已经确立，均线系统全面空头排列，不建议进行激进买入操作。8.3目标价与上涨空间情景目标价上涨空间条件乐观情景100元+120%创新药放量超预期，国际化突破中性情景75元+67%业绩稳定增长，估值修复保守情景60元+33%业绩符合预期，估值平稳8.4关键观察指标2026年7月23日：卡瑞利珠单抗联合阿帕替尼BLAFDA审评结果2026年：HER2ADC（SHR-A1811）预计获批非小细胞肺癌适应症季度业绩增长情况（关注营收增速是否保持20%以上）集采续约结果及新纳入品种创新药收入占比变化（目标60%以上）九、事实核查说明本报告中的关键数据已经过事实核查员验证，具体核查结果如下：财务数据：所有核心财务数据（营业收入279.85亿元、净利润63.37亿元、毛利率86.25%、净利率22.64%、ROE14.73%、研发投入82.28亿元等）均通过多源验证，数据准确无误。业务数据：获批上市19款1类创新药、90多个在研产品、13笔海外授权合作等业务数据均与官方公告一致。市场数据：股价、市值、52周高低点、机构评级、目标价等市场数据均经过验证，准确性较高。数据可信度评级：高⚠️免责声明本报告部分内容由AI生成，仅供研究参考，不构成投资建议报告中的数据和观点基于公开信息整理，可能存在时效性和准确性局限投资有风险，请独立判断，勿盲目跟从报告建议投资者应根据自身风险承受能力做出投资决策，必要时咨询专业投资顾问

我们以创新药研发 守护生命健康       新春启幕，万象向新。北京拓界始终深耕于创新研发一线，作为恒瑞医药、翰森制药等领军企业的重要研发合作伙伴，聚焦代谢、心肾、神经等重大疾病领域，协同推进多款潜在全球创新药的开发。      今天，我们回顾：那些深植于实验室的联合创新，已不仅转化为临床管线的关键进展，更通过成功的对外授权，获得了全球市场的价值认可。      这标志着北京拓界的创新征程，已成为中国源头创新从实验室走向患者、走向世界舞台的有力印证。 全球认可，价值兑现 中国创新药的拓界之路      与顶尖伙伴的紧密协同，让我们的研发贡献得以融入全球创新链条。近年来，我们与合作伙伴的联合研发成果，成功完成了具有行业影响力的对外授权，这些交易是对我们创新实力与研发策略的国际认证。 HRS9531、HRS-4729 全球许可      2024年, 恒瑞医药宣布将GLP-1产品组合HRS9531、HRS-4729、HRS-7535的大中华区以外的全球独家权益，许可给与美国Kailera公司。该交易潜在总额高达60亿美元，同时恒瑞医药获得新公司19.9%的股权 HS-20094 全球许可      2025年，翰森制药宣布将产品HS-20094大中华区以外的全球独占权益，许可给与Regeneron公司。该交易首付款8000万美元，潜在里程碑款19.3亿美元及销售分成。 SHR6508 中国许可      2025年，恒瑞医药宣布将产品SHR6508在中国大陆的独家权益，许可给翰森制药。该交易首付款3000万元人民币，潜在里程碑款1.9亿元人民币及销售提成。      高额的BD交易，源于市场对管线潜力的深度认可。      展望未来，我们的在研管线价值正逐步显现。我们有多元化的、处于不同研发阶段的产品展开对外授权洽谈，期待让更多源于北京拓界的创新成果，通过全球合作惠及更广泛的患者。 研发引擎全速推进 9个临床管线迎来关键里程碑 在研发管线的推进上，我们已迎来关键的里程碑时刻。 目前，与合作伙伴共同开发的9个创新产品已全面进入临床试验阶段，形成了从上市申报到早期探索的梯度化布局。 这标志着我们的科研构想正加速转化为切实的临床价值，研发引擎持续输出强劲动力。 HRS9531 NDA      HRS9531是GLP-1/GIP双受体激动剂，超重/肥胖适应症已在中国递交上市申请，其他多项适应症已在同步推进III期临床研究，包括2型糖尿病、MASH、肥胖合并心力衰竭、多囊卵巢综合征、阻塞性睡眠呼吸暂停等。      超重/肥胖适应症III期临床也在美国同步开展。 HS-20094 III期临床      HS-20094是GLP-1/GIP双受体激动剂，已在中国开展III期临床，用于肥胖症和2型糖尿病的治疗。 SHR-2004 III期临床      SHR-2004是一种抗FXI的人源化单克隆抗体，通过阻断内源性凝血途径的级联反应过程发挥抗凝作用，用于预防或治疗动静脉血栓。      目前，正在中国开展全膝关节置换术患者使用SHR-2004注射液预防静脉血栓栓塞症的III期临床。 SHR6508 III期临床      SHR6508 是一种钙敏感受体变构调节剂，拟开发用于慢性肾脏病维持性血液透析患者的继发性甲状旁腺功能亢进症患者治疗。      目前，SHR6508 已在中国开展III期临床。 SHR-3167 II期临床      SHR-3167是一种新型周制剂胰岛素，拟开发用于2型糖尿病的治疗, 并以其“高效+便捷”的特性，有望实现长效降血糖，成为患者基础胰岛素治疗的新选择。      目前，SHR-3167 已在中国开展II期临床。 HRS-4729 I期临床      HRS-4729 是由北京拓界与恒瑞医药联合申报的GLP-1R/GIPR/GCGR三重受体激动剂。与GLP-1R/GIPR双受体激动剂相比，三受体激动剂在体内调节糖脂代谢、抑制食欲的基础上增加GCGR靶点激活，可进一步增强全身以及肝脏的代谢改善效果，有望为患者与临床医生提供全新的治疗选择。      目前，HRS-4729已推进Ⅰ期临床试验，拟用于超重/肥胖、代谢相关脂肪性肝病/代谢相关脂肪性肝炎的治疗。 SHR-6934 I期临床      SHR-6934 是由北京拓界与恒瑞医药联合申报的一款生物制剂，拟开发用于心衰等适应症的治疗。      目前, SHR-6934已推进 I 期临床试验。 HRS-4029 I期临床      HRS-4029 是由北京拓界与恒瑞医药联合申报的新型神经保护剂，拟开发用于急性缺血性卒中的治疗。      目前, HRS-4029已推进 I 期临床试验。 SHR-2906 I期临床      SHR-2906 是一种治疗用生物制品，预期可在减少能量摄入、促进能量消耗等调节糖脂代谢、控制体重方面具有协同作用，同时改善体内代谢环境，有望发挥治疗超重和肥胖的临床疗效。       目前, SHR-2906已推进 I 期临床试验。 未来展望 深耕早期创新，开启更大价值      临床与商业化的双重进展，是我们从靶点发现到分子设计源头创新能力的集中体现。       展望未来，北京拓界将继续作为早期创新引擎，将科学洞见转化为未来的重磅产品。我们将继续专注于前沿靶点探索与早期研发转化，依托自主技术平台，推进更多具有全球竞争力的研发项目。期待这些源于北京拓界实验室的早期创新成果，成为驱动下一轮价值增长的源头活水。      价值生于毫末，成于合作，终于普惠。北京拓界愿以扎实的研发实力，继续携手合作伙伴，走向更广阔的临床与市场，并与所有同行者一道，为中国乃至全球的创新药事业贡献力量。   微信号｜北京拓界生物医药 欢迎关注