Semaglutide biosimilar(QL Biopharma)

爱美客（300896）主要从事生物医用材料及生物医药的研发、生产和销售。公司立足于生物医用材料的研发和转化,致力于重组蛋白和多肽等生物医药的开发,已成功实现注射类透明质酸钠系列产品及聚对二氧环己酮面部埋植线的产业化,并建立了医用几丁糖、聚乳酸等生物医用材料的产品技术转化平台,产品临床应用涵盖医疗美容、外科修复以及代谢疾病治疗等领域。 2025年业绩低于中金公司预期。公司公布2025年业绩：收入24.5亿元，同比-18.9%；归母净利润12.9亿元，同比-34.1%；扣非净利润11.0亿元，同比-41.3%，业绩低于中金公司预期，主因宏观环境及行业竞争加剧。同时公司公告拟向全体股东每10股派发现金股利8元（含税），叠加半年度分红，合计分红比例为46.7%。 发展趋势：1、行业竞争加剧下25年收入承压，Rege并表贡献增量。1）分产品：①溶液类：25年收入12.6亿元，同比-27.5%；②凝胶类：25年收入8.9亿元，同比-26.8%；③冻干粉类：25年收入2.1亿元；2）分渠道：25年直销、经销渠道收入分别为14.1/10.5亿元，同比分别-30.0%/+2.8%，公司营销网络覆盖全国31个省/市/自治区，并持续强化医生及机构教育，截至25年底全轩课堂线上及线下覆盖医生达3万余名。 2、产品结构变化及竞争加剧下毛利率同比下降，宣传推广增加带动销售费率提升，净利率同比下降。公司25年毛利率同比-1.9ppt至92.7%，主因产品结构变化叠加行业竞争加剧。费用端，销售费率同比+6.6ppt至15.8%，管理费率同比+3.4ppt至7.4%，研发费率同比+4.6ppt至14.7%。最终25年净利率同比-12.1ppt至52.6%，扣非净利率同比-17.1ppt至44.8%。 3、后续多管线有望贡献增量，看好公司迈向全球化的广阔空间。据公司公告，米诺地尔搽剂、注射用A型肉毒毒素已分别于25年9月、26年1月获批，中金公司预计后续商业化有望贡献增量；此外截至25年底，利多卡因丁卡因乳膏已提交发补资料于审评过程中；去氧胆酸注射液、重组人透明质酸酶注射液、司美格鲁肽注射液处于临床试验阶段，中金公司认为后续有望支撑公司中长期增长。此外，Rege整合、全球渠道拓展及产品销售持续推进，中金公司看好公司未来迈向全球医美市场的广阔空间。 盈利预测与估值：基于行业竞争加剧，下调26年净利润预测21%至15.2亿元，并引入27年预测17.2亿元。当前股价对应26-27年28/24xP/E。维持跑赢行业评级，基于盈利预测及板块估值中枢变化，下调目标价15%至188元，对应26-27年37/33xP/E，有35%上行空间。 风险：在研产品开发失败风险；行业竞争加剧。 今日投资《在线分析师》显示：公司2026-2028年综合每股盈利预测值分别为5.83、6.59和6.02元，对应动态市盈率为27.44、23.82和21.08倍。当前共有5位分析师跟踪，其中建议强力买入、买入、观望、适度减持和观望的分别为4、1、0、0和0人，综合评级系数1.20。

同写意是中国创新药领域最具影响力的"策源地、风向标与顶级生态圈"之一。在上海虹桥国际中央商务区管委会等机构支持下，同写意主办的首届"大国新药"全球会议将于2026年7月22日-24日在国家会展中心（上海）举办。会议对标J.P.摩根大会，构建"中国创新—全球转化—上海交易"模式，彰显中国新药大国地位，推动中国创新引领全球健康产业发展。会议详情将陆续发布，敬请关注！ 2026年3月，司美格鲁肽在中国迎来了“专利悬崖”时刻。 据中国国家知识产权局登记信息，诺和诺德的司美格鲁肽核心化合物专利在3月20日正式到期。 在3个月前，诺和诺德刚打了一场漂亮的专利反击战，最高人民法院就司美格鲁肽化合物专利相关知识产权作出有利判决，终结这场旷日持久的专利战争。但这场宝贵的胜利，也仅为诺和诺德争取不到100天的时间。 从2021年4月，司美格鲁肽注射剂（诺和泰，Ozempic）在中国获批用于治疗成人2型糖尿病开始，到2024年6月，减重版（诺和盈，Wegovy）高调入场，这款被马斯克“带货”成现象级产品的药物，在中国市场走过了一条高开低走的曲线。 2025年，司美格鲁肽全系列产品在中国累计销售额仅68.15亿丹麦克朗，与前一年的64.69亿丹麦克朗相比，增长几乎陷入停滞。 当专利保护期满，仿制药大军磨刀霍霍，这位曾经的“药王”正站在全球第二大医药市场的十字路口，等待它的将是一场怎样的风暴？ TONACEA 01 拿着旧地图，找不到新大陆 2021年4月，随着国家药监局批准司美格鲁肽注射液用于治疗成人2型糖尿病，这款药物在中国的商业化之路正式展开。 凭借马斯克的名人带货效应和减肥概念的爆红，司美格鲁肽在中国市场经历了一个现象级的“高开”。财报显示，2023年司美格鲁肽在中国的销售额为48.21亿丹麦克朗，较2022年的21.96亿丹麦克朗增长超119%。 但诺和诺德一贯保守的风格，很快让司美格鲁肽在中国市场吃了亏。 2024年6月，司美格鲁肽减重版（诺和盈）在中国获批，适用于BMI≥30的肥胖患者，或BMI≥27且伴有体重相关合并症的超重患者。这一次，诺和诺德又占得了市场先机。按照常理，故事的逻辑应该从此改变——从严肃的处方药转向更广阔的消费医疗市场，毕竟减重才是让GLP-1爆红的关键概念。 但诺和诺德仍然没有摆脱固有观念，继续将院内渠道作为主阵地，轻视电商渠道。 据中康科技发布的《2025体重管理蓝皮书》，目前国内肥胖症诊断率不足40%。换言之，大部分超重人群不会走进医院诊断开药，他们更多活跃在院外市场。 据传，为了说服诺和诺德将产品上线，某电商健康板块的一把手曾“亲自飞往其海外总部”。直到2025年4月，诺和诺德才与京东健康达成战略合作。此时距离司美格鲁肽降糖适应症获批已过去4年，距离减重适应症获批也接近一年。这种错位的策略，让诺和诺德没能把握好市场窗口期。 反观诺和诺德的对手们，尤其是本土药企，对电商渠道的重视程度则高得多。 最突出的是信达生物。2025年6月27日，玛仕度肽（信尔美）获批上市，适用于成人肥胖或超重患者的长期体重控制，成为全球首个获批的GLP-1/GCG双受体激动剂减重药物。 同年7月，信达生物宣布与京东健康合作，在电商平台上销售玛仕度肽。据报道，不到一个月，京东健康平台售出超6000份，显示出极高的市场热度和快速放量能力。 Jefferies最近的一份报告显示，2025年，司美格鲁肽减重药在阿里巴巴旗下天猫电商平台和京东平台的销售额预计为2.6亿元，而信达生物玛仕度肽的销售额预计将超过4亿元。 中泰国际预测，玛仕度肽在2025-2027年，销售额分别可以达7.2亿元、19.8亿元和29.8亿元。 银诺医药也同样将电商渠道作为销售的重要阵地。2025年的1月，银诺医药的超长效GLP-1药物依苏帕格鲁肽α（怡诺轻）获国家药监局批准上市，用于治疗成人2型糖尿病（T2D）患者。仅一个月后，依苏帕格鲁肽α就在京东健康首发上市，上市销售约4个月，其销售额突破5000万元。 TONACEA 02 仿制药大军未至，价格战先行 随着核心专利正式到期，司美格鲁肽在中国即将迎来仿制药汹涌浪潮。 截至2025年底，已有10家企业的司美格鲁肽生物类似药上市申请获得国家药监局受理，包括九源基因、丽珠集团、华东医药、齐鲁制药、联邦制药、惠升生物、石药集团、成都倍特、复星万邦、正大天晴。此外，还有近20个生物类似药进入临床阶段。 仿制药的入场必然引发价格地震。 高盛此前预测，仿制药上市可能导致司美格鲁肽在中国的价格下降约25%。但从已经开启的价格战来看，这个估计可能偏于保守。目前，仿制药尚未进场，原研药已经率先降价。 在电商平台上，降糖版诺和泰（1.34mg/ml×1.5ml）近期价格已降至360元/盒左右，1.34mg/ml×3ml规格则在589-800元不等。这一价格较2021年进入医保时已有明显下降。当时1.5ml规格医保价为478.8元，3ml规格为813.968元，而同期电商平台售价普遍更高，1.5ml规格多在600元左右，3ml规格在1000元左右。 减重版诺和盈的价格也随剂量不同出现分化，起始剂量0.25mg到最高剂量2.4mg，价格区间在185元至900元左右，对比刚上市时的电商价格大幅“跳水”。上市之初，诺和盈1.5ml（0.68mg/ml，0.25mg/剂量×4次）售价1396元，3ml（2.27mg/ml，1.7mg/剂量×4次）售价2126元，3ml（3.2mg/ml，2.4mg×4次）售价2706元。 作为司美格鲁肽宿命般的对手，礼来的替尔泊肽（穆峰达）也在降价。 2024年，礼来的GLP-1/GIP双靶点激动剂替尔泊肽的降糖和减重适应症相继在中国获批。上市之初，2.5mg*4次剂型院内月费约为1700-1800元，院外零售和电商渠道略贵，同剂型月费约1800-2000多元。而目前在某电商平台上，2.4ml:10mg规格的最低价格已跌至438元。 随着司美格鲁肽仿制药大军蓄势待发，新一轮降价潮或许才刚刚开始。积石药业是正在积极推进司美格鲁肽国产仿制的企业之一，在一次采访中，积石药业的负责人表示，“我们预计未来国产上市后，会降至200元左右，甚至有的剂型可达100至200元区间。” 需要指出的是，目前减重药物在中国市场的渗透率仍处于低位。价格下降，反而可能打开这个尚待开发的市场。 TONACEA 03 新战场与新逻辑 专利到期只是司美格鲁肽在中国市场面临的第一个坎。真正让诺和诺德头疼的，是正在赶来的下一代产品——口服小分子、超长效制剂、双靶点，甚至三靶点药物正在排队进场，这是一场“代际之战”。 2025年最后关头，诺和诺德的口服版Wegovy获得FDA批准，成为全球首个用于体重管理的口服GLP-1受体激动剂。但礼来紧随其后，几乎在同一时间，宣布向FDA递交了小分子GLP-1R激动剂Orforglipron的上市申请。 更关键的是，今年1月，礼来先于诺和诺德在中国进行了Orforglipron的上市申报。 与诺和诺德的多肽路径不同，礼来在口服制剂选择的是小分子化学合成路径，这在生产和成本控制上可能更具优势。并且，与口服版Wegovy相比，Orforglipron使用限制更少。 2025年9月，礼来公布的Orforglipron与口服Wegovy的“头对头”研究结果显示，在2型糖尿病患者中，orforglipron在控糖和减重两方面均完胜对手。  在降血糖的核心指标上，Orforglipron最高剂量组糖化血红蛋白（A1C）降幅为2.2%，而口服Wegovy最高剂量组降幅为1.4%。  在减重方面，Orforglipron 12mg组的受试者平均减重6.7%（6.6kg），最高剂量组36mg组的平均减重9.2%（8.9kg）；而口服wegovy最高剂量（14mg）为5.0kg（5.3%）。 诺和诺德原本寄予厚望的下一代减肥产品CagriSema——由司美格鲁肽与一种长效胰淀素（Amylin）受体激动剂Cagrilintide组成的固定剂量组合，在上个月公布了Ⅲ期临床试验结果。 结果显示，坚持用药的受试者中，CagriSema组体重减轻23.0%，而替尔泊肽（15 mg）组减轻25.5%。整体来看，CagriSema组体重减轻20.2%，低于替尔泊肽组的23.6%。 连替尔泊肽都未能超越，而礼来的下一代三靶点（GLP-1/GIP/GCG）受体激动剂Retatrutide已在路上。虽然Retatrutide还未在国内进行申报，但是却将减重效果的竞争拉到了另一个维度。 其公布的Ⅲ期临床（TRIUMPH-4）数据显示，在9mg的剂量组中，受试者的体重平均减轻26.4%（29.1kg）；在12mg剂量组中，受试者体重平均减轻28.7%（32.3kg）。  诺和诺德在2025年斥资20亿美元从联邦制药引进了一款GLP-1/GIP/GCG受体激动剂UBT251。  2月24日，诺和诺德公布了UBT251在中国人群中的Ⅱ期临床试验主要结果。 数据显示，治疗24周后，UBT251最高剂量组患者的平均体重减轻了19.7%（17.5kg）。 作为对比，礼来Retatrutide的Ⅱ期临床数据显示，其最高剂量组在24周时使患者平均体重减轻17.5%，在48周时达到24.2%。虽然并非“头对头”试验，但UBT251在相同周期内的减重幅度已显现出竞争力，后续数据值得持续关注。  双靶点/多靶点领域，国产也已经全面追击。恒瑞医药的GLP-1/GIP双靶点激动剂HRS9531已经在2025年9月提交上市申请，III期数据显示48周最高平均减重19.2%；3月7日，翰森制药宣布，其研发的GLP-1/GIP双激动剂奥莱泊肽（HS-20094）首个Ⅲ期临床研究达到主要终点，在治疗48周时，奥莱泊肽组体重较基线平均降幅最高达19.3%，实现≥5%体重降幅的受试者比例最高达97.2%。 超长效制剂方面，质肽生物的佐维格鲁肽（ZT002）注射液，正在中国开展减重III期临床研究（HORIZON-1研究），有望成为全球首个上市的每月给药一次的GLP-1药物。其II期数据显示，治疗24周体重减轻高达13.8%，且未出现平台期，胃肠道不良事件导致的停药率几乎为零。 中国无疑已经成为GLP-1最大的研发地。目前全球临床在研GLP-1药物多达100多款，其中近一半来自国内药企。 专利到期从来不是终点，而是重新洗牌的起点。对中国GLP-1市场而言，这场战役的胜负早已不取决于单一产品，而在于谁能真正回应消费者的核心诉求——疗效与安全能否兼得、用药是否足够便利、体重管理能否长期可持续。 当价格战白热化、技术迭代加速、本土创新崛起，诺和诺德失去的可能不止是一个专利权，而是一个时代的话语权。 参考文章： 1、“药王”替尔泊肽大降价，降糖减重市场变天了；36kr 2、减重版司美格鲁肽中国上市，“属处方药范畴，单支超千元”；澎湃新闻 3、医药电商，“重”者为王；第一财经 4、诺和诺德，没有退路，同写意