Insulin (Oramed)

来源：新京报网 2月9日，华润医药集团有限公司（简称“华润医药”）发布公告宣布，公司全资附属公司华润医药投资有限公司（简称“华润医药投资”）已启动潜在出售华润医药投资及其附属公司所持有合肥天麦生物科技发展有限公司（简称“天麦生物科技”）的约17.87%股权，其将通过上海联合产权交易所进行公开挂牌，挂牌底价约为14.2亿元。 公开资料显示，天麦生物科技创建于2010年，是一家致力于糖尿病系列产品和技术的引进与开发、为糖尿病患者提供全病程管理服务的创新型企业。近年来，公司业务进一步扩张，提供包括基因重组蛋白的研发和交付、无菌生物制剂的开发和商业化生产交付等的CDMO业务。 华润医药和天麦生物科技的缘分始于2016年。彼时，华润医药看好国内胰岛素市场需求未来的增长潜力，双方签署战略合作协议，欲在重组人胰岛素领域展开深度合作，开发胰岛素重组蛋白技术及系列产品，联手开拓国内胰岛素市场。 据企查查，截至2026年2月10日，华润医药及其子公司华润医药投资共持有天麦生物科技23.75%股权。其中，华润医药投资直接持股20%，系天麦生物科技的第一大股东。 此次华润医药出售其持有的天麦生物科技大部分股份，业内认为，一方面，是华润系聚焦主业剥离非核心资产之举，另一方面，天麦生物科技重点布局的口服胰岛素上市失败也是影响因素之一。 2025年12月29日，国家药监局网站显示，天麦生物科技参股公司合肥天汇生物科技有限公司申请的重组人胰岛素肠溶胶囊（ORMD-0801）收到药品通知件，即未能获批上市。ORMD-0801是重组人胰岛素肠溶胶囊，口服给药，用于需要用胰岛素的糖尿病患者的治疗。该品种最初由Oramed Pharmaceutical Inc.研发，从2015年底开始，天麦生物与Oramed Pharmaceutical Inc.进行合作，参与该产品的联合开发。天麦生物负责在中国的生产、临床研究及今后上市后的销售。 2025年以来，华润系频频出售旗下医药资产。2025年2月至3月，东阿阿胶股份有限公司两次挂牌转让国药控股济南有限公司15%股权，第二次挂牌转让底价为597.1875万元，比首次挂牌降价9%，曾有工作人员向媒体表示，此举是公司出于战略发展方向做出的调整。2025年5月，华润三九医药股份有限公司接连挂牌转让所持三九（安国）现代中药开发有限公司、湖北九州通医药科技有限公司的全部股权，其中，三九（安国）现代中药开发有限公司连续两年营收为0。同年7月，华润博雅生物制药集团股份有限公司以1.58亿元转让江西博雅欣和制药有限公司80%股权，上述转让价格较其首次挂牌价2.13亿元降幅超25%。2025年9月，江中药业股份有限公司联合江西桑海科技发展有限责任公司挂牌转让江西南昌桑海制药有限责任公司100%股权。 业绩方面，2024年以来，华润医药归母净利润持续下滑。2024年，华润医药实现营收约2577亿元，同比增长5.3%；归母净利润约33.51亿元，同比下滑13.06%。2025年上半年，实现营收约1319亿元，同比增长2.54%；同期归母净利润约20.77亿元，同比下滑20.30%。

【导读】曾被视为生物制药领域“圣杯”的口服胰岛素，再次让资本折戟沉沙。2025年2月，华润医药的一则公告，将合肥天麦生物推向了舆论的风口浪尖。14.2亿元的挂牌底价，折射出的是一个长达十年的美梦碎裂。从估值巅峰到割肉离场，这不仅是一个企业的兴衰，更是中国医药工业在“原始创新”与“资本豪赌”之间交织的残酷缩影。一、 离场：14.2亿元的“止损”信号 2025年2月9日，立春刚过，合肥经开区的冷风还没完全散去。 华润医药（03320.HK）发布了一则看似平淡的公告：拟通过公开挂牌方式出售参股公司合肥天麦生物科技发展有限公司（简称“天麦生物”）约17.87%的股权，底价定为14.2亿元。 对于制药行业的BD（业务拓展）和战略投资人来说，这个数字背后隐藏着太多的唏嘘。十年前，当华润医药雄心勃勃地踏入合肥天麦的大门时，这里的标签是“全球独家”、“技术颠覆”和“百亿赛道”。 当时的华润医药正处于转型的十字路口，急需一个能撑起生物制药板块的“杀手锏”。而天麦生物手里握着的，正是与以色列Oramed公司合作开发的口服胰岛素肠溶胶囊（ORMD-0801）。 “那时候，全行业都觉得我们要见证历史了。”曾在天麦生物研发部门工作过四年的王林（化名）回忆道，“如果口服胰岛素能做成，不仅是糖尿病患者的福音，更是直接改写全球胰岛素市场的格局。我们当时甚至在讨论，一旦上市，产线扩建要翻多少倍。” 然而，现实却给出了一记响亮的耳光。二、 科普：为什么口服胰岛素是制药界的“圣杯”？ 在进入正文的商战分析前，我们必须先从制药工程的角度，理解这个“圣杯”到底难在哪里。 蛋白质的“九死一生”胰岛素本质上是一种蛋白质（由51个氨基酸组成的双链多肽）。在人体的生理结构中，胃部是一个巨大的“粉碎机”，充满了强酸（胃酸）和蛋白酶。蛋白质一旦进入胃部，还没来得及进入血液，就会被迅速降解为氨基酸。 吸收的“物理屏障”就算能通过胃部，胰岛素巨大的分子量和亲水性，使得它很难穿透肠上皮细胞层进入血液循环。用通俗的话说，肠道粘膜就像一堵厚墙，而胰岛素分子就像一个巨大的皮球，根本塞不进墙缝里。 “首过效应”的悖论生理状态下，胰岛素由胰腺分泌后直接进入肝脏。口服药物虽然也通过肝门静脉进入肝脏，但如何控制其释放速度，避免严重的低血糖风险，是极难跨越的PK/PD（药代动力学/药效学）障碍。 天麦生物所依托的Oramed技术——POD™技术（Protein Oral Delivery），其核心逻辑是在胶囊中加入“蛋白酶抑制剂”和“吸收促进剂”。简单来说，就是给胰岛素穿上一层“防弹衣”，并强行打开肠道吸收的门缝。 三、 豪赌：从1.44万营收，到“跨里程碑”的幻觉 天麦生物成立于2007年。在华润入局之前，这家公司曾被誉衡药业看中，甚至给出过极高的溢价，但最终因种种质疑无疾而终。 2016年，华润医药斥资介入。在当年的财报中，华润形容此举为**“本公司在生物医药领域战略发展的重大里程碑”**。 制药圈名词解释：BD（Business Development）在医药行业，BD通常指通过许可引进（License-in）、并购或战略合作获取外部管线。华润对天麦的投资，是典型的大药企通过资本手段布局前沿技术的BD案例。 但数据是残酷的。根据公开资料： 2017年：天麦生物的营收仅为144.49万元。 2018年：公司才拿到重组人胰岛素注射液的批件。 请注意，这时候天麦的主力产品依然是普通的“注射用胰岛素”，而非那个令资本疯狂的“口服版本”。然而，此时的胰岛素市场已经变天了。 VBP（带量采购）的重锤：随着第六批国家组织药品集采（胰岛素专项）的推行，胰岛素的价格从“黄金价”被打成了“白菜价”。原本拥有80%-90%毛利的市场，瞬间变成了红海。 在集采中，天麦生物的采购需求量极低。这意味着，如果“口服胰岛素”这个神话不能兑现，天麦生物在常规胰岛素市场已经失去了话语权。四、 崩塌：Oramed三期临床失败的连锁反应 2023年初，制药圈炸开了锅。以色列Oramed公司宣布，其口服胰岛素ORMD-0801在全球三期多中心临床试验中，均未达到主要终点和次要终点。 关键数据： 主要终点：HbA1c（糖化血红蛋白）相对于基线的变化。 结果：试验组与安慰剂组相比，没有统计学上的显著差异。 “这意味着，患者吃下这种高价胶囊的效果，可能和吃一块面粉团差不多。”一位资深的临床监查员（CRA）这样评论。 尽管天麦生物当时对外宣称“海外结果不影响国内预期”，并继续推进国内三期临床，但业内人士心里都清楚：基础科学的底层逻辑一旦被证伪，剩下的只是时间问题。 2025年2月，国家药监局（NMPA）的一纸通知，正式宣告了ORMD-0801在中国市场的死刑。随后，天麦生物官网悄然删除了大量关于口服胰岛素的宣传稿件。五、 真实心声：那些在“泡沫”中前行的制药人 在天麦生物的这十年里，数以百计的制药研发人员投入了青春。 “我最难忘的是2019年，董事长在会上宣布我们的胶囊车间达到了欧盟和中国GMP标准。”“那时候我们真的相信，中国能做出世界上第一款口服胰岛素。为了调整那套SBTI（大豆胰蛋白酶抑制剂）的提纯工艺，我们整个团队在实验室守了三个月。” 这种“制药人的浪漫”最终敌不过科学的冷酷。 在医药自媒体评论区，有读者留言：“这不仅是钱的事，是信心的事。我们花了十年证明了一个‘不可能’，代价是几十个亿。” 也有人指出：“这就是医药BD的残酷。你买的不是药，是一个概率。如果你只赌一个‘全垒打’，那么结局大概率是‘三振出局’。”六、 战略转移：华润为何看上了博瑞医药？ 华润医药此时选择抛售，不仅仅是因为天麦“赌输了”，更是因为他们找到了更性感的替代品。 拥抱GLP-1红海现在的减重/降糖药王是谁？无疑是GLP-1（司美格鲁肽、替尔泊肽等）。 2025年8月，华润三九与博瑞医药（688166.SH）签署协议，就一款GLP-1/GIP双靶点药物BGM0504达成战略合作。 效率与ROI的考量相比于虚无缥缈的口服胰岛素，博瑞医药的BGM0504已经进入III期临床。更关键的是，华润通过支付最高2.82亿元的里程碑付款，就能锁定一个更有确定性的品种。 这比继续注资一家“前景未明”的参股公司，逻辑要清晰得多。 七、 深度思考：给制药行业的三个启示 天麦生物的案例，值得每一个在制药行业工作的同仁反复揣摩。 第一，警惕“跨越式创新”的陷阱。在生物制药领域，如果一个技术连诺和诺德（Novo Nordisk）、礼来（Eli Lilly）这样的全球巨头都研究了几十年并最终放弃，中小药企在BD引进时，必须评估自己是否有超越巨头的底层科学突破。 第二，BD不是万能药，整合能力才是。华润医药虽然贵为央企，拥有极强的分销网络，但在早期生物医药投资中，如果缺乏对前沿技术判定的独立眼光，很容易沦为财务投资的“接盘侠”。 第三，现金流与研发投入的平衡。天麦生物在营收仅百万级别时，就试图支撑数十亿级的研发项目。在资本严冬下，这种缺乏自我造血能力的模式，一旦临床数据失利，便是万丈深渊。结语 14.2亿元，是天麦生物最后的尊严，也是华润医药断臂求生的代价。 对于制药人来说，这场大戏落幕后，留下的不应只有嘲笑。我们应当致敬那些为了“口服胰岛素”理想而奋斗过的工程师和科学家。虽然路走错了，但他们积累的蛋白质给药经验、GMP车间管理体系，依然是中国制药工业的财富。 下一个“圣杯”在哪？或许就在博瑞的GLP-1管线里，或许就在某家正在低调融资的合成生物学初创公司里。 医药圈的同仁们，对于华润14亿甩卖天麦，你怎么看？欢迎在评论区留言交流。