BAT-1306

证券代码： 688177 证券简称：百奥泰 百奥泰生物制药股份有限公司 投资者关系活动记录表 投资者关系 活动类别 □特定对象调研 □分析师会议 □媒体采访 □新闻发布会 √ 业绩说明会 □路演活动 □现场参观 □电话会议 □其他： 参与人员 投资者网上提问 时间 2026 年 9 月 16 日 15:00-17:00 地点 上证路演中心（网址： https://roadshow.sseinfo.com/） 上市公司接待人员 董事长、总经理兼代理财务总监： LI SHENGFENG（李胜峰） 董事、临床部负责人：王朝禾 董事会秘书：鱼丹 独立董事： 柳建华、廖健、陈旻湖 投资者关系活动主要内容介绍 公司于 2026 年 9 月 16 日 15:00-17:00 在上证路演中心（网 址： https://roadshow.sseinfo.com/）采用网络互动的方式参加科创 板 2026 年半年度创新药行业集体业绩说明会，具体问题及回复 如下： Q1： 公司 2026 年的半年报中披露显示，在诸多生物类似 药中， BAT3306 的研发投入远远超过了其他生物类似药，甚至 是超过了 BAT8006，虽然给出的理由是 BAT3306 正处于关键 临床阶段，但公司还从未对一款类似药如此的大费周章，倾注 心血。纵观国内国外，多数创新药企业都没有选择做 K 药的类 似产品，更多是倾向于自主研发 PD-1，而且 K 药的门槛之高 是有目共睹的，为什么偏偏百奥泰还要选择做它的类似药？默 沙东和 Moderna 宣布了 K 药+mRNA 有望治疗癌症的可能性， 未来 BAT3306 如果能成功上市，公司是否有意向尝试该方向的 发展机会？ 尊敬的投资者，您好！ BAT3306 研发投入较高，系生物类 似药注册要求开展与原研药的头对头临床试验， K 药原研对照 药采购成本高，推高了临床阶段投入。公司布局该品种，是综 合考量市场空间、专利周期及自身技术实力做出的选择。公司 持续关注 K 药联合 mRNA 疗法以及其他疗法的前沿进展，这样 会给生物类似药提供更大市场空间。感谢您的关注！ Q2： 只想请问公司的董事长李胜峰博士和实际控制人易贤 忠老板，二人即将年过古稀，而此时的百奥泰却还未踏入正式 的业绩茁壮成长阶段，属于嗷嗷待哺的“婴儿”，想请问二人对 于百奥泰未来 10 年甚至是 20 年以后的发展目标是怎样的想法 和规划？从长远的时间来看，您二人希望未来的百奥泰成为一 家怎样的生物创新药企业？ 尊敬的投资者，您好！公司自 2003 年创立以来，始终秉持 “创新只为生命”的理念，坚持自主研发，已实现多款生物类似药 及创新药在国内外获批上市，并逐步构建起覆盖肿瘤、自身免 疫、眼科等领域的丰富管线。公司的发展不是追求短期爆发， 而是着眼于长期价值创造。未来百奥泰将持续深耕新一代抗体 药物研发，加速全球化布局，努力成长为一家立足中国、面向 全球、具有国际竞争力的生物创新药企业。感谢您的关注！ Q3：公司 2021 年把约 5.3 亿元授权收入一次性计入营收， 而后续授权收入持续计入合同负债，负债率高达 95.19%，归属 股东权益合计只剩 1.239 亿元，市场担忧触发退市预警风险， 公司有何应对措施？记账方式的变化，与 RC148 或 SSGJ-707 首付款计入营收的方式不一致，是否会改变这一保守的记账方 式？ 尊敬的投资者，您好！公司高度关注资产负债率偏高、净 资产规模较小带来的市场担忧，将持续监测财务指标。不同授 权项目会计处理差异，源于各合作协议履约义务条款不同，均 依据会计准则要求，不存在统一变更会计政策的计划，相关会 计处理已由审计机构核验。感谢您的关注！ Q4：公司怎么化解即将净资产为负？退市的问题？ 尊敬的投资者，您好！公司高度关注期末净资产指标，正 积极采取多项举措，持续推进产品商业化以改善现金流，同步 优化费用管控，努力改善净资产状况，防范相关风险。相关经 营结果存在不确定性，公司将按规定及时履行信息披露义务。 感谢您的关注！ Q5： 1、百奥泰上市前股权激励有媒体解读为分现金 3.52 亿，请说明股权支付具体情况。 2、公司累计研发投入 60.8 亿， 构建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金 19.4 亿， 每股净资产 0.2993 元，市值不足 70 亿，请问公司对此有何评 价？ 尊敬的投资者，您好！公司 IPO 前通过平台实施股权激励， 2019 年 1-6 月期间合并及公司财务报表确认的股份支付费用为 人民币 3.52 亿元，计算股份支付费用的公允价值参考最近一次 市场化融资时的估值水平，并根据授予后立即可行权的情况， 一次性确认股份支付费用，相关会计处理符合《企业会计准则》 的相关规定，并已完整披露于招股说明书及上交所问询回复等 公开文件，保荐机构与申报会计师已核查并发表意见。公司长 期坚定执行创新驱动发展战略，研发投入用于管线开发、技术 平台搭建与临床试验，是产品上市、维持技术竞争力的必要投 入；资本开支重点布局生产基地与产线配套，为产品商业化和 海外供货筑牢基础。生物医药行业研发周期长、前期投入高， 公司目前多个研发项目处于关键临床期，本报告期研发费用增 长幅度大于营业收入增长幅度导致净资产下降。公司将一如既 往拓展营收规模，同时继续降低成本及优化运营效率，争取早 日实现盈利。感谢您的关注！ Q6： 1、请问 BAT2206 国内 5 月获批，何时开售？ BAT2206 新生产线转线进展情况？ 2、 BAT2306 国内何时获批和开售？ BAT2306 是否有欧美提交上市申请计划？ 3、贝伐珠单抗已完 成转线，是否已在美开始销售？ 4、 ADC 布局，除了 BAT8006， BAT8008 也极具潜力，请谈一下 BAT8006、 BAT8008 的差异 化优势，下一步临床开发和上市计划？ 尊敬的投资者，您好！公司乌司奴单抗（艾沙力?/喜沙立?） 已获批上市，商业化筹备工作正在有序推进，目前 4000L 产线 已具备申报状态，即将报产。 BAT2306（司库奇尤单抗）目前处 于审评阶段，国内获批及上市时间存在不确定性，公司将全力 配合药监部门推进审评工作；公司计划今年就 BAT2306 向美国 提交上市申报。 Avzivi?（贝伐珠单抗）由合作方 Sandoz 负责美 国市场商业化推广，目前暂未开始供货及销售，公司会积极配 合合作方推进相关工作。 BAT8006 和 BAT8008 都是百奥泰新 一代 ADC 技术平台上开发的，具有同样的专利化 linker 和毒素 分子，两款 ADC 针对的靶点不同，也就会有不同的优势瘤种。 目前 BAT8006 在铂耐药卵巢癌适应症的 III 期研究很快会入组 完毕，将在明年进行上市申请；在铂敏感卵巢癌和子宫内膜癌 也分别在联合公司贝伐单抗和 PD-1 单抗进行疗效探索研究，该 款 ADC 目前主要布局在妇科肿瘤领域。 BAT8008 针对一项乳 腺癌的 III 期研究已与监管确认研究方案即将启动筛选， BAT8008 联合 BAT1006 及曲妥珠单抗在进行 ADC 经治 HER2 阳性乳腺癌的探索性 II 期研究，其他项目也在积极与相应监管 机构沟通中。感谢您的关注！ Q7：董事长您好！您在 8 月 10 日回答投资者提问时说： 公司预计明年下半年能够看到生物类似药在海外的放量，而特 郎普曾在社交平台预告过针对仿制药的阶梯关税方案，将在 28 年 8 月后增加至 100%， 29 年起至 200%，请问公司有什么对 应措施？ 1706 新的生产线获得 FDA 批准后公司是否向合作伙 伴开始供货？ 2206 和 2506 都获得了 FDA 批准，公司什么时候 开始在该地区供货？谢谢！ 尊敬的投资者，您好！公司持续关注美国相关关税政策动 向，将跟踪评估做好多维度应对预案。 Avzivi?（贝伐珠单抗） 由合作方 Sandoz 负责美国市场商业化推广，目前暂未开始供货 及销售，公司会积极配合合作方推进相关工作。 BAT2206 （STARJEMZA?）已在美国开始销售，公司正配合合作方做好 供货保障。 BAT2506（Immgolis?/ImmgolisIntri?）在美国的商 业化及供货节奏由对应合作方根据市场规划确定。感谢您的关 注！ Q8：公司净资产低于一块钱，公司一直在亏损，到年底净 资产为负？公司怎么办？是否采取了办法？否则公司要被 ST！ 如果再亏损就要退市。有没有有效的方法让公司净资产不为 负？ 尊敬的投资者，您好！公司高度关注期末净资产指标，正 积极采取多项举措，持续推进产品商业化以改善现金流，同步 优化费用管控，努力改善净资产状况，防范相关风险。相关经 营结果存在不确定性，公司将按规定及时履行信息披露义务。 感谢您的关注！ Q9：尊敬的李董事长：公司产品普贝希授权百济销售，但 销量一直未有改善，且最近百济公告启动 BG-C9074 首款 ADCIII 期临床，对比的就是贝伐珠单抗，不知董事长怎样看？ 普贝希在欧美开始供货没有？这次永和工厂 EUGMP 检查制剂 部分不合格的问题对公司前期的影响较小，但对后期的影响是 多大？公司是否有评估？是责任人进行了怎样的处罚？申请复 检没有？（申请了就申请了，没有准备好就说没有，别说什么 正在进行中的含糊话）！ 2306 在药审中心补充资料栏中已经暂 停很长时间了，而且占在第一、二位的显着位置，是还需要补 充资料吗？总经理准备让他继续霸占第一、第二位到什么时 候？ 尊敬的投资者，您好！最近百济公告启动 BG-C9074 首款 ADC III 期临床，应该是 BG-C9074 联合贝伐珠单抗对比贝伐珠 单抗，也说明贝伐珠单抗不是被替代，是在其基础上提高。公 司已持续与百济神州沟通优化普贝希商业化策略；普贝希欧美 市场目前尚未开始供货；公司已经完成 EU GMP 相关整改工作， 已经申请复检。公司正进一步加强质量管理，并投入更多人力 资源到质量管理体系中，后续会根据公司的管理制度对相应的 人员做出公允的绩效考评。 BAT2306 目前处于审评进程中，公 司暂未收到补充资料的要求。药品上市及审评时间存在不确定 性，敬请投资者注意相关风险，有关后续进展公司将严格按照 规定及时披露。感谢您的关注！ Q10：请回答公司净资产即将为负？怎么处理的问题？怎 么防止 ST 或退市？ 尊敬的投资者，您好！公司高度重视净资产相关指标风险， 将持续积极推进产品商业化以改善现金流，同步优化费用管控， 多措并举改善净资产状况。相关经营结果存在不确定性，公司 将严格按照相关规则及时履行信息披露义务。感谢您的关注！ Q11：请问公司面对净资产问题是否有能力解决？公司在 25 年的和机构问答回复中明确说 27 年会是关键转折点，目前 看这一时间节点是否有变化，再一个公司在 26 年初的时候易总 曾说出 30 年百亿的营收目标，目前看有实现的可能性吗？ 尊敬的投资者，您好！公司高度重视净资产相关指标风险， 将持续积极推进产品商业化以改善现金流，同步优化费用管控， 多措并举改善净资产状况。我们预计在 2027 年下半年有四款产 品在海外销售，多款产品在国内上市，希望对销售收入有所改 善。感谢您的关注！ Q12：想问下公司在 7 月初的回复中提到，公司各产品 BD 都在推进，有的已进入实质性谈判阶段，目前看有 BD 出去的 可能性吗？再一个公司大多数研发集中于比较成熟的靶点，公 司是否有临床前潜在的 first in class 重磅药物呢？再一个 4406 和 5906 的其他适应症比如糖尿病性黄斑水肿等推进是否顺 利？是否能达到公司年报所说的 best in class 的水准，欧洲的 GMP 复核预计何时能够完成？ 尊敬的投资者，您好！ BD 合作具有很大的不确定性，从初 步接触到最终签署协议涉及复杂的商业谈判、技术评估等多重 因素，公司将严格按照有关规定及时履行信息披露义务。公司 临床前布局了潜在 first in class 药物， BAT8013（CD25 ADC） 已在临床 I 期剂量递增阶段。眼底病创新药 BAT5906 的 DME 适应症 III 期入组已完成，计划于明年报产， BAT5906 及 BAT4406F 的其他适应症在按计划推进中。公司正全力推进 EU GMP 相关工作并与监管机构保持密切沟通，目前已经申请复 检，正在按照规定和流程稳步前进中，具体核查时间由欧盟药 监 EMA 安排，具有不确定性。感谢您的关注！ Q13：公司即将净资产为负,有可能 ST,有什么处理方法？ 尊敬的投资者，您好！公司高度关注期末净资产指标，正 积极采取多项举措，持续推进产品商业化以改善现金流，同步 优化费用管控，努力改善净资产状况，防范相关风险。相关经 营结果存在不确定性，公司将按规定及时履行信息披露义务。 感谢您的关注！ Q14：启奥兴和晟昱投资作为员工持股平台，对于上市后入 职百奥泰的重要骨干是否有相应的股权激励措施？两个平台作 为一致行动人，离职人员的股份如何处置，目前是否还需要遵 守破发不减持承诺？ 尊敬的投资者，您好！持股平台内部份额流转按照合伙协 议约定执行，公司实际控制人及其一致行动人始终并将继续严 格遵守相关承诺与法律法规。感谢您的关注！ Q15：公司有笔收入来源为重组抗 RANKL 全人单克隆抗 体 Denosumab 注射液，根据客户提供的销售收入确认销售提 成，请介绍一下相关服务或者合作情况？ 尊敬的投资者，您好！该合作相关具体业务细节涉及商业 保密信息，不便对外披露。相关收入系按合作协议约定，依据 客户销售收入确认销售提成，相关会计处理严格遵循企业会计 准则。感谢您的关注！ Q16：公司预计何时能够扭亏为盈？我觉着学学复宏汉霖 的路子就很好，同样类似药起家，人家越做越好。 尊敬的投资者，您好！公司管理层将狠抓研发和商业化能 力，努力提升公司自身价值，向优秀同行学习，争取早日实现 盈利目标。感谢您的关注！ Q17：请问生物岛大楼和永和 2 期扩建项目（二阶段）建 成后，新增定员是否已经到位？生物岛上的研发中心及营销总 部是否已经正常运行？随着上市产品增多，管理上特别是生产 上面临的最大难点是什么？目前人力资源是否匹配公司长远发 展战略？ 尊敬的投资者，您好！生物岛研发中心及营销总部已投入 正常运营。随着上市产品持续增加，生产端最大难点在于多品 种共线生产管理，同时要同步满足国内外多区域 GMP 合规要 求，保障产品质量一致性与稳定供应，我们会努力保障生产供 应安全。公司持续根据业务发展规划引进质量、生产、商业化 等领域专业人才，动态优化人力资源配置，匹配公司中长期发 展战略。产能建设、人才招聘及合规体系建设存在推进周期， 敬请投资者注意投资风险。感谢您的关注！ Q18：目前 TROP2 ADC 已上市产品眼部不良反映及症状 各不相同， DS-1062a 需要严密监视干眼症状， SKB264 不良反 映最低， SKB264 联合 K 药在 PD-L1 阳性的局部晚期或转移性 非小细胞肺癌也取得了非常亮眼的数据。请问在 TROP2 靶点 不良反应是否和连接子高度关联？相对 VC+MMAE、 GGFG+ 拓扑异构酶 I 抑制剂，能否谈一下 BAT8008 分子结构 PEG8- VC+Exatecan 的差异化优势和潜力？ 尊敬的投资者，您好！目前数据看来，各家 Trop2 ADC 由 于连接子-载荷的技术平台不同，在临床中的不良反应也有所差 别。 BAT8008 临床中还没有观察到 DATO 干眼症、脱发以及 ILD 问题。感谢您的关注！ Q19：百奥泰在 2021 年终止的多个项目众所周知，但是同 靶 点 均 已经 完成 了自 我 迭 代鲜 为人 知， 从 BAT8001 到 BAT8010+BAT1006，从 BAT8003 到 BAT8008，从 BAT1306 到 BAT1308，另外新增了 BAT8006，请介绍一下这一迭代过程 和其中的差异化策略？ 尊敬的投资者，您好！新药研发本身充满不确定性，根据 技术进展、竞争格局对管线进行必要调整、项目终止以及产品 迭代，是生物医药行业产品开发的正常途径。公司新一代 ADC 采用 TOP1 抑制剂 payload，和早期美登素类 payload 形成差异 化，有望获得更好的治疗窗口与竞争潜力。感谢您的关注！ Q20： 请问 2206 与 2506 进入医保了吗？ 尊敬的投资者，您好！ BAT2206（乌司奴单抗）已纳入国家 医保目录； BAT2506（戈利木单抗）国内上市申请尚在审评阶 段，暂未进入医保。生物类似药遵循通用名管理规则，通用名 进入医保目录后产品即可纳入。感谢您的关注！ Q21： 市场一直传闻生物类似药集采，今年多款生物类似药 纳入国家基药目录，请问目前生物类似药集采是否已经落地？ 基药目录有何积极影响？ 尊敬的投资者，您好！目前国家层面生物类似药集采暂未 落地，公司已上市生物类似药均未开始集采。纳入国家基药目 录有利于提升药物可及性，推动产品的市场放量。集采政策落 地时间、品种范围均存在不确定性，公司将持续跟踪相关政策 变化，结合产品上市进度做好相应准备。感谢您的关注！ Q22： 请问李董事长：现在对外实际在销的产品是否就只有 托珠单抗？其他的产品都还是零销售吗？你说的 27 年会有 4 个品种在美欧销售，那就是说贝伐、乌司奴、戈利木都会在明 年开始销售吗？ 尊敬的投资者，您好！公司托珠单抗和乌司奴单抗都已经 在美国开始销售。公司正积极配合合作方推进已获批产品的商 业化进程，各产品上市节奏由合作方结合市场情况统筹安排。 感谢您的关注！ Q23： 请说明一下授权收入计入合同负债和其他负债后对 于负债率的影响有多大，减去合同负债后的实际负债率？将授 权收入在协议约定的客户受益期限内分期摊销确认，分析其中 的利弊？ 尊敬的投资者，您好！基于授权项目合作项下已预收的款 项计入合同负债和其他非流动负债，其占总负债比例为 46.77%，随着合同的持续履行，这部分负债率比例将逐步降低， 扣除该部分负债后的实际负债率为 50.67%。将授权收入在协议 约定的客户受益期限内分期摊销将使企业在此期间内增加稳定 的收益，可能短期承压但利于企业行稳致远。感谢您的关注！ 风险提示 以上如涉及对行业的预测、公司发展战略规划等相关内容， 不能视作公司或公司管理层对行业、公司发展的承诺和保证， 敬请广大投资者注意投资风险。

一、一家"慢公司"的二十三年 2003年7月，广州黄埔，一家注册资本只有55万美元的小公司在生物岛边上的开发区注册成立，名字叫百奥泰。那一年，中国的创新药产业还没影子，恒瑞还在卖仿制药，药明康德刚成立两年，而大洋彼岸的修美乐（阿达木单抗）还要等几年才会成为"药王"。 二十三年后，这家公司干了三件足以写进中国医药产业史的事：第一个国产阿达木单抗生物类似药（格乐立，2019年获批）；中国药企研发生产、第一个拿到美国FDA上市批准的单克隆抗体（托珠单抗类似药TOFIDENCE，2023年9月）；以及 potentially 全球第一个戈利木单抗生物类似药（IMMGOLIS，2026年5月获FDA批准）。 但它也是科创板最著名的"亏损专业户"之一：2020年上市至今，只有2021年靠授权费进账实现过一次年度盈利，累计亏损约23亿元；资产负债率从20%一路干到84%，归母净资产从20.9亿元被亏损"烧"到只剩3.8亿元。（数据来源：公司历年年报、2026年公开报道，截至2026年8月） 一句话本质：买百奥泰，买的不是国内生物类似药的存量份额，而是一张"中国产能+欧美注册"的出海期权，外加一个ADC创新药管线彩票——期权的行权价，是每年8亿元的研发账单。二、主营业务：它到底在卖什么药 百奥泰的生意可以拆成两块：生物类似药（今天的现金流）和创新药（明天的故事）。聚焦肿瘤、自身免疫、心血管、眼科四个领域，本质是一门"抗体工厂"生意——用CHO细胞表达体系大规模生产单克隆抗体，要么做原研药的"高质量平替"，要么自己做新药。 截至2026年中，公司已有6款产品上市，其中4款拿到了欧美市场的入场券：产品类型国内商品名海外商品名获批情况阿达木单抗类似药格乐立Qletli中国（ 2019 ，国产首家）、英国贝伐珠单抗类似药普贝希Avzivi / Bevyx中国、美国、欧盟、巴西托珠单抗类似药施瑞立TOFIDENCE中美欧英瑞士（中国药企首个 FDA 获批单抗）乌司奴单抗类似药艾沙力 / 喜沙立STARJEMZA / Usymro美国（ 2025 年上市销售）、欧盟、中国（   2026 ）、新加坡戈利木单抗类似药—IMMGOLIS美国、欧盟（ 2026 ，全球首批该品种类似药）枸橼酸倍维巴肽创新化药贝塔宁—中国（ PCI 术后抗栓， 1 类新药） 来源：公司官网、2025年年报、2026年公司公告；获批时间以各监管机构披露为准。 收入结构上，2025年9.35亿元营收里，自身免疫药物占85.7%（格乐立+施瑞立为主力），抗肿瘤药物占12.9%，境内收入占93.9%、境外约6.1%。（来源：公司2025年年报主营构成）换句话说，今天的百奥泰本质上还是一家"卖自免类似药的公司"，海外的授权费和销售收入刚起步。 图：2025年收入结构。数据来源：公司2025年年报。 创新药管线方面，公司重心已经从PD-1时代的me-too转向ADC和双抗：核心是靶向FRα的ADC药物BAT8006（铂耐药卵巢癌，确证性III期推进中，预计2027年递交上市申请），以及TROP-2 ADC（BAT8008）、PD-1/4-1BB双抗（BAT7111）、PD-L1/IL-15融合蛋白（BAT7205）等。眼科的BAT5906、自免的BAT4406F已递交上市申请。（来源：公司2026年8月机构调研纪要）三、公司画像： 高光与至暗 公司画像里必须画上两个年份。2020年2月21日，百奥泰以科创板第五套标准（未盈利）上市，发行价32.76元，首日暴涨83.76%、盘中摸到78元——那是它唯一的高光时刻，此后再没回去过。2021年2月8日，上市整一年，公司公告核心自研ADC药物BAT8001（HER2 ADC）III期临床未达到优效终点、终止开发，累计2.26亿元研发投入一夜计提，次日股价暴跌18.73%创上市最大单日跌幅；一个月内，BAT8003（TROP-2 ADC）、BAT1306（PD-1）接连叫停，三个项目合计3.4亿元"打了水漂"，这不得不佩服百奥泰管理层的果敢。（来源：公司公告、人民日报客户端、南方都市报等公开报道） 这段历史对理解百奥泰至关重要：它证明了公司敢在错误项目上"断腕"，也解释了后来研发策略为何转向——先做确定性高的类似药活下来，再用赚到的能力和钱去赌下一代ADC（这次的赌注是BAT8006）。四、主要控股公司与股权版图 百奥泰的组织结构同样"极简"，几乎是中国Biotech里最干净的之一：主体关系角色广州七喜集团有限公司控股股东，持股 38.64%实控人易良昱 / 易贤忠家族的持股平台，不介入经营Therabio   International Limited第二大股东，持股 11.39%2018 年受让李胜峰 17.01%   股权进入（ IPO 摊薄后现比例）李胜峰（ SHENGFENG LI ）董事长兼总经理，个人持股约   1.57%创始人，负责整体战略与研发百奥泰生物药业（广州）有限公司全资子公司生产主体（永和基地），获上市公司担保、抵押借款的主力载体倍迪思生物科技（广州）有限公司全资子公司（ 2021 年设立）研发配套百奥泰（香港）生物制药有限公司2025 年 1 月设立出海资金与商务桥头堡（新设，职能待展开）宁波君健生物科技有限公司参股 10% （ 2021 年）财务性投资 来源：启信宝/企业征信平台工商信息（截至2026年8月）、公司2026年一季报前十大股东、公司担保公告。持股比例以最新定期报告为准。 注意两个细节：一是2025年新设香港子公司，配合"2027年下半年四款产品在欧美上市"的出海节奏，资金调度国际化的信号；二是控股股东七喜集团是民营产业资本而非VC/PE，这解释了公司为什么在二级市场再融资不顺的情况下，转向以厂房土地抵押换取银行贷款——2022年10月公司以生物岛地块抵押，从中信银行取得2亿元固定资产借款，此后长期借款从近乎为零滚到3.7亿元。（来源：钛媒体深度报道、公司历年年报）五、竞争格局：国内绞肉机，海外无人区 这是本报告最重要的一章。百奥泰的竞争格局要用两个战场分开看，因为两个战场的游戏规则完全不同。5.1 国内战场：先发优势正在被集采稀释 格乐立是国产首个阿达木单抗类似药，但"首个"的红利期短得惊人：截至目前国内获批的阿达木单抗类似药已达9款，华海药业、步长制药等还在排队等批文。价格战早就开打了——2019年格乐立和博锐生物的安健宁分别定价1160元/支和1150元/支，把原来一年近20万元的治疗费用打到3万元以下，逼得原研修美乐从7600元/支一路自降到1290元/支进医保，累计降幅83%。（来源：国家药监局官网、搜狐财经《生物类似药集采临近》报道，2025） 图：2023年国内阿达木单抗市场份额（米内网口径，第三方估算，需核实原文；不同机构估算存在分歧，有报告将百奥泰份额估为约8%）。总盘约22.6亿元。 好消息是降价做大了蛋糕：阿达木单抗市场2021-2023年复合增速21.3%，格乐立2023年销售4.9亿元、同比增长56.8%，市占率约19.6%、排名第三（前两位是海正31.8%、艾伯维31.1%）。坏消息是生物类似药集采临近，近300亿元用药市场面临洗牌——不过参考胰岛素专项集采经验和国采新规（禁止低于成本报价），降幅可能比化药温和，对已形成规模的企业反而可能是清除尾部对手的机会。（来源：yjbzr行业研究、太平洋证券研报转引、国家医保局第十一批集采指导意见，均为非一手来源，需核实原文） 托珠单抗（施瑞立）格局好一些：原研罗氏的雅美罗2013年就进中国，十年后才等来第一款国产类似药，目前国内获批也仅4款。贝伐珠单抗（普贝希）则是国内最卷的品种之一，齐鲁、信达、复宏汉霖、博安生物混战，充分集采。整体看，国内战场百奥泰的策略是"保住基本盘、不恋战"——2025年境内8.78亿元收入就是它的现金牛，但别指望这块再出现爆发性增长。5.2 海外战场：这是百奥泰真正的差异化 与国内同行比，百奥泰最稀缺的能力是"中美欧三地申报"：所有类似药都按全球多中心临床标准做、向FDA和EMA同时报批。国内多数竞品只做国内临床——这就是为什么托珠单抗类似药 FDA 获批名单里，中国公司只有百奥泰一家（与Biogen合作商业化）。品种全球对手百奥泰的位置阿达木单抗安进、三星 Bioepis 、 Alvotech   、山德士等（美国市场 Hyrimoz 、 Hadlima 占大头）已获英国上市，美国市场暂未突破，格局最卷贝伐珠单抗安进、三星 Bioepis中欧美巴四地获批，海外竞品相对少，靠授权伙伴（   Hikma 等）销售托珠单抗罗氏原研、安进、三星 Bioepis中国药企首个FDA获批单抗 ，与 Biogen 合作，   2026 年 FDA 又批了 CRS 新适应症乌司奴单抗安进、 Alvotech 、三星   Bioepis美国 STARJEMZA 已于   2025 年上市销售，带来授权费 + 销售收入，是 2025 年减亏最大功臣戈利木单抗暂无获批竞品全球进度领先：欧盟、美国（ 2026   ）获批，与 STADA 、 Accord/Intas 合作，潜在的全球首批 来源：公司公告与官网、雪球管线对标分析（第三方，需核实）、FDA/EMA公开信息。海外商业化均采用授权模式：2024年5月BAT2506授予STADA（总额最高1.58亿美元）；2025年8月BAT1806欧盟/中东/北非权益授予STADA（最高1.36亿欧元）；2026年3月收到STADA 250万美元里程碑款；2026年7月与Intas签BAT2506授权并收到里程碑付款。 这里有一个被很多人忽略的行业β：生物类似药的全球大风口刚刚打开。2020-2030年全球生物类似药市场预计以15%年复合增速扩张至750亿美元（IQVIA预测），因为修美乐、乌司奴、戈利木等一批超级重磅炸弹正集中撞上"专利悬崖"。美国医保控费驱动下，高性价比类似药的需求曲线是上翘的。百奥泰手里攥着一排正好卡在悬崖时间窗上的品种——这是它未来三年最确定的一笔生意。5.3 创新药第二曲线：BAT8006是新的赌注 吃过BAT8001的亏，公司把ADC赌注换成了竞争格局更清爽的靶点：BAT8006（FRα ADC，铂耐药卵巢癌），国内研发第一梯队，确证性III期预计2026年底完成入组、2027年报产。全球对标品种是ImmunoGen/艾伯维的Elahere（mirvetuximab）——全球唯一获批的FRα ADC，商业化放量迅速，证明了这个靶点的临床价值。此外BAT5906（眼科，wAMD）、BAT4406F（自免）已递交上市申请，双抗BAT7111（PD-1/4-1BB）等构成早期梯队。（来源：公司2026-08-07机构调研纪要、ASCO 2026披露安排） 格局小结：国内类似药战场——红海，拼的是成本和渠道，百奥泰是前三守成者；海外类似药战场——蓝海但门槛极高，百奥泰是极少数拿到门票的中国玩家，戈利木单抗甚至是"无人区"；创新药战场——尚未验证，BAT8006决定第二曲线成色。它的护城河不在销售，而在大分子工艺平台+全球多中心临床+中美欧三地注册经验这套组合拳；短板是国内商业化队伍偏弱、财务弹药紧张。六、近五年财务体检：一张"烧钱进度表" 先把2021-2025年的核心数据摆在一起看（合并报表口径，人民币）：指标20212022202320242025营业收入（亿元）8.374.557.057.439.35归母净利润（亿元）+0.82-4.80-3.95-5.10-3.32扣非净利润（亿元）+0.36-5.23-4.72-5.56-4.26销售毛利率95.7%58.1%72.6%69.1%78.9%研发费用（亿元）5.436.167.697.788.00研发费用率65%135%109%105%86%ROE （期末口径 * ）+3.9%-29.9%-32.6%-72.0%-88.3%ROIC （期末口径 * ）+5.2%-29.1%-22.6%-42.2%-41.8%经营现金流净额（亿元）+2.36-4.13-4.61-0.56-0.82货币资金（亿元）8.471.661.642.902.19短期借款（亿元）0.30≈01.050.890.80长期借款（亿元）00.033.243.703.74资产负债率20.3%26.3%47.0%67.9%83.6%归母净资产（亿元）20.8816.0712.137.083.76 数据来源：公司2021-2025年年度报告（含最新调整口径）、业绩快报及结构化财务数据接口。 图：营收与利润。数据来源：公司历年年报。6.1 利润表：读懂2021和2022的"过山车" 2021年的盈利是一次"财务烟花"：当年格乐立放量（销售4.99亿元）叠加授权许可收入集中确认（与百济神州、Biogen等合作的首付款），公司录得上市以来唯一盈利。2022年授权收入退坡、只有产品销售打底，营收腰斩45.6%、亏损4.8亿元，毛利率也从95.7%骤降到58.1%——因为2021年的高毛利里有大量"纯利"性质的授权收入。看百奥泰的利润表，必须把"授权费"和"卖药钱"分开看，否则会被2021-2022的曲线骗到。 2023年起是"正常年份"的叙事：营收连续三年增长（+55%/+5%/+26%），2025年9.35亿元创历史新高，靠格乐立、施瑞立国内稳增+乌司奴美国上市的授权和销售。2025年归母亏损收窄35%至3.32亿元，是四年来的第一个减亏拐点。但2026年上半年预告再亏2.3-2.9亿元（同比增亏），原因很直白：研发费用又加码1-1.4亿元，BAT8006、BAT3306等多个项目处于最烧钱的关键临床期。（来源：公司2026年半年度业绩预告，2026-07-28）6.2 那两个吓人的比率：ROE -88%和负债率84% 图：ROE与ROIC（期末口径，自行测算）。数据来源：公司历年年报。 -88%的ROE需要正确解读：它主要是分母塌陷造成的，而不是经营加速恶化。同样亏3-5亿元，2022年砸在16亿净资产上是-30%，2025年砸在3.8亿净资产上就成了-88%。真正该盯的是ROIC——投入资本回报率五年从+5%滑到-40%左右，含义是：每投进去10块钱产能和研发，当年亏掉4块。对一家管线推进期的Biotech这不算离谱，但也说明现有的类似药业务本身造血能力，远远覆盖不了研发胃口。 图：研发费用vs营收。数据来源：公司历年年报。6.3 资产负债表与现金流：绳子已经绷紧，但还没断 图：货币资金vs借款（短借+长借）。数据来源：公司历年年报。 这张图是全报告最值得反复看的一张：货币资金从IPO后的8.47亿元一路降到2.19亿元，而借款从0.3亿元升到4.5亿元（含一年内到期的有息负债合计约6.86亿元），两条线在2024年完成交叉。2023年3月公司曾抛出16.4亿元定增计划（12.89亿投研发），但此后并未落地（截至2025年报，股本与资本公积均无变化），公司实际上靠三样东西续命：银行抵押贷款（生物岛地块+厂房）、授权合作的海外首付款和里程碑款、以及供应商占款（2023年应付账款翻倍）。 图：资产负债率与归母净资产。数据来源：公司历年年报。 经营现金流其实已在改善：从2022/2023年年流出4亿元以上，收敛到2024/2025年的-0.6/-0.8亿元——卖药的主业在逼近盈亏线。但流动比率0.70、速动比率0.47（2025年末），账上2.19亿元现金对上约6.86亿元有息负债，资金链的松紧完全取决于两件事：海外授权款能否按时到账，以及BAT8006的临床烧钱节奏。这是这家公司最大的财务约束，也是它必须持续做BD授权出海的底层原因。七、重要事件年表时间事件意义2003 年公司成立，注册资本 55 万美元起点2009-2010 年创始人李胜峰将 60% 股权以 0 元对价转让给七喜集团实控人变更， " 科学家   + 产业资本 " 结构成形2019 年 11 月格乐立获批，国产首个阿达木单抗类似药从研发公司变成商业化公司2020 年 2 月科创板第五套标准上市，发行价   32.76 元，募资约 19.7 亿元高光顶点（股价此后未再触及 78 元高点）2021 年 2-3 月BAT8001 三期失败终止，连带   BAT8003/BAT1306 ， 3.4 亿元研发投入计提；港股 IPO 申请失效至暗时刻，股价单日 -18.73%2021 年唯一一次年度盈利（ +0.82 亿元，靠授权收入）烟花式盈利2022 年 10 月以生物岛地块抵押获中信银行 2 亿元固定资产借款融资模式转向抵押贷款2023 年 3 月抛出 16.4 亿元定增计划（此后未落地）股权再融资受挫2023 年 9 月TOFIDENCE 获 FDA 批准中国药企首个 FDA 获批单抗，里程碑2024-2025 年与 STADA 签 BAT2506 （最高   1.58 亿美元）、 BAT1806 （最高 1.36 亿欧元）授权；乌司奴单抗美国上市出海授权模式跑通2025 年 5 月终止 BAT3306 临床（累计投入   2.24 亿元）第二次大额止损2026 年 2-6 月永和工厂欧盟 GMP 检查：原液通过、制剂未通过（   33 项缺陷含 1 项严重）， EMA 撤销制剂 GMP 证书，公司整改获 " 基本认同 "出海最大合规挫折，年内股价一度累跌近   27%2026 年 5-7 月IMMGOLIS （戈利木）获   FDA 批准（全球首批该品种类似药）；乌司奴获国内批件；与 Intas 签授权收里程碑款出海引擎继续点火 来源：公司历次公告、人民日报客户端、南方都市报、南方日报（2026-06-26）、证券时报等公开报道整理。 关于欧盟GMP事件多说一句：2025年公司欧洲区收入只有102.88万元（占比0.11%），所以直接收入影响很小，真正的风险是信号意义——如果复核拖延，可能影响后续欧洲上市后变更和新增申报，以及合作伙伴的信任。公司应对（聘前GMP检查官做第三方审计、全员培训）算是教科书式，但资本市场显然需要看到复核通过才会重新给估值。八、未来潜力：三张牌和三个坑三张牌 牌一：生物类似药出海的"专利悬崖红利"（确定性最高）。公司自己给出的时间表是2027年下半年四款产品在欧美上市。乌司奴单抗2025年美国上市已经贡献了真金白银（2025年减亏的最大边际力量）；戈利木单抗全球暂无获批竞品，STADA和Intas/Accord两路合作已经铺开。每一款海外上市都自带首付款+里程碑+分成，这是未来三年最可预期的现金流增量。 牌二：BAT8006（FRα ADC）的注册催化（弹性最大）。2026年底完成III期入组、2027年报产，如果数据成立，它将是百奥泰第一个"全球同步开发"的创新药，对标艾伯维Elahere已验证的市场。这是估值从"类似药公司"切换到"创新药公司"的唯一开关。眼科BAT5906、自免BAT4406F已递交上市申请，2026-2027年还有一串批文催化剂。 牌三：工艺与注册壁垒的复利。66,500升产能+中美欧巴四地GMP体系（欧盟制剂线整改中）+一套跑通过FDA的团队，这种基础设施在中国不超过一只手数得过来的公司里具备。在"中国产能出海"的大叙事下，它本身就是资产。三个坑 坑一：资金链是硬约束。账上2亿现金、6.9亿有息债、每年8亿研发，意味着公司未来2-3年大概率还需要融资（定增、授权、借款至少占一样）。若资本市场遇冷或授权进度不及预期，存在摊薄或管线被迫收缩的风险。 坑二：国内基本盘面临集采二次定价。格乐立、施瑞立、普贝希已全部经历集采，若生物类似药国采规则严苛，国内9亿盘子的毛利率还会被削。 坑三：合规与执行。欧盟GMP制剂线未过、2025年FDA 483表，说明质量体系仍在补课；叠加历史上有过BAT8001式的临床失败，任何一次关键数据读出或监管复核都可能让股价坐过山车。2026年8月股价因创新药板块行情+海外放量预期反弹（8月13日创60日新高），情绪与基本面之间的落差值得警惕。结语 百奥泰不是一家容易读懂的公司：它同时是一家"闷声挣外汇的类似药工厂"和一家"豪赌ADC的创新药公司"，一张报表里装着两种完全不同的资产。过去五年，它交出的成绩单是——营收创新高、亏损见拐点、出海跑通了模式，但也把财务杠杆用到了极限。未来两年，三件事决定它的命运：欧盟GMP复核、BAT8006数据读出、2027年欧美四产品上市。三件事成两件，这可能就是一家从"科创板亏损王"里走出来的出海样本；三件事全砸，资金链会替市场给出答案。 对于跟踪者，建议把它当作"中国生物药出海"这个时代命题的一个高杠杆观察窗口——它未必是最稳的，但一定是最典型的。 数据与资料来源：百奥泰2021-2025年年度报告及业绩快报/预告（上交所披露）、公司公告（2026年）、公司官网、机构调研纪要（2026-08-07，发现报告）、上交所科创板IPO问询回复、南方日报/南方都市报/证券时报/钛媒体/人民日报客户端等公开报道、米内网及第三方数据平台（标注"需核实"者为非一手来源）。财务数据均为合并报表口径。本报告全部文字为原创撰写，图表为本报告基于公开数据自制。 免责声明：以上内容基于公开数据和量化分析，仅供参考，不构成投资建议。市场有风险，投资需谨慎。任何投资决策应结合个人风险承受能力、资金状况和投资目标独立判断，必要时咨询持牌专业机构。过往表现不预示未来收益。