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众生药业（002317）深度研究报告：中药基业长青，创新驱动未来1.前世今生：从岭南名药到创新药企的战略转型之路 众生药业的发展史，是一部典型的中国本土药企从地方生产单位，借助资本力量和市场机遇，成功迈向现代化、创新型制药集团的进化史。 1.1 历史沿革与上市里程碑（1979-2009）公司故事始于1979年改革开放之初成立的东莞市石龙制药厂。其拳头产品“众生丸”（“喉痛热气，食众生丸”的广告语在广东家喻户晓）是岭南名药的代表，已有超过30年的历史。2001年，石龙制药厂与华南制药厂成功改制，成立了广东众生药业股份有限公司，明确了登陆资本市场的目标。在当时东莞资本市场沉寂十年、全球金融危机的“内忧外患”背景下，公司于2009年成功在深交所主板上市，成为东莞第六家A股上市公司，这一事件被誉为东莞资本市场的“里程碑”。上市不仅为公司带来了发展资金，更推动了其建立规范、透明的现代企业管理制度，为长远发展奠定了基石。 1.2 “中药为基，创新引领”的战略成型（2010至今） 上市后，众生药业并未满足于传统中药的成功。管理层清醒地认识到，在现代医学主导的背景下，必须“减轻企业对中药产业的依存度”，才能获得更长远的发展。公司由此开启了“中药为基、创新引领，聚焦特色的医药健康企业”的战略转型。 外延式扩张完善产业链：公司通过一系列并购，快速构建了完整的产业链。控股云南益康药业，布局中药材种植与饮片加工，保障上游原材料；收购先强药业和逸舒制药，则增强了化学原料药、仿制药的研发和生产能力，并为创新药布局了保障基地。 内生性创新构建核心引擎：转型的核心在于研发。公司连续多年研发投入占营收比重超过8%，2023年更是超过12%，组建了超过400人的研发团队。其创新药研发主要聚焦于代谢性疾病和呼吸系统疾病两大领域。2015年和2023年的两次再融资，为公司创新研发注入了关键资金。 经过十余年的坚定投入，转型进入收获期。公司的产品结构从早年依赖复方血栓通胶囊、众生丸、清热祛湿颗粒三大中成药，发展为目前9个中、化药产品年销售额过亿的均衡格局。营收规模从2009年上市时的约5亿元，增长至2023年的26.11亿元。2.当前基本面：稳健的基盘与迸发的创新 2.1 业务结构：三足鼎立，现金牛与增长极并存 公司已形成中成药、化学药、创新药三大业务板块协同发展的格局。 业务板块 核心产品/管线 2025H1营收 特点与现状 中成药（基石） 复方血栓通系列、脑栓通胶囊、众生丸 6.89亿元（占比约53%） 基本盘稳固。核心产品已纳入国家及省级集采，通过“以量补价”和成本控制，毛利率保持稳定（69.57%）。产品在眼科、心脑血管慢病领域品牌力强。 化学药（支撑） 硫糖铝口服混悬液、头孢克肟分散片等 4.95亿元（占比约38%） 增长稳健。上半年营收同比增长6.10%，形成良好的产品集群梯队。 创新药（未来） 来瑞特韦片、昂拉地韦片、RAY1225注射液等 开始贡献收入 核心增长引擎。已进入成果兑现阶段，是公司估值和未来增长的核心驱动力。 数据来源：公司2025年半年度报告及相关研报 2.2 财务表现：业绩回暖，盈利能力显著改善2025年上半年，公司业绩呈现强劲的触底反弹态势： 营收：13.00亿元，同比小幅下滑4.74%，主要受中成药业务阶段性调整影响。 净利润：归母净利润1.88亿元，同比大幅增长114.96%；扣非净利润1.87亿元，同比增长7.42%。利润增速远高于营收增速，主要得益于产品结构优化、费用管控以及高毛利业务占比提升。 盈利能力：综合毛利率提升至58.07%，净利率大幅提升8.44个百分点至14.22%。经营活动现金流净额同比减少，主要与支付货款及税费的周期有关。3.创新药管线深度剖析：呼吸与代谢领域的双重突破 公司的创新药布局已构筑起强大的竞争护城河，管线价值成为市场关注的焦点。 3.1 呼吸系统领域：已进入商业化收获期 昂拉地韦片（商品名：安睿威®）：于2025年5月获批上市，是全球首款靶向流感病毒RNA聚合酶PB2亚基的一类创新药。其具有快速、强效、低耐药的特点，对奥司他韦、玛巴洛沙韦的耐药病毒株仍保持强效抑制。该产品已于2025年12月正式纳入国家医保目录，有望借助医保渠道实现快速放量，分享百亿级流感药物市场。公司正同步开发儿童剂型（颗粒）。 来瑞特韦片（商品名：乐睿灵®）：2023年3月获批，是全球首个拟肽类3CL单药抗新冠创新药，已纳入国家医保。作为技术实力的证明，其商业化价值随疫情变化而调整。 呼吸道合胞病毒（RSV）项目：已确定临床前候选化合物（PCC），国内尚无同类特效药，未来潜力巨大。 3.2 代谢性疾病领域：瞄准黄金赛道，前景广阔 RAY1225注射液：GLP-1（胰高血糖素样肽-1）/GIP（葡萄糖依赖性促胰岛素多肽）双靶点激动剂，是公司管线的明星产品。 临床数据亮眼：其II期数据显示，在24周治疗期内，高剂量组减重达标率（体重降低≥10%）达87.8%，优于同类药物已公布的数据。 差异化优势：具备每两周注射一次的超长效潜力，并通过“剂量滴定”设计降低副作用风险。 进展迅速：肥胖适应症III期临床已完成全部患者入组；2型糖尿病适应症III期临床也已全面启动。其优异的临床数据已引发跨国药企（MNC）关注，存在较大的对外授权（BD）出海潜力。 ZSP1601片：治疗代谢功能障碍相关脂肪性肝炎（MASH）的一类创新药，具有全新作用机制，已进入IIb期临床，有望填补国内空白。 RAY0221：超长效GLP-1/GIP/GCG三靶点受体激动剂，处于临床前研究阶段，代表下一代技术布局。 公司核心创新药研发管线概览 药物名称 靶点/类型 适应症 研发阶段 核心亮点/市场潜力 昂拉地韦片 流感病毒PB2抑制剂 甲型流感 已上市（2025.5） 全球首款，强效低耐药，已进医保，处于快速放量期。 RAY1225注射液 GLP-1/GIP双靶点 肥胖/超重、2型糖尿病 III期临床 减重效果数据优异，两周注射一次，BD出海潜力大。 ZSP1601片 全新机制 MASH（代谢相关脂肪性肝炎） IIb期临床 国家重大新药创制项目，国内首批，市场空白。 RSV抗病毒药 小分子抑制剂 呼吸道合胞病毒感染 临床前研究 国内尚无特效药，临床需求迫切。 RAY0221 GLP-1/GIP/GCG三靶点 代谢性疾病 临床前研究 下一代超长效多靶点药物。4. 未来展望：机遇、风险与价值预测 4.1 增长驱动与未来机遇 创新药商业化放量：昂拉地韦片进入医保后，将成为近期最确定的增长动力。RAY1225作为潜在的重磅产品，其III期临床进展和潜在的BD合作是未来1-2年的核心催化剂。 传统业务稳健提供现金流：中成药核心品种集采风险已基本出清，将作为“现金牛”业务为公司贡献稳定现金流，支持创新研发。 研发管线持续产出：公司在RSV、MASH、下一代多靶点药物等前沿领域均有布局，研发管线具备持续产出能力，保障长期发展动力。 行业政策环境利好：国家鼓励医药创新，创新药的审评审批提速，医保谈判为具有临床价值的创新药提供了快速进入市场的通道。 4.2 潜在风险与挑战 研发风险：创新药研发具有高投入、长周期、高风险的特点，后续管线的临床试验结果存在不确定性。 市场竞争风险：GLP-1靶点药物竞争日趋激烈，流感药物市场同样面临已有产品的竞争，昂拉地韦片的销售放量速度可能受市场推广和竞争格局影响。 政策与市场风险：药品集采政策可能进一步深化，影响传统产品价格；呼吸系统疾病发病率的季节性波动也会影响相关药品销售。 4.3 业绩预测与估值参考综合多家券商观点，公司未来几年业绩有望在创新药驱动下实现稳健增长。国泰海通预测2025-2027年EPS分别为0.35、0.40与0.50元。信达预测2025-2027年归母净利润分别为3.23亿元、4.07亿元和5.06亿元。5. 投资结论 众生药业成功跨越了从传统中药企业到现代化创新型药企的鸿沟。其“中药为基”的业务提供了扎实的财务安全垫和稳定现金流；而“创新引领”的战略则通过已在呼吸领域兑现、并在代谢领域具备重磅潜力的研发管线，打开了巨大的成长空间。 短期来看，昂拉地韦片的医保放量是明确的业绩增长点。中长期来看，RAY1225注射液的临床进展和商业潜力将是决定公司市值空间的关键。公司管理层展现出的战略定力和执行力，以及已初步形成的“上市一代、临床一代、储备一代”的研发生态，使其在医药行业创新转型的浪潮中，具备成为特色领域领先者的潜力。 想象空间最大的还是脂肪性肝炎（MASH）的一类创新药，如果顺利通过，将会给众生插上腾飞的翅膀。