Tildrakizumab-ASMN

在创新药的周期浪潮中，被看见是一种战略能力。“重磅炸弹”产品、商业化兑现、估值重构……这是当下每一家创新药企都绕不开的关键词。谁能在爆发前夜拿出真正的商业化落地实力，谁才能被资本市场真正买账。康哲药业选择将旗下皮肤健康业务德镁医药独立上市，表面看是优化估值结构的财务动作，实则是一场关于资源重配与赛道突围的深谋远虑。一家“隐形冠军”子公司，是否已准备好走向主场？它又能否在MNC与本土老牌药企竞逐的双重夹击中占据一席？2025，或许是康哲药业检验创新转型成色的关键节点。过去12个月里，一边是集采影响逐步出清、存量业务基本回稳；一边5款创新药开启商业化，一张张被写入财报的数据，拼出一个正在全力奔跑的新康哲。因此，2024年年报公布后，面对营收与净利“双降”的财务表现，市场的反应出人意料：自4月起持续攀升，到如今已达12港元/股，创下年内新高。2025年，不仅是康哲药业财务数字拐点，更是趋势的拐点。投资者已然看得更远：市场押注的，是康哲创新转型成果显现，也是另一场即将到来的资本故事：皮肤健康业务的分拆上市，德镁医药即将独立登场。这家曾长期作为康哲皮肤健康创新业务承载体、外界鲜少直接提及的子公司，终于计划走到聚光灯下。某种意义上，德镁医药即将完成从“隐形冠军”到“主场选手”的身份转化。康哲股价接连上涨，也是市场用真金白银投出信任票。但问题也接踵而至：德镁医药，真的准备好了吗？这个深藏于康哲集团、低调成长的子公司，能否真正承接“皮肤科冠军”的想象？它是否拥有撑起未来市值的底盘，能在MNC先发、本土老牌蜂拥的双重压力下脱颖而出？这些问题的答案，最终都要回到三个维度：是否手握重磅大单品？能否发挥其市场潜力？是否具备持续孵化“爆品”的能力？对此，E药经理人邀请德镁医药执行董事、首席执行官黄安军进行独家专访。将以这三问为轴，剖析这家皮肤健康独角兽，如何打破标签、构建主场，书写属于自己的商业传奇。01释放独立价值自4月22日德镁医药递交港股上市申请，康哲在二级市场股价连涨一周，截至6月25日收盘，报12港元/股，市值达292.74亿港元，创下年内新高。显然，资本用真金白银为康哲分拆德镁医药独立上市的计划，投下信任票。事实上，康哲曾多次指出，2024年是公司“开启新产品时代”的转折之年。但即使已经手握5款创新药，康哲短期其实也难以逆转基于利润逻辑的估值方式。而旗下皮肤健康创新业务德镁医药，这家成立不过三年、仍处商业化初期的子公司，成为康哲转型创新进程中一则极具张力的变量。一方面，它承载了康哲皮肤健康业务面向未来的“想象力”；另一方面，在2024年财务报表中，却是一笔账面上的亏损。独立，不是切割，而是价值的再聚焦。“德镁独立上市，既有望增厚康哲的估值，也能让德镁享受创新药高速增长逻辑下估值重塑。”黄安军如此形容这场分拆。他更看重的是独立之后，德镁医药能用自己的名字，站上自己的主场。而对康哲股东来说，“实物分派+介绍上市”即实物分红且不涉及IPO融资，这也相当于“无需承受稀释便能共享创新红利，实现双赢”。黄安军能够作出如此判断的背后还因为，德镁的故事“值得讲”，它手里握的产品组合不止“有意思”，而且真正“有力量”。作为康哲皮肤健康创新业务的重要承载主体，德镁手中已握有三款在中国上市的重磅产品：益路取（替瑞奇珠单抗注射液）、喜辽妥（多磺酸黏多糖乳膏）和安束喜（聚多卡醇注射液）。益路取作为IL-23 p19靶向抗体用于中重度斑块状银屑病，维持期仅需每三个月给药一次，极大提升患者用药依从性。自2023年获批上市后，不到半年即被纳入医保，成为德镁商业化起步阶段最迅猛的先锋，未来销售峰值有望达20亿元。老牌产品喜辽妥是独家药，2024年日本市场年销售额突破360亿日元，但在国内却因供应瓶颈迟迟未能放量。2025年初，德镁已增加新生产厂，产品产能已恢复，曾经“缺货难买”的局面终于结束。安束喜作为经过充分临床验证的原研聚多卡醇硬化剂注射液，2022-2024年复合增长率达54.2%。可以说，这“三驾马车”为德镁奠定了一个稳固的商业化基础。更令人瞩目的是即将到来的芦可替尼乳膏。这是全球首个，也是目前唯一美国及欧洲获批用于白癜风局部治疗的外用JAK抑制剂，2023年8月通过“先行先试”政策落地海南博鳌超级医院，短短一年多时间，吸引超过6000名患者前往就诊，单品累计销量突破1万支。黄安军在接受采访时感叹：“在乐城四百多个试点产品中，它的就诊量与销售额均位列前茅，这印证了白癜风患者对革命性疗法的迫切需求。”业内预计该产品上市后有望迅速放量，首年实现年销售额数亿元级别的突破。此外，从宏观层面来看，中国皮肤健康市场正处于前所未有的增长周期。根据灼识咨询报告，2023年中国皮肤病治疗与护理市场规模已达764亿元，过去五年复合增长率达17.6%，且预计到2035年仍将维持“双位数”增速。这一市场不仅具备严肃医疗的处方药逻辑，也深度融合了消费医疗属性，是为数不多能够“长出大单品、支撑大平台”的黄金赛道。在创新药估值模型下，尚未盈利的德镁因为这些高成长性的产品组合，反而具备了巨大的爆发力——市场愿意为未来买单。02用市场化基因跑赢时间时间回到2021年3月，春节的气氛还未冷却，康哲就官宣先锋产品益路取完成了220例患者III期临床入组，此时距离2020年12月首例患者入组仅过去两个半月；而在该产品2023年上市后，更是实现市场准入与医保准入并行，不仅在当年上市7个月就通过谈判进入医保目录，还在2024年就完成了千家医疗机构和DTP药房的准入。在德镁专业销售推广网络以及专家资源的协同下，益路取的中国III期临床充分展现公司快速入组的能力。这也是德镁的打法——以商业路径反哺研发。高效临床、市场教育、准入提速、销售协同，整个节奏用市场化基因，跑赢时间。公司核心产品之一的芦可替尼乳膏的打法也同样如此。2022年康哲/德镁与Incyte达成芦可替尼乳膏相关合作后，迅速推动该产品在中国的试点应用，于2023年8月落地海南乐城先行区。随后依据先行区相关规定，开展真实世界研究，结果显示其疗效积极，与境外关键临床研究结果一致。2024年9月，芦可替尼乳膏中国NDA获受理，从产品引入到递交上市申请仅用时不到2年。并且，芦可替尼乳膏既是填补白癜风适应症空白的处方药产品，又是具备消费医疗潜力的外用制剂。德镁为芦可替尼乳膏的未来商业化，不仅布局了传统医院渠道，还向DTP药房、互联网医疗平台等零售端延伸。目的很清晰：确保产品上市前，市场已经为它“热身”。“芦可替尼乳膏明年销售额预计5亿-10亿元，峰值或达60亿-100亿元。”黄安军直言。当然，黄安军并不回避国内皮肤健康市场正在陷入同质化问题的隐忧。以银屑病治疗为例，国内已有近十款单抗类药物上市，近年来上市的产品也大都在银屑病治疗的核心指标——PASI 75（皮损改善75%以上）上达致80%以上。但德镁医药的优势并非简单的“卖药”，而是能够为皮肤健康患者提供不同疾病进程的综合解决方案。例如针对拥有5400万庞大患者群体的特应性皮炎（AD）适应症，根据德镁医药敏锐的市场洞察，多数患者面临疾病阶段性进展的难题。德镁为此打造了多样化解决方案：外用芦可替尼乳膏、长效IL-4Rα靶点MG-K10、口服TYK2小分子药物CMS-D001，以及写入AD诊疗指南的禾零舒缓系列护肤品。“对于德镁医药而言，未来破局的核心点就是做好自己。”黄安军表示。此外，在销售能力建设方面，德镁传承了康哲多年来被行业认可的强大商业化基因：650余人的销售团队，医院渠道覆盖超过1万家医疗机构，药店渠道覆盖10万家，线上则全面布局阿里健康、京东健康、美团医药、抖音小程序等主流平台。凭借独特市场化基因，德镁可以让新品在最短时间完成从临床价值到商业爆发的转化，在此过程中，德镁也用行动证明了自己跑赢时间的能力。03打造综合型皮肤健康龙头 瞄准百亿营收目标梳理接下来五年德镁医药即将起量、放量、爆量的不同产品，黄安军坦言，公司屡屡在投资者会议上预期的“未来五年复合增长率不低于50%，2029年销售收入超百亿”，或许只是保守估计。但真正让黄安军和团队自信的，不是那些“爆品”，而是他们逐步搭建起来的皮肤健康专业团队、运营网络和平台资源——能造水车，而非单靠一口井。德镁的学术推广网络、专业团队，不仅负责药品的商业化落地，更在研发最初期就深度参与。前端销售反馈、专家网络对临床未被满足需求的洞察、准入路径的优化建议，都会迅速回流到研发、BD及注册团队。因此，在研发方面，德镁并没有重资本、重设备地自建大型研发团队，也并非“砸钱抢头部产品”，而是搭平台、抓节奏、谋长期。用黄安军的话说就是，“凭借公司对于治疗靶点和临床需求的深刻洞察，在全球范围内寻找外部合作机会，寻找最合适的产品，并匹配最优的注册方式。”这一策略的优势，也使德镁医药率先进入了本土创新药企皮肤健康赛道的头部阵营。截至2024年，德镁已打造覆盖银屑病、白癜风、特应性皮炎、化脓性汗腺炎等10余种皮肤疾病的差异化产品矩阵，适应症数量与处方药收入均位列中国创新药企第一。值得一提的是，德镁的自主研发能力也在此过程中得以完善。招股书显示，公司正在推动形成完整的内部创新闭环——研发团队可直接参与靶点筛选、苗头化合物优化、临床前研究、注册申报等多个关键环节。“公司目前的预期是每年至少有两款FIC/BIC潜力产品进入研发阶段。”黄安军在采访中透露，“在五年之后，德镁不再仅有今天的9款产品，而是拥有10余款、甚至超过20款产品集群，真正成为一家专注皮肤健康的全链条创新药企业。”德镁医药的供应链也在向本地化延伸。位于海南的德镁本地化工厂已启动建设，未来将实现多款核心产品本地化生产，从而实现成本控制、准入速度和响应效率的“三重提升”。更重要的是，从研发，到供应链管理，再到商业化运营，德镁医药的协同机制已经成型，并得到商业化产品的验证。业绩就是最好的证明：2024年，公司总收入达6.2亿元，同比增速达30.7%，其中，皮科处方药收入占比87%，皮肤学级护肤品收入占比13%。在访谈过程中，黄安军不乏对公司大单品信心十足，但他始终强调，德镁医药要保持为“中国领先、专业聚焦皮肤健康的创新型医药企业。”德镁医药的故事，像极了一个“解封”的过程。昔日那位藏在康哲羽翼之下的“隐形冠军”，如今主动走到聚光灯下，以益路取、喜辽妥、芦可替尼乳膏等多款大单品为起点，点亮了一条属于皮肤健康领域的创新路径。而对于德镁医药的未来来说，资本市场也不是终点，只是一次亮相。真正的舞台，是正在全面升温的皮肤科主场。一审| 黄佳二审| 李芳晨三审| 李静芝