Tetravalent influenza vaccine (Shanghai Institute of Biological Products)

三季报没几家能看的。 在医药行业中，崩塌体量最大、断崖程度最深的是智飞生物。从2022年上半年开始，我们对疫苗头部企业由盛入衰有过全程跟踪（详见《疫苗第一厂的黄昏》、《疫苗行业进入地狱模式》）。 深深的无力感在于，当前这个结果在2年前已经知道，却未能避免，中途没有任何抵抗，一切都沿着既定轨道加速恶化。 在智飞生物下行过程中，投资者会不停计算低估程度，预判拐点，事实证明这样做是徒劳的，到底错在哪里？ 又到一年砍价时，医药创新面临外部压力，但是不创新会有什么后果？疫苗行业正在做出示范。 01  没到最坏时刻 智飞生物2023Q3净利润22.70亿元，2024Q3亏损8370万元，2023Q3营收148.26亿元，2024Q3营收45.28亿元。     由大赚到微亏，单季营收锐减百亿元，HPV疫苗需求端大萎缩。而供应端大过剩，智飞生物2024Q3存货207亿元，环比增加32%，相比年初增加130%。 巨大的供需错配，引发连锁反应+全面恶化。为消化存货，提高效率，2024H1销售人员数量同比增加40%，在2024Q3营收同比下降70%的情况下，销售费用同比增加24%，管理费用同比增加16%，然而并没有用；在上一季存货高达157亿元的情况下，2024Q3又增加存货50亿元，为向默沙东支付货款，导致现金储备减少23亿元；现金流紧张后，2024Q3被迫增加短期借款52亿元；银行借款利息支出增加，又导致2024Q3财务费用同比增加155%。 本季爆雷并不是结局。截至2024Q3，智飞生物存货+应收账款合计421亿元，超过其历年净利润总和，现金储备相比今年初已经腰斩。国产九价HPV疫苗获批上市之时，才是最坏时刻。 危如累卵，智飞生物存货+应收账款高企对此做出最形象的演绎，然而，智飞生物仍然在按计划向默沙东采购代理产品，身不由己。 据默沙东2024Q2财报，九价HPV疫苗意外刹车，销售收入24.78亿美元，同比仅增长4%，增速较今年Q1放缓13个百分点，较上一年同期则更是减缓39个百分点。中国市场销售数据不及预期是主因，默沙东称，2024Q2智飞生物向疫苗接种点的出货量大幅下降，导致智飞生物的库存水平高于正常水平。 默沙东对智飞生物的境况非常同情，2024Q3又强迫其增加天量库存。 作为买办（代理），智飞生物的命运被默沙东拿捏，缺乏自主决定权，以致于把历年净利润全部押在应收账款和存货里，任由默沙东扩产压货，收割HPV疫苗的最后红利，然而红利提前结束了。 智飞生物自身也存在路径依赖，当代理洋疫苗都能当上疫苗第一厂时，谁还愿意去冒险创新？自主产品收入（剔除新冠疫苗），2017年10.2亿元，2018年12.7亿元，2019年13.4亿元，2020年12亿元，2021年13亿元，2022年16.3亿元，2023年10.3亿元，2024H1为5.5亿元。 8年原地踏步，研发支出可一点没省，2021年8.1亿元，2022年11.1亿元，2023年13.5亿元，2024H1为5.7亿元，近年已超过自主产品收入。蒋仁生内心可能也是苦逼的，不可能从上到下改变整个企业的基因，所以另起炉灶，在体外培育创新企业智翔金泰。 智飞生物勃兴于时代的贝塔（行业开放、消费升级），投资者过度关注估值和经营的细节，可谓只见树木，不见森林，先要理解其商业模式的本质。 时代抛弃你时，连一声再见都不会说。 02  不创新的下场 10月25日，财政部公布2024年前三季度一般公共预算支出情况，卫生健康支出15041亿元，同比下降10.4%，在10项主要支出科目中降幅最大。 据Crunchbase数据，2024年9月创新药VC&PE投融资金额，全球同比下降0.22%、美国同比增长18.81%、中国同比下降65.39%。 又到双十一满减优惠时刻，医药创新的外部压力没有边际改善，那么是否应该选择不创新、全躺平？ 疫苗行业正在做一个恶劣示范，不创新不出海的下场会更惨，终局是产能过剩和价格战，所有大品种都将发展至一种群殴的局面。 传说默沙东最擅长一力降十会，九价HPV疫苗先是扩龄打垮所有低价苗，然后男性适应症申请，收割剩余市场，最后一针简化法掀桌子。 但局面已经失控，默沙东遇上一群在扩产、杀价上拼命的国产厂家，自己的桌子也被掀翻了。默沙东九价HPV疫苗终于成功滞销，据智飞生物财报，2024H1存货周转天数达到166天，同比增加64%，2024Q3存货周转天数达到242天，环比增加46%。 沃森生物二价HPV疫苗于2022年3月上市，随后在各地集采中展开价格战，至2024年单支价格已由300元以上降至不到30元。沃森生物2024Q3营收7.08亿元，同比下降29%，净利润8580万元，同比下降13%，但对HPV疫苗不存在单品依赖，降幅相对可控。万泰生物惨比智飞生物，2024Q3营收5.82亿元，同比下降28%，净利润617万元，同比下降94%，已经挣扎在盈亏平衡线上。 据医药魔方统计，目前国内已进入临床研究阶段的各类HPV疫苗共计17款，其中，九价及更高价型疫苗共9款，多数都已进入III期临床，有望在未来一至两年内陆续进入国内市场。 自费疫苗价格战全面蔓延。 10月23日，吉林宣布6款非免疫规划疫苗降价，主要涉及破伤风、流感、23价肺炎、麻腮风、乙肝疫苗，厂家均是国药集团，分别是国药集团旗下的武汉所、成都所、上海所、北京所，疫苗价格降幅在14%至37%之间。 公费市场也在降价。9月5日，国药集团上海所中标浙江三价流感疫苗项目，折合单支疫苗价格仅9.4元，这是公费流感疫苗中标单价首次跌破10元。 今年以来，出现降价的疫苗涉及流感疫苗、二价HPV疫苗、吸附破伤风疫苗、23价肺炎球菌多糖疫苗、麻腮风联合减毒活疫苗、重组乙型肝炎疫苗（酿酒酵母）、人用狂犬病疫苗、水痘减毒活疫苗。 国产疫苗技术长期停留在me-worse阶段，一旦需求下降、产能过剩，只剩螺旋降价一条路。 2023年国产疫苗出口金额1.86亿美元（不含新冠疫苗），沃森生物 2023年海外收入 2.88亿元，作为单一企业占比国内合计出口近 22%。不知道应该感到悲哀，还是喜悦？ 但是，沃森生物作为创新最积极的传统疫苗企业，应该能够率先跑到长夜尽头。2024年前三季度，研发费用率20%，海外收入3.5亿元，同比增长41%，占营收比重16%。今年8月初，沃森生物二价HPV疫苗通过WHO预认证，有利于在更多国家和地区获得准入，打开海外长尾市场，10月，其二价HPV疫苗获得印尼上市许可。 创新难出海难，但只有创新者、出海者才能活。

2024年10月24日，据国家药品监督管理局药品审评中心显示，智飞生物全资子公司智飞龙科马的流感病毒裂解疫苗上市申请获受理，受理号为CXSS2400114。 目前，智飞生物已构建起多糖和多糖蛋白结合技术平台、基因重组技术平台、灭活技术平台及多联多价技术平台等九大技术研发平台，广泛覆盖多种疫苗开发路径。而围绕这九大技术平台，公司形成了结构清晰、布局合理的八大产品矩阵，包括流脑疫苗矩阵、肺炎疫苗矩阵、肠道疫苗矩阵、成人疫苗矩阵等。 公司本次申报上市的流感病毒裂解疫苗为其成人疫苗矩阵中的产品。在流感疫苗方面，智飞生物的相关产品还包括四价流感病毒裂解疫苗和四价流感病毒裂解疫苗（ZFA02佐剂）。 四价流感病毒裂解疫苗：该产品已于2022年6月获得Ⅲ期临床试验总结报告，并于2023年7月获得国家药品监督管理局出具的申请生产注册《受理通知书》。不过，今年8月，公司主动撤回了四价流感病毒裂解疫苗（西林瓶包装）的注册申请，保留四价流感病毒裂解疫苗（预灌封包装）的注册申请，公司将持续积极推动预灌封包装产品的上市许可。公司称这是基于流感疫苗产品线创新性差异化的考虑，为进一步优化公司资源配置，更好地匹配市场需求。 四价流感病毒裂解疫苗（ZFA02佐剂）：该产品含公司自主研制的ZFA02佐剂，目前其已在国内获临床试验默示许可。 据中检院披露的生物制品批签发情况显示，2024年上半年国内流感疫苗批签发181批次。其中，以流感裂解疫苗为主，共批签发173批次，与去年同期相比增长8.6倍。另外，据药时空统计，目前国内布局流感疫苗的企业已超过20家。 同时，今年以来，降价潮席卷整个疫苗行业，多家疫苗企业纷纷跟进，一些疫苗产品价格连续创出历史新低，其中就包括流感疫苗。 国药集团在今年打响了流感疫苗自费市场价格降价的第一枪，随后四价流感疫苗的中标价一路从128元降至88元，10月19日，武汉生物制品研究所四价流感疫苗中标价更是降至折合每支38元。这相当于在上半年的价格大战之后，四价流感疫苗的价格再次腰斩不止。 至于三价流感疫苗，价格也在快速坠落。今年9月，根据浙江省公共资源交易服务平台发布的一份中标公告，上海生物制品研究所的3价流感疫苗中标单价为9.4元。在最近的深圳一次3价流感疫苗招标中，虽然最终中标价是10.5元/支，相比于9月的浙江招标价格略有上升，但是已经有企业报出6.5元/支的最低投标价。 对于流感疫苗企业而言，其利润空间在不断被压缩。回到智飞生物，其目前虽有三款流感疫苗，但还未有一款上市，在这拼杀激烈的国内赛场，待到产品上市时是否还能分到一杯羹呢？ 参考资料： [1]国家药品监督管理局药品审评中心、药物临床试验登记与信息公示平台、智飞生物公告、2023年财报等. [2]大降价！集体跳水，跌破10元！.中国无锡.2024年10月25日. [3]单价不敌半杯奶茶，流感疫苗价格再创新低.医药投资部落.2024年10月20日. 识别微信二维码，添加生物制品圈小编，符合条件者即可加入 生物制品微信群！ 请注明：姓名+研究方向！ 版 权 声 明 本公众号所有转载文章系出于传递更多信息之目的，且明确注明来源和作者，不希望被转载的媒体或个人可与我们联系(cbplib@163.com)，我们将立即进行删除处理。所有文章仅代表作者观点，不代表本站立场。