ZL-82

> 2025年12月至2026年1月，国内至少15家创新药企业密集完成新一轮融资，最高单笔金额超1.1亿美元。这股融资小高潮不仅为研发注入资金活水，更凸显资本正以前所未有的力度押注小核酸药物、靶向蛋白降解、大环肽等前沿技术领域，推动行业从靶点发现快速迈向临床验证的关键阶段。 1. 融资全景：超亿元成主流，前沿技术受青睐 从公开信息看，本轮融资呈现**规模集中、赛道聚焦**的特点。在15家企业中，**11家融资金额超过1亿元人民币**，占比显著。其中，**圣因生物**完成超**1.1亿美元**B轮融资，**元思生肽**先后完成A轮及A+轮**近亿美元**融资，**领泰生物**获超**2亿元人民币**B轮融资。 融资轮次以A轮、B轮为主，显示企业已跨越早期探索，进入需要资金推进临床研究的实质性阶段。资本流向高度集中于几个技术方向： - **小核酸药物（RNAi）**：以圣因生物为代表，其融资额领跑。 - **靶向蛋白降解（TPD）**：如领泰生物，专注于自身免疫和肿瘤领域。 - **大环肽药物**：元思生肽依托智能化平台Synova™获得近亿美元支持。 - **创新疫苗与抗体药物**：包括瑞宙生物的24价肺炎疫苗、海徕科生物的双/多特异性抗体平台等。 2. 技术驱动：代表性企业展示临床进展与平台价值 在这波融资中，拥有明确临床进展和差异化技术平台的企业尤为突出。 **圣因生物**的超1.1亿美元B轮融资吸引了包括中国生物制药、君联资本等多家知名机构参与。公司的核心竞争力在于其自主研发的**LEAD肝外递送平台**，能实现siRNA在脂肪、肌肉等肝外组织的高效靶向。  2025年11月，圣因生物与礼来达成全球研发合作，共同开发代谢性疾病RNAi药物，潜在里程碑付款高达**12亿美元**。2026年1月，其靶向INHBE的siRNA候选药物**SGB-7342**已在治疗肥胖症的中国1期临床中完成首例受试者给药。 **领泰生物**完成超2亿元B轮融资，资金将主要用于加速核心管线临床开发与研发平台升级。其首个核心产品——**IRAK4降解剂LT-002**，已针对化脓性汗腺炎和特应性皮炎等适应症完成I期健康人试验，并进入Ic期及II期临床研究阶段。  **元思生肽**在2025年12月先后完成A轮及A+轮近亿美元融资，由阿斯利康及其产业基金领投。融资将用于推进其**Synova™智能化大环肽平台**的管线研发，覆盖肿瘤、自身免疫性疾病等领域。 **瑞宙生物**宣布完成2亿元B轮融资，由瑞力合成生物基金领投。资金将聚焦于其核心产品——**24价肺炎链球菌多糖结合疫苗（PCV24）**的临床研究与上市推进。  该疫苗针对中国致病性血清型设计，保护覆盖率预计从当前的75%提升至90%以上，成人适应症即将启动III期试验，婴幼儿适应症II期试验也在进行中。 **成都赜灵生物**在2026年1月完成近**6亿元人民币**C轮融资，由淡明资本（淡马锡旗下）和启明创投共同领投。所筹资金将主要用于加速其核心产品——新型高选择性JAK1抑制剂**ZL-82**的全球多中心临床研究。  该产品用于治疗骨髓纤维化，已在中国完成II期临床试验，并获得美国FDA的临床试验许可。 3. 资金投向：聚焦临床推进与平台迭代 从已披露的融资用途看，资金高度集中于两个方向：**推进核心管线临床研究**和**升级底层技术平台**。 > 圣因生物表示，融资资金将用于依托公司RNAi药物研发平台，推动临床阶段管线进入注册研究，并加速多个治疗领域在研管线的开发。 领泰生物明确资金将用于推动IRAK4降解剂的Ic期适应症探索及II期临床，并启动KRAS G12D降解剂的I期临床。勤浩医药的超3亿元Crossover轮融资将用于推进其新型双机制SHP2抑制剂GH35的全球多中心临床研究，包括关键注册临床试验。 海徕科生物的天使轮融资将用于研发团队扩充、核心技术平台建设和临床前研究推进。这种高度一致的投向，清晰反映了行业当前的核心任务：将技术潜力转化为临床证据。 4. 行业拐点：从概念到临床，全球化与差异化成关键 本轮融资潮发生在行业资金面整体改善的背景下。数据显示，**2025年12月中国生物医药投融资金额达12.3亿美元**，创2022年以来单月新高。同时，对外BD（业务发展）合作活跃，2025年第四季度首付款金额为22.7亿美元，其中10月单月达15.0亿美元，创历史新高。 这为企业通过国际合作加速全球化提供了资金与路径。 趋势表明，创新药企业的竞争力正从“卷”靶点转向“卷”平台与临床执行力。具备以下特征的企业更受资本青睐： - **明确的临床里程碑**：如药物完成首例患者给药或进入关键临床阶段。 - **差异化的技术平台**：能够解决特定递送或作用机制难题。 - **国际化布局潜力**：产品获得FDA许可或达成跨国合作。 资本的密集注入，标志着中国创新药行业正步入一个以**临床硬实力**和**技术差异化**为核心的新阶段。随着融资到位，这些企业有望在未来2-3年推动更多管线进入注册研究和商业化准备，为全球患者提供新的治疗选择，并进一步提升中国生物医药产业的国际影响力。

赜灵生物港交所IPO全面分析： 技术驱动的小分子创新药企的机遇与挑战 公司概况与研究背景 成都赜灵生物医药科技股份有限公司（以下简称"赜灵生物"）于2026年1月13日正式向港交所主板递交上市申请，联席保荐人为Jefferies和中金公司。作为一家成立于2019年的临床后期阶段生物技术公司，赜灵生物致力于整合结构生物学、人工智能及临床相关疾病模型，开发具有同类首创（FIC）或同类最佳（BIC）潜力的小分子疗法。 公司创始人陈俐娟博士是四川大学华西医院一级教授、生物治疗全国重点实验室副主任，拥有20年新药研发经验。在她的带领下，赜灵生物已构建起包含八项专有资产的多元化管线，其中两款核心产品已进入III期注册性临床试验阶段。2025年11月完成的C轮融资后，公司估值达到34.11亿元，较2021年A轮融资后的6.95亿元增长约391%。 在港股生物医药板块2025年迎来爆发式增长的背景下，赜灵生物的上市申请具有重要意义。据统计，2025年共有28家大健康企业成功登陆港股，其中18A章（未盈利生物科技）公司达16家，数量较2024年暴增300%。本文将从业务模式、技术实力、财务状况、行业环境等多个维度，全面分析赜灵生物的上市前景与投资价值。 一、赜灵生物业务模式与核心产品分析 1.1 独特的技术驱动型商业模式 赜灵生物采用**"三维一体"的协同研发引擎**，整合ZeniFold（结构生物学平台）、ZeniMind（AI药物发现与设计平台）与ZeniScreen（临床相关疾病模型筛选平台），形成从靶点识别到分子设计再到药效验证的闭环迭代体系。这种商业模式的核心优势在于： 结构生物学平台（ZeniFold）是公司的技术基石，利用结构生物学解析驱动小分子药物的发现与优化。该平台已累计获得国家发明专利34项，其中国际专利17项，另有45项专利正在申请中。 AI驱动药物设计平台（ZeniMind）搭载自主研发的AI模型，在研发的多个阶段加速分子生成、优化及成药性预测。公司提出的基于结构的分子生成框架CMD-GEN（Coarse-grained and Multi-dimensional Data-driven molecular generation）可高效设计选择性抑制剂，为AI药物生成领域带来突破性进展。 临床相关疾病模型筛选平台（ZeniScreen）通过类器官-PDX双轨验证平台，提供高效的药效验证服务。公司已建立覆盖新药研发全过程的综合创新平台，涵盖AI分子设计、结构生物学、高通量筛选、PDX模型构建、CMC研究、临床策略制定与执行以及新药注册申报等关键环节。 在收入模式方面，赜灵生物目前尚无产品获批进行商业销售，收入主要来源于政府补助、技术转让等其他收入。2024年其他收入及收益为1970万元，2025年前9个月为710万元。公司预计将在2027年提交首个新药上市申请，届时将实现从研发向商业化的转型。 1.2 核心产品管线深度解析 赜灵生物的产品管线涵盖血液系统疾病/肿瘤、中枢神经系统疾病和免疫炎症疾病三大治疗领域，呈现出"双核心+多储备"的格局。 核心产品一：马来酸氟诺替尼（FM） 马来酸氟诺替尼是一种新型的JAK2/FLT3/CDK6三靶点抑制剂，主要用于治疗骨髓纤维化（MF）和真性红细胞增多症（PV）。该产品的临床进展令人瞩目： • 骨髓纤维化适应症：已完成IIb期临床试验，96.2%高剂量组受试者达到国际公认双终点，并于2025年12月正式启动III期临床研究。更重要的是，该产品已获得美国FDA授予的孤儿药资格认定，这将为其在美国市场的商业化提供7年市场独占期和税收抵免等优惠政策。 • 真性红细胞增多症适应症：II期临床试验已于2025年11月完成首例受试者入组。 根据市场研究数据，当前全球骨髓纤维化药物市场规模约为45亿美元，MPN（骨髓增殖性肿瘤）整体市场已将近百亿美元规模。JAK2抑制剂作为中/高危MF的一线标准治疗方案，美国市场潜力高达数十亿美元，全球市场潜力则高达近百亿美元。 核心产品二：注射用甲磺酸普依司他（PM） 甲磺酸普依司他是全球首个单药用于复发/难治性淋巴瘤临床试验的高选择性HDAC抑制剂，主要用于治疗复发/难治弥漫性大B细胞淋巴瘤（DLBCL）。该产品的独特性在于： • 作为高选择性HDAC I/IIb类抑制剂，在临床前及I期研究中对复发/难治性多发性骨髓瘤和淋巴瘤显示出强抗肿瘤活性，尤其在淋巴瘤患者中显示出较高的客观缓解率。 • 2025年7月已启动针对复发/难治DLBCL的III期注册性临床试验。 • 连续两年入选ASCO（美国临床肿瘤学会）壁报展示，体现了国际学术界对其疗效的认可。 弥漫性大B细胞淋巴瘤是最常见的非霍奇金淋巴瘤类型，约占所有淋巴瘤的30-40%。尽管标准R-CHOP方案可使约50%的患者治愈，但复发/难治患者的治疗选择有限，市场需求巨大。 其他在研产品 除两款核心产品外，公司管线还包括： • 临床阶段候选药物：ZL-82及ZL-85（具体适应症未披露） • 临床前阶段候选药物：ZL-65、ZL-69、ZL-59及ZL-89 截至目前，公司已获得中国国家药监局及美国FDA临床批件共计19件，体现了其研发实力和国际认可度。 1.3 技术创新能力与研发实力 赜灵生物的技术创新能力体现在多个方面： 专利储备丰富：公司已累计获得国家发明专利34项，其中国际专利17项，另有45项专利正在申请中。这些专利涵盖了核心产品的化合物结构、制备方法、适应症等多个方面，构建了完整的知识产权保护体系。 研发团队实力雄厚：创始人陈俐娟教授是四川省学术和技术带头人、天府万人计划领军人才，连续多年入选全球前2%顶尖科学家榜单。她主持和参与研发了10余个覆盖肿瘤、糖尿病、肺纤维化的创新药物，其中7个获批临床。公司拥有70多名研发人员，形成了完整的新药研发体系。 产学研一体化优势：公司依托四川大学华西医院生物治疗全国重点实验室的优势资源，实现了基础研究与临床转化的有效衔接。这种模式不仅保证了研发方向的临床相关性，也为临床试验提供了便利条件。 AI技术应用领先：公司在AI药物设计领域处于国际领先地位，提出的CMD-GEN框架解决了传统AI模型中靶向性差、构象不稳定等痛点，首次实现了结构与功能协同的分子生成。这一技术突破将显著提高药物研发效率，缩短研发周期。 二、港交所上市优势与劣势分析 2.1 港交所上市的制度优势 赜灵生物选择在港交所上市具有多重制度优势，特别是18A章生物科技公司上市规则为其提供了便利的融资通道。 18A章上市条件的符合性：根据港交所规定，生物科技公司上市需满足四个核心条件： • 证明其合资格及适合以生物科技公司的身份上市 • 上市时的市值至少达15亿港元 • 上市前已由大致相同的管理层经营现有的业务至少两个会计年度 • 有充足的营运资金（包括计入申请人首次上市的所得款项），足以应付申请人自上市文件刊发日期起至少十二个月所需开支的至少125% 赜灵生物完全符合这些条件：公司专注于创新药物研发，符合生物科技公司定义；C轮融资后估值34.11亿元人民币（约39亿港元），远超15亿港元门槛；自2019年成立以来由同一管理团队运营；截至2025年11月持有现金及现金等价物7.28亿元，能够覆盖未来12个月的营运资金需求。 港交所对生物科技公司的政策支持： • 科企专线：2025年5月，港交所推出"科企专线"，进一步便利生物科技公司申请上市，并允许选择以保密形式提交上市申请。这为企业提供了更多灵活性。 • 不同投票权架构：完全符合18A章的生物科技公司将被视为已满足不同投票权架构的创新产业公司资格，这有利于创始团队保持控制权。 • 持续监管支持：上市后，公司只需在中期报告和年报中披露研发活动详情，无需满足盈利要求，这为处于临床阶段的生物科技公司提供了极大便利。 国际资本认可度高：港交所作为国际金融中心，吸引了全球投资者的关注。特别是在生物医药领域，港交所已成为中国创新药企连接国际资本市场的重要桥梁。2025年港股IPO市场排名全球第一，总融资额超过2800亿港元，其中医疗健康行业表现突出。 2.2 港股上市的挑战与风险 尽管存在诸多优势，赜灵生物在港交所上市仍面临不少挑战： 估值压力：港股市场对生物科技公司的估值普遍存在折价现象。相比A股和美股同类公司，港股创新药企业估值偏低，交易活跃度不足。以百济神州为例，其在美股和港股的估值存在明显差异。 破发风险较高：2025年港股18A生物科技公司平均破发率高达62%。在存量的72家18A公司中，仍有55家股价低于发行价。这种高破发率反映出市场对未盈利生物科技公司的谨慎态度。 流动性问题：部分18A公司上市后交易清淡，日均成交额不足百万港元。这不仅影响股价表现，也限制了股东的退出选择。 市场情绪波动大：港股生物科技板块表现出极大的波动性。例如，药捷安康上市后曾在短时间内暴涨50倍，但随后又出现大幅回调。这种极端波动反映出市场的非理性特征。 监管合规要求严格：虽然18A章允许未盈利企业上市，但对信息披露要求极高。公司需要详细披露核心产品的研发进展、临床试验数据、风险因素等信息，并在显著位置作出"核心产品最终不一定能够成功开发及营销"的警示。 2.3 赜灵生物的相对优势 在众多申请港股上市的生物科技公司中，赜灵生物具有以下相对优势： 产品管线成熟度高：公司拥有两款进入III期临床试验的核心产品，这在18A公司中属于较为成熟的阶段。相比之下，许多18A公司的核心产品仍处于I期或II期。 国际化程度高：公司已获得19件中美临床批件，核心产品获得FDA孤儿药资格认定，显示出较强的国际竞争力。 技术平台独特：公司的"三维一体"技术平台和AI药物设计能力在行业内具有独特优势，有助于提高研发效率和成功率。 股东背景强大：腾讯、淡马锡、启明创投等知名机构的投资为公司背书，有助于提升市场信心。 三、生物医药行业港交所环境与竞争态势 3.1 2025年港股生物医药板块的爆发式增长 2025年是港股生物医药板块的历史性年份，呈现出前所未有的繁荣景象： 上市数量创新高：全年共有28家大健康企业成功登陆港股，其中18A章公司达16家，数量较2024年暴增300%。另有超过80家企业处于提交申请或筹备阶段。 融资规模巨大：2025年港股IPO市场总融资额超过2800亿港元，排名全球第一。其中，医疗健康行业融资额达252亿港元，较2024年增长220亿港元。16家18A生物科技公司合计募资137.71亿港元，占医疗健康行业总募资额的47.06%。 市场表现分化明显： • 首日表现优异：2025年18A新股首日平均涨幅达69.4%，是全市场均值的一倍有余。首日涨幅超100%的个股占比超35%，银诺医药更是以206%的首日涨幅创下年度新股涨幅纪录。 • 极端案例频现：药捷安康作为18A章上市企业，年内最高涨幅曾超50倍；映恩生物上市首日暴涨116.7%，成为港股18A融资规模最大、估值增幅最高的IPO案例。 行业热度持续：进入2026年，这一热度仍在延续。2026年首周，港交所新增递表企业高达30家。预计2026年港股IPO市场将继续火爆，全年可能迎来160支新股，融资额有望自2021年来首次突破3000亿港元。 3.2 竞争格局与主要对手分析 在港股生物医药板块，赜灵生物面临着来自不同类型企业的竞争： 已上市的成熟创新药企： • 百济神州（06160.HK）：作为港股18A的标杆企业，百济神州市值高达3333亿港元，现金储备28亿美元（约204亿元人民币）。其BTK抑制剂泽布替尼2023年全球销售额突破13亿美元，成为"十亿美元分子"。 • 信达生物（01801.HK）：市值779亿港元，拥有超过10款上市产品。其PD-1抑制剂信迪利单抗2023年实现超40亿人民币收入。 • 康方生物（09926.HK）：双抗领域的领军企业，市值超过500亿港元，现金储备超过50亿元。 同期或近期上市的生物科技公司： • 英矽智能（03696.HK）：2025年12月30日上市，成为首家通过港交所主板上市规则8.05条上市的AI生物医药科技公司，被称为"AI制药第一股"。 • 瑞博生物（06938.HK）：2026年1月9日上市，成为港股小核酸药物第一股，上市首日开盘涨超23%，市值达118亿港元。 • 旺山旺水（02630.HK）：2025年11月上市，开盘大涨184.69%，是中国少有集研发、生产、销售于一体的港股18A生物医药企业。 同赛道竞争对手： 在小分子创新药领域，赜灵生物面临着激烈竞争： • 在JAK抑制剂领域，诺华的芦可替尼是目前的标准治疗药物，占据主要市场份额。但该药物存在耐药性和贫血等副作用，为新一代JAK抑制剂提供了机会。 • 在HDAC抑制剂领域，全球市场呈现高度集中的竞争格局，默克与诺华两家跨国药企合计占据约60%的市场份额。但在复发/难治性淋巴瘤领域，尚无标准的HDAC抑制剂单药治疗方案。 3.3 行业发展趋势与政策环境 港股生物医药板块的发展呈现出以下趋势： 从"烧钱"向"炼金"转变：头部企业如百济神州、信达生物的现金储备已超过百亿，正在从单纯的研发投入转向商业化变现。这种转变为整个行业树立了标杆。 出海成为主旋律：2025年1-5月，中国创新药对外授权交易达到455亿美元，三生药业、三生制药60%的授权交易涉及海外市场。这表明中国创新药的国际竞争力正在提升。 技术创新成为核心竞争力：ADC（抗体偶联药物）、双抗、AI制药等前沿技术成为资本追逐的热点。2025年AACR会议上，111家中国药企展示246款创新药，其中ADC占86款。 监管环境持续优化：港交所不断完善18A章规则，推出科企专线等便利措施。同时，中国监管部门对创新药的支持力度也在加大，为企业创造了良好的发展环境。 四、财务状况与经营表现分析 4.1 营收与盈利能力分析 赜灵生物作为一家处于临床阶段的生物科技公司，目前尚无产品获批商业销售，因此没有来自产品销售的收入。公司的收入结构较为单一： 年份 其他收入及收益（万元） 同比变化 主要来源  2024年 1,970 - 政府补助、技术转让等  2025年前9个月 710 -63% 政府补助、利息收入等  从收入趋势看，2025年前9个月的其他收入较2024年全年下降63%，主要原因是政府补助减少。这种收入的不稳定性是生物科技公司的普遍特征。 盈利能力方面，公司持续处于亏损状态： 年份 净亏损（万元） 亏损率 主要原因  2024年 9,166 - 研发开支+赎回权负债变动  2025年前9个月 11,900 - 研发开支+赎回权负债变动  2025年前9个月的净亏损较2024年同期（6,153万元）显著扩大，主要因为： • 随着III期临床试验的推进，研发开支增加 • 赎回权负债账面值变动的影响 • 股份支付费用增加 值得注意的是，公司的亏损主要是非现金项目造成的，实际的现金消耗主要体现在研发开支上。 4.2 研发投入与资金消耗分析 研发投入是衡量生物科技公司价值的关键指标，赜灵生物在这方面表现积极： 年份 研发开支（万元） 占净亏损比例 研发重点  2024年 9,190 100.3% 核心产品III期临床准备  2025年前9个月 7,032 59.1% III期临床试验进行中  公司的研发投入呈现以下特点： • 研发强度高：2024年研发开支占净亏损的100.3%，体现了公司对研发的重视。 • 研发效率提升：2025年前9个月研发开支占净亏损比例下降至59.1%，可能因为部分成本资本化或其他费用增加。 • 聚焦核心产品：研发资源主要投入到马来酸氟诺替尼和甲磺酸普依司他的III期临床试验。 现金流状况是评估公司可持续性的重要指标： 指标 2024年 2025年前9个月 变化趋势  经营活动现金净流出（万元） 7,887 8,408 持续扩大  期末现金及等价物（万元） - 20,500（9月末） -  期末现金及等价物（万元） - 72,800（11月末） 大幅增加  从现金流数据可以看出： • 经营活动现金净流出持续扩大，反映出公司"烧钱"速度在加快。 • 但2025年11月末现金及等价物达7.28亿元，主要因为完成了C轮融资。 • 按照当前的资金消耗速度，公司的现金储备可以支撑未来2-3年的研发需求。 4.3 资产负债结构分析 由于赜灵生物是未盈利的生物科技公司，其资产负债表具有独特性： 资产端： • 现金及现金等价物：7.28亿元（2025年11月末） • 其他流动资产：主要包括应收账款、存货等 • 固定资产：主要是研发设备和办公设施 • 无形资产：主要是专利技术和临床试验批件 负债端： • 短期借款：金额较小 • 应付账款：主要是研发服务和临床试验相关应付款 • 赎回权负债：这是生物科技公司特有的项目，反映了可转换优先股的公允价值变动 权益结构： • 股本：4.89亿元 • 资本公积：约25亿元（反映历次融资溢价） • 未分配利润：约-3.5亿元（累计亏损） 公司的资产负债率较低，财务结构相对健康。但需要注意的是，随着研发投入的增加和商业化进程的推进，未来可能需要更多外部融资。 4.4 融资历史与估值变化 赜灵生物的融资历程反映了资本市场对其价值的认可： 融资轮次 时间 融资金额（亿元） 投后估值（亿元） 主要投资方  天使轮 2019年 0.67 2.7 创始团队+贵州百灵  A轮 2021年12月 约1.5 6.95 贵州百灵、启承资本等  B轮 2024年 约3.5 约20 腾讯、启明创投等  B+轮 2025年1月 约4.0 约28 启明创投领投  C轮 2025年11月 约6.0 34.11 淡马锡、启明创投领投  从融资数据可以看出： • 估值快速增长：从2021年A轮的6.95亿元增长到2025年C轮的34.11亿元，增长近5倍。 • 知名机构云集：腾讯、淡马锡、启明创投等顶级投资机构的参与，体现了市场认可度。 • 融资节奏合理：公司在关键节点（如产品进入III期）进行融资，获得了较好的估值。 五、上市后市场表现预期与投资价值评估 5.1 上市定价与估值预期 基于赜灵生物的财务状况、产品管线和市场环境，我们对其上市定价进行多维度分析： 可比公司法估值： 参考港股市场同类生物科技公司的估值水平： • 百济神州：市值3333亿港元，PS（市销率）约25倍（基于2024年营收） • 信达生物：市值779亿港元，PS约15倍 • 康方生物：市值超500亿港元，PS约20倍 • 药捷安康：市值曾达1647亿港元（峰值），但目前已大幅回落 考虑到赜灵生物尚无收入，传统的PS估值法不适用。我们采用基于管线价值的估值方法： 管线价值评估： • 马来酸氟诺替尼：基于其III期临床进展和FDA孤儿药资格，参考同类JAK抑制剂的商业化价值，保守估计其峰值销售额可达10-15亿美元。按照生物科技公司常用的3-5倍峰值销售额估值，该产品价值约30-75亿美元。 • 甲磺酸普依司他：基于其全球首创地位和适应症市场规模，保守估计峰值销售额可达5-10亿美元，对应估值15-50亿美元。 • 其他在研产品：按照行业惯例，临床II期产品估值1-3亿美元，临床前产品估值0.5-1亿美元。 综合评估，赜灵生物的合理估值区间为30-50亿美元（约230-390亿港元）。 基于IPO定价的分析： 考虑到： • 公司C轮估值34.11亿元人民币（约39亿港元） • 港股18A公司普遍存在上市折价 • 市场对未盈利生物科技公司的谨慎态度 预计公司IPO定价可能在40-60亿港元区间，对应较C轮估值有一定折价。 5.2 短期市场表现预测 基于2025年港股18A新股的表现和赜灵生物的特点，我们对其短期市场表现做出预测： 首日表现预测： • 乐观情景（30%概率）：首日涨幅50-100%，市值达到60-80亿港元。触发条件：市场情绪高涨、生物医药板块整体上涨、公司产品进展超预期。 • 中性情景（50%概率）：首日涨幅0-30%，市值维持在40-50亿港元。触发条件：市场情绪平稳、投资者理性看待。 • 悲观情景（20%概率）：首日破发，跌幅0-20%。触发条件：市场情绪低迷、对未盈利公司担忧加剧。 短期（1-6个月）走势： • 股价波动区间：较发行价-20%至+50% • 关键催化剂： ◦ III期临床试验中期分析结果 ◦ FDA或NMPA的监管进展 ◦ 行业整体表现 ◦ 其他18A公司的示范效应 需要注意的是，港股18A公司的短期表现往往受情绪影响较大，存在较大不确定性。 5.3 中长期投资价值分析 从中长期（3-5年）角度看，赜灵生物的投资价值取决于以下因素： 产品商业化前景： • 马来酸氟诺替尼：如果III期临床试验成功，预计2027年获批上市。考虑到其孤儿药地位和三靶点优势，有望成为同类最佳产品。 • 甲磺酸普依司他：作为全球首创药物，市场潜力巨大。如果获批，可能成为复发/难治DLBCL的标准治疗。 市场空间分析： • 骨髓纤维化市场：全球市场规模45亿美元，年增长率约4%。美国市场作为最大单一市场，潜力巨大。 • 弥漫性大B细胞淋巴瘤市场：全球市场规模超过100亿美元，复发/难治患者约占30-40%，市场需求迫切。 竞争优势可持续性： • 技术平台优势：公司的AI药物设计平台和结构生物学能力是长期竞争力的来源。 • 专利保护：丰富的专利储备为产品提供了10-20年的市场独占期。 • 国际化能力：已获得FDA认可，具备全球开发能力。 估值提升空间： • 假设两款核心产品都成功上市，按照成熟药企15-20倍PE估值，公司市值有望达到200-300亿港元。 • 如果其中一款产品失败，另一款成功，市值可能在100-150亿港元。 • 如果两款产品都失败，公司价值将大幅缩水。 5.4 投资风险评估 投资赜灵生物需要充分认识以下风险： 临床试验风险： • III期临床试验失败风险：历史数据显示，生物科技公司III期临床试验的成功率约为30-40%。 • 安全性风险：新药可能出现严重不良反应，导致试验终止。 • 疗效不及预期：可能达不到预设的临床终点。 监管风险： • FDA或NMPA审批可能延迟或被拒绝 • 监管政策变化可能影响审批进程 • 孤儿药资格可能因各种原因被撤销 市场竞争风险： • 国际巨头可能推出更优的竞品 • 其他生物技术公司可能在相同靶点取得突破 • 联合用药趋势可能改变单一药物的市场地位 财务风险： • 持续亏损可能导致资金链紧张 • 需要更多外部融资，可能稀释现有股东权益 • 汇率波动影响海外研发和商业化成本 技术风险： • AI药物设计技术仍在发展中，存在不确定性 • 专利纠纷可能影响产品开发 • 生产工艺放大可能遇到技术难题 六、风险因素与发展机遇 6.1 主要风险因素 投资赜灵生物面临的风险是多方面的，投资者需要充分评估： 产品开发风险： 1. 临床试验失败风险：虽然两款核心产品已进入III期，但历史数据表明，即使进入后期临床的药物，失败率仍高达60-70%。特别是在与现有标准治疗头对头比较的情况下，证明优效性更具挑战性。 2. 安全性风险：甲磺酸普依司他作为HDAC抑制剂，可能引起血液系统毒性、感染风险、胃肠道反应等不良反应。马来酸氟诺替尼作为三靶点抑制剂，也可能存在叠加的副作用。 3. 疗效不及预期：在真实世界中，药物的疗效可能不如临床试验理想。特别是对于复发/难治患者，治疗难度更大。 市场竞争风险： 1. 国际巨头竞争：在JAK抑制剂领域，诺华的芦可替尼已占据主导地位；在HDAC抑制剂领域，默克、诺华等巨头拥有丰富经验和资源。 2. 技术迭代风险：ADC、CAR-T等新技术可能改变血液肿瘤的治疗格局，对传统小分子药物形成替代。 3. 定价压力：即使产品成功上市，在医保谈判和市场竞争下，可能面临较大的定价压力。 监管与政策风险： 1. 审批不确定性：FDA和NMPA的审批标准可能提高，审批时间可能延长。 2. 医保准入难度：创新药进入医保目录需要经过严格谈判，可能大幅降低产品价格。 3. 国际贸易环境：中美关系变化可能影响海外临床试验和商业化进程。 财务与运营风险： 1. 资金需求巨大：完成III期临床试验和商业化准备预计需要10-15亿元人民币，可能需要多轮融资。 2. 人才流失风险：核心技术人员的流失可能影响研发进度。 3. 供应链风险：关键原材料和中间体的供应可能受到影响。 6.2 发展机遇分析 尽管面临诸多挑战，赜灵生物也拥有独特的发展机遇： 行业发展机遇： 1. 中国创新药市场快速增长：中国创新药市场年增长率超过20%，远高于全球平均水平。政策支持、资本青睐、人才回流等因素推动行业快速发展。 2. 老龄化带来需求增长：随着中国人口老龄化加速，血液肿瘤和免疫疾病患者数量持续增加，为创新药物提供了广阔市场。 3. 出海机会增多：2025年中国创新药对外授权交易达455亿美元，显示国际市场对中国创新药的认可。赜灵生物的国际化布局为其提供了分享全球市场的机会。 产品优势机遇： 1. 孤儿药优势：马来酸氟诺替尼获得FDA孤儿药资格，将享受7年市场独占期、税收抵免、用户费减免等优惠政策，大大提高了商业化成功概率。 2. 首创药物潜力：甲磺酸普依司他作为全球首个单药用于复发/难治性淋巴瘤的HDAC抑制剂，具有先发优势。如果疗效确切，可能成为该适应症的标准治疗。 3. 联合用药前景：两款产品都具有与其他药物联合使用的潜力，如与PD-1抑制剂、CAR-T等联合，可能产生协同效应，扩大市场空间。 技术平台机遇： 1. AI药物设计领先：公司的CMD-GEN框架在国际上处于领先地位，有望大幅提高新药研发效率，降低研发成本。 2. 平台价值变现：除了自主研发，公司的技术平台还可以对外提供服务，如为其他药企提供AI辅助药物设计，创造新的收入来源。 3. 管线扩展潜力：基于强大的技术平台，公司可以快速扩展产品管线，进入更多治疗领域。 6.3 应对策略建议 基于风险与机遇的分析，我们对赜灵生物提出以下发展建议： 研发策略优化： 1. 加快临床试验进度：在保证质量的前提下，通过优化试验设计、增加试验点等方式，加快III期临床进度，抢占市场先机。 2. 拓展适应症：在核心适应症之外，探索产品在其他疾病领域的应用，如马来酸氟诺替尼可考虑真性红细胞增多症、原发性血小板增多症等。 3. 加强联合用药研究：积极开展与其他创新药物的联合试验，提高疗效，扩大适用人群。 商业化准备： 1. 提前布局生产：建立符合GMP标准的生产设施，确保产品获批后能够及时供应市场。 2. 组建商业化团队：提前招聘和培训销售、市场、医学事务等专业人员。 3. 制定差异化策略：基于产品特点制定差异化的市场定位和推广策略，突出产品优势。 融资与合作： 1. 多元化融资：除了股权融资，可以考虑债权融资、政府专项基金等多种方式。 2. 寻求战略合作伙伴：与国际药企合作，借助其渠道和经验加速海外商业化。 3. 考虑科创板上市：在港股上市后，可以考虑回归科创板，实现A+H股上市，扩大融资渠道。 风险管控措施： 1. 建立风险管理体系：建立完善的临床试验风险管理、知识产权保护、供应链管理等体系。 2. 购买保险：为临床试验、产品责任等购买相应保险，转移风险。 3. 人才激励机制：通过股权激励、项目奖励等方式，留住核心人才。 七、结论与投资建议 7.1 核心判断总结 经过全面深入的分析，我们对赜灵生物港交所上市做出如下核心判断： 企业基本面评价：赜灵生物是一家具有较强技术实力和产品潜力的临床后期生物科技公司。公司拥有两款进入III期临床试验的核心产品，其中马来酸氟诺替尼获得FDA孤儿药资格认定，甲磺酸普依司他是全球首创的HDAC抑制剂。公司的"三维一体"技术平台和AI药物设计能力在行业内具有独特优势。 财务状况评估：作为未盈利的生物科技公司，赜灵生物目前尚无产品销售收入，2024年净亏损9,166万元，2025年前9个月净亏损11,900万元。但公司现金流状况良好，C轮融资后现金储备达7.28亿元，能够支撑未来2-3年的研发需求。 上市前景分析：赜灵生物完全符合港交所18A章上市条件，预计IPO定价在40-60亿港元区间，较C轮估值有一定折价。考虑到2025年港股18A板块的火爆行情和公司的产品优势，上市成功概率较高。 投资价值判断：从中长期看，赜灵生物具有较大的投资价值。如果两款核心产品都成功上市，公司市值有望达到200-300亿港元。但投资者需要承担临床试验失败、竞争加剧等风险。 7.2 投资建议 基于以上分析，我们对不同类型的投资者提出如下建议： 对机构投资者的建议： 1. 长期价值投资者：赜灵生物具有较好的长期投资价值。建议在IPO时适度参与，或在上市后股价调整时逢低建仓。目标持有期3-5年，预期年化收益率15-25%。 2. 主题投资者：如果看好中国创新药和AI制药主题，可以将赜灵生物作为组合配置的一部分。建议仓位控制在组合的2-5%。 3. 风险偏好较低的投资者：考虑到临床试验的不确定性，建议谨慎参与。如果要投资，建议等待产品获批后再考虑。 对个人投资者的建议： 1. 专业投资者：可以在充分了解风险的前提下，适度参与。建议采取分批建仓策略，在不同价位买入，降低成本。 2. 普通投资者：不建议直接投资，可以通过投资生物医药主题基金间接参与。 3. 投机者：港股18A公司波动极大，不适合投机。即使要参与，也要严格控制仓位，设置止损。 投资时机建议： 1. 最佳买入时机：上市后1-3个月，股价充分调整后。 2. 关注催化剂：III期临床试验中期结果、FDA审批进展、行业政策变化等。 3. 卖出时机：产品获批后股价大幅上涨时；临床试验失败时；找到更好的投资机会时。 7.3 风险提示 最后，我们再次强调投资赜灵生物需要注意的风险： 1. 临床试验失败风险：III期临床试验可能失败，导致产品无法上市。 2. 监管审批风险：FDA和NMPA的审批可能延迟或被拒绝。 3. 市场竞争风险：可能面临国际巨头和其他生物技术公司的激烈竞争。 4. 估值风险：当前估值可能偏高，存在较大回调风险。 5. 流动性风险：上市后可能面临交易不活跃的问题。 6. 汇率风险：如果投资港股，需要承担汇率波动风险。 投资有风险，入市需谨慎。投资者应根据自身的风险承受能力、投资目标和投资期限，做出理性的投资决策。我们建议投资者在投资前，详细阅读公司的招股说明书，充分了解公司的业务模式、财务状况、风险因素等信息，并咨询专业的投资顾问。 赜灵生物作为中国创新药领域的新星，其成功上市将是中国生物医药产业发展的又一里程碑。我们期待公司能够顺利完成上市，在创新药物研发的道路上取得更大突破，为全球患者带来更多希望。 京企云科（咨询）集团是一家定位“专业、合规、高效、赋能”的企业服务平台&财税科技平台，团队来自国内国际TOP事务所及知名创业服务机构。京企云科（咨询）公司拥有多位顶级专家顾问、多名资深注册会计师、注册税务师、A股上市企业财税高管作为专家顾问，目前京企云科拥有专家顾问团队（含合作）200+，已服务新经济行业客户10000+，服务客户GMV规模30亿+。 京企云科集团旗下有： 税务审计咨询板块（德信伯君税务师事务所） 零工经济Saas平台（灵灵云科技） 企业融资咨询顾问FA板块（金科荟资本） 法律咨询板块（财华律师事务所） 通过产业深耕和合作共享，京企云科集团成为一家涵盖财、税、人、资、法的综合性企业服务平台。 京企云科作为领先的一站式企业服务平台，可以为成长型企业提供从融资、财税、法律、人力、知识产权等全方位的专业服务和赋能，帮助企业以合规思维来发展、以合规工具助力经营、以合规理念引领行业健康，最终在当前形势下立足合规、立足长远，稳定高效发展！ 京企云科集团秉持专业、合规、赋能、高效的服务理念，始终坚信专业助力发展、专业创造价值！ 关于京企云科 —— END —— 本文为智能重构原创内容 未经授权，禁止转载 转载、商务合作、添加微信 长按下方二维码欢迎添加↓↓↓