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「SW Family新闻简报」将定期回顾我司所投项目的最新动态与进展，让我们一起陪伴与见证这些创业公司的不断探索、成长、创新和突破。 Abstract： 士泽生物荣膺2026未来医疗100强；士泽生物牵头通用型iPSC衍生细胞新药治疗帕金森病国家科技重大专项在京启动 映恩生物新型EGFR/HER3双抗ADC DB-1418/AVZO-1418 治疗晚期实体瘤患者的I/II期临床试验完成中国首例患者入组给药 炎明生物宣布完成数亿人民币Pre-B轮融资 翼菲科技多条晶圆盒LOT全自动智能包装整线落地，深度破局半导体后道智造痛点 芯翼信息科技斩获2026 IEEE电路与系统学会“产业最佳论文奖” 芯长征科技斩获“融中2025-2026年度中国准独角兽企业 TOP50” 思坦科技斩获国内、国际Micro-LED行业大奖 蓝晶排塑益生菌Droplastic™ DT88取得全球首例人体排塑RCT临床试验阶段性成果 英韧科技企业级SSD市场份额突破，PCIe和SATA eSSD分列本土供应商第四、二位 华渔新材料作为G60科创基金被投企业案例被央视新闻报道 陕西卫视专题报道晟光硅研：优质营商环境赋能硬科技企业高质量发展 1｜士泽生物 近日，动脉网主办的第十届未来医疗100强评选结果正式揭晓。士泽生物凭借在细胞治疗前沿赛道的深厚积淀与行业影响力，再度成功入选“创新医药与生物制品榜TOP100”。（报道详见：士泽生物荣膺2026未来医疗100强） 近日，由士泽生物牵头，联合同济大学、中国食品药品检定研究院、首都医科大学附属北京天坛医院、中国医学科学院北京协和医院共同承担的“创新药物研发”国家科技重大专项——“通用型iPS细胞衍生亚型神经前体细胞治疗帕金森病等重大神经系统疾病的技术研发及产业化”正式获批开展。这是我国首个针对通用型iPSC衍生细胞新药治疗帕金森病的国家科技重大专项，该项目正式启动，标志着我国首次将针对帕金森病的通用型iPSC衍生细胞创新药纳入国家重大科技攻关体系，也标志着我国在重大脑疾病细胞治疗领域实现了从原创技术突破、通用型细胞新药开发、注册临床验证到国家战略布局的重要跨越。（报道详见：中国首个！士泽生物牵头通用型iPSC衍生细胞新药治疗帕金森病国家科技重大专项在京启动） 公司介绍｜士泽生物由李翔博士2021年归国创立，士泽生物专注于开发临床级iPS衍生细胞药治疗帕金森病等尚无实质临床解决方案的神经系统疾病，建立了一批具有自主知识产权、国际领先的新技术、新平台，围绕核心主营业务可持续自研创新。目前，士泽生物拥有两项注册临床试验阶段的iPSC衍生神经细胞治疗新药，包括正在开展的临床级iPSC衍生神经前体细胞治疗中重度帕金森病及渐冻症的两项国家级备案干细胞临床研究（均为中国首例/首个或全球首例/首个），并拥有1项美国FDA全球孤儿药认定（为中国首个自主iPSC衍生细胞药获得FDA认证并授予全球孤儿药资格）。 2｜映恩生物 近日，映恩生物（DualityBio，HKEX: 9606.HK）宣布，公司与Avenzo Therapeutics, Inc.(下称“Avenzo”)合作开发的新型EGFR/HER3 双特异性抗体偶联药物（ADC）DB-1418/AVZO-1418用于治疗晚期实体瘤患者的 I/II期试验已顺利完成中国首例患者入组给药。（报道详见：新型EGFR/HER3双抗ADC DB-1418/AVZO-1418 治疗晚期实体瘤患者的I/II期临床试验完成中国首例患者入组给药，旨在与合作方共同加速临床试验） 公司介绍｜映恩生物（9606.HK）是一家临床阶段的创新生物药企，专注于为癌症和自身免疫性疾病患者研发新一代抗体偶联药物（ADC）。公司已成功构建了多个具有全球知识产权的新一代ADC技术平台。基于对疾病生物学机制的深入研究和探索，映恩生物拥有丰富的临床ADC研发管线，并在17个国家开展多个全球多中心临床试验，入组超过3,200名患者。同时，映恩生物与全球制药公司和顶尖创新药企达成多项海外授权合作。作为全球ADC创新引擎，映恩生物持续开发下一代新型ADC，包括双抗ADC，全新机制载荷ADC和自免ADC。 3｜炎明生物 炎明生物宣布，已于近日完成数亿人民币的Pre-B轮融资。本轮融资由上海国投先导领投，北京中关村科学城基金及闵金投公司跟投。现有投资方国新基金、北京医药健康基金、青澜资本、峰瑞资本、七晟资本、昌发展集团、中发领创等持续追加投资。本轮融资募集资金将用于支持上海子公司细胞焦亡生物调控新药研发技术平台的发展和项目落地，以及北京小分子免疫调节剂药物研发平台的多个项目的临床推进，加速多个临床前项目研究进展，并进一步拓展研发管线，结合北京及上海的资源优势，助力中国医药健康产业持续发展。（报道详见：炎明生物宣布完成数亿人民币Pre-B轮融资） 公司介绍｜炎明生物炎明生物由邵峰院士和邓天敬博士于2020年10月共同创立，矢志成为以中国科学家的科学发现为基础、以原始创新为驱动的全球领先的中国生物科技公司。炎明生物的科学基础是基于邵峰院士在天然免疫和细胞焦亡领域全球领先的生物学发现，选择在炎症和肿瘤领域尚未被攻克的医学关键问题为主要研究内容，建立了“细胞焦亡与先天免疫调控的分子开关”技术平台，通过自主研发及与国内外领先的医学转化机构合作，致力于开发治疗炎症和肿瘤的革命性创新药物，将中国的原始创新成果惠及全球炎症和肿瘤患者。 4｜翼菲科技 近日，翼菲科技迎来标志性业务突破，落地多条晶圆盒LOT全自动智能包装整线，全线稳定量产交付，凭借过硬的自动化工艺与闭环质控体系收获客户高度认可，正式跻身顶尖晶圆制造配套自动化服务商梯队，补齐国内高端晶圆精密包装设备国产化短板。（报道详见：翼菲科技深耕半导体智造，凭硬核实力跻身商业航天产业链） 公司介绍｜翼菲科技成立于2012年6月，总部位于浙江省台州市玉环市，是一家集工业机器人研发和制造、控制系统开发、视觉系统开发、智能制造解决方案和设备提供于一体的国家级高新技术企业。 5｜芯翼信息科技 近日，2026 IEEE国际电路与系统研讨会（ISCAS）在上海国际会议中心隆重举行。在此次会议上，芯翼信息科技撰写的论文《A Compact Cost-Effective NB-IoT System-In-Package with Integrated RF Front-End IPD and TX/RX Gain Self-Calibration》荣获2026 IEEE Circuits and Systems Industry Best Paper Award（产业最佳论文奖），是全球首个获此殊荣的中国公司。该论文系统展示了一款紧凑、低成本的NB-IoT系统级封装芯片方案，集成了RF前端IPD，并提出了TX/RX增益自校准技术，在降低系统物料成本、提升集成度和增强工程可量产性方面具有重要意义。 芯翼信息科技的获奖表明其在窄带物联网芯片、射频前端集成、系统级封装（SiP）以及自校准电路等关键技术方向上的贡献，获得了国际电路与系统领域的高度认可。值得关注的是，该奖项此前的获奖者来自NXP等国际领先半导体企业，这进一步凸显了芯翼信息科技上述的技术突破在国际范围的领先性。（报道详见：芯翼信息科技斩获2026 IEEE电路与系统学会“产业最佳论文奖”，中国自主创新之路再添“芯”里程碑） 公司介绍｜芯翼信息科技成立于2017年，致力于打造业界领先的AIoT物联网智能终端SoC企业，在上海、南京、成都、新加坡、北京设有研发中心，在深圳、重庆、西安设有销售服务中心，在香港设有供应链中心。公司具有完备且国际顶尖的芯片研发能力，创始人及核心团队来自于全球知名芯片和通信公司。成立至今，公司自主研发的芯片服务了200+物联网客户，为亚洲、欧洲、美洲等多个国家和地区提供产品和服务，供应链自主、安全、可靠。芯翼信息科技致力于通感一体的蜂窝物联智能终端SoC的研发和销售，将进一步与AI结合，推动物联网行业的技术发展。 6｜芯长征科技 近日，融中财经发布2025-2026年度中国POWER50企业榜单，芯长征科技荣登“融中2025-2026年度中国准独角兽企业 TOP50”。（报道详见：【重磅发布】融中2025-2026年度中国POWER50企业榜单） 公司介绍｜芯长征科技致力成为世界级的新型功率半导体器件开发的高科技设计公司，推进高端大功率半导体器件的广泛应用，提供从研发、制片、封测、应用的一站式服务。 7｜思坦科技 近日，第十三届LED首创大会暨LED首创奖颁奖典礼、亚太知名行业媒体《Startup City APAC》2026年度行业评选相继落幕。思坦科技凭借领先的技术研发实力、完善的知识产权布局与成熟的商业化落地能力，一举斩获2025年度中国LED行业知识产权50强与2026年度亚太地区顶尖Micro-LED半导体显示技术解决方案企业两大荣誉，收获海内外权威机构双重认可。（报道详见：以知识产权筑牢技术壁垒，思坦科技斩获国内、国际Micro-LED行业大奖） 公司介绍｜思坦科技是专业从事Micro-LED技术研发、生产、销售的国家级专精特新“小巨人“企业、国家高新技术企业，拥有省级工程技术研究中心，可为AR/XR、可穿戴设备、平板显示等提供Micro-LED一站式技术解决方案。思坦科技成立于深圳，立足于粤港澳大湾区辐射全国，先后在佛山、香港、厦门、苏州等地成立子公司。思坦科技设计基地(思坦半导体)、生产基地(思坦集成)落地厦门，进一步推动Micro-LED从技术研发到量产落地，实现Micro-LED技术产业化，向着"用我微芯，点亮世界"的美好愿景砥砺奋进。 8｜蓝晶微生物 近日，在加拿大温哥华召开的Probiota Americas大会上，蓝晶微生物首席科学家饶驰通博士与Nutrilution公司总监Alan Johnstone共同带来了题为《Microplastics in the body: What do we know, and what can we do?》（人体内的微塑料：我们已知什么，又能做什么？）的联合演讲。 在本次大会上，饶驰通博士公布了蓝晶微生物联合兰州大学开展的全球首例针对“益生菌促进人体排出微塑料”的注册临床试验阶段性成果。（报道详见：蓝晶排塑益生菌Droplastic™ DT88取得全球首例人体排塑RCT临床试验阶段性成果） ▲  全球首例针对“益生菌促进人体排出微塑料”的注册临床试验阶段性成果 公司介绍｜蓝晶微生物成立于2016年10月，是国家级高新技术企业、国家重点研发计划承担单位，总部位于上海市虹口区。蓝晶微生物致力于以合成生物技术助推农业、环保、医疗健康等行业的绿色高质量发展，已成功实现天然材料PHA、土壤微生态制剂多生菌脂等多类创新产品的产业化落地，赋能数百家国内外企业客户。公司核心研发团队来自于北大、清华、中科院、哈佛等国内外顶尖高校院所，依托多年自主创新积累，搭建了行业领先的合成生物黑灯实验室，产出发明专利等科技成果超百项，发明“生物混动”、“餐厨废油生产 PHA”等多项行业首创技术。 9｜英韧科技 在近日发布的IDC《中国企业级固态硬盘市场份额 · 2025》中，英韧科技在企业级SSD市场排名上升，展现出良好发展势头。其中，PCIe SSD业务同比增长超150%，成为公司增速最快的业务板块，潜力巨大。而SATA eSSD已经在成熟市场中跻身行业第四，在本土供应商中排名第二，成为国内厂商中的佼佼者。（报道详见：英韧科技企业级SSD市场份额突破，PCIe和SATA eSSD分列本土供应商第四、二位） 公司介绍｜英韧科技成立于2017年，作为一家半导体芯片设计公司，主要产品为存储主控芯片、固态硬盘和存储系统等解决方案，当前已量产9颗固态硬盘主控芯片、流片均一次成功。英韧科技的产品具有速度快、耗能低、支持国密标准的领先优势，并配备了先进的LDPC技术，实现了端到端的数据保护。目前，旗下产品系列已完整地覆盖了从SATA到PCIe的各种应用，可广泛服务于消费级、企业级和工业级客户。 10｜华渔新材料 近日，央视新闻在“活力中国调研行”系列报道中，聚焦长三角G60科创走廊以金融赋能科技创新、促进科技成果转化的实践经验，报道采访了G60科创基金管理人，海通开元子公司海富公司等相关单位，并以基金被投企业——上海华渔新材料科技有限公司为案例，展示了G60科创基金助力科创企业突破产业化瓶颈、推动科技成果转化落地的积极成效。（报道详见：央视新闻报道G60科创走廊科技成果转化基金） 公司介绍｜华渔新材料成立于2012年，是一家基于碳纤维复合材料产品研发、制造和销售的科技企业。公司碳纤维传动轴是国内唯一通过汽车主机厂完整测试并进入量产产品，并有多家主机厂的主流车型在路测中。公司也是国内唯一能为新能源车电驱提供全套碳纤维技术方案的企业，其碳纤维电驱主轴为全球首创，目前碳纤维转子护套已经成功量产并上市。 11｜晟光硅研 近日，陕西卫视《优环境强服务 陕西激活产业发展新动能》专题栏目走进西安晟光硅研半导体科技有限公司，深度探访企业创新发展之路，聚焦陕西省优质营商环境赋能科创企业成长的生动实践。公司总经理助理受邀接受专访，分享企业扎根陕西、深耕高端硬科技制造的成长历程。（报道详见：陕西卫视专题报道晟光硅研：优质营商环境赋能硬科技企业高质量发展） 公司介绍｜晟光硅研是国内第一家完全实现商用化水导激光先进技术设备的研发/制造企业，已通过数家半导体头部企业、中国航空航天材料、技术研究院的验证并获得订单，全面进入批量应用前工艺匹配阶段。公司聚焦硬、脆、贵材料的传统加工瓶颈，已拓展覆盖领域包括但不局限于：碳化硅、氮化镓晶体、超宽禁带半导体材料（金刚石/氧化镓）、航空航天特种材料、LTCC碳陶基板、光伏、闪烁晶体等，致力成为硬脆材料加工全国领军者，为中国半导体、航空事业发展插上“硬”翅膀。 /END/

诸葛：（嗑着瓜子）凤雏啊，上期咱聊完双抗的战国七雄，这期该聊啥子？ 凤雏：ADC啊葛婶儿！这玩意儿现在比双抗还热闹，简直就是个诸侯割据、群雄并起的江湖。我给你数数啊——荣昌、科伦、百利天恒、宜联、映恩、信达、石药、百济……光叫得上名号的就有十几家，每家都觉得自己是ADC的扛把子。 诸葛：哎哟喂，这阵仗比咱当年三分天下还乱。但你说诸侯割据，上期刚用了战国七雄，这期再用不合适了吧？ 凤雏：那必须换！我想好了——这期叫"百家争鸣"。你看啊，诸子百家各有各的学说，儒家讲仁政、法家讲法治、道家讲无为。ADC赛道也一样——宜联搞TMALIN双裂解，映恩搞DITAC四大平台，百利天恒搞双抗ADC，科伦博泰搞TROP2单抗ADC……路线不同，但都想当霸主。 诸葛：百家争鸣……好名字。那就请人吧。哈耶克、费曼、赫拉利、孙子——这四位凑一桌，能从经济学、物理学、历史学到兵法的角度把ADC掰扯明白。 诸葛：各位老师，今天聊ADC——抗体偶联药物。简单说就是给抗体装上毒药，像导弹一样精准炸肿瘤。中国现在全球ADC临床试验占了51%，这赛道已经打成了一锅粥。 凤雏：咱先从谁开始？荣昌生物吧，这可是中国ADC的开山鼻祖。 诸葛：2021年，荣昌生物的维迪西妥单抗——HER2 ADC——拿下中国首个原创ADC上市批文。房健民教授08年创业，憋了13年，胃癌、尿路上皮癌两大适应症获批。同年8月，26亿美元卖给美国Seagen，首付2亿美元。这可是中国ADC出海第一单，一炮打响。 凤雏：但是葛婶儿，后边可不太平。Seagen 2023年被辉瑞430亿美元收购了，然后你猜怎么着？2024年辉瑞对维迪西妥单抗计提了2亿美元减值。这就好比你把房子卖给了中介，中介转手卖给大老板，大老板一看——这房子不值这个价。孙大圣如何看？ 孙子：大家好，我是孙子。此乃"先胜后战"之反面。荣昌先战而后求胜，其产品虽为国内首创，然全球化临床数据尚未充分验证即出海，终被辉瑞减记。善战者，先为不可胜，以待敌之可胜。 哈耶克：我不完全同意孙子的说法。荣昌的26亿美元交易恰恰证明了市场的自发秩序在发挥作用——Seagen作为ADC领域的领军企业，愿意为中国的创新资产支付溢价，这是市场对创新价值的认可。辉瑞后来的减值反映的是收购整合的问题，而非荣昌产品本身。自由市场的核心就是：价格信号会自我修正。 凤雏：哈耶克老爷子说得也有道理。但你看接下来这家——科伦博泰，那可是把默沙东套牢了。2022年先卖了两个ADC项目，年底又一次性卖了七个临床前ADC，默沙东掏了1.75亿美元首付，潜在总金额高达93亿美元。核心产品芦康沙妥珠单抗——TROP2 ADC——已经在中国获批四项适应症，进了医保。 诸葛：最狠的是啥子？默沙东把芦康沙妥珠单抗跟K药联合，一线治疗PD-L1阳性非小细胞肺癌的III期临床成功了，HR=0.35。这意味着啥？K药自己的市场要被自家引进的中国ADC抢了。这叫什么？以子之矛攻子之盾！赫拉利老兄，你咋看那？ 赫拉利：大家好，我是赫拉利。这是一个经典的历史叙事——帝国为了巩固霸权，不得不从边疆引进新技术，结果这些技术反过来重塑了帝国本身。默沙东引进了科伦博泰的ADC，本意是补强管线，但芦康沙妥珠单抗联合K药的成功，让默沙东不得不在内部重新平衡资源。历史反复证明：边疆的创新往往是帝国转型的催化剂。 费曼：大家好，我是费曼，我打断一下。你们都在讲交易和策略，但我想知道的是——这个TROP2 ADC到底是怎么工作的？抗体识别TROP2蛋白，连接子在肿瘤细胞里被酶切，释放拓扑异构酶I抑制剂，然后DNA复制被阻断。问题是：为什么有的患者响应，有的不响应？TROP2表达的异质性？Payload的旁观者效应够不够强？这些才是科学问题，不是交易金额大就有用。 凤雏：费老师说得对，所以说科伦博泰也不是一帆风顺。默沙东退回了SKB315——CLDN18.2 ADC——这就是被淘汰的。 诸葛：CLDN18.2这个靶点堪称"退货之王"。石药集团的EO-3021授权给Elevation，首付才2700万美元，结果美国临床数据出来ORR只有22.2%，比中国数据47.1%差了一大截，Elevation直接终止开发，股价暴跌40%。BMS也退了礼新医药的LM-302。 凤雏：这就尴尬了。中国临床数据跟美国临床数据打架，谁信谁？ 费曼：这就是我一直在说的——数据的可重复性是科学的基石。如果中国的I期数据在美国的I期无法复现，说明要么是患者群体不同，要么是试验设计有差异，要么……（压低声音）数据本身有问题。科学不关心国籍，科学只关心真相。 哈耶克：这恰恰是竞争的好处。如果只有一家公司的数据不可靠，市场会用脚投票——Elevation的股价暴跌就是市场的惩罚。信息不对称在分散的市场中会被价格信号暴露出来，这就是哈耶克所说的"知识问题"的解决机制。 诸葛：好，说完悲催的，咱聊个猛的——百利天恒。 凤雏：朱义博士这个四川老板，原来是做仿制药的，后来All in创新药。搞了个EGFR HER3双抗ADC iza bren，BL-B01D1。2023年12月，BMS掏出8亿美元首付，总金额84亿美元拿下！这是中国单个ADC项目最大的BD交易。 诸葛：但是！2024年收了BMS 8亿美元首付，营收暴增；到了2025年只确认2.5亿美元里程碑款，全年营收25.2亿，同比暴跌56.7%，归母净利润亏10.5亿。这叫什么？靠天吃饭！单管线依赖，首付吃完就得靠里程碑续命。 孙子：此乃"孤注一掷"之危。百利天恒以单管线撑千亿市值，犹以孤军深入敌境。善用兵者，役不再籍，粮不三载。若iza-bren临床不顺或审批延迟，则全军覆没矣。 赫拉利：百利天恒的案例让我想起了香料贸易时代的葡萄牙——靠单一商品的垄断地位暴富，但一旦荷兰人和英国人进入竞争，垄断就崩塌了。单管线公司的命运高度依赖于一个分子的成败，这种脆弱性是结构性的。 凤雏：但话说回来，iza bren的数据是真硬——三阴性乳腺癌III期达到PFS和OS双终点，食管癌III期也成功了，是全球首个在III期TNBC实现双终点的双抗ADC。 费曼：这才对。不谈交易金额，谈数据。PFS和OS双终点——这是硬终点，做不了手脚。如果数据是真实的，那这个分子确实有价值。 诸葛：接下来聊两家2020年出生的小兄弟——宜联生物和映恩生物，都是苏州的，都跟BioNTech搞上了。 凤雏：宜联的薛彤彤和蔡家强，搞了个TMALIN平台——肿瘤微环境胞外裂解+胞内溶酶体裂解，双重机制。2023年HER3 ADC YL202卖给了BioNTech，首付7000万，总金额超10亿。2024年又把TMALIN平台技术授权给BioNTech，首付2500万，潜在18亿美元。最炸的是2026年1月，B7H3 ADC YL201以5.7亿美元首付卖给了罗氏。 诸葛：YL201这个品种牛逼在哪儿？2026年5月，鼻咽癌III期期中分析达到主要终点，这是全球首个B7H3 ADC在III期拿到的阳性结果。SCLC也拿到了FDA突破性疗法。13个临床阶段ADC——这管线厚度不输大厂。 凤雏：映恩生物更是个狠角色。朱忠远——圈内人称"朱老板"，投资人出身，20年行业老兵。2020年1月创立映恩，2025年4月港股上市，首日暴涨117%，市值一度破170亿港元。 诸葛：映恩搞了四个技术平台——DITAC（TOPO1抑制剂）、DIBAC（双抗ADC）、DIMAC（自免ADC）、DUPAC（新型Payload）。管线13款，8款临床阶段。出海交易总额超60亿美元：BioNTech拿了DB-1303和DB-1311，百济神州拿了DB-1312（B7-H4），GSK拿了DB-1324，Avenzo拿了DB-1418（EGFR/HER3双抗ADC）。 凤雏：最精彩的故事是DB-1311——B7H3 ADC，正面硬刚第一三共和默沙东的I-DXd。映恩的数据显示，在mCRPC中rPFS达到11.3个月，OS达到22.5个月，而默沙东的I-DXd试验要入组1440人，映恩和BioNTech只入组736人——用一半的患者规模想达到同样的统计效力。这叫什么？田忌赛马！ 孙子：善。以少胜多，非兵多也，而在精也。DB-1311以更高DAR值（6 vs 4）和更好的4Ig特异性，实现了更优的治疗窗口。此所谓"先为不可胜"——先确保产品差异化优势，再以更高效的临床策略实现超车。 赫拉利：映恩的崛起速度让人想起大航海时代的荷兰——一个弹丸小国，凭借技术创新（造船术）和商业模式的颠覆（股份制公司），在短短几十年内成为全球贸易霸主。映恩从创立到上市只用了五年，这在中国生物医药史上是罕见的。 费曼：但我得问一个问题。DB-1311的DAR值是6，I-DXd是4。DAR值高意味着Payload多，理论上杀伤力强，但也可能带来更高的毒性。映恩声称ILD发生率只有0.9%，这确实漂亮。但你需要更大样本量来验证——这正是他们III期试验要做的事。科学判决在数据，不在叙事。 诸葛：再说两家老玩家——信达生物和百济神州。 凤雏：信达在PD-1之后拼命找第二增长曲线，ADC是重中之重。引进Synaffix的GlycoConnect定点偶联技术，CLDN18.2 ADC IBI343进入关键临床。但信达的核心看点已经不是ADC了——IBI363（PD-1/IL-2α-bias双抗）才是他们赌的重注。 诸葛：百济神州更有意思——ADC赛道的后发选手。不自己搞ADC，而是从映恩引进了DB-1312（B7-H4 ADC），交易总额13亿美元。泽布替尼一年卖280亿，不差钱，ADC靠引进补短板，泽布替尼+CAR-T+ADC三条腿走路。 哈耶克：百济神州的策略体现了市场的自发分工——不是每家公司都需要从零开始研发ADC，通过市场交易获取资产，比自研更高效。这就是哈耶克说的"劳动分工"——各自发挥比较优势。 凤雏：别忘了一个关键角色——石药集团。CLDN18.2 ADC EO-3021出海Elevation首付2700万、总额11.48亿，结果美国临床翻车被退货。这事儿对整个中国ADC出海都造成了冲击——MNC开始质疑中国临床数据的可信度。 赫拉利：这就是"信任"在商业史中的核心地位。中世纪的意大利城邦之所以主导地中海贸易，靠的不是船队规模，而是建立了跨区域的法律和信用体系。中国ADC行业要真正实现全球化，必须建立经得起国际验证的数据信誉体系。一次失信，修复成本是天文数字。 诸葛：好，聊完药企，咱聊CDMO。没有枪炮厂，将军打不了仗。 凤雏：ADC的CDMO格局也很有意思。迈百瑞——烟台的企业，亚洲最大150L偶联反应器之一，荣昌生物的维迪西妥单抗就是他们生产的。100多个ADC项目在手，走的是"技术深耕"路线。 诸葛：药明合联是绝对的龙头。2025年营收27亿，同比增62%，全球市占率22%，客户630多家，全球前20药企中14家是其客户。iCMC项目252个，PPQ项目18个，在手订单13.3亿美元。新加坡基地建设中，爱尔兰基地规划中，全球扩张凶猛。 凤雏：2026年1月，药明合联干了一件大事——以约30亿港元现金要约收购东曜药业，溢价99%。为什么是东曜？因为东曜是国内仅有的两家拥有"抗体+ADC原液+制剂"同厂商业化生产线的CDMO之一，苏州基地20000L产能。药明合联签了三年保底订单：2026年9250万，2027年2.57亿，2028年4.25亿。 诸葛：这就是典型的"即买即用"——自建产线要3-5年，收购直接拿现成产能。在ADC商业化放量的窗口期，时间比钱贵。 孙子：兵贵胜，不贵久。药明合联此举，正是"以迂为直"——表面是收购东曜增加产能，实则是卡位全球ADC商业化生产的关键节点。ADC商业化放量在即，谁能先解决产能瓶颈，谁就能承接最大的订单。 哈耶克：这是一个教科书级别的市场整合案例。ADC CDMO行业正在从"分散竞争"走向"寡头整合"，药明合联通过收购而非自建来获取产能，说明市场通过价格信号（东曜的估值、订单的紧迫性）自发引导资源向最高效的配置流动。这就是"看不见的手"在起作用。 费曼：我想提醒各位注意一个物理事实——ADC的生产跟普通抗体完全不是一个数量级的难度。毒素是高活性的，OEB5级别的防护，连接子的稳定性、DAR值的均一性、聚集体的控制——每一个环节都是技术壁垒。CDMO的护城河不是产能规模，是工艺理解。能稳定做出DAR=8且聚集体<2%的批次，才是真本事。 赫拉利：从历史的角度看，CDMO的崛起反映了制药行业最深刻的趋势——从"垂直整合"走向"专业化分工"。19世纪的工厂什么都自己做，20世纪出现了富士康这样的代工巨头，21世纪生物制药也将复制这一路径。谁能成为生物药的"富士康"，谁就掌握了产业链的话语权。 凤雏：咱总结一下哈各位老师。ADC这个赛道，中国现在确实是全球领先——51%的临床试验是中国药企的，Evaluate都说了，MNC想布局ADC，候选项目绝大多数都来自中国。 诸葛：但领先不意味着就能赢。我跟你说几个死穴。 凤雏：葛婶儿你讲。 诸葛：第一，靶点同质化。HER2、TROP2、CLDN18.2、B7H3——这几个靶点占了管线的一半以上。HER2 ADC中国有63.6%的全球管线，你搞我也搞，最后是内卷价格战，谁都吃不到肉。第二，数据可信度危机。石药EO-3021中美数据打架，默沙东退科伦的CLDN18.2，BMS退礼新的CLDN18.2——MNC学聪明了，首付越来越低，门槛越来越高。第三，单管线依赖。百利天恒亏10亿，就指望iza-bren续命。万一失败？千亿市值一夜归零。 孙子：故曰：知彼知己，百战不殆；不知彼而知己，一胜一负；不知彼不知己，每战必殆。中国ADC企业须知己——认清自身数据优劣；知彼——洞察MNC真实需求与替代选项。同质化竞争者，不知己也；盲目出海者，不知彼也。 哈耶克：我想提供一个不同的视角。你们担心的"同质化竞争"恰恰是市场发现过程的一部分。在自由市场中，没有人能事先知道哪个靶点、哪个技术路线会成功——这只能通过竞争来发现。HER2 ADC有60多家在做，但最终只有两三家能活下来。这不是浪费，这是市场在筛选最优解。计划经济的失败就在于试图用中央计划替代这个发现过程。 费曼：哈耶克这个观点我部分同意，但得加一个科学上的限定条件。六十多家HER2 ADC如果只是在做微创新——换个连接子、换个DAR值——那确实是在浪费资源。真正的创新是从第一性原理出发：什么样的Payload机制能克服耐药？什么样的连接子能在肿瘤微环境中精准释放？如果你不能回答这些问题，再多的公司也只是在重复别人的实验。 赫拉利：让我从一个更长的时间尺度来看。2021年，荣昌26亿美元出海，证明了中国ADC可以在全球市场变现。2022年，科伦与默沙东的百亿美元合作，打破了中国人只能做fast-follow的刻板印象。2023年，百利天恒84亿美元的双抗ADC交易，证明了中国的源头创新能力。2025-2026年，宜联和映恩的数据在III期临床中验证，中国ADC从"讲故事"进入了"交答卷"的阶段。这不是一个泡沫，这是一个产业在五年内完成了从零到全球领先的进化。历史上前所未有。 凤雏：说得好赫老师。最后一个问题——四位老师，你们觉得这批ADC玩家，谁能笑到最后？ 孙子：故善战者，立于不败之地，而不失敌之败也。依我之见，宜联以TMALIN平台做差异化、管线厚度13个临床阶段品种，是"先为不可胜"；科伦博泰背靠默沙东全球临床资源和商业化网络，是"善战者求之于势"。此二者，不败之形已成。百利天恒单管线孤注，百济亡羊补牢，皆未立于不败之地。 哈耶克：我不会预测赢家，因为市场是不可预测的——如果我能预测，市场就不再是市场了。但我可以说，最终胜出的公司一定具备三个特征：差异化的技术平台、可重复验证的临床数据、能持续吸引全球合作伙伴的信誉。这三者是市场自发秩序筛选的结果。 费曼：谁是赢家？数据说的算。谁能在III期临床中稳定复现疗效和安全性，谁就赢。谁能在真实世界中证明比标准治疗活得长、活得好，谁就赢。钱可以烧，故事可以讲，但P值和生存曲线不会说谎。 赫拉利：从历史来看，技术和商业的赢家往往不是第一个参与者，而是第一个把规模化和品牌化做对的人。不是荣昌（第一），不是百利天恒（最大交易），而是那个能把ADC从"科学奇迹"变成"稳定商品"的人。这个人可能还没出现，也可能是药明合联——因为它控制了生产这个最大的瓶颈。 诸葛：（放下瓜子）各位老师说得都好。葛婶儿我补充一句——咱们中国的ADC企业，从2021年荣昌的第一单出海算起，满打满算不过五年。五年时间，从一个Me-too玩家变成全球半壁江山，这本身就说明了很多问题。但百家争鸣最后变成百家凋零还是百花齐放，看的是谁能从卖青苗变成种大树。好了，今天就到这儿。 凤雏：且慢！葛婶儿，你忘了一件事——咱这期是"百家争鸣"，那可是春秋战国的思想盛世。ADC这个江湖，现在正是各家各派齐争鸣，但争鸣过后必然是兼并。再过五年回头看，能活下来的ADC企业不会超过五家。 诸葛：你这话倒提醒我了。百家争鸣之后是啥子？ 凤雏：焚书坑儒呗。 诸葛：……你个乌鸦嘴。走走走，下期不带你玩了。 凤雏：别啊葛婶儿，我说的是秦统一六国——百家归一！这不挺好的嘛！ 编者按：从荣昌单刀赴会到科伦百亿联姻，从百利天恒84亿美元豪赌到映恩四年上市的神话——中国ADC赛道的底层逻辑不是技术路线的选择，而是全球产业分工的结构性重塑。哈耶克看到市场自发秩序的形成，费曼坚持用数据说话而非交易叙事，赫拉利观察到五年周期的文明级跃迁，孙子点出差异化平台和全球化布局是不败之基。一个结论：ADC不是泡沫，是中国创新药从跟跑到领跑的核证时刻。但百家争鸣终将走向兼并整合，能活下来的不是首付最高的，也不是管线最多的，而是能把科学变成商品的。葛婶儿说得好：从卖青苗到种大树，路还长。关注「诸葛&凤雏」，听葛婶儿和凤雏给你摆一摆创新药江湖的龙门阵。