JSKN-022

核心结论康宁杰瑞成立于2015年，专注抗肿瘤领域生物创新药开发、生产和商业化。依托单域抗体、双特异性抗体、糖基定点偶联、连接子载荷、双载荷抗体偶联及大分子药物高浓度皮下制剂等核心技术平台，公司开发了兼具差异化优势和国际竞争力的创新管线，涵盖单域抗体、双抗及ADC等抗肿瘤创新药。安尼妥单抗注射液商业化在即，或为2L+HER2+GC潜在BIC治疗方案、为1L/新辅助HER2+BC患者提供更优临床选择。2025年9月安尼妥单抗HER2+胃癌适应症首个上市申请获NMPA受理，预计2026年内获批，进入商业化放量周期。针对1LHER2+乳腺癌、HER2+乳腺癌新辅助等多项注册临床正在进行，具备重磅单品潜力。JSKN003与KN026有望构成优势组合，贯通HER2表达乳腺癌和HER2+胃癌两大适应症全生命周期。JSKN003在2L+HER2+乳腺癌的III期临床研究已完成入组，预计2026年递交上市申请；多项注册临床研究正在进行中，包括全人群铂耐药卵巢癌、HER2低表达乳腺癌、HER2+结直肠癌等。多款早研储备分子具备全球FIC/BIC潜力。完善的专有技术平台如单域抗体平台（KN035）、双特异性抗体平台（KN026）、连接子载荷平台（JSKN022、JSKN027）、皮下给药高浓度制剂平台（JSKN033）、糖基定点偶联平台（JSKN003、JSKN016）、糖基偶联双载荷平台（JSKN020、JSKN021）助力早期创新分子开发，关注早研分子临床数据的持续读出验证。盈利预测与评级：预计2025-2027年公司营收为4.32/4.84/5.96亿元，同比增长-32.5%/12.1%/23.0%，当前股价对应PS为20.6x/18.4x/14.9x。考虑到创新药布局成效显著，后续商业化放量增厚业绩、临床数据披露等催化较多，向上弹性较大。首次覆盖，给予“买入”评级。投资要点关键假设1）KN035（恩沃利单抗注射液，商品名：恩维达®）：KN035已于2021年11月实现商业化且于2024年获中国澳门药监局批准上市，用于治疗不可切除或转移性MSI-H/dMMR成人晚期实体瘤患者。2024年，公司已与思路迪医药及Glenmark签订许可协议，康宁杰瑞/思路迪医药同意向Glenmark授予KN035肿瘤适应症的独家许可及再授权，授权范围包括在印度、亚太区（新加坡、泰国及马来西亚除外）、中东及非洲、俄罗斯、独联体国家及拉丁美洲的肿瘤所有使用领域，进行该药物的开发及商业化。预计该产品2025-2027年计入康宁杰瑞的销售提成分别为1.3/1.4/1.8亿元。2）KN026（安尼妥单抗注射液）：2025年9月，安尼妥单抗在2L+HER2+胃癌适应症的首个新药上市申请获NMPA受理，预计2026年内获批，进入商业化放量周期。目前针对1LHER2+乳腺癌、HER2+乳腺癌新辅助等多项注册临床正在进行中。根据2021年8月康宁杰瑞与石药集团全资附属公司上海津曼特生物的授权协议，康宁杰瑞还将获得由临床开发及商业化节点触发的里程碑付款，以及两位数的分层销售提成。预计该产品2025-2027年收入（里程碑付款+销售分成确认）分别为0.9/2.3/3.1亿元。3）JSKN003（普康安尼妥单抗注射液）：JSKN003在2L+HER2+乳腺癌的III期临床研究已完成入组，预计2026年递交上市申请。此外多项注册临床研究正在进行中，包括全人群铂耐药卵巢癌、HER2低表达乳腺癌、HER2+结直肠癌等。根据2024年9月康宁杰瑞与石药集团全资附属公司上海津曼特生物的授权协议，康宁杰瑞还将获得由临床开发及商业化节点触发的里程碑付款，以及两位数的分层销售提成。预计该产品2025-2027年收入（里程碑付款）分别为2/1/1亿元。区别于市场的观点KN026、JSKN003等处于申报上市或关键临床阶段的创新管线商业化潜力未被市场充分定价：KN026、JSKN003都已与石药集团全资附属公司上海津曼特生物签订授权合作协议，石药集团作为国内老牌大药企具有深厚的上市审评经验及渠道基础，有望助力KN026、JSKN003等顺利获批以及市场推广。公司的生物药技术平台孵化能力仍被市场低估：公司具备完善生物大分子药物研发平台，支持聚焦多维度抗体修饰技术，有望孵化出具有显著差异化优势和潜在优效的抗体分子。Biotech企业利润端转化周期长，在研管线长期价值暂未被充分定价：Biotech利润端转化周期长，公司在研管线长期价值通常因研发成功风险而被市场大幅折价。2026年KN026商业化放量增厚业绩、临床数据披露等事件较多，都可能是公司股价驱动因素。股价上涨催化剂已上市品种适应症拓展、商业化放量超预期；临床管线里程碑触发及潜在重磅BD交易落地催化；国内医保谈判等政策温和落地；早研管线重磅数据读出及授权合作催化等。投资建议预计2025-2027年公司营收为4.32/4.84/5.96亿元，同比增长-32.5%/12.1%/23.0%，当前股价对应PS为20.6x/18.4x/14.9x。考虑到创新药布局成效显著，后续商业化放量增厚业绩、临床数据披露等催化较多，向上弹性较大。首次覆盖，给予“买入”评级。一、创新布局进入收获期，差异化研发平台厚积薄发康宁杰瑞生物制药成立于2015年，专注抗肿瘤领域生物创新药开发、生产和商业化。2019年12月12日，公司在香港联交所主板上市。依托单域抗体、双特异性抗体、糖基定点偶联、连接子载荷、双载荷抗体偶联及大分子药物高浓度皮下制剂等具有自主知识产权的核心技术平台，公司开发了具有显著差异化优势和国际竞争力的产品管线，涵盖单域抗体、双特异性抗体及抗体偶联物（ADC）等抗肿瘤创新药：1）恩沃利单抗注射液KN035（商品名：恩维达®，全球首个皮下注射PD-(L)1抑制剂）已获批上市，在肿瘤治疗的便捷性和可及性上做出了重大突破；2）HER2双抗KN026（安尼妥单抗注射液）针对二线及以上HER2+胃癌的上市申请已获国家药品监督管理局（NMPA）受理；3）4款双抗ADC药物已进入临床阶段，并快速推进以双载荷ADC为代表的下一代ADC新药管线。股权架构稳定集中，管理层学术背景与产业经验深厚。公司实控人即创始人为徐霆博士，根据wind数据，截至2024年年报，徐霆博士通过直接和间接方式合计持有公司33.01%股份，其中直接持股占比0.47%。管理层分工明确，具备深厚的学术背景与产业经验。1.1财务稳健：商业化放量+授权许可收入，首次实现年度盈利商业化品种放量叠加授权许可收入提升，公司2024年首次扭亏为盈。随着KN035进入商业化阶段，公司营收逐年提升。2024年公司药品销售和特许权使用费（来源于KN035）为1.6亿元，同时公司2024年内达成多项合作及许可协议，实现许可费收入4.6亿元，驱动公司2024年营收显著增至6.4亿元，且首次实现年度盈利。研发费用持续加码，账上现金流健康。公司持续大力投入研发布局，近年来研发费用保持在4-5亿元左右，维持较高投入水平，为在研管线临床推进提供支持。公司现金流健康，2022年以来维持在10亿元以上规模。1.2技术平台：基于全球领先生物药技术平台，打造差异化抗体ADC产品矩阵康宁杰瑞研发团队通过对蛋白质结构、功能的充分理解、配合生物信息学的分析预测，成功开发了生物大分子药物的研发技术平台，包括糖基定点偶联平台、连接子载荷平台、双特异性抗体平台、皮下给药高浓度制剂平台与单域抗体平台。创新平台支持聚焦多维度抗体修饰技术，自主研发具有显著差异化优势的产品管线，构建康宁杰瑞核心竞争力。1）糖基定点偶联平台理想的ADC药物必须在血液循环中保持稳定，精准达到治疗目标后与靶点特异性结合并释放细胞毒性有效载荷。特异性靶点、与肿瘤结合高亲和力、优化偶联方式、药物在血液循环中的高稳定性是ADC特异性杀伤肿瘤细胞的关键。康宁杰瑞研发具有自主知识产权、基于抗体CH2结构域糖链的定点偶联技术，采用一酶两步法，工艺更简单、成本更低。依托该平台可形成DAR高度均一的抗体药物偶联物，血清稳定性更优、副作用更低。2）连接子载荷平台连接子（Linker）和载荷（Payload）是ADC的关键元件，其中Linker起着连接抗体、有效载荷和偶联化学的重要作用，极大影响ADC药物稳定性、安全性和有效性；Payload是ADC的“魔法子弹头”，其理化特性直接影响ADC对靶向细胞的杀伤能力。Linker与Payload组合不够稳定，导致有效载荷在循环系统中非预期释放引起脱靶毒性是ADC药物开发面临的主要挑战之一。康宁杰瑞自主研发具有全球知识产权的连接子载荷平台（Alphatecan），采用亲水性连接子和拓扑异构酶I（TOPOI）抑制剂载荷，与传统TOPOI抑制剂相比具有独特优势：1）更强抑制活性和旁观者效应，提高对肿瘤细胞的细胞毒性；2）更高循环稳定性，减小药物载荷在血液中释放；3）更优抗肿瘤活性和更广治疗窗。3）双特异性抗体（ChargeRepulsionImprovedBispecific，CRIB）平台康宁杰瑞成功创建全球领先的基于Fc的异二聚体双特异性抗体研发平台，即电荷排斥诱导双特异性（ChargeRepulsionImprovedBispecific，CRIB）平台，可有效解决双特异性抗体研发的化学、生产和控制（CMC）问题。利用该平台研发的抗体与天然抗体形状和分子大小相同，结构相近。CRIB技术平台主要是对抗体的Fc段进行改造，使两个不同抗体的CH3部分带相反的电荷，从而防止同源二聚体副产物形成。4）皮下给药高浓度制剂平台康宁杰瑞开发了具有自主知识产权的皮下给药高浓度制剂平台，该平台产生的药物注射液可长期稳定储存并用于皮下注射。全球首款获批上市的皮下注射PD-(L)1抗体KN035是该平台下的首款产品。公司还将该平台拓展到ADC领域，由于制剂稳定性瓶颈，目前已获批上市的ADC药物大多为冻干剂型，临床使用需要复溶后以静脉输注方式给药。公司利用高浓度制剂平台技术，解决了ADC药物高浓度液体制剂的稳定性问题，使皮下给药成为可能，并进一步提升ADC药物的安全性和依从性。JSKN033是该平台研发的皮下注射复方制剂，由JSKN003（HER2双抗ADC）和恩沃利单抗（KN035，PD-L1单域抗体-Fc融合蛋白）组成。临床前研究表明，JSKN033皮下给药后安全性良好，可稳定储存，便于ADC药物与免疫检查点抑制剂药物联用。5）单域抗体平台基于对单域抗体结构和功能的深入理解，康宁杰瑞建立了涵盖单域抗体筛选、人源化、工程化及功能评价的完整平台。康宁杰瑞基于单域抗体平台开发出PD-L1单域抗体Fc融合蛋白KN035，充分利用单域抗体理化特性方面的优势，开发出稳定的超高浓度液体制剂。基于全球领先生物药技术平台，打造差异化抗体ADC产品矩阵。公司目前已构建高度差异化的研发管线，涵盖单域抗体、双抗及ADC等药物。前有已商业化的品种KN035、已进入关键临床阶段的KN026、JSKN003，后有JSKN016、JSKN033、JSKN022等多款临床阶段产品管线及早期分子，差异化产品梯队已成。二、安尼妥单抗：潜在重磅HER2/HER2异二聚体双抗安尼妥单抗注射液（KN026）是康宁杰瑞采用具有自主知识产权Fc异二聚体平台技术（CRIB）开发的HER2/HER2双抗，可同时结合HER2两个非重叠表位，阻断HER2信号。相比于曲妥珠单抗和帕妥珠单抗联用，KN026针对HER2+肿瘤细胞有更强的抑制杀伤；另外KN026对于曲妥珠单抗抗性细胞株也有抑制作用。多项临床研究表明KN026在1L及曲妥珠单抗经治HER2+实体瘤中均显示优异疗效。2021年8月，康宁杰瑞与石药集团全资附属公司上海津曼特生物科技有限公司就KN026签订了在中国内地的开发及商业化授权协议。根据协议，津曼特生物将获得KN026在中国内地（不包括中国香港、澳门及台湾地区）在乳腺癌、胃癌适应症上的排他性开发与独占性商业化许可权，并成为KN026在中国内地的上市许可持有人（MAH）；另外，津曼特生物有权将KN026与其他药物进行乳腺癌、胃癌适应症上的联合用药。康宁杰瑞将获得1.5亿元首付款，最高4.5亿元开发里程碑、4亿元销售里程碑付款，以及两位数的分层销售提成。中国抗HER2+肿瘤市场总体规模及分产品份额或将持续提升。根据康宁杰瑞，2024年中国抗HER2+肿瘤市场规模约为166.32亿元，主要由罗氏曲妥珠、罗氏帕妥珠、小分子曲妥珠生物类似药等贡献，预计2025年中国抗HER2+肿瘤市场规模将增至185.96亿元。KN026多项临床进入关键临床阶段，2026年有望进入商业化放量周期。截至2025H1，KN026正在中国开展多项III期临床试验，包括KN026联合化疗用于2L+HER2+胃癌/胃食管交界处癌（KN026-001）、KN026联合多西他赛（白蛋白结合型）用于1LHER2+乳腺癌（KN026-003）及KN026联合多西他赛（白蛋白结合型）用于乳腺癌新辅助（KN026-004）的III期临床试验。KN026的II/III期临床（KN026-001）已于2025年4月完成首次中期分析，2025ESMO发布的中期分析结果显示PFS和OS均达到统计学终点，HR分别为0.25和0.29。基于此中期分析结果，KN026的新药上市申请已于2025年9月11日获NMPA受理。此前，KN026于2023年11月获CDE授予的突破性疗法认定，并已于2025年8月28日获得优先审评审批资格。2.1胃癌：KN026+化疗或为2L+HER2+GC潜在BIC治疗方案KN026+化疗有望成为2L+HER2+GC潜在全球最佳治疗方案，安全性良好。2025ESMO大会上，KN026联合化疗用于2L+HER2+胃癌（包括胃食管结合部腺癌）的III期临床研究（KN026-001，KC-WISE）的首次期中分析结果以最新突破性摘要（LBA）口头报告形式重磅公布。KN026-001（KC-WISE）研究入组经以曲妥珠单抗为基础的治疗后出现疾病进展的HER2+胃癌/胃-食管结合部腺癌患者，随机接受KN026联合化疗（安尼妥单抗组）或安慰剂联合化疗（对照组）治疗。截至2025年4月3日，安尼妥单抗组的中位随访时间为9.7m（95%CI：7.2-11.9m），对照组中位随访时间为9.8m（95%CI：7.4-12.9m）。1）疗效性数据：安尼妥单抗组与对照组的mPFS分别为为7.1mvs2.7m（HR=0.25），较对照组疾病进展或死亡风险降低75%；mOS分别为19.6m（未成熟）vs11.5m（HR为0.29），对应死亡风险降低71%，P值远低于预先设定的α值（0.00001）；ORR分别为55.8%vs10.8%，DCR分别为80.0%vs41.9%，DoR分别为8.2mvs2.9m。2）安全性数据：安尼妥单抗组≥3级TEAEs发生率为60.6%、对照组为51.6%，SAEs发生率分别为31.9%、33.3%。安尼妥单抗组中最常见≥3级TRAEs包括中性粒细胞减少（29.8%）、白细胞减少（21.3%）、贫血（18.1%）、腹泻（8.5%）及乏力（8.5%），对照组中最常见的≥3级TRAEs包括白细胞减少（24.7%）、中性粒细胞减少（21.5%）、贫血（10.8%）、腹泻（7.5%）及血小板减少（5.4%）。两组心脏毒性发生率均为3.2%，表明心脏相关风险较小。期中分析显示，安尼妥单抗在赫赛汀（曲妥珠单抗）经治的2、3LHER2+胃癌取得了优异疗效，PFS、OS双强阳性，有望改变2L+胃癌治疗的临床指南。KN026+化疗方案有望改写2L+HER2+不可切除局部晚期/转移性胃/胃食管结合部癌治疗格局。基于安尼妥单抗的积极临床成果，公司计划进一步在胃癌1L和围手术期开展更多注册临床研究。2025年7月，KN026一线治疗HER2+胃癌/胃食管结合部癌的II/III期临床研究IND申请获CDE受理；2025年9月，KN026联合化疗用于2L+HER2+胃癌/胃食管结合部癌适应症在国内申报上市。2.2乳腺癌：为1L/新辅助HER2+BC患者提供更优临床选择乳腺癌适应症方面，KN026联合多西他赛（白蛋白结合型）一线治疗HER2+BC（KN026-003）以及KN026联合多西他赛（白蛋白结合型）作为BC新辅助疗法（KN026-004）的III期临床试验正在进行中。1LHER2+BC：2023年圣安东尼奥乳腺癌大会（SABCS2023）上，康宁杰瑞公布KN026联合多西他赛化疗一线治疗HER2+复发/转移性BC患者的II期临床研究两年半随访更新数据。KN026-201（NCT04165993）是一项开放、多中心的II期临床研究，旨在评估KN026联合多西他赛在HER2+复发/转移性乳腺癌中的有效性、安全性和耐受性。截至2023年9月15日，研究共入组57例HER2+初治复发或转移性乳腺癌女性患者，接受KN02630mg/kg联合多西他赛75mg/m2Q3W治疗，直至疾病进展、出现不可接受的毒性或出现其他需要药物终止治疗的情况。1）疗效性数据：中位随访时间30.6m（95%CI:29.11,31.77）时55例可评价患者ORR为76.4%（42/55，95%CI：62.98,86.77）；mDoR为28.1m（95%CI:26.28,29.08），DoR未达到（95%CI:20.73,NE）；mPFS为27.7个月（95%CI:17.97,NE）；mOS未达到。12m、24m和30mOS率分别为93.0%（95%CI:82.37,97.31）、84.1%（95%CI:71.73,91.41）和78.5%（95%CI:65.16,87.17）；有或无内脏转移患者的中位无进展生存时间分别为23.6mvsNR；脑转移组和无脑转移组患者的中位无进展生存时间分别为13.7m、28.1m；48例HER2高表达（3+）患者的mPFS为28.1m。2）安全性数据：57例患者中，≥3级TEAEs发生率为63.2%（36/57）；与KN026相关的≥3级TRAEs发生率为43.9%（25/57），包括中性粒细胞计数下降24.6%（14/57）、白细胞计数下降12.3%（7/57）、低钾血症7.0%（4/57）、腹泻3.5%（2/57）、其他发生率均小于2%。与KN026相关的SAEs发生率为12.3%（7/57），未发生与KN026相关药物相关不良事件导致的死亡。KN026联合多西他赛作为一线方案治疗HER2+乳腺癌具有良好的耐受性和良好的临床获益。随访2.5年，无进展生存期为27.7个月，24个月总生存率为84.1%；未观察到新的安全性信号，有望为患者带来全新治疗选择。新辅助治疗HER2+BC：2023ESMO大会上发布的II期研究数据（KN026-208，NCT04881929）表明，KN026联合多西他赛新辅助治疗早期/局部晚期HER2+BC疗效显著且耐受性良好：总体病理完全缓解（tpCR）率为56.7%，乳腺病理完全缓解（bpCR）率为60%，cORR为86.7%；后验tpCR率>40%的概率为96.7%，提示同治疗周期KN026联合多西他赛新辅助方案可能优于现有标准新辅助治疗方案。2024年10月，KN026联合白蛋白结合型多西他赛HB1801的一项III期临床研究（KN026-004）申请CDE）批准，用于HER2+早期/局部晚期BC的新辅助治疗，2025Q3已完成全部患者入组。三、JSKN003：与KN026贯通乳腺癌、胃癌全生命周期JSKN003是康宁杰瑞利用领先的糖基定点偶联平台，基于KN026自主研发的HER2双抗ADC。能够结合肿瘤细胞表面的HER2，通过细胞内吞释放拓扑异构酶I抑制剂，进而发挥抗肿瘤作用。较同类ADC药物，JSKN003具有更好的血清稳定性、更强的旁观者杀伤效应，有效扩大了治疗窗。2024年9月，康宁杰瑞与石药集团全资子公司津曼特生物达成授权合作。津曼特生物获得在中国内地（不包括中国香港、澳门及台湾地区）开发、销售、许诺销售及商业化JSKN003用于治疗肿瘤相关适应症的独家许可及再许可权，并成为JSKN003肿瘤相关适应症在中国内地的唯一上市许可持有人（MAH），康宁杰瑞保留JSKN003的独家生产权。根据协议，康宁杰瑞将有权收取最高共30.8亿元首付款和里程碑付款，其中首付款4亿元，多项注册临床研究的首例患者入组相关开发里程碑付款3亿元，以及监管和销售里程碑付款。此外，康宁杰瑞还有权根据JSKN003的产品净销售额收取两位数百分比的特许权使用费。在中国和澳大利亚进行的多项不同阶段的临床研究显示了JSKN003良好的安全性。在接受过多线抗肿瘤治疗的多种晚期实体瘤患者中，尤其是在铂耐药卵巢癌、HER2表达的乳腺癌以及HER2高表达的其他实体瘤患者中疗效明显。JSKN003在二线HER2+乳腺癌的III期临床研究已完成入组，预计2026年递交上市申请。此外有多项注册临床研究正在进行中，包括全人群铂耐药卵巢癌、HER2低表达乳腺癌、HER2+结直肠癌等。JSKN003已获FDA授予孤儿药资格，用于治疗胃癌及胃食管结合部癌（GC/GEJ），以及快速通道资格认定（FTD）用于全人群铂耐药卵巢癌；已获NMPA授予两项突破性疗法认定，用于治疗铂耐药复发性上皮性卵巢癌、原发性腹膜癌或输卵管癌，及奥沙利铂、氟尿嘧啶和伊立替康治疗失败的HER2+晚期结直肠癌。2025ASCO大会上，康宁杰瑞以poster形式公布JSKN003的多项临床研究数据，研究成果涵盖铂耐药卵巢癌、HER2阳性乳腺癌、HER2高表达胃肠道肿瘤。（1）HER2+BC：2025ASCO大会上，一项研究汇总分析JSKN003在澳大利亚I期临床研究（JSKN003-101，NCT05494918）和中国I/II期临床研究（JSKN003-102，NCT05744427）中治疗HER2+（IHC3+或2+/ISH+）晚期乳腺癌的疗效与安全性。研究共入组88例HER2+乳腺癌患者，所有患者既往均接受过抗HER2治疗，其中85.2%的患者既往接受过ADCs或酪氨酸激酶抑制剂（TKIs）治疗，55.7%的患者既往接受过≥3L治疗，其中大多数接受6.3mg/kg或8.4mg/kg剂量治疗。截至2025年2月28日，中位随访时间为6.1m。1）疗效性数据：研究共入组80例未接受过德曲妥珠单抗（T-DXd）治疗的患者，在75例疗效可评估患者中，cORR为54.7%（95%CI:42.7-66.2），DCR和CBR分别为94.7%和66.7%，其中：按剂量组分析，RP2D6.3mg/kg治疗的30例患者中cORR为73.3%，CBR达83.3%；按治疗线数分析，既往接受1L治疗的15例患者ORR为66.7%，既往接受2L治疗的19例患者ORR为63.2%。另外，有7例可评估疗效患者前线治疗接受过T-DXd治疗，1例患者达到PR、4例患者达到SD。88例患者总人群的mDoR为18.4m（95%CI:9.9-NE）。截至数据截止日期PFS尚未成熟，3m、6mPFS率分别为88.4%（95%CI:78.8-93.8）和75.4%（95%CI:62.3-84.4）。2）安全性数据：15.9%的患者发生≥3级TRAEs，5.7%的患者发生SAEs，12.5%的患者因TRAEs导致剂量下调，1例患者因TRAEs终止治疗，无TRAEs致死。最常见TRAEs（≥20%）为恶心、丙氨酸氨基转移酶升高、白细胞计数降低、呕吐、贫血、食欲减退、血小板计数减少、疲劳、中性粒细胞减少和腹泻。4例患者（4.5%）发生ILD，多为1-2级，1例为3级。结果显示，JSKN003在经多线治疗的HER2+乳腺癌患者（包括既往接受过T-DXd治疗的患者）中展现出良好的抗肿瘤活性和可控的安全性，研究表明JSKN003双表位HER2抗体设计能增强靶点结合能力，进而提升乳腺癌患者临床获益。目前JSKN003单药对比恩美曲妥珠单抗（T-DM1）在曲妥珠单抗经治的HER2+晚期乳腺癌患者中的III期临床研究（JSKN003-301，NCT06846437）正在顺利进行中。（2）铂类耐药卵巢癌（PROC）：2025ASCO大会上，一项研究汇总分析JSKN003澳大利亚进行的I期临床JSKN003-101（NCT05494918）和中国进行的I/II期临床研究JSKN003-102（NCT05744427）用于非原发性铂难治的PROC患者的长期随访研究结果。两项研究汇总分析显示，JSKN003单药治疗PROC显示出优秀疗效信号，HER2有表达（IHC=1+/2+/3+）/无表达（IHC=0）、既往有无接受过贝伐珠单抗、既往有无接受过PARP抑制剂的患者均有获益。截至2025年2月28日，共46例PROC患者接受JSKN003Q3W，给药剂量：2例4.2mg/kg、2例5.2mg/kg、40例6.3mg/kg（II期推荐剂量）、1例7.3mg/kg、1例8.4mg/kg。1）疗效性数据：46例疗效可评估患者中位随访时间为9.3m。42例患者（91.3%）出现肿瘤缩小；ORR为63.0%，mPFS为7.7个月，9mOS为89.9%。在不同HER2表达亚组中均观察到疗效：HER2IHC=0患者中，ORR为52.4%，mPFS为6.6m；HER2有表达（IHC1+/2+/3+）患者中，ORR达72.2%，mPFS达9.4m。2）安全性数据：9例患者（19.6%）发生3-4级TRAEs，6例患者（13.0%）发生SAEs，无TRAEs致死。5例患者（10.9%）发生间质性肺炎（ILD），均为1/2级。结果显示，随着随访时间延长，JSKN003治疗PROC显示出稳健PFS获益，并初步呈现OS获益趋势。基于以上两项临床研究的汇总分析结果，JSKN003已获CDE突破性疗法认定，是目前唯一获得此认定的不限制HER2表达水平的HER2ADC。目前JSKN003治疗不限HER2表达的PROCIII期临床（JSKN003-306，NCT06751485）正在积极推进，预计该临床数据将于2027年读出，有望填补后线PROC全人群未满足的临床需求。（3）HER2+mCRC：2025ESMO上，康宁杰瑞展示了JSKN003在中国的一项I（剂量递增和剂量扩展）/II期（队列扩展）研究（JSKN003-102，NCT05744427）中HER2+（IHC3+或2+/FISH+）转移性结直肠癌的疗效与安全性数据。截至2025年6月30日，共入组33例HER2+mCRC患者，32例患者接受6.3mg/kg，Q3W治疗，1例患者接受8.4mg/kg，Q3W治疗。所有患者均为IV期结直肠癌，其中54.5%存在肝转移。患者中有5例（15.2%）携带RAS/RAF突变，包括1例BRAFV600E突变。所有患者均为标准治疗失败，其中42.4%的患者既往接受过≥3L治疗。1）疗效性数据：32例疗效可评估患者ORR为68.8%，DCR为96.9%。其中31例BRAFV600E野生型患者中ORR达71.0%，DCR为100%，mDoR为9.89m（95%CI：5.78-NE），mPFS达11.04m（95%CI：6.9-14.03），9mPFS率为66.6%。2）安全性数据：中位随访时间为9.26m（95%CI：5.82，12.35），全部33例患者中7例发生≥3级TRAEs（21.2%），无TRAE导致终止治疗或死亡；常见TRAEs为腹泻和恶心，多为1-2级；4例患者（12.1%）发生ILD，均为1-2级。结果显示，JSKN003对接受过多线抗肿瘤治疗的HER2+CRC患者疗效显著且安全性可控、可预测。（4）HER2+GC/GEJC：2025ASCO上，康宁杰瑞汇总分析了JSKN003在澳大利亚I期临床研究（JSKN003-101，NCT05494918）和中国I/II期临床研究（JSKN003-102，NCT05744427）中治疗HER2高表达（IHC3+）转移性胃或胃食管结合部癌（GC/GEJC）及结直肠癌（CRC）疗效与安全性数据。截至2025年2月28日，共入组50例HER2高表达胃肠道肿瘤患者，接受7个剂量水平的JSKN003单药治疗，其中27例为GC/GEJC、23例为CRC。给药剂量：1例2.1mg/kg、1例4.2mg/kg、1例5.2mg/kg、43例6.3mg/kg、1例7.3mg/kg、2例8.4mg/kg、1例10.5mg/kg。多数患者既往接受过多线治疗：38.0%的患者接受过≥3L治疗，68.0%的患者接受过抗HER2治疗，48.0%的患者接受过伊立替康治疗。1）疗效性数据：48例患者完成至少一次基线后肿瘤评估，27例GC/GEJC患者ORR为63.0%、DCR为92.6%；既往接受过伊立替康治疗的患者（4例为GC/GEJC）显示出积极疗效。GC/GEJC患者mDoR为9.6m（95%CI:3.0-NE），mPFS为9.6m（95%CI:4.3，11.6）、6mPFS率为70.4%。2）安全性数据：全部人群中18.0%的患者发生≥3级TRAEs，6.0%的患者发生SAEs。20.0%的患者因TRAEs导致剂量下调，在RP2D剂量下这一比例为16.3%；无TEAEs导致终止治疗或死亡。最常见的TRAEs（≥20%）为恶心、腹泻、食欲减退、白细胞计数下降、贫血、疲劳、中性粒细胞减少、血小板计数减少和呕吐；3例患者（6.0%）发生ILD，2例为1级，1例为2级。结果显示，JSKN003在经多线治疗的HER2高表达（IHC3+）胃肠道肿瘤患者（包括既往接受过伊立替康治疗的患者）中显示出积极疗效，且安全性可控可预测。JSKN003有望与KN026构成优势产品组合，在乳腺癌、消化道肿瘤、妇瘤领域广泛布局，有望贯通HER2表达乳腺癌和HER2+胃癌两大适应症全生命周期。四、早研平台管线丰富，多款分子具备全球FIC/BIC潜力公司在ADC、双特异性抗体及多功能蛋白质工程方面拥有完善的专有技术平台，如单域抗体平台（KN035）、双特异性抗体平台（KN026）、连接子载荷平台（JSKN022、JSKN027）、皮下给药高浓度制剂平台（JSKN033）、糖基定点偶联平台（JSKN003、JSKN016）、基于糖基偶联双载荷平台（JSKN020、JSKN021），助力早期创新分子的设计开发。4.1JSKN016：全球首款抗TROP2/HER3双抗ADCTROP2（Trophoblastcellsurfaceantigen2，人滋养层细胞表面抗原2）在实体瘤中广泛表达，其上调可促进肿瘤生长、增殖与侵袭。研究显示，TROP2在肺腺癌中高表达率为64%，在肺鳞癌中高表达率为75%，在乳腺癌中表达率可达78%。HER3（Humanepidermalgrowthfactorreceptor3，人表皮生长因子受体3）过度表达可能与肺癌、乳腺癌、胃癌、卵巢癌和黑色素瘤等多种实体瘤预后不良有关。因此靶向TROP2和HER3的药物，可能会在多种实体瘤中发挥抗肿瘤活性。JSKN016是康宁杰瑞自主研发的同时靶向HER3和TROP2的双抗ADC药物，由公司特有的糖基定点偶联平台自主研发，其药物抗体比（DAR值）为4。其与肿瘤细胞表面TROP2和/或HER3结合后，通过靶点介导的内吞作用进入到溶酶体中，释放细胞毒性拓扑异构酶I抑制剂（TOPOi），进而诱导TROP2和/或HER3阳性的肿瘤细胞凋亡；此外，该抑制剂还可以穿透细胞膜进入到抗原阴性的肿瘤细胞中发挥旁观者效应，两者叠加作用可有效抑制肿瘤细胞生长。全球首创抗TROP2/HER3双抗ADC药物，靶点布局具备稀缺性。截至2025年12月，全球TROP2/HER3靶点创新管线临床布局仅2款，其中双抗ADC机制仅JSKN016一款，靶点具备稀缺性；目前JSKN016多适应症均已进入临床II期阶段。JSKN016各项临床顺利推进：1）多项实体瘤队列I期临床（JSKN016-101）：剂量爬坡阶段已于2024年底完成；截至2025年6月，乳腺癌和非小细胞肺癌队列扩展已完成入组；2）肺癌单药II期临床JSKN016-201：截至2025年6月，队列1（EGFRmut且TKI经治失败队列）和队列3（驱动基因突变阳性且TKI+含铂化疗经治失败队列）已完成入组；3）肺癌联用II期临床JSKN016-102：Cohert-1用于EGFRmut、经TKI治疗失败的非小细胞肺癌患者，其中A组为JSKN016+卡铂/伏美替尼方案、B组为JSKN016+依沃西单抗+卡铂方案；Cohert-2用于驱动基因阴性、经PD-1/L1抑制剂和一种含铂化疗治疗失败的非小细胞肺癌患者，用药方案为JSKN016+多西他赛。截至2025年8月，JSKN016联合伏美替尼/卡铂或多西他赛队列已完成剂量确认；4）三阴性乳腺癌联合化疗II期临床JSKN016-202：后线治疗HR+/HER2-BC及PD-L1阴性/PD-(L)1不适用TNBC临床研究正在进行剂量扩展。JSKN016安全性突出。多项I期及II期临床研究中，接受JSKN016单药治疗的217例患者≥3级TRAEs发生率为17.1%，严重药物相关不良事件发生率为10.1%，≥3级中性粒细胞计数降低、白细胞细胞计数降低发生率仅为2.8%、1.4%，其单药安全性优势有望支持进一步拓展多种联用方案。4.2JSKN033：皮注复方ADC实现IO+ADC联用JSKN033是康宁杰瑞自主研发的全球首款抗体偶联药物和免疫检查点抑制剂的高浓度皮下注射复方制剂,由JSKN003（HER2双抗ADC）和恩沃利单抗（KN035）组成。恩沃利单抗是由人源化PD-L1单域抗体和人IgG1Fc片段组成的Fc融合蛋白，已于2021年11月在中国获批上市（商品名：恩维达®），是全球首个皮下注射PD-(L)1抑制剂。JSKN033将免疫疗法与ADC相结合，极大地提升疗效。恩沃利单抗皮下给药后通过淋巴系统和毛细血管循环入血到达肿瘤组织稳定性好且可溶性高的优势，使得借助制剂技术的优化ADC分子可也可通过皮下给药发挥疗效，提升安全性和便捷性。在澳大利亚进行的首次人体I/II期临床研究（JSKN033-101，NCT06226766）表明JSKN033安全性良好，在多线治疗后疾病进展实体瘤患者中具有令人鼓舞的抗肿瘤活性。2024SITC年会上，JSKN033-101用于治疗晚期实体瘤的临床研究结果入选最新突破性摘要（LBA）。JSKN033-101（NCT06226766）是一项开放、多中心、首次人体I/II期临床研究，纳入HER2表达晚期实体瘤（IHC≥1+）或HER2突变的NSCLC患者。截至2024年10月14日，I期剂量递增阶段研究共入组11例患者，分5个剂量组接受每周1次JSKN033单药治疗（1例1.1mg/kg、1例2.3mg/kg、3例4.5mg/kg、3例5.6mg/kg、3例6.7mg/kg）。10例疗效可评估患者中3例PR，5例SD，DCR达80%，JSKN033在4.5mg/kg剂量下即表现出抗肿瘤活性，3例PR患者均在首次基线后疗效评估时达到PR。其中2例患者接受5.6mg/kg剂量水平治疗（1例HR+/HER2-BC患者，既往接受过4L+抗肿瘤治疗；1例HER2突变NSCLC患者，既往IO、化疗和HER2-TKI治疗后进展），1例患者接受6.7mg/kg剂量治疗，为既往接受过白蛋白结合型紫杉醇和放疗的TNBC患者。安全性方面，最常见的TRAEs是注射部位反应（均为1级），通常在无需任何治疗、或仅接受抗组胺药物后2周内自行缓解；未观察到剂量限制性毒性（DLT）。临床推进顺利，期待临床数据的持续验证。截至2025H1，1）JSKN033治疗晚期转移性恶性肿瘤的中国I/II期临床研究已完成爬坡，正在进行队列扩展；2）JSKN033治疗HER2突变/有表达的NSCLCII期临床研究已启动；3）JSKN033治疗HER2表达晚期或转移性实体瘤的澳大利亚I/II期临床研究已完成爬坡。JSKN033联合化疗的II期临床研究已向CDE申请，计划2026年启动。4.3JSKN022：全球首创PD-L1/ITGB6/8多功能ADC基于肿瘤细胞PD-L1表达上调的特性，康宁杰瑞以自主研发的恩沃利单抗为基础，创新开发具有免疫调节功能的抗体偶联药物JSKN022。该分子通过糖基定点偶联技术将DNA拓扑异构酶I抑制剂T01精准偶联至Fc段糖链，可同时靶向PD-L1和ITGB6/8，实现协同抗肿瘤作用，有望为PD-(L)1抑制剂耐药或治疗无效的癌症患者提供全新治疗选择。2025年4月，JSKN022临床前研究数据在2025AACR年会上发布，临床前数据表明JSKN022具备差异化优势：1）结合特异性与内吞活性：SKN022能特异性结合PD-L1、αvβ6和αvβ8，且不与其他整合素家族成员发生交叉反应；2）内吞特性：在HCC4006和Capan-2癌细胞中，JSKN022展示优于单靶点抗体的内吞能力；3）偶联与稳定性：得益于糖基定点偶联技术，在大鼠、小鼠、猴及人血清中均表现出优异的稳定性，且有效载荷T01释放量极低；4）药效：在临床前肿瘤模型和实验动物中，JSKN022能显著抑制肿瘤细胞的增殖，其肿瘤抑制效果显著优于单靶点ADC药物。2025年8月，JSKN022针对标准治疗失败的晚期实体瘤I期临床研究申请获CDE受理，10月已完成中国I期临床研究首例患者给药。4.4JSKN021：全球首创EGFR/HER3双抗双毒素ADCEGFR与HER3在多种恶性肿瘤中过表达，是极具潜力的肿瘤治疗靶点。康宁杰瑞利用糖基定点偶联技术开发了靶向EGFR/HER3的双抗双载荷偶联药物JSKN021，通过精确调控双靶点结合亲和力，在有效应对肿瘤异质性的同时最大限度降低非肿瘤靶向毒性。该分子具有增强的稳定性和更高的均一性，通过结合T01（DAR值为4）与MMAE（DAR值为2）双重载荷机制，有效克服单药治疗中出现的无应答及耐药性问题。目前全球有多款在研EGFR/HER3双抗ADC，其中百利天恒/BMS进度领先，已处于申请上市阶段。目前同靶点双抗ADC布局中，康宁杰瑞JSKN021为全球首款双抗双毒素设计的ADC药物；此外，拓济医药/SamsungBioepis的TJ108也为双载荷设计，目前处于临床前阶段。2025年4月，JSKN021临床前研究数据在2025AACR年会上发布。临床前研究表明JSKN021具有优异稳定性，其双毒素载荷设计可有效应对肿瘤异质性，肿瘤抑制效果显著优于单载荷ADC。其差异化优势为：1）偶联与稳定性：得益于糖基定点偶联技术优势，JSKN021在大鼠、小鼠、猴及人血清中均表现出优异的稳定性，有效载荷释放量极低；2）结合与载荷释放：JSKN021可同时高效结合EGFR与HER3，并能有效释放T01和MMAE两种有效载荷，且未检测到相关代谢副产物；3）体外药效：对在EGFR和/或HER3表达的多种肿瘤细胞系（包括HCC827、MDA-MB-468、A431及NCI-H1975）均展现出显著的抑制细胞增殖的作用；4）体内药效：在多种CDX模型中，JSKN021的肿瘤抑制效果显著优于单载荷ADC药物。公司计划于2026年1月申请开展澳洲I期临床研究。五、盈利预测与投资建议5.1关键假设和盈利预测1）KN035（恩沃利单抗注射液，商品名：恩维达®）：KN035已于2021年11月实现商业化且于2024年获中国澳门药监局批准上市，用于治疗不可切除或转移性MSI-H/dMMR成人晚期实体瘤患者。2024年，公司已与思路迪医药及Glenmark签订许可协议，康宁杰瑞/思路迪医药同意向Glenmark授予KN035肿瘤适应症的独家许可及再授权，授权范围包括在印度、亚太区（新加坡、泰国及马来西亚除外）、中东及非洲、俄罗斯、独联体国家及拉丁美洲的肿瘤所有使用领域，进行该药物的开发及商业化。预计该产品2025-2027年计入康宁杰瑞的销售提成分别为1.3/1.4/1.8亿元。2）KN026（安尼妥单抗注射液）：2025年9月，安尼妥单抗在2L+HER2+胃癌适应症的首个新药上市申请获NMPA受理，预计2026年内获批，进入商业化放量周期。目前针对1LHER2+乳腺癌、HER2+乳腺癌新辅助等多项注册临床正在进行中。根据2021年8月康宁杰瑞与石药集团全资附属公司上海津曼特生物的授权协议，康宁杰瑞还将获得由临床开发及商业化节点触发的里程碑付款，以及两位数的分层销售提成。预计该产品2025-2027年收入（里程碑付款+销售分成确认）分别为0.9/2.3/3.1亿元。3）JSKN003（普康安尼妥单抗注射液）：JSKN003在2L+HER2+乳腺癌的III期临床研究已完成入组，预计2026年递交上市申请。此外多项注册临床研究正在进行中，包括全人群铂耐药卵巢癌、HER2低表达乳腺癌、HER2+结直肠癌等。根据2024年9月康宁杰瑞与石药集团全资附属公司上海津曼特生物的授权协议，康宁杰瑞还将获得由临床开发及商业化节点触发的里程碑付款，以及两位数的分层销售提成。预计该产品2025-2027年收入（里程碑付款）分别为2/1/1亿元。5.2投资建议我们选取同为有重磅创新管线布局、步入收获期的Biotech加科思-B、和铂医药-B、科济药业-B为可比公司。考虑到创新药需持续高研发投入、利润端转化周期长，我们采取PS相对估值法，2026年可比平均PS为25x。预计2025-2027年公司营收为4.32/4.84/5.96亿元，同比增长-32.5%/12.1%/23.0%，当前股价对应PS为20.6x/18.4x/14.9x。考虑到创新药布局成效显著，后续商业化放量增厚业绩、临床数据披露等催化较多，向上弹性较大。首次覆盖，给予“买入”评级。$康宁杰瑞制药-B(09966)$

pd1/PD-L1通路为免疫负调通路，对免疫功能起抑制作用，是肿瘤发生免疫逃逸的关键信号，基于此，靶向PD1/PD-L1信号的药物应运而生，极大地改变了肿瘤治疗现状。 理论上，PD-1抗体与PD-L1抗体疗效相当，但PD-1抗体毒性或更大。然缺乏直接证据，目前尚无前瞻性研究探讨两者的疗效差异及安全性，该研究创新性采用“镜像法则（Mirror Principle）”进行荟萃分析，以期有效解答PD-1抗体与PD-L1抗体的疗效及安全性差异。 何为镜像法则？ 镜像法则（Mirror Principle）即“完全一致法则”，包括：相同的病理学类型，相同的对照组，相同的治疗线数，相同的标志物表达水平，相同的治疗方案，仅有单抗药物不同，该方法属meta分析首次，可最大限度降低选择偏倚，研究结果更为可靠。 01 研究方法 系统搜索2000年1月-2019年3月发表于pubmed、Cochrane CENTRAL 和 Embase数据库中发表的PD-1抗体、PDL1抗体的相关研究，同时包括重大国际会议（ASCO、ESMO）发表的摘要、结果展示。排除回顾性分析、单臂I/II期研究、PD1/PDL1抗体对比其他免疫治疗药物研究，将纳入的研究根据“镜像法则”进行同质匹配。 02 研究结果 生存分析显示PD-1抗体在总生存与无疾病进展方面优于PD-L1抗体； 安全性分析显示PD-1抗体与PD-L1抗体总体不良反应相当，且免疫相关不良反应均无统计学差异。 03 研究结论 1.镜像法则可能是进行间接对比分析的一种有价值工具，可在多重干预过程中提供最小化选择偏倚。 2.PD-1抗体具有更优的生存获益；为临床医生的临床诊疗选择提供重要选择依据。 3.PD-1抗体的生存优势可能是因为完全阻断PD-1与PD-L1/PD-L2的结合，且而PD-L1抗体仅作用于PD-L1，削弱了PD-L1抗体的抗肿瘤疗效。 4.PD-1抗体的生存优势在PD-1联合标准治疗方案中更为明显。 5.仍需大型前瞻性头对头研究证实。 04 研究的局限性 1.纳入研究的临床设计存在差异（checkmate系列），入组人群分子特征不同，导致研究结果仍然存在一定偏倚； 2.纳入研究（impower系列）中并非全部为成熟数据，因此同行评审有限，数据成熟度不同，这些亦是研究偏倚存在的可能性。 至此，国内已有8款免疫检查点抑制剂上市，包括4款国产PD-1，2款进口PD-1和2款进口的PD-L1。 1.4款国产PD-1包括：特瑞普利单抗（拓益）、信迪利单抗（达伯舒）、卡瑞利珠单抗（艾瑞卡）及替雷利珠单抗（百泽安）。 2.2款进口PD-1包括：帕博利珠单抗（可瑞达、K药）、纳武利尤单抗（欧狄沃、O药）。 3.2款进口PD-L1包括：度伐利尤单抗（英飞凡）、阿替利珠单抗（泰圣奇）。 除目前已获批的适应症，各PD-1/PD-L1也在其他癌种如胃癌、肺癌、肝癌、鼻咽癌、乳腺癌等领域布局，今天我为大家精选了目前信迪利单抗、帕博利珠单抗及替雷利珠单抗正在开展的临床研究，感兴趣的朋友可以留言。 一、信迪利单抗 1.EGFR突变的非小细胞肺癌（二线及以上） 项目名称：评估信迪利单抗和 IBI305 联合化疗药用于肺癌患者Ⅲ期研究 药物名称或方案：信迪利单抗（PD-1）±IBI305（抗血管生成药）联合化疗 适合对象：EGFR靶向治疗失败的局部晚期或转移性非小细胞肺癌 二、帕博利珠单抗 1.晚期非小细胞肺癌（一线治疗） 项目名称：帕博利珠单抗联合仑伐替尼一线治疗转移性NSCLC研究 药物名称/方案：帕博利珠单抗（K药，PD-1）联合仑伐替尼 适合对象：未经治疗的晚期非小细胞肺癌 2.晚期或复发性子宫内膜癌（一线及术后复发治疗） 项目名称：帕博利珠单抗联合仑伐替尼用于治疗子宫内膜癌的III期研究 药物名称/方案：帕博利珠单抗+仑伐替尼 适合对象：未接受全身治疗的晚期或复发性子宫内膜癌患者（接受同步放化疗的患者可报名） 三、替雷利珠单抗 1.广泛期小细胞肺癌 项目名称：替雷利珠单抗/安慰剂联合铂类药物和依托泊苷治疗小细胞肺癌试验 药物名称或方案：替雷利珠单抗（PD-1）联合化疗 适合对象：未接受治疗的广泛期小细胞肺癌 2.晚期非小细胞肺癌 项目名称：评估Sitravatinib与替雷利珠单抗联合用药安全性和初步抗肿瘤活性研究 药物名称：Sitravatinib，酪氨酸激酶抑制剂；替雷利珠单抗 PD-1 适合对象：未经治疗的局部晚期或转移性非小细胞肺癌；pd1治疗失败的肺鳞癌 3.胃癌（一线治疗） 项目名称：对比BGB-A317+化疗与安慰剂+化疗作为胃癌一线治疗安全性和有效性 药物名称/方案：BGB-A317联合化疗 适合对象：未经治疗的晚期胃或胃食管结合部腺癌患者 4.鼻咽癌（一线治疗） 项目名称：PD-1联合化疗对比安慰剂联合化疗治疗鼻咽癌的研究 药物名称/方案：BGB-A317联合化疗 适合对象：未接受过任何全身治疗的复发或转移鼻咽癌患者 ------------------------------------ 2024-2025年，程序性死亡配体1（Programmed Death-Ligand 1，PD-L1）靶向药物（PD-L1 inhibitors）再次成为全球肿瘤免疫治疗领域的热点。一方面，PD-L1×VEGF、PD-L1×CTLA-4等双特异抗体在肺癌、肝癌和胃癌中持续披露中后期临床数据，显示出超越传统单抗的潜在疗效；另一方面，随着Atezolizumab、Durvalumab、Avelumab等第一代PD-L1单抗逐步进入专利后期，全球药企正加速布局差异化创新路线。PD-L1已不再只是一个“单独成药”的靶点，而是免疫联合与多功能分子设计中的关键枢纽。这一变化，正在重塑PD-L1靶向药的研发格局。 一、全球PD-L1在研药物的整体格局 根据临床试验注册平台及行业不完全统计，全球围绕PD-L1靶点的在研项目已超过800+（包含单药及联合方案），涉及100余家生物医药企业。这些项目覆盖从临床前研究到III期临床试验的各个阶段，显示出PD-L1靶点长期而稳定的研发热度。其中，约500+处于药物发现和临床前；约200款处于无进展和终止状态；约130+处于I或II期；而处于临床III期及注册或已上市阶段的约20款，主要集中于成熟单抗和部分双特异分子。布局企业包括Roche、AstraZeneca、Pfizer、Merck、康方生物、百济神州、信达生物、康宁杰瑞等。药物类型涵盖单克隆抗体、双特异性/多特异性抗体、抗体偶联药物（ADC）、小分子抑制剂及联合治疗方案。 二、不同类型PD-L1靶向药的研究进展 如前所述，目前靶向PD-L1的药物类型主要包括单克隆抗体、双特异性/多特异性抗体、抗体偶联药物（ADC）、小分子抑制剂及联合治疗方案。其中PD-L1单克隆抗体数量最多，但占比逐年下降；PD-L1双特异/多特异抗体增长最快，已成为研发主流；PD-L1 ADC处于早期探索阶段；小分子PD-L1抑制剂虽然数量较少，但具备口服优势；而PD-L1联合治疗方案是被作为免疫“底座”而广泛应用。 2.1 PD-L1单克隆抗体 单抗仍是基线产品，已进入成熟期，新增研发更多集中在联合用药和生命周期管理。布局企业包括Merck、AstraZeneca、Genetech、Pfizer/Merck KGaA等大型跨国药企，同时国内也有以博锐生物、君实生物、复宏汉霖生物和荣昌生物为代表的企业在布局PD-L1单克隆抗体，不过都还处于临床I或II期。上市药物以Avelumab、Durvalumab和Atezolizumab为代表。 Avelumab（商品名Bavencio） 是由德国默克与辉瑞联合开发的全人源PD-L1单克隆抗体，于2017年3月获得美国FDA批准上市，最早获批用于治疗转移性默克尔细胞癌（MCC），一种罕见且侵袭性的皮肤癌。随后，其适应症扩展至局部晚期或转移性尿路上皮癌（mUC）及联合Axitinib用于晚期肾细胞癌等多个适应症。Avelumab还曾获得EMA孤儿药资格用于胃癌等适应症，显示其多肿瘤适用潜力。当前，该药在全球多项晚期实体瘤临床组合研究中持续推进，包括与靶向药及其他免疫检查点抑制剂的组合，以进一步优化疗效。 Durvalumab（商品名Imfinzi） 是阿斯利康研发的PD-L1单克隆抗体，于2017年5月在美国获得FDA批准，最初用于局部晚期或转移性尿路上皮癌治疗。此后，在非小细胞肺癌（NSCLC）、小细胞肺癌（SCLC）等适应症中被纳入一线治疗策略。2025年3月，FDA扩大其适应症，批准Durvalumab联合gemcitabine和cisplatin用于肌层浸润性膀胱癌（MIBC）术前新辅助及术后辅助治疗，标志着PD-L1抑制剂在膀胱癌领域的拓展。 Atezolizumab（商品名Tecentriq）由罗氏旗下Genentech开发，是全球首批获批的PD-L1抑制剂之一，于2016年5月在美国首次获 FDA 批准，用于mUC和NSCLC治疗。此后其适应症扩展至多种实体瘤，包括小细胞肺癌、肝细胞癌等，是免疫检查点抑制剂中的重要代表。Atezolizumab常与化疗或抗血管生成药物联用，以强化抗肿瘤免疫反应并改善疗效。2025年相关临床开发仍在推进中，各类组合策略在多个实体瘤的中后期试验中持续生成数据。 2.2 PD-L1双特异/多特异抗体 PD-L1双特异抗体增速最快的类别，全球揭示与申报的PD-L1 x VEGF / x CTLA-4 / x TGF-β等项目显著增多。主要布局企业包括Akeso、BeiGene、BioNTech、BMS、南京维立志博等。以BMS的Pumitamig（PD-1×VEGFA）和康宁杰瑞生物（Alphamab Oncology）的Erfonrilimab（PD-L1×CTLA-4）为代表。双特异PD-L1药物通过同时解除免疫抑制并重塑肿瘤微环境，被认为是下一代免疫治疗的重要方向。 Pumitamig，又称做BNT327，是由BioNTech与BMS联合开发的一款PD-L1 x VEGFA双特异抗体，可同时阻断免疫抑制（PD-L1）并抑制肿瘤血管生成（VEGF）。该药在多种实体瘤（SCLC、TNBC等）开展临床研究。2025年，中期/晚期数据显示其在扩散型小细胞肺癌（ES-SCLC）的II期试验中出现高缓解率与可控安全性，并已推进或启动III期注册性试验。 Erfonrilimab，又名KN046，由苏州康宁杰瑞开发的一款CTLA4 x PDL1双特异抗体，在结直肠癌及多种实体瘤中开展临床试验。公开资料显示其已进入II期/III期不同适应症的临床研究，并在部分适应症取得有意义的客观反应信号；公司正推进更大规模验证与潜在的监管加速通道申请，以期形成商业化路径。 Opamtistomig，又称为LBL-024，是南京维立志博开发的 PD-L1 x 4-1BB双特异抗体，旨在在激活T细胞共刺激的同时解除PD-L1抑制以提高抗肿瘤应答。2025年公司宣布完成外周/体外神经内分泌癌（EP-NEC）单药注册性试验的患者入组，并在多项扩展适应证中开展1b/2期研究（如黑色素瘤），早期数据显示较高反应率与可控毒性，进入了关键的注册性验证阶段。 2.3 PD-L1 ADC PD-L1 ADC的研发目标，是在免疫冷肿瘤中实现“免疫识别+直接杀伤”的双重效应，是新兴且活跃的类别，目前全球在研的PD-L1 ADC数量相对较少，但随着免疫治疗与ADC结合的临床潜力被逐步验证，这一领域正在快速发展。目前主要布局企业包括Seagen（现被Pfizer 并购相关管线）、Pfizer、复宏汉霖、康宁杰瑞生物等公司。药物以SGN-PDL1V和HLX43为代表。 PF-08046054 / SGN-PDL1V由Seagen开发，后被Pfizer收购，是由PD-L1抗体与MMAE毒素构成的ADC，用于治疗多种实体瘤（如NSCLC、头颈部鳞癌等）。目前项目正在推进临床I期，2025年释出I期中期结果，显示安全性可控并出现抗肿瘤信号。 HLX43（PD-L1 ADC）由复宏汉霖（Henlius）开发，在2025年ASCO等会议展示的I期数据显示在NSCLC等实体瘤中有疗效信号且安全可控。 JSKN022是一款由康宁杰瑞生物开发的PD-L1 x αvβ6双靶ADC，这是全球首个进入临床的PD-L1/αvβ6双抗 ADC，可增加肿瘤细胞内吞效率并释放细胞毒素。该药物的IND已获中国NMPA受理，并在多中心I期研究中完成首例给药，评估安全性、耐受性及初步抗肿瘤活性。 2.4小分子PD-L1抑制剂 小分子PD-L1抑制剂具备口服给药和成本优势，但受限于PD-L1蛋白结构，技术门槛极高。数量在研数量不多，但在临床前与临床阶段的研发持续推进中，部分产品已进入临床试验阶段。主要布局企业及管线有：Curis/Aurigene（CA-170）、Incyte（INCB086550的早期研究）、贝达药业（BPI-371153）、微芯生物（CS23546）等。 CA-170由Aurigene/Curis联合开发的一款口服小分子PD-L1 x VISTA抑制剂，是最早进入临床体系的小分子PD-L1抑制剂之一，其部分II期数据在实体瘤和淋巴瘤患者中显示出耐受性和免疫激活信号。该口服分子正在推进随机对照的IIb/III期研究，以验证疗效和安全性指标。 INCB086550由Incyte开发的一款小分子PD-L1抑制剂，目前已在早期模型与临床探索中展示免疫激活信号，继续临床验证。 BPI-371153是由贝达药业开发的一款口服小分子PD-L1抑制剂，目前处于I/II期临床试验获批阶段，用于晚期或复发/难治性实体瘤和淋巴瘤患者的治疗探索。 CS23546是由微芯生物开发的一款PD-L1小分子抑制剂，目前已获得I期临床试验默示许可，用于治疗晚期肿瘤患者。其设计机制是结合PD-L1促进内吞，从而解除PD-L1/PD-1介导的免疫抑制，有望用于多种实体瘤。 2.5 PD-L1联合治疗策略 PD-L1正逐渐成为多种免疫治疗方案的基础用药。PD-L1联合治疗策略已成为免疫治疗进入“下半场”的核心方向，目标是在提高应答率、克服原发或继发耐药、扩大获益人群的同时，控制毒性风险，尤其是与化疗、抗血管生成药、ADC、疫苗、放疗及细胞疗法组合。 其中，PD-L1联合化疗是目前最成熟，应用最广泛的治疗策略。化疗可诱导免疫原性细胞死亡（ICD），释放肿瘤抗原，并降低免疫抑制细胞比例，从而增强PD-L1抑制剂的疗效。代表性方案有：Atezolizumab +化疗（NSCLC、SCLC）、Durvalumab +化疗（广泛期小细胞肺癌）等，这些方案目前已成为多个适应症的一线标准治疗，是当前临床证据最充分、监管接受度最高的联合策略。 PD-L1联合抗血管生成治疗主要是联合VEGF，因为VEGF不仅促血管生成，还会抑制T细胞浸润；联合抗VEGF可“重塑肿瘤免疫微环境”。代表性组合包括代表性组合Atezolizumab+Bevacizumab（肝细胞癌）和PD-L1×VEGF双特异抗体（如Pumitamig / BNT327）。这类联合疗法正从联合用药升级为双特异抗体一体化设计，是当前BD最活跃的PD-L1方向之一。 区别于前两种联合疗法，PD-L1与ADC、疫苗、放疗及细胞疗法的组合仍处于探索与验证阶段，更强调机制互补与人群突破。PD-L1-ADC通过“免疫阻断 + 定点递药”双重作用，试图在免疫耐药或高表达肿瘤中放大杀伤效应；与肿瘤疫苗联合则旨在增强抗原呈递和特异性免疫应答；放疗联合利用免疫原性细胞死亡和远隔效应放大PD-L1阻断疗效；而与细胞疗法（如 TIL、NK细胞）组合，则探索解除免疫抑制后提升效应细胞持续活性。这些策略尚未形成标准方案，但被视为PD-L1治疗“下一波创新”的重要方向。