Recombinant humanized monoclonal antibody MIL93(Beijing Mabworks Biotech Co., Ltd.)

未盈利企业上市在北交所是极少见的，天广实是北交所第4家未盈利发行。前三家中，并行科技、诺思兰德首日分别上涨80.45%、4.06%，康乐卫士首日破发（-13.73%），现为*ST康乐。最接近的诺思兰德（同样是"全球首款"、2026年获批、未盈利）首日只涨了4.06%。获配预期：因为发行量小，无论是哪种方案发行，顶格都是获配100股碎股，且需要抢时间。预估发行：按拟募资推算，发行价约74.22元，这是把拟募资额全部募满对应的价格。我认为实际大概率会低于74.22元，发行价区间大概在40～60元，所以在74.22元之外，另按区间上沿的60元做了一档测算。顶格金额：74.22元时在1222万～1746万元之间，60元时在988万～1411万元之间。公司概况：临床阶段的创新抗体药企，核心产品MIL62（第三代CD20单抗）2026年2月获批治疗NMOSD（视神经脊髓炎谱系疾病），6月获批治疗PMN（原发性膜性肾病），后者是全球首款且唯一获批的特效药。公司未盈利，适用北交所第四套上市标准。2025年营收1.28亿，毛利率49.95%，归母净利润-1.62亿。最新业绩：2026年上半年营收8667.73万，同比下降7.74%；归母净利润-6975.26万，亏损同比收窄11.50%。公司预计2026年1～9月营收1.8～2.3亿，同比增长57%～100%（未经审计），增长主要来自MIL62获批后的销售。可比公司：公司自己未盈利，PE不适用，主要看PS：按74.22元计算，对应2025年PS约46倍，高于全部可比公司（5～27倍）；按公司2027年7.5亿营收指引算约7.9倍。需要注意：流动比率0.53、速动比率0.49，短期偿债能力偏弱；产品刚获批，销售、医保准入、市场竞争都有不确定性，罗氏Gazyva的PMN适应症III期已成功、美欧获批在即，先发窗口有限；前五大客户合计占营收89.50%，第一大客户Climb Bio占57.11%。 01公司概况 主营业务：创新型抗体靶向药物研发及产业化。公司共有9个在研管线，核心产品是MIL62，自主研发的第三代CD20重组人源化单克隆抗体，获国家重大新药创制专项支持。 产品 进展MIL62（核心产品） NMOSD适应症2026年2月获批（中国首个获批的国产特效药）；PMN适应症纳入"突破性治疗"品种，2026年6月获批（全球首款且唯一）；另有2个适应症处于III期 MBS303 / MSC303 / MBS314 临床I/II期或I期 MIL116 临床II期，已授权美国Climb Bio在大中华区以外的全球范围开发、生产和销售 MIL86 / MIL93 已完成II期 MIL98 / MIL97 已完成I期 2026年公司还与云顶新耀就MIL62在亚太地区（东南亚、印度、韩国、澳大利亚等）达成商业化许可合作。 报告期内产品尚未上市，收入来自两块：技术许可（许可费+销售提成）和CDMO研发服务（为客户定制开发、优化工艺）。产品获批后，预计会产生药品销售收入。 核心技术方面，66项发明专利（境内26项、境外40项），5大技术平台：ADCC增强抗体、多特异性抗体、抗体发现和优化、工艺开发和产业化、长效抗体。独立或牵头承担6项国家级科技专项。 02发行概况先说几个前提公司有流通老股4742.82万股，大概率发行前大部分会限售。本次公开发行不超过470.52万股，全额行使超额配售后不超过541.09万股，发行后总股本7977.48万股。拟募资3.49亿，其中2.89亿投创新生物药研发及临床项目，6000万补充流动资金。保荐人是中金公司。公司未盈利，没有PE可用。74.22元是按拟募资额÷发行股数反推的目标价，对应发行后市值约59.21亿。（15亿的上市门槛，对应约18.80元/股）我认为实际发行价大概率会低于74.22元，区间大概在40～60元，所以另外按区间上沿的60元再做一档测算。发行价越低，顶格金额也越低，实际可以对照两张表自己推算：网上发行股数和顶格股数不随发行价变化，顶格金额=顶格股数×发行价。战配（战略配售，机构提前认购的部分）比例越高，网上发行越少，顶格金额也越低。 03按 74.22元预估发行概况 如果实际发行价更低，则顶格金额也会变低。 预估发行价格：74.22元 战配0% 战配10% 战配20% 战配30%战略配售 0万股 47.05万股 94.1万股 141.15万股网上发行 470.51万股 423.46万股 376.41万股 329.36万股流通老股 4742.82万股 4742.82万股 4742.82万股 4742.82万股流通市值 38.69亿元 38.34亿元 37.99亿元 37.65亿元顶格股数 23.52万股 21.17万股 18.82万股 16.46万股顶格金额 1745.65万元 1571.24万元 1396.82万元 1221.66万元 04按 60元预估发行概况 预估发行价格：60元 战配0% 战配10% 战配20% 战配30%战略配售 0万股 47.05万股 94.1万股 141.15万股网上发行 470.51万股 423.46万股 376.41万股 329.36万股流通老股 4742.82万股 4742.82万股 4742.82万股 4742.82万股流通市值 31.28亿元 31亿元 30.72亿元 30.43亿元顶格股数 23.52万股 21.17万股 18.82万股 16.46万股顶格金额 1411.2万元 1270.2万元 1129.2万元 987.6万元是否采用超额配售选择权（绿鞋） 超额配售选择权是主承销商的一项选择权，发行后30天内决定是否行使，上限为发行股数的15%。 若全额行使（+15%，即额外发行70.58万股）：北交所未盈利发行先例 天广实是北交所第4家未盈利发行，前三家首日表现差别很大： 公司 上市时间 发行价 首日涨跌 累计涨跌 并行科技 2023年11月 29元 +80.45% +207.59% 诺思兰德 2023年11月 6.02元 +4.06% +130.90% 康乐卫士 2023年3月 42元 -13.73%（破发） -85.24%（现为*ST康乐） 最接近的是诺思兰德：同样是"全球首款"的叙事（华索灵®2026年5月获批），同样2026年获批、申报2026年国家医保目录调整、未盈利。天广实的倍捷欣®也已申报2026年国家医保目录调整。 05公司简介与基本面分析公司简介 北京天广实生物技术股份有限公司，2003年2月27日成立，注册地在北京经济技术开发区，2023年3月7日在新三板挂牌。公司是国家级高新技术企业、北京市专精特新中小企业。 项目 内容 公司全称 北京天广实生物技术股份有限公司 证券简称/代码 天广实 / 874070 成立时间 2003年2月27日 注册地址 北京市大兴区北京经济技术开发区荣华南路2号院1号楼2505 行业分类(GICS) 医药生物 — 生物制品 上市标准 北交所第四套：预计市值不低于15亿元，最近两年研发投入合计不低于5000万元业绩报告 年度业绩对比 财务指标 2023年 2024年 2025年 2025年同比 营业收入 6388.30万 1300.77万 1.28亿887.03% 净利润（归母） -2.27亿 -2.52亿 -1.62亿 亏损收窄35.76% 扣非净利润 -1.85亿 -2.53亿 -1.95亿 亏损收窄22.99% 毛利率 27.98% 5.19% 49.95% -- 资产负债率 47.10% 49.63% 63.90% --营收波动很大，因为收入主要是许可费，一次性确认。2025年营收大增，第一大客户Climb Bio的许可费集中确认是主要原因。2025年许可费毛利率98.35%，研发服务毛利率-1.39%。持续亏损。三年累计研发投入5.69亿，研发人员占员工总数44.77%。经营现金流三年分别为-1.75亿、-1.16亿、-2814万，在逐步改善。2025年末货币资金1.17亿，短期借款1.12亿；流动比率从0.87降到0.53。 2026年半年报 财务指标 2026年上半年 同比增速 营业收入 8667.73万-7.74% 净利润（归母） -6975.26万 亏损收窄11.50% 扣非净利润 -7398.89万 亏损收窄7.63% 毛利率 93.79% - 资产负债率 73.78% - 注：营收同比下降7.74%，亏损小幅收窄。产品刚获批，上半年的数据还看不出商业化放量的效果，要等三季度之后的数据。 业绩预测与指引2026年1～9月（初步测算，未经审计，不构成盈利预测或业绩承诺）：营收1.8～2.3亿，同比增长56.78%～100.33%；归母净利润-1.05亿～-0.85亿。公司口径的指引：2027年营收7～8亿，盈亏平衡。2026年6月末：资产总额8.27亿，归母股东权益1.19亿，较上年末下降30.55%。主营业务构成 按收入类型分类（2025年） 收入类型 营业收入 占比许可费收入 7160.73万 55.77%研发服务收入 4331.98万 33.74%其他业务收入 1346.25万 10.49% 按收入类型分类（2026年上半年） 收入类型 营业收入 占比产品销售 5664.62万 65.35%许可费 2169.81万 25.03%研发服务 427.99万 4.94%其他服务 405.31万 4.68% 2025年还没有产品销售，靠许可费和研发服务；2026年上半年产品销售已是最大的收入来源。客户与供应商 客户是国内外医药企业（许可合作方）和CDMO研发服务客户。客户集中度很高：前五大客户合计占比2023年97.24%、2024年82.10%、2025年89.50%。公司解释是处于临床阶段、营收规模小、客户少。 前5大客户（2025年） 排名 客户名称 销售额 占年度销售总额比例 销售内容 1Climb Bio, Inc. 7332.58万 57.11% 许可费、研发服务 2辽宁成大生物股份有限公司 1558.32万 12.14% 研发服务 3贝达药业股份有限公司 1202.22万 9.36% 研发服务 4天津药物研究院药业有限责任公司 881.60万 6.87% 推广服务 5庄亚（北京）生物科技有限公司 515.97万 4.02% 研发服务 其中贝达药业既是公司股东（持股2.79%），也是关联方客户。 前5大供应商 排名 供应商名称 采购额 占年度采购总额比例 1北京昭衍新药研究中心股份有限公司 788.18万 8.94% 2北京精诚通医药科技有限公司 530.71万 6.02% 3博纳西亚(合肥)医药科技有限公司 339.03万 3.85% 4军科正源(北京)药物研究有限责任公司 292.36万 3.32% 5苏州药明康德新药开发有限公司 272.74万 3.09%股权结构 控股股东华泰君实持股18.66%，实控人李锋通过华泰君实等主体合计控制**36.82%**的表决权。前十大股东合计持股约73%，其余27%为其他股东。机构股东有高特佳（8.19%）、幂方基金（5.79%）、中金启德（4.28%，中金公司全资子公司，同时也是保荐人）等。主要风险商业化不确定：MIL62销售不及预期、能否进入医保目录、市场竞争加剧、对单一产品依赖。罗氏Gazyva的PMN适应症III期已达主要终点，计划递交美欧申请，"全球首款"的先发窗口有限。持续亏损与流动性：流动比率0.53，营运资金不足，若不能及时融资可能面临流动性风险。上市后也存在累计未弥补亏损、退市的风险。客户集中：前五大客户占89.50%，第一大客户占57.11%。特殊投资条款：2022年签的特别回购权补充协议，如果公司或保荐机构撤回上市申请，相关股东可能要求实控人及其一致行动人回购。其他：2项专利已出质（为不超过2000万的银行借款担保）；与贝达药业存在关联交易，公司称定价公允；无重大诉讼和行政处罚。可比公司 可比公司为康诺亚（02162.HK）、云顶新耀（01952.HK）、神州细胞（688520）、艾力斯（688578）、荣昌生物（688331）。选取标准是都有核心创新药近年获批上市，业务领域和核心产品的竞争地位相近。 关键数据对比（2025年） 公司 营业收入 毛利率 研发投入占营收比例天广实 1.28亿49.95% 141.11% 康诺亚 7.16亿 87.71% 101.01% 云顶新耀 17.07亿 69.25% 29.94% 神州细胞 15.60亿 93.10% 53.70% 艾力斯 51.87亿 96.83% 7.97% 荣昌生物 32.51亿 87.50% 37.49% 可比公司平均 - 81.49% 46.02% 可比公司PS（2025年） 公司 上市地 PS 康诺亚 港股 27.1倍 荣昌生物 科创板 17.2倍 神州细胞 科创板 9.9倍 艾力斯 科创板 7.3倍 云顶新耀 港股 5.4倍天广实按74.22元（市值59.21亿）算，2025年PS约46倍，高于全部可比公司；若按2027年7.5亿营收指引算约7.9倍，处于可比区间下沿，但这是公司口径的指引。可比公司TTM数据为收集时数据，可能与文章发布时的TTM存在细微差异。 免责声明：本文为个人研究笔记，基于公开信息整理分析，仅用于记录研究过程与思考，不构成任何投资建议。 #北交所打新 北证申购信息：天元重工：10-20 (周二) 北证新股申购发行分析：天元重工，给世界级大桥造核心零件 原创写作不易，顺手点赞👍，推荐♥️，转发，都是我创作的动力。

出品 | 创业最前线 作者 | 希波 编辑 | 王亚静 美编 | 邢静 审核 | 颂文 历经上交所科创板和港交所IPO折戟后，北京天广实生物技术股份有限公司（以下简称“天广实”）还是没有放弃冲刺上市。 近日，公司在北交所提交注册，继续向资本市场发起冲击。 公司成立早期依托国有资源起步，原为借调人员的李锋后续成为实控人，这一沿革遗留了股权合规、代持及回购等历史问题。 如今，天广实手握王牌产品MIL62（商用名：倍捷欣），但商业化销售尚未大规模展开，企业并未实现盈利，现金流也难言乐观。 此外，在天广实，贝达药业身兼股东与客户身份，双方的复杂关系也引发市场审视。 走到注册环节的天广实，经营与合规考验远未结束。 1、“打工人”逆袭为实控人，回购条款压顶 2003年，天广实的前身广实有限由拥有国资背景的北京四环与康诺伟业共同出资设立。 2008年8月，海正药业时任董事长白骅牵头，携一众高管、部分员工及其亲属私下筹资设立杭州兴海投资股份有限公司，并在同月收购天广实100%权益。 此次收购全部使用管理层个人资金，并未进入上市公司体系，天广实就此成为和海正药业主业高度重合的生物药研发体外平台。 此外，人才的借调进一步打通海正药业与天广实的关联。 2011年，经沈倍奋院士（天广实技术顾问）引荐，曾在美国基因泰克和安进任职的李锋与白骅结识。此后，李锋等四名技术人员与海正药业及其子公司签订劳动合同，薪酬由海正药业发放，但人员实际借调至天广实开展抗体药物研发。 李锋加入天广实工作后，从2012年4月开始逐步入股天广实。 2015年7月，海正药业多名高管委托罗菊芳、徐阿堂作为代持人，与李锋、王钢一起共同设立华泰君实（李锋控股）；同年12月，华泰君实受让天广实78.39%股份，李锋也成了天广实的实际控制人。 2018年7月、2020年2月，罗菊芳和徐阿堂相继通过减资完成退出。由此，海正系高管实现套现离场，而李锋从海正药业借调的“打工人”最终成为企业实控人。 截至招股书签署之日，华泰君实直接持有天广实18.66%的股份，李锋直接或间接合计控制公司36.82%股份表决权。 （图 / 天广实招股书） 在此之前的2011年9月至2018年1月，海正药业曾向李锋四人支付薪酬（含工资、报销）共计2069.60万元。 （图 / 海正药业公告） 其中，研发成果以天广实名义申请专利，所有权归天广实，海正药业仅享有优先受让权，后续海正药业以合计1.42亿元受让8个项目，项目经评估价值大幅提升至18.25亿元。 （图 / 海正药业公告） 通过这种方式，海正药业出钱养研发团队，最后产出却流入管理层控制的体外公司。 但由于李锋等四人未直接入职海正药业，多方约定，由李锋以个人名义向海正药业作出补偿，返还相关薪酬补偿款合计3378.28万元。 （图 / 海正药业公告） 但事件争议并未就此画上句号。北交所依然对天广实的借调薪酬、与海正药业的合作情况、代持实际人员等关键信息进行问询。 值得一提的是，海正药业董事长白骅之女白敏姿任天广实董事期间（2008年12月至2011年6月），公司与海正药业达成三项合计3000万元的交易，海正药业却没有按关联交易进行披露。 招股书显示，公司历史上涉及委托投资关系的股份已清理完毕，但截至招股书签署日，仍有少量最终权益持有人尚未对委托投资事项进行确认，其中已领取退出对价但未确认的合计13人，未领取退出对价也未确认的合计7人。 不仅如此，李锋、华泰君实及其一致行动人，曾与多家投资股东约定附条件恢复效力的特别回购条款。 按照规定，若天广实或保荐机构撤回本次上市申请，届时相关股东可能要求李锋及其一致行动人履行回购义务，现有股东持股比例存在可能发生变化的风险。 2、持续亏损，MIL62是救命稻草？ 天广实的主营业务为大分子生物药的研发与产业化。 其中，核心产品MIL62是天广实自主研发的一种创新型第三代CD20重组人源化单克隆抗体，2026年2月、6月，适应症视神经脊髓炎谱系疾病（NMOSD）、原发性膜性肾病（PMN）分别获批上市。 值得注意的是，MIL62是全球范围内首款且唯一一款获批治疗PMN的特效药物。 原发性膜性肾病（PMN）是成人肾病最常见的病理类型，也是导致终末期肾病的主要病因之一，在我国的发病率高于西方国家。当前，国内终末期肾病患者数量接近200万例，该类疾病的主要治疗手段为血液透析，治疗成本高昂。 根据灼识咨询，2025年，中国适用MIL62治疗的中重度PMN患者人数达149万人，预计2030年该患者人数为168万人，这也为MIL62产品的市场化提供了广泛的市场基础。 除了PMN外，MIL62产品实现商业化销售的适应症NMOSD，是一种罕见的中枢神经系统自身免疫性疾病。 （图 / 天广实招股书） 然而，天广实核心管线MIL62虽然已经获批上市，却未能快速落地规模化销售，公司也尚未盈利。 招股书披露，2023年至2025年（以下简称“报告期”），天广实的营业收入分别为6388.30万元、1300.77万元和1.28亿元。 同期，公司归母净利润分别为-2.27亿元、-2.52亿元和-1.62亿元，三年累计亏损6.41亿元。 （图 / Wind（单位：万元）） 2026年上半年，天广实再度亏损6975.26万元，同时公司预计2026年前三季度归母净利润亏损8500万元-1.05亿元。 （图 / 天广实招股书） 「创业最前线」注意到，2025年天广实的收入暴涨，是因为一笔境外授权收入。 2025年1月，天广实与Climb Bio（美国纳斯达克上市公司，证券代码：CLYM）达成合作，公司授权其使用MIL116的相关专利和专有技术以及相关海外开发、生产及销售MIL116的权利，天广实收到了900万美元的首付款。 2026年，天广实与云顶新耀（1952.HK）达成合作，授予其关于MIL62在东南亚、印度等亚太地区的临床开发及商业化权益。 也就是说，天广实的营业收入增长较为依赖技术授权变现，而非核心新药销售，主营业务目前尚未形成“造血”能力，这也是天广实持续亏损的原因之一。 值得一提的是，天广实已为MIL62商业化落地做好产能铺垫。回复函显示，天广实委托控股子公司华放天实进行后续商业化活动，根据华放天实现有产能，预计可实现年产30.80万支MIL62制剂，满足2028年前的商业化生产以及其他产品的研发和临床阶段生产。 不过，从终端市场看，MIL62的大规模商业化或许存在一定阻力。 MIL62主打院内市场，医保落地是放量核心前提，但医保准入、挂网定价、医院药事审批等关键环节，目前均处于未知状态。 更重要的是，行业竞争已然白热化，在国内第三代CD20重组人源化单克隆抗体领域，天广实还有罗氏、百奥泰等竞争对手。 其中，罗氏奥妥珠单抗已在国内上市，且2026年上半年新增多项PMN相关适应症NDA申报；百奥泰同赛道产品BAT4406F也处于NDA审评阶段。 （图 / 天广实问询函回复） 为摆脱单品依赖风险，天广实持续布局多元化创新管线。 目前，MIL62还有滤泡性淋巴瘤（FL）、系统性红斑狼疮（SLE）两项适应症Ⅲ期临床试验正在进行。 与此同时，公司还手握MIL86、MIL93等8款处于I/Ⅱ期临床的在研产品，聚焦双特异性抗体、三特异性抗体、长效创新抗体等赛道。 创新药赛道从来不乏重磅候选产品，但研发只是第一步，MIL62的市场潜力值得期待，但是其商业化征程注定不会很轻松。 3、研发费用高企，与贝达药业对赌 在经营中，天广实十分依赖前五大客户。其中又与大客户贝达药业的关系十分紧密，贝达药业兼具客户、股东、合作方三重身份。 （图 / 天广实招股书） 招股书披露，报告期内，天广实向贝达药业的销售收入占收入的比例分别为32.67%、15.99%和9.36%。 同时，贝达药业是天广实第七大股东，持有公司约2.79%的股份。 此外，天广实的董事范建勋目前还担任贝达药业的董事、副总裁兼首席财务官。 （图 / 天广实招股书） 据悉，2021年12月，天广实与贝达药业各出资5000万元，共同设立赋成生物，打造抗体药物产业化基地。赋成生物主要用于生物大分子药物产业化，主要参与天广实创新药物生产环节，承担工艺开发和生产职能。 其中，赋成生物董事会的5名董事中，天广实提名3人、贝达药业提名2人。 然而，赋成生物同样面临着持续亏损的状态。2022年至2024年，赋成生物的净利润分别为-7235.73万元、-6307.87万元和-4576.47万元。 （图 / 天广实问询函回复） 虽然双方建立了紧密的合作关系，但天广实和贝达药业还签署了特殊投资条款。按照约定，在若赋成生物连续三年没完成收入目标的前提下，若张新峰或PEI YE（叶培）离职，且在离职6个月内无令双方满意的替代人员，天广实要向贝达药业无偿转让赋成生物2.5%股权作为补偿。 （图 / 天广实招股书） 这意味着，天广实除了背负上市失败触发的股权回购义务外，还需应对与贝达药业约定的特殊投资补偿条款，多重兑付条款叠加，公司的压力由此可窥一二。 此外，公司多管线布局，也在持续消耗资金。 报告期内，天广实的研发费用分别为1.99亿元、1.89亿元和1.81亿元，研发费用率分别为311.38%、1451.09%和141.11%。 （图 / 天广实招股书） 在创新药行业，临床研发阶段的高投入、高消耗是行业常态，但产品获批上市后的商业化落地，更需要巨额资金支撑渠道铺设、学术推广与市场扩容。 截至2026年中期末，天广实拥有货币资金1.28亿元，而短期借款则已达2.02亿元，货币资金难以覆盖短期借款。 （图 / 天广实2026年上半年财报） 资金链紧张，或是天广实急于登陆北交所的核心动因之一。 此次IPO，公司拟募资3.49亿元，其中2.89亿元用于创新生物药研发及临床项目投入，6000万元用于补充流动资金。 （图 / 天广实招股书） 一边是持续亏损、尚未兑现的商业化预期，一边是股权回购压力高悬，天广实接下来能否顺利上市，「创业最前线」将持续关注。 *注：文中题图来自摄图网，基于VRF协议。返回搜狐，查看更多