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一、核心财务数据与2026年业绩指引研发费用：2025年研发费用为1.48亿美元，较2024年的2.12亿美元大幅下降，主要因多款后期临床试验进入完成阶段，多个NDA处于待审批状态；公司已将研发投资向早期ATTC资产转移，两款ATTC候选药物已进入临床。现金储备：2025年现金及等价物达13.67亿美元，较2024年的8.36亿美元显著提升，增长动力来自SHPL剥离收益，充足的现金为ATTC项目的投资和全球化开发提供支撑。2026年营收指引：肿瘤/免疫领域营收指引为3.3-4.5亿美元，增长驱动力包括中国商业化产品的新适应症贡献、FRUZAQLA的全球扩张，以及包括ATTC项目在内的创新药候选药物的潜在合作机会。掘金握先机，关注@春华财智二、核心产品商业化表现（一）FRUZAQLA（呋喹替尼胶囊）全球表现2025年全球市场销售额达3.662亿美元，按固定汇率计算同比增长26%，其中下半年销售额2.034亿美元，较上半年1.628亿美元实现25%增长，增长加速源于全球市场扩张。全球商业化布局：已在38个司法管辖区/国家上市，近期新进入葡萄牙、比利时、韩国等市场，日本和欧洲市场表现强劲；医保报销进展顺利，50%的上市市场已纳入医保，市场渗透率较高。增长动因：结直肠癌（CRC）领域对新型非化疗方案的需求、临床医生对三线及以上用药的积极使用体验；美国市场受MedicarePartD政策调整影响，增长出现一定阻力，但仍符合行业趋势。（二）ELUNATE（呋喹替尼胶囊）中国市场表现2025年销售额1.001亿美元，按固定汇率计算同比下滑13%，上半年销售额4300万美元表现疲软，下半年销售额5710万美元，同比增长33%实现业绩反转。业绩波动原因：上半年因胃癌（GC）适应症审批失利，公司对销售团队进行精简调整导致业绩承压；下半年将资源聚焦于顶级医院和高潜力省份，运营效率提升推动业绩复苏，2025年末该产品在国内三线结直肠癌市场销售额排名第一。未来增长点：2026年国家医保目录（NRDL）中保留EMC适应症且未降价，mPFS达9.5个月；肾细胞癌（RCC）适应症NDA已获受理，mPFS达22.2个月，获批后将进一步拓展市场。（三）ORPATHYS（赛沃替尼片）&SULANDA（索凡替尼）两款产品2025年销售额占公司总销售额的11%，业绩表现相对疲软，主要因市场竞争加剧，且核医学类PRRT疗法进入临床阶段，在有限的患者池中形成竞争。核心进展：ORPATHYS的一线METex14跳变非小细胞肺癌（NSCLC）适应症纳入2026年NRDL，SACHI适应症获批成为未来增长动力，SAFFRON/SANOVO临床数据即将读出；SULANDA在神经内分泌肿瘤（NET）TKI领域保持市场领先地位，2026年NRDL续约且未降价，胰腺癌（PDAC）III期临床试验已启动并按计划推进。三、血液科管线布局与进展2025年公司实现血液科产品从0到1的突破，首款产品TAZVERIK（tazemetostat）在国内获批，成为公司血液科领域的重要切入点，且该产品纳入中国首批商业保险目录，为公司探索商业保险支付渠道提供机会。核心管线进展：Sovleplenib（Syk抑制剂）：免疫性血小板减少症（ITP）的NDA已重新提交并获突破性疗法认定和优先审评资格，WAIHA适应症III期临床达到主要终点，计划2026年上半年提交NDA；其他管线：Ranosidenib（IDH1/2抑制剂）用于急性髓系白血病（AML）的II期临床正在进行，HMPL-760（BTK抑制剂）计划2026年上半年启动弥漫性大B细胞淋巴瘤（DLBCL）的III期临床。商业化准备：已组建专门的血液科销售、市场和医学团队，对接该领域的市场需求，后续将根据管线进展持续扩充团队规模。四、研发管线核心进展（一）2025年整体研发成果公司在肿瘤、血液科和下一代技术平台三大核心领域均取得里程碑式进展，多款产品完成临床入组、NDA提交或获批，其中ATTC（抗体靶向治疗偶联物）平台成为研发核心亮点，两款候选药物进入全球临床阶段。（二）核心产品研发进展Savolitinib（赛沃替尼）中国市场：获批非小细胞肺癌METex14跳变一线和二线单药治疗、EGFR突变MET扩增二线治疗（SACHI），三线MET扩增胃癌NDA获受理并纳入优先审评；全球临床：6项潜在注册研究推进（3项全球、4项中国），SAFFRON全球临床数据计划2026年下半年读出，SANOVO中国临床数据计划2026年末至2027年初读出；临床数据：SACHI研究显示，ITT人群中位总生存期（mOS）达22.9个月，较化疗组7.9个月显著提升，风险比（HR）0.32；中位无进展生存期（mPFS）8.2个月，较化疗组4.5个月提升，客观缓解率（ORR）58%，疾病控制率（DCR）89%。SovleplenibITP领域临床优势显著：三年随访研究中中位暴露时间86周，累积持久缓解时间超66周，51%的患者实现持久缓解，与双盲II期研究中48.4%的缓解率高度一致；市场潜力：中国ITP市场规模达5-7亿美元，有25.6万活跃治疗患者，现有治疗方案存在响应率低、复发率高的问题，该产品在血管安全性上显著优于TPO/TPO-RA类药物。Fruquintinib/Surufatinib/Fanregratinib：呋喹替尼EMC适应症纳入NRDL、RCC适应症NDA获受理；索凡替尼PDACIII期临床入组启动；Fanregratinib（HMPL-453）的肝内胆管细胞癌（IHCC）NDA获受理并获突破性疗法认定。（三）ATTC平台核心研发与技术原理平台定位：公司下一代创新引擎，设计核心为将抗体的精准递送与靶向抑制剂的强效抗肿瘤活性相结合，解决传统小分子抑制剂的毒性问题和靶向性不足问题。首款产品HMPL-A251产品结构：首款同类首创的PI3K/PIKK抑制剂与HER2靶向抗体（曲妥珠单抗生物类似药）通过可切割连接子偶联，药物抗体比（DAR）约为4；作用机制：实现抗体-小分子抑制剂的协同作用，克服肿瘤耐药性；通过肿瘤靶向递送，减少传统小分子抑制剂的靶上/瘤外毒性和脱靶毒性；临床前数据：对HER2阳性细胞的IC50达0.20-0.26nM，无论PAM通路是否突变均有强效抑制作用；具有旁观者杀伤效应，可杀伤HER2阴性的邻近肿瘤细胞，克服HER2异质性，该数据已在2025年EORTC会议发布；临床进展：已启动全球I期临床，中美采用同一试验方案，开展剂量递增和扩展研究，入组人群为HER2表达的实体瘤患者，后续将探索单药后线治疗和联合前线治疗的策略。ATTC平台管线布局：HMPL-A580已启动全球I期临床，HMPL-A830计划2026年进入全球I期临床，公司计划在2025-2029年间持续推进多款ATTC候选药物的IND申报和临床启动。PAM通路价值：PAM通路是实体瘤中最常见的突变通路，突变率达38-50%，远高于ALK、EGFR、RAS等通路，在乳腺癌、前列腺癌、胃癌、卵巢癌中突变率较高，为ATTC平台提供了广阔的市场空间。（四）未来15个月核心研发里程碑Savolitinib：SAFFRON全球临床数据读出、SANOVO中国临床数据读出、三线胃癌NDA获批；Sovleplenib：ITPNDA获批、WAIHANDA提交；ATTC平台：A580临床前数据发布、A830在中美提交IND并启动临床；其他产品：呋喹替尼RCCNDA获批、索凡替尼PDACIII期临床入组完成、FanregratinibIHCCNDA获批。五、公司核心战略商业化战略：中国市场聚焦核心医院和高潜力区域，推动核心产品新适应症的医保纳入和市场渗透；全球市场加速FRUZAQLA的上市布局，提升医保报销覆盖率，对冲美国市场的政策风险。研发战略：从后期临床试验向ATTC等下一代技术平台转型，加速ATTC平台的全球化临床开发，同时推进血液科管线的临床和商业化，打造肿瘤+血液科的双管线布局。合作战略：探索创新药候选药物（包括ATTC项目）的全球合作机会，与跨国药企开展洽谈，考虑对外授权部分项目以加速平台验证，同时依托AI能力拓展ATTC平台管线。财务战略：计划未来几年将研发费用提升至2.5-3亿美元，依托商业化收入的增长覆盖研发投入，实现可持续盈利；现金储备优先用于ATTC平台研发，同时开放对外授权和并购机会，聚焦后期商业化资产和与公司管线互补的资产。六、问答环节（原文翻译）问题1（COSAMatthewyan）2026年肿瘤领域营收指引看似隐含15-16%的同比增长，能否详细说明核心药物的销售建模方式？2025年销售团队重组等因素是否带来影响？SAFFRON数据读出从上半年延后至下半年，是否有更多细节？ATTC平台首款候选药物HMPL-A251目前聚焦于HER2难治性乳腺癌，未来将探索哪些治疗场景？回答Lorenzo：2025年产品销售有所下滑，但下半年复苏势头强劲并将延续至2026年；新适应症获批将带来额外收入增长，FRUZAQLA全球市场持续扩张，更多国家上市和全年渗透率提升将推动其增长。戴博士：SAFFRON数据计划2026年年中读出。戴博士：HMPL-A251目前入组的是所有HER2表达的实体瘤患者，并非仅限于HER2难治性乳腺癌。问题2（BankofAmericaMatthew）SAFFRON数据计划2026年年中读出，将通过医学会议还是公司公告发布？ATTC资产的初期临床数据，在患者数量和随访时间上有何规划？2025年上半年公司面临超适应症销售增加、仿制药竞争、销售团队流动等问题，下半年趋势如何？2026年是否会企稳？回答戴博士：SAFFRON数据将在阿斯利康（AZ）提供结果后第一时间公布。戴博士：ATTC临床目前处于早期阶段，暂无明确的数据读出时间表。George：2025年因胃癌适应症审批失利，销售团队前期存在产能过剩，因此进行了精简和重组，导致上半年业绩承压；目前团队空缺已填补，人员流失显著减少，运营效率提升，该势头将延续至2026年。问题3（CavendishAdam）阿斯利康正推动MET检测成为晚期非小细胞肺癌的标准诊疗，该检测的普及速度将如何影响Savolitinib在中国和全球的市场渗透？若SAFFRON研究成功，对全球市场有何影响？ATTC平台与跨国药企的合作战略是怎样的？是否考虑早期对外授权部分资产以加速平台验证，同时保留部分资产的控制权以实现长期价值？对投资者而言，和黄医药的价值将更多来自现有商业化产品还是管线/平台资产？回答戴博士：暂无更多相关信息。Johnny：ATTC平台已收到多家跨国药企的积极反馈，正开展洽谈；考虑对外授权部分项目以加速研发，同时依托AI能力拓展管线，通过合作进一步验证平台价值。Johnny：公司第二代商业化资产将逐步上市，补充现有商业化portfolio；2025年研发费用为近年最低，未来将逐步提升，依托商业化收入增长平衡ATTC平台的研发投入；长期来看，管线和平台资产将成为价值创造的核心。问题4（UBSchenbo）Surufatinib的胰腺癌III期临床已启动入组，是否有合作计划？该临床入组数百人，研发成本较高，是否考虑对外授权？2026年研发费用是否有指引？公司启动了多款III期临床和ATTC早期临床，研发投入是否会大幅增加？公司2025年末现金储备达13.67亿美元，计划开展对外授权和并购，能否详细说明方向？回答Johnny：目前暂无对外授权计划；戴博士：Surufatinib胰腺癌III期临床于2025年12月启动，计划未来15个月完成入组，有望为一线胰腺癌患者提供新的治疗选择，暂无授权计划。Johnny：公司不对外公布研发费用指引，但2025年为近年最低，未来将逐步提升至2.5-3亿美元；研发投入将与商业化收入匹配，确保可持续盈利。Johnny：现金储备优先用于ATTC平台全球化研发；开放对外授权和并购，聚焦后期商业化资产或与公司管线互补的资产，目前暂无固定目标。问题5（PremierJuliesimmons）公司布局血液科产品，是否在销售和市场方面进行了投入？销售架构有何调整？美国MedicarePartD政策调整对2026年销售的影响如何？回答George：血液科为专业领域，公司已组建专门的销售、市场和医学团队，后续将根据管线进展持续扩充。Johnny：2025年MedicarePartD政策调整的影响已充分体现，尽管受此影响，FRUZAQLA在美国仍实现26%的增长；2026年将加速美国以外的全球市场扩张，目前已在38个国家上市，且医保报销覆盖持续提升，海外市场将成为核心增长动力，美国市场也将保持增长。问题6（Daiwawilfridyuan）2026年营收指引3.3-4.5亿美元区间较宽，能否拆分肿瘤产品销售和研发里程碑付款？是否有额外的里程碑事件推动营收达到区间上限？该营收指引的核心假设是什么？回答Lorenzo：2025年营收包含部分预付款和里程碑付款，若剔除该部分，营收基数更低；2026年营收增长来自中国产品的新适应症和FRUZAQLA的全球扩张，暂无具体拆分数据。Johnny：指引下限为保守预期，已纳入有机增长和海外合作的基线增长；中值对应约36%的同比增长，上限则包含潜在的合作预付款等非经常性收入。问题7（Goldmansachspaul）若SAFFRON研究成功，Savolitinib联合TAGRISSO的组合疗法在治疗格局中如何定位？近期JNJ双特异性抗体上市，口服方案与双抗方案的诊疗指南将如何演变？回答George：该组合疗法为EGFR耐药MET扩增患者提供了高效且便捷的口服治疗选择，JNJ双抗为另一治疗选择，最终诊疗方案取决于医生的临床判断，而MET检测的普及将是关键，精准医疗仍是核心趋势。问题8（匿名）公司是否计划任命常任CEO？目前的临时安排是否符合公司发展需求？回答Johnny：公司已于2025年8月发布相关公告，目前暂无状态变化；舒博士目前专注于健康问题，公司现有管理团队具备丰富的经验和能力，Lorenzo、戴博士等核心管理层稳定，公司运营、管线研发和商业化战略均按计划推进。附录：核心术语/产品/财务词释义1.核心产品释义ATTC（Antibody-TargetedTherapyConjugate）：抗体靶向治疗偶联物，和黄医药下一代创新技术平台，将抗体的精准肿瘤靶向递送与小分子抑制剂的强效抗肿瘤活性结合，通过可切割连接子实现偶联，解决传统小分子抑制剂的毒性和靶向性问题，首款产品为HMPL-A251。FRUZAQLA（呋喹替尼胶囊）：和黄医药核心抗血管生成抑制剂，用于结直肠癌等实体瘤的治疗，全球多市场上市，2025年全球销售额同比增长26%，是公司全球商业化的核心产品。Sovleplenib：和黄医药研发的Syk抑制剂，聚焦于免疫性血小板减少症（ITP）等血液科疾病，临床数据显示其持久缓解率和安全性显著优于现有治疗方案，NDA已获中国药监局优先审评。2.行业专业术语NDA（NewDrugApplication）：新药上市申请，药物研发后期向药品监管机构提交的上市审批申请，获受理后进入审评阶段，获批即可商业化。mPFS（medianProgression-FreeSurvival）：中位无进展生存期，临床研究核心终点之一，指从治疗开始到肿瘤进展或患者死亡的中位时间，反映药物的肿瘤控制能力。ITT（Intention-to-Treat）：意向治疗人群，临床研究中所有入组的患者人群，无论是否完成治疗，用于评估药物的整体疗效，结果更贴近临床实际。3.财务专用词CER（ConstantExchangeRate）：固定汇率，剔除汇率波动对财务数据的影响，用于准确评估业务的实际增长情况。UpfrontPayment：预付款，药企合作中合作方向创新药企支付的初始款项，是创新药企营收的组成部分之一。MilestonePayment：里程碑付款，药企合作中，创新药企完成临床研发、NDA提交、上市等里程碑事件后，合作方支付的款项，属于非经常性收入。掘金握先机，关注@春华财智$和黄医药(HCM)$