Aier Eye Hospital Group Co., Ltd.

7月7日，同仁堂医养在港交所挂牌，发行价5.5港元。  同仁堂医养是同仁堂集团第四家上市主体、区别其他3家集中在药品制造与流通业务，它填补了集团线下临床医疗服务空白。四家共同搭建起药物研发、生产、海内外分销、中医诊疗服务的完整闭环，业务属于上下游互补关系。 自2024年6月首次递表，后续历经2024年末、2025年6月两轮更新，在2026年3月启动招股后认购遇冷暂缓发行，6月更新终版招股文件后上市。 老字号做连锁门诊不是新鲜事，但把中医馆做到港股IPO这一关，固生堂走了一次，同仁堂医养是第二家。特别是将同仁堂几版招股书摆一起，能清楚看到民营中医行业政策、资本周期的真实冷暖，也反映出了老字号跨界办医过程中的真实挑战。 01 盘子很大，却异常分散 中医医疗服务是个大赛道，但格局极度分散。 中医医疗服务行业正在经历一轮快速扩张。据沙利文的数据，2025年中国中医医疗服务市场规模已经超过一万亿元，在中国整个医疗服务市场中占比约14%。驱动这一增长的，是老龄化带来的慢病管理需求、医保覆盖面的扩大和新世代掀起的养生热潮。 中医医疗服务市场规模，图源招股书 市场规模，不等于企业规模。 在这个万亿赛道里，行业集中度低得惊人。非公立中医院集团前五名的市占率加起来按诊疗人次计约5.4%，按收入计仅0.8%。同仁堂医养按诊疗人次算排首位，市占1.5%；按收入算排第二，市占仅0.2%。即便是行业龙头，也远未形成规模效应。 行业的碎片化有其深层原因。截至2024年，全国中医院总数为6497家，在医疗机构总数中占比不到0.6%。其中，公立中医院在数量、医保定点资格、患者信任度和医师资源上占据绝对优势。 非公立中医院尽管数量达到3614家，但大多呈现小、散、弱的特点。它们面临医保准入壁垒高、名老中医资源稀缺和社区属性强导致跨区域复制困难的经营难题。 对比西医连锁的成熟路径，这种差距更加明显。 爱尔眼科靠标准化手术和重资产设备投入实现快速扩张，通策医疗在区域深耕中建立品牌溢价。但中医医疗服务的资本化程度相对偏低，虽然固生堂已于2021年登陆港股，成为民营中医连锁第一股，但纯中医医疗服务标的在A股和港股仍然稀缺。 同仁堂医养此次上市，与固生堂形成双雄格局，两者路径不同，面对的却是相同问题。 固生堂截至2025年底拥有约101家医疗机构，2025年营收超过32亿元，经调整净利润约3.9亿元。商业模式侧重于中医馆的轻资产复制，门店面积小、投入低，通过医师合伙人制度绑定名医资源，扩张速度较快。 同仁堂医养旗下拥有7家自有医院、3家门诊部、3家诊所，外加12家管理医疗机构和1家互联网医院。商业模式以中医院为骨架，资产更重、专科属性更强，试图通过分级诊疗网络实现区域深耕，可医院的整合、收购、运营复杂度高，靠深度立足。 纯轻资产名医门诊扩张速度快、毛利率更高，但缺少重症收治能力，客单价存在硬性上限，且需要用高分成绑定名医，成本居高不下；自建综合中医院可承接全品类诊疗需求，但重资产投入拉长回报周期，全国复制成本极高。 无论是中医馆还是中医院，都无法摆脱中医行业的人才瓶颈。同仁堂医养拥有2732名执业医师，其中国家级荣誉医师30名。但名医能被收购，却难以被复制，而同仁堂的品牌效应，在医疗服务场景中会起到很大的作用。 同仁堂医养业务结构闭环 02 四轮招股书还原老字号的取舍 在行业的整体制约下，我们可以通过同仁堂医养四轮递表的差异，看到老字号做出的战略调整。 同仁堂医养的故事，始于2015年。那一年，北京同仁堂投资发展有限责任公司成立，最初的定位只是集团内部的投资平台。直到2019年更名为同仁堂医养产业投资集团有限公司，战略方向才转向中医医疗服务。2024年6月，公司完成股份制改制，开始向港交所递表。 从投资平台到医疗服务集团，转型主要靠并购，四轮招股完整记录了企业扩张路径。 首先，收购营利性中医医疗机构。首版文件仅并入浙江三溪堂，自有医疗机构10家；二次递表完成上海承志堂、中和堂收购，长三角高端门诊落地；第三版完整消化上海门店全年业绩；2026年终稿稳定现有资产规模，13 家自有机构搭配1家互联网医院、13家托管公立机构，新增异地托管项目，数字化业务布局持续加码。 并购扩张直接改变了企业财务基本面，前两轮招股周期依靠新增合并主体推高了营收，给市场传递规模高速增长的信号；后两版完整年度数据披露后，营收增长开始放缓，占比84.94%的医疗服务板块毛利率为17.2%。 企业对外定位开始转向，前两次递表紧跟养老风口，主打医养康养融合概念。后续招股坦诚康养业务营收占比较低，核心营收全部来自中医诊疗，叙事主线切换为重资产医院搭配公立托管的分级诊疗模式。 另一方面，在重资产运营外，同仁堂医养开始建设轻资产业务，即为医疗机构管理服务。通过输出整套标准化运营体系，按总收入的3%~4%收取管理费，且不承担成本，毛利率高达71.9%。合作标的为公立、社区非营利中医院/卫生机构，能依托品牌影响力快速向下沉市场渗透。 目前这块业务才刚起步，体量不大仅千万级别营收，但其成本仅管理团队人力、数字化系统维护，无折旧、房租、设备采购等重资产刚性支出，现金周转效率显著优于自有医院业务。公司计划未来加大输出管理服务，这或许是能依靠品牌效应，破解重资产、慢复制困局的钥匙。 募资规划未来五年新建、收购机构各限定5家，资源集中深耕北京、浙江两大根据地。 目标很明确，控制并购速度优化单店盈利，持续拓展高毛利托管业务平衡利润结构，加码AI中医、互联网医院挖掘线上增量，用轻重结合、产业链协同的差异化模式应对赛道挑战。 公众对同仁堂的认知，大多停留在安宫牛黄丸、乌鸡白凤丸等国民级药品。300多年的品牌历史，构成了强大的信任资产。这种信任在财务数据上也有体现，公司年销售推广费用占收入比重仅0.2%，远低于行业0.5%至2%的平均水平。 品牌自带流量，无需高额投放就能维持客流，获客成本极低。 300多年的品牌历史，给了同仁堂医养其他企业难以企及的信任基础。挂牌之后，同仁堂医养面临的考验才刚开始，老字号做药能成就百年传奇，未来的挑战是如何把这种产品信任转化为服务信任。 文｜姚敬 微信｜yaoj411 添加时请注明:姓名-公司-职位 近 期 推 荐 声明：动脉网所刊载内容之知识产权为动脉网及相关权利人专属所有或持有。未经许可，禁止进行转载、摘编、复制及建立镜像等任何使用。文中如果涉及企业信息和数据，均由受访者向分析师提供并确认。 动脉网，未来医疗服务平台

2026年6月8日，国家卫健委、教育部等14部门联合发布《2026年纠正医药购销领域和医疗服务中不正之风工作要点》。这份文件首次将“整治涉税违法行为”设为独立板块——虚开发票、“篡改套打”、隐匿收入偷逃税款，首次与医疗数据安全并列，成为年度纠风的独立硬任务。国家税务总局深度介入，发票全链条风险防控全面落地，跨部门联合调查机制正式启动。 政策发布的同一个月，A股市场已有超过107家上市公司披露补税信息，补税金额接近100亿元。仅6月单月就有34家公司扎堆发布补税公告——公司数量、补税总额均已超过2025年全年。医药行业是这场补税潮的“风暴眼”：上半年至少26家A股医药公司披露补税事宜，累计补税金额超过17.53亿元。爱尔眼科补缴5.24亿元、蓝帆医疗补缴1.70亿元——这不是零星的税务纠纷，而是一场行业性的历史欠账集中出清。补税潮的本质不是企业恶意逃税，而是金税四期全面落地后，多部门数据彻底打通，倒逼企业对过往五年甚至十年的历史税务隐患进行集中清算。如果将视野拉长，数据更加触目惊心。2025年全年，全国累计检查涉嫌虚开骗税企业7.58万户，认定对外虚开发票332.40万份，挽回出口退税损失100.38亿元。 2026年1月全国税务工作会议明确要求“严肃查处虚开发票、骗取出口退税、骗享税费优惠和医美等领域偷逃税违法行为”，医美行业6起偷逃税案件在4月集中曝光——私户收款、账外经营、虚假申报，这些手法与医药行业的涉税风险如出一辙。税务稽查已从“人盯人”进入“以数治税”的全新时代。 金税四期将企业的申报数据、发票数据、银行数据、社保数据进行交叉比对，“四流一致”的核验精确到每一笔交易。虚开增值税专用发票税款数额10万元以上即达刑事立案标准，最高可判处无期徒刑——税务问题从来不只是钱的问题，更是自由的问题。 面对这场监管风暴，医药企业正站在一道必须跨越的分水岭上。一侧是“要不要做合规”的被动应对，另一侧是“如何做合规”的主动建设。合规税务管理已从“监管成本”升级为“竞争壁垒”——纳税信用“十一连A”的企业在集采投标、医保定点、税收优惠中享有更大空间，而进入发票合规“黑名单”的企业则将面临集采禁投、医保限定点、税务严监管、人员行业禁入的四重联合惩戒。 识别二维码▼查看完整版报告 本报告立足于2026年14部门纠风政策的最新要求，结合金税四期“以数治税”的监管逻辑和2025—2026年医药行业典型涉税案例，系统梳理医药企业从研发、生产、流通到销售的全价值链涉税风险图谱，提出“摸底—识别—诊断—整改—固化”五步自查法及配套实操工具，为企业提供一份从风险识别到内控升级的完整行动指南。历史欠账正在集中出清，留给企业从容调整的时间窗口正在收窄——行动须在当下。 识别二维码进群▼了解更多报告 一审| 石宛佳 二审| 李芳晨 三审| 李静芝

6月26日盘后，创新药龙头百济神州发布重磅税务公告，旗下境内全资子公司需补缴税款+滞纳金合计4.46亿元，这笔资金相当于公司2025年全年归母净利润的30%，将全额冲减2026年当期利润。今年以来已有20余家医药上市公司集中披露补税公告，叠加金税四期大数据穿透核查落地，医药行业研发归集、税收优惠适用的灰色空间彻底消失。⚠️公告两大关键信息，上市公司务必看懂1、无行政处罚，仅追缴税款+滞纳金本次税务调整仅要求企业补缴税款、加收滞纳金，未下达税务行政处罚文书。税务专业人士解读：该情形一般判定为政策理解偏差、税会技术性差异，不属于主观恶意造假偷税，因此免于罚款，但滞纳期间产生的滞纳金无法减免。2、不属于前期会计差错，不用追溯往年财报公司明确依据《企业会计准则第28号》判定，本次纳税调整不属于前期重大会计差错，无需修改2025年及以前年度财务报表，全部补缴款项计入2026年当期损益。✅利好：不会触发财报更正、监管问询、投资者索赔连锁风险；⚠️隐患：4.46亿大额支出直接吞噬本年度盈利，大幅压缩企业经营现金流。一、4.46亿补税背后：医药行业成税务重点稽查赛道1、行业补税潮集中爆发，药企成重灾区2026年全年已有80家A股上市公司发布补税公告，仅医药赛道就多达20余家，单笔补缴金额从数千万到数亿不等，爱尔眼科、中国医药、恩捷股份、百济神州接连曝出大额补税事件。监管核心核查方向聚焦医药企业两大痛点：1. 研发费用加计扣除归集不合规（行业最高发风险）；2. 高新企业15%所得税优惠适用条件不达标；3. 销售费用、市场推广费用虚列、无完整佐证；4. 集团境内外关联交易定价不合理，人为转移利润。2、创新药企研发归集天然存在稽查隐患创新药企常年高额投入临床、管线研发，极易出现费用边界混淆问题，高频违规操作包含：❌ 将临床量产阶段工艺优化、常规产品迭代、上市后工艺改良全部计入研发费用享受加计扣除；❌ 生产、研发共用设备、人员，未按实际工时合理分摊成本，全额归集研发；❌ 外购成熟专利、现成技术包装为委托研发，违规享受加计扣除；❌ 销售、市场、行政人员薪酬混入研发人工费用，虚增研发投入比例。依据财税〔2015〕119号文件，产品常规升级、量产工艺改良不属于可加计扣除研发活动，多归集的费用需全额调增应纳税所得额，追溯多年补缴企业所得税并加收滞纳金。二、三重经营压力叠加，盈利修复节奏承压1、大额资金流出，现金流大幅收紧百济神州2025年才实现上市后首次全年盈利，归母净利润14.61亿元，4.46亿补缴款直接吃掉近三成全年利润。一次性拿出数亿资金补缴税费，会挤压新药临床研发、市场推广、产能建设的可用资金。2、境内11家全资子公司，潜在税务风险尚未完全暴露本次仅单家子公司出现纳税调整，但百济神州境内布局11家全资运营主体，覆盖研发、生产、销售全链条。若税务机关开展集团全维度延伸核查，其余子公司若存在同类研发归集、优惠适用问题，后续或将持续产生补税支出。3、全球化多主体财税管控难度大公司三地上市（A股、港股、美股），境内外业务并行，税会差异、跨境关联交易、境内研发费用分摊核算复杂度极高。本次集中补税暴露出集团跨区域、多主体财税统一管控存在短板，未建立常态化研发费用专项自查机制，多年历史问题集中清算。❌医药企业研发归集高频误区，逐条避坑误区1：只要是和药品相关的投入，全部能享受研发加计扣除✅正解：仅全新靶点、新化合物、新药临床探索、突破性新工艺属于合规研发；成熟药品量产优化、常规质量检测、上市后迭代改良，一律不得计入研发费用。误区2：研发生产共用设备，不用分摊折旧，全额计入研发✅正解：共用仪器、厂房必须按照实际研发工时制作分摊台账，留存工时记录、设备使用日志，无法提供分摊依据的，税务机关全额剔除对应研发费用。误区3：和税务沟通达成一致、无罚款，就不会留下风险记录✅正解：即便无行政处罚，大额纳税调整记录会永久留存税务系统，企业未来3年将被列为重点核查对象，每年汇算清缴、高新复核都会从严审核研发数据。误区4：多子公司独立核算，各子公司归集标准可以不统一✅正解：集团必须制定统一研发费用归集制度，财务、技术部门联合审核各子公司研发台账，每季度开展交叉自查，避免各地核算口径混乱累积巨额补税风险。✅生物医药企业长效合规整改方案1. 严格划分研发与量产边界，单独建立项目辅助账新药早期临床、实验室小试中试单独立项、单独核算；量产阶段工艺优化、车间改造单独归集至生产成本，两类费用台账完全隔离，留存立项报告、试验记录、工时表全套佐证资料。2. 集团搭建统一财税复核机制针对全国多家分子公司，每年汇算清缴前开展研发费用专项审计，统一研发人员、设备、委托研发费用核算标准，杜绝各子公司自行随意归集。3. 区分委托研发与技术转让，规范合同备案外购成熟专利、现有技术不能按委托研发处理；真实委托外部机构研发，必须完成技术合同备案，仅80%金额可计入研发费用，留存付款流水、研发交付成果。4. 每年开展全维度税务风险自查同步核查高新资质指标、研发加计扣除、销售费用佐证、关联交易定价四大模块，提前调整不合规申报数据，避免多年问题累积后一次性大额补税。🔥文末总结百济神州4.46亿补税事件，是医药行业监管收紧的标志性案例。过去创新药企依靠高额研发投入、模糊费用边界享受税收优惠的宽松时代彻底结束。金税四期实现发票、银行流水、研发台账、工商信息多维度数据交叉比对，研发费用归集不再有模糊操作空间。对所有生物医药、科创类上市企业而言，精细化区分研发与生产支出、完善集团跨主体财税内控、常态化税务自查，才能规避数亿级补税、滞纳金损失，守住企业现金流与资本市场信誉。📌关注、点赞、转发，分享更多税务资讯！