Pathos

本文把2026年1月至9月中旬38笔大额对外授权按创新层级逐笔拆开，回答中国创新药在哪一层开始领先、哪一层仍在跟随，以及市场怎样给“首创”定价。 一份新药授权协议公布时，读者最先看到的是首付款和总金额。更能说明双方分工的，往往是后面一行不起眼的条款：候选药物针对哪个靶点，由谁来决定。 海思科6月1日公告的礼来合作，总金额最高30.54亿美元，条款写得很直白：海思科负责“礼来选定的最多五个靶点”的药物发现与早期研发，首付款和近期付款合计不超过8700万美元。6月下旬，和誉医药与礼来的新合作同样围绕“礼来选定的疾病靶点”展开。3月底，英矽智能授权给礼来的，除了一个自称具有同类最佳潜力的临床前口服药，还有一组由礼来挑选靶点的研发合作。 同一年里，另一组事实指向相反的方向。国家药监局上半年批准的11个新靶点、新机制药物全部来自国内企业，而2025年全年获批的11个同类药物里，国产只有4个。6月22日，全球第一个获批上市的双特异性抗体偶联药物在中国出现。9月13日，康方生物在世界肺癌大会上公布HARMONi-2的总生存期结果：依沃西单抗对照帕博利珠单抗，死亡风险下降27%，中位总生存期30.8个月对22.6个月。 一边，中国公司替跨国药企挑好的靶点做分子；另一边，中国公司率先把一类新药推到获批和生存获益。两组事实都发生在2026年，也都被写进“中国创新药出海创纪录”的新闻里。 交易金额回答不了“跟随还是领先”。医药魔方统计，今年上半年中国创新药对外授权86笔、总额997亿美元；一季度，中国企业拿走了全球医药交易首付款的45%。新闻里的总额大多是附条件的里程碑，动脉智库统计的上半年BD交易中，已披露首付款61.58亿美元，只占总金额的5.8%。这些数字证明买方愿意付钱，却没有说明买方买的是哪一层能力。 这篇文章把今年38笔大额授权按创新层级逐笔拆开：中国创新药已经在分子工程和临床推进速度上站到全球前列，并开始定义新的药物品类；在发现全新靶点这一层，今年的交易里还找不到可以核实的证据。跨国药企花钱最多的，是中国的研发产能与平台，买到手的主要是把已知生物学做成更好药物的能力。 一、“首创”要拆成几层来数 公司公告里的“全球首创”，含义并不统一。 先看一个具体例子。3月4日，中国生物制药把罗伐昔替尼的全球权益授权给赛诺菲，首付款1.35亿美元，总额最高15.3亿美元。公司称它是全球首创的JAK/ROCK双靶点抑制剂；在授权前几天，它刚在国内获批用于骨髓纤维化。 这个“首创”确有其事，首创的对象却是组合。JAK抑制剂芦可替尼早已用于骨髓纤维化，ROCK2抑制剂贝舒地尔也已获批用于慢性移植物抗宿主病。两个靶点各自被验证过，罗伐昔替尼第一次把两种抑制作用放进同一个获批分子。 今年另外三笔自称首创的交易，情况相似。康宁杰瑞授权Pathos的JSKN016同时靶向TROP2和HER3，两个靶点都已有获批或进入后期的药物；先声药业授权罗氏的SIM0660，把CD79a、CD19和CD3放进一个三特异性抗体，其中CD19已有获批药物，CD79a所在的B细胞受体复合物也已有针对CD79b的获批偶联药物；和黄医药授权GSK的HMPL-A830，把KRAS抑制剂借助EGFR抗体送进肿瘤细胞。每一笔的新意都集中在分子形式或靶点组合上。 分清这一点，关系到风险落在哪里。 一个全新靶点的首创药，承担的是生物学风险：这个靶点在人体里到底有没有用，事先没人知道。已验证靶点上的组合或新形式，生物学方向大体确定，风险转到工程层面，比如双靶点带来的毒性、偶联是否稳定、剂量窗口够不够宽。跟随型药物的风险又不同，主要看能否在疗效、安全性或用药便利上胜过已有产品。 三种风险对应三种能力。反复发现可用的新靶点，靠基础研究和长周期积累；在已知靶点上快速做出更好的分子，靠化学与抗体工程、技术平台和临床速度；把跟随药做到同类最佳，靠差异化设计和头对头数据。说一个国家的创新药“领先”，先要说清是哪一种。 本文因此把交易分成五层。 层级 定义 买方主要承担的风险 L1 新靶点首创 全新生物学靶点，公开信息中全球没有同靶点临床药物 靶点在人体是否有效 L2 形式或组合首创 各靶点已被验证，靶点组合或分子形式为全球首个 工程、毒性与剂量窗口 L3 差异化跟随 同靶点同机制已有获批或后期领先者 能否胜过领先者 L4 平台与早期打包 多项目、发现合作，靶点未披露或由买方选定 平台能否持续产出候选药 L5 成熟品种区域授权 已上市或成熟靶点的区域商业化、生物类似药 区域销售 二、从扎堆PD-1到定义品类 中国创新药走到今天，海外买方为它支付的东西换过几次。 2018年前后，国内药企集中开发PD-1单抗。那一轮的产品大多针对一个已被默沙东和百时美施贵宝（BMS）验证过的靶点，彼此差别主要在价格和适应症顺序。海外买方也曾出手：2021年，诺华以6.5亿美元首付款取得百济神州替雷利珠单抗的海外权益，两年后退回了权益。PD-1在国内很快变成价格竞争，海外买方对同类单抗的兴趣随之冷却。 下一轮靠的是做得更好。百济神州的泽布替尼并非第一个BTK抑制剂，却在与伊布替尼的头对头三期研究中取得更长的无进展生存期；传奇生物与强生合作的BCMA CAR-T，也晚于同靶点首个获批产品。药理学家丁健曾用传奇的例子解释快速跟随的价值：同靶点产品晚出发，数据出来后反而让不少美国同行暂停了自己的BCMA骨髓瘤项目。 买方愿意为这类资产付钱，因为它们把已知靶点的疗效上限推高了。中国在这一轮积累的，是抗体工程、化学优化，以及大规模入组的临床速度。 第三轮开始定义品类。2022年12月，康方生物把依沃西单抗的海外权益授权给Summit，首付款5亿美元，总额最高50亿美元。依沃西单抗同时阻断PD-1和VEGF，签约时全球还没有同类药物获批。2024年5月，HARMONi-2中期分析在中国55家医院、398名PD-L1阳性非小细胞肺癌患者中给出结果：无进展生存期风险比0.51，中位值11.14个月对5.82个月，对手是全球最畅销的肿瘤药帕博利珠单抗。 此后，跨国药企开始成批买入中国的PD-(L)1/VEGF双抗。默沙东在2024年11月引进礼新医药的LM-299；辉瑞在2025年以12.5亿美元首付款引进三生制药的SSGJ-707；BMS通过与BioNTech合作，取得源自普米斯生物的pumitamig；艾伯维在今年1月以6.5亿美元首付款引进荣昌生物的RC148。大型药企手里的这一品类临床资产，几乎全部源自中国。 双抗ADC走的是同一条路。百利天恒在2023年12月以8亿美元首付款，把EGFR×HER3双抗ADC的海外权益授权给BMS。今年6月22日，这款药物在中国获批用于复发或转移性鼻咽癌，成为全球第一个上市的双抗ADC。 三轮下来，中国的位置确实前移了：从复制已知靶点，到把已知靶点做得更好，再到把两个已知靶点组合成一个新品类。每一步的底座，仍是别人验证过的生物学。PD-1、VEGF、EGFR、HER3都由海外研究者最早确立，中国的突破在于第一个把它们以新的分子形式组合起来，并在临床上证明组合更好。 2026年的交易出现了第四种形态：买方不再逐个挑选分子，开始整批购买中国公司的研发管线和发现平台。下一节看这些钱落在了哪一层。 三、38笔交易，钱落在哪一层 把38笔交易放进五层，结果相当集中。 层级 笔数 已披露首付款合计 占创新类首付款 代表交易 L1 新靶点首创 0 — 0% 无可核实交易 L2 形式或组合首创 4 4.45亿美元 7.6% 罗伐昔替尼、JSKN016、SIM0660、HMPL-A830 L3 差异化跟随 13 18.3亿美元 31.2% RC148、舒沃替尼、TQC3721、HS-20118 L4 平台与早期打包 16 36.0亿美元 61.3% 石药-阿斯利康、恒瑞-BMS、信达-辉瑞、信达-礼来 L5 成熟品种区域授权 5 1.06亿美元 — 复宏汉霖-卫材、甘李药业-美纳里尼 注：首付款只合计以美元计价并已披露的部分，三笔欧元计价交易未并入；创新类占比不含L5。 换一个角度看同一件事：今年首付款达到5亿美元以上的5笔交易里，3笔是平台或早期打包（石药-阿斯利康、信达-辉瑞、恒瑞-BMS），2笔是跟随型药物（RC148、舒沃替尼），没有一笔落在首创层。 L4拿走六成首付款，单笔最大的交易占了不少比重。1月30日，石药集团与阿斯利康签下8个长效多肽项目，首付款12亿美元。核心资产SYH2082是每月注射一次的GLP-1R/GIPR双靶点激动剂，这组靶点早已由替尔泊肽验证，新意在月度给药；其余项目的机制尚未披露，合作还包括石药的缓释递送平台和多肽AI发现平台。剔除这一笔，L4仍占创新类首付款的51%。 另外几笔大单结构相似。恒瑞医药与BMS的合作覆盖13个早期项目：4个恒瑞的肿瘤和血液项目授权出去，4个BMS的免疫项目授权进来，5个由双方共同研发，首付款6亿美元，另有两笔各1.75亿美元的周年付款，其中第二笔附条件。信达生物与辉瑞的12个项目以新型载荷ADC和多特异性抗体为主，首付款6.5亿美元；信达与礼来的合作首付款3.5亿美元，由信达把项目从药物发现推进到中国二期概念验证。这几笔交易都没有披露靶点。 从买方的做法看，至少有三种买法。 礼来买的是执行能力。海思科、和誉医药、英矽智能三笔交易里，靶点全部或部分由礼来选定，中国公司负责把候选分子做出来。阿斯利康和赛诺菲买的是风险已经降低的资产：舒沃替尼已在中美获批，阿斯利康为全球权益付了6亿美元首付款；TQC3721已进入二、三期阶段，首付款2亿美元；罗伐昔替尼已在国内获批，赛诺菲付了1.35亿美元。辉瑞和BMS则整批买入早期组合，再用共同开发、共同商业化的安排深度参与。 三种买法各有道理，却都没有指向中国原创的新生物学。 还有一类买方正在变多：由海外风险投资新设、专门承接中国资产的公司。和铂医药把HBM4003授权给由多家风险投资机构创立的Solstice Oncology，德琪医药把ATG-106交给MPM BioImpact创立的K2 Therapeutics，翰森制药把口服IL-23受体拮抗剂HS-20118交给Avere并参与战略投资，海思科把一款临床前2型炎症抑制剂交给ARCH等机构新设的Sentivera。和铂、德琪拿到的对价里都包含新公司的股权。这类交易把海外资本和中国分子直接组装成一家公司，同样说明海外市场认可中国产出候选药的效率；四笔交易里已披露靶点的两款药物，针对的都是已验证靶点。 L2的四笔交易，首付款集中在7500万至1.35亿美元，低于L3里的几笔大单。按中位数比较，差距几乎消失：L2四笔的中位数约1.18亿美元，L3中披露美元首付款的八笔约1.16亿美元。L3的高端只来自两笔，RC148身处最热的PD-(L)1/VEGF品类，舒沃替尼已在美国上市。 首付款同时受阶段、适应症规模和品类热度影响，这组数字不能直接读成市场看轻首创。JSKN016处在一期，SIM0660和HMPL-A830还没有进入临床；罗伐昔替尼虽已获批，骨髓纤维化的市场远小于肺癌。更稳妥的读法是：处在相近早期阶段的资产，首创组合并没有换来更高的首付款。 一笔韩国交易可以作参照。8月下旬，韩美制药把HM17321授权给罗氏旗下的基因泰克，首付款1.9亿美元，总额最高约23亿美元。HM17321是尿皮素-2类似物，走的是非肠促胰素的减重机制，定位为潜在首创药，仍处一期。这笔首付款高于今年中国任何一笔L2交易。 单一样本说明不了韩国比中国更会做首创。它说明的是另一件事：早期资产带着新机制出现时，大药企愿意付接近2亿美元的首付款。今年中国大额交易里缺的，是这类资产本身。 还有两组数据提醒，分层表描述的只是被买走的那一部分。医药魔方统计，进入全球交易视野的中国新药管线不足5%。IQVIA今年3月发布的报告显示，2025年全球上市的79个新活性物质中，有30个只在中国上市。中国实验室里可能有尚未被交易的新靶点项目，大量国内首发的新药也还没有走出国门。交易样本能回答买方为什么付钱，回答不了中国实验室里有什么。 四、中国定义的品类，要过海外两道关 若要为“中国已经领先”找一条最有力的证据，PD-(L)1/VEGF双抗排在第一位。 9月13日公布的HARMONi-2总生存期结果，补上了此前最大的空白。中位随访36个月时，依沃西单抗组中位总生存期30.8个月，帕博利珠单抗组22.6个月，风险比0.73，95%置信区间0.57至0.95。鳞癌亚组风险比0.65，PD-L1高表达亚组为0.58。一个中国原创品类，在单药头对头试验中先后拿到了无进展生存期和总生存期的优效结果。 这份证据的边界同样清楚。HARMONi-2的398名患者全部来自中国，美国监管机构和海外临床医生要看的，是覆盖欧美患者和当地标准治疗的全球数据。差别不只在人群：HARMONi-2比较的是两种单药，而晚期非小细胞肺癌的一线治疗在许多市场以免疫药联合化疗为基础，全球三期HARMONi-3因此把对照组设为帕博利珠单抗联合化疗，门槛随之抬高。 全球数据目前喜忧参半。今年4月底，Summit披露全球三期HARMONi-3中鳞癌队列的无进展生存期中期分析未达到预设统计学阈值，独立数据监查委员会建议试验照常继续，终期分析预计在下半年。FDA已受理依沃西单抗联合化疗用于EGFR突变、经TKI治疗后非小细胞肺癌的上市申请，审评目标日期为11月14日；这份申请依据的是全球三期HARMONi，行业媒体此前把它的结果形容为“好坏参半”。类似的门槛，中国肿瘤药并非第一次遇到：2022年，信迪利单抗就因主要依赖中国患者数据，未获FDA咨询委员会支持。 所以这个品类还要过两道关。11月14日的FDA决定，检验中国原创药能否凭现有全球数据进入美国市场；HARMONi-3的终期结果，检验它能否在全球一线肺癌治疗中挑战帕博利珠单抗联合化疗。 在结果出来之前，有一类先行证据值得看：买方在首付款之外，愿不愿意继续投入自己的钱。 这方面的信号比较积极。辉瑞在2025年11月的投资者活动中表示，已就SSGJ-707的全球三期设计与监管机构取得一致，并在考虑于2026年启动十余个新增适应症和十余个新联合方案的试验。BMS与BioNTech共同开发的pumitamig已在二十多项临床试验中推进，覆盖十个以上实体瘤适应症，其中包括对照阿替利珠单抗联合化疗的一线广泛期小细胞肺癌三期研究；BMS在今年1月表示，年底前还将启动三项新试验。买方持续把自有预算投进全球后期试验，说明它们对这一品类的判断没有停在签约那一刻。 交易执行层面也有走在财报前面的信号。新诺威5月29日公告，控股子公司巨石生物收到阿斯利康支付的4.2亿美元首付款，占石药那笔交易首付款的35%；德琪医药7月确认收到UCB的6000万美元首付款；瑞博生物7月初宣布，与Madrigal的MASH合作达成首个关键里程碑。反方向的信号同样存在：宜明昂科年初被合作方终止两个项目的海外授权，实际收到的3500万美元只占协议总额的1.7%。 双抗ADC的全球验证站在更早的位置。伦康依隆妥单抗已在中国获批，海外注册进度还要看BMS后续披露。 中国定义了品类，这一点已有中国数据和全球买方的持续投入支撑。它能否拿到全球价格，要等这两道关的结果。 五、价格先认现金，再等首创被证明 回到二级市场，先要分清是板块在动，还是个股在动。 2025年12月15日至今年9月14日，中证创新药产业指数只下跌3.3%，成分股之间的差距却超过70个百分点：荣昌生物A股上涨44.7%，恒瑞医药下跌29.7%。板块整体给的贝塔很小，价格主要由公司各自的交易、产品和利润决定。 公告当下，市场对首创交易并不吝啬。以公告日前一交易日收盘到后一交易日收盘计算，相对沪深300或恒生指数的超额收益中，L2交易的中位数为7.3%，是四层里最高的，主要由和黄医药16.4%的反应带动；L3为4.2%，L4为3.2%。拉长到签约至今，L3的中位数升至12.0%，L2为8.9%，L4降为负3.4%。每层样本只有4至13笔，这组数字只能描述，不足以作统计检验。 单笔反应最大的，是首付款相对公司体量大、资产清晰的交易：迪哲医药超额42.1%，德琪医药35.8%，海思科与Nuvectis的交易20.1%。今年首付款最大的石药-阿斯利康交易，窗口超额反而是负10.1%。 年内表现则显示，首创获批或拿到优效数据，都没有托住股价。以2025年底为基准，全球首个双抗ADC获批的百利天恒年内下跌22.0%，跑输沪深300约19个百分点；手握PD-1/VEGF首创药的康方生物下跌15.3%，跑输恒生指数约13个百分点；拿到L2授权的康宁杰瑞下跌18.1%。涨幅居前的是另一类公司：荣昌生物A股上涨51.6%，英矽智能上涨39.7%，信达生物上涨27.0%，海思科上涨26.3%。它们今年都签下了首付款可观的交易，现金已经或即将到账。 同一家公司也能给出两种价格。荣昌生物的A股年内上涨51.6%，H股只上涨5.6%。资产完全相同，差距主要来自两地投资者结构和定价习惯，这也提醒不要把A股的单一股价读成对某个分子的全球估值。 涨幅归因把定价逻辑拆得更细。按项目行情脚本计算，恒瑞医药在上述区间里盈利贡献为正3.5%，估值倍数贡献为负32.0%，市盈率从54.6倍降到37.1倍，处在三年来0.4%的分位。一笔最高152亿美元的合作，没有阻止市场压缩它的倍数；恒瑞上半年扣非净利润同比下降12.7%，市场更看重的是眼前利润。海思科的上涨则几乎全部来自盈利端，盈利贡献为正207%，倍数贡献为负60%，市场为利润买单，却没有给更高的估值。 利润本身也需要拆开看。BD首付款计入营业收入，会让某个半年的报表突然变好：泽璟制药2026年上半年营收12.05亿元，其中6.62亿元来自艾伯维首付款的授权收入，占比54.9%，公司由此首次实现半年度盈利。信达生物的情况相反，自2025年下半年以来签下的合作总额超过340亿美元，今年上半年的授权费收入却只有3.10亿元，同比下降53.4%。签约金额、收款时间和会计确认，是三件不同的事。 站在市场一边看，这种定价顺序有它的道理。L2资产多数还在临床前或一期，双靶点组合的毒性和剂量窗口要等人体数据才看得清；品类定义者的价值取决于全球三期和FDA，中国数据已经被计入过一次。先认现金，再认已上市或接近上市的资产，最后才认尚待海外验证的首创，本身就是对风险的合理折价。 流行叙事走得比价格更远。上半年数据发布后，“从跟跑迈向并跑、领跑”成为许多报道对中国医药创新的概括；交易金额创纪录、全球前十大授权交易中国占八席、新靶点新机制药全部国产，都能支撑这种说法。这套逻辑并不虚，研发能力、临床效率和全球买方的认可都真实存在。本文的分歧在于，这些证据集中证明的是工程层和速度层的领先，把它们合并读成“源头领跑”，会高估中国在靶点发现上的位置。 本文的判断与市场定价大体一致，与流行叙事的分歧，则主要落在对交易总额的读法上。市场预测谈的都是金额：路透2月报道，美银亚太并购负责人预计中国对外授权总额两年内会再翻一番；券商引用医药魔方数据，认为2026年全年有望突破1500亿美元。这些是市场预测，不是公司承诺。按本文的分层，金额增长若主要来自L4打包交易，它反映的是买方对中国研发产能的需求在扩大；首创层级有没有上移，要另看交易结构。 六、领先停在哪一层，接下来看什么 把三条线放在一起，能看出一个路径依赖。 中国成为跨国药企首选的候选药供给方，靠的是在已知靶点上快速迭代分子、快速完成入组。这项能力最擅长的恰好是L2和L3：靶点方向已被验证，比拼的是工程和速度。今年买方把钱集中投向L4，买的也是这项能力的持续产出。发现新靶点需要另一套积累，包括基础生物学研究、对长周期失败的容忍和源头科学家群体，速度优势在那里被压缩得最多。中国过去十年赢在把时间压短，这项优势不会自动迁移到靶点发现上。 当前证据最支持的主路径是：未来一年，中国创新药继续在分子工程层扩大全球份额，交易结构进一步向平台合作、共同开发和NewCo倾斜；可核实的新靶点首创交易仍然少见；二级市场继续优先为现金和临近上市的资产付费，首创品类的估值等待海外验证。 最强的支持证据有三条：38笔交易里可核实的L1为0，L4拿走六成首付款；礼来三笔交易由买方选靶；今年自称首创的授权资产，单个靶点都已被验证。最强的反向证据来自监管端。国家药监局上半年批准的11个新靶点、新机制药全部国产，官方点名的例子包括全球首个双抗ADC、全球首个治疗实体瘤的CAR-T、全球首创的靶向乙肝和丁肝单克隆抗体，以及国内自主研发的放射性诊断药。从这些例子看，监管口径的“新靶点、新机制”同时容纳了首个分子形式、首个适应症和可能的全新靶点，其中完全可能有L1级别的药物，只是没有进入大额授权。L4里未披露靶点的项目，也可能藏着首创。仍然缺少的证据有两项：用同一方法回溯2024至2025年的交易，才能判断首创层级是否在“逐步”上移；美国生物科技公司同期对外授权中新靶点首创的占比，才能判断中国的L1为0是否偏离常态。 两个变量会改变这条主路径。 第一个是PD-(L)1/VEGF双抗的全球验证。当前读数是中国数据两度优效、全球三期中期受挫。若11月14日FDA批准依沃西单抗，且HARMONi-3终期无进展生存期达到终点，中国定义的品类就从中国数据走到了全球监管，RC148、SSGJ-707等同品类资产的估值锚会随之上移。若FDA不予批准，同时HARMONi-3终期失败，最能证明中国领先的品类会失去海外支点，持有这一品类中国资产的大药企将重新评估后续投入。 第二个是技术出口管制。5月28日有消息称，商务部约谈部分药企，拟把抗体、小分子、小核酸和细胞基因治疗领域的技术平台所有权、新靶点识别等核心技术的对外转让，列入禁止或限制出口，当天港股创新药指数下跌4.03%。截至9月14日，公开渠道未检索到正式文件。若最终文件只限制所有权整体转让，以许可为主的现有交易影响有限；若覆盖平台使用权许可，占今年首付款六成的L4交易路径会明显收窄，交易将被迫转向单品授权和NewCo。 七、投资结论 中国创新药的BD繁荣有产业基础，而且会延续；它所证明的领先，集中在分子工程和临床速度，还没有到达靶点发现。 对二级市场，这个判断有三层含义。交易总额不宜直接换算成创新层级，更不宜直接换算成利润，首付款会让个别半年的利润跳升，签约后表现更好的是现金确定、资产清晰的单品交易。首创品类的定价权取决于海外验证，11月14日的FDA决定和HARMONi-3终期结果，比任何一笔新交易更能改变中国创新药在全球的估值位置。平台型交易是今年最大的资金来源，也是政策风险最集中的地方。 近期可验证的节点依次是：9月底前恒瑞-BMS合作按公告预期完成交割；10月医药魔方发布三季度数据；下半年HARMONi-3终期分析；11月14日FDA审评目标日期；商务部技术出口目录的正式文本何时出现、覆盖到哪一步。 主要风险有三条：中国原创品类在海外监管或全球三期受挫；技术出口管制落地并覆盖平台许可；授权收入确认不连续，叠加合作终止，使利润表与交易新闻持续背离。若据此配置主题风险，单一判断对应的仓位不宜超过总资金30%，止损应绑定上述证伪事实，而不只是股价点位。 回到开头那一行条款。今年最贵的几份协议里，靶点一栏写的多是买方熟悉的名字，或者干脆没有披露。中国药企什么时候把自己发现的靶点写进这一栏，并让买方为它单独支付首付款，关于领先的讨论才会从分子走到源头。 相关文章： 创新药大历史：BD叙事，全球都在争购中国管线，为何A股还没有回到2021年？ 药明康德：近几年最强中报之后，关于长期增长和美方1260H名单 药明生物（02269）：945个项目过海 泰格医药：临床CRO龙头，把临床经验变成组织能力 引用资料来源：相关公司公告及新闻稿（恒瑞医药、信达生物、石药集团与新诺威、中国生物制药、海思科、和誉医药、英矽智能、康宁杰瑞、先声药业、和黄医药、迪哲医药、德琪医药、瑞博生物、泽璟制药）；医药魔方、国家药监局2026年上半年数据；路透（2026-02-13）；IQVIA《Global R&D Trends 2026》。临床与监管：HARMONi-2（Lancet）、康方生物总生存期公告（2026-09-13）、Summit公告、辉瑞投资者活动材料、BMS新闻稿、韩美制药公告。 本文基于公开信息讨论产业位置与定价逻辑，不构成任何投资建议。

丁香园 Insight 数据库每月更新「全球新药月报」，内容包括：数据篇与分析篇。专区内包含往期全球新药月报集合，以及最新月报内容。 每月第 5 个工作日更新「数据篇」，汇总全球新药数据动态； 每月第 10 个工作日更新「分析篇」，完成全球新药研发全景分析。 本次推送为「8 月分析篇」开放下载提醒，其内容包括： Brepocitinib——首个获 FDA 批准用于成人皮肌炎的靶向口服疗法； 奥帕替苏米单抗——全球首个申报上市的 PD-L1/4-1BB 双抗 Intismeran Autogene——个体化新抗原 mRNA 肿瘤疗法的全球首次 Ⅲ 期验证 奥妥珠单抗β（MIL62）——AQP4-IgG 阳性 NMOSD 复发风险显著降低 康宁杰瑞双抗 ADC 出海：携手 Pathos 推进 AI 辅助开发 温馨提示：丁香园 Insight 数据库发布的报告仅供医药行业专业人士参考，首次进入平台需完成身份验证。 8 月分析篇目录及精彩内容节选 2026 最新研报合集 行研报告 | 阿尔茨海默病创新药研发格局及趋势洞察 行研报告 | AI制药进入资产兑现时代 行研报告 | 标志物驱动的肿瘤治疗 行研报告 | 中国医药交易从复苏到重构 行研报告 | 小核酸药物赛道概览 行研报告 | 2025 年化药和生物制品创新药审评报告 行研报告 | 从红海到蓝海：解码中国自免治疗高潜力靶点 行研报告 | 核药研发的机遇与挑战 点击此处“阅读原文”，免费获取报告

（来源：中国医药报）转自：中国医药报 □ 本报记者 李易真 “中国创新药企业在全球医药市场上的生态位已发生明显变化，正从单纯的资产输出逐步走向全球创新体系。与此同时，资本市场对企业出海及国际化的要求也在持续升级和演变。”8月5日，在第二十届沙利文全球增长、科创与领导力峰会暨第五届新投资大会的“生命科学新投资高峰论坛平行会”生物医药专场上，摩根士丹利执行董事臧正如是表示。 “中国创新药出海”仍是本届大会的重点议题之一。与会嘉宾认为，当出海从“可选项”转变为“必答题”，中国药企若要在国际市场上行稳致远，必须持续强化原始创新能力，坚持以临床需求为导向，打造真正具备差异化优势的创新产品。 创新药出海势头强劲 今年以来，我国创新药对外授权交易呈现爆发式增长态势。 国家药监局公布的数据显示，今年上半年，我国创新药对外授权共计81笔，交易总额约为1100亿美元，约占2025年全年对外授权交易总额的80%，主要受让企业来自美国、英国、法国、意大利等20个国家和地区。 跨国药企为何看好中国创新药？沙利文中国高级合伙人兼董事总经理毛化认为，关键在于中国创新药资产具备可观的投入产出比。毕马威发布的《2026年中国生命科学行业概览及未来展望》显示，中国的药物研发成本比美国/欧盟低30%~40%，且临床试验入组速度快2~3倍，从而显著提升了药物开发效率。 在上海市生物医药行业协会执行会长兼秘书长陈少雄看来，我国创新药管线供给充足，恰好契合跨国药企因“专利悬崖”催生的新药需求。 记者在会上获悉，目前我国在研新药数量约占全球总量的30%，2025年临床试验总量已突破5000项，上述两项指标均位居全球第二。不仅如此，我国在抗体偶联药物、双特异性抗体等前沿赛道已形成具备全球竞争力的研发梯队。 与此同时，跨国药企正面临重磅药物专利到期的巨大压力。根据Evaluate Pharma发布的报告，2025—2030年，全球将有约70款重磅药物专利到期，相关药品累计销售额超过2360亿美元，其中包括默沙东的帕博利珠单抗、百时美施贵宝（BMS）的纳武利尤单抗，以及辉瑞和BMS共同开发的抗凝血药物阿哌沙班等“药王级”产品。 “任何一个合作，都是为了强强联合、战略联合。”恒瑞医药董事、执行副总裁张连山说。在他看来，中国创新药企业已逐步具备向海外输出同类首创产品的实力，这也吸引了越来越多跨国药企寻求更深度的合作。 以今年上半年为例，我国创新药企业通过对外授权加速向海外输出一系列同类首创的高价值产品。 3月，中国生物制药发布公告称，与赛诺菲达成独家授权协议，将其子公司正大天晴自主研发的同类首创口服小分子JAK/ROCK抑制剂罗伐昔替尼的全球权益授予后者，交易总对价高达15.3亿美元。 5月，恒瑞医药与BMS达成全球战略合作，采用“双向授权+共同开发”的组合模式，共同推进13项涉及肿瘤学、血液学及免疫学的早期创新项目。据悉，在此次合作中，恒瑞医药贡献了多个同类首创产品。 8月，康宁杰瑞生物制药宣布，其全资子公司江苏康宁杰瑞与Pathos AI，Inc.达成授权许可协议。根据协议，江苏康宁杰瑞授予Pathos在许可区域研究、开发、制造及商业化其自主研发的同类首创新药TROP2/HER3双特异性抗体偶联药物JSKN016的独家许可。 繁荣之下隐忧犹在 在对外授权交易额屡创新高的繁荣景象之下，与会嘉宾也冷静提醒，中国创新药企业在进一步融入全球创新体系的过程中，仍面临诸多亟待跨越的挑战。其中，原始创新不足与研发同质化严重，成为制约中国创新药企业从“产品出海”向“价值出海”跃迁的关键因素。 陈少雄直言，在源头靶点发现与底层技术平台等核心环节，我国原始创新能力有待进一步提升。在他看来，目前出海的创新产品更多体现为组合式创新，而真正从源头发掘新靶点、新机制的同类首创项目占比仍然偏低。 亦立医药创始人、首席执行官喻峰也表达了相似观点。他认为，我国创新药企业普遍缺乏真正的分子迭代差异化能力和全新靶点发现能力，研发多集中在已知靶点或适应证上进行改进。而海外药企评估引进项目时，首要关注全球专利壁垒和相较标准疗法的显著优势，迭代分子往往难以满足这两项条件，使得国内创新药企业出海议价空间有限，高价值授权落地难度较大。 “如果是迭代，天花板就在那里，很难实现超越性的突破。”喻峰说。 原始创新能力不足还表现在同质化竞争的愈演愈烈。毛化强调，我国创新药成药靶点高度拥挤，HER2、PD-1等热门靶点管线扎堆现象突出。 Insight数据库统计显示，截至2025年3月5日，我国在研抗肿瘤新药中，CD19、HER2、PD-1、EGFR、BCMA为布局最多的5个靶点，前十大肿瘤靶点集中度高达30.1%，即在我国约4000个在研管线中，接近三分之一靶向10个主要靶点，而同期美国这一数据仅为17.6%。 同质化竞争直接压低了出海项目的商业价值。奥博资本执行董事王霁表示，投资人在对产品进行估值时，主要依据其在同类靶点管线中的身位与临床数据。在大量项目扎堆的赛道中，产品不仅难以获得资本青睐，即便找到买家，当产品无法形成显著临床优势时，也容易被海外合作方“退货”。例如，某抗体偶联药物曾达成海外授权，后因靶点市场同质化严重、项目竞争优势不明显，于2025年被合作方终止开发。 除了研发短板，全球化商业能力有限同样是中国创新药企业融入全球体系的重要障碍。 张连山表示，产品在海外获批上市，并不等于真正实现商业价值，后续仍需强大的销售推广团队作为支撑。目前，恒瑞医药主要借助外部团队开展海外销售，同时也在积极搭建自主商业化能力。但他也坦言，在海外组建熟悉当地监管政策与法规体系的商业化团队，意味着巨大的资金投入与管理挑战。这对尚处于全球化初期的中国药企而言，无疑是一种考验。 差异化原始创新是硬实力 正如喻峰所言，原始创新能力是出海的硬实力，唯有持续提升这一能力，才能真正研发出具有差异化竞争优势的创新产品。 在探索提升原始创新能力的路径中，陈少雄提出，人工智能（AI）在提升新药研发效率、创新靶点发现方面的潜力，或将成为我国创新药企业补齐短板、实现弯道超车的重要变量。 “AI技术将医药研发从高风险、试错性的概率行为，转化为更加精确、可复制的工程化范式。”腾迈医药副总裁李慧林阐释道，过去研发人员主要依赖经验主观寻找靶点，而AI计算可大幅提高预测的准确性，进而提升发现新靶点的成功率。 英矽智能在AI+新药研发方面的进展进一步增强了产业信心。7月8日，该公司宣布其自主研发的Rentosertib正式启动Ⅲ期临床试验。据悉，该药新颖的靶点和分子结构均由AI驱动发现和设计，具有全球首创潜力，拟用于治疗特发性肺纤维化。更关键的是，其早期药物发现与开发仅用时18个月，其间合成并测试的分子数量不足80个。 除技术赋能外，陈少雄还提出，国家和地方应进一步加大对基础研究领域的政策和资金支持力度。例如，2025年7月启动的创新药物研发国家科技重大专项，可继续提高对基础研究的资金投入比例。同时，应着力打造“耐心资本+政策协同”的创新生态，系统性降低创新药企业面临的制度性交易成本和融资门槛，为长期研发投入提供可持续保障。 陈少雄还认为，应持续深化“产学研医用金”协同创新机制，推动建立跨前服务机制与订单式人才培养新模式。在他看来，未来生命健康产业的竞争，不仅是单项技术能力的比拼，更是数据、人才、技术、临床资源与产业生态的综合较量。他呼吁科研机构、高校、医疗机构与企业进一步加强协作，打通基础研究、技术开发、临床验证与产业应用之间的关键链路，构建高效协同的创新转化体系。 “中国创新药企业的全球化战略正迎来历史性拐点。企业若想在海外实现创新价值，就需立足自身专长，围绕不同疾病领域和治疗机制，通过技术平台的持续迭代来打造具有差异化优势的产品，从而真正赢得全球市场认可。”张连山说。