QED Therapeutics, Inc.

BridgeBio said on Thursday that another of its Phase 3 rare disease studies succeeded, its third in the last few months, setting up a filing with the FDA. The latest win was in children with achondroplasia, the most common genetic form of dwarfism. In children between the ages of 3 and 17, BridgeBio’s oral drug infigratinib improved a measurement of their average annual growth rate by 1.74 centimeters a year, relative to a placebo (p<0.0001). Results were measured after all 114 patients had received the drug or placebo for at least one year. Justin To, CEO of BridgeBio subsidiary QED Therapeutics, told Endpoints News that growth rate is expected to serve as the surrogate endpoint for an accelerated approval. BridgeBio plans to file in the second half of 2026. For a confirmatory study, “we basically would be having the kids who are in this trial go out to what’s called ‘final adult height,’” To said. Some of the children will be followed for at least 10 years, and BridgeBio still needs to discuss with the FDA how much data are needed to convert to full approval. Two other rare disease programs from BridgeBio also read out positive Phase 3 data last October. The company’s BBP-418 program beat placebo in limb-girdle muscular dystrophy type 2I/R9, and the oral drug encaleret hit the primary endpoint for a genetic thyroid disorder called autosomal dominant hypocalcemia type 1. If all three drugs get approval, BridgeBio would be on track to launch the new products before the end of 2027. All three were developed in-house and would join the heart drug Attruby, approved in November 2024, on the market. Achondroplasia affects about 15,000 to 20,000 people in the US, To said. While short stature is the most recognizable symptom, the condition can also cause neurological issues such as spinal compression, sleep apnea and frequent complications in the ear, nose and throat. The FDA has only approved one drug for achondroplasia: BioMarin’s Voxzogo, an injectable drug that hit the market in 2021. But Ascendis Pharma is expecting to hear whether its own achondroplasia drug will be approved by the end of February. (Previously, the FDA delayed Ascendis’ decision date by three months.) Voxzogo is meant to be taken once per day, while Ascendis’ drug, called TransCon CNP, is a once-weekly injection. BridgeBio is hoping to set itself apart from potential competitors by touting infigratinib’s oral administration route. The drug comes in capsule form, but if children are too young to swallow it whole, the tablets inside the capsule can be crushed and sprinkled on top of food or in drinks. Infigratinib is designed for children whose growth plates are still active, To said. The idea is to give patients the drug until they’re finished with puberty. BridgeBio could potentially explore moving infigratinib into adults with achondroplasia to treat some of the spinal compression issues. Ultimately, BridgeBio believes it can capture at least 50% of the achondroplasia market, which To emphasized is made up of patients who want to take medication. Multiple patient advocate groups such as the Little People of America have campaigned against the need for dwarfism drugs, but To said infigratinib’s ability to help with complications makes it appealing for some with the condition. “This is not meant to be a cosmetic drug. It’s about health,” To said.

作者｜YY 2026 年第一季度将集中披露多项处于3期的关键临床读数，这些结果直接关系核心资产的推进路径，也已被市场纳入当前估值体系之中。这些3期读数一旦公布，成功概率、申报节奏与商业前景都会被迅速重估，并在股价层面得到即时反馈。新年第一季度的这些读数，究竟会是“春心莫共花争发，一份相思一份灰”，还是“且将新柴试新茶，诗酒趁年华”？ 1.ESK-001（envudeucitinib） 基本信息与机制 ·适应症：中度至重度斑块状银屑病 ·模态：口服小分子 ·开发商：Alumis ·核心机制：ESK-001 是一款高选择性、变构型（allosteric）TYK2 抑制剂，通过选择性调控 TYK2 活性，抑制 IL-23、IL-12 及 I 型干扰素等与银屑病发病密切相关的炎症信号通路。其设计目标在于在实现充分炎症抑制的同时，尽量避免传统广谱 JAK 抑制剂所涉及的造血与免疫稳态干扰，从机制层面降低系统性安全性负担。 关键临床读数 ·NCT06586112（ONWARD 1，3 期）：评估 ESK-001 在中度至重度斑块状银屑病中的疗效与安全性 ·NCT06588738（ONWARD 2， 3期）：与 ONWARD 1 并行推进的第二项注册性 III 期研究 两项研究均采用随机、双盲、安慰剂及活性对照（apremilast）设计，单项入组规模约 840 例，治疗周期 24 周，系统评估皮损改善、瘙痒、生活质量及安全性指标。引入 apremilast 作为对照，使该项目不仅验证基础疗效，也在现行口服系统治疗标准下对 ESK-001 的临床表现进行直接比较。 核心意义与行业定位 ·重新界定口服疗效上限：ONWARD 项目的关键价值在于验证口服 TYK2 抑制剂是否有可能在 PASI 90 等更高疗效指标上缩小与生物制剂之间的差距，并在同类口服治疗中建立更高的疗效基准。 ·填补治疗“窗口期”：ESK-001 精准定位于从传统系统治疗向生物制剂过渡阶段的患者人群，为不愿接受注射治疗、或受支付与可及性限制的患者，提供一种潜在疗效更强的口服替代方案。 ·安全性差异化的现实检验：在监管层面对 JAK 通路药物持续保持高度关注的背景下，若 ESK-001 能在 III 期及后续长期随访中维持稳定、可接受的安全性特征，其在更广泛临床场景中的应用潜力将显著提升。 （注：在本文撰写过程中，Alumis 于 2026 年 1 月 6 日披露，其口服 TYK2 抑制剂 ESK-001（envudeucitinib）在两项晚期研究中达到改善银屑病症状的主要研究目标。在 24 周治疗后，约 65% 的患者皮损改善达到 PASI 90，超过 40% 的患者实现完全清除。该信息公布当日，Alumis 股价 上涨约155% 至 21 美元，公司市值增加约 13 亿美元，创历史新高。） 2.Infigratinib 基本信息与机制 ·适应症：软骨发育不全（Achondroplasia，ACH，儿童及青少年，3 至 <18 岁） ·模态：口服小分子 ·开发主体：QED Therapeutics（BridgeBio Pharma 旗下） ·核心机制：Infigratinib 为口服 FGFR 抑制剂，通过抑制过度激活的 FGFR 信号通路，抵消由 FGFR3 激活突变所导致的异常下游信号传导。该机制定位于疾病发生的通路上游，通过缓解 FGFR3 信号持续活化对软骨内成骨过程的抑制。 关键临床读数 ·NCT06164951（PROPEL 3，3期）：PROPEL 3（NCT06164951） 是一项多中心、随机、双盲、安慰剂对照的注册性 III 期研究，纳入对象为已完成至少 26 周早期 PROPEL 研究的软骨发育不全（ACH）儿童及青少年。  核心意义与行业定位 ·机制层面的差异化路径：与以 CNP/下游信号调节为核心的治疗策略不同，infigratinib 直接作用于 FGFR3 这一致病核心靶点，代表 ACH 治疗中更接近病因干预的一条技术路线，其临床价值在于是否能够系统性重塑异常生长信号。 ·儿童 ACH 治疗范式的重要验证：PROPEL 3 聚焦于 3–18 岁人群，并在既有早期暴露基础上进行确证性评估，其结果将直接检验 长期、持续 FGFR 抑制在发育期儿童中的可行性与风险–获益平衡，这是 ACH 药物开发中最关键、也最具挑战性的临床问题之一。 3.COMP360（psilocybin） 基本信息与机制 ·适应症：治疗抵抗性抑郁症（Treatment-Resistant Depression，TRD） ·模态：小分子 ·开发商：Compass Pathways ·核心机制：COMP360 为合成裸盖菇素 (psilocybin)，通过 5-HT2A 受体介导的中枢神经，调节产生快速而深刻的情绪与认知改变。其治疗模式不同于传统抗抑郁药的长期每日给药，而是在心理支持环境下进行有限次数给药，实现持续的症状改善。 关键临床读数 COMP006（NCT05711940，3期）是一项国际多中心、随机、双盲、平行分组的注册性 III 期研究，9 周顶线数据（Part A）预计将于 2026 年第一季度披露，评估抑郁症状改善的持续性。 核心意义与行业定位 ·精神科创新治疗的重要风向标：作为少数进入注册性 III 期的迷幻剂项目之一，COMP006 的顶线读数不仅决定 COMP360 在治疗抵抗性抑郁症（TRD）中的监管前景，也将深刻影响监管机构、支付方与临床界对“迷幻剂辅助治疗”这一新类别的整体态度。 4.Seralutinib 基本信息与机制 ·适应症：肺动脉高压（Pulmonary Arterial Hypertension，PAH，WHO Group 1） ·模态：吸入给药小分子 ·开发商：Gossamer Bio ·核心机制：Seralutinib 是一款高选择性 PDGFR α/β、CSF1R 及 c-KIT 三重激酶抑制剂，通过干粉吸入直接作用于肺部小动脉。其设计初衷是通过抑制血管平滑肌细胞增殖、减轻周血管炎症和纤维化，从而改善肺血管病理状态，同时避免同类口服药物常见的系统性安全性风险。 关键临床读数PROSERA（NCT05934526，3期）为一项随机、双盲、安慰剂对照的注册性 III 期研究，入组 390 例 WHO Group 1、功能分级 II–III 级的成人 PAH 患者，在标准治疗基础上评估吸入型 seralutinib 对运动耐量改善的疗效，主要终点为运动能力变化，关键次要终点包括临床恶化时间。最新的官方预期是在 2026 年 2 月公布 24 周的主要终点（6MWD，6 分钟步行距离）顶线数据。 核心意义与行业定位 ·吸入治疗在 PAH 中的关键验证：不同于现有口服或静脉治疗，seralutinib 的临床价值取决于其是否能够通过局部递送在不增加全身负担的前提下改善功能终点。PROSERA 的顶线结果将直接检验吸入给药策略能否在 PAH 这一长期依赖系统治疗的领域中，提供具有临床意义的疗效与安全性平衡。 5.CD388 基本信息与机制 ·适应症：季节性流感预防（高风险成人及青少年人群） ·模态：长效抗病毒偶联分子（long-acting antiviral conjugate） ·开发商：默沙东（源自Cidara Therapeutics 项目） ·核心机制：CD388 为一种长效抗病毒偶联分子，通过将小分子抗流感活性成分与 Fc 片段结合，实现延长体内半衰期与持续抗病毒暴露，其预防策略不依赖宿主免疫应答，而是有望通过一次给药在整个流感季内提供持续的抗病毒保护，定位于疫苗之外的非免疫型预防路径。 关键临床读数 ANCHOR（NCT07159763，3期）是一项随机、双盲、安慰剂对照的注册性 III 期研究，计划入组约 6000 例成人及青少年高风险人群，通过单次给药比较 CD388 与安慰剂在预防症状性、实验室确诊流感感染方面的疗效与安全性。该研究在 2026 年第一季度设有关键的中期分析，评估试验规模与统计假设，并决定是否需要在南半球流感季追加入组。 核心意义与行业定位 ·非疫苗型流感预防路径的关键验证：ANCHOR 的中期分析将检验一次给药、长效抗病毒策略是否能够在真实高风险人群中提供可替代或补充疫苗的季节性保护。 ·高风险人群未满足需求的直接回应：在老年人、免疫功能受限者等疫苗保护不足的人群中，CD388 若显示稳定预防效果，将填补现有流感防控体系中的结构性空白。 ·默沙东抗病毒布局：作为通过并购获得的late-stage 资产，CD388 的临床进展将直接影响默沙东在呼吸道病毒预防领域的长期战略与商业价值评估。 6.Navacaprant（NMRA-335140） 基本信息与机制 ·适应症：重度抑郁症（Major Depressive Disorder，MDD） ·模态：口服小分子 ·开发商：Neumora Therapeutics ·核心机制：Navacaprant（NMRA-335140，原 BTRX-335140）为选择性 κ-阿片受体（KOR）拮抗剂，通过抑制 KOR 介导的负性情绪与应激信号，调节与情绪、奖赏及快感缺失相关的神经通路。其机制路径不同于传统单胺类抗抑郁药，定位于以神经调节方式改善抑郁核心症状。 关键临床读数 KOASTAL-3 (NCT06058039) / KOASTAL-2 (NCT06058013)：在 2025 年初 KOASTAL-1 读数未达终点的背景下，Neumora 调整了后续三期方案，包括增加临床监测和扩增样本量（在原 332 例基础上增加至多 25%）。根据 2026 年 1 月最新披露，KOASTAL-3 将与 KOASTAL-2 进行合并读数，预计顶线数据将于 2026 年第二季度公布。 核心意义与行业定位 ·KOR 抑郁机制的再验证节点：KOASTAL-3 的结果将直接检验 KOR （κ-阿片受体）拮抗这一非单胺机制在注册性规模中的可重复性与稳定性。 ·抑郁症创新路径的产业参照：在高失败率背景下，该读数为评估非经典神经调节靶点在真实临床中的价值与边界提供重要参考。 7.Pelacarsen（TQJ230） 基本信息与机制 ·适应症：已确诊心血管疾病（CVD）且脂蛋白a（Lp(a)）水平升高的人群，用于降低心血管事件风险 ·模态：反义寡核苷酸（ASO） ·开发商：Novartis ·核心机制：Pelacarsen 通过 ASO 机制特异性抑制肝脏中 LPA mRNA 的表达，从源头降低 脂蛋白a合成与血浆水平。该路径并非传统降脂策略，而是直接针对长期被认为“不可药物化”的独立心血管危险因子脂蛋白a，其临床价值取决于脂蛋白a降低是否能够转化为硬终点获益。 关键临床读数 Lp(a)HORIZON（NCT04023552，3期）是一项随机、双盲、安慰剂对照、多中心的注册性 III 期心血管结局研究，纳入 8323 例已确诊 CVD 且脂蛋白a升高的患者，比较 pelacarsen 与安慰剂在降低主要不良心血管事件（MACE）方面的效果。该研究以心血管结局作为主要终点，属于典型的 CVOT 设计。 核心意义与行业定位 ·脂蛋白a假说的决定性检验：HORIZON 是首个以心血管结局为主要终点、专门针对脂蛋白a的大规模确证性研究，其结果将直接回答“降低脂蛋白a是否能够减少心血管事件”这一长期悬而未决的核心问题。 ·心血管治疗版图的潜在扩展：若取得阳性结果，pelacarsen 将为既有他汀、PCSK9 抑制剂等治疗体系之外，新增一条基于遗传风险因子的干预路径。 8.CagriSema（Cagrilintide/Semaglutide） 基本信息与机制 ·适应症：肥胖（Obesity） ·模态：长效注射多肽组合（胰淀素类似物+ GLP-1 受体激动剂） ·开发商：Novo Nordisk ·核心机制：CagriSema 由 cagrilintide（胰淀素类似物） 与 semaglutide（GLP-1 受体激动剂） 组成，通过协同调控食欲中枢、胃排空及能量摄入，强化体重降低效应；其设计目标是在既有 GLP-1 路径基础上，通过胰淀素通路补强疗效上限。 关键临床读数 REDEFINE-4（NCT06131437，3期）是一项随机、对照的注册性 III 期研究，在肥胖成人中头对头比较每周一次 CagriSema（2.4 mg/2.4 mg） 与 tirzepatide 15 mg（Zepbound） 的疗效与安全性。研究共入组 809 例，采用逐步加量方案，治疗与随访周期约一年半；其读数用于直接比较两种当下最具代表性的高效减重方案。 核心意义与行业定位 ·高效减重路径的正面检验：REDEFINE-4 是少数直接对标 tirzepatide 的 III 期头对头研究，其结果将明确 CagriSema 在减重幅度与耐受性方面的相对位置。 ·多通路协同策略的价值评估：该研究将检验“胰淀素 + GLP-1”组合是否能够在真实临床规模上，系统性抬升单一或双重 incretin （肠促胰岛素）路径的疗效天花板。 ·Novo Nordisk 肥胖管线的关键节点：作为公司下一代核心资产之一，REDEFINE-4 的读数将直接影响 CagriSema 的商业化预期及其在高端减重市场中的竞争格局。 9.Axitinib（OTX-TKI） 基本信息与机制 ·适应症：新生血管性年龄相关性黄斑变性（nAMD，wet AMD） ·模态：玻璃体内给药长效小分子植入剂 ·开发商：Ocular Therapeutix ·核心机制：Axitinib（OTX-TKI）为缓释型植入剂，通过玻璃体内持续释放 VEGFR 酪氨酸激酶抑制剂，抑制病理性血管生成。其治疗逻辑并非频繁重复注射抗-VEGF 抗体，而是通过长效局部暴露维持抗血管生成效应，从给药方式和作用持续性上与现有标准治疗形成差异。 关键临床读数 SOL-1（NCT06223958，3期）是一项多中心、随机、双盲、平行分组的注册性 III 期研究，在 nAMD 患者中比较玻璃体内 OTX-TKI（axitinib 植入剂）与 aflibercept 的疗效与安全性。研究共入组 344 例，用于确证评估 axitinib在视力结局及疾病控制方面的临床表现。 核心意义与行业定位 ·给药的结构性创新：SOL-1 的结果将直接检验“长效小分子植入”是否能够在 nAMD 中减少治疗负担，并在疗效维持上对标高频抗-VEGF 注射方案。 ·与抗-VEGF 抗体路径的差异化竞争：通过小分子 TKI 的持续局部抑制，axitinib 代表一条不同于蛋白抗体的抗血管生成技术路线，其临床价值取决于疗效稳定性与长期安全性。 10.VRDN-003 基本信息与机制 ·适应症：活动期甲状腺眼病（Thyroid Eye Disease，TED） ·模态：皮下注射单抗 ·开发商：Viridian Therapeutics ·核心机制：VRDN-003 为靶向 IGF-1R（胰岛素样生长因子-1受体）的单抗，通过抑制IGF-1R 相关信号通路，干预 TED 中与炎症、成纤维细胞激活及软组织扩张相关的关键病理过程。其开发目标是在维持靶点确定性的同时，通过皮下给药方式改善治疗可及性与给药便利性。 关键临床读数 REVEAL-1（NCT06625411，3期）是一项随机、双盲、安慰剂对照的注册性 III 期研究，在活动期 TED 患者中评估皮下注射 VRDN-003 的疗效、安全性与耐受性。 核心意义与行业定位 ·IGF-1R 路径的给药方式升级验证：REVEAL-1 将检验在既有靶点已被临床验证的前提下，皮下给药是否能够在不牺牲疗效的情况下提升治疗便利性。 ·TED 治疗可及性的现实补位：相较静脉给药方案，VRDN-003 若取得阳性结果，有望降低治疗门槛，拓展 IGF-1R 抑制剂在更广泛 TED 人群中的应用场景。 11.XEN1101 基本信息与机制 ·适应症：局灶性起始癫痫（Focal-onset seizures） ·模态：口服小分子 ·开发商：Xenon Pharmaceuticals ·核心机制：XEN1101是一种选择性 Kv7（KCNQ）电压门控钾通道开放剂，通过增强神经元钾电流、稳定静息膜电位，从而降低神经元异常放电的发生概率。该机制并非通过传统钠通道或GABA 通路抑制兴奋性，而是从神经元电生理稳定性层面调控癫痫活动。 关键临床读数X-TOLE2（NCT05614063，3期）是一项随机、双盲、安慰剂对照、多中心的注册性 III 期研究，在局灶性起始癫痫患者中评估 XEN1101 作为辅助治疗 的疗效、安全性与耐受性。 核心意义与行业定位 ·Kv7 通道策略的关键确证：X-TOLE2 的结果将验证新一代 Kv7 通道开放剂在注册性规模中的疗效稳定性与安全边界。 ·辅助治疗差异化路径：在耐药性仍较高的局灶性癫痫人群中，XEN1101 提供了一条区别于现有钠通道或 GABA 机制的电生理稳定化方案。 Ref. Choudhary, K. Alumis shares surge to record high as skin disease drug aces late-stage trials. Reuters. 06. 01. 2025. Feuerstein, A. The biotech scorecard for the first quarter: 26 stock-moving events to watch. STAT. 05. 01. 2026. 共建Biomedical创新生态圈！ 如何加入BiG会员？

作者：黄旭春 | 袁修远 | 王鼎寰 审校：周磊 Hub-and-Spoke（中心-辐射）模式是近年来在创新药领域引起广泛关注的一种商业模式，其本质是最大效率利用核心团队及赋能资源，把多个资产项目装入不同实体做成可组合、可流动、可出清的“资产组合”。本文将结合典型案例，就医药领域不同产品孵化与收益的模式之间的异同、Hub-and-Spoke的运作框架、该模式的法律要点以及对行业企业的建议展开讨论。 一、医药领域产品孵化及收益相关的商业模式的异同 对创新药领域的Biotech而言，较为传统的产品孵化和收益模式大致如下：（1）创始人/创始团队开发一个或多个核心产品作为Biotech的资产，并通过融资获得产品研发所需的资金和资源；（2）Biotech通过融资、上市和/或产品许可（BD交易）取得首付款、里程碑、销售分成等方式获得收入；（3）创始人/创始团队作为股东参与Biotech的分红，其对Biotech和核心资产的控制权可能随着融资、BD交易等过程逐渐减弱；（4）Biotech上市或被并购后，创始人/创始团队退出。退出后，创始人/创始团队可能开始新的项目孵化。即，传统的Biotech创始团队是以单个资产/管线/技术为目标进行一轮接着一轮的创业模式。 在过程中，亦有Biotech（或转型为Biopharm），无论是基于平台技术，或IPO需求，或业务模式选择，可能拥有多条管线。但由于资产孵化需要大量资金及时间，因此不少公司研发管线中存在一批次级资产，该资产并非公司优先发展标的但仍具备一定市场潜力。针对该部分资产，近年来，行业内逐步衍生出New-Co（新设实体）商业模式，大致如下：（1）引进方新设一个商业实体，公司方以该次级资产/管线的权利转让或独占许可给新设实体；（2）同时，作为一揽子交易，公司方在该新设实体中持有一部分股权；（3）引进方向新设实体注入资金、赋能资源，甚至引入管理团队，推动该资产的进一步研发增值；（4）引进方及许可方（公司方）作为新设实体的股东，通过将新设实体出售或上市实现退出或回报。 Hub-and-Spoke模式则是从另一个视角，在以上模式的基础上更进一步。当创始团队或投资人，具备了运作多个资产的研发/业务能力后，通过特定的母子股权结构，将核心管理团队、研发及运作资源放置在母公司，以此同时或分步运作多个子公司及其资产，创造资产矩阵，可以理解为Hub-and-Spoke的逻辑。即，创始团队募集资金、投资人向母公司投资并非针对的是单个资产，而是基于团队可以持续生“蛋”的能力，而创始团队也通过将每一颗蛋单独作为子公司运作来确保其个性化的发展及灵活性处置（可出售、可许可、可上市）。 二、Hub-and-Spoke的运作框架 为便于读者理解Hub-and-Spoke模式的运作以及如何达到第一部分提到的效果，本文将在第二部分对该模式的运作框架予以进一步解释和举例说明。 Hub-and-Spoke模式中，母公司作为中心枢纽（以下简称为“Hub”）往往包含核心人员和基础技术，并与享有特定产品相关所有权/独占权利的子公司（以下简称为“Spoke”）在法律主体上相互独立。在特定的Spoke对外融资或出售前，Hub一般持有Spoke的全部股权，特定产品/管线的所有资产会转移至Spoke名下或者独占许可给Spoke以便其进一步开发或者开展BD交易；但部分通用性或平台技术往往由Hub保留，并通过许可、服务等方式提供给Spoke使用。进而，Hub-and-Spoke模式往往具有如下优点： 分散风险。不同的Spoke分别开发多个适应症和技术领域的产品，即使个别领域或产品的开发未取得理想结果，Hub层面仍因特定Spoke有合作方/投资方分担风险而不至受损严重； 运营稳定。Hub维持稳定的技术和管理团队，为各Spoke的研发提供稳定的领导与支持； 共享资源。从事各领域不同产品开发的Spoke既可以共享Hub的资金、研发平台、商业化能力，也能通过其新增投资人/BD交易合作方获得进一步资金和资源的支持； 资本效率。Spoke独立实现收益（独立IPO或被并购），Hub保留平台，实现滚动开发； 专业化运营。Spoke专注细分领域、灵活调度资源，提升研发与商业化效率（例如PureTech案例中，其子公司具有近80%临床成功率）。 目前市场中率先尝试Hub-and-Spoke模式的以美国企业居多，例如Roivant Sciences、Puretech Health, Fortress Biotech等，而中国境内的案例相对有限，目前主要以高瓴资本支持的平台型公司瓴路药业为代表。 *图片来源：各公司官网，如无特别标识，年份均指成立时间 根据我们的观察，多数Hub设立地都在美国，且发展到一定规模都谋求IPO上市。我们认为可能有如下考量点：（1）便于融资（或源于早期融资时投资方的要求）；（2）便于未来实现IPO；（3）税务筹划（如通过架设BVI实体等中间层）。以下列举部分Hub-and-Spoke模式的商业案例，便于读者进一步理解。 （一）Roivant Sciences Hub-and-Spoke模式最为人所熟知的案例即是Roivant Sciences Ltd. （纳斯达克股票代码：ROIV，“Roivant”），其于2014年创立，通过各“-Vant”子公司（例如专注于核酸药物的Genevant、专注于免疫疾病新疗法的Immunovant、聚焦AI+共价药物疗法以及肿瘤领域的Covant等）进一步开发生物医药资产、并以上市或BD交易的方式实现变现。而Roivant本身并不专注于长期运营每个产品，但其持有VantAI和Datavant等平台型子公司可用于长期赋能其他Spoke在特定领域内的研发活动。Roivant成功运营 “-Vant”子公司的案例包括但不限于：将Telavant的部分股权出售给罗氏、将Dermavant的部分股权出售给Organon、Immunovant上市、Urovant在IPO后被住友制药进一步私有化等。 （二）Bridge Bio BridgeBio Pharma, Inc.是由资本推动的成立的创新药企业，其创始人在此之前就职于生物科技领域的投资机构，联合多方成立了BridgeBio[1]，该公司的股东包括KKR、Viking Global、卡塔尔投资局等华尔街投资机构。在资本的加持下，该公司旗下包括Eidos Therapeutics、QED Therapeutics、Adrenas Therapeutics等20余家子公司，专注于不同领域的疾病研究。 （三）Centessa Centessa Pharmaceuticals plc 是由十余家私有的小型生物技术公司合并而成，合并前，每一家公司都由特定领域的专业团队管理。合并后，该公司成为了具有丰富管线产品以及涉猎领域广泛的综合型生物科技公司，涉及肾脏病学、血液学、肿瘤学等多个领域。[2] （四）瓴路药业 中国境内采取Hub-and-Spoke模式的企业较为有限。其中，由高瓴资本于2020年设立的瓴路药业（上海）有限责任公司与该模式较为贴近：该公司着眼于建立功能齐全的研发和业务发展团队，并和ADC Therapeutics以及Allogene成立了合资公司，分别在大中华区等地区开发抗体偶联药物（ADC）和即用型（off-the-shelf）异体CAR-T疗法。[3] 三、Hub-and-Spoke模式的要点 从Hub-and-Spoke的商业模式和案例来看，该模式下离不开两方面的安排：作为Hub的主体对于Spoke子公司的控制权利和收益分配、以及Hub主体对于Spoke子公司的商业运作。本章将对这两方面所涉及的法律要点予以梳理。 （一）股权结构 在Hub-and-Spoke模式下，集团公司的结构主要由两部分组成：（1）作为母体平台的Hub公司，Hub一般由投资人、核心团队等股东直接持股，作为该模式下的运营与统筹中心；（2）作为资产项目的各个Spoke公司，Spoke专注于特定的领域或产品，并由Hub控股。结合案例及我们的项目经验，Hub-and-Spoke模式下的股权结构大致如下： 1. Hub股东层面 Hub的股东/投资人层面，可包括个人投资者、基金、机构等多种类型。例如，根据公开信息，Roivant主要通过私募基金融资，其最大的股东包括Morgan Stanley（摩根士丹利）、Sb Investment Advisers (uk) Ltd、BlackRock, Inc.（贝莱德）、Vanguard Group Inc（先锋集团）等知名基金和机构。[4]结合案例，在设立和运作Hub的过程中，我们发现： Hub的设立地点通常会考量税务、未来上市、当地政策法规等多方面因素； 投资方对于投资后Hub拟设立的Spoke以及涉及的主要管线亦可能有兴趣通过持有Spoke股权等方式参与合作； 股东、外部投资人以股权占比作为主要收益分享渠道。具体而言，Hub-and-Spoke模式下关注的并非仅仅子公司本身通过上市、BD交易、收并购交易等所取得的收益，更是子公司的股东及其更上层股东如何在子公司获取收益后进一步分享收益。正如绝大多数的股东，Hub-and-Spoke中的Hub分享Spoke收益的核心方式是股权比例分配，所有股东按其持有股份的占比分配收益[5]；在投资协议有优先权相关约定的情况下，收益分配的受偿顺序受制于该等约定。[6] 2. Spoke及其股东层面 各Spoke间相互独立运营，分别聚焦于单一领域的药物研发活动，由此能较大程度降低研发的风险。此外，我们注意到如下常见做法， Hub在通过其投资方注资和/或Spoke获得融资资金后，除了用于现有Spoke的管线研发外，可能还会用于创立新的Spoke或完成其他Spoke的核心资产收购。 在Spoke可以上市或者相关产品达到可交易的条件前，Hub通常会保留对子公司的控制权，我们理解该等安排的目的是取得更高收益、以及通过控制权抓手把握对子公司的主要决策权。在Roivant的年报等公开渠道信息和文件中，我们也注意到主要通过在协议、公司治理文件等方面约定控制股东会、限制控制权变更的相关内容，以此保有Roivant作为Hub的控制权。[7] Hub始终把握对平台型Spoke的控制权，并通过集团内的服务或许可协议等为其他Spoke赋能。 ESOP平台持有Spoke股权，若Spoke上市或被并购的，核心员工或管理层也可在更短周期内变现获得收益。 （二）Hub-and-Spoke的资产运营和处理 1. Spoke的生命周期 资产来源：Spoke由Hub设立并将相关资产拆分至Spoke，或通过Hub从第三方处收购。 发展与资金支持：由Hub提供资金支持或Spoke直接进行市场化融资。 值得注意的是，Hub-and-Spoke模式下，Hub或是Spoke仍然保留了进行传统交易的灵活性。少数案例中，我们也会看到，若Hub没有足够的现金流支持Spoke运营，也会通过License-out的方式获得现金流，而非将资产装入Spoke后再行交易。以Roivant为例，根据其公布的经营信息，就其对外许可的4个管线产品，实现相关里程碑事件后，至多可能获得超过8亿美金的收入。 Hub退出机制： （1）分拆实现上市，例如BridgeBio Pharm的子公司与武田合作开发的Relugolix（前列腺癌/子宫肌瘤）获FDA批准，后续通过子公司分拆上市实现资本退出； （2）股权被收购退出，例如PureTech Health子公司Karuna Therapeutics（其主要资产是精神分裂症药物KarXT）被BMS以140亿美元收购，PureTech获得4亿美元里程； （3）换股，例如Nuvation Bio以全股票交易方式合并葆元医药，葆元股东获得Nuvation 33%股份；或 （4）合并吸收，例如Immunovant在2019年通过与一家SPAC合并上市，上市时包括RTW投资等在内的PIPE和SPAC投资者获得Immunovant股票等。 值得注意的是，在Hub退出Spoke的同时，与Spoke资产一同交易的可能还有Hub的股权，我们理解这一为Hub引入新股东的做法亦有利于在一定范围内提高Hub本身的估值、增加Hub本身的现金流。例如在2019年住友制药收购Roivant旗下5家子公司全部股权以及另外6家子公司的选择权的交易中，交易标的中还包含Roivant 10%的股权、以及Roivant的技术平台相关资产。 交易对价支付：Spoke层面交易的对价通常结合里程碑付款，凸显BD交易特征。例如，罗氏与Roivant于2023年的交易中，交易涉及共计约71亿美元：(i) 对价分配：辉瑞（持有标的公司Telavant 25%股权）获得约$17.8亿；Roivant（持有标的公司Telavant 75%股权）获得约$53亿；(ii) 里程碑付款：若罗氏或其关联方启动特定III期临床试验（溃疡性结肠炎适应症），需额外向Roivant及辉瑞按比例支付1.5亿美元里程碑款项。 2. 服务提供 运营过程中，Hub或其下属的其他企业可向第三方提供基础服务，例如Roivant的子公司Datavant和Alyvant提供的健康数据和实时销售优化平台服务，在为集团内子公司赋能的同时也能产生收益。 四、对行业企业的建议 （一）考虑Hub-and-Spoke模式的适用性 如上文所述，目前中国境内企业采用Hub-and-Spoke模式的情形较为有限。在法律法规允许的情况下，企业可以结合自身资产种类、研发风险承受情况、投资人商业目标、税务筹划、IPO安排等多方面因素综合考量是否采用该模式以及合适的Hub设立地点、整体架构等。 （二）融资时的投资条款设置 如要采取Hub-and-Spoke模式，建议结合案例与公司实际情况，关注Hub层面以及Spoke层面两个维度的投资条款。 1. Hub股东层面的投资条款要点 控制权条款：Hub的实控人是否在股东会/董事会层面享有决策权，相关事项包括但不限于对外投资、处置资产或Spoke股权、经营计划制定等； 股权比例限制：任何可能导致投资方持有Hub股权比例超过一定限额的交易或行为，是否受制于实控人或其他第三方的同意； 普通股/优先股区分：优先股可享有优先清算权、溢价转化普通股的权利等，但可能不享有任何投票权； 投资方优先权利：投资方是否在未来Spoke被出售时候享有交易选择权或优先购买权，Hub的实控人可考虑以此换取更高的投资对价，同时可考虑限制上述权利的使用时间、适用主体以及最低交易金额等； 投资方保护性权利：投资方是否有权要求Hub不得致使Spoke的控制权变更、主要资产被出售、独家许可/转让等，否则将触发视为清算事件、回购事件。 2. Spoke层面的投资条款要点 （1）Spoke的特殊治理条款 控制权：Hub或主要投资人在股东会/董事会层面是否就重大事项（包括但不限于处置资产、经营计划制定）享有控制权； 领售权/拖售权：Hub或主要投资人享有领售权/拖售权； 资产处置：Hub或主要投资人享有一票否决权； 股权转让限制：战略合作方或投资人数量往往较少，且具备一定人合性，可考虑约束其不得向关联方以外第三方转让股权； 分红：Spoke往往处于研发阶段，未实现商业化盈利，可进一步明确各股东仅在未来实现盈利后方有权主张分红； 信息权：战略合作方或投资人可能会要求一定的信息权/知情权，可视情况约定相关条款； 优先清算权：外部优先股股东享受优先清算回报权； 回购权、反稀释条款等。 （2）ESOP 选择在Spoke层面设立ESOP平台（也即，ESOP平台持有Spoke股权）的案例较多，进而更加有针对性地为核心员工或管理层提供股权激励，若Spoke上市或被并购的，核心员工或管理层也可在更短周期内变现获得收益。 （三）其他值得注意的内容 1. 关注Spoke资产来源的风险 考虑到Spoke的交易资产可能并非由集团体系自行研发，而是来自于体系外收购，因此在进一步开展交易时应当谨慎处理针对该等资产不侵权等的陈述与保证范围与程度，控制因资产侵犯第三方权利而导致交易无法顺利推进、甚至给集团造成进一步损失和赔偿责任的风险。 2. 根据实际情况考虑交易标的的范围 如上文所说，不仅可以考虑将处于交易中的Spoke本身及其资产作为交易标的，亦可考虑将Hub的一定股权、集团内其他Spoke的股权或资产打包交易，以提高Hub本身的估值、增加Hub的现金流、也有利于Hub的投资方。 3. 收益的后续使用 从现有案例中不难看出，Hub-and-Spoke模式下，由于各Spoke之间有共同的股东可以共享资源，因此Hub层面在取得Spoke分红或者交易对价后可以进一步投入其他Spoke的产品研发或者新资产的获取，以便整个集团从长期来看始终有新的收益点。 向上滑动阅览 注释： [1] https://centuryofbio.com/p/bridgebio [2] https://www.lek.com/sites/default/files/PDFs/2420_hub-spoke.pdf [3] https://www.phirda.com/artilce_24399.html [4] https://fintel.io/so/us/roiv [5] 例如Roivant集团内主营泌尿科药物的Urovant在IPO后引入公众投资者持股约28%，日本住友制药持有约72%股权，2021年住友对Urovant进行私有化合并，按每股16.25美元现金收购少数股东持有的28%股权，总计约1.64亿美元，占交易总值约28%，与公众投资者所持股权比例基本对应。该收购价格相较于Urovant的发行价已经有大幅溢价。 [6] 例如Roivant集团内专注于皮肤病领域的子公司Dermavant曾引入外部优先股投资人，在2024年Organon收购Dermavant的交易中，Organon所支付的交易对价将优先用于满足优先股持有人的清算权，剩余款项由其他股东按照股权比例进行分配。该等优先股机制有利于保障特定轮次的投资者优先取得收益。 [7] sec.gov/Archives/edgar/data/1635088/000114036125020715/ef20047582_10k.htm； sec.gov/Archives/edgar/data/1635088/000114036123031798/brhc20054745_ex4-5.htm 环球生命科学及医疗 环球律师事务所在生命科学及医疗领域具有丰富的项目经验，能够快速响应客户的商业发展需求并提供优质高效的一站式法律服务。我们深入洞察生命科学及医疗行业的发展趋势与专业法律知识特点，秉持着法律合规与商业可行性并重的工作理念和原则，以多元化法律解决方案赋能企业业务发展，持续为客户创造价值。 黄旭春 xuchunhuang@glo.com.cn 黄旭春来自环球生命科学及医疗团队，主要业务领域为收购与兼并、跨境许可交易，在生命科学及医疗领域有丰富经验，参与了诸多重大的有行业和社会影响力的项目。黄旭春负责的项目包括助力全球排名前15位的跨国制药完成股权收购、产品线重组或互换等项目，协助多家知名上市公司或大型国有集团的产品许可交易，战略合作项目及提供各类创新项目的法律服务，包括细胞治疗、基因治疗、数字医疗、人工智能医疗等。同时，她长期为跨国公司提供企业治理、日常运营和数据安全合规等法律服务，为多家跨国药械企业提供合规风控建议，特别是反商业贿赂及数据安全项目。 扫码直通官网简历 袁修远 袁修远来自环球生命科学及医疗团队，主要业务领域为外商投资、收购与兼并、私募股权投资、许可交易、医药健康领域的日常公司法律事务以及合规风控。 王鼎寰 王鼎寰来自环球生命科学及医疗团队，主要业务领域为外商投资、收购与兼并、私募股权/风险投资以及生命科学及医疗领域的日常法律事务。 免责.本文及其内容并不代表环球律师事务所对有关问题的法律意见，同时我们并不保证将会在载明日期之后继续对有关内容进行更新，我们不建议读者仅仅依赖于本文中的全部或部分内容而进行任何决策，因此造成的后果将由行为人自行负责。如果您需要法律意见或其他专家意见，我们建议您向具有相关资格的专业人士寻求专业帮助。 北京 · 上海 · 深圳 · 成都 · 苏州 www.glo.com.cn