IL-2R x PD-1 x TAA

内容来源：小药说药 前言 在肿瘤免疫治疗中，免疫系统主要诱导细胞毒性淋巴细胞的细胞溶解作用来抑制疾病的进展。然而，肿瘤微环境中的CD8+T细胞往往因为持续的抗原刺激，发生耗竭。耗竭的CD8+T细胞持续存在，但逐渐失去其效应器功能、细胞毒性和增殖能力，导致免疫监视功能低下。 耗尽的CD8 T细胞通常表达一整套抑制性免疫检查点受体（ICR），由同源配体触发，通过下游信号通路调节T细胞反应。在耗竭的CD8+T细胞中，阻断ICR和免疫检查点配体（ICL）之间的相互作用是恢复CD8+T细胞的可行策略。考虑到肿瘤微环境中T细胞与其他免疫细胞之间的广泛相互作用，免疫细胞上的免疫检查点配体表达在促进抗肿瘤免疫应答方面与肿瘤细胞上的ICL表达同样重要。因此，有必要深入了解这些ICL，以及哪些因素导致ICL表达的患者间差异。 PD-1的配体 PD-1介导的T细胞抑制可归因于PD-1的两种众所周知的配体，即PD-L1和PD-L2（B7-DC、CD273）。 PD-L1 相比PD-L2，PD-L1是PD-1更主要的配体。肿瘤细胞的PD-L1表达通常发生在恶性转化过程中，然而，除了导致PD-L1在肿瘤细胞中组成性表达的内在因素外，肿瘤微环境中的外在因素也可促进PD-L1的表达，如营养缺乏、代谢物积累和缺氧。 炎症性肿瘤微环境提供了调节PD-L1表达的各种因子。IFN-γ主要由效应T细胞和NK细胞分泌，是各种肿瘤细胞PD-L1最有效的诱导剂。在机制上，IFN-γ诱导的PD-L1上调是通过JAK1/2–STAT1激活介导的，最终由干扰素调节因子1（IRF1）与PD-L1启动子直接结合。除干扰素外，其他炎症介质也调节PD-L1的表达，如TNF-α、IL-6、IL-27、TGFβ等。 肿瘤浸润性免疫细胞表达的PD-L1通过多种机制促进免疫逃逸。在抗原呈递细胞（APC）上表达的PD-L1，包括树突状细胞和巨噬细胞，与表达PD-1的T细胞或共刺激分子CD80顺式相互作用传递抑制信号。此外，来自活化T细胞的PD-L1与其他T细胞或巨噬细胞上表达的PD-1结合，后者促进M2极化。T细胞上表达的PD-L1本身作为受体，可导致活化T细胞的无能状态或凋亡。 PD-L2 作为PD-1的第二配体，PD-L2也赋予PD-1抑制功能，尽管其机制尚不完全清楚。PD-L2以比PD-L1更高的亲和力与PD-1结合，PD-L2的表达最初被认为仅限于树突状细胞或巨噬细胞，但最近的研究表明PD-L2的表达没有以前认为的那么受限制，已有报道表明其表达在许多人类恶性肿瘤中。 与PD-L1一样，PD-L2在肿瘤细胞中通过IFN-γ诱导上调，IFN-β通过促进STAT3与PD-L2启动子的相互作用也具有类似的作用。此外据报道，Th2型细胞因子IL-4和IL-13也可诱导食管腺癌中PD-L2的表达。 在免疫细胞中，IFN-γ和Th2细胞因子参与PD-L2的表达。粒细胞-巨噬细胞集落刺激因子（GM-CSF）是巨噬细胞和树突状细胞中PD-L2的诱导剂。此外，常见的γ链细胞因子，如IL-2、IL-15和IL-21，可在单核细胞或巨噬细胞中诱导PD-L2表达。 TIGIT的配体 TIGIT是一种抑制性受体，主要由NK细胞、调节性T细胞、记忆性T细胞和耗竭的CD8 +T细胞表达。人TIGIT可与三种配体结合，即脊髓灰质炎病毒受体（PVR，NECL5，CD155）、PVR相关2（PVRL2，NECIN2，CD112）和PVR相关3（PVRL3，NECIN3，CD113），其中PVR对TIGIT的亲和力最高。PVR/TIGIT结合通过磷酸化TIGIT胞内段的免疫受体酪氨酸基抑制基序（ITIM）或干扰PVR/DNAX相关分子1（DNAM-1，CD226）结合抑制T细胞反应。 PVR是一种粘附分子，在许多类型的实体和血液系统恶性肿瘤中过度表达，其过度表达与不良预后相关。PVR是连接蛋白和连接蛋白样（Necl）分子家族的成员，并参与各种生理过程，包括细胞间粘附、运动、增殖和分化，其过度表达可能以肿瘤细胞固有的方式产生促肿瘤作用。同时，致癌的RAS/RAF/MEK/ERK信号通路通过激活蛋白-1（AP-1）与小鼠成纤维细胞中PVR启动子的直接结合来上调PVR的表达，但尚不清楚RAS/RAF/MEK/ERK信号是否也增加了人类肿瘤细胞中PVR的表达。 然而，就抗肿瘤免疫反应而言，PVR过度表达是否具有促肿瘤或抗肿瘤作用仍不确定。在调节抗肿瘤免疫反应时，PVR可与三种不同的受体结合——DNAM-1、TIGIT和CD96，根据其结合的受体，可能会产生矛盾的效应。许多研究表明PVR是NK细胞功能的刺激因子，然而，鉴于TIGIT与PVR的结合亲和力高于DNAM-1，且TIGIT在肿瘤浸润淋巴细胞上高度表达，因此，肿瘤细胞上的PVR表达如何影响体内效应细胞需要进一步研究。 TIM-3的配体 TIM-3是T细胞耗竭的标志，是免疫治疗中最常见的靶点之一。Tim-3有四种配体：半乳糖凝集素-9（Gal-9）、磷脂酰丝氨酸（PtdSer）、高迁移率族蛋白盒1（HMGB1）和癌胚抗原相关细胞粘附分子1（CEACAM1）。 其中，Gal-9和CEACAM1通过从TIM-3分离HLAB相关转录物3（BAT3）来减弱TCR信号，并最终导致细胞凋亡。此外，TIM-3和CEACAM1之间的细胞内相互作用支持TIM-3的成熟和表面转运。因此，T细胞内缺乏CEACAM1会导致TIM-3在细胞内积聚，并且无法与配体相互作用，从而使T细胞从TIM-3介导的抑制中释放出来。 另一方面，暴露在凋亡细胞外小叶上的PtdSer可触发CD8+树突状细胞或巨噬细胞亚群上表达的TIM-3并诱导吞噬作用。而HMGB1，一种报警蛋白，可以释放到肿瘤微环境中，与游离DNA形成复合物，复合物的形成有助于DNA内化到树突状细胞中以激活内体TLR。而TIM-3结合HMGB1可抑制复合物的形成和随后的树突状细胞激活。迄今为止，已知TIM-3与PtdSer或HMGB1之间的相互作用间接影响T细胞功能，但PtdSer或HMGB1是否直接影响表达TIM-3的T细胞还有待研究。 LAG-3的配体 迄今已发现了五种LAG-3配体：MHC II、半乳糖凝集素-3（Gal-3）、肝窦内皮细胞凝集素（LSECtin）、α-突触核蛋白原纤维（α-syn）和纤维蛋白原样蛋白1（FGL1）。与其他配体不同，LAG-3结合α-syn与神经系统中病理性α-syn纤维的细胞间传递有关，与免疫反应无关。 尽管有报道称，LAG-3可以高亲和力结合MHCII，并通过阻止MHCII和CD4之间的相互作用来调节CD4+T细胞，但最近的研究表明，LAG-3与MHCII/肽复合物（pMHCII）的结合通过转导抑制信号抑制CD4+T细胞。 此外，研究还发现，大量表达pMHCII的APC通过LAG-3依赖机制抑制CD8+T细胞的激活。另外，其他配体包括Gal-3、LSECtin和FGL1与LAG-3结合，都可以对肿瘤微环境中的CD8+T细胞进行负性调节。 肿瘤内CD8+T细胞和基质细胞是Gal-3的主要来源，但Gal-3也可由多种类型的肿瘤细胞分泌。LSECtin或FGL1在正常生理条件下在肝脏中表达，在一些肿瘤细胞中高度上调。在肿瘤细胞中通过IL-6或IL-10可诱导LSECtin表达，或通过IL-4也可以在人类单核细胞来源的树突状细胞中诱导LSECtin表达。此外，L-6还增加人肝癌细胞中的FGL1的表达。未来的研究需要验证这些配体的精确分子机制以及它们在LAG-3介导的T细胞抑制中的作用。 VISTA的配体 对于VISTA配体的研究长期处于空白状态。然而，目前多个已发表的研究都强调了潜在的VISTA配体。最近，一项研究确定VSIG3（或 IgSF11）为VISTA配体，这种相互作用有助于抑制T细胞反应。由于VSIG3在造血细胞中的表达是无法检测到的，这种相互作用在体内的生理相关性仍有待验证。 此外，有研究发现，VISTA和P-选择素糖蛋白配体-1（PSGL-1）之间存在pH依赖性相互作用。研究人员强调了VISTA细胞外结构域的一个独特特性，它富含组氨酸残基。组氨酸的侧链在酸性pH条件下发生脱质子化，例如在TME中发现的侧链，这种翻译后修饰允许与 PSGL-1 结合。鉴于VISTA多聚体（包括 VISTA-Fc）只在酸性条件下与白细胞结合，这种翻译后修饰在决定VISTA配体相互作用中的重要性是不可低估的。 对这一发现的热情有多种原因。首先，PSGL-1和VISTA在调节T细胞活性和肿瘤免疫方面的作用越来越受到重视。其次，pH 和离子环境是调节免疫受体相互作用的一个新的和有价值的概念。这在离子环境在明显影响T细胞免疫命运的肿瘤中尤为重要。更重要的是，这项研究提出了一种创新的策略来构建pH选择性抗体，即配体只针对pH失调的部位（如肿瘤）。 小结 在肿瘤微环境中，肿瘤细胞通过诱导表达和调控不同的ICR和ICL，建立了一个适宜生长的环境。随着肿瘤的发展，ICRs同时受到共同因素的诱导，而相应ICLs的表达具有重叠但独立的调控。此外，肿瘤微环境中存在多种调节因子，每种调节因子都可能对ICL表达产生不同的影响。 由于ICL表达模式可能指示免疫检查点途径的活动，个体间ICL的差异表达谱可用于预测免疫检查点阻断的治疗反应。例如，许多研究表明PD-L1表达与PD-1阻断剂的治疗反应相关。因此，通过识别基于ICL的稳健生物标记物，有可能实现更高的应答率和精确的免疫治疗。 参考文献： 1.Perspectives on immunecheckpoint ligands: expression, regulation, and clinical implications. BMB Rep. 2021Aug 31; 54(8): 403–412. 药渡媒体商务合作 媒体公关 | 新闻&会议发稿 张经理：18600036371（微信同号） 点击下方“药渡“，关注更多精彩内容 免责声明 “药渡”公众号所转载该篇文章来源于其他公众号平台，主要目的在于分享行业相关知识，传递当前最新资讯。图片、文章版权均属于原作者所有，如有侵权，请及时告知，我们会在24小时内删除相关信息。 微信公众号的推送规则又双叒叕改啦，如果您不点个“在看”或者没设为"星标"，我们可能就消散在茫茫文海之中~点这里，千万不要错过药渡的最新消息哦！👇👇👇

随着ADC、双抗疗法的突破升级，属于PD-(L)1单抗的时代或许已成历史，但这段历史始终值得铭记，它揭示了无论是中国药企还是跨国药企，为分得更大蛋糕，锚定优势，匹配资源的全过程，历史上再无任何一个靶点比PD-(L)1更具代表性。 撰文| Erin 过去一周，康方生物双抗依沃西单抗在非小细胞肺癌一线治疗上打败K药的消息刷屏国内外。 该研究不仅对于康方来说是走向国际的一大亮点。对于中国PD-(L)1类产品来说，也预示着一个新战场的开辟——敢于“正面刚”的差异化临床优势或许是进入国际战场的入场券。 不过，在越来越多国产PD-(L)1新药走入国际市场前，明晰老牌跨国药企的布局至关重要，默沙东在转移性非小细胞肺癌、BMS在黑色素瘤、AZ在晚期非小细胞肺癌维持治疗、罗氏在肝癌治疗领域都形成了坚固的城墙，此外他们还有哪些“守城”策略，本土药企该如何“见缝插针”？ ▲2024年H1全球销售额最高四款PD-(L)1销售情况 PD-(L)1“四霸主”分庭抗礼 前不久，在世界肺癌大会（WCLC）上，康方生物公布了自研全球首创PD-1/VEGF双抗新药依沃西（AK-112）单药对比K药（帕博利珠单抗）单药一线治疗PD-L1表达阳性（PD-L1 TPS≥1%）的局部晚期或转移性非小细胞肺癌（NSCLC）的注册性III期临床研究成果，中位无进展生存期（mPFS）近乎是K药组翻倍（11.14个月vs 5.82个月）。 该研究不仅使得依沃西成为全球首个且唯一在III期单药“头对头”临床研究中证明疗效显著优于K药的药物，也让默沙东K药的危机再次搬到台前，毕竟相比2028年核心专利到期，距离更近的是竞争对手蚕食市场份额。 这场战役或许只是全球PD-(L)1战场的一个缩影，因为自默沙东、BMS、阿斯利康、罗氏确立各自优势，并逐渐攻城略地之后，以适应证为核心的攻城、守城之战每时每刻都在发生。 先是默沙东与BMS之间的肺癌“霸主”之战。2016年到2018年，默沙东的K药凭借KN024、KN189、KN407三大临床研究在一线非小细胞肺癌上接连取得成功，相反，BMS的O药自CM026研究失败之后就在非小细胞肺癌领域逐渐落幕。默沙东K药随着在一线非小细胞肺癌上的先发优势，以及之后不断的适应证拓展，不仅实现在2018年销售额反超O药，也为其成为“药王”奠定基础。据默沙东财报显示，截至2023年，其转移性非小细胞肺癌约占K药销售额的三分之一。 肺癌作为发病率最高的癌种，几乎是PD-(L)1厂家的兵家必争之地，因此故事的第二幕也发生在肺癌领域。 通过在一线非小细胞肺癌上取得优势的经验，默沙东通过精细的人群划分与扬长避短的临床设计，逐渐占领在辅助/新辅助治疗、转移性肺癌治疗的高地。 而另一款AZ的PD-L1度伐利尤单抗（Y药），则差异化的突出K药包围圈，将重点放到无法手术切除的III期非小细胞肺癌维持治疗领域，PFS对照放化疗直接延长了一年之久。 当然，在肺癌战场之外，BMS的O药和罗氏的阿替利珠单抗（T药）也分别开辟了优势癌种，例如BMS的O药早在2015年，Opdivo+Yervoy免疫组合疗法获批，就成为首个治疗转移性黑色素瘤的免疫肿瘤学联合治疗方案，截至目前，O药不仅覆盖转移性转移性黑色素瘤，还获批了术后辅助治疗。罗氏的T药也是最早布局一线肝癌治疗的PD-(L)1产品。 截至2023年年底，全球的PD-(L)1也被这四款产品占据绝大部分。根据IQVIA统计，2019年到2023年，全球PD-(L)1市场规模由240亿美元增至520亿美元，而来自默沙东、BMS、AZ、罗氏的四款产品2023年净销售额合计超过450亿美元，其中K药净销售额250亿美元，占比59%，是市占率第一的产品。 默沙东、AZ“攻城易，守城难” 康方的PD-1/VEGF双抗产品并非第一个与K药正面刚的PD-1选手，也绝非最后一个。 阿斯利康也在开发PD-1/CTLA-4双抗Volrustomig，并且直击K药的优势领域转移性非小细胞肺癌。除此之外，Volrustomig还布局了宫颈癌、胸膜间皮瘤、头颈鳞癌等领域。 事实上，早在产品适应证拓展初期，默沙东、BMS、AZ、罗氏就进行了生命周期管理，根据海通证券总结，他们的生命周期管理主要分为三大策略： 联用ADC、mRNA肿瘤疫苗等进行疗法升级； 通过IO组合、双抗等，实现PD-(L)1抗体升级； 可及性升级，拓展前线疗法潜在带动皮下剂型的处方转换。 PD-(L)1早期主要与化疗、抗血管生成药物进行联用。以K药为例，其联合抗血管生成药物(阿昔替尼、仑伐替尼等)，将PD-(L)1在肾细胞癌的应用从二线推进一线；同时，K药联合化疗在2017、2018年分别获批一线非鳞状非小细胞肺癌、一线鳞状非小细胞肺癌，将适应证在一线非小细胞肺癌的应用从生物标志物 富集的TPS≥50%人群拓展至全人群。 现如今，PD-(L)1的联合疗法已经越来越丰富，ADC产品、肿瘤疫苗是目前进展最快的两种联合疗法，适应证范围覆盖非小细胞肺癌、尿路上皮癌、三阴乳腺癌等多项大适应证，横跨末线治疗到一线、辅助治疗。例如K药与Moderna的mRNA肿瘤疫苗V940联用，就显著延长了无复发生存期(RFS)及无远处转移生存期(DMFS)。K药与Seagen的Nectin-4 ADC治疗尿路上皮癌适应证也已经获得FDA的加速批准。 对于PD-(L)1抗体升级，四位霸主则采用了不同策略： BMS、默沙东主要采取单抗联用的开发思路，分别为与免疫抑制剂联用、研发固定复方制剂； 阿斯利康主要采取基于PD-(L)1双抗的开发思路； 罗氏的PD-(L)1升级兼顾两种开发思路。 不过，固然抗体升级的开发策略诞生出O药+Yervoy 免疫“双子星”这样的明星疗法，在黑色素瘤、肺、肾、胃等癌种中都取得显著临床获益，同时也诞生出康方的依沃西这样能够打败K药的双抗。 但四位霸主的开发过程中，失败也屡屡发生。罗氏就曾在PD-L1与TIGIT联用上屡屡受挫，在其上半年财报中就披露，终止了TIGIT抗体Tiragolumab治疗NSCLC的两项三期临床，一项为PD-L1+TIGIT+化疗一线治疗NSCLC，另一项为PD-L1+TIGIT术后辅助治疗NSCLC。其进展最快的SKYSCRAPER-01研究，也曾在2022年受困于未达到PFS终点。 此外，BMS的复方制剂Opdualag（O药+LAG-3单抗的复方制剂）和罗氏的双抗Lomvastomig也曾因开发不利无奈终止。 不过，由于双抗的机制所带来的在疗效和安全性上的升级，全球无数PD-(L)1研发瞄准到该领域，力图蚕食老牌四位霸主的市场份额。除了上述康方的AK112，还有来自三生国健、普米斯/BioNTech、华奥泰等公司的PD-(L)1/VEGF双抗都进行到了关键临床阶段，想要在非小细胞肺癌、三阴乳腺癌等领域分一杯羹。 此外，罗氏、BMS和默沙东也都在进行皮下剂型的升级，海通证券统计，罗氏T药皮下制剂已于2024年1月在欧洲获批上市；BMS的O药皮下剂型目前在美国处于NDA阶段；默沙东K药目前处于III期临床。 根据默沙东披露，K药皮下剂型的专利保护可持续至2039年，到2028年，皮下剂型的患者潜力可占K药总处方量的50%。 中国PD-(L)1另辟新战场 过去一周，康方PD-1/VEGF双抗打败K药的消息在业界刷屏，其实释放出国产PD-(L)1产品竞争已经进入“Next level”的信号。 同时，头部PD-(L)1产品的竞争格局似乎也已经定型。 回顾历史，从2018年年底首个国产PD-1君实的特瑞普利单抗获批，到2019年信达生物的信迪利单抗首入医保，再到2020年年底，国产PD-1“四小龙”全部被纳入医保目录，市场空间猛增。国内PD-1市场在这四年间达到最大化，总体市场份额将近百亿元。 但分水岭在2021年，这一年，恒瑞卡瑞利珠单抗凭借公司的强大销售能力与最多的适应证布局一举成为了国产PD-1销冠，年销售额超过40亿元。但也是在这一年，来自康方生物、誉衡生物、康宁杰瑞、基石药业的PD-(L)1产品纷纷涌入市场，不管是后来者的蚕食，还是“四小龙”之间的竞争，恒瑞的销售增速开始疲软。 进入2023年，恒瑞卡瑞利珠单抗的市场份额已经沦为第三名，同时，随着信达拿下一线食管癌、一线胃癌和非小细胞肺癌等适应证，放大产品销售空间，其市场增速得以恢复。根据前不久IQVIA发布的2024上半年中国PD-(L)1药物市场回顾，以百济神州为首，信达第二，恒瑞第三的格局延续到了今天。 不过，PD-(L)1竞争格局定型的背后，其实暗示着战场的转移。毕竟IQVIA统计，2024上半年PD-(L)1的市场患者使用占比呈现较大的增长，恢复到之前的两位数增长率。与2023上半年相比，同比增长率为13.7%；与2023下半年环比，增长率为12.4%。 头部的市场销售额变化不大，整体市场份额却呈现两位数上升，新适应证与新晋竞争者的作用不言而喻。据悉，截至今年8月，共有3款新产品登陆国内市场，包括第5个国产PD-L1正大天晴的贝莫苏拜单抗，于5月初首次获批上市；国内首个VEGFR-A/PD-1双抗康方的依沃西单抗5月末获批上市；第9个国产PD-1石药的恩朗苏拜单抗，于6月末获批上市。此外，已上市产品中还有10余个新适应证获批。 除了康方的两款双抗外，来自齐鲁的CTLA4/PD-1组合抗体艾帕洛利托沃瑞利单抗也预计将于2024年下半年获批。 截至目前，包括进口产品在内，中国市场获批的PD-(L)1药物已达20个，不仅有PD-1、PD-L1，还有VEGF-A/PD-1双抗、CTLA4/PD-1双抗。 过去拼价格、卷医保、卷适应证的年代已经不复，未来的PD-(L)1产品竞争将围绕两个方面：一是国际化；二是产品升级。 当然，面对单抗产品的层层逼近，以及双抗、组合制剂的围剿，“四小龙”也正在采用同跨国药企们同样的防守策略。 例如信达生物正在研发PD-1/IL-2双抗、PD-L1/CD47双抗；恒瑞在探索其PD-L1阿得贝利单抗与CTLA-4、TROP2 ADC、HER2 ADC、Nectin-4 A DC的联合疗法；百济神州则在开发替雷利珠单抗的皮下剂型。 除此之外，国产PD-(L)1也在登陆国际化战场。根据Coherus年报，君实的特瑞普利单抗在今年Q1销售额达到了199万美元，Q2实现环比增长89.94%，销售额378万美元。百济神州的替雷利珠单抗也在今年上半年获得美国FDA批准，用于食管鳞状细胞癌。 参考资料： 海通国际《大药的诞生系列报告——K药临近专利到期，全球PD-(L)1相关市场可能出现哪些机会？》 IQVIA《2024上半年中国PD-(L)1药物市场回顾》 一审| 黄佳 二审| 李芳晨 三审| 李静芝 精彩推荐 CM10 | 集采 | 国谈 | 医保动态 | 药审 | 人才 | 薪资 | 榜单 | CAR-T | PD-1 | mRNA | 单抗 | 商业化 | 国际化 ｜ 猎药人系列专题 | 出海 启思会 | 声音·责任 | 创百汇 | E药经理人理事会 | 微解药直播 | 大国新药 | 营销硬观点 | 投资人去哪儿 | 分析师看赛道 | 药事每周谈 | 医药界·E药经理人 | 中国医药手册 创新100强榜单 | 恒瑞 | 中国生物制药 | 百济 | 石药 | 信达 | 君实 | 复宏汉霖 ｜翰森 | 康方生物 | 上海医药 | 和黄医药 | 东阳光药 |  荣昌 | 亚盛医药 | 齐鲁制药 | 康宁杰瑞 | 贝达药业 | 微芯生物 | 复星医药 ｜再鼎医药｜亚虹医药 跨国药企50强榜单 | 辉瑞 | 艾伯维 | 诺华 | 强生 | 罗氏 | BMS | 默克 | 赛诺菲 | AZ | GSK | 武田 | 吉利德科学 | 礼来 | 安进 | 诺和诺德 | 拜耳 | 莫德纳 | BI | 晖致 | 再生元

生个穷儿子叫富贵，养条土狗叫旺财，好彩头在物资匮乏年代传递着美好憧憬。 老百姓，万事利，家家悦，欢乐家，安居宝，生意宝，人民同泰……好彩头概念今日集体涨停，在增量匮乏年代也传递着美好憧憬。 愿我们都有美好的未来。 8月PMI为49.1%，比上月下降0.3个百分点。代表内需的PMI新订单指数降，代表外需的PMI新出口订单指数升，内需弱，外需强，这与我们观察到的医药龙头海外收入增速大于国内收入增速完全一致。 出海能力将是药企越来越重要的基本面。 内需已经难觅增量行业。2024H1，排除产科，全国整体手术量同比增长8%，治疗刚需仍是少有的增量，但整个医药产业上中下游均面临控费压力。第十批国采和4大全国联采（中成药、中药饮片、可替代药品、肿瘤和呼吸系统用药）将在今年剩下时间内密集开展。 如果以后我们还有心情驻足回望，会发现2024年中报是一个分水岭，中药企业弱周期金身已破，内需+消费逻辑开始瓦解，而Biotech开始转向以国际化逻辑为主导。 01  中药也不是避风港 医药有一个特殊规律，每当感冒发烧药物需求旺盛时，中药都成为最大赢家。 据华福证券，2024H1，中药板块（71家中药上市公司）营收1850.3亿元，同比下降2.8%，归母净利润216.1亿元，同比下降5.6%。一种为中药挽尊的说法是去年同期感冒药大卖造成业绩基数较高，但中药板块2024Q2营收864亿元，环比下降12.4%，归母净利润90.4亿元，环比下降28.1%，雷声隐隐。 2024Q2净利润增速保持20%以上的中药企业有羚锐制药、华润三九、佐力药业、贵州三力、方盛制药、马应龙、东阿阿胶，但大部分主流中药企业都严重降速。 中药老大片仔癀，2024Q2营收同比增长2.65%，净利润同比下降3.13%，存货45.4亿元，比今年初增加34%，在消费下行趋势中提价权丧失，今后业绩压力会更大。 风光不再，霜降已至，2024Q2营收、净利润双降的中药企业有同仁堂、达仁堂、济川药业、以岭药业、步长制药、葵花药业、太极集团、康恩贝、康缘药业、仁和药业、健民集团、寿仙谷。2024Q2营收或净利润单降的中药企业有云南白药、天士力、江中药业、昆药集团、广誉远。 据浙商证券统计，受上游中药材涨价、高端消费不景气、药店客流量下滑、中药集采动态联动、医药商业回款压力大的影响，2024Q2，71家申万中药企业中有23家取得毛利润正增长，个数创2021年以来新低。 困在内需中，对消费能力萎缩、控费压力变大难以抵挡。 院外大单品逻辑承压。多地出台院外和零售终端价格治理政策，上线比价系统不仅伤及零售药店，还殃及中药池鱼，部分中药企业核心产品OTC渠道收入占比较高，面临降价压力。 院内集采逐步扩展至全国层面。至今已开展4次规模较大涉及中药的省际联盟集采，今年下半年还有两次中药全国联采。相比九批国采化药平均降幅53%，历次中药集采平均降幅范围为23%-56%，相对温和，但仍会影响业绩。济川药业核心产品雷贝拉唑（2023年收入超9亿元）2024年3月执行第九批国采，降价显著影响Q2业绩。江中药业2024H1处方药类产品收入同比下滑27.79%，毛利率49.62%，同比下降22.03pp，主要由于部分产品集采未中标引起产品结构变化、整体收入规模下降，导致毛利率下降。 2021年全球前 25 名畅销药品在主要国家的相对价格水平 02  Biotech估值由海外定价 康方生物卡度尼利单抗(PD-1/CTLA-4双抗)，2024H1销售额7.06亿元，环比下滑6%，但市场选择无视，国内市场已经不重要，反而是9月8日WCLC会议口头报告依沃西单抗(PD-1/VEGF双抗)HARMONi-2数据引起广泛关注。 百济神州、康方生物、亚盛医药、和黄医药、传奇生物、科伦博泰估值逻辑都以海外市场定价为主，这有望成为创新药行业的趋势。 信达生物是例外，依靠国内市场即可上岸。但这种路径难以复制，没人比他更卷，信达生物不愧是效率之王，氟泽雷塞片获批上市，系国内首个获批KRASG12C抑制剂，后来居上，做内需就要卷到极致。 解决生存问题之后，打开成长天花板依然要靠国际化。信达生物自研品种PD-1/IL-2在IO失败肿瘤及冷肿瘤已有初步积极信号，启动美国II期临床，CLDN18.2ADC为首个在PDAC中看到积极信号的ADC，新一代TCE双抗CLDN18.2/CD3在GC和PDAC看到积极信号。至此，信达生物补齐自研短板，不再有明显缺点，只等减肥药玛仕度肽获批。 创新药在国内市场承担社会效益、公益责任。据银河证券，按照2021年全球前25名畅销药品的销售数据，假设美国药价水平为100%，英国、欧盟和日本的平均药价约为美国20%-25%，而我国创新药价格体系定价水平处于相对较低位置，平均药价仅为美国10%。 创新药受益于国内市场的正外部性，包括工程师红利、临床资源优势。考虑到支付环境差异，美中药物经济学合理换算比例可能约为1/7，而实际低至1/10，其间的差价即为创新药企对国内市场正外部性做出的补贴。 创新药出海当前以License out为主（占比78%），自主出海（占比4%）、合作开发（占比18%）为辅。中国创新药License out 在 2024H1有32个项目成功签订，涉及交易金额超200亿美元，同比增长15%。 License out又以获取首付款为主，成为一二级市场Biotech输血的主要来源，也成为传统药企增厚业绩的新武器。恒瑞医药2024H1净利润34.32亿元，为历年中报最高，受益于Merck 1.6亿欧元首付款，考虑到恒瑞医药优质管线众多及BD能力精进，BD首付款应该是常态化收入（美国Hercules 公司首付款和近期里程碑款总计1.1亿美元将在2024H2确认）。 License out进阶是里程碑付款和销售分成的兑现，科伦博泰SKB264（TROP2 ADC）、亚盛医药耐立克（第三代BCR-ABL抑制剂）、乐普生物/康诺亚CMG901（Cluadin18.2 ADC）均具有这方面的潜力。 复盘小野制药10年国际化经历，可见大品种License out带来的时间复利。 小野制药与BMS协定，O药获批上市后，小野制药根据产品销售收入获取一定比例的销售分成（北美地区为4%，其他地区为15%）。根据与默沙东的专利纠纷和解协议，K药也对小野制药进行一定比例分成。 2014财年至2023财年，小野制药收入从1358亿日元增长到5027亿日元，年复合增速为15.66%，来自MNC的销售分成也逐年增长，2023财年公司从BMS和Merck获得的分成收入分别为979亿日元和530亿日元，占公司当年收入比例分别为19.47%和10.54%。 左图：小野制药近年来收入拆分（单位：十亿日元）右图：小野制药近年来从BMS和Merck获取分成收入情况（单位：十亿日元） 03  制造业海外加速扩表 参考日本失去三十年，还有一种国际化通路，制造企业在海外积极布局产业链。 据民生证券，1996年至2022年，日本对外投资规模翻了8倍，日本对外投资规模存量已占日本2022年GDP的比重近50%；2021年日本海外净资产规模占GDP比重约为75%，较1996年增长3倍；1997财年日本海外子公司营业收入占总公司收入比重为37.5%，截至2020财年，海外子公司营业收入已达到总公司营业收入的69.3%，占比近乎翻倍。 出海投资让日本企业在海外扩张资产负债表，海外扩表有效对冲国内缩表，最终使日本在“失去的三十年”过程中依然保持令人惊讶的总量经济平衡与社会稳定。 CDMO作为中国创新药产业链中枢，已经率先走向海外生产型投资，可适当对冲地缘风险。 药明康德中报未现明显脱钩迹象，截至今年6月底在手订单431亿元，相比去年底增加23%。全球前20大制药企业客户收入65.9亿元，剔除新冠商业化项目同比增长11.9%。来自美国客户收入107.1亿元，剔除特定商业化生产项目同比下降1.2%；来自欧洲客户收入22.2亿元，同比增长5.3%；来自中国客户收入34.0亿元，同比增长2.8%。推进全球各项产能建设，预计资本开支~50亿元，2024年5月，新加坡研发及生产基地正式开工建设，美国特拉华州生产基地项目预算37.56亿元，工程进度32%。 药明生物2024H1北美收入占比升至58.4%（上年同期为46.3%），中国收入占比降至16.6%（上年同期为21.1%），内需不可靠，还得靠国际化。新加坡CRDMO一体化服务中心正式进入建设阶段，规划产能为12万升，预计2026年投入运营；爱尔兰基地商业化生产需求增加，2025年排产已经接近订满，预计2026年进入稳定运营阶段，MFG6.1在2024上半年成功完成首次工艺验证（PPQ），MFG7已启动商业化生产；美国克兰伯里基地已完成9批GMP原液生产、3批原液试生产和7个细胞库。 凯莱英2024H1新签订单同比增长超过20%，且Q2较Q1环比有较大幅度增长，其中来自于欧美市场客户订单增速超过公司整体订单增速水平。截至中报披露日，在手订单总额9.7亿美元（今年3月底在手订单总额8.74亿美元）。接管辉瑞英国Sandwich工厂并于8月初正式投入运营，预计9月开始有订单，全球供应链体系逐渐完善，主要满足临床前到临床后期项目承接，为未来欧洲商业化产能基地布局带来CMC工艺支撑。 康龙化成2024H1新签订单同比增长超过15%，连续2个季度实现温和复苏。在英国和美国共有11个运营实体，超过1700名员工，2024H1，海外子公司交付收入73683.36万元，同比增长3.99%，占营业收入13.15%。 药明生物2024H1后期及商业化生产项目减少3个，反映出三星生物抢单的压力。三星生物拟推出安进重磅骨科药物普罗力（Prolia）和安加维（Xgeva）的生物类似物版本，被安进起诉侵权。这警示跨国药企，不能让单一CDMO过于强大，以致于不受控制，需要在地缘之间均衡分配产能。 继CXO之后，相信有更多创新药械企业走出去，在海外实施扩表。