Ocedurenone

引言：一笔125亿美元交易背后的思考 前端时间的一天晚上，我正准备出门，手机突然震个不停。打开一看，朋友圈被一条新闻刷屏了：三生制药拿到了12.5亿美元的首付款，创下中国创新药License-out的历史纪录。 我数了数那个数字后面的零：12,500,000,000美元。这是什么概念？相当于80多亿人民币，够买北京三环内好几栋写字楼了。 朋友圈里一片欢腾。有人感叹"中国创新药终于站起来了"，有人兴奋地说"这才是真正的出海"。我也准备点个赞，但就在这时，我那位做BD的朋友给我发了一条微信： "别光看热闹。你知道吗？2020年完成的62起License-out交易中，有25起已经被退货了，退货率40%。" 说实话，这个数字让我愣住了。 我放下手机，开始翻数据。越看越心惊： 2025年上半年，License-out交易总金额接近660亿美元，超过2024年全年——这是热潮。但2020年完成的62起交易中，25起被退货，退货率40%；2023年里程碑达成率仅22%；绝大多数企业最终只能拿到首付款（占总交易额2%-5%）——这是冰冷的现实。 一边是"不出海，就出局"的行业共识，一边是"十个项目九个黄"的残酷真相。 这场License-out热潮，到底是必然还是偶然？ 这个问题困扰了我整个周末。我翻了几十篇研报，研究了25起被退货的案例，和几位做BD的朋友聊到深夜。直到周日晚上，我突然想起德国哲学家黑格尔的那句话："必然性通过偶然性为自己开辟道路。" 我明白了：License-out热潮本身是必然的，但每一笔具体的交易，却充满了偶然性。 今天，我想用"必然与偶然"的哲学视角，和你一起重新审视这场创新药出海的大潮。第一部分：必然的热潮——三重驱动力的汇聚从1%到28%：技术的必然 如果要用一个数字来证明中国创新药的崛起，我会选择这个：中国在全球创新药BD交易中的金额占比，从2019年的1%跃升至2024年的28%。 从1%到28%——这是什么概念？ 你想想，2019年的时候，全球创新药BD交易，中国企业只占1%，基本可以忽略不计。那时候，跨国药企的BD部门看都不看中国项目，觉得"中国企业只会做仿制药"。但到了2024年，这个数字变成了28%，接近三分之一。 就像一个长期在班级里排名倒数的学生，突然在某次考试中拿了全年级第二。而且这不是偶然，是实力的体现。 这个跨越的背后，是十年技术积累的厚积薄发。 2015-2024这十年间，中国原研新药数量超越美国，跻身全球第一梯队；FIC（首创新药）数量2021年超过欧洲，位居全球第二，仅次于美国。2025年ASCO年会，73项中国研究入选口头报告——这个数字在十年前是不可想象的。 我有个朋友在恒瑞医药做研发，上个月我们一起吃饭，他跟我说了一件事。 "以前我们做研发，总是跟着国际巨头的方向走，人家做什么靶点，我们就做什么。每次开会，老板都会问：「辉瑞在做什么？罗氏在做什么？」我们就像跟屁虫一样。"他喝了口酒，"但现在不一样了。上个月我去美国参加一个学术会议，默沙东的研发副总裁主动找我聊，问我们ADC平台的技术细节。你知道吗？以前都是我们问他们，现在反过来了。" 他给我看了手机里的一张照片：恒瑞实验室的墙上，贴着17个突破性疗法认定的证书。他说："这不是运气，是十几年持续投入的结果。我们每年研发投入占销售收入的20%以上，这个比例在国内药企里是最高的。" 技术平台的成熟，是这场热潮最坚实的基础。 你看，ADC（抗体偶联药物）在2025年上半年就完成了11项授权交易，双抗/三抗完成了6项，GLP-1受体激动剂以170亿美元的市场规模领跑。这些曾经只有国际巨头才能玩转的技术，现在中国企业不仅能做，而且做得不错。 百济神州的泽布替尼2019年在美国获批，实现了中国创新药出海的"零的突破"；和铂医药完成了17次BD出海，成为"中国BD数量之王"。这些成功不是偶然，而是技术积累到一定程度后的必然爆发。 这是第一重必然：技术能力的历史性跨越。从55%到3%：市场的必然 但技术突破只是故事的一半。另一半，是市场空间的巨大落差。 全球创新药市场，美国占55%，中国仅占3%。 55%对3%——这是什么概念？就像你辛辛苦苦做出了一个好产品，但只能在一个小市场里卖，而隔壁有个市场是你的18倍大。你会怎么选？ 我给你算笔账：假设你有个创新药，在中国市场一年能卖10亿人民币，已经算不错了。但如果能进入美国市场，哪怕只占5%的份额，一年也能卖几十亿美元。而且，美国市场的定价权在你手里，不用担心集采和医保谈判。 更要命的是，国内市场的天花板越来越明显。 集采常态化、医保控费，2024年医保谈判新增药品平均降价63%，创历次国谈降幅最高纪录。企业利润连续三年下滑。我在第1期文章里详细分析过这个"增长的悖论"：市场需求在增长，但企业利润在下滑。 我认识一家做创新药的企业，他们有个产品在国内卖得不错，但CEO跟我说："国内市场就这么大，即使我们占到30%的份额，一年也就几十亿的销售额。但如果能进入美国市场，哪怕只占5%的份额，销售额也能翻好几倍。更重要的是，美国市场的定价权在我们手里，不用担心集采和医保谈判。" 这就是现实。全球医药市场超16000亿美元，中国企业如果只守着国内这3%的市场，永远做不大。 所以，"不出海，就出局"不是口号，而是共识。出海已经从战术选择跃升为全球化战略的核心支柱。市场更广阔，才能获得更有价值的商业回报。 这是第二重必然：市场空间的巨大落差倒逼出海。从融资到变现：资本的必然 如果说技术和市场是"拉力"，那么资本就是"推力"。 2024年1-11月，中国创新药企通过License-out获得的首付款是62.73亿美元，而同期企业直接融资只有39.77亿美元。你看，BD首付款比直接融资多了近一倍。 这个数字背后，是资本寒冬的残酷现实。 我有个朋友在一家中型创新药企做CFO，他跟我说："2021年的时候，我们随便做个PPT，投资人就抢着给钱。但现在不一样了，投资人变得非常谨慎，要看临床数据、要看商业化路径、要看盈利预期。很多企业账上的钱只够烧一年，融不到钱就只能裁员、砍项目。" 在这种情况下，License-out成了最快的变现路径。 你看这个增长曲线：2020年License-out交易总金额86亿美元，2021年145亿美元，2022年270亿美元，2023年366亿美元，2024年519亿美元，2025年上半年就接近660亿美元。这不是线性增长，而是指数级爆发。 更重要的是，2025年港股生物医药板块年内平均涨幅127%，资本市场开始回暖。但这个回暖是有选择性的——那些能够通过License-out证明自己价值的企业，更容易获得资本的青睐。 这是第三重必然：资本困境倒逼企业通过License-out快速变现。小结：三重驱动力的共振 技术的突破、市场的落差、资本的压力，这三重驱动力在2024-2025年形成了共振。 License-out不是偶然的风口，而是必然的趋势。它是中国创新药走向全球的历史必然，是行业发展到这个阶段的必然选择。 但是，必然的趋势不等于必然的成功。接下来，我们要面对一个更残酷的现实。第二部分：偶然的失败——40%退货率背后的真相触目惊心的数字 周末那两天，我花了很多时间研究License-out的"退货"案例。说实话，当我第一次看到"退货率40%"这个数字时，我以为是统计口径的问题。但当我一个个案例翻下来，发现现实比这个数字更残酷。 2020年完成的62起License-out交易中，有25起已经明确终止，退货率40%。 40%是什么概念？就是你签了10个合同，有4个会黄。而且这还只是2020年的数据，2021年和2022年的退货率也在20%左右。2023年中国创新药里程碑达成率仅22%——意思是，78%的里程碑你根本完成不了。 更要命的是，绝大多数国产创新药最终只能拿到首付款，占总交易额的2%-5%。 你想想，这是什么概念？就像你签了一份总价1000万的合同，预付款只有20-50万，剩下的950-980万要分10年、20年，完成各种里程碑才能拿到。但现实是，78%的里程碑你根本完成不了。 我那位做BD的朋友跟我说："现在行业里有个黑色幽默：签约的时候开香槟庆祝，但大家心里都清楚，这瓶香槟可能是唯一能确定拿到的东西。" 那么，这些交易为什么会失败？我花了一周时间，研究了25起被退货的案例，发现了五种典型的失败模式。第一种失败：数据崩塌——从47.1%到22.2%的坠落 2022年7月，石药集团与美国Elevation Oncology达成了一笔总价近12亿美元的交易，授权Claudin18.2 ADC项目。首付款只有2700万美元，但大家都对这个项目充满期待——毕竟，初期临床数据显示ORR（客观缓解率）高达47.1%。 但到了2025年初，这笔交易被终止了。 原因很简单：美国临床一期数据令人失望，ORR只有22.2%，与初期数据差距太大。更要命的是，截至2024年4月，全球已经有4款Claudin18.2 ADC进入临床III期，石药集团的项目在竞争中已经没有优势了。 你想想，从47.1%到22.2%，这不是小幅波动，而是腰斩。这背后可能是样本量太小、患者选择偏差、或者中美患者群体差异，但无论什么原因，结果就是：项目被退货了。 类似的案例还有诺诚健华的奥布替尼。2020年，诺诚健华与渤健达成了总金额超10亿美元的合作，授权奥布替尼在全球的开发和商业化权益。但2023年2月，渤健以"为便利而终止"（Terminate for Convenience）为由，单方面终止了合作。 业内分析认为，真正的原因是奥布替尼在治疗多发性硬化症（MS）时出现了较严重的肝损伤副作用。临床数据不及预期，安全性问题暴露，买方自然会选择止损。 这揭示了第一类偶然失败：临床数据的不确定性。 早期临床数据往往样本量小、随访时间短，存在很大的偶然性。但后续的大规模临床试验，会无情地验证这些数据的真实性。一旦数据不及预期，交易就会面临终止的风险。竞争格局的剧变：慢一步即出局 2024年8月，科伦博泰与默沙东的SKB315项目合作终止。 这个项目的靶点备受期待，但问题在于：临床进度滞后。当竞争对手已经进入III期临床时，SKB315还处于II期，不具备竞争优势。默沙东评估后认为，继续投入的性价比不高，果断选择了终止。 这就是创新药领域的残酷现实：同质化竞争中，慢一步就意味着出局。 我有个朋友在一家做ADC的企业，他跟我说："我们的靶点是HER2，技术路线也不错。但问题是，全球做HER2 ADC的企业太多了，大家都在拼临床进度。我们比头部企业慢了半年，结果就是：原本谈好的几个License-out都黄了，买方说要再看看数据。" Claudin18.2 ADC就是个典型例子。截至2024年4月，全球已经有4款产品进入临床III期。这意味着什么？意味着如果你的产品还在I期或II期，买方会觉得风险太大——万一前面的产品先上市了，你的产品还有价值吗？ 这揭示了第二类偶然失败：竞争格局的剧变。 创新药领域的竞争格局变化极快。今天的热门靶点，明天可能就变成红海。今天的技术优势，明天可能就被超越。在这种快速迭代的环境中，任何一个环节的延误，都可能导致整个项目失去价值。买方战略的调整：话语权的不对等 2024年1月，君实生物与Coherus的JS006项目合作终止。 终止的原因很"官方"：Coherus收购了SurfaceOncology后进行战略调整，决定将资源分配给最有前途的候选产品。言下之意，JS006不是"最有前途"的那个。 这个案例揭示了License-out交易中一个很少被提及的现实：话语权的不对等。 跨国药企（MNC）在交易中掌握着核心话语权。他们可以因为收购、战略调整、资源优化等各种理由，单方面终止合作。而对于国内药企来说，项目被终止意味着巨大的损失——不仅是经济损失，更是时间成本和机会成本。 我认识一位在MNC做BD的朋友，他很坦诚地跟我说："我们评估一个项目，会同时看好几个类似的靶点和技术路线。如果有更好的选择出现，或者公司战略调整，我们会毫不犹豫地终止现有合作。这不是针对某个企业，而是商业逻辑。" 但对于国内药企来说，一个项目可能倾注了几年的心血、几亿的投入。被终止合作，往往意味着前功尽弃。 更要命的是，MNC终止合作的成本极低。因为"高总金额、低首付"的交易结构，他们往往只需要付出首付款（2%-5%），就可以获得项目的全球权益。如果项目不行，终止合作的损失也就是这点首付款。 这揭示了第三类偶然失败：买方战略调整带来的不确定性。政策监管的变化：FDA态度的转变 2022年12月，信达生物与礼来合作的信迪利单抗项目被暂停。 原因是FDA拒绝了信迪利单抗治疗非鳞状非小细胞肺癌的在美上市申请，认为仅基于中国III期临床数据不足以在美国获批。 这个案例让很多人意识到：FDA的态度正在发生变化。 以前，FDA对中国创新药相对友好，愿意接受基于中国临床数据的申请。但现在，FDA变得更加挑剔，要求在美国本土进行临床试验，或者至少要有包含美国患者的国际多中心临床数据。 业内有人分析，这背后可能有地缘政治因素的影响。信迪利单抗获批后价格将比现有产品低40%，被认为动了美国企业的蛋糕。 无论真实原因是什么，结果就是：仅基于中国临床数据的创新药，在美国获批的难度越来越大。这给License-out交易增加了巨大的不确定性。 这揭示了第四类偶然失败：政策监管的变化。欺诈风险的暴露：信息不对称的代价 2025年2月，诺和诺德对亨利医药提起诉讼，指控其在2023年底达成交易前，创始人故意隐瞒ocedurenone的负面临床试验数据。诺和诺德索赔8亿美元。 这个案例揭示了License-out交易中最阴暗的一面：信息不对称带来的道德风险。 在交易过程中，卖方掌握着项目的所有信息，包括未公开的临床数据、潜在的安全性问题、竞争对手的进展等。如果卖方故意隐瞒负面信息，买方很难在尽职调查中发现。 当然，这种欺诈行为一旦被发现，后果是灾难性的——不仅要面临巨额赔偿，更会彻底失去行业信誉。但在巨大的利益诱惑面前，总有人会铤而走险。 这揭示了第五类偶然失败：欺诈风险。小结：偶然失败的共性 五类偶然失败，看似各有原因，但背后有一个共性：License-out本质上是一场"赌石"游戏。 创新药"九死一生"的定律，在License-out中同样适用。早期分子面临的变数非常多——临床数据可能不及预期、竞争格局可能剧变、买方战略可能调整、政策监管可能收紧、甚至可能遇到欺诈风险。 即便是辉瑞这样的头部MNC，临床成功率也不到5%。那些在早期阶段就进行License-out的项目，失败的概率更高。 但这并不意味着License-out没有价值。恰恰相反，正是因为有这些偶然的失败，我们才更需要理解：在必然的趋势中，如何降低偶然的风险？第三部分：必然与偶然的辩证——如何提高胜率？在必然的趋势中，识别真伪创新 说实话，当我看到三生制药12.5亿美元首付款的新闻时，第一反应不是兴奋，而是好奇：为什么辉瑞愿意付这么高的首付款？ 要知道，绝大多数License-out交易的首付款只占总金额的2%-5%。12.5亿美元占60.5亿美元总金额的20%以上，这在行业里是非常罕见的。 我花了两天时间研究SSGJ-707的临床数据和技术平台，终于找到了答案。 这个产品的II期临床数据在非小细胞肺癌中表现优异，而且是基于三生制药自主研发的CLF2专利平台开发的，具有明确的差异化优势。更重要的是，辉瑞不仅支付了12.5亿美元首付款，还额外支付1.5亿美元获得中国内地权益，并认购了1亿美元的三生制药股份。 你看，辉瑞对这个项目的信心有多足？不仅付了高首付款，还要深度绑定，成为三生制药的股东。这说明什么？说明辉瑞认为这是真创新，值得下重注。 这就是真创新与伪创新的区别。 真创新有三个标准： 第一，领先全球的研发进度。不是跟在别人后面做me-too，而是在某个技术方向上走在前面。三生制药的SSGJ-707、恒瑞医药的17个突破性疗法认定、百济神州的泽布替尼，都是这样的例子。 第二，对标全球更优的临床数据。不是在中国做得好就行，而是要在全球范围内有竞争力。数据要稳定、可重复、有统计学意义。 第三，大幅领先的全球销售额。不是停留在实验室阶段，而是要有商业化的潜力和市场空间。 反过来看那些失败的案例，你会发现它们往往不符合这三个标准。 石药集团的Claudin18.2 ADC，初期数据47.1%看起来很好，但后续数据只有22.2%，说明数据不稳定。而且全球已经有4款同靶点产品进入III期，研发进度落后。首付款只有2700万美元，占总金额的2.25%，说明买方对项目的信心并不足。 科伦博泰的SKB315，虽然靶点备受期待，但临床进度滞后，处于II期时竞争对手已经进入III期，不具备竞争优势。 所以，识别真伪创新的关键，不是看总金额有多大，而是看： l临床数据是否稳定和可重复？ l在竞争格局中是否有差异化优势？ l首付款占比是否足够高（说明买方信心足）？ 我有个朋友在投资机构做医药投资，他跟我说："现在我们评估一个License-out交易，第一个看的就是首付款占比。如果首付款占比低于5%，我们会非常谨慎——这说明买方对项目的信心不足，只是花小钱买个期权。" 在必然的出海趋势中，只有真创新才能走得远。在偶然的风险中，建立确定性 既然License-out本质是"赌石"，那么如何提高胜率？答案是：在偶然的风险中，建立确定性。 第一个确定性：技术平台的确定性。 你看，2025年上半年License-out交易最活跃的领域是什么？ADC（11项）、双抗/三抗（6项）、GLP-1受体激动剂。这些都是相对成熟的技术平台。 为什么成熟平台更容易成功？因为技术风险更低。买方知道这个平台是可行的，只是看你做得好不好。而如果是一个全新的、未经验证的技术路线，买方会非常谨慎。 恒瑞医药为什么能拿到17个突破性疗法认定？因为他们在ADC、双抗等领域建立了完整的技术平台，不是单打独斗，而是系统化的能力。 第二个确定性：临床数据的确定性。 不要依赖单一的临床数据，而是要在多个适应症、多个患者群体中验证。 三生制药的SSGJ-707为什么能拿到12.5亿美元首付款？因为II期临床数据不仅在中国做得好，而且在非小细胞肺癌这个大适应症中表现优异。辉瑞看到的不是一个偶然的好数据，而是一个可重复、可验证的临床效果。 相反，石药集团的Claudin18.2 ADC，初期数据47.1%，后续数据22.2%，这种巨大的波动说明数据不稳定，存在很大的偶然性。 第三个确定性：商业模式的确定性。 传统的License-out模式是"高总金额、低首付"，这种模式对卖方不利——绝大多数里程碑付款都拿不到。 但现在出现了新的模式：NewCo模式。 2024年，中国创新药企通过NewCo模式的交易金额突破600亿元，较2023年增长54%。什么是NewCo模式？就是买卖双方共同成立一家新公司，卖方不仅拿到首付款，还持有新公司的股份，深度绑定后期收益。 恒瑞医药与美国Hercules公司的合作就是典型案例。恒瑞授权GLP-1产品组合，首付款1.1亿美元，总金额超60亿美元，但关键是：恒瑞获得了Hercules 19.9%的股份。这意味着，如果产品成功，恒瑞不仅能拿到里程碑付款，还能分享公司的长期价值。 这种模式的好处是：风险与收益更合理分配，买卖双方利益更一致。 还有一种模式是子公司平台化。信达生物将子公司Fortvita打造成独立的出海平台，专门负责License-out业务。这样做的好处是：专业化运作，灵活性更强，不受母公司战略调整的影响。 百济神州则走了另一条路：自主出海。他们不仅做License-out的卖方，也成为买方。2024年12月，百济神州从石药集团引进MAT2A抑制剂SYH2039，总额近20亿美元。这说明百济神州已经建立了全球自主研发和商业化能力，不再依赖单一的License-out模式。 所以，建立确定性的关键是： l选择成熟的技术平台，降低技术风险 l用多中心、大样本、长期随访的临床数据，降低数据风险 l探索NewCo、子公司平台化、自主出海等新模式，降低商业模式风险在成功与失败之间，保持战略定力 说实话，当我看到诺诚健华奥布替尼的故事时，有种"柳暗花明"的感觉。 2023年2月，奥布替尼被渤健退货，业内一片唏嘘。很多人觉得这个项目完了。但2025年10月，诺诚健华又把奥布替尼授权给了Zenas，总额超20亿美元。 这个案例告诉我们：被退货不是终点，而是新的起点。 FDA批准的新药中，80%经过一次或以上的交易。在欧美成熟市场，创新药交易的变换更迭早已习以为常。一个项目被A公司退货，可能是因为不符合A公司的战略方向，但可能非常符合B公司的需求。 关键是：即使被退货，你也要有"再嫁"的机会和底气。 这个"底气"来自哪里？来自三个方面： 第一，持续的临床数据支持。奥布替尼被渤健退货后，诺诚健华没有放弃，而是继续推进临床试验，积累更多数据。正是这些新数据，让Zenas看到了项目的价值。 第二，对项目价值的清晰认知。不要因为一次失败就否定整个项目。要客观评估：是项目本身有问题，还是买方战略调整？是临床数据不行，还是竞争格局变化？只有搞清楚失败的真正原因，才能找到新的机会。 第三，专业的BD团队。License-out不是一锤子买卖，而是长期的战略博弈。成功的交易至少需要1年，整个沟通跟进可能需要2年。需要有经验丰富的BD负责人，能够"lead due diligence"，看到全局并把握节奏。 我有个朋友在一家创新药企做BD总监，他跟我说："我们有个项目谈了两年，中间经历了三次重大调整。第一次是临床数据不及预期，买方要求降价；第二次是竞争对手进入III期，买方要求重新评估；第三次是买方内部战略调整，差点终止合作。但我们一直保持沟通，不断提供新的数据和分析，最终还是签约了。" 所以，保持战略定力的关键是： l不因一次成功而盲目乐观 l不因一次失败而彻底放弃 l把License-out当作长期战略，而不是短期变现的"救命稻草"小结：辩证的智慧 必然不等于必成，偶然不等于偶得。 License-out热潮是历史的必然，但每一笔具体的交易，都充满了偶然性。在必然与偶然之间，我们需要做的是： l识别真伪创新，不被"大金额"叙事迷惑 l建立确定性，在技术、数据、商业模式上降低风险 l保持战略定力，把License-out当作长期博弈 这是一场长期主义的游戏。第四部分：行动的智慧——从业者的应对之道 理解了"必然与偶然"的辩证关系，接下来的问题是：咱们这些医药行业的从业者，应该如何行动？企业层面：三个战略选择 选择一：做真创新，不做伪创新 说实话，我见过太多企业，看到License-out热潮，就盲目跟风。看到ADC火，就做ADC；看到GLP-1火，就做GLP-1。结果呢？做出来的产品没有差异化，临床数据不及预期，最后连首付款都拿不到。 真创新的标准我前面说过：领先进度、优异数据、销售业绩。这三个标准，缺一不可。 你看那些成功的案例： l三生制药SSGJ-707：基于自主研发的CLF2专利平台，II期临床数据优异，首付款12.5亿美元 l恒瑞医药：17个突破性疗法认定，与GSK达成125亿美元组合授权 l百济神州泽布替尼：2019年在美国获批，2025年8月与Royalty Pharma达成9.5亿美元特许权交易 这些企业的共同特点是：不追热点，追本质；不做me-too，做first-in-class或best-in-class。 更让人惊喜的是，一些新锐企业也在崛起。 舶望制药，成立于2021年，CEO是80后，2024年1月向诺华授权两款心血管项目，首付款1.85亿美元，总金额41.65亿美元。普方生物，2024年被丹麦Genmab以18亿美元并购，创下国内生物技术公司被并购新纪录，而核心管线仅处于二期临床阶段。 这些案例告诉我们：真创新不分企业大小，关键是有没有真正的技术突破和临床价值。 选择二：选对合作伙伴，不盲目追求大金额 我有个朋友在一家创新药企做BD，他跟我说了一个故事。 他们有个项目，同时收到了两家MNC的合作意向。A公司给的总金额是30亿美元，首付款5000万美元；B公司给的总金额是15亿美元，但首付款2亿美元。 董事会开会讨论，大部分人倾向于选A公司——毕竟总金额更大，对外宣传也更好看。但BD团队坚持选B公司。 为什么？因为他们评估了"3C"： l现金（Cash）：B公司现金流更充裕 l能力（Competence）：B公司在这个治疗领域有更强的研发和商业化能力 l承诺（Commitment）：B公司把这个项目列为战略重点，而A公司只是众多项目之一 最后他们选了B公司。两年后，这个项目成功完成了第一个里程碑，拿到了5亿美元的付款。而如果选了A公司，按照"高总金额、低首付"的结构，可能只能拿到首付款。 所以，选择合作伙伴的关键不是看总金额，而是看： l买方是否有足够的现金支付能力？ l买方是否有开发这项技术的能力？ l买方是否会真正投入资源开发这项技术？ 你看那些成功的合作： l默沙东：自2015年以来与中国药企重磅交易近20件，是最活跃的合作伙伴 l阿斯利康、礼来制药：排名前三甲，有长期合作的历史 l辉瑞、罗氏、诺和诺德：2024-2025年交易频繁，对中国创新药的兴趣持续增加 这些MNC的共同特点是：有钱、有能力、有承诺。选择这样的合作伙伴，成功的概率会大很多。 选择三：探索新模式，不拘泥于传统BD 传统的License-out模式是"高总金额、低首付"，这种模式对卖方不利。但现在出现了很多新模式，值得探索。 NewCo模式：2024年中国创新药企通过NewCo模式的交易金额突破600亿元，较2023年增长54%。这种模式通过股权绑定，让买卖双方利益更一致，风险与收益更合理分配。 恒瑞医药与Hercules的合作就是典型案例。恒瑞不仅拿到了首付款，还获得了Hercules 19.9%的股份。如果产品成功，恒瑞能分享公司的长期价值。 子公司平台化：信达生物将子公司Fortvita打造成独立的出海平台，专门负责License-out业务。这样做的好处是专业化运作，灵活性更强。 自主出海：百济神州建立了全球自主研发和商业化能力，不仅做License-out的卖方，也成为买方。这种模式的好处是掌握主动权，不依赖单一的License-out路径。 所以，探索新模式的关键是： l不要被传统模式束缚 l根据自己的资源和能力，选择最适合的模式 l在风险与收益之间找到平衡个人层面：三种能力建设 能力一：建立对创新药价值的独立判断 说实话，现在行业里充斥着太多"大金额"的叙事。动辄几十亿美元的交易，听起来很震撼，但你要问：这个金额有多少能真正拿到？ 我有个朋友在投资机构做医药投资，他跟我说："现在我们评估一个License-out交易，会用两个估值方法：贴现现金流模型和可比交易法。但最有价值的不是结论，而是估值过程本身——它帮助我们理解项目的真实价值。" 建立独立判断的关键是： l理解估值方法论，不被"大金额"迷惑 l看临床数据的稳定性和可重复性 l看竞争格局中的差异化优势 l看首付款占比（真创新首付款占比更高） 能力二：理解License-out的本质是"赌石" 创新药"九死一生"的定律，在License-out中同样适用。即便是辉瑞这样的头部MNC，临床成功率也不到5%。 所以，不要把License-out当作"一夜暴富"的机会，而要理解它的本质：这是一场长期的、高风险的博弈。 FDA批准的新药中，80%经过一次或以上的交易。在欧美成熟市场，创新药交易的变换更迭早已习以为常。被退货不是终点，而是新的起点。 理解"赌石"本质的关键是： l接受"九死一生"的现实 l理解"退货"是大概率事件 l在不确定性中寻找确定性 能力三：保持长期主义的战略定力 License-out不是一锤子买卖，而是长期的战略博弈。成功的交易至少需要1年，整个沟通跟进可能需要2年。 我有个朋友在一家创新药企做BD总监，他跟我说："做BD最重要的是耐心和定力。MNC需要看到更进一步的管线价值和临床数据佐证，需要良好的互动，了解对方想要什么、卡点在哪里。急不得，也慢不得。" 保持战略定力的关键是： l不因一次成功而盲目乐观 l不因一次失败而彻底放弃 l把License-out当作长期战略，而不是短期变现的"救命稻草" l组建专业的BD团队，能够"lead due diligence"，看到全局并把握节奏行业层面：生态协同的可能 个体的努力固然重要，但更重要的是行业生态的优化。 咱们需要一个更加健康、理性的License-out生态： l政策支持真创新，挤压伪创新 l资本理性投资，不追逐泡沫 l企业良性竞争，不恶性内卷 l从业者提升专业能力，不投机取巧 这个生态的构建，需要政府、企业、从业者、投资人等多方的共同努力。它不会一蹴而就，但每一个个体的努力，都在推动这个生态向更好的方向进化。结语：在必然与偶然之间，找到确定性 回到开篇的问题：三生制药的125亿美元交易，是必然还是偶然？ 我的答案是：这笔交易的成功，是必然与偶然的完美结合。 必然的是：中国创新药技术能力的提升、市场空间的巨大落差、资本困境的倒逼，这些驱动力让License-out成为历史的必然。 偶然的是：SSGJ-707恰好在非小细胞肺癌这个大适应症中表现优异，恰好基于三生制药自主研发的CLF2专利平台，恰好遇到了愿意深度绑定的辉瑞。 但这个"偶然"，不是运气，而是三生制药多年技术积累、临床数据验证、BD团队努力的结果。是在必然的趋势中，通过建立确定性，降低了偶然的风险。 黑格尔说："必然性通过偶然性为自己开辟道路。" License-out热潮是历史的必然，但每个企业、每个从业者，都要在偶然中创造自己的必然。 如何创造？ l做真创新，不做伪创新 l建立确定性，不赌偶然性 l保持定力，不随波逐流 2025年，License-out热潮还在继续。但经过2022-2024年的汹涌浪潮后，未来几年"退货"事件会愈发增多，行业将进入"清算"阶段。 那些真正有价值的创新药，会在这场清算中脱颖而出；那些依靠"大金额"叙事的泡沫，会在这场清算中破灭。 对于咱们这些医药行业的从业者来说，这是一个考验，也是一个机会。考验的是我们能否识别真伪创新、建立确定性、保持战略定力；机会在于，那些能够通过考验的企业和个人，将在新的竞争格局中占据有利位置。 关键在于：你准备好了吗？ 上周，我那位做BD的朋友又给我发了一条微信："我们的项目刚刚完成了第一个里程碑，拿到了5亿美元的付款。虽然过程很艰难，但我们证明了：真创新是有价值的，License-out不是赌博，而是长期主义的胜利。" 我回复他："恭喜！这才是License-out应该有的样子。" ---------------------------------------------------------------------------------- 《行业思辨者》系列：不追热点，追本质；不讲故事，讲逻辑；不给答案，给思考框架。每周二或周三20:00更新。