Ocedurenone

2025年11月24日，丹麦制药巨头诺和诺德的一则公告震动全球医药市场——其旗下“减肥神药”司美格鲁肽的口服版本（Rybelsus）在治疗早期阿尔茨海默病（AD）的两项III期临床试验（EVOKE和EVOKE+）中宣告失败，未能达到延缓认知衰退的主要终点。这一结果不仅让诺和诺德失去了拓展神经退行性疾病新市场的关键机会，更引发了行业对GLP-1类药物“万能药”光环的集体反思。  1. 试验核心结果：生物标志物改善难掩临床疗效缺失 诺和诺德此次失败的两项试验为全球多中心、随机、双盲、安慰剂对照设计，共纳入近4000名早期阿尔茨海默病患者（包括轻度认知障碍和轻度痴呆阶段），主要终点是第104周时临床痴呆评定量表总和评分（CDR-SB）的变化——这一指标直接反映患者认知功能与日常生活能力的衰退程度。结果显示，口服司美格鲁肽（14mg/日）组与安慰剂组的CDR-SB评分无统计学显著差异，未能延缓疾病进展。 尽管试验中观察到淀粉样蛋白、tau蛋白等AD相关生物标志物有所改善（符合GLP-1抗炎、改善代谢的机制预期），但这些生物学变化并未转化为患者认知功能或生活能力的实际提升。基于此，诺和诺德决定终止原计划为期一年的试验延长期。 2. 从“彩票”到落空：诺和诺德的AD布局逻辑 诺和诺德布局司美格鲁肽AD适应症的底气，来自前期多项研究的“提示性信号”：2024年发表在《阿尔茨海默症与痴呆》的真实世界研究显示，使用司美格鲁肽的2型糖尿病患者，首次被诊断为AD的风险比使用其他降糖药低40%—70%；动物实验也发现，司美格鲁肽能改善转基因AD小鼠的记忆功能。因此，尽管阿尔茨海默病被视为“药物研发黑洞”，诺和诺德仍将该试验定位为高风险“彩票”项目——摩根士丹利估算其成功概率仅25%，但一旦成功，有望每年贡献50亿美元新增收入。 对诺和诺德而言，该试验更具战略意义：若成功，公司可凭借司美格鲁肽的AD适应症超越竞争对手礼来，巩固在代谢类药物领域的领先地位。如今试验失败，不仅让这一增长预期破灭，更让公司失去了“第二增长曲线”的关键抓手。 3. 市场震动：股价暴跌背后的多重利空 试验结果公布后，诺和诺德股价遭遇重挫：哥本哈根交易所一度暴跌超12%，创下2021年7月以来新低；美股盘中亦跌超9%，最终收跌5.58%，市值缩水至约1996亿美元。这一跌幅并非孤立事件——2025年以来，诺和诺德已因多项利空陷入估值重构：  - 2025年7月，公司两度下调全年业绩指引，将销售额增速从16%-24%砍至8%-14%，引发股价单日暴跌21.83%，四天内市值蒸发超600亿美元；  - 下一代管线接连折戟：寄予厚望的GLP-1/GCGR双靶点激动剂CagriSema，减重效果不及礼来替尔泊肽，审批进度推迟；2023年以13亿美元收购的慢性肾病药物Ocedurenone，因原研方数据造假导致III期失败，公司计提8.3亿美元减值。 4. 长期挑战：管线青黄不接与竞争压力 试验失败只是诺和诺德当前困境的缩影，其长期挑战更在于“管线青黄不接”与“竞争加剧”： - **管线依赖司美格鲁肽**：除司美格鲁肽外，公司下一代核心管线CagriSema（GLP-1/胰淀素双靶点）减重效果不及礼来替尔泊肽，审批进度延迟；唯一的亮点是司美格鲁肽的代谢相关脂肪性肝炎（MASH）适应症，但该领域已有礼来、辉瑞等十余家药企布局，短期难以形成差异化优势； - **中国市场表现承压**：2024年司美格鲁肽三款产品在中国合计收入仅9.38亿美元，其中2024年6月获批的减重版全年销售额仅0.28亿美元，且降糖版在2025年出现销售额下滑； - **竞争对手步步紧逼**：礼来凭借替尔泊肽（Zepbound）的强劲表现，市值已突破1万亿美元，而诺和诺德股价自2024年峰值下跌近70%，年内累计跌幅超46%。 对诺和诺德而言，司美格鲁肽AD试验失败不仅是一次研发挫折，更是对其“GLP-1万能药”战略的修正。未来，公司需重新聚焦核心管线，应对礼来等对手的竞争，同时在MASH等新适应症上寻找增长突破口——而这，或许才是“减肥神药”褪去光环后，诺和诺德的破局之道。

BD（业务拓展）在整个资金供给中扮演的角色已经越来越重要，得BD者得天下。”在11月28日至11月30日举办的2025中国医药城大健康产业论坛与第16届泰州医药博览会期间，君联资本联席首席投资官、董事总经理王俊峰表达了上述观点。 自2025年5月三生制药（1530.HK）与辉瑞12.5亿美元首付款的合作，国产创新药的BD（业务拓展）就成为国内医药行业的热门话题。据不完全统计，2025年上半年中国创新药对外授权交易总金额近660亿美元，超过2024年全年，总交易额接近全球总交易额的50%。摩根士丹利报告预计，到2040年，在美国食品药品监督管理局（FDA）批准的创新药中，来自中国的比例将达到35%。 时间行至2025年底，BD话题依然是包括王俊峰在内的医药行业人士在行业活动上谈论的高频词。作者发现，业内对创新药BD的持续性基本持积极态度，但热潮之外，围绕BD的交易模式、潜在纠纷等方面的冷思考也在进行之中。作者 TONACEA 01 BD出海热度或持续，合作模式多样化 “今年一级市场的融资大概预计是300多亿，基本追平2023年，来自二级市场的融资预计是500多亿元，而来自BD的融资超过了一级市场，并且有望超过二级市场。BD在整个资金供给中扮演的角色已经越来越重要，得BD者得天下。”王俊峰认为，像现在很多生物医药企业在港股排队上市，拥有一个像样的BD对企业来说也很重要，在这个过程中，“怎么重视BD都不为过”，BD可以为公司登陆资本市场贴上了“被MNC认可”的标签，给投资人信心。 以三生制药与辉瑞的天价BD订单为代表，BD曾是推动上市药企股价上涨的关键催化剂。但到了2025年底，目前官宣的多笔BD交易似乎并未在二级市场引起很大的水花，有业内人士感慨BD也“带不动”创新药了。在这种大背景下，创新药BD的热度能否持续？多位行业人士在此次论坛期间表达了乐观的期待。 有药企高管认为，从需求端来看，跨国药企未来十年将面临“专利悬崖”的挑战，他们势必会寻找新的资产。从供给端来看，中国创新资产具备较大优势，比如研发效率高、成本低。如果一家企业的资产真的具备非常高的差异化，在BD市场还是有定价权的。 除了简单的对外授权交易，当前跨国药企也在探索与中国创新药企业建立多元化战略合作模式，包括建立新公司（NewCo）、并购、战略合作伙伴等。上述药企高管指出，到底是直接将创新药资产卖给跨国药企，还是通过NewCo的形式合作，其实没有一个大而全的结论，也没有哪个对或错，需要具体资产具体分析。 值得一提的是，今年10月，信达生物就两个在研管线的权益加一个管线的独家选择权与武田制药达成合作，获得12亿美元首付款，潜在最高交易总金额达到114亿美元，刷新了中国医药行业的BD交易纪录，也让“Co-Co模式”成为BD领域的热词。简单理解，Co-Co模式不是本土药企简单地将创新资产卖出去，而是与合作方联合开发、联合商业化。对于该模式，有投资人在论坛期间指出，这不是想要就能要的合作模式，最核心的是卖方需要有一个极其有竞争力的资产。 本质上来说，BD是中国创新药出海的一种形式。沙利文合伙人、董事总经理毛化指出，中国生物药出海尚处于起步阶段，但海外收入增长潜力巨大。中国的海外业务已经建立起成熟的金融、贸易和供应链等出海生态系统，生物医药产业可以借助这一生态资源，迅速拓展全球市场。生物医药企业需要借鉴其他行业经验，加强创新、提升产品竞争力，并打造品牌影响力，以及建立产生利润的销售渠道，从而实现海外突破。自主出海需要早期“定方向”，长期“建能力”，逐步掌握主动权。 上海医药国际业务事业部助理总经理王悦琳认为，因为国内很卷，很多企业才想往外走，但这个动作很多时候都是被迫的，并不一定是公司的产品一定适合某个国家或地区。其实，国外的市场也很卷，有本土企业的竞争，也有跨国药企的竞争，所以出海的时候，不能自己有什么产品就往外去推，而是考虑当地的需求，根据当地市场的需求去建立相应的管线。 TONACEA 02 退货？诉讼？国内药企如何应对BD背后的风险？ “现在看到一波BD出海潮流，但可能过几年会出现退海潮。”此前有国内药企高管曾向澎湃新闻记者在内的媒体表达了这样的担忧。在此次论坛上，植德律所生命科学委员会合伙人郭晓兴也提到，他们律所现在就有部分客户是在2020年、2021年签了BD交易，现在合作过程中出现了一些问题，来咨询如何维护自身的权益。 在郭晓兴看来，BD交易后续出现问题，主要有两大类原因，一个是买家想退货，具体原因包括产品后续研发不顺利；发现前期数据有偏差；因为市场变化需要做战略调整。另一个是卖家想收回，包括当初迫于生存压力“贱卖”，现在价值突然增长；买家推进慢，收益不及预期；配合上市或公司的整体布局。 对于卖家想收回的情况，郭晓兴提到，前两年，资本市场不太好的时期，有些公司即使知道交易条款、价格谈得不够理想，还是需要用资产换续命的钱。但是最近港股的涨势非常好，大家发现可以有更多方式赚钱，企业缓过来了，再回头看过往交易的时候，可能会想要通过某种方式终止之前的协议，把产品买回来，或者跟买方谈另外的条件，“这是客户最近咨询我们最多的问题”。 “解除交易的成本非常高，一方面是时间成本，比如将产品管线转回卖家，可能影响整个临床试验的进度。另一方面是投资成本，买卖双方为交易标的已经投入了非常多，如果交易没有办法做，前期的成本投入也很难收回。此外，律师相关的程序成本，跨境的交易标的额很大，基础的律师费，再加仲裁费用的成本，至少是100万美元，这是一个最基础的标准。”郭晓兴介绍道。 部分BD交易甚至到了诉讼环节，最具代表性的案例之一就是诺和诺德与亨利医药的纠纷。2023年10月，诺和诺德买下亨利医药（KBP）小分子非甾体盐皮质激素受体拮抗剂Ocedurenone。2024年6月，诺和诺德宣布，这一在研药物治疗慢性肾脏病患者高血压的三期临床数据中期分析中研究没有达到主要终点，终止其三期临床试验。2025年初，诺和诺德以转让方亨利医药及创始人黄振华涉嫌故意未披露该药物试验中的重大不利信息，同时涉嫌存在资产转移风险为由，在纽约提起仲裁，索赔8.3亿美元。 对于诺和诺德的指控，KBP官微在2025年2月发布的一篇文章援引黄振华的话表示：“诺和诺德公司提出的严重指控毫无根据，我们相信真相终将还我们清白。 Ocedurenone有着巨大的潜力，我们仍一如既往地支持其发展。” 上述案例中孰对孰错仍然需要等待判决，但类似这样的案例也给国内创新药企敲响了BD交易的风险警钟。郭晓兴提醒，创新药企在BD执行过程中要注意避免风险，比如做好留痕记录，内部做好项目管理。如果遇到争议的苗头，应该尽早请律师介入，评估风险并制定策略，尽早取证。 转载声明：本文转载自“澎湃新闻客户端”。