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来源：源媒汇 作者 | 胡青木编辑 | 苏淮国产新冠药厂商真实生物，再次递交港股上市申请。作为2012年起家的河南本土生物科技企业，这已是真实生物继2022年8月、2025年2月后第三次冲刺港交所。其执着冲击资本市场背后，既是创新药企对研发资金的迫切需求，亦是对后疫情时代转型路径的探索。真实生物的故事充满传奇。其核心产品“阿兹夫定”，曾凭借“首款国产新冠口服药”的光环迅速打开市场，2022年销售额超10亿元。但随着疫情散去，市场需求回落，公司营收随之出现下滑，也暴露了对单一产品的过度依赖问题。疫情“红利”的消退只是揭开了表层问题，真实生物2025年营收的断崖式下跌，背后还藏着一个更为关键的深层原因。 复星医药的核心渠道没了作为一款最初聚焦HIV感染治疗的创新药物，阿兹夫定于2021年7月获国家药监局附条件批准，适用于成年HIV-1感染患者的治疗。新冠疫情爆发后，相关研究证实，其活性代谢物在体外环境中对新冠病毒具备抗病毒活性，同时可起到增强免疫功能的作用。真实生物旋即启动专项III期临床试验。数据显示，首次用药第7天，阿兹夫定组患者症状改善率显著优于安慰剂对照组。凭借这一关键临床证据与疫情下的紧迫需求，2022年7月，国家药监局附条件批准阿兹夫定适应症扩展，用于普通型成年新冠患者的治疗。阿兹夫定获批新冠适应症后，真实生物便与复星医药达成战略合作，意在加速这一首款国产口服小分子新冠药的商业化进程。协议核心在于，复星医药子公司获得该产品在中国内地的独家商业化授权，全面负责经销、推广及终端覆盖；真实生物则收取1亿元首付款，后续根据销售业绩最高可再获约4亿元里程碑付款。这次合作，使真实生物能够借助复星医药成熟的营销和渠道体系，让阿兹夫定迅速触达全国各地的医疗终端。2022年复星医药的财报显示，阿兹夫定片销售规模超过了10亿元，这让真实生物在短时间内赢得了“国产新冠药王”的称号。 截图来源于复星医药财报 合作后的两年间，复星医药的渠道网络成了真实生物的营收“命脉”。2023年，真实生物只有复星医药这一个核心客户，公司全年3.44亿元营收全部来自于双方合作；2024年即便新冠用药需求持续收缩，复星医药仍为真实生物贡献了2.36亿元收入。问题出在了2025年。真实生物招股书显示，其上半年营收仅为1653万元，相较上年同期减少超九成。收入断崖式下滑的背后，核心问题在于真实生物2024年9月与复星医药的合作终止。在合作初期，借助复星医药强大的渠道迅速打开市场是高效的选择，但当产品进入平稳运营期，特别是真实生物需要为阿兹夫定拓展HIV、肿瘤等新适应症以及推进其他研发管线做准备时，掌握完整的商业化权利和控制权就显得至关重要。真实生物希望亲自掌控商业化进程，将命运掌握在自己手中，但现实中的渠道建设远比预想的要艰难。与复星医药合作终止后，真实生物紧急签约53家经销商（2025年中已发展至74家）搭建自主销售网络，试图快速填补复星医药留下的市场空白。然而在此过程中，真实生物缺乏全国性分销经验和成熟终端资源的短板迅速暴露。新经销商体系分散，难以形成协同效应，终端触达效率远不及复星医药的规模化渠道。叠加阿兹夫定医保续约后的定价压力、新冠用药需求持续收缩，真实生物的新渠道在2025年上半年仅实现营收900万元，与此前复星医药亿元级的销售规模相去甚远。针对何时能通过新渠道恢复过往营收规模，以及在拓展新渠道方面有哪些短期目标和长期规划等问题，源媒汇日前向真实生物官网披露的邮箱发送了问询邮件，截至发稿未获回复。业绩压力下，仍处于持续亏损状态的真实生物，上市融资已迫在眉睫。 与百济神州差距较大在生物医药行业，“亏损上市”并非个例。事实上，创新药企往往因研发投入大、回报周期长，普遍存在未盈利就登陆资本市场的情况，通过募资支撑后续研发与商业化推进。迪哲医药、诺诚健华等多家创新药企，均是在亏损状态下成功登陆科创板或港股。而其中最具代表性的案例，是有着创新药“一哥”之称的百济神州。作为一家全球性生物科技公司，百济神州在登陆资本市场时同样处于亏损状态。不过，凭借强大的研发管线、国际化布局以及核心产品的巨大潜力，公司先后成功在纳斯达克、港交所和上交所科创板三地上市。根据天眼查披露的融资历程，百济神州通过A轮、B轮、三次IPO及战略融资，累计募集资金高达690亿元。尽管上市后较长一段时间内仍处于亏损状态，但来自资本市场的巨额资金，为百济神州自主研发的BTK抑制剂“泽布替尼”等抗癌药物提供了关键支撑，加速了这些药物的全球商业化进程。近期百济神州披露的2025年三季报显示，公司迎来历史性转折点——前三季度实现归母净利润11.39亿元，同比扭亏为盈。这是百济神州成立以来首次实现前三季度整体盈利。这一业绩，印证了“亏损上市”模式的可行性。但从最初2016年在美股上市，到2025年前三季度首次整体盈利，百济神州用了近10年时间。值得注意的是，百济神州的盈利根基，是泽布替尼这款具备全球竞争力的爆款单品。其不仅在全球BTK抑制剂市场站稳脚跟，拿下多个国家和地区的上市许可，更实现了规模化放量，成为支撑百济神州营收与利润的核心引擎。相比之下，同样是“一款产品打天下”的真实生物，则处境迥异。作为“老药新用”策略下的产物，阿兹夫定的新冠治疗适应症需求随疫情常态化持续收缩，HIV治疗领域既面临吉利德单片复方制剂的一线压制，又遭遇艾迪药业、前沿生物等国产创新药及仿制药企业的低价围剿，阿兹夫定的低价策略和辅助定位，使其只能在中低收入患者群体中争取有限空间。更关键的是，阿兹夫定的适应症拓展进展缓慢。招股书显示，该药目前仅在多发性骨髓瘤、淋巴瘤及急性白血病适应症上推进至临床一期，其余潜在适应症仍停留在临床前研究或IND（新药临床试验申请）阶段，短期内难以形成实质业绩支撑。此外，真实生物其余四款在研药物中，只有两款处于临床二期。这与百济神州在泽布替尼之外，同步推进多款在研管线、搭建多元化产品矩阵的布局形成鲜明反差。 截图来源于真实生物招股书 药企管线推进缓慢，其实本质上还是因为缺钱。 账上只剩5000万了一个残酷的现实是，真实生物的账上现金已接近枯竭。截至2025年上半年末，真实生物账面现金仅余5000万元。雪上加霜的是，公司经营活动现金流持续失血，叠加营收断崖式下滑，资金回笼近乎停滞。 截图来源于真实生物招股书 面对日益严峻的资金压力，真实生物不得不缩减研发投入以节省开支。招股书显示，真实生物2023年研发费用尚有2.38亿元；进入2025年上半年，该项费用已经压缩至5400万元。对于本就依赖单一产品的真实生物而言，这种研发“砍预算”并非主动的战略优化，而是资金承压下的无奈之举。本就缓慢的研发进度，在资金投入缩减后，或将陷入“投入不足-进展滞后-难以创收”的恶性循环，短期内几乎看不到新的业绩增长点。 截图来源于真实生物招股书 另外，真实生物的招股书明确提及，参与A轮及B轮特定投资的投资者，可享有股份赎回权——该权利已在公司首次提交上市申请时终止，但若出现上市失败情形（包括上市申请主动撤回、被联交所驳回，或自首次提交上市申请起47个月内未完成上市），则赎回权将自动恢复，届时该等投资者有权要求公司赎回其持有的相关股份。而如今，距离真实生物2022年8月首次向港交所递交上市申请已过去39个月。当前剩余约8个月的期限窗口内，若上市进程未能顺利推进，相关赎回条款的触发风险将逐步上升。这不仅可能导致公司需动用自有资金履行赎回义务，还可能对核心业务研发投入、商业化推进节奏产生连锁影响。三度冲刺港交所，已然成为真实生物“续命”的关键。此次IPO募集的资金，几乎承载了真实生物所有的“翻盘”希望。招股书明确，募资将重点用于阿兹夫定在HIV感染、血液肿瘤等领域的研发及商业化，同时为CL-197的后期临床试验、哆希替尼的临床推进等提供资金支持。这些投入，正是当前真实生物研发费用缺口的核心所在，若能成功募资，既能重启停滞的管线研发，也能为阿兹夫定的联合疗法开发注入动力。渠道可以断奶，但创新不能断炊。此次赴港募资，对真实生物而言，不仅是解除赎回警报的“续命钱”，更是重启研发管线、为未来赢得生机的“救命粮”。部分图片引用网络  如有侵权请告知删除特别声明：以上内容仅代表作者本人的观点或立场，不代表新浪财经头条的观点或立场。如因作品内容、版权或其他问题需要与新浪财经头条联系的，请于上述内容发布后的30天内进行。

中国经济网编者按：央广网近日报道指出，据港交所官网披露，真实生物科技有限公司（以下简称“真实生物”）近日向港交所提交上市申请书，中金公司担任独家保荐人。这是该公司第三次在港交所申请上市，此前其于2022年8月、2025年2月递表港交所。在财务数据方面，公司两年半净亏损约10亿。2023至2024年以及2025年上半年，真实生物分别实现收入3.44亿元、2.38亿元以及1653万元；净亏损分别为7.84亿元、4004.2万元以及1.65亿元。北京商报报道指出，真实生物7亿对赌压顶。真实生物背负着来自A、B轮融资的对赌条款。招股书显示，公司在2021年完成两轮融资，累计募资7.13亿元，相关优先股股东享有赎回权。若触发回购条件，真实生物需按年利率10%回购优先股。在业绩下滑、资金紧张的背景下，该对赌协议为公司经营及IPO进程带来额外压力。央广网：真实生物三度递表港交所两年半净亏损约10亿元央广网近日发布报道《真实生物三度递表港交所两年半净亏损约10亿元》。据该报道，真实生物近日向港交所提交上市申请书，中金公司担任独家保荐人。这是该公司第三次在港交所申请上市，此前其于2022年8月、2025年2月递表港交所。招股书显示，此次真实生物IPO募资主要用于：公司核心产品阿兹夫定治疗HIV感染及血液肿瘤及实体肿瘤的研发及商业化；公司核心产品阿兹夫定连同其他候选产品联合疗法的研发；结付临床前研究产生的研发费用及为公司核心产品CL-197治疗HIV感染的已计划II期及III期临床试验提供资金；哆希替尼治疗非小细胞肺癌的进行中I期、II期临床试验提供资金；其他候选药物的研发；进一步建设公司研发平台；营运资金及其他一般企业用途。根据招股书介绍，真实生物是一家成立于2012年以创新研发为驱动力的生物科技公司，专注于治疗病毒感染、肿瘤及心脑血管疾病的创新药物的开发、制造和商业化。该公司核心产品主要包括：阿兹夫定，用于治疗HIV感染及COVID-19；CL-197，用于长效治疗HIV感染；哆希替尼，用于治疗非小细胞肺癌；ZSSW-136，用于治疗恶性肿瘤；MTB-1806，用于治疗急性缺血性脑卒中。招股书引用弗若斯特沙利文的相关资料指出，真实生物的核心产品阿兹夫定为世界首款治疗HIV感染且同时针对RT及Vif靶点的嘧啶核苷类抗病毒药物。招股书同时披露，真实生物已建立自有生产设施，年产能约30亿片。这些设施已通过GMP认证，能够充分满足现有商业化需求。同时，该公司建立了一支专业商业化团队和完备的商业化管理体系，并建立了在线和线下销售渠道。阿兹夫定已于2023年正式纳入国家医保目录，并在2024年完成了NRDL续约，已经覆盖了全国31个省市超过5万家医疗终端。在财务数据方面，2023-2024年以及2025年上半年（以下简称“报告期内”），真实生物分别实现收入3.44亿元、2.38亿元以及1653万元；毛利率分别为-95.7%、69.3%及-262.7%；净亏损分别为7.84亿元、4004.2万元以及1.65亿元。对此，该公司表示，于2023年以及2025年上半年录得毛损率主要由于同年录得存货撇减。在股权结构方面，根据招股书，截至最后实际可行日期，三联创投持股真实生物46.89%，三联创投全资子公司持股1.23%。而三联创投又由受限制股份单位计划信托的受托人王琳全资拥有。因此，王琳、三联创投及CreativeSummit构成该公司的一组控股股东。北京商报：真实生物7亿对赌压顶据北京商报近日发布的报道《7亿对赌压顶真实生物三闯港交所》，在拓展研发管线的同时，真实生物的研发投入却在收缩。2023年公司研发费用为2.38亿元，2024年同比下降36.8%至1.51亿元。目前，阿兹夫定新增适应症及其他候选药物均处于临床前或早期临床阶段，短期内难以贡献收入，转型成效尚待时间验证。尽管研发开支有所控制，真实生物仍面临较大的资金压力。截至2025年上半年末，公司现金及现金等价物仅为5000.5万元，而同期的行政与研发开支合计接近1亿元，资金缺口显著。更严峻的是，真实生物还背负着来自A、B轮融资的对赌条款。招股书显示，公司在2021年完成两轮融资，累计募资7.13亿元，相关优先股股东享有赎回权。若触发回购条件，真实生物需按年利率10%回购优先股。在业绩下滑、资金紧张的背景下，该对赌协议为公司经营及IPO进程带来额外压力。国际金融报：目前真实生物仅有一款商业化产品据国际金融报报道《真实生物面临“竞争之困”》，公司面临着巨大的存货减值压力。2023年，公司计提了大量存货价值，导致毛损高达3.29亿元。截至2024年底，公司账上的现金及等价物为1.38亿元，较2023年的2.39亿元明显减少。当前的现金储备已不足以覆盖以往的研发支出，资金状况捉襟见肘。公司的速动比率也从2023年的0.7快速下降至2024年的0.5，短期偿债能力进一步恶化。此外，真实生物的客户结构单一化问题较为严重。2023年，公司仅有一名主要客户复星医药产业，销售额占总收入的100%。2024年，复星医药仍为主要客户，销售额占总收入的99.2%。这种过度依赖单一客户的情况，使公司发展风险显著增加。一旦与主要客户合作出现问题，公司营收将受到严重影响。目前，生物医药行业竞争激烈，国内外各大药企纷纷加大研发创新力度，以应对全球日益复杂的健康需求。然而，招股书中提到，截至递表日，真实生物的全部收入均来自于核心产品阿兹夫定。在这样的竞争环境中，真实生物需要不断投入大量资源进行研发，才能保持市场竞争力。然而，其目前的研发投入产出比存在疑问，研发进展相对缓慢。其他在研产品多处于早期临床阶段，未来长时间内能否有新药成功上市还存在不确定性。报告期内，真实生物的研发费用分别为2.38亿元和1.51亿元。尽管2024年研发费用有所减少，但公司大部分产品管线仍处于早期临床阶段，未来将继续产生大额研发开支。而目前公司仅有一款商业化产品，且营收下滑，研发投入与回报之间存在不匹配的风险。研发本身具有高度不确定性，需要大量的前期资本开支，且存在候选药物无法通过临床试验或取得监管批准的风险。如果未来长时间内无法有新药成功上市，将削弱公司的市场竞争力。 （责任编辑：蔡情）