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8月28日，贝达药业再次向港交所主板递交上市申请。 按实际次数计算，这是公司继2021年两次申请、2025年重启后的第四次递表。 一家登陆A股近十年、持续盈利且经营现金流稳定的成熟药企，为何仍在寻找新的权益融资平台？顺着产品换代、利润质量、海外商业化和资产负债表往下看，贝达第四次递表的现实诉求逐渐清晰。 与2021年相比，贝达已经从单品公司走向多产品经营。目前共有9款商业化产品，包括5款1类创新药、2款生物类似药和2款合作经销产品。据招股书披露，凯美纳自2016年至2025年连续十年销售额超过10亿元，上市以来累计销售额超过180亿元。 EGFR TKI占药品销售收入的比例由2023年的66.9%降至2026年上半年的41.3%，恩沙替尼对应的ALK TKI升至34.8%，贝伐珠单抗及其他产品的贡献也在提高。 产品数量增加，无法中止老药生命周期。凯美纳化合物专利已于2023年到期，首款仿制药今年7月获批。贝达仍拥有预计延续至2029年至2034年的晶型等相关专利，仿制药也尚需经历铺货和市场渗透，但竞争已经从纸面走向现实。后续参与者若继续增加，价格压力乃至集采风险都将上升。 公司整体毛利率由2023年的82.7%降至今年上半年的75.1%。前期下降主要受医保降价和低毛利新品占比提高影响，今年上半年则主要与恩沙替尼美国商业化后的无形资产摊销增加有关。收入来源更加分散，凯美纳留下的高毛利保护垫也在变薄。 按港股申请版本IFRS口径，2026年上半年期内利润由1.31亿元升至2.93亿元，同比增长123.9%。其中包含7270万元交易性金融资产已实现收益，其账面金额相当于当期利润的24.8%。 A股口径更加直接：归母净利润增长115.97%，扣非归母净利润仅增长6.70%。同期毛利增长7.2%，销售及分销开支却增长14.9%至6.82亿元，占收入34.5%。多产品商业化扩大了收入底盘，也抬高了维持增长所需的推广成本。 上半年研发费用下降14.8%至2.17亿元；计入资本化开发成本后，研发投入由上年同期2.99亿元降至2.31亿元，占收入比例由17.2%降至11.7%。 公司解释，部分临床活动已于2025年完成，新启动项目当期成本有限，临床支出确有阶段性。但MCLA-129、CFT8919、分子胶和PROTAC等资产仍在推进。管线继续铺开，投入强度却在回落，两者能否长期匹配，仍需后续临床进度回答。 恩沙替尼是下一阶段最重要的接棒资产，2025年，其在中国ALK抑制剂市场份额接近15%，2023年至2025年销售额复合增速达到43.3%。 在美国，恩沙替尼已经通过随机头对头试验证明相对克唑替尼的PFS优势，却尚未直接证明优于当前一线更强势的阿来替尼或洛拉替尼。按一线适应症计算，二者分别已在美国经营约七年和近四年，医生处方习惯、支付覆盖和商业网络均更成熟。 2026年上半年，贝达来自美国市场的收入只有730.5万元，占总收入0.4%。这只是商业化初期的第一张成绩单，也说明从FDA批文到规模收入之间，仍隔着市场准入、保险覆盖和医生教育。 外部合作也开始暴露波动。EYP-1901的LUGANO三期在完整数据集中未达到主要终点，剔除4%特殊患者后的事后分析达到非劣效，治疗负担等次要终点表现积极，最终注册前景仍取决于LUCIA结果。贝达上半年已为相关资产计提2993万元商誉减值。License-in扩充了管线，也把合作付款、临床失败和资产减值带进报表。 2023年至2025年，贝达经营现金流净额连续超过9亿元，今年上半年仍有4.12亿元，往绩期间没有贷款违约。 截至6月底，公司现金及现金等价物4.55亿元，计息借款24.65亿元，其中11.78亿元将在一年内到期；流动资产17.42亿元，低于流动负债3.14亿元。应收账款由2025年底的3.51亿元升至6.25亿元，平均周转天数由23天拉长至45天。虽然截至7月底已有2.10亿元收回，多数余额也尚未到期，收入增长对营运资本的占用仍在增加。 公司还有3.74亿元未使用银行授信，资本承诺也在下降，因此不存在迫近的生存性融资压力。招股书给出的资金用途却很清楚：研发、并购与生态圈建设、营销网络、营运资金，以及CFT8919、MCLA-129等合作项目的里程碑付款。 贝达第四次递表的资本逻辑并不复杂：凯美纳已经进入仿制竞争窗口，恩沙替尼美国商业化刚刚起步，新管线和外部合作仍将持续消耗资金。港股权益资本可以延长资金期限、分担转型风险，为资产负债表增加一层缓冲，却不能替代产品本身创造利润。 如果下一阶段的利润增长更多依赖金融收益和持续高位的销售投入，而研发强度又长期下行，贝达从“单品独大”走向“全球化Biopharma”的质量便很难仅凭产品数量证明。资本可以接过凯美纳递来的棒，最终仍要有人接住它留下的利润。 本 期 内 容  信息来源与参考资料 [1] 港股上市申请文件及财务披露 · 贝达药业股份有限公司2026年8月28日向香港联交所递交的《申请版本》：关于公司历次港股上市申请、九款商业化产品构成、凯美纳累计销售及专利保护、各产品系列收入与毛利率、研发管线、美国商业化、合作授权安排、募资方向及相关风险因素的披露。 · 《申请版本》“财务资料”及附录一“会计师报告”：关于2023年至2025年及2026年上半年营业收入、期内利润、毛利率、研发开支、销售及分销开支、金融资产收益、经营活动现金流量净额、现金及现金等价物、计息借款、流动资产与流动负债、贸易应收款项及周转天数等数据。 · 《申请版本》“未来计划及募集资金用途”：关于募集资金拟用于候选药物研发、早期药物发现、潜在收购与创新生态圈建设、CFT8919及MCLA-129等合作项目里程碑付款、境内外营销网络扩张、营运资金及一般企业用途的披露。 [2] A股定期报告及公司公告 · 贝达药业股份有限公司《2026年半年度报告》：关于公司2026年上半年归母净利润3.02亿元、扣非归母净利润2.03亿元、经营活动现金流量净额4.12亿元；研发投入、销售费用、应收账款、借款及产品商业化进展等信息。 · 《2026年半年度报告》财务报表附注及重要事项章节：关于股权投资收益对当期利润的影响、EYP-1901相关资产组重新评估及计提2993.34万元商誉减值准备、美国商业化服务合作、研发项目进展和产品管线调整等事项。 · 贝达药业股份有限公司历年年度报告及相关公告：用于核对凯美纳、恩沙替尼等主要产品的商业化进展，公司A股上市时间、经营表现及产品结构变化。 [3] 药品监管及专利信息 · 美国食品药品监督管理局（FDA）2024年12月18日发布的恩沙替尼批准信息：关于恩沙替尼获批用于既往未接受ALK抑制剂治疗的ALK阳性局部晚期或转移性非小细胞肺癌，以及eXALT3研究中恩沙替尼相对克唑替尼的无进展生存期数据。 · FDA及相关企业发布的阿来替尼、洛拉替尼批准文件：用于核对两款药物在美国获得一线治疗适应症的时间及恩沙替尼所处的市场竞争环境。 · 国家药品监督管理局《2026年7月10日药品批准证明文件送达信息》：关于昆山龙灯瑞迪制药有限公司盐酸埃克替尼片获得药品批准文号的信息。 · 贝达药业《申请版本》“风险因素”及“知识产权”章节：关于埃克替尼化合物专利于2023年到期、晶型等相关专利预计延续至2029年至2034年，以及仿制药竞争、价格下调和集中采购风险的披露。 [4] 临床研究及行业数据 · EyePoint Pharmaceuticals于2026年8月17日发布并向美国证券交易委员会提交的LUGANOⅢ期研究顶线数据公告：关于EYP-1901在完整数据集中未达到主要终点、剔除4%特殊患者后的事后分析达到非劣效、治疗负担等次要终点结果，以及LUCIA研究预计于2026年第四季度公布数据的说明。 · 贝达药业《申请版本》援引的弗若斯特沙利文行业资料：关于中国ALK抑制剂市场竞争格局、恩沙替尼市场份额及相关市场规模数据。本文涉及的市场份额属于第三方行业研究口径，不属于公司经审计财务数据。 [5] 上市申请及信息核验口径 · 香港联交所“新上市申请人资料”及历年申请版本档案：用于核对贝达药业2021年2月、2021年12月、2025年9月及2026年8月递交上市申请的记录和相关状态。“第四次递表”指申请版本的实际递交次数，不代表公司四次遭到监管否决。 · 深圳证券交易所、巨潮资讯网、香港联交所、国家药品监督管理局、美国食品药品监督管理局及美国证券交易委员会公开文件：用于交叉核验财务、监管、临床及上市申请信息。本文资料核验截至2026年8月30日，后续事项以公司及监管机构最新披露为准。 免责声明 1. 财务数据与会计口径免责：本文所涉收入、利润、扣非利润、毛利率、研发投入、销售费用、经营活动现金流、应收账款、借款及流动负债等数据，均来自贝达药业公开披露的定期报告和港股申请文件。公司2026年半年度财务数据未经审计，且港股申请版本采用国际财务报告准则，与A股报告采用的中国企业会计准则在列报口径上可能存在差异。文中部分比例为依据公开数据计算，可能存在四舍五入差异。 2. 行业数据免责：文中涉及凯美纳累计销售额、恩沙替尼市场份额及行业竞争格局等信息，主要来自公司申请文件及其援引的弗若斯特沙利文资料。该类数据不属于法定财务审计范围，本文未对其统计样本、推算模型及完整性进行独立验证。 3. 产品与临床分析免责：药品获得FDA、NMPA等监管机构批准，仅代表其在特定适应症和条件下获得上市许可，不代表其能够取得预期销售规模、市场份额或商业回报。恩沙替尼与阿来替尼、洛拉替尼之间缺少直接头对头优效研究，本文不依据跨试验数据对不同药物的疗效及安全性作确定性排序。 4. EYP-1901临床事项免责：LUGANO研究在完整数据集中未达到主要终点，剔除部分患者后的非劣效结果来自事后分析，不应等同于预设主要终点获得成功。EYP-1901的后续注册路径仍取决于LUCIA研究、完整数据分析及监管机构意见，本文不对其获批概率、时间及商业价值作提前判断。 5. 专利与仿制药免责：埃克替尼化合物专利到期及首款仿制药获批，不代表原研产品全部专利保护已经终止，也不意味着仿制药已经实现规模销售或相关产品必然进入集中采购。后续竞争程度、价格变化及知识产权争议，应以药品实际商业化进度、司法裁判和公司公告为准。 6. 流动性与融资判断免责：文中关于资本需求、流动负债、资金期限及资产负债表压力的讨论，属于基于现有公开数据作出的财经分析。贝达药业目前保持正向经营现金流，拥有未使用银行授信，往绩期间未发生贷款违约；流动负债高于流动资产不等同于公司已经发生偿债危机。港股发行尚需履行境内外监管程序，发行规模、价格、完成时间及最终募集资金用途均存在不确定性。 7. 投资免责：本文仅供财经评论、医药行业观察与商业研究参考，不构成对贝达药业及任何相关证券的买卖推荐、投资邀约、估值结论或收益保证。投资者应结合公司最新公告、临床进展、行业政策、市场竞争及自身风险承受能力，独立、审慎作出投资决定。 注：本文基于截至发布时能够取得的公开信息进行分析整合。药品审批、临床研究、专利保护、上市申请及财务数据均可能随后续进展发生变化，应以监管机构及公司最新披露为准。如有事实或数据错误，欢迎及时联系更正。