Anitocabtagene autoleucel

$传奇生物(LEGN)$$百济神州(ONC)$昨晚（2025年11月24日）Arcellx(ACLX)、传奇生物(LEGN)和BeOneMedicines(ONC，即原来的百济神州)的股价盘中大跌，并非因为它们自身的业绩暴雷，而是遭遇了来自一级市场“黑科技”的降维打击。核心原因是一家名为KeloniaTherapeutics的非上市公司发布了极具颠覆性的临床数据，引发了市场对现有血液瘤治疗技术（特别是CAR-T）**“技术路线被颠覆”**的恐慌。以下是详细复盘和深度分析：1.核心导火索：Kelonia的“杀手级”数据KeloniaTherapeutics为即将召开的ASH（美国血液学会）年会发布了摘要，展示了其新型InVivo（体内）CAR-T疗法（代号KLN-1010）的早期临床数据。*数据亮点：在首批3名复发/难治性多发性骨髓瘤（MM）患者中，100%实现了MRD（微小残留病灶）阴性。*颠覆性（为何吓坏了市场）：*无化疗：这是最可怕的一点。患者不需要进行清淋化疗（毒性大、副作用强，是目前CAR-T最大的痛点之一）。*现货通用（Off-the-shelf）：不需要把病人的血抽出来运到工厂改造再输回去（ExVivo，目前的各种CAR-T都需要这样）。Kelonia是直接给病人打一针，在患者体内生成CAR-T细胞。*极简流程：把复杂的“细胞工程”变成了简单的“打针吃药”。2.对相关公司的具体冲击逻辑这次大跌本质上是**“由于新技术出现，导致旧技术面临折旧贬值风险”**。Arcellx(ACLX)：跌幅最大（一度-17%）*受损逻辑：“还未上市，就已过时？”*Arcellx的核心资产Anito-cel虽然被认为是目前最好的BCMACAR-T之一（安全性好于传奇生物），但它仍然是传统的体外（ExVivo）CAR-T，需要化疗、需要等待生产周期。*市场担心，如果Kelonia的技术成真，Arcellx的产品还没大规模商业化，就已经变成了“上一代技术”，商业价值将大打折扣。传奇生物(LEGN)：跟跌（跌幅约4-7%）*受损逻辑：“护城河被攻破的风险”*传奇生物的Carvykti是目前的市场王者（Best-in-Class），销售额正在爆发。*虽然传奇的地位短期无法撼动（Kelonia还在I期临床，距离上市至少3-5年），但长期来看，如果有了“不用化疗、直接打针”的疗法，谁还会去用“需要住院、化疗、等一个月”的Carvykti？这压制了传奇生物的长期估值上限（TerminalValue）。BeOneMedicines(ONC，原百济神州)：被“错杀”或情绪波及*身份确认：您提到的BeOne就是百济神州(BeiGene)。公司刚于近期（2024年底/2025年初）完成了更名，股票代码由BGNE变为ONC。*受损逻辑：血液瘤板块的贝塔（Beta）下杀。*BeOne虽然不主要靠CAR-T（主要靠BTK抑制剂泽布替尼和BCL-2抑制剂Sonrotoclax），但它也是血液瘤领域的巨头。*Kelonia的数据暗示了“治愈”的可能性。如果多发性骨髓瘤（MM）真的能通过一针简单的体内CAR-T治愈，那么需要长期服用的维持治疗药物（如BCL-2、BTK降解剂等）的市场空间也会被压缩。*此外，作为同一赛道（肿瘤/血液）的领军企业，在板块恐慌时往往会被被动抛售。3.如何看待这次大跌？是机会还是陷阱？结论：市场反应过度了（Overreaction），尤其是对成熟企业。*技术成熟度差异极大：*Kelonia才做了3个病人，随访时间很短。生物医药史上，早期由3-5个病人跑出来的神级数据，最后在III期临床翻车的案例比比皆是（安全性、持久性是体内CAR-T的死穴）。*传奇/Arcellx的数据是经过数百上千人验证的。*时间窗口：即便Kelonia成功，上市也是2028-2029年之后的事。这期间，传奇生物的Carvykti依然是垄断级别的印钞机，Arcellx也有足够的时间上市并赚取利润。总结建议：这次大跌属于**“情绪面杀跌”**。*如果您持有传奇生物(LEGN)或BeOne(ONC)，不必过度惊慌，它们的基本面（商业化兑现能力）没有改变，且抗风险能力强。*对于Arcellx(ACLX)，风险稍大，因为它是纯粹的管线型公司（Pre-revenue），对技术路线的变动最敏感，后续波动会比较剧烈。

把几个关键数字先说清楚，方便后面看脉络：三季度营收1131亿元，年比年增长22.3%，已经连续四个季度在千亿以上。经调整后的净利润是113亿元，同比增幅约80.9%，这是连续第三季超过百亿。整体毛利率22.9%，比去年同期高出2.5个百分点，环比也略微回升0.4个百分点。看这些，表面上挺亮眼的，但往里一看，各条线的表现并不一致，风险和机会都摆在那儿。 把汽车和AI相关业务先说清楚，这块三季度营收是290.1亿元，已经超过了AIoT，成了第二大收入来源，年增幅高达199.2%。毛利率是25.5%，同比提高了8.4个百分点，不过环比小幅下滑0.9个百分点，主要是因为高毛利的SU7 Ultra占比下降。重要一点：这也是他们第一次在这个分部看到约7亿元的经营利润，意味着从亏损往盈利的拐点正在出现。换句话说，车这块开始有钱赚了，但短期内还是很看产品结构——卖得多的是中低端，毛利很可能被拉低；卖得多的是高端，利润就上去了。简单点说，量和款型得配合好，才能保证持续赚钱。 再看手机这块，三季度营收459.7亿元，同比下降3.1%，这一势头比年初明显弱了（年初第一季度还有+8.9%，第二季度转为-2.1%）。三季度没有重磅新机，也没大规模促销，发布节奏和出货没给力，结果就反映在营收上。手机毛利率降到11.1%，比年初的12.4%低，和二季度差不多。还有个现实问题——三季度存储芯片价格回升，直接把手机成本往上顶。存储在整机成本里占比大概在10%到30%之间，如果存储涨价10%，手机毛利率可能被挤掉1到3个百分点。要是遇到像2021、2022年那波存储猛涨，手机毛利率有可能会跌到8%附近，历史上也不是没有这样的先例。这就是手机业务的一个中长期风险点：供应链成本一波动，利润马上能被蚕食。 说到AIoT（包含家电）这块，三季度营收275.5亿元，同比增长只有5.6%，增速明显放缓，远不如一季度的44.7%和二季度的58.7%。零售端能看到端倪：国家补贴退坡，家电促销少了，增速自然降下来。好消息是毛利率在上升，三季度毛利率达到23.9%，同比提升3.1个百分点，环比也改善了1.4个百分点。这说明小米在这部分可能在放缓追求份额，把重心偏向更稳定的利润。换句话讲，卖得少了点，但每台赚得更多，这也是一个策略调整的体现。 互联网服务端三季度营收93.8亿元，同比增长10.8%，处在比较平稳的区间。毛利率高得可观，76.9%，波动不大，证明广告和增值服务这类业务依然能提供高利润率的支撑。相较于硬件端被原材料价格压得头破血流，互联网业务就像钱袋里的“稳压器”，在整体利润里起到护盘作用。 把时间轴拉回去看看为什么会这样：上半年靠补贴和渠道推动，家电和AIoT暴增很正常；补贴退坡之后，下半年的回落也在情理之中。手机端过去靠频繁新机和渠道促销维持节奏，三季度没大动作，收入自然下滑。成本端的拐点在三季度出现，存储价格回升把手机毛利往下拉，这一点要警惕，因为一旦成本持续上行，盈利弹性会被压缩。 再说点资本层面的事，和估值相关的。小米早年在2020年发行了一笔面值8.55亿美元的可转债，转换价定在36.74港币。这事儿意思是在那个价位上有个资金博弈的逻辑：股价高于36.74，持有人可能会选择转换成股然后兑现；低于这个价位，他们会按票面钱来要回本金。就资金面和回购压力而言，这个价位是一个重要的支撑参考。按现在价格和这层逻辑推算，下档空间可能就被限定在十几个百分点，而上档空间按历史高点计算还有相当弹性。但别把它当成万能的“保底”，只是短期资金博弈中的一个参考点，长期价值依旧要看业务表现和外部环境。 谈估值时，有人把AIoT的持续收敛、家电的稳毛利、海外扩张和武汉新工厂的降本潜力都算进去，给出20倍市盈也不觉得离谱。新能源车按现在销量、产品力和毛利保守估计也有人看好能达到至少2000亿元的市值。合在一块儿，假设都往好的方向走，小米的潜在市值确实有被重新估值的空间。但这些都是在很多前提成立的情况下的推测：存储价格、SU7 Ultra的占比、海外渠道能不能顺利打开等等，任何一个要是跑偏，估值就得重算一句话：想象空间还在，但不稳。 把镜头转向另一家公司：传奇生物（Legend Biotech）。虽然金斯瑞在港股那边还没发三季报，但传奇在美股已经有了季报，市场对它很敏感，因为它占了金斯瑞估值的很大一部分。传奇现在主打的是西达基奥仑赛（Cilta-cel），和强生有5:5的分成。去掉分成后，三季度这款药的收入是2.62亿美元，同比增83%，环比增长19%。地域拆分上，美国收入约1.98亿美元，同比增长53%，环比增长10.6%；其他地区合计约1.28亿美元，同比增长58%，欧洲扩张明显，德国、还有西班牙、比利时等市场贡献不少。 现阶段的毛利率在57%左右，这在生物药公司里算稳健。运营亏损缩到0.43亿美元，同比减少38%，经调整后亏损0.19亿美元，同比降幅更大，约55%。公司判断西达基奥仑赛有望在2025年实现单产品盈利，2026年实现公司整体盈利（不含汇兑影响）并转正自由现金流。如果能按这个时间表走，现金流和盈利改善会直接给估值撑腰。 传奇现在把精力放在三件事上：一是把授权治疗中心（ATC）铺得更广。到第三季度，美国的ATC已经有132个，比去年同期的82个增长了61%，全球治疗中心超过250个，差不多翻倍。治疗中心多，接触到的患者和处方自然就多。公司还想把服务延到更小的社区医院，让更多患者能实际接触到CAR-T治疗。 二是产能扩张。今年在产能端动作很积极：美国Raritan厂的扩产差不多完了，预计年底前递交FDA审批；比利时Tech Lane工厂已启动商业化生产，全球四大生产基地基本搭建到位。照公司计划，年底有望实现年化1万剂的产能，目标在2027年底把产能推到2万剂。按公司给出的每剂大概54万美元来算，一万剂对应的销售规模他们估算能到50亿美元，二万剂接近100亿美元。产能和价格的乘积，决定了未来几年收入的上限。 三是把适应症往前线推进。现在三季度处方里约60%来自二到四线治疗，三线增加最快。在美国，早期治疗线的使用率已经超过60%。如果CARTITUDE-5和CARTITUDE-6两项试验顺利，通过早期适应症审批，西达基奥仑赛在2027-2028年有希望拿到一线或更前线的适应症，市场规模会显著放大。从时间节奏看，产能扩张和适应症推进恰好能形成一个衔接，这也是公司战略布局的一部分。 不过竞争也在追赶。吉利德和Arcellx合作的anito-cel在疗效上与西达基奥仑赛相近，有时候在安全性数据上甚至稍占优势。但两者在试验样本和设计上存在差异，短期内难下定论。还有一点是，anito-cel还没提交BLA（生物制品许可证申请），最早到2026年下半年才能在四线适应症上拿到批。按时间线推，西达基奥仑赛至少在二线市场会坐稳阵脚，再往前推进。即便后发产品在安全性上占优，也需要时间去争夺市场份额，短中期传奇仍然有先发优势。 接下来的ASH大会对整个领域挺重要。anito-cel和其他竞争候选物估计都会带来新的数据，传奇也会公布西达基奥仑赛和异体CAR-T等管线的更新。这些数据出来之后，市场会重新解读疗效、安全性和适应症拓展的路径，进而影响股价、合作和定价预期。数据出来那段时间，市场情绪和资金面都可能比较活跃，注意风险管理。 最后说一句关于信息渠道的现实问题。像价值事务所这种公开账号，受平台和舆论规则限制，很多敏感但对投资决策重要的细节不能在公开渠道深入讨论。这也是为什么有些读者会转去付费或私密讨论组，寻求更实时、更细的跟踪和问答。如果你对这些公司的技术进展、临床数据或供应链细节有更深的疑问，确实需要通过更专业、更及时的渠道去了解。