Recombinant Human Follitropin(Livzon MABPharm)

丽珠医药（01513.HK）深度研究投资报告：创新赋能，全球化布局打开成长空间一、报告摘要本报告聚焦港股上市公司丽珠医药（01513.HK），结合医药行业趋势、公司核心业务、财务表现及估值水平，全面剖析其投资价值与风险。核心结论：公司作为覆盖“化学药+生物药+中药+原料药”的全产业链医药龙头，在辅助生殖、消化领域占据龙头地位，创新管线密集落地，全球化布局持续深化；2025年上半年业绩稳健增长，海外收入增速显著，研发投入持续加码；当前估值低于行业均值，叠加创新药与国际化红利，具备较强投资价值，给予“买入”评级，目标价35.00港元（基于2026年14倍PE测算），全文控制在2000字以内。二、行业分析：景气度延续，国产替代与全球化提速国内医药行业处于创新转型与国际化升级的关键阶段，辅助生殖、消化、精神神经等细分领域需求旺盛，政策环境整体友好。辅助生殖领域，我国不孕不育发病率达12%-18%，每年需接受辅助生殖治疗的夫妇超300万对，促卵泡激素（FSH）作为核心药物，市场规模持续扩容，2023年全球市场规模达95亿美元，预计2030年增至133亿美元，国产替代空间广阔。消化领域，反流性食管炎等疾病患病率居高不下，创新制剂与高壁垒仿制药需求持续提升。政策层面，医保谈判持续优化，鼓励创新药与高端仿制药研发，同时支持医药企业国际化，为具备核心技术与全球布局能力的企业提供政策支撑。行业竞争呈现“创新驱动、龙头集中”态势，具备全产业链优势与国际化能力的企业将持续抢占市场份额。三、公司概况：全产业链布局，细分领域龙头凸显丽珠医药为深港两地上市企业，深耕医药行业数十年，构建了覆盖化学药、生物药、中药、原料药及诊断试剂的全产业链布局，核心业务聚焦辅助生殖、消化、精神神经三大领域，同时推进国际化与创新转型。股权结构清晰，治理结构完善，注重研发与股东回报，2024年实现归母净利润20.61亿元，持续为股东创造价值。公司核心业务亮点突出：1.辅助生殖领域：国内龙头企业，唯一实现“尿源+重组”双技术路径布局，核心产品丽申宝®（尿源促卵泡素）占据国内u-FSH市场超90%份额，终端覆盖率达39.16%，仅次于默克的果纳芬®；重组人促卵泡激素注射液（丽优彼®）进入上市审评关键阶段，有望打破进口垄断，同时搭建了覆盖促排卵、黄体支持全周期的生殖产品矩阵。2.消化领域：核心产品艾普拉唑系列（壹丽安®）为国内消化道领域首个1.1类创新药，2024年销售额达22亿元，占消化领域收入85%，稳居细分市场龙头地位，同时布局JP-1366片等创新产品，丰富管线布局。3.精神神经领域：阿立哌唑微球（阿丽唯®）于2025年5月获批上市，是全球精神分裂治疗领域给药间隔最长的微球产品，2026年医保落地后将开启放量周期，成为新的增长引擎。4.原料药与国际化：高端抗生素、兽药及中间体全球市占率领先，34个产品完成94国202项国际注册，2025年上半年海外收入10.04亿元，同比增长18.40%，占营收比重达16.01%，同时在印尼、越南布局生产基地，深化全球供应链布局[7]。四、核心竞争力分析（护城河）1.细分领域龙头优势：辅助生殖领域双轨布局，丽申宝®市占率稳居第一，丽优彼®有望实现进口替代；消化领域艾普拉唑系列竞争力突出，精神领域微球产品填补市场空白，三大核心领域均具备行业话语权[6]。2.全产业链协同优势：覆盖研发、生产、销售全流程，原料药业务为制剂生产提供成本支撑，制剂业务贡献稳定收益，CDMO项目逐步起量，形成“原料药+制剂+创新药”协同发展格局，抗风险能力较强[7]。3.研发与管线优势：2025年上半年研发投入4.91亿元，占营收比重7.82%，搭建了微球、抗体药物、小核酸药物等优势技术平台；管线储备丰富，39个制剂在研项目中13项处于上市申报阶段，莱康奇塔单抗（IL-17A/F抑制剂）纳入优先审评，司美格鲁肽处于临床关键阶段，未来每年将有数个高潜力产品上市[6][8]。4.国际化布局优势：海外市场持续突破，生殖、抗感染产品在印尼、巴基斯坦等新兴市场高速增长，制剂国际化稳步推进，丽优彼®具备出海条件，拟收购越南IMP公司控股权，进一步完善东南亚布局，海外收入成为核心增长极[3]。五、财务分析：业绩稳健，成长动能充足结合公司2024年年报及2025年半年报数据（来自同花顺数据库及公司公告），核心财务指标表现稳健，成长动能充足：1.盈利表现：2024年实现营收116.70亿元，归母净利润20.61亿元；2025年上半年营收62.72亿元（同比-0.17%），归母净利润12.81亿元（同比+9.4%），利润增长得益于制剂板块稳增与高毛利原料药出口贡献，盈利能力优于行业平均[3]。2.盈利能力：毛利率维持高位，2024年毛利75.89亿元，核心制剂产品毛利率超60%，艾普拉唑、丽申宝等核心产品持续贡献高收益，降本增效举措进一步优化盈利结构[3]。3.偿债与现金流：2024年末资产合计244.56亿元，负债合计95.50亿元，资产负债率39.05%，处于合理区间；2024年经营活动现金流净额29.79亿元，现金流稳定，为研发投入与国际化布局提供资金支撑。4.成长能力：2025年上半年海外收入同比增长18.40%，创新管线逐步落地，阿立哌唑微球、丽优彼®等产品有望持续放量，机构预测2025-2027年归母净利润年均复合增长约12%，成长确定性较强[6]。六、估值分析：估值低估，具备提升空间截至2026年2月27日，公司收盘价29.04港元，总市值257.85亿港元，PE（TTM）11.42倍，市净率2.11倍，市销率2.09倍，显著低于港股医药行业均值（PE均值18倍），也低于同行业可比公司（恒瑞医药港股PE16倍、华东医药港股PE13倍）。考虑到公司细分领域龙头地位、创新管线密集收获、国际化布局提速，给予公司2026年14倍PE估值（略高于行业平均，体现创新与国际化溢价），结合机构预测2026年归母净利润25.2亿元，测算合理市值352.8亿元（约390亿港元），对应合理股价35.00港元，当前股价存在约20%的上涨空间，估值具备显著修复潜力。七、风险提示1.研发风险：创新药与复杂制剂研发周期长、投入大，莱康奇塔单抗、司美格鲁肽等项目进展不及预期，或研发失败导致损失；丽优彼®上市审批进度慢于预期，影响进口替代进程[6]。2.市场竞争风险：辅助生殖领域面临默克等国际巨头竞争，消化、精神领域面临国内企业仿制药冲击；原料药价格波动，影响盈利水平；海外市场拓展不及预期，汇率波动带来汇兑损失[3]。3.政策风险：医保谈判导致核心产品降价，压缩盈利空间；医药行业监管政策变动，影响产品审批与销售；集采范围扩大，波及公司核心制剂产品。4.运营风险：海外生产基地建设、并购整合不及预期；核心产品销量下滑，或出现质量问题，影响公司声誉与业绩。八、投资结论与建议（一）核心投资逻辑1.行业景气支撑：辅助生殖、消化等细分领域需求旺盛，国产替代与全球化趋势明显，为公司提供长期增长空间；2.公司竞争力突出：细分领域龙头地位稳固，全产业链协同优势显著，创新管线密集落地，国际化布局持续深化；3.业绩成长确定：海外收入高速增长，创新产品逐步放量，机构预测未来三年归母净利润年均复合增长12%，成长确定性强；4.估值具备优势：当前PE仅11.42倍，低于行业均值，估值低估，具备较强修复空间。（二）投资结论综合来看，丽珠医药作为全产业链医药龙头，受益于创新管线收获、国际化提速与国产替代红利，业绩稳健增长，估值具备显著优势，长期投资价值凸显，给予“买入”评级，目标价35.00港元。（三）投资建议1.长期配置：适合长期价值投资者，重点关注创新管线获批进度（丽优彼®、莱康奇塔单抗）、海外市场拓展及医保新品放量情况，持有周期1-2年；2.短期关注：短期可关注公司2025年年报披露、丽优彼®上市进展及海外并购落地情况，把握估值修复机会；3.风险控制：警惕研发进度不及预期、医保降价及海外拓展风险，合理控制持仓比例。（报告日期：2026年3月1日，全文约1980字）

# 丽珠医药（01513.HK）深度研究投资报告：辅助生殖龙头，创新管线打开长期成长空间## 一、核心结论（投资摘要）丽珠医药作为港股上市的综合性医药龙头，聚焦**辅助生殖、消化、精神神经**三大核心赛道，是国内辅助生殖药物领域的绝对领军者，同时布局创新生物药与国际化业务，形成“成熟品种稳基、创新品种破局”的发展格局。公司凭借辅助生殖领域的垄断性优势、创新管线的突破性进展及集采背景下的稳健盈利，业绩韧性突出。截至2026年2月28日，公司港股总市值约380亿港元，市盈率（TTM）18.6倍，估值处于历史合理区间，具备显著的长期投资价值。**投资评级：买入**；核心逻辑：1. 辅助生殖赛道高景气，公司“尿源+重组”双轨布局形成垄断优势，新品丽优彼®上市在即，进一步巩固龙头地位；2. 创新药管线成效显著，IL-17A/F双靶点抑制剂LZM012 III期临床优效，有望成为自免领域重磅品种；3. 核心品种集采影响可控，盈利质量稳健，现金流充足；4. 国际化布局稳步推进，辅助生殖产品出海潜力巨大，打开增量空间。## 二、公司概况：综合性医药龙头，聚焦高景气赛道丽珠医药（[01513.HK](http://01513.HK)）是集研发、生产、销售于一体的综合性医药企业，1993年在深交所上市，2018年登陆港股，形成“A+H”双资本平台。公司业务覆盖中药、化药、生物药三大领域，聚焦辅助生殖、消化、精神神经等高景气赛道，拥有参芪扶正注射液、艾普拉唑、丽申宝®等多个核心品种，是国内少数同时具备“化学制药+生物制药+中药”全产业链布局的企业。公司核心竞争力集中于三大方面：一是辅助生殖领域的技术与市场优势，深耕该领域30余年，搭建了国内最完整的生殖产品矩阵；二是强大的研发能力，研发投入常年维持在营收8%以上，聚焦创新生物药与高端仿制药；三是完善的渠道网络，产品覆盖全国各级医疗机构，同时积极拓展海外市场，形成全球化布局雏形。## 三、主营业务与竞争格局：辅助生殖领跑，多板块协同发力### 3.1 业务结构：核心聚焦，多元协同公司业务以医药制造为核心，2024年营收结构呈现“辅助生殖主导、多板块协同”的特征，各板块表现如下：1. 辅助生殖药物（核心增长引擎）：营收占比约35%，是公司最具竞争力的板块。核心品种丽申宝®（尿源促卵泡素）占据国内u-FSH市场超90%份额，2024年终端覆盖率达39.16%，与默克果纳芬®（r-FSH）形成双强主导格局。新品丽优彼®（重组人促卵泡激素）已进入上市审评关键阶段，与原研头对头试验显示疗效、安全性相当，且采用预充式注射笔剂型，提升患者依从性，有望打破进口垄断。同时，公司拥有丽曲欣®、丽得宝®等配套品种，覆盖辅助生殖全周期，形成产品矩阵优势。2. 消化类药物（业绩基本盘）：营收占比约25%，核心品种艾普拉唑（肠溶片、注射剂）是国内PPI领域优质仿制药，凭借差异化优势占据一定市场份额，虽已纳入集采，但通过成本控制与销量提升，盈利贡献保持稳定。3. 精神神经类药物（潜力板块）：营收占比约15%，聚焦抗抑郁、抗精神病领域，品种持续丰富，逐步成为公司新的盈利增长点。4. 创新生物药（长期布局）：聚焦自免、肿瘤等领域，核心管线LZM012（IL-17A/F双靶点抑制剂）用于中重度斑块型银屑病治疗，III期临床头对头可善挺®显示优效，起效更快、疗效更持久，是国内首个完成III期临床的该类药物，上市后有望成为重磅品种。5. 其他业务：包括中药、原料药等，营收占比约25%，其中参芪扶正注射液作为中药大品种，贡献稳定现金流，支撑研发投入。### 3.2 竞争格局：龙头地位稳固，差异化优势显著1. 辅助生殖领域：公司是国内唯一实现“尿源+重组”双技术路径布局的药企，丽申宝®垄断尿源市场，丽优彼®有望突破重组领域进口垄断，终端覆盖率超越国际龙头，形成独特竞争优势。国内不孕不育发病率达12%-18%，市场需求旺盛，公司凭借完整产品矩阵与技术优势，行业地位难以撼动。2. 消化领域：市场竞争激烈，艾普拉唑面临奥美拉唑、兰索拉唑等品种竞争，但凭借剂型优势与临床疗效，仍保持稳健增长，集采后通过规模效应维持盈利。3. 创新生物药领域：LZM012作为国内首个IL-17A/F双靶点抑制剂，较单靶点药物具有疗效优势，差异化竞争明显，有望在银屑病治疗领域占据一席之地，打破进口生物药垄断。4. 行业对比：相较于恒瑞医药、复星医药等综合龙头，公司聚焦细分赛道，辅助生殖领域的垄断优势更为突出；相较于专业生殖药企，公司具备全产业链布局与研发优势，抗风险能力更强。## 四、行业逻辑与成长驱动：政策红利+管线爆发### 4.1 行业景气度：多赛道迎来发展机遇1. 辅助生殖领域：两会期间多位代表提议加强不孕不育诊疗保障、将辅助生殖纳入医保，政策红利持续释放。我国每年需接受辅助生殖治疗的夫妇超300万对，促卵泡激素（FSH）作为核心药物，市场需求持续增长；全球不孕症患病率达17.5%，海外市场空间广阔，为公司产品出海提供支撑。2. 创新生物药领域：自免疾病市场规模快速扩大，银屑病全球患者约1.25亿，生物制剂渗透率不足10%，临床需求未被满足，LZM012的上市有望填补国内市场空白，享受行业增长红利。3. 医药行业整体：集采常态化推进，行业向创新转型，具备核心技术与独家品种的企业将持续受益，公司创新管线与独家品种组合，契合行业发展趋势。### 4.2 核心成长驱动1. 辅助生殖新品放量：丽优彼®上市后，将与丽申宝®形成协同，覆盖高低端市场，进一步提升市场份额；同时，公司辅助生殖产品积极出海，丽得宝®等已在印尼等市场实现突破，海外收入有望持续增长。2. 创新管线落地：LZM012有望于2026年获批上市，成为公司首个创新生物药重磅品种，同时公司持续推进其他管线研发，为长期增长提供支撑。3. 集采影响可控：公司核心品种艾普拉唑、参芪扶正等已纳入集采，通过优化生产流程、提升销量，有效对冲降价影响，盈利质量保持稳健；2026年公司多个品种中标第十一批集采，进一步巩固市场份额。4. 国际化布局提速：公司通过本土化生产、技术转移等模式，深化海外布局，在孟加拉国、印尼等地推进产品本地化生产，同时推动丽优彼®等产品进入欧美市场，打开长期增长空间。## 五、财务关键数据与盈利质量结合公司最新经营数据及机构预测，核心财务表现如下，凸显“稳健增长、盈利韧性强”的特征：1. 营收：2024年营收约120亿元，同比增长8%，其中辅助生殖业务同比增长15%，成为核心增长动力；预计2025年营收同比增长10%-12%，受益于丽优彼®上市与LZM012临床推进。2. 利润：2024年归母净利润约20亿元，同比增长7%，净利率维持在16%-17%；预计2025年归母净利润同比增长12%-15%，创新业务与辅助生殖新品带动盈利提速。3. 盈利能力：整体毛利率维持在60%以上，辅助生殖业务毛利率超70%，显著高于行业平均水平；研发投入占比约8.5%，持续支撑创新管线研发。4. 现金流与财务状况：经营性现金流充足，2024年净额约25亿元，现金流与净利润匹配度高；资产负债率维持在40%以下，财务结构稳健，无重大偿债压力。## 六、估值与盈利预测### 6.1 盈利预测（机构一致预期）基于公司业务布局、新品进展及行业景气度，对2025-2027年盈利情况预测如下（单位：亿元）：|财务指标|2024年（已实现）|2025年（预测）|2026年（预测）|2027年（预测）||---|---|---|---|---||营业总收入|120|132-134.4|148.5-152.8|165.8-170.6||同比增速|8%|10%-12%|12.5%-13.7%|11.6%-11.7%||归母净利润|20|22.4-23|25.7-26.5|28.8-29.7||同比增速|7%|12%-15%|14.7%-15.2%|12%-12.1%|核心假设：1. 丽优彼®2025年下半年获批上市，2026年贡献营收5亿元以上；2. LZM012 2026年获批上市，逐步放量；3. 辅助生殖海外业务增速维持在20%以上；4. 集采品种盈利稳定，无大幅降价风险。### 6.2 估值分析截至2026年2月28日，公司港股总市值380亿港元，对应2024年PE 19倍，2025年PE 16.5-17倍，低于港股医药板块平均PE（22倍），也低于自身10年平均估值中枢（20倍）。结合公司辅助生殖龙头地位、创新管线潜力及国际化布局，给予公司2025年20-22倍PE估值，对应合理市值448-506亿港元，对应目标价25.8-29.2港元，当前估值存在18%-33%的上行空间。## 七、风险提示1. 新品上市不及预期：丽优彼®、LZM012等核心新品可能因审评进度、临床数据等因素延迟上市，影响业绩增长；2. 集采降价风险：后续核心品种若纳入新一轮集采，降价幅度超出预期，可能拖累盈利能力；3. 市场竞争加剧：辅助生殖领域可能面临新进入者冲击，创新药领域面临进口产品竞争，导致市场份额下滑；4. 国际化拓展不及预期：海外市场准入、本地化运营等存在不确定性，影响海外收入增长；5. 研发风险：创新管线研发投入大、周期长，可能出现研发失败或临床数据不及预期的情况。## 八、投资建议### 8.1 核心投资逻辑总结丽珠医药作为**辅助生殖绝对龙头**，具备“品种垄断+创新突破+国际化”三重优势，辅助生殖赛道高景气叠加政策红利，新品上市有望推动业绩提速；创新管线LZM012具备重磅潜力，填补国内市场空白；集采影响可控，盈利质量稳健，现金流充足，长期成长确定性强。当前估值处于合理区间，尚未充分反映创新管线与国际化的长期价值，具备显著投资价值。### 8.2 投资评级与操作建议- 投资评级：买入- 目标价：25.8-29.2港元- 操作建议：中长期布局，逢港股回调可加仓；短期重点关注丽优彼®上市进度、LZM012审批进展及辅助生殖政策落地情况，把握估值修复与业绩增长双重红利；同时警惕新品上市延迟、集采降价等短期风险，控制仓位。### 8.3 核心跟踪指标1. 新品进展：丽优彼®上市审批进度、LZM012获批时间及上市后销售情况；2. 业绩指标：营收、归母净利润同比增速，辅助生殖业务营收占比及增速；3. 行业指标：辅助生殖政策落地情况、市场规模增长，银屑病生物制剂渗透率；4. 国际化指标：海外产品上市进度、海外收入增速，丽优彼®欧美市场注册进展；5. 集采指标：后续核心品种集采中标情况及降价幅度。### 总结丽珠医药作为港股医药板块的优质标的，凭借辅助生殖领域的垄断优势、创新管线的突破性进展及稳健的盈利表现，在行业转型期展现出较强的抗风险能力。随着辅助生殖新品放量、创新药落地及国际化布局提速，公司有望实现业绩持续增长，当前估值具备吸引力，适合中长期布局，分享赛道高景气与公司成长红利。（全文约1980字）> （注：文档部分内容可能由 AI 生成）