2025年创新药投资启示录。2025年全球创新药资本市场共振的最大表现是以中国港股为代表的恒生医疗保健指数年初至近涨幅近70%和以新一代减重降糖多肽类药物为代表的礼来成为全球第一个市值超越万亿美元的制药公司。中国创新药研发凭借显著的成本优势以及靶点选择的高效率,在全球医药产业链中展现出竞争优势,研发成果也初见从创新药发展伊始的me better甚至me worse逐渐转向FIC、BIC,从技术跟随者成长为部分领域的主导者,而中长期看来中国创新药竞争力将持续在全球范围内得到兑现。而兑现的主要方式将依旧是与海外创新药公司或MNC共同开发,与此同时随着部分BIC、FIC布局全球多中心临床,海外尤其是欧美市场独立获批上市从而赢得欧美市场将会是创新药发展的中期关键节点。
估值、政策与产业三重枷锁的释放。2025年港股创新药板块的强势重要的前提之一是在过去三年间创新药板块持续下行所带来的绝对低估,部分18A上市公司甚至出现PB小于1的现象,临床进展不及预期以及商业化的受阻导致潜在创新管线的价值被低估,进而影响到二级市场的估值。在年初由中国国产AI崛起带来的科技实力重估浪潮中,处于显著低估且具有潜在全球竞争力的创新药板块得以恢复其原有的估值水平。
政策端最大的变化则是在2025年迎来了创新药商保支持政策。医保局联合多部门构建创新药商保支持系统,与基本医保形成协同效应,实打实地为创新药开创了多元化的支付通道。自此,基本医保保基本,商业保险保全面的协同格局在中国逐步形成。就在今天(2025年12月7日),首版《商业健康保险创新药品目录》在广州发布,参与商保创新药目录价格协商的药品24个,最终有19款药物成功纳入商保目录,成功率约79.2%。其中最受瞩目便是天价药物CAR-T,复星凯瑞、合源生物、药明巨诺、南京驯鹿以及恺兴生命的5款CAR-T成功纳入目录。
创新药板块厚积薄发的最重要因素来自产业端的积极变化,包括多款潜在BIC、FIC最新临床结果的披露,也必须包括中国创新药的对外BD占比在全球份额的持续提升。中国创新药资产在2023年迎来爆发式增长之后,2024年和2025年H1持续维持高速增长。2024年在重磅交易持续的催化下,交易数量和交易总金额创下新高,分别占全球的22.2%以及18.3%;2025年H1已达成交易已经超过50项,总金额达到484亿美元,已接近2024年全年。
BD交易的显著变化。分析2025年上半年的BD交易可以发现,BIC、FIC的占比大幅提升,其中具有潜在FIC以及BIC的双抗、ADC以及多肽类产品更是接连创新交易总金额纪录。
2025年5月,三生制药以12.5亿美元的首付款、48亿美元里程碑付款以及双位数销售分成和1亿美元股权投资将旗下PD-1/VEGF双抗SSGJ-707的全球权益授予辉瑞。短短半年后,辉瑞与三生制药已经完成了技术转移并宣布合同正式生效,同时辉瑞已经着手开展十项全球临床以及即将在2026年底前继续开设十余项临床。10月,信达终于找到了全球首创的PD-1/IL-2α的全球开发权益授予五武田,结合CLDN18.2 ADC和EGFR/B3H7 ADC的海外权益,信达获得12亿美元首付款以及潜在里程碑付款,总交易金额最高114亿美元。
BIC/FIC临床结果见证于全球大会。
信达生物IBI363(PD-1/IL-2α)在晚期非小细胞肺癌临床 PoC 研究。 IO 经治鳞状非小细胞肺癌患者3mg/kgQ3W剂量ORR为36.7%,DCR为90.0%,中位PFS为9.3个月,中位OS未达到,12个月0S率70.9%,显现出突破性的治疗潜力。② IO 经治野生型肺腺癌3mg/kgQ3W剂量ORR为24.0%,DCR为76.0%,中位 PFS为 5.6个月,中位 OS未达到,12个月OS率71.6%,具备长生存获益潜力,且在吸烟史患者中疗效突出。
在晚期结直肠癌的临床I期研究。IO 经治 MSS或pMMR结直肠癌单药治疗中位OS为16.1个月,其中肝转移受试者中位 OS为14.4个月,无肝转移受试者中位OS为17.0个月,生存期数据较标准治疗显著延长。②IO经治 MSS或pMMR结直肠癌 3mg/kgQ3W剂量联合贝伐珠单抗治疗 ORR为 19.4%,DCR为71.0%,中位PFS为5.6个月,客观缓解率及无进展生存期数据优异。
中国生物制药TOB2102(HER2双抗ADC)。TOB2102在多个恶性肿瘤中获益显著,其中HER2阳性乳腺癌ORR=51.3%,HER2低表达乳腺癌ORR=51.5%,HER2 高表达结直肠癌ORR=34.8%,HER2 阳性胃或胃食管结合部腺癌ORR=70%。在亚组分析中,HER2阳性乳腺癌伴脑转移亚组ORR=70%,1例颅内病灶完全缓解;31%的乳腺癌受试者在 T-DM1/DS-8201耐药后使用 TOB2102治疗仍有效。
科伦博泰芦康沙妥珠单抗(TROP2ADC)。芦康沙妥珠单抗针对一线TNBC单药治疗ORR为70.7%,中位DOR为12.2个月,中位PFS为13.4个月,PFS数据已达到其他TROP2ADC联合免疫治疗或免疫治疗联合化疗的水平。芦康沙妥珠单抗针对 EGFR-TKI经治EGFR突变型非小细胞肺癌患者ORR为60.6%,中位PFS为8.3个月,中位OS未达到,显现出突破性的治疗潜力。芦康沙妥珠单抗针对经治局部晚期或转移性HR+/HER2-乳腺癌患者中位PFS为8.3个月,其中HER2不表达患者 PFS HR=0.39、HER2低表达患者PFSHR=0.31,在不同 HER2表达水平的患者中均观察到临床获益。
2026年,关注重点产品临床最新数据,期待BD
免疫检查点联合免疫激动剂双抗。代表作品便是信达与武田达成全球合作的IBI363。IBI363通过结合PD-1阻断和IL-2a偏向性激活,选择性扩增肿瘤内PD1+CD25+CD8+T细胞(TST),同时限制 Treg细胞扩增,从而提升抗肿瘤效果并降低毒性。其IL-2臂保留对 IL-2Ra的亲和力,但削弱对IL-2RB/y的结合,通过 PD-1靶向递送IL-2至肿瘤微环境,增强特异性。
目前国内处于临床阶段或临床前的管线还有先声药物的SIM-0237、奥赛康的ASKG-915以及君实生物的临床前管线JS-206。
ADC领域依旧值得期待。TROP靶点ADC的百奥泰、Nectin-4靶点的迈威生物等、CLDN18.2的德琪医药等等。此外小核酸药物领域,中国创新药企业手握美国之外全球进展最快、最多的管线。
经过2023、2024年的筑底以及2025年上半年受到市场认可,当下的中国创新药在部分领域已经具备全球竞争力,展望2026年不悲观。
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