Yantai Rongchang Pharmaceutical Co. Ltd.

一、公司简介荣昌生物制药（烟台）股份有限公司（688331），英文名称为RemegenCo.,Ltd.，是一家专注于生物创新药研发、生产与商业化的全球化企业。成立于2008年7月4日，注册地址位于中国（山东）自由贸易试验区烟台片区烟台开发区北京中路58号，董事长/法定代表人王威东，CEO/首席科学家房建民博士，公司目前建有三大核心技术平台：抗体和融合蛋白平台、抗体药物偶联物（ADC）平台和双功能抗体平台。依托这些平台，公司产品管线中有几十个创新药物处于研发和商业化阶段，覆盖自身免疫、肿瘤、眼科等重大疾病领域。荣昌生物是一家立足中国、面向全球的创新型生物制药企业。它凭借差异化的产品管线（如泰它西普、维迪西妥单抗）、强大的自主研发能力和前瞻的国际布局，在自身免疫和肿瘤治疗领域取得了显著成果，并正朝着“成为中国领先、国际一流的生物制药公司”的目标迈进。二、公司历史（1）原始积累：创建于1993年的荣昌制药，凭借拳头产品“肛泰”在OTC市场取得了巨大成功。在仿制药和中成药就能轻松盈利的年代，公司的管理层却意识到了创新的重要性。（2）战略前瞻：1997年，荣昌制药决定向创新药领域转型。促成了与关键人物房健民博士的携手。房博士在生物药研发领域拥有超过20年的深厚经验，他的加盟为荣昌生物的技术路线奠定了坚实基础。（3）新产品问世：2021年，两款具有全球竞争力的创新药——泰它西普和维迪西妥单抗相继获批上市。前者攻克了系统性红斑狼疮的治疗难题，后者作为国产首个原创ADC药物，在肿瘤治疗领域展现出卓越潜力。（4）国际认可：2021年，荣昌生物将其海外权益授权给西雅图基因（后由辉瑞收购），交易总额高达26亿美元，一度刷新中国制药企业单品种海外授权的纪录，标志着中国创新药研发达到了新的高度。三、CEO/首席科学家房建民介绍房建民，目前加拿大国籍，1962年出生，1982年，浙江农业大学学士学位，1986年，南京农业大学硕士学士，1993-1997年，加拿大戴豪斯大学（DalhousieUniversity）生物学博士1997-2000年，美国哈佛大学医学院博士后（师从“肿瘤血管新生治疗之父”JudahFolkman教授）。2008年，他与荣昌制药共同创立荣昌生物，致力于开发同类首创（first-in-class）和同类最佳（best-in-class）的生物药物。公司已于2020年和2022年分别在香港和上海科创板上市。为了解决生物药研发生产中的瓶颈，他于2013年创立了迈百瑞国际生物医药有限公司。迈百瑞提供一站式CDMO服务，不仅支持了荣昌生物的发展，也助力了众多国内创新药企的研发进程，形成了良好的产业生态。房健民博士很早就布局ADC赛道，主导建立了端到端的ADC药物研发平台。这一平台覆盖了从抗体发现、连接子与毒素优化、偶联工艺到临床前评价的全过程。这使得荣昌生物成为国内少数具备完整ADC平台能力的公司，能够高效、持续地推出系列ADC候选药物，如RC48、RC88、RC108等。四、什么是ADC药物ADC药物，全称是抗体偶联药物（Antibody-DrugConjugate），你可以把它想象成一枚精准投向癌细胞的“生物导弹”。它通过一个巧妙的“组合”设计，旨在更有效地杀伤肿瘤，并减少对健康细胞的伤害。主要由三个关键部分构成，它们协同工作，共同完成精准打击任务：（1）抗体(Antibody)：导航系统，识别并牢牢结合肿瘤细胞表面特有的抗原蛋白，高特异性和靶向性，决定药物去往何处。（2）连接子(Linker)：保险装置，在血液循环中稳定连接抗体和毒素，到达目标后才“解锁”释放毒素。稳定性至关重要，分为可裂解和不可裂解两类。（3）细胞毒性药物(Payload)：弹头，高效杀伤肿瘤细胞的小分子毒素，效力极强，通常是传统化疗药的数十至数百倍。1、其主要优势体现在三个方面（1）精准靶向，降低副作用：与传统化疗“好坏通杀”相比，ADC能将毒素精准递送至肿瘤部位，显著减少对正常组织的损伤，毒副作用相对更小。（2）高效杀伤：其携带的细胞毒性药物效力非常强，对肿瘤细胞有很强的杀伤效果。（3）旁观者效应：部分ADC药物设计（采用可裂解连接子）还能在杀死目标肿瘤细胞后，释放毒素杀伤其周围的癌细胞，扩大杀伤范围。2、ADC药所面临的挑战（1）脱靶毒性：如果连接子在血液中过早断裂，可能导致毒素提前释放，仍会引起副作用。（2）肿瘤异质性：并非所有肿瘤细胞都表达相同的靶点，部分细胞可能逃逸。（3）耐药性：肿瘤细胞可能对ADC药物中的抗体或毒素产生耐药性。（4）研发和生产工艺复杂：ADC药物的三大组件的选择、优化和偶联技术非常复杂，对生产工艺和质量控制要求极高。目前，ADC药物已成为全球抗癌新药研发最热门的领域之一，并在乳腺癌、胃癌、淋巴瘤等多种癌症治疗中展现出卓越的疗效。未来，随着双特异性ADC、免疫刺激ADC等新技术的出现，这一领域还将为癌症治疗带来更多突破。五、行业分析1、行业定位荣昌生物目前属于生物制药行业，专注于抗体药物偶联物（ADC）、抗体融合蛋白、单抗及双抗等治疗性抗体药物领域，创新药领域，具有高技术、高投入、长周期和高风险的特点，国家层面通过“重大新药创制”科技重大专项等政策对此类创新给予重点支持。2、行业空间（1）政策全链条赋能：近年来，国家连续出台重磅政策，为创新药的发展提供了系统性支持。例如，《全链条支持创新药发展实施方案》和《支持创新药高质量发展的若干措施》等政策，从研发、审评审批、医保支付到医院准入各个环节给予了有力支持。特别是优化支付体系（如探索设立商保创新药目录）和督促医院及时召开药事会等举措，直接打通了创新药上市的“最后一公里”，加速了其商业化放量。（2）技术迭代与国际化突破：中国药企的研发实力已进入全球第一梯队。在ADC（抗体偶联药物）、双特异性抗体等前沿领域，中国创新药在国际顶级学术会议（如美国临床肿瘤学会ASCO）上的亮相越来越多更重要的是，出海模式从早期的技术授权（License-out）升级为验证全球竞争力的合作，交易金额屡创新高，这为行业打开了巨大的海外市场空间和估值天花板。（3）市场需求与支付能力提升：随着人口老龄化、健康意识增强，以及国家医保目录动态调整和商业健康保险的发展，患者对高质量创新药的可及性和支付能力都在不断提升，为创新药创造了持续增长的市场需求。A股创新药公司2025年一季度营收166.8亿元（同比增长21.5%），港股公司2024年营收485.3亿元（同比增长17.3%）。百济神州、信达生物等头部企业2025年将实现扭亏，康方生物、君实生物等预计2026年跟进，标志着行业从研发探索期转向收获期。年内医保丙类目录落地将重构支付体系，推动“医保+商保双轮驱动”，显著提升高价创新药可及性，形成重大催化；同时，AI与制药的加速融合（如研发周期缩短30%）及国际化深化（2030年欧美市场占比或达25%）将构成中期支撑。政策红利持续释放（如医保数据开放）、盈利拐点逐步扩散（更多Biotech企业扭亏）、技术迭代（ADC/双抗/基因编辑突破）形成正向循环。据测算，中国创新药市场规模将从2024年的5500亿元增至2030年的2万亿元（复合年增长率24.1%），其中BD收入占比持续提升，“中国研发-全球销售”新范式逐步成熟。基于此，当前创新药行业仍处牛市初期，回调便是布局机遇。总结：未来创新药的成长的三个主要因素（1）国际化深化：预计到2030年，中国创新药在欧美市场的销售占比有望达到25%，真正实现“中国研发，全球销售”。（2）技术融合：人工智能与生物制药的深度融合，有望将新药研发周期缩短30%，进一步催生更多突破性疗法。（3）支付体系革新：未来“医保+商保”的混合支付模式将更趋成熟，为高价值的创新药提供更广阔的支付空间.3、荣昌生物的市场地位（1）核心产品的差异化优势：公司的两大王牌产品泰它西普和维迪西妥单抗，均属于同类首创或同类最佳的潜力产品。泰它西普作为全球首款双靶点治疗系统性红斑狼疮的生物新药，解决了该领域长期未满足的临床需求。维迪西妥单抗作为中国首个原创ADC药物，在特定癌种的联合疗法上展现出卓越的临床数据.（2）自主研发能力非常强：公司建立了抗体和融合蛋白平台、ADC药物平台和双功能抗体平台等核心技术平台，形成了持续产出创新成果的能力。（3）成功的商业化进展：公司正顺利从研发型公司向商业化公司转型。2024年公司实现营业收入17.17亿元，同比增长58.54%；2025年上半年营业收入为10.98亿元，同比增长48.02%。同时，销售费用率显著下降，显示出商业化效率的提升。（4）清晰的国际化战略：公司积极推动核心产品的全球多中心临床试验，并已获得美国FDA和欧盟委员会授予的多个孤儿药资格认定和快速通道资格，为其产品进军全球市场奠定了基础.4、荣昌生物的技术优势（1）核心元件设计上，荣昌生物展现出独特的创新点抗体优化：维迪西妥单抗采用新型高亲和力人源化抗体，相比传统抗体具有更好的内吞效果，有助于提高肿瘤细胞的药物摄取量。连接子技术：RC88采用了公司自主研发的创新桥接技术进行抗体与药物连接，这一技术可能有助于提高ADC的稳定性和治疗指数。旁杀效应：维迪西妥单抗在设计上具有更强的旁杀效应，能够清除周围的HER2阴性肿瘤细胞，这一特性可能扩大其抗肿瘤范围.（2）临床优势验证疗效表现突出：维迪西妥单抗联合疗法在晚期胃癌一线治疗中客观缓解率高达94.3%；在HER2阳性存在肝转移的晚期乳腺癌患者中，其中位无进展生存期达到9.9个月，较对照组显著延长。安全性优势：维迪西妥单抗在临床研究中未报告与治疗相关的间质性肺病，治疗相关不良事件通常为1-2级，易于管理。适应症拓展：维迪西妥单抗在HER2低表达肿瘤患者中也显示出疗效，扩大了传统HER2阳性患者的治疗范围。六、营收分析（一）营收规模与增长趋势2025年上半年，公司实现营业总收入10.98亿元，同比增长48.02%。单季度来看，2025年第二季度营收达5.72亿元，同比增长39.06%。回顾历史数据，公司营收从2022年的7.72亿元增长至2024年的17.17亿元，年复合增长率显著。这种增长主要由已进入医保目录的核心产品商业化推进所驱动.营收增长的核心引擎是两款创新药的成功商业化：泰它西普：全球首款BLyS/APRIL双靶点融合蛋白，用于治疗系统性红斑狼疮等自身免疫疾病。其收入占比超过60%，2025年上半年适应症拓展至重症肌无力，市场进一步扩大。维迪西妥单抗：中国首款自主研发的HER2靶向ADC药物，覆盖胃癌、尿路上皮癌等适应症。该药在医保放量后渗透率持续提升。从地区看，收入几乎全部来自中国大陆（占比99.79%），海外市场收入目前占比极小（0.21%），但通过授权合作（如将泰它西普海外权益许可给VorBio），国际化收入潜力正在积累。（二）盈利能力与费用控制整体看营收高速增长，公司仍处于亏损状态，但亏损额正在收窄毛利率持续优化：2025年上半年毛利率提升至84.06%，同比增加7.4个百分点。这主要得益于生产规模效应带来的成本下降。净亏损收窄：2025年上半年归母净利润为-4.50亿元，但同比大幅收窄42.4%。净利率为-40.95%，同比改善61.08%。费用控制：2025年上半年销售、管理、财务三项费用占营收比例为65.35%，同比下降14.86%。研发费用同比减少19.72%，公告显示公司对研发项目进行了优化。（三）现金流经营活动现金流改善：2025年上半年经营活动产生的现金流量净额为-2.46亿元，但同比大幅增加5.75亿元，主要因销售回款增加和降本增效。债务压力仍需关注：截至2025年6月末，公司有息负债达26.45亿元，有息资产负债率为45.22%，短期偿债压力较大。公司通过港股配售等融资活动补充现金流，以支持研发和运营。（四）增长展望适应症持续拓展：泰它西普针对IgA肾病、干燥综合征等新适应症的上市申请预计在2025年下半年提交，将打开新的市场空间。维迪西妥单抗也在推进前线疗法的临床研究。国际化BD合作带来现金流：与VorBio、参天制药等达成的授权合作，不仅带来首付款和里程碑收入（如泰它西普海外授权首付款4500万美元已到账），更是公司管线国际竞争力的体现。研发管线提供长期动力：RC28（眼科）、RC148（双抗）等后续管线进展顺利，部分已获得突破性疗法认定，为长期增长储备了能量。七、资产分析（一）资产分布荣昌生物总资产58亿，流动资产26.98亿，非流动资产31.52亿1、流动资产构成（1）货币资产：12.74亿，主要是存款，主要为短期债务与研发做保障，较上期增长了88%，主要来源为2025年5月，荣昌生物成功在H股进行配售，按每股42.44港元的价格配发了1900万股新股。此次配售的所得款项净额约为7.96亿港元，极大地补充了公司的现金储备，6月，荣昌生物将核心产品泰它西普（RC18）除大中华区外的全球权益许可给美国公司VorBio。根据协议，公司于2025年7月14日收到了4500万美元（约合3.26亿元人民币）的首付款。此外，同年8月与参天制药就RC28-E注射液达成的授权合作，也带来了2.5亿元人民币的首付款，进一步增强了现金流。货币资产的增长也反映出公司对外部融资的依赖以及潜在的财务压力。公司的流动比率仅为1.06，接近安全线边缘，有息负债规模达到26.45亿元，短期偿债压力依然存在，公司未来能否降低对外部输血的依赖，关键在于其核心产品能否持续放量并最终实现经营性现金流的“转正”。（2）存货：6.41亿，同比下降13%，与营收增长不同步，较高的存货水平与其核心产品泰它西普和维迪西妥单抗的商业化生产和备货直接相关。公司在保持营收高速增长（同比增长48%）的同时，成功实现了存货的下降。这表明公司的资产运营效率，特别是存货管理能力得到了改善。存货下降最直接的原因是公司核心产品销售强劲，库存消化速度加快。荣昌生物的“双子星”产品泰它西普和维迪西妥单抗的市场渗透率持续加深。截至2025年上半年，这两款产品已获准入超过1000家医院，销售收入实现强劲增长。快速的销售直接加速了库存商品的周转。（3）应收款：5.5亿，同比25%，增速低于营收增长，反映了公司进入医保后，医保结算具有周期相对固定、回款稳定的特点。随着医保销售占比提升，公司销售回款的确定性和时效性增强，这有助于控制应收账款的增长幅度。它表明公司在快速扩大销售收入的同时，其商业化运营正趋于成熟，财务健康度和管理精细化水平在不断提升。2、非流动资产构成固定资产：23.68亿，在建工程4.06亿，无形资产1.54亿，固定资产在2024年经历了显著增长，年末价值较上年末增加了20.97%。与此同时，公司在建工程项目在2024年末大幅减少了64.41%。这一增一减表明部分在建项目已完工并转入固定资产，标志着公司可能正处于产能扩张周期的新阶段。作为一家创新型生物制药企业，荣昌生物的固定资产高度集中于符合GMP标准的生产厂房、先进的实验室研发设备以及配套的基础设施。这类资产具有技术含量高、投资金额大、使用周期长的特点，与公司推进核心产品（如泰它西普、维迪西妥单抗）的商业化生产和未来管线药物的研发需求直接相关。总体而言，荣昌生物固定资产的构成和变化趋势，清晰地展示了公司从研发导向进入产品商业化的路径。这些固定资产在投产初期产能利用率尚未完全释放，而产品销售收入正处于快速增长但规模相对的爬坡阶段（2025年上半年营业收入同比增长47.63%），导致当期固定资产周转率偏低。随着销售扩大与产能利用率扩大，未来资产周转率会进一步提高。（二）资产来源荣昌生物的资产来源呈现出以外部融资为主导、经营活动逐步改善但尚未实现自我造血的典型创新型生物制药企业特征。1、资产来源（1）股权融资：公司通过多地上市及后续配售募集了大量资金。2020年在港股上市募资约5.9亿美元，2022年登陆科创板募资净额约25.06亿元人民币。2025年9月，公司又完成了超过1亿美元的融资，由礼来亚洲基金和清池资本领投。这些股权融资是公司现金储备的重要来源。（2）债务融资：公司的有息负债规模较大。截至2025年上半年，其付息债务比例达到45.72%，存在“存贷双高”现象（货币资金12.74亿元，短期借款13.21亿元），这表明公司在保有现金的同时也承担着较高的有息负债，短期偿债压力较大.营业收入高速增长：2025年上半年，公司营业收入同比增长48.02%，达到10.98亿元，主要得益于核心产品泰它西普和维迪西妥单抗的销量持续增加。这使得经营活动产生的现金流量净额同比增加了5.75亿元，但依然为负值（-2.46亿元）。高额费用侵蚀利润：尽管收入增长强劲，但公司仍处于亏损状态。2025年上半年归母净利润亏损4.50亿元。高昂的研发费用（上半年为6.47亿元）和销售费用（上半年为5.26亿元）是导致亏损的主要原因。2、未来资产来源展望关键在于盈利拐点：市场普遍关注公司能否在2026年左右实现盈亏平衡。届时，经营活动产生的正向现金流将逐步降低对外部融资的依赖。BD交易的持续贡献：随着研发管线的推进，更多产品的海外授权或国内合作有望带来新的首付款和里程碑收入，成为重要的现金流来源。提升运营效率：公司已在实施降本增效策略，销售费用率和研发费用率有望得到优化，这将加速其向盈亏平衡点迈进。总而言之，荣昌生物目前的资产来源清晰地反映了其作为一家处于高投入、高成长期的创新型生物制药企业的特点。未来，其资产来源的健康度将取决于核心产品商业化能否持续放量并最终实现盈利，以及BD合作能否成功兑现价值。八、荣昌生物在研管线与进度1、在研管线整体布局荣昌生物的在研管线覆盖自身免疫、肿瘤和眼科三大领域，包含20余款在研药物，其中7个分子已进入临床阶段。管线阶段分布均衡，既有已商业化的成熟产品，也有处于III期关键临床的接近上市品种，以及早期具有潜力的新分子实体。公司重点投入ADC平台、双抗平台和双抗ADC平台，预计2026年新药临床试验申请（IND）申报将显著增加，为长期发展储备能量。2、核心大品种与竞争力分析以下几款药物是荣昌生物管线中最具重磅潜力的品种，其竞争力体现在独特的机制和积极的临床数据上。（1）泰它西普-自身免疫领域的全球重磅产品机制与适应症：作为全球首款BLyS/APRIL双靶点融合蛋白，泰它西普已在国内获批用于系统性红斑狼疮、类风湿关节炎和全身型重症肌无力。其围绕同一靶点衍生出多个适应症的策略极大提升了商业价值，原发性干燥综合征的上市申请已于2025年9月获受理，IgA肾病的III期临床也在推进中。竞争力：临床数据显示其治疗重症肌无力24周后，98.1%的患者日常生活活动评分获得显著改善。相较于单靶点竞品（如葛兰素史克的贝利尤单抗），其双靶点机制可能带来更优的疗效。2025年6月，公司将其海外权益授权给VorBio，首付款达4500万美元，潜在总交易额最高可达41.05亿美元，充分验证了其国际竞争力（2）维迪西妥单抗-肿瘤领域的差异化ADC机制与适应症：这是中国首个原创HER2靶向ADC药物，已获批用于胃癌、尿路上皮癌和晚期乳腺癌。其在一线尿路上皮癌的III期数据已于2025年读出并计划申报上市，在HER2低表达乳腺癌等领域也在拓展。竞争力：该药在难治性患者群体中展现出突出疗效，例如在HER2阳性存在肝转移的晚期乳腺癌患者中，其中位无进展生存期达到9.9个月。虽然面临DS-8201等全球领先产品的竞争，但维迪西妥单抗在特定亚组（如肝转移）和联合疗法上显示出差异化优势。其海外权益早在2021年就以26亿美元授权给Seagen（现属辉瑞），创下当时国产ADC出海纪录。（3）RC28-E-眼科领域的潜在同类首创机制与适应症：RC28-E是靶向VEGF/FGF的双靶点融合蛋白，旨在解决单靶点药物耐药性问题。其针对糖尿病黄斑水肿的III期临床已完成患者招募，预计2025年下半年在国内申报上市。竞争力：双靶点机制使其在临床前和早期临床中显示出优于单靶点药物的潜力。2025年8月，荣昌生物将RC28-E在中国及东南亚地区的权益授权给参天制药，获得2.5亿元人民币首付款，表明专业眼科公司对其价值的认可（4）其他在研管线进度除了上述核心品种，管线中还有其他具有潜力的项目，展示了平台的技术延展性。RC148：一款PD-1/VEGF双特异性抗体，已被国家药品监督管理局药品审评中心纳入突破性治疗药物品种，用于治疗局部晚期或转移性非小细胞肺癌，目前处于Ib/II期临床阶段。RC88：靶向MSLN的ADC药物，已获得美国FDA的快速通道资格，用于治疗铂耐药复发性卵巢癌，正在中国推进II期临床试验。RC118：靶向CLDN18.2的ADC，已进入II期临床，初步疗效积极。RC278：一款新型ADC药物，于2025年7月获得IND批准，目前I期临床爬坡中。总体而言，荣昌生物凭借其泰它西普和RC28-E等同类首创产品，以及维迪西妥单抗等具有差异化优势的ADC药物，构建了极具竞争力的在研管线。通过成功的BD合作，公司正在加速国际化布局。未来2-3年，随着多个关键适应症获批上市和海外临床推进，这些大品种有望驱动公司实现盈亏平衡并步入持续盈利阶段八、估值分析荣昌生物的估值分析需要综合考虑其作为创新型生物药企高增长、高投入的特性。其估值核心由核心产品的商业化放量、国际化BD合作价值以及未来盈利拐点预期共同驱动，但同时也面临研发、竞争及政策风险。（一）荣昌生物的高估值主要建立在以下几个关键因素上：1、营收高速增长与亏损收窄：2025年上半年，公司营业收入达10.98亿元，同比增长48.02%，同时净亏损同比大幅收窄42.4%。预期公司将在2026年实现盈亏平衡，2027年进入盈利阶段，这一盈利拐点的临近是支撑其估值的重要逻辑。2、核心产品管线价值：公司的两大核心产品“泰它西普”和“维迪西妥单抗”已进入医保并快速放量。更关键的是，其在研管线潜力巨大，例如泰它西普针对干燥综合征（国内患者基数庞大）的上市申请已获受理，有望成为重磅品种。市场采用峰值销售预测（PeakSales）并结合市盈率（PE）或现金流折现（DCF）进行分部估值，有分析测算其管线总估值潜力可达数百亿美元。3、国际化BD合作兑现价值：成功的海外授权合作不仅带来巨额首付款和里程碑收入（如泰它西普授权给VorBio潜在交易总额达41亿美元），更直接验证了公司研发平台的全球竞争力，为估值打开了天花板。（二）核心管线兑现价值泰它西普：全球首款BLyS/APRIL双靶点药物，已获批系统性红斑狼疮、重症肌无力等适应症，干燥综合征上市申请获优先审评（预计2026年上市）。国内患者基数约420-980万，峰值销售潜力50-80亿元。维迪西妥单抗：中国首个原创HER2ADC，在胃癌、尿路上皮癌领域持续放量，峰值销售预期20亿元。国际化BD合作：泰它西普海外授权VorBio（潜在交易额41亿美元）、RC28-E授权参天制药（首付款2.5亿元），验证全球竞争力并贡献现金流。（一）费用构成2025年上半年，荣昌生物的期间费用总额为13.65亿元，较上年同期小幅减少1085.04万元。更关键的积极信号是，期间费用率（费用占营收的比例）为124.30%，同比大幅下降了61.15个百分点。这表明公司在营收高速增长（同比增长48.02%）的同时，费用支出的增速得到了有效控制。1、研发费用：金额为6.47亿元，同比减少19.72%。下降的主要原因是公司对研发项目进行了优化，相应减少了研发投入。作为创新药企，研发投入绝对值依然庞大，研发费用率仍高达58.95%，体现了公司对创新管线的持续投入。2、销售费用：金额为5.26亿元，同比增长34.93%。这主要是由于公司核心产品泰它西普和维迪西妥单抗的市场拓展力度加大，市场推广费等支出随之增加。值得肯定的是，销售费用率（占营收比）下降至47.9%。总结：纵观荣昌生物费用构成与历史，其费用大头主要是研发费用与药物推广费用，研发费用相对固定，销售费用下降主要是重磅药进入医保，所以销售费用下降。所以荣昌生物未来的费用大幅增长的概率比较低。整体上看，荣昌生物盈亏平衡点在营收20亿元左右。（二）上市/即将上市药品的营收预测1、泰它西普：目前的销售潜力还没有完全释放，进入医保后覆盖率还有待提升，除了已获批的系统性红斑狼疮（SLE）和重症肌无力（gMG）外，其干燥综合征的中国III期临床已成功完成患者入组，IgA肾病的国内III期研究也已完成全部入组，这些新适应症的上市申请将陆续提交。这些领域存在大量未满足的临床需求，市场空间巨大。泰它西普作为全球首款BLyS/APRIL双靶点融合蛋白，其双靶点机制可能带来比单靶点药物更优的疗效。在重症肌无力的临床研究中，数据显示其相比竞品具有安全性优势，这一特点已获得美国神经病学会（AAN）的认可，为其海外申报奠定了坚实基础。根据西南证券研报预测，泰它西普2025年营收约13.6亿，2026年营收19.8亿，2027年27.9亿。如果适应症均获批，其潜在销售峰值在50亿左右。而如果适应症全球通过上市则潜在销售峰值在50亿美元左右，而泰它西普毛利率在84%，即仅以泰它西普2027年国内销售额计算，荣昌生物也能够完成盈利。2、维迪西妥单抗：维迪西妥单抗的销售额增长动力强劲，主要来自新适应症的获批、市场渗透的加深以及医保放量。多家机构对其未来收入给出了明确预测，根据西南证券的预测，维迪西妥单抗的收入在2025年预计为8.5亿元，2026年提升至9.7亿元，并在2027年达到14.7亿元。维迪西妥单抗在国内的峰值销售额有望达到30亿元人民币。若其海外临床进展顺利并成功上市（例如尿路上皮癌适应症预计2027年在美国上市），将为其打开更大的增长空间。3、即将上市药品荣昌生物的眼科创新药伊立芙普α（RC28）用于治疗糖尿病黄斑水肿（DME）的上市申请已于2025年9月30日获国家药品监督管理局药品审评中心（CDE）受理，标志着其商业化进程迈出关键一步。（1）糖尿病黄斑水肿（DME）：这是进展最快的适应症。其上市申请（NDA）已于2025年9月30日获受理。根据此前计划，该适应症预计2025年下半年递交上市申请，若审批顺利，有望于2026年获批上市。（2）湿性年龄相关性黄斑变性（wAMD）：该适应症的III期临床试验仍在进行中，预计将于2026年年中递交上市申请。若进展顺利，有望在2027年上市。2025年8月，荣昌生物与日本参天制药达成授权协议，将RC28在亚洲部分区域的权益授予后者，总交易金额达12.95亿元人民币。此举将借助参天制药在眼科领域的专业推广能力，加速RC28在授权市场的商业化。（3）市场空间与需求：全球范围内，wAMD和DME患者总数超过2000万，中国是核心市场之一。现有疗法（如雷珠单抗、阿柏西普）存在患者应答不足和疾病复发的问题，临床需求远未得到满足。（4）峰值销售额预测：RC28是全球首个进入III期临床的VEGF/FGF双靶点融合蛋白药物。其双靶点机制可能带来更优的疗效，并有望延长给药间隔（例如可能实现每8周注射一次），相较于需要每月注射的现有单靶点药物，这对患者而言是显著的便利性和依从性优势基于其“全球首创”的双靶点机制和广阔的市场空间，RC28有望成为年销售额达数十亿美元的重磅药物。作为参考，同类明星产品罗氏的Lucentis年销售额曾超过40亿美元。RC28是荣昌生物在眼科领域布局的核心产品，其上市申请获受理是重要的价值催化剂。未来其商业价值的最终实现，将取决于后续审评审批的顺利程度以及上市后的市场表现。总结：仅以上市品种与券商的保守预估，荣昌生物泰它西普与维迪西妥单抗2027年销售额即能达到42亿左右。而两款药的国内潜在销售额能达到110亿左右。远超目前公司的费用线20亿元左右，两款药毛利率84%，即毛利润35左右，扣去费用20亿左右，即2027年公司利润很可能达到15亿的水平。这还不计算RC28如果顺利上市带来的销售额扩张与海外收入。目前公司653亿，仅以此的市盈率为43倍。如果达到峰值110亿，净利润将达到70亿水平，给25倍市盈率弹性市盈率可达到1800亿的水平。

药学院举办 从实验室到诊室 ——浅谈全链条药品 研发学术讲座 为提升学生对药品研发的深入了解，构建多层次、系统化的培养体系，12月4日下午，药学院开展《从实验室到诊室——浅谈全链条药品研发》学术讲座，荣昌制药（淄博）有限公司研究院副院长汪洋博士主讲，学院部分学生参加，教科研办公室副主任陆星辰主持。 汪洋深耕创新药Ⅰ—Ⅳ期临床研究二十载，主持或参与多项化学药、生物药及中药创新药的临床研发，曾推动4个新药成功获批上市。讲座中，他以全球视野系统梳理了新药从“候选物筛选”到“上市后生命周期管理”的全链条路径，并结合幽门螺杆菌、他汀类等经典案例，深入剖析了靶点发现、临床前研究、分期试验、注册审评及真实世界证据生成的关键节点与风险决策。 汪博士的案例讲述，使同学们对药物的创新研发有了更深的理解，提升了对药物创新重要性的认知。此次讲座成功搭建起学生与医药产业前沿“零距离”对话的桥梁，使学生对行业发展现状与未来趋势有了更加清晰的认知，同时为学院未来人才培养模式改革和校企合作升级奠定了基础。 下一步，药学院将持续深化与荣昌制药等龙头企业的战略合作，重点推进“校企共建课程、共组师资、共享资源”的协同育人新模式，加快培养契合医药产业需求的高素质应用型人才，为区域医药产业高质量发展注入新动能。 END 文  字 | 陆星辰 编  辑 | 李家乐 初  审 | 刘玉珍 复  审 | 李鑫熙 张璟 终  审 | 公培强

精彩内容 神经系统疾病中成药因疗效确切、药效稳定等优势被广泛应用于临床。米内网数据显示，2025H1中国三大终端六大市场神经系统疾病中成药销售额超72亿元。公立医疗机构品牌TOP20中，16个独家品种（含剂型独家，下同）在列，佐力药业的乌灵胶囊稳居榜首，天士力、太极等表现亮眼；零售药店品牌TOP20中，敖东药业的安神补脑液蝉联桂冠，九芝堂、上药等潜力十足。以岭、康缘、国药......33款中药新药强势来袭。 138亿市场涨势如虹，33款中药新药强势来袭 神经系统疾病中成药因疗效确切、携带方便、药效稳定等优势被广泛应用于临床。米内网数据显示，神经系统疾病中成药近年来在中国三大终端六大市场（统计范围详见本文末）销售额稳步攀升，2024年拿下创新高的超138亿元，2025H1继续以4.05%的增速增长至超72亿元。 渠道格局方面，公立医院终端在2025H1神经系统疾病中成药的占比过半，达到51.95%，零售药店（城市实体药店+网上药店）终端和公立基层医疗终端的市占比均超过20%。从治疗亚类上看，神经系统疾病中成药共覆盖6大品类，其中安神补脑药占据“半壁江山”，销售额超过36亿元，市场份额达50.71%；头痛药（偏头痛）以近20亿元的销售额位居其后，市场份额约28%。 2025H1中国三大终端六大市场神经系统疾病中成药亚类格局 来源：米内网格局数据库 米内网数据显示，2021年至今已有8款神经系统疾病中药新药获批上市，其中4款为1.1类新药，具体是以岭药业的解郁除烦胶囊、华春生物药业的参葛补肾胶囊、思济药业的参郁宁神片和方盛制药的养血祛风止痛颗粒；3款3.1类新药均为芍药甘草汤颗粒，获批企业包括神威药业、华润三九和人福医药；1款6类新药，是以岭药业的益肾养心安神片。 此外，7款神经系统疾病中药新药报产在审，包括2款1.1类新药、4款3.1类新药和1款2.3类新药。其中，天士力的1.1类新药安神滴丸拟用于阴血不足、失眠多梦、心悸不宁等，国药集团的1.1类新药郁枢达片拟用于气机郁滞所致的情绪郁闷、低落、思维迟钝等；据米内网预测，其分别有望于2026年1月和6月传来喜讯。 神经系统疾病中药新药报产在审情况 来源：米内网中国申报进度（MED）数据库 2021年以来，有18款神经系统疾病中药新药先后获批临床，包含16款1.1类新药和2款2.3类新药。 其中，6款1.1类新药康缘药业的枣柏安神颗粒（失眠症）、九华华源药业的通窍静眩颗粒（阵发性位置性眩晕）、绿谷集团的颅通胶囊（偏头痛）、山西省中医药研究院的柴芩宁神颗粒（失眠障碍）、利孚生物科技的松针正脑颗粒（偏头痛）、湖南中医药大学的柴金解郁安神片（抑郁症）均已步入Ⅱ期临床；康弘药业的舒肝解郁胶囊（广泛性焦虑障碍）、康缘药业的苁蓉总苷胶囊（阿尔茨海默病）2款2.3类新药均为新增适应症，其分别处于报产在审和Ⅱ期临床阶段。 2021年以来获批临床的中药新药研发进度 来源：米内网综合数据库 院内市场16个独家品种在列，佐力、天士力......火出圈 2025H1中国公立医疗机构终端神经系统疾病中成药一级集团销售额排名中，华润医药、佐力药业、国药集团、康弘药业、陕西汉王药业依次位列TOP5。其中，多个集团销售额均实现同比正增长，TOP5集团市场份额合计接近50%。 2025H1中国公立医疗机构终端神经系统疾病中成药销售额一级集团TOP5 来源：米内网中国公立医疗机构药品终端竞争格局 注：增长率低于3%用*表示 品牌TOP20方面，佐力药业的乌灵胶囊一马当先，以近7亿元的销售额稳居榜首；天士力的养血清脑颗粒、四川济生堂药业的舒肝解郁胶囊位居第二和第三，销售额均在4亿元以上；太极集团的通天口服液排名第四，销售额超过3亿元。 2025H1中国公立医疗机构终端神经系统疾病中成药品牌TOP20 来源：米内网中国公立医疗机构药品终端竞争格局 注：增长率低于3%用*表示 上榜的中成药有16个为独家品种，包括佐力药业的乌灵胶囊、天士力的养血清脑颗粒和养血清脑丸、四川济生堂药业的舒肝解郁胶囊、太极集团的通天口服液、安徽雷允上药业的复方苁蓉益智胶囊、扬子江药业的百乐眠胶囊等。 从一级集团层面看，华润医药旗下有2个独家品种在列，分别是天士力的养血清脑颗粒和养血清脑丸；国药集团同有2个独家品种在列，具体为太极集团的通天口服液、国药同济堂制药的枣仁安神胶囊。 14个品牌销售额实现正增长，其中太极集团的通天口服液、乌兰浩特中蒙制药的安神补心六味丸均涨超24%，佐力药业的乌灵胶囊增长15.36%，云南永孜堂制药的天麻醒脑胶囊增长14.2%，四川济生堂药业的舒肝解郁胶囊、荣昌制药的甜梦口服液、青海益欣药业的丹珍头痛胶囊均涨逾13%。 零售市场独家品种大涨62%，敖东、九芝堂......厉害了 2025H1中国零售药店终端神经系统疾病中成药一级集团格局中，TOP5一级集团分别为敖东药业、华润医药、国药集团、佐力药业和上海医药。其中，敖东药业市场份额超12%，国药集团、佐力药业销售额增速均超10%。 2025H1中国零售药店终端神经系统疾病中成药销售额一级集团TOP5 来源：米内网格局数据库 注：增长率低于9%用*表示 品牌TOP20中，敖东延边药业的安神补脑液蝉联桂冠，也是唯一销售额突破2亿元的上榜品牌；佐力药业的乌灵胶囊位列第二，销售额超过6000万元；云南金七制药的七叶神安滴丸、天士力的养血清脑颗粒、四川济生堂药业的舒肝解郁胶囊依次位列第三至第五，销售额均在5000万元以上。 2025H1中国零售药店终端神经系统疾病中成药品牌TOP20 来源：米内网格局数据库 注：增长率低于10%用*表示 16个神经系统疾病独家中成药登榜，包括佐力药业的乌灵胶囊、云南金七制药的七叶神安滴丸、天士力的养血清脑颗粒和养血清脑丸、华润三九的正天丸、青岛国风药业的健脑丸、九芝堂的天麻钩藤颗粒、桂林三金药业的眩晕宁片等。 9个品牌销售额呈正增长，有7个涨幅达两位数。其中，九芝堂的天麻钩藤颗粒大涨61.52%，青岛国风药业的健脑丸大涨41.99%，河南泰丰生物的解郁丸、辽宁仙草堂药业的枣仁安神液均涨超22%，太极集团的通天口服液增长16.32%等。 健脑丸是上海医药青岛国风药业的独家中成药，具有补肾健脑、养血安神的功效，用于心肾亏虚所致的记忆减退、头晕目眩，老年轻度认知障碍见上述证候者，为OTC甲类（双跨）品种。近年来，该产品在中国零售药店终端销售额均保持两位数及以上的同比增速，2024年创下超7000万元的历史新高，2025H1继续以约42%的增速增长至超3600万元。 近年来中国零售药店终端健脑丸销售趋势（单位：万元） 来源：米内网格局数据库 天麻钩藤颗粒是九芝堂的独家中成药，功能主治平肝熄风、清热安神，用于肝阳上亢所引起的头痛、眩晕、耳鸣、眼花、震颤、失眠，高血压见上述证候者，为国家医保乙类药品种。在中国零售药店终端，该药2023-2025H1销售额增速分别达88.5%、58.87%和61.52%，2025H1拿下超2000万元的销售佳绩，首次挺进神经系统疾病中成药品牌前十九。 资料来源：米内网数据库 注：米内网《中国三大终端六大市场药品竞争格局》，统计范围：城市公立医院和县级公立医院、城市社区中心和乡镇卫生院、城市实体药店和网上药店，不含民营医院、私人诊所、村卫生室，不含县乡村药店；上述销售额以产品在终端的平均零售价计算。数据统计截至12月3日，如有疏漏，欢迎指正！ 免责声明：本文仅作医药信息传播分享，并不构成投资或决策建议。本文为原创稿件，转载文章或引用数据请注明来源和作者，否则将追究侵权责任。投稿及报料请发邮件到872470254@qq.com稿件要求详询米内微信首页菜单栏商务及内容合作可联系QQ：412539092 【分享、点赞、在看】点一点不失联哦