Rituximab biosimilar (Henlius Biotech)

2027年5月9日，CPIC焕新升级，以更大规模、更强阵容，在上海“四叶草”金色大厅盛大启幕，向世界发出中国医药创新的最强音。 9月11日，Endpoints News报道了一份报告的结论：生物类似药开发不足，可能让未来数十亿美元的医疗节省落空。发出警告的是美国可及药物协会（AAM），报告由它联合艾昆纬完成。报告里有一个词很扎眼——"生物类似药真空"。 先把账摆出来。2025年，仿制药和生物类似药为美国医疗系统省下4960亿美元，过去十年累计3.6万亿美元；其中生物类似药2025年贡献254亿美元，2015年第一款生物类似药上市以来累计816亿美元。成绩的另一面是那张"真空"示意图：2025年到2034年专利到期的118个生物制品里，目前只有10%有生物类似药在研，其余的都落在真空里；如果这些产品在专利到期时都能迎来竞争，美国医疗体系可以再多省1890亿美元。 这1890亿美元，最容易被读成"技术做不到"的损失。但它其实是另一回事：这是一笔算不过账的钱。要看清这一点，得把报告里两件被混在一起说的事拆开——已经上市的类似药卖不动，和还没有人愿意去做的分子。 TONACEA 01 卖不动的药，和没人做的药 第一件事在准入端。报告里有个指标叫生物类似药使用率，指的是有类似药可用时，患者实际用到的比例：2024年接近40%，2025年降到了23%，原因是新上市的几款产品采纳速度偏低。上市三年后，生物类似药在治疗天数里平均占24%，但分子之间差距极大，雷珠单抗只有8%，贝伐珠单抗能到82%。阿达木单抗的曲线更直白：上市第一年销量份额只有3%，原因是处方集优先原研；到第三年末，签约方式一变，份额跳到51%。 同一批分子，跨过大西洋差距能拉到几十个百分点。阿达木单抗的类似药在欧洲上市一年内就拿下了德国市场的一半以上，在丹麦，独占权一失效份额几乎立刻到95%，到2020年代初，很多欧洲市场的份额超过85%；而在美国，地舒单抗生物类似药的采纳率只有20%，胰岛素门冬2022年就在欧洲和加拿大上市了，美国要等到2026年一季度。差别不在产品，在处方集怎么设、返点怎么给、支付方怎么选。 第二件事在开发端。报告算的是专利到期的118个分子，十年后只有10%有人在做。厂商为什么不做？开发周期长、投入大，回报要等专利到期、价格体系打开才能兑现；美国市场专利多、诉讼多，原研方可以用专利和采购合约把竞争拖上好几年。这些是成本侧的理由。 把两件事接起来，闭环就出现了：准入端卖不动，企业算下来回报不足，于是不愿意为下一个分子投研发；在研的分子越少，未来能压价的竞争者越少，支付方的账单也就越难降下来，而账单降不下来，准入端就更没有动力去改处方集。报告里的1890亿美元，正是卡在这个循环里的钱——不是科学做不出来，是商业上不值得做。 TONACEA 02 值得做的分子，本来就不多 再给这个循环加一层约束：能做的分子并没有那么多。 按艾昆纬的统计，2025年到2034年专利到期的118个生物制品里，16个是ADC、双抗这类复杂生物药，几乎没人做得出来类似药；64%带孤儿药适应症；年销售低于5亿美元的低价值分子占六成，到2024年年中只有1个公司在做；真正值得抢的是48个年销售5亿美元以上的高价值分子，而这48个里只有约四分之一有生物类似药在研。再算上原研的次要专利拖期——安进的地舒单抗排到2035年，再生元为阿柏西普注册的专利有的排到2040年，强生给Stelara的次要专利排到2039年——十几年内"值得做、也做得出来"的分子，满打满算三五十个。 所以"真空"这个词有两层：一层是做不出来的，一层是做得出来但算不过账的。前者靠技术积累慢慢解决，后者只有一条路——把单位成本压到让这门生意重新划算。 这也是生物类似药这门生意的特殊之处：它的成本结构里，生产占大头，而生产是典型的规模生意——同一条产线做得越多、同类分子之间复用的工艺平台和耗材检定量越大，单位成本就越低。研发能力决定你能不能进场，制造能力决定你进场之后还剩多少利润。想在真空里捡到生意的人，最后都得在这件事上见真章。 TONACEA 03 中国这一格：把成本压成能力 中国企业在生物类似药上的起步比想象中早。2019年2月，复宏汉霖的利妥昔单抗（汉利康）获批，是国内第一个生物类似药；同年，百奥泰的阿达木单抗（格乐立）、齐鲁制药的贝伐珠单抗（安可达）落地。2020年8月，复宏汉霖的曲妥珠单抗（汉曲优）获批；2021年到2024年，博安生物的地舒单抗（博优倍）、百奥泰的托珠单抗（施瑞立）、正大天晴的阿达木单抗（泰博维）、安科生物的曲妥珠单抗（安赛汀）、齐鲁制药的帕妥珠单抗（安赛珠）相继获批，分子从利妥昔、曲妥珠、贝伐珠扩到托珠、地舒、帕妥珠、乌司奴。 出海这条线走得更远。汉曲优2020年7月拿到欧盟委员会批准，2024年4月在美国获批，成为中美欧三地获批的首个中国单抗生物类似药，截至2025年中已在全球50多个国家和地区上市。百奥泰的托珠单抗2023年9月在美国获批，是美国首个托珠单抗生物类似药，2024年6月又在欧盟获批。复宏汉霖的帕妥珠单抗2025年11月在美国获批并被认定可互换；它的地舒单抗2025年9月同时拿到美国FDA和欧盟委员会批准。 但真正决定中国公司在这条链上位置的，是国内市场练出来的成本能力。2021年11月26日，国家组织胰岛素专项集采第一次把生物药纳入集采，42个产品中选，平均降价48%，每年节约费用约90亿元；2024年接续采购中选率92%，中选价格在首轮基础上又降了3.8个百分点。 2025年8月1日，安徽发布单抗类生物制剂信息填报通知，拉开全国生物药联盟集采的序幕，纳入阿达木、贝伐、地舒、利妥昔、曲妥珠、托珠、英夫利西、帕妥珠8款单抗，涉及国内外130余家企业，这8款分子2024年在公立医疗机构终端的合计销售额超过280亿元；行业统计的口径是，生物药集采的整体平均降幅在30%到50%之间。价格下来，替代就发生了：2023年全国曲妥珠单抗销售额约80亿元，其中原研约占六成，国产生物类似药约占四成。 成本能力怎么变现成全球生意？现在的答案还是借船。百奥泰2021年把托珠单抗授权给渤健，首付款3000万美元加最高9000万美元里程碑，总额最高1.2亿美元；复宏汉霖2022年把帕妥珠单抗和地舒单抗的中国以外权益授权给欧加隆，总额5.41亿美元；百奥泰2025年把托珠单抗的欧洲及部分中东、独联体权益授权给STADA，首付款850万欧元加里程碑，最高1.36亿欧元；山德士今年8月与复宏汉霖签下总额最高3.22亿美元的合作，产品与制造归中国伙伴，渠道与准入归自己。结构都一样：中国公司负责把成本压住，伙伴负责把价格卖出。 TONACEA 04 判断：真空靠什么被填上 把这条链拉直，我的判断有三层。 第一层，真空的性质是回报问题，不是技术问题。1890亿美元卡住的不是实验室，是账本：能做的分子有限，其中一部分做出来也不划算。让这部分分子重新划算，靠的是把开发、生产、注册交付的单位成本整体压下来——这件事的确定性，比任何一家公司的口号都高。 第二层，中国企业的位置在成本这一格，短期不会往上挪。集采把成本能力练成了标准件，出海订单验证了交付能力，山德士与复宏汉霖的第二单比第一单更大，就是这种验证的结果。但定价权仍在伙伴手里，而中国自己的价格带，已经被集采提前压薄——这两件事同时成立，才是中国公司真实的处境。 第三层，往后看三个信号。政策上，看生物药集采的价格带还会下探多少、联盟集采会不会扩到更多分子；准入上，看中国企业的美国渠道能不能从"授权给伙伴"走到"参与定价"；结构上，看那118个即将到期的分子里，会不会有中国公司从跟随走向改良——这是从生物类似药公司变成生物医药公司的分水岭。 真空不会因为谁喊得响就被填上。它需要有人把成本压到账算得过来，也需要有人愿意改一改处方集和支付规则。前一件事，中国公司已经在做；后一件事，还看不到谁来牵头。 （文中汇率按2026年9月折算：1美元约合6.71元人民币） 作者介绍 肖生客本名刘肖，行诚生物商务副总裁，同写意首席品牌官，CSGCT（民非组织）秘书长

来源：市场资讯 （来源：投资者网-思维财经） 【IPO观察 】速览新股招股书、拆解融资故事，关注监管动态，用大白话帮你划重点。 「临床风波+二次上市+估值逻辑。」 近期，二次递表港交所的上海易慕峰生物科技有限公司（下称“易慕峰”、“公司”）陷入舆情风波。 该风波起源于一次临床试验安全事件，进而引发社会性讨论。站在资本的维度，公司由复星系老兵创业，上市前又拿到多家机构的融资。这个节骨眼上，风吹草动影响的可不止于公司内部，甚至投资机构也在关注。 01 祸起临床试验安全事件 2026年9月，正处于上市关键期的易慕峰被推至舆论的风口浪尖，起因是一则临床试验致死事件。 根据媒体报道，2026年3月一名49岁晚期胃癌患者在上海长海医院正式入组，成为公司IMC002临床试验的受试者。据悉，IMC002是公司自主研发的一款靶向CAR-T疗法，也是其冲刺IPO的核心资产。 治疗过程中，该患者顺利被输注试验药物，但在结束数小时后却突发急性重症不良反应。虽经院方手术抢救，但患者始终处于深度昏迷状态，直至近两个月后不幸离世。 来源微博热搜 事件曝光后，患者家属认为公司药物在临床试验过程中存在两个漏洞。其一，风险告知不充分。家属表示，患者入组签署的临床试验知情同意书中，仅笼统标注试验可能引发“CAR-T相关出凝血疾病”，未明确提及部分高危致命不良反应。其二，发病时序高度契合药物输注。家属举证称患者此前多轮常规化疗全程平稳，从未出现脑出血、凝血异常等问题，因此要求公司承担对应责任并予以合理赔偿。 对此，公司经初步调查，判定患者突发异样是前期多次化疗累积产生的毒副作用所致，与自主研发药物输注无任何直接关联。事件曝光发酵后，有媒体就争议致电公司高管核实，但对方拒绝具体回应。 一起临床安全事件，若止于公司和患者之间，那只是社会性纠纷。然而，公司处于上市的关键阶段，港股18A规则中，对未盈利生物药企的临床安全重大事件披露有着严苛要求，因此或对公司上市造成影响。 02 复星系老兵创业 在国内CAR-T赛道中，易慕峰是极具代表性的“老兵创业+原生资本背书”样本。 2013年，公司创始人孙敏敏加入复宏汉霖。期间，其主导参与国内首个生物类似药汉利康的上市申报工作。2017年，复星系专为CAR-T赛道设立复星凯特，其又担任总裁助理、药政注册及公共事务总监等职务。 也是在这个过程中，孙敏敏全程操盘国内首款CAR-T产品阿基仑赛的申报落地。2020年，其离开复星体系，正式创立公司。彼时，国内同类赛道玩家扎堆血液瘤的适应症，而临床需求更大、技术壁垒更高的实体瘤适应症长期存在空白。 因此，孙敏敏判断实体瘤适应症才是赛道的核心突破方向，由此锚定胃癌、胰腺癌等。公司创始团队中，核心技术负责人、CTO沈青山同为复星凯特核心骨干。 差异化的突破点、成熟的产业团队让公司成为资本追捧的标的。成立以来，公司密集完成6轮融资，累计总额达9.73亿元。估值方面，公司从天使轮的5000万元迅速攀升至Pre-IPO轮的20.75亿。 股东名单中，真格基金、高榕资本等均参与天使轮融资。2022年，公司接连落地A轮、A+轮融资，引入道远资本、济峰资本等医疗专项基金。 2025年，公司先完成1.86亿元融资，引入粤科创投、东吴创投等国资，后续落地2.73亿元融资，由复星医药联合深圳国资组建的产业基金“鹏复深圳”领投，该平台还同时收购公司部分老股。交易完成后，鹏复深圳持股比例达15.16%。 2026年2月，公司开展Pre-IPO融资，完成后迅速于同月递交港股IPO招股书。截至上市前，孙敏敏直接持股4.95%，并通过员工持股平台，合计持股公司24.98%的表决权。 但过程中，公司曾向投资人授予包含股权赎回权、反摊薄权、优先清算权等在内的特殊股东权利。但为满足港交所规则，公司、孙敏敏与全体投资人签署补充协议，赎回权在第一次向联交所递交上市申请前一日被不可恢复地全面终止、并且自始无效；其余反摊薄、优先清算等特殊权利也将在成功上市之日自动失效。 03 估值的考验 如果说易慕峰在战略抉择上确定了方向，融资过程中被验证价值，那么研发就是夯实竞争力的基石。 眼下，公司将主要资金、技术团队、资源集中倾斜至IMC002管线。早前，该药品凭借优异的早期临床数据，稳居全球Claudin18.2 CAR-T疗法第二梯队，甚至在行业中还拥有临床进度优势。 但2026年6月，科济药业的CT041产品成功获批上市，成为全球首款商业化的Claudin18.2 CAR-T疗法。由此，赛道格局彻底改写，仍处于临床三期的IMC002从领先者变为追赶者。 对创新药企而言，追赶者姿态的另一层是烧钱。公司尚无任何产品实现商业化落地，无经营性营业收入。2024年，公司净亏损7131万元，2025年伴随核心管线临床推进，净亏损扩大至1.15亿元。进入2026年，仅上半年公司净亏损就达1.09亿元。 这里面，研发是刚性开支。2026年上半年，公司研发费用达8220万元其中超七成资金用于IMC002的III期确证性临床试验、患者入组、临床检测与样品制备。 持续大额亏损之下，公司现金流储备进入倒计时。截至2026年6月末，公司账面现金及等价物、金融资产合计约4.81亿元。 更关键的是，2026年5月《生物医学新技术临床研究和转化应用管理条例》落地，新规大幅收紧临床试验不良事件上报、溯源核查、伦理审查标准。因此，公司本次风波是否还有后续，又悬而未决。 （来源国家药品监管局官网） 其实，即使公司完成上市，后续的估值锚定也是一个考验。同行科济药业（02171.HK）搭建了“血液瘤+实体瘤”的管线矩阵，血液瘤适应症产品已实现营收。传奇生物（LEGN）、药明巨诺（02126.HK）等均跑通商业化路径。截至目前，传奇生物、科济药业、药明巨诺的市值分别约42亿美元（折合超300亿港元）、78亿港元、8.25亿港元。 三家的估值差异，在于CAR-T赛道的逻辑从讲预期进入到商业化验证的阶段。这个背景下，公司能否实现资本价值的越迁，似乎要打上问号。