Asundexian

April 15, 2026 Today, the New England Journal of Medicine published the full results from the global, pivotal Phase III OCEANIC-STROKE study. The study evaluated the investigational Factor XIa inhibitor asundexian in patients following a non-cardioembolic ischemic stroke or high-risk transient ischemic attack. Results from the study were previously presented at the American Heart Association’s International Stroke Conference 2026. “The publication of OCEANIC-STROKE builds on Bayer’s legacy of advancing standard-setting studies that have guided the management of thrombotic conditions across a range of disease states,” said Sara Hegab, MD, VP, Stroke & Thrombosis, Specialty and Pipeline, U.S. Medical Affairs, Bayer. “This foundational body of evidence reflects our continued commitment to rigorous science and is a class-defining contribution to the field of secondary stroke prevention. We are proud of this achievement and look forward to engaging with regulatory authorities to evaluate the potential role of asundexian for secondary stroke prevention.” The complete publication titled, “Asundexian for Secondary Stroke Prevention” is available on the website of the New England Journal of Medicine.

点击蓝字 关注我们 核心观点 中国小核酸创新药领军者，已达成多款重磅战略合作。 瑞博生物成立于2007年，是全球最早布局RNA干扰技术的先驱企业之一。公司构建了全球一体化的小核酸药物开发体系，拥有自主可控、全技术链整合的小核酸药物研发平台。公司目前已与勃林格殷格翰（MASH资产，总交易金额超20亿美元）、Madrigal Pharmaceuticals（MASH资产，总交易金额达44亿美元）达成重磅战略合作，彰显了国际顶级药企对公司药物研发技术平台和科研团队实力的高度认可。 小核酸药物具备多种优势，瞄准慢病市场潜力巨大。 （1）小核酸药物可覆盖传统药物不可成药靶点，极大拓宽了候选靶点广度，在小分子与抗体药物不可靶向、难以成药的疾病领域具有巨大的应用潜力。（2）瑞博RiboGalSTAR基于GalNAc技术，海外龙头Alnylam多款商业化产品已充分验证基于GalNAc技术路径的研发可行性，与传统创新药研发相比具备更高的效率和成功率；（3）小核酸药物可实现精准的靶向输送并具有长效性特点，使其具有良好的安全性与患者依从性，尤为适合慢病管理，有望逐步渗透慢病市场，想象空间巨大！ 核心管线锚定慢病大赛道，增长潜力大。 （1）RBD4059：有First-in-Class潜力的FXI siRNA，从机制上有望实现“抗栓不出血”，且具备显著依从性优势，凝血性疾病众多，后续适应症拓展潜力巨大；（2）RBD5044：APOC3 siRNA，全球高甘油三酯血症患者超8亿人，细分赛道潜力大，目前处于Ⅱ期临床阶段；（3）RBD7022：PCSK9 siRNA，即将启动中国Ⅲ期临床试验，携手齐鲁制药加速推进；（4）RBD1016：HBx siRNA，目前处于Ⅱ期临床试验，有望填补乙肝和丁肝治疗未被满足的临床需求。 盈利预测与投资建议： 公司目前收入主要来自战略合作里程碑付款，公司目前已与勃林格殷格翰、齐鲁制药、Madrigal Pharmaceuticals达成战略合作，我们预计公司2026-2028年合作收入分别为2.2/2.7/3.2亿元。公司远期收入主要来自产品商业化，我们假设公司自行负责核心管线国内商业化，海外权益后续授权MNC，假设分成比例为15%。我们采用FCFF法对公司进行估值，模型目标价为117.66元人民币/135.24元港币，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：临床试验进度和结果不及预期的风险，药品监管审批结果不及预期的风险，BD进展不及预期的风险，市场竞争加剧的风险，产品商业化表现不及预期的风险，估值假设风险。 盈利预测与估值表 目  录 报告正文 1. 瑞博生物：中国小核酸创新药领军企业 瑞博生物是我国小核酸创新药领军企业。瑞博生物成立于2007年，是全球最早布局RNA干扰（RNAi）技术的先驱企业之一。公司构建了全球一体化的小核酸药物开发体系，拥有自主可控、全技术链整合的小核酸药物研发平台，布局覆盖心血管、代谢、肾病及肝病等多种慢性病领域，依托自主研发的肝靶向递送技术RiboGalSTARTM，公司目前有四款产品推进至临床II期。2026年1月，公司于香港交易所主板挂牌上市，标志着其在小核酸药物赛道进入了全新的发展阶段。 公司股权结构稳定，创始人控制权稳固。全球发售完成后，公司创始董事长、首席执行官梁子才博士及其一致行动人合计控制公司24.82%股权，为单一最大股东集团，有效保障了初创团队在创新药研发这类长周期、高投入行业中对公司的控制权与战略话语权。战略投资者包括国家级基金、海外小核酸巨头和多家知名投资机构，彰显公司在小核酸赛道的领军地位与极高的资本认可度。 顶级科学家领衔，深具国际MNC履历的黄金团队。公司核心管理团队由全球顶级科学家梁博士领衔，其余成员均拥有约二十年的行业深耕经历，且大多曾担任大型跨国公司高管，在基础科学研究、全球临床开发、商务拓展及资本运作等关键领域具备深厚积淀。这支高度互补的团队，为瑞博生物从本土领先迈向全球小核酸领域第一梯队构筑了坚实的人才壁垒。 公司肝靶向采用成熟的GalNAc技术，同时积极探索肝外递送。公司RiboGalSTARTM肝靶向递送技术基于已被海外小核酸巨头商业化产品验证的GalNAc技术，能够精准有效地实现肝组织靶向，目前已推动了六个项目进入临床开发并在包括中国、欧洲和美国在内的主要司法管辖区获得专利授权。此外公司也积极布局探索肝外递送技术，例如RiboOncoSTARTM采用核酸缀合递送技术，具有多种肿瘤组织的靶向性，临床前研究中其在特定癌症（包括胶质瘤、胰腺癌）中表现出优于标准治疗的抗肿瘤效果和安全性；RiboPepSTARTM是公司对肝以外的组织和器官靶向递送的系统布局，正在肾靶向、中枢神经（CNS）靶向、脂肪和肌肉组织等领域筛选和验证候选递送分子。 4款产品推进至Ⅱ期，核心产品RBD4059具备FIC潜力。利用RiboGalSTARTM技术平台，公司在心血管、代谢、肾脏及肝脏疾病领域，从药物发现到临床开发全程持续自主推进了多个siRNA项目，目前共有4款药物进入二期临床试验阶段，其中靶向FXI治疗血栓性疾病的RBD4059为公司核心产品，全球研发进度领先，具备“同类首创”潜力。 技术平台获MNC深度背书，国内品种协作加速商业落地。公司目前已与勃林格殷格翰和齐鲁制药达成战略协作：（1）勃林格殷格翰：双方依托瑞博自主研发的RiboGalSTAR™肝靶向递送技术平台共同推进治疗NASH/MASH的小核酸创新疗法。根据双方合作条款，瑞博除了将收到一笔预付款外，还有权获得基于开展临床研究、药物注册和商业成功等里程碑付款以及上市产品的阶梯式销售提成，总交易金额超过20亿美元，彰显了国际顶级药企对瑞博生物药物研发技术平台和科研团队实力的高度认可；（2）齐鲁制药：瑞博生物将抗PCSK9小核酸新药RBD7022在大中华区（中国大陆、香港及澳门）的开发、生产和商业化权利授权许可给齐鲁制药，瑞博生物将获得总计超过7亿元人民币的首付款和里程碑付款、以及最高两位数的特许权使用费率。这一“研发+渠道”的合作，将使瑞博生物能够凭借首付款和里程碑付款加速后续的临床开发，并依托齐鲁制药强大的商业化能力，推动RBD7022早日上市并实现商业成功。 携手Madrigal开发MASH小核酸疗法，达成44亿美元重磅合作。2026年2月11日，公司与全球MASH领域领军企业Madrigal达成全球独家许可协议，双方将基于瑞博生物自主研发的肝靶向RiboGalSTAR ™平台，联合开发六款针对代谢功能障碍相关脂肪性肝炎（MASH）的创新siRNA疗法。瑞博生物将授予Madrigal多款MASH领域单靶点及双靶点临床前siRNA资产的全球独家研发、生产与商业化权利，本次合作首付款6000万美元，在达成临床开发、监管审批及商业销售等一系列里程碑节点后，瑞博生物将有资格获得累计44亿美元包含首付款和里程碑在内的款项，同时可享受基于合作产品全球净销售额的特许权使用费。 2. 小核酸开启新药研发第三次浪潮，行业增长潜力巨大 2.1 小核酸药物极大拓宽候选靶点广度，且药物研发具备规模化潜力 小核酸药物(寡核苷酸药物)是由十几个到几十个核苷酸串联组成的短链核酸，主要包括反义核酸(ASO)、小干扰核酸(siRNA)、微小RNA(miRNA)、核酸适配体(Aptamer)和转运RNA(tRNA)碎片。目前主要的小核酸药物类型是RNAi 药物(以siRNA为主)和 ASO 药物，它们作用于pre-mRNA或mRNA，通过干预靶标基因表达实现疾病治疗目的。作为继小分子药物、抗体药物之后的第三大类药物，小核酸药物的核心优势在于通过碱基互补配对原则，直接靶向疾病相关基因的 mRNA 或非编码 RNA，从基因源头调控蛋白表达，尤其适合治疗传统药物难以靶向的疾病。 小核酸药物可覆盖传统药物“不可成药”靶点，极大拓宽候选靶点广度。目前，获批上市的药物主要分为小分子和抗体药物两大类，小分子化药和抗体药物均是通过与靶点蛋白结合发挥治疗作用，但可成药的靶点蛋白数量有限。根据文献《Computer-Aided Drug Discovery for Undruggable Targets》，与疾病相关的蛋白质约有3730种，而目前传统的小分子和单抗能靶向的可成药蛋白仅有 532 种。与传统药物相比，小核酸药物最大的亮点在于极大地拓宽了候选靶点的广度，有望涵盖更丰富的适应症，在小分子与抗体药物不可靶向、难以成药的疾病领域具有巨大的应用潜力。 小核酸药物研发具备规模化潜力。蛋白质药物的开发是“锁配钥匙”，而每个靶点蛋白的三维结构千差万别，导致针对不同靶点的研发经验复用程度很低，而小核酸药物瞄准的RNA从结构上看具备同质性，仅仅是“序列代码”不同，一旦递送平台和化学修饰技术成熟并得到验证，后续的药物研发是系统化且规模化的，意味着企业在完成0→1的技术突破后，后续更容易完成1→10→100的产业化扩容。 2.2 递送系统：肝脏靶向已完成商业化验证，肝外靶向持续探索中 递送技术与递送效率是小核酸药物研发过程中的关键问题。小核酸药物进入细胞有两大挑战：（1）RNA暴露在血液中容易被血浆和组织中的RNase酶降解；（2）带负电的RNA难以跨膜进入细胞内。通过对核苷酸进行化学修饰可以提高底物特异性、增强对核酸酶的稳定性；而研发递送系统则利用配体与受体的特异性识别以实现精准的组织靶向，并通过介导受体胞吞作用克服电荷排斥以跨越细胞膜。 GalNAc递送系统是具备划时代意义的肝靶向递送系统。目前小核酸药物的递送技术发展呈现肝脏递送和肝外递送双线并行态势，GalNAc共轭递送系统是肝内递送的主流策略，是目前应用最广泛的递送技术，具备划时代的意义，海外siRNA龙头企业Alnylam 的多款商业化产品均采用该递送技术，充分验证其可行性。GalNAc是去唾液酸糖蛋白受体（ASGPR）的配体，ASGPR是一种内吞性受体，在肝细胞的膜表面上高度特异性地表达，而在其他细胞中几乎不表达，从而实现了精准高效的肝脏靶向递送，但GalNAc技术也存在一定局限性，仅能靶向肝脏细胞，靶点及可覆盖的适应症相对有限。 肝外靶向尚无划时代技术突破，各大企业持续探索中。目前尚未发现如GalNAc在肝脏递送那样具备划时代意义的递送技术，核心挑战在于找到肝外其他组织特异性高表达的受体，并设计出能克服血脑屏障等复杂生物屏障的递送工具，从而实现对肾脏、中枢神经、肌肉脂肪等组织的靶向。目前肝外靶向递送逐步取得突破，C16脂质偶联、TRiM平台、AOC抗体偶联等肝外递送方式崭露头角，后续技术突破与临床验证值得期待。 肝内递送对标海外龙头高确定性路径，肝外递送创新布局或为重磅期权。瑞博RiboGalSTARTM基于GalNAc技术，海外龙头Alnylam多款商业化产品已充分验证基于GalNAc技术路径的研发可行性，我们认为瑞博生物的小核酸药物管线相较于传统药物研发的确定性更强。而根据Alnylam公告，其利用数据库进行靶点筛选后进行小核酸药物研发的临床累计成功率可超过50%，远高于常规药物开发的平均水平。此外，瑞博创新性布局肝外递送技术平台， RiboOncoSTARTM具有多种肿瘤组织的靶向性， RiboPepSTARTM正在肾靶向、中枢神经（CNS）靶向、脂肪和肌肉组织等领域筛选和验证候选递送分子，相关技术布局或为重磅期权。 2.3 小核酸药物具备安全性与长效性优势，尤为适合慢病管理 小核酸药物有望持续渗透慢病市场，想象空间巨大：慢性疾病已成为全球医疗系统的重大负担，一直以来面临潜在药物副作用担忧、依从性差的治疗痛点。而小核酸药物可实现精准的靶向输送并具有长效性特点，使其具有良好的安全性与患者依从性，特别适合长期慢病管理。 小核酸药物已在慢病领域取得诸多进展。例如（1）在高血压领域，Alnylam与罗氏开发的 Zilebesiran 2期临床数据显示单药治疗轻中度高血压达到主要终点，目前已经启动三期心血管结局试验，国内企业也已形成差异化竞争梯队，进展比较快的管线包括先衍生物 LDR2402 和舶望制药 BW-00163 等，均处于2期临床阶段。（2）在高血脂领域，诺华的 Leqvio是首个实现慢病商业化的 PCSK9 靶向 siRNA 药物，一年仅需注射两次，2025年全球销售额有望达到12亿美元，长期来看销售峰值有望突破40亿美元！2025年7月31日，FDA 批准 Leqvio 的扩展适应症申请，可单药与饮食、运动联合用于高胆固醇血症一线治疗。Leqvio强劲的商业化表现进一步证明，小核酸药物有望凭借其靶向性、长效性等特点改善患者依从性，从而逐步渗透慢病市场，想象空间巨大！此外Arrowhead靶向APOC3的plozasiran于2025 年11月18日获FDA批准上市，作为饮食疗法的辅助手段用于降低 FCS 成人患者的甘油三酯水平。 3. 立足慢病大需求，临床推进有望释放巨大价值 3.1 RBD4059：靶向FXI有望抗栓不出血，适应症拓展潜力巨大 血栓性疾病危害深重，全球患者基数有望持续扩容。血栓性疾病作为全球主要致死病因之一，每年导致超1000万人死亡，约占全球死亡人数的四分之一。2024年全球患病人数已超过3860万人，涵盖动脉粥样硬化性心血管疾病相关血栓、静脉血栓栓塞等多个高发病亚型。随着人口老龄化和肥胖、糖尿病等危险因素的流行，患者群体呈现持续扩大趋势，预计2034年全球患者规模将进一步增至4160万人，庞大的患者群体构成抗血栓治疗坚实的需求基础。 抗栓药物市场空间广阔，增长韧性强劲。2024年全球抗血栓药物市场规模约593亿美元，2019-2024年复合年增长率达9.5%，受益于全球老龄化加剧、心血管疾病负担加重及创新疗法渗透，抗栓药物市场有望持续扩容，预计2029年将达874亿美元，2034年进一步增至1226亿美元，为具备临床优势的创新药物提供了充足的增长空间。在全球抗血栓药物市场中，有55%-60%份额或将由需要长期接受抗血栓治疗的患者占据，即RBD4059（靶向FXI的siRNA药物）的目标群体。 现有疗法痛点突出，临床需求亟待满足。当前血栓性疾病治疗以华法林、肝素、直接口服抗凝药（DOACs）等为主，抗血小板药物则主要适用于动脉血栓。但传统疗法存在显著局限：非选择性抑制内外源性凝血通路及其下游，导致出血风险较高，颅内出血、消化道出血等并发症频发；部分药物需频繁监测或每日服药，患者依从性不佳，且在部分高危或出血顾虑患者中应用受限。临床亟需兼具高效抗栓、低出血风险与便捷性的新型治疗方案。RBD4059所属的新型抗凝药物大类（靶向FXI）旨在解决这一痛点。 精准靶向FXI有望实现“抗栓不出血”，打造抗栓新范式。RBD4059是瑞博生物依托自主RiboGalSTAR™肝靶向递送技术研发的siRNA候选药物，是全球首款进入临床阶段的靶向FXIsiRNA药物，有FIC潜力。RBD4059通过RNAi机制特异性降解凝血因子XI（FXI）的mRNA，沉默FXI的基因表达，阻断内源性凝血通路过度激活，在精准预防血栓形成的同时保留外源性止血途径，从机理上规避出血风险。 目前RBD4059正在开展临床的适应症为稳定型冠状动脉疾病，未来还可拓展至心房颤动、静脉血栓栓塞症等多种异常凝血相关疾病。 在靶向FXI的小核酸药物中，RBD4059临床进度领先。在靶向FXI的候选药物中，存在siRNA、单抗、小分子等多种技术路径的竞争。小分子药物中拜耳/强生的Asundexian、PortolaPharmaceuticals的Milvexian已进入3期临床，但均需每日给药；单抗产品存在免疫原性风险。目前，在小核酸同类产品竞争中，RBD4059也具有进度领先的优势。目前，全球共有4款用于治疗血栓性疾病的FXI靶向siRNA候选药物进入临床，瑞博生物RBD4059进度领先，于2024年8月启动治疗冠状动脉疾病的2a期临床并完成所有患者治疗，2026年将推进至2b期。同类竞品中靖因药业的SRSD107处于2期临床，圣诺医药及海外ADARx的管线仍停留在1期临床阶段。 疗效安全性双优、依从性再升级，构筑核心竞争壁垒。RBD4059临床数据表现亮眼，临床Ⅰ期试验中50mg-600mg剂量组对FXI活性的平均最大抑制率达67.5%-91.6%，且疗效持续至169天，满足多场景抗凝需求；安全性方面，Ⅰ期临床药物相关不良事件为16.7%，且均为注射部位反应，无3级以上TEAE或严重不良事件，2a期仅报告两例轻度出血事件，即使高抑制水平下也未增加出血风险，安全性显著优于传统疗法。同时，依托siRNA技术特性及GalNAc靶向递送优势，有望实现每3-6个月一次的低频给药，从而大幅提升慢性血栓疾病患者的治疗依从性。 3.2 RBD5044：高甘油三酯血症患者众多，细分赛道潜力大 RBD5044是一款用于治疗高甘油三酯血症（HTG）的siRNA药物，借助公司自主研发的RiboGalSTAR™肝靶向递送技术，通过GalNAc与肝细胞表面ASGPR受体特异性结合实现精准递送，进入细胞后通过RISC复合体介导APOC3的mRNA降解，从转录后水平抑制APOC3基因表达，解除其对脂蛋白脂肪酶（LPL）的抑制及对肝脏摄取富含甘油三酯脂蛋白残粒的干扰。其核心适应症为高甘油三酯血症（HTG），同时针对混合型血脂异常开展临床研究，与靶向PCSK9的siRNA药物RBD7022形成机制互补，为联合降脂提供可能。 HTG患者规模庞大，关联疾病风险凸显。血脂异常是一种以血液中一种或多种脂质（如甘油三酯、胆固醇、磷脂）或脂蛋白水平异常为特征的病症。在全球范围内，成年人血脂异常的患病率估计约为40%，每年影响约30亿人。高甘油三酯血症作为血脂异常的主要类型之一，2024年全球患病人数达84560万人，约占全球血脂异常病例的25%，预计2034年将增至91390万人。HTG与心血管疾病、急性胰腺炎等严重疾病密切相关，约35%-50%的相关疾病患者受其影响，其中严重高甘油三酯血症（TG>5.6mmol/L）更是急性胰腺炎的重要诱因，给患者健康带来多重威胁，治疗需求迫切。 调脂药物市场持续扩容，HTG细分赛道潜力大。2024年全球调脂药物市场规模达240亿美元，2019-2024年复合年增长率为4.9%，由于全球血脂异常患病人数增长（2024年达32亿人，预计2034年增至36亿人）、心血管疾病防控意识提升及创新药普及驱动，降脂药的市场规模增长空间巨大，预计2029年将达353亿美元，2034年进一步增至416亿美元。 传统降脂疗法效果不佳。当前HTG治疗以生活方式干预和贝特类药物、Ω-3脂肪酸、烟酸等为主，但现有疗法存在诸多不足：约16.2%-26.2%的重度HTG患者对贝特类和Ω-3脂肪酸反应不理想；混合型血脂异常常需联合治疗，用药复杂度高；每日给药模式导致患者长期依从性差；且存在肝毒性、肌病、胃肠道紊乱等安全性风险，临床对强效、长效、安全的新型降脂疗法需求强烈。 全球竞争格局初现，RBD5044进度第二。全球靶向APOC3的siRNA药物研发已形成初步竞争态势，目前共有4款候选药物处于临床开发阶段，尚无产品获批。其中Arrowhead公司的普乐司兰（plozasiran）进度全球领先，已获批用于家族性乳糜微粒血症综合征（FCS），其针对更广泛HTG适应症的III期临床试验正在进行中；瑞博生物RBD5044是全球第二款进入临床的APOC3 siRNA药物，2024年10月，RBD5044获欧洲药品管理局（EMA）Ⅱ期临床试验许可在瑞典的混合型血脂异常患者中开展，2026年1月22日获得国家药品监督管理局（NMPA）Ⅱ期临床试验默示许可在高甘油三酯血症患者中开展。 强效长效安全兼备，RBD5044优势明显。Ⅰ期临床数据显示，单次注射RBD5044可使APOC3水平最高降低84%，甘油三酯水平最高降低70%，且药效持久，六个月随访期内TG水平始终维持在基线值的50%以下；同时能全面改善血脂谱，显著降低残余胆固醇（最高70%）和ApoB（最高20%），升高HDL（最高40%），临床疗效远超传统疗法。安全性方面，其耐受性良好，最高测试剂量（150mg）下未出现剂量限制性毒性、肝酶升高或严重不良事件，治疗窗广阔；且给药频率可低至每三个月一次，相较于每日口服降脂药大幅提升患者依从性，有望成为HTG治疗的同类最佳药物。 3.3 RBD7022：即将启动中国Ⅲ期临床试验，携手齐鲁制药加速推进 RBD7022是公司开发的靶向PCSK9的siRNA药物，适应症为高胆固醇血症。高胆固醇血症（HC）是一种血浆中胆固醇水平升高（主要由于低密度脂蛋白（LDL）增多）、而甘油三酯水平正常的一种血脂异常状态。HC的主要致病因素包括不良饮食习惯、缺乏运动、肥胖及遗传易感性。虽然多数患者无明显临床症状，但该病症不仅是心血管疾病的独立危险因素，还常与糖尿病、代谢综合征等疾病密切相关。 流行病学数据显示，全球HC疾病负担呈现持续增长态。2024年，全球HC患者总数约为9.35亿人，预计到2034年将增长至10.10亿人。从地区分布来看：欧盟2024年患者数为1.749亿人，预计2034年小幅下降至1.720亿人；中国2024年患者数为1.182亿人，2034年预计增至1.227亿人。根据弗若斯特沙利文的资料，在早发性心血管疾病患者中，33.8%~44.3%同时患有HC。 尽管现有药物和生活方式干预可部分控制高胆固醇血症，但疗效不足、患者依从性差及达标率低的问题凸显了当前治疗方案的显著局限性。生活方式干预（包括饮食调整、规律体育锻炼和体重管理）是治疗高胆固醇血症的基础措施。然而，对于家族性高胆固醇血症或严重血脂异常患者，仅依靠生活方式调整往往难以达到目标LDL-C水平。在药物治疗方面，他汀类药物是HC的一线治疗选择，其剂量需根据患者的心血管风险等级及低密度脂蛋白胆固醇（LDL-C）目标值进行调整。若他汀类药物单用效果不佳或患者无法耐受，可联合或换用其他类药物，包括胆固醇吸收抑制剂（如依折麦布）、PCSK9抑制剂、胆酸螯合剂等。尽管如此，目前仅有约三分之一的HC患者通过现有治疗方案达到LDL-C目标，且患者用药依从性普遍较低。这些现状凸显了当前HC治疗领域仍存在显著的未满足临床需求，亟需开发更为有效且耐受性良好的新疗法。 PCSK9抑制剂疗效优于现有化药，且安全性良好。PCSK9抑制剂通过特异性阻断PCSK9与肝细胞表面LDL受体的结合，有效减少LDL受体的降解，从而显著提升LDL-C清除能力，可实现LDL-C 50%-70%的降幅，疗效显著优于他汀类（20%-50%）和依折麦布（15%-20%）。临床研究证实，该类药物不仅安全性良好（不良事件发生率与安慰剂相当），而且对他汀不耐受及难治性高胆固醇血症患者具有独特治疗价值。目前获批上市的PCSK9 抑制剂有依洛尤单抗、阿利西尤单抗、托莱西单抗和小干扰 RNA 英克司兰。 PCSK9抑制剂市场前景广阔，中国增速尤为显著。根据弗若斯特沙利文的预测，未来全球PCSK9抑制剂市场将显示出强劲增长的趋势，市场规模将在2030年增长106亿美元，2023年到2030年的CAGR将达到10.7%。受益于中国庞大的心血管疾病患者群体、PCSK9抑制剂显著的临床疗效以及医保支付体系的持续优化，预计到2030年中国PCSK9抑制剂市场规模将达到89亿元人民币，2023-2030年CAGR高达43.5%。 PCSK9 siRNA药物能实现长效降脂，显著减少给药次数，极大提升了长期治疗的依从性。PCSK9 siRNA药物通过RNA干扰技术特异性降解肝细胞内的PCSK9 mRNA，阻断PCSK9蛋白合成（不同于单抗仅中和循环PCSK9），可持久上调LDL受体表达。临床研究证实，其每年两次给药即可实现LDL-C的持久降低，较传统抗体疗法（需每2-4周给药）显著提升用药便利性。这种创新机制解决了长期治疗的依从性之问题，也为HC患者提供了新的治疗选择。 PCSK9 siRNA治疗领域当前呈现“单极引领，多极竞逐”的竞争态势。目前全球范围内仅有一款靶向PCSK9的siRNA药物——英克司兰（Inclisiran）获批用于HC治疗，2024年全球销售额达7.54亿美元。在研管线方面，另有6款针对HC治疗的siRNA候选药物正处于不同临床开发阶段。 RBD7022即将启动中国Ⅲ期临床试验，携手齐鲁制药加速推进。作为全球第二款进入临床阶段的PCSK9 siRNA候选药物，RBD7022采用RNA干扰技术精准调控胆固醇代谢。作为目前全球在研PCSK9 siRNA药物中临床进展最快的候选药物之一，其研发进度仅次于已获批的Inclisiran。临床前及中国1期试验（2025 ESC公布）证实，RBD7022可实现与Inclisiran相当的LDL-C降幅（PCSK9水平最大降低75%），且疗效可持续6个月，支持半年一次给药方案。这一长效特性显著优于需频繁注射的传统疗法。2023年公司与齐鲁制药达成的战略合作（涵盖中国内地、香港和澳门开发、生产和商业化的权利），依托齐鲁制药的临床开发体系与商业化网络，加速了RBD7022在全球最大医药市场之一的落地进程，为药物价值最大化提供强力支撑。 3.4 RBD1016：丁肝亟需新疗法，乙肝联用市场广阔 RBD1016是公司研发的一款靶向HBx的siRNA药物，适应症为慢性乙型病毒性肝炎与慢性丁型病毒性肝炎，目前两种适应症皆处于II期临床的阶段。 乙型病毒性肝炎（viral hepatitis type B，简称乙肝）是由乙型肝炎病毒（HBV）引起的，以肝脏炎症和坏死病变为主的一种传染性疾病，临床表现以消化道症状为主（如食欲减退、全身乏力、恶心、呕吐、腹痛、黄疸等），同时伴有全身其他症状，病程迁延，易转为慢性肝炎、肝硬化及肝癌。乙肝病毒感染仍是我国乃至全球的重要公共卫生问题。据推算，2025年我国全人群HBsAg流行率约为5%～7%，现有慢性HBV感染者约7,500万。根据世界卫生组织（WHO）公布的最新数据显示，2019年全球约有慢性HBV感染者2.96亿，约占全球总人数的3.8%。其中，美洲区约500万、欧洲区约1,400万、西太平洋区1.16亿、非洲区8,200万、东地中海区1,800万、东南亚区6,000万。全球每年新感染人数约为150万人，约有82万人死于乙肝，主要为肝硬化和原发性肝细胞癌。 全球抗HBV药物市场有望高速扩张。市场规模已从2019年的161亿美元增长至2024年的209亿美元，CAGR为5.4%。预计到2029年及2034年将分别达到450亿美元及778亿美元，2024年至2029年的CAGR为16.5%，2029年至2034年的CAGR为11.6%。 乙肝现有疗法存在较大局限，亟需新疗法。核苷（酸）类似物（NAs，如恩替卡韦/替诺福韦）作为一线口服用药，通过抑制HBV聚合酶控制病毒复制，但需长期甚至终身给药且功能性治愈率不足5%；聚乙二醇干扰素-α（PegIFN-α）虽能通过免疫调节作用提高部分低HBsAg水平患者的HBsAg清除率，却因注射给药、副作用明显及有限疗程而应用受限。这两类疗法均无法有效降低肝癌发生风险，凸显了开发能在有限疗程内实现更高治愈率的新型疗法的迫切需求。 抗HBV siRNA药物具有给药便捷、疗效显著及联用潜力等优势。其通过特异性结合HBV RNA直接抑制病毒蛋白（如HBsAg、HBeAg）与HBV DNA的产生。与NAs、PegIFN-α等传统疗法相比，siRNA药物半衰期长，可每月或每季度给药，显著优于NAs的每日用药或PegIFN-α的每周注射，且安全性良好。此外，siRNA药物可与现有疗法协同，通过有限疗程改善预后。 全球抗HBV siRNA药物的研发已进入中后期临床验证阶段。目前，全球有七种用于治疗CHB的抗HBV siRNA候选药物处于2期或以上研究阶段，尚无抗HBV siRNA药物获批用于CHB治疗。 丁型肝炎是一种由丁型肝炎病毒（HDV）引起的肝脏炎症。HDV是一种RNA缺陷病毒，必须在HBV存在时才能复制。因此HDV感染仅在与急性乙肝联合感染或慢性乙肝重叠感染时发生。丁型肝炎病毒与乙型肝炎病毒合并感染被认为是最严重的慢性病毒性肝炎，原因是它会加快肝细胞癌的发展和肝脏相关死亡。截至2024年，全球慢性丁型肝炎（CHD）患者达1230万人，其中欧盟10万人，中国200万人。 全球抗HDV药物市场呈现加速增长态势。市场规模从2019年的4亿美元增长至2024年的6亿美元，CAGR为6.0%，预计到2029年及2034年将分别增至12亿美元及19亿美元，2024年至2029年的CAGR为16.7%，2029年至2034年的CAGR为9.4%。 目前CHD的治疗选择有限且存在显著局限性，靶向HBx的siRNA极具前景。聚乙二醇干扰素α（PEG-IFNα）是当前全球普遍推荐的一线疗法，但仅20%-30%患者能实现完全的病毒学反应，且因疗效不稳定、高复发率及严重副作用（如骨髓抑制）而应用受限；欧盟虽批准NTCP抑制剂布来韦肽（bulevirtide）作为皮下注射疗法，但其作用机制决定了该药物对HBsAg清除效果有限；核苷（酸）类似物（NAs，如恩替卡韦）虽可抑制HBV复制，但对HDV无直接作用，仅作为不适合PEG-IFNα患者的辅助选择。RBD1016 作为新型siRNA药物，展现出显著的治疗潜力，RBD1016靶向HBV基因组中HBx基因高度保守的区域，通过RNAi机制降解全部四种HBV mRNA，不仅能有效阻断HBV DNA的复制过程，更能显著且持久地降低HBsAg和HBeAg等关键病毒蛋白水平，从而产生强效且持续的抗病毒治疗效果。 全球siRNA药物治疗CHD的研发仍处早期阶段。全球有三种用于治疗CHD的siRNA候选药物正在进行临床开发，尚无siRNA药物被批准用于治疗CHD。 Ⅰ期临床试验结果显示RBD1016可持续降低HBsAg，且安全性良好。RBD1016在I期临床试验中显示出剂量依赖性HBsAg持续下降，安全性表现优异，不良事件均为1-2级、且无严重不良事件。RBD1016已进入IIa期临床试验，有望凭借其独特作用机制为CHD提供比现有疗法更安全有效的治疗方案。此外，作为能持续降低HBsAg至关键阈值以下的siRNA药物，RBD1016可与干扰素等药物形成协同组合，为乙肝/丁肝功能性治愈提供新策略。 3.5 RBD7007与RBD2080：靶向补体源头，掘金肾病大市场 公司肾病管线聚焦补体通路 C5 与 C3 双核心靶点，以GalNAc偶联siRNA为技术载体，从肝脏源头阻断补体蛋白合成，核心覆盖IgA肾病等补体介导的肾脏疾病及自身免疫病。RBD7007和RBD2080分别靶向C5和C3，形成上游调控与终末阻断的通路互补布局。目前两款药物的临床试验申请均已获批，进度与靶点组合在国内同赛道具备领先性。 肾脏疾病是损害肾脏结构或功能，引发代谢废物蓄积、电解质紊乱并显著提升心血管事件风险的一大类疾病，临床主要分为急性肾损伤与慢性肾脏病两大类型，其中慢性肾脏病在全球成年人群中患病率约达9.5%，可进一步区分为原发性与继发性。在原发性肾小球疾病中，免疫球蛋白A肾病（IgA Nephropathy, IgAN）是全球范围内最为普遍的类型，其病理特征表现为糖基化异常的IgA1免疫复合物在肾小球系膜区沉积，引发持续的炎症反应与进行性肾损伤。补体系统作为先天免疫和适应性免疫的核心组成部分，在IgAN等肾脏疾病的发病机制中扮演了关键角色。当补体系统被异常激活时，会通过一系列级联反应导致肾小球内的炎症和纤维化，直接驱动疾病进展。 面对庞大的患者群体，IgA肾病构成了一个巨大且持续增长的治疗市场。根据弗若斯特沙利文的数据，2024年全球约有960万IgAN患者，预计到2034年将增长至约1040万人。与之相对应的IgAN治疗药物市场同样充满潜力。2019年至2024年，全球IgAN药物市场规模已从61亿美元增长至73亿美元，复合年增长率（CAGR）为3.6%。预计2029年及2034年将分别达到138亿美元和205亿美元，2024-2029 年 CAGR高达13.7%。高增长背后是现有疗法无法满足疾病控制需求的刚性缺口。从疾病负担来看，IgA 肾病起病隐匿、进展缓慢，多数患者在中青年阶段确诊，长期治疗需求迫切，超大患者基数与持续扩容的市场空间，奠定补体靶向 siRNA 药物的商业化基础。 现有常规疗法多属“治标不治本”，存在显著的临床局限性。目前IgAN的标准治疗主要包括皮质类固醇、免疫抑制剂（如环磷酰胺、霉酚酸酯）以及肾素-血管紧张素系统抑制剂（RASI）。这些疗法的核心问题在于只是以控制症状、延缓指标恶化为目标，无法直接靶向补体激活等核心病理机制，对免疫介导损伤与进行性纤维化阻断效果有限。长期临床应用中，传统药物还伴随感染、代谢紊乱、骨质疏松等多种不良反应风险；同时存在疗效衰减问题，难以实现长期稳定的疾病控制。部分患者即便接受规范治疗，仍会持续向终末期肾病进展。这种“疗效不足”与“副作用显著”并存的困境，凸显了开发靶向疾病核心通路新疗法的紧迫性。 针对补体系统源头抑制，从症状管理向机制干预的范式转变。补体系统通过经典途径、凝集素途径和替代途径三条路径被激活，在肾脏疾病的炎症和纤维化过程中起关键作用。这些途径最终汇聚于C3/C5转化酶的形成，后者催化生成具有强效炎症介导作用的C3a、C5a片段，并最终组装成膜攻击复合物（MAC, C5b-9），直接导致细胞溶解和组织破坏。RBD7007 与 RBD2080 以补体通路关键节点为靶点，专门靶向肝脏——补体蛋白合成的主要场所，从源头降低循环中补体蛋白水平，阻断级联放大反应与MAC形成，进而减轻肾脏炎症与纤维化损伤。其中 RBD7007 靶向补体关键蛋白C5，通过沉默肝脏C5 mRNA表达，持续抑制 C5 蛋白合成与下游 C5a、C5b-9 等促炎介质释放，直接阻断补体终末通路过度激活；RBD2080则靶向补体核心蛋白C3，调控上游C3转化酶形成与信号放大。 临床前数据充分验证强效持久抑制作用。RBD7007临床前研究展现出突破性效果，在食蟹猴与人源化 hC5 小鼠模型中，单次皮下注射即可实现循环C5蛋白与肝脏C5 mRNA的高效、持续抑制，呈现明确剂量依赖性与强PK/PD相关性，预示着在人体中可能具有可预测的疗效窗口。这种从来源阻断致病相关蛋白质合成的方法，极大可能实现单次给药即可维持长时间靶点沉默，契合肾病患者长期治疗、低频次给药的需求。该结果为RBD7007能够提供更持久的抑制和更少的脱靶效应、可深度抑制补体终端通路的关键成分提供了强有力的原理验证，支持其进入临床开发。 技术平台与靶点选择构筑核心壁垒，肾病管线商业化潜力突出。公司自主 RiboGalSTAR™肝靶向siRNA 技术平台已支撑多款产品进入临床阶段，具备高递送效率、高肝脏特异性、长效稳定等优势，为 RBD7007 与 RBD2080 提供标准化、可放大的技术支撑。与单抗、小分子、ASO 等技术相比，siRNA 在补体肾病治疗中具备三大优势：一是肝脏源头抑制，持续降低补体蛋白合成，作用更持久；二是给药频次低，临床前数据支持数月一次给药，提升患者依从性；三是脱靶效应更低，安全性优于传统免疫抑制方案。对比已上市C5单抗与口服CFB抑制剂，RBD7007与RBD2080在给药便捷性、长期治疗成本、通路覆盖完整性上具备竞争潜力，尤其适合需要长期管理的慢性IgA肾病人群。从临床进度看，RBD7007于2024年9月获得欧洲药品管理局（EMA）的临床试验批准（CTA），已经启动其1期临床研究。而RBD2080也于2025年2月收到了澳大利亚药品管理局（TGA）对其临床试验通知的确认，标志着其正式步入临床开发阶段。这表明瑞博生物在补体靶向siRNA疗法领域已建立起具有差异化的双管线布局。 4 盈利预测与估值 关键假设： （1）战略合作里程碑收入：公司目前已与勃林格殷格翰、齐鲁制药、Madrigal Pharmaceuticals达成战略合作，其中与Madrigal Pharmaceuticals的战略合作总交易金额达44亿美元、与勃林格殷格翰的总交易金额超20亿美元，与齐鲁制药的总交易金额约7亿人民币，随着公司研发进展不断推进，我们预计公司2026-2028年合作收入分别为2.2/2.7/3.2亿元。 （2）远期产品商业化收入：公司目前共有4款药物处于Ⅱ期临床阶段，其中RBD7022即将进入Ⅲ期临床，我们预计RBD7022有望2029年获批上市，RBD4059、RBD5044和RBD1016有望2030年获批上市，我们假设瑞博生物自行负责核心管线国内商业化（RBD7022由齐鲁制药负责国内商业化），海外权益后续授权MNC，假设瑞博分成比例为15%。 我们采用FCFF法对公司进行估值，假设无风险收益率为1.8%，港股市场预期收益率为9%，由于公司上市时间较短，我们认为基于历史股价测算得到的β值难以真实反映公司与市场整体的波动相关性，我们采用港股创新药行业β作为公司β的替代，港股创新药行业β为1.12，公司为生物医药高新技术企业，所得税率为15%，计算得加权平均资本成本WACC 为9.19%，考虑到公司布局慢病赛道天花板高，且小核酸药物研发平台具备规模化的研发潜力，我们假设公司永续增长率为3%，模型目标价为117.66元人民币/135.24元港币，首次覆盖，给予“买入”评级。 5. 风险提示 临床试验进度和结果不及预期的风险：创新药临床试验具有周期长、难度高、不确定性强的特点，如果公司核心管线临床试验进展和结果不及预期，可能会对公司后续产品布局和商业化表现产生重大不利影响。 药品监管审批结果不及预期的风险：药品审批政策具备较大不确定性且海外多国家和地区药品审批政策和合规要求存在差异，如药品上市审批政策变化导致审批结果不及预期，可能会对公司核心产品商业化进程造成不利影响。 BD进展不及预期的风险：BD合作是小核酸企业获取研发资金、技术支持与市场渠道的重要途径，但其进展受多重因素影响，存在显著不确定性。国际环境波动、谈判分歧等因素亦可能导致核心管线BD进展不及预期，进而影响海外布局。 市场竞争加剧的风险：随着国内和国际布局小核酸药物的企业增多，存在市场竞争加剧风险，如若公司竞争对手抢先商业化，可能会对公司产品市场份额造成不利影响。 产品商业化表现不及预期的风险：慢病市场需要强大的渠道销售团队，公司在商业化团队建设、市场教育及医生认可度方面存在不确定性，若产品上市初期商业化表现不及预期，可能对公司利润及现金流造成负面影响。 估值假设风险：创新药估值基于对行业政策环境、产品临床进展、商业化节奏、定价水平、市场渗透率、竞争格局等多项关键参数的主观判断及假设，若未来实际情况与估值假设存在较大差异，可能导致公司估值与实际价值出现较大偏离。 附：盈利预测表 团队介绍 吴明华 首席分析师，厦门大学硕士，历任上市公司区域负责人、买方医药研究员与卖方医药首席分析师，拥有交叉领域工作经验，兼具上市公司、买方与卖方三重视角。深耕医药行业研究多年，注重基本面研究与产业趋势结合、行业专家资源丰富，精准把握行业周期，擅长挖掘底部大牛股。2025年每市菁英镑医药生物行业第3名，2025年三季度每市菁英榜医药生物行业第1名,2024年四季度每市菁英榜医药生物行业第3名,2022年金牛分析师医药组第3名。 证书编号：S0550525110002 隋栋庭 团队成员，四川大学生物科学学士，香港中文大学（深圳）会计学硕士。 主要研究方向：创新药及创新产业链 重要声明 证券研究报告 《瑞博生物-B（6938.HK）：中国小核酸创新药领军者，增长潜力大》 对外发布时间 2026年4月9日 报告发布机构 东北证券股份有限公司(已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格) 本报告分析师 吴明华S0550525110002 研究员承诺 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，在执业过程中恪守独立诚信、勤勉尽职、谨慎客观、公平公正的原则，独立、客观地出具本报告。本报告反映了本人的研究观点，不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接接收到任何形式的报酬。 特别声明 《证券期货投资者适当性管理办法》、《证券经营机构投资者适当性管理实施指引（试行）》已于2017年7月1日 起正式实施。因本研究报告涉及股票相关内容，仅面向东北证券客户中的专业投资者及风险承受能力为稳健型、积极型、激进型的普通投资者。若您并非上述类型的投资者，请取消阅读，请勿收藏、接收或使用本研究报告中的任何信息。 因此受限于访问权限的设置，若给您造成不便，烦请见谅！感谢您给予的理解与配合。 免责声明 东北证券股份有限公司（以下简称东北证券）具备中国证监会批准的证券投资咨询业务资格。 本报告由东北证券向专业投资者客户及风险承受能力为稳健型、积极型、激进型的普通投资者客户（以下统称客户）提供，除非另有说明，所有本报告的版权属于东北证券。未经东北证券事先书面授权许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布，亦不得作为诉讼、仲裁、传媒及任何单位或个人引用的证明或依据，不得用于未经允许的其它任何用途。如引用、刊发，需注明出处为东北证券研究院，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。 本报告是基于本公司认为可靠的已公开信息，但本公司不保证信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向他人作出邀请。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 东北证券在法律允许的情况下可参与、投资或持有本报告涉及的证券或进行证券交易，或向本报告涉及的公司提供或争取提供包括投资银行业务在内的服务或业务支持。东北证券可能与本报告涉及的公司之间存在业务关系，并无需事先或在获得业务关系后通知客户。 东北证券版权所有并保留一切权利。