SSGJ-707

我翻了翻今年ASCO的摘要标题，说点我的感触。 什么是ASCO ASCO全称美国临床肿瘤学会年会，今年5月29日至6月2日在芝加哥举办，超过4万名全球肿瘤专家参会。这是全球肿瘤领域规模最大、权威性最高的学术会议，能在这里亮相的研究，往往直接影响未来的临床治疗指南，被称为"全球肿瘤治疗的风向标"。 今年ASCO将举办超过200场分会场活动。其中最重磅的环节是全体大会——每年仅遴选4到5项最具临床实践变革意义的III期研究，是ASCO"皇冠上的明珠"。此外还有23场口头摘要专场、25场快速口头摘要专场、13场临床科学研讨会，涵盖超450项口头报告、2700多份壁报展示。 对药企来说，ASCO就是一年一度的全球"期中考试"。分数高低，直接决定股价走向。 今年的中国军团 本届ASCO中国药企的数据，用一句话概括：数量创历史新高，质量开始质变。 从总量看，12家中国创新药企的13项研究入选全体大会和最新突破摘要，创下历史新高。本届ASCO共63项研究入选LBA，其中12项来自中国，占比接近五分之一；同时有94项中国研究入选口头报告，覆盖多癌种、多靶点、多药物类型。 先看最重磅的消息：康方生物的依沃西单抗HARMONi-6研究入选Plenary Session，是今年唯一获此殊荣的中国研究，也是ASCO历史上第二个入选全体大会的中国本土创新药。摘要号LBA4，由上海市胸科医院陆舜教授现场报告，将于6月2日在全体大会上公布总生存期结果。 说一个背景你就懂它的分量了。去年ESMO大会上，HARMONi-6的中期分析数据显示：依沃西单抗联合化疗组中位无进展生存期达到11.14个月，对比替雷利珠单抗联合化疗组的6.90个月，PFS差值高达4.24个月，HR=0.60。这个数字是鳞状NSCLC一线治疗历史上最佳的PFS成绩。但学术界一直在等一个更确证性的答案：PFS优势能不能转化为OS获益？这次的数据就是终局大考。方正证券等机构指出，OS结果是判断PD-1/VEGF双抗是否真正实现生存获益的关键终点。东方证券更直接给出判断：这标志着国产PD-1/VEGF双抗正式引领全球肿瘤免疫2.0时代，有望重塑一线肺癌治疗标准。 此外，依沃西单抗还有一项在小细胞肺癌的II期研究入选口头报告，由浙江省肿瘤医院范云教授报告。一个产品两项重磅报告，康方这届ASCO是下了重注。 再逐个看其他公司的核心数据。 信达生物的信迪利单抗拿下2项LBA，同时还将在大会上公布IBI363——一款PD-1/IL-2α双特异性融合蛋白——在非小细胞肺癌免疫耐药及一线治疗中的概念验证数据。免疫耐药NSCLC一直存在巨大的未满足临床需求，IBI363的PoC数据如果积极，将为PD-1耐药后治疗格局提供新解法。 百利天恒的EGFR/HER3双抗ADC药物iza-bren在三阴性乳腺癌的III期数据入选LBA，摘要号LBA1003，由复旦大学附属肿瘤医院吴炅教授于6月2日报告。关键信息：PFS和OS双主要终点均已达到阳性，这是该药继鼻咽癌、食管鳞癌之后第三项取得阳性结果的注册III期研究。一个双抗ADC在三个大瘤种上连续闯关成功，百利天恒这次带来的是5款产品7项研究，5项口头报告中含1项LBA，覆盖乳腺癌、消化道肿瘤、肺癌、卵巢癌、头颈肿瘤等大适应症。 迪哲药业的舒沃替尼，拿到了EGFR exon20ins突变NSCLC一线治疗的III期数据LBA。科伦博泰的TROP2 ADC芦康沙妥珠单抗联合帕博利珠单抗一线治疗PD-L1阳性NSCLC的III期结果，将进行口头报告——已有机构将此列为重磅关注，认为这项研究可能成为接下来几年引领非小细胞肺癌的核心疗法之一。 三生制药的SSGJ-707——去年跟辉瑞签了那笔12.5亿美元首付款大单的PD-1/VEGF双抗，这次也来了。707共有两项研究入选：更新707单药治疗非小细胞肺癌的II期数据，入选快速口头报告；707联合化疗一线治疗子宫内膜癌的数据，入选壁报展示。去年707已经在ASCO壁报环节亮过相，今年从壁报升格为快速口头报告，意味着学术界对这个分子的关注度在明显提升。更值得留意的是，辉瑞已经围绕707启动了五项全球多中心III期临床试验，覆盖非小细胞肺癌、结直肠癌、小细胞肺癌、胃癌等多个大适应症，推进速度在同类BD交易中算非常快。 707跟康方的依沃西单抗同属PD-1/VEGF双抗赛道，一个由辉瑞推进全球临床，一个靠自建海外团队打头阵，两种出海模式的效率对比，也是本届ASCO一个有趣的观察角度。 和黄医药的呋喹替尼、微芯生物的西奥罗尼、康宁杰瑞和石药集团的安尼妥单抗、中国生物制药的贝莫苏拜单抗联合安罗替尼、荣昌生物的维迪西妥单抗、同源康医药的艾多替尼、科州药业的妥拉美替尼，以及君赛生物的TIL疗法GC101，各有1项研究入选LBA。 另外，百济神州、石药集团、亚盛医药、泽璟制药等也各有研究入选口头报告。而最让人咋舌的是恒瑞医药——肿瘤领域80余项研究入选，其中6项口头报告、3项快速口头报告、2项临床科学研讨会，覆盖消化系统肿瘤、乳腺癌、肺癌、妇科肿瘤等十余个肿瘤治疗领域，涉及11款已上市创新药和10款在研管线，包括c-Met ADC、Nectin-4 ADC、Claudin18.2 ADC等多款ADC产品集中亮相。这个阵仗，几乎是把大半个管线矩阵搬到了芝加哥。 数据含金量在变 比起数量，我更在意一个变化。以前中国研究多以后线单臂为主，最好数据叫"初步疗效信号"，能上壁报就值得庆祝。今年PFS、OS这种硬终点数据明显增多——从"信号"升级为"证据"，这是能不能进国际指南的真正门槛。 中国创新药已从"me-too/me-better"的跟随研发升级为"FIC/BIC"的源头创新，双抗与ADC两大黄金赛道正在确立全球领跑地位。从本届ASCO的摘要分布来看，这个判断有充分的数据支撑。 说说我的感受 翻完摘要标题，我最大的感受不是哪家公司的数据好，而是中国创新药在肿瘤领域的位置变了。 以前ASCO的中国面孔集中在展台和海报区，跟摆摊的似的。现在Plenary Session有咱们，LBA一大串，口头报告排着队上，94项中国研究在口头汇报环节亮相。位置从"摆摊区"挪到了"主席台正下方"。 再往本质里说，这个位置变化背后是一个更深刻的东西：ASCO历史上第二个入选Plenary Session的中国本土创新药，HARMONi-6研究本身就在中国完成、纳入的是中国患者、用的是中国对照组数据。说明全球学术界正在认可基于中国人群的高质量临床证据，认可中国完全有能力在自己的临床试验体系中产出影响全球治疗指南的研究。 12家企业的13项重磅研究、94项口头报告、80多项恒瑞单独入选——这个"期中考试"的阵仗，几年前没人敢想。 从双抗到ADC，从小分子到CAR-T到TIL疗法，中国创新药在ASCO的舞台上，已经不再是"重在参与"，而是开始参与全球临床标准的制定。 以上属于个人产业观察，不构成投资建议。

投资要点    　　事件：2025 年实现营收41.99 亿元，同比增长251.81%；归母净利润28.99 亿元，同比增长311.49%。2026Q1 实现营收4.31 亿元，同比增长38.61%；归母净利润1.78 亿元，同比增长73.00%。    　　主业受政策扰动略有下滑，授权收入增厚利润表现。    　　按照商品销售口径统计公司25 年该项收入9.1 亿元，较24 年略有下滑，毛利率75.79%（-4.26pct）。预计系1）益赛普集采扩围，均价下降显著；2）赛普汀受医保支付收紧叠加晚期乳腺癌的竞争加剧等因素综合所致。授权使用许可25 年共贡献收入31.13 亿元，其中SSGJ-707 项目确认收入约28 亿元，显著增厚当期业绩。26Q1，授权收入的增长系公司业绩高速增长的主要动因。    　　新品益赛拓上市构筑新增长引擎，自免管线布局全面夯实长期增长基础。公司自免管线前瞻布局，稳健推进逐步迈入收获期。益赛拓（IL-17A 单抗，608）中重度银屑病适应症于2026 年2 月获批上市；613(IL-1β)和611（IL-4R）分别于25 年6 月和26 年2 月递交NDA。    　　同时608 的2 个适应症进入3 期，611 的COPD 和青少年AD 启动三期入组，联合TCS 的三期已完成主要终点阳性结果，613 完成2 期临床，即将进入3 期推进。610 的哮喘临床3 期入组中。    　　临床管线推进有序，早研创新分子进入IND/临床前关键阶段。    　　BDCA2 抗体(“626”)完成在中国健康人群中Ia 期临床；系统性红斑狼疮适应症临床Ib 期研究入组完成；TL1A 抗体（“627”）于2026 年3月启动临床II 期研究。早期创新分子加速推进IND 及临床前阶段：    　　重组抗OX40L/IL-31RA 双特异性抗体注射液（ “SSGJ-716” ）、CD3/BCMA/CD19 人源化三特异性抗体（SSGJ-717）、重组抗TL1A/IL-23双特异性抗体注射液（718）、TSLP/IL-4R 双特异性抗体吸入剂（SSGJ-719）、IL-23R 口服多肽（SSGJ-629）等。    　　盈利预测与投资建议    　　公司深耕自免领域多年，在国内风湿领域有深厚的积淀，同时受益于BD 合作现金流充沛，加快自身创新产品矩阵搭建。我们预计2026-2028 年公司营业收入17.7/19.8/27.7 亿元（前值：19.5/19.5/-亿元），归母净利润为6.3/6.9/11.4 亿元（前值：7.2/5.6/- 亿元），增速为-78%/9%/65%，对应PE 为72X/66X/40X，维持“买入”评级。    　　风险提示：    　　对外授权许可收入不确定性风险；集采、医保政策带来的收入增长不确定风险；创新药研发失败风险；市场竞争加剧风险；地缘政治风险。