Chengdu Olymvax Biopharmaceuticals, Inc.

引领规模化抗体药物发现的革命！实现了抗体药从从源头发现到精准验证全闭环，能否成为下一个抗体药领域的科创牛股？ 文：海豚音 海豚读次新（解读次新风云变幻，挖掘成长潜力牛股，欢迎关注） 本周科技主线终于迎来持续大反弹，科创成长指数更是大涨5.8%，创业板指也大涨2.74%，其中我大次新里国产GPU龙头摩尔线程5日大涨超35%，市值一度超4000亿，直接向寒武纪看齐，闪耀全场。 之前做次新都流行炒小，现在因为新发IPO大幅缩减，所以资金喜欢追捧大块头，近端次新变成了“以大为美”，市值超200亿是起步，市值超千亿则大概率有波直线拉升。在摩尔的带动下海豚上周重点剖析过的中国铀业也因其稀缺的战略属性反复拉升。 分板块看商业航天板块继续超预期强，我们中报就跟踪的绩优股紧固件龙头飞沃科技成功接力航天环宇，连续两周持续表现，继上周大涨超32%后本周继续大涨超40%。当然除了飞沃，商业航天还有很多可挖掘标的，比如海豚从三季度业绩说明会就开始跟踪的老次新航宇科技本周五尾盘冲击20厘米涨停，作为业绩与题材兼备的远端次新下周表现可期。 此前相关剖析链接： 飞沃科技：风电景气度回暖！这只小而美标的细分领域全球市占率超70%，还在拓展航空航天等领域 航宇科技：航空发动机锻件小龙头！军品订单年增速超76%，还与全球六大航空发动机巨头签订了长协 除了商业航天，在A股低迷已久的创新药板块或许仍值得关注—— 首先周五央企CXO股益诺思已率先强势拉升12% 消息面上：12月7日医药局发布了医保商保“双目录”，对创新药支持力度进一步加大。 基本面上：我国创新药BD交易持续活跃，预计到2025年底将超千亿美元，仅上半年交易额就达635亿美元，全球占比近50%。 2025年医药企业也在密集IPO中，其中港交所上市医药股超23家，同比翻番，其中就有恒瑞医药这样的龙头成功实现A+H上市，还有科兴制药、百利天恒、博瑞医药、贝达药业、迈威生物、长春高新、欧林生物等超10家A股医药企业拟赴港上市。 不过就在2025年众多A股纷纷赴港上市的时候，百奥赛图却反其道行之，成为年内首家H股回A企业，而其业务远看只是家临床前CRO，再进一步是模式动物第三股，与药康、南模一起成为基因工程小鼠三剑客之一。 值得注意的是百奥赛图早在回A前在今年创新药回暖的浪潮下已成为了6倍港股大牛股，市值已达120多亿港元，远超同期药康60亿、南模30亿的市值。其根本原因还在于百奥不仅拥有百奥动物这一强大平台，还拥有全人抗体分子库这一核心平台，可以实现从抗体源头分子到体内药效验证的完整闭环，可将传统新药开发周期从数年大幅缩短至数月，力图做到全球新药发源地，换而言之公司拥有全人抗体库（抗体发现器）+靶点人源库（药效验证仪）双引擎，实现了抗体药从从源头发现到精准验证全闭环，也因此还具有极强的创新药属性。 更关键是百奥的抗体平台技术含量甚至比港股抗体BD之王和铂医药更高，而和铂医药自2022年与阿斯利通完成首次授权交易后在23年进入BD高峰，收入也实现翻倍增长至8950万美元，利润首次扭亏为盈，2025年仅上半年就实现收入1亿美元，利润更是达7300万美元，阿斯利康、辉瑞等均为其合作方。而和铂医药股价也在25年大爆发，大涨超12倍，堪比港版的“百利天恒”。 海豚早在2021年亲自前往和铂的调研文有兴趣的可以复制如下链接查看：https://xueqiu.com/7754027870/202487324 也因抗体平台技术的重要性，和铂与百奥赛图还陷入了专利诉讼战，虽然百奥败诉，但是其凭借样本多样性等优势也将开启一条不一样的商业化道路，其也已与默克、诺华等建立了合作关系。 这种独特的业务模式，使得百奥赛图在A首日上市毫无悬念就大涨超150%，目前市值已超260亿，与稻米造血第一股禾元生物接近。那么百奥赛图质地究竟如何？能否成为继百利天恒后下一个科创生物创新药板块潜力牛股？何时具有中长线布局价值？且看海豚今日为你深度剖析！ 此前相关部分科创抗体药公司剖析链接如下： 双抗迎上市小高潮！最纯粹的创新抗体药企，横跨双抗+单抗两大领域，多产品为国内首家 硬核的生物药服务商！关键原料国产龙头，主打抗体药等高端领域，收入持续翻倍增长... 抗体界里的硬核实力派！率先扭亏为盈，在多领域实现全球重大突破，还成功出海授权... 科创首只盈利的创新生物药企！坐拥三款上市抗体药物，创造多个国内第一.... 预计我国小鼠模型市场增速将达18.8%，其中基因工程小鼠模型成主流 在新药研发过程中药物发现阶段的研究成功率为51%，临床前阶段的研究成功率为31.8%；但是一旦进入临床阶段，则相关研究成功率陡降至19.3%。因此为了能够降低临床试验失败风险就需要在临床前阶段就构造动物模型筛选药物，有助于风险前置、降低成本和提高效率。 实验动物模型已成为基础科学、药理研究、药物药效评价、药物临床前实验中不可或缺的工具。 其中小鼠是继人类之后第二种完成全基因组测序的哺乳动物，99%的人类蛋白编码基因在小鼠基因组中具有同源基因，同时与非人灵长类等大动物相比，小鼠具有繁殖能力强、世代周期短、饲养成本低等突出优势，是研究人类基因功能和发现疾病机制的最为理想的实验动物，作为基因组学、转录组学、蛋白质组学和基因表型研究得最为深入的哺乳动物，常作为哺乳动物的首选用于研究 人类基因功能和疾病机理。 大鼠相对于小鼠在神经系统方面与人类的相似性更高，常用作相关领域的药效模型。 细胞系相对于动物模型具有便捷、周期短和成本低等优势，被用于基因功能研究、重组蛋白制备、药物筛选及靶点验证、肿瘤治疗等研究中。 数据显示实验小鼠生产数量位居实验动物数量第一，占比超七成，大鼠位居第二，占比为13.7%。2025年我国小鼠模型市场规模将达103亿，并预计2024-2030年复合增速达18.8%。 小鼠模型按来源方式，又可以分为如下五大类： 1.自发性动物模型 2.诱发性动物模型（使用物理、化学等方法人工诱发特定疾病） 3.基因工程动物模型 4.生物医学动物模型 5.阴性动物模型 其中基因工程小鼠诞生于20世纪70年代，并逐渐成为主流，相较其他类别可以实现对人类生理或病理更精确的模拟，被广泛用于基因功能认知、疾病机理解析、药物靶点发现、药效筛选验证等基础研究和新药开发领域。目前我国小鼠模型研究、模型创制在技术层面已经居于世界前列，但商业化模式、规范标准制定还需提高，主要国内厂商有南模生物（2000 年）、赛业生物（2006 年）、百奥赛图（2009 年）、斯贝福（2010 年）、华阜康（2008 年）等 我国抗体药物复合增速将超19%，全人源抗体技术兴起，在我国单抗药获批占比已超四成 近年来抗体药物增速迅猛，2024年全球抗体药物市场规模已超2700亿美元，并预计2024-2030年复合增速将达8%。相较全球，我国抗体药物市场增速更快，24年市场规模达1300多亿，并预计2024-2031年复合增速将超19%。 一个完整的抗体由四条肽链组成（2条重链H链+2条轻链L链），并连接成一个“Y”形。每条肽链有一个恒定区（C区）和一个可变区（V区）： 1.恒定区：在所有的抗体中氨基酸序列高度相似，可以结合细胞表面受体或补体蛋白，从而发挥调理作用、产生ADCC 效应等 2.可变区：在不同的抗体中氨基酸序列具有特异性，其氨基酸的组成和排列决定了抗体的抗原结合特异性。 1975年人类首次在小鼠体内产生了单克隆抗体； 1986年全球首个单抗药物莫罗单抗获批，但因是鼠源抗体，安全性和 有效性都受到很大的限制。之后单抗研发进入人源化改造阶段，并先后经历了人鼠嵌合、人源化阶段，鼠源成分分别降至30%、10%左右。 但因鼠源序列的存在，人源化单抗还是无法完全避免免疫排斥或致敏风险。在此背景下全人源抗体技术逐渐兴起，因其可变区与恒定区均为人源片段，其免疫原性以及毒副作用更低，安全性更高。2018-2024年我国批准的84个创新抗体药物中全人源抗体占比已超40%。 ... 以上仅为部分内容，欲获取完整剖析及海豚独家点评欢迎扫描如下二维码或点击文末阅读原文查看 注：全方位的剖析，并会给出客观中肯的点评、合理估值区间、与可比公司的详细对比...付费内容一年内都具有阅读价值，可反复挖掘其中题材亮点 ----------------------------- 海豚新股群订阅：全市场最深度最干货的新股专栏 累计更新六年多！持续换新升级，不仅首创按新股家数的订阅方式，还拓展至上市三年内远端次新，提供业绩点评等增值服务 挖掘潜力成长牛股不断，三大王牌专栏，信息获取更提前，还有微信小群交流，详情点击此链接查看 点击上方【海豚读次新】并加“星标”关注，即可及时收到海豚的不定期推送哦 如果感觉海豚写得还有点用，欢迎老铁们一键三连，多多打赏或点“在看”支持哦

智通财经APP获悉，中信建投发布研报称，疫苗行业建议关注产品销售改善及创新管线进展。部分产品销售成绩较好，放量趋势有望延续。前三季度部分产品渠道库存水平持续优化，叠加竞争格局较好，企业持续推进终端销售，从而保持较好的放量趋势。预计25Q4及26年，部分市场空间较大、竞争格局较好的重磅疫苗品种仍有望保持销售增长趋势。中信建投主要观点如下：疫苗：经营持续承压，期待销售环比改善及新品贡献行业表现：历经多年发展，2024年至今持续承压疫苗行业历经多年发展，2024年至今持续承压。中国疫苗行业历经多年发展，曾经以免疫规划疫苗为主，2019年以前发生过多起负面事件，影响行业发展。随着国家持续加强疫苗行业监管，影响行业的不利因素阶段性出清，叠加国产重磅疫苗产品上市并逐步放量，非免疫规划市场逐渐成为驱动疫苗行业发展的重要因素。2023年，疫苗行业关注度有所减弱，部分企业依靠新上市产品或重磅产品持续放量，经营业绩持续增长。2024年，受市场宏观环境影响，疫苗销售渠道短期承压，叠加部分品种市场竞争加剧，价格体系出现松动，疫苗行业表现弱于医药整体。2025年1~10月，申万疫苗指数下跌5.4%，表现弱于申万医药指数（+18.3%）及沪深300指数（+16.6%）。2025年前三季度及25Q3疫苗板块收入及利润端同比大幅下滑：2025年前三季度，疫苗板块收入同比下降52.5%，归母净利润同比下降121.6%，扣非归母净利润同比下降132.5%；其中25Q3疫苗板块营业收入同比下降27.5%，归母净利润同比下降196.7%，扣非归母净利润同比下降245.3%。产品销售继续承压，行业竞争格局较为激烈。2025年前三季度疫苗板块业绩呈现下行趋势，主要由于：1）受市场宏观环境影响，消费者需求发生变化，导致疫苗终端销售面临压力；2）部分产品，如2价HPV疫苗、PCV13、狂犬疫苗等竞争格局趋于激烈。利润端下滑速度快于收入端，主要由于：1）收入端下滑而费用端相对固定，费用率同比提升；部分企业加大研发投入，研发费用同比增长。2）部分产品因竞争格局激烈、参与政府采购等因素，价格同比降幅较大。销量下滑、价格调整及收入结构变化影响毛利率，销售及管理费用率同比增加。2025年前三季度，疫苗行业平均毛利率为65.8%（-7.4pct）；销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率为分别为30.3%（+5.0pct）、12.4%（+3.0pct）、16.7%（同比持平）和-0.5%（+0.5%）；销售净利率同比下降，为3.1%（-17.1pct）。前三季度行业毛利率下降主要由于：1）疫苗产品销量下滑，导致成本分摊增加；2）部分产品价格同比下降；3）部分产品毛利率较低，收入占比提升影响整体毛利率水平。销售费用率增加主要由于企业加大销售推广，投入增加所致；管理费用率增加主要由折旧摊销增加、销毁存货等因素所致。前三季度行业应收账款周转天数381天，同比增加47.5天，反映了企业回款存在一定压力。国内疫苗研发竞争激烈，看好创新品种未来格局及研发进展国内疫苗企业跟随海外，同质化倾向明显。国内疫苗市场发展整体跟随全球市场脚步，主要以国产疫苗厂家通过研发全球疫苗中的重磅管线，实现疫苗领域的国产替代，如万泰生物和沃森生物的2价HPV疫苗、沃森生物和康泰生物的PCV13、百克生物的带状疱疹减毒活疫苗等。此外，目前已有多个疫苗企业在已上市二类苗品种上进行研发布局，包括HPV疫苗、肺炎结合疫苗、脑膜炎疫苗、流感疫苗、带状疱疹疫苗、RSV疫苗等，同质化倾向较为明显，未来竞争趋于激烈。国内创新疫苗管线：针对现有产品进行升级，或布局未满足需求。目前国内疫苗研发管线整体较为集中，同质化倾向显著。面对这种情况，各家企业也开展了针对现有产品的升级管线研发布局，如更高价的肺炎球菌疫苗、HPV疫苗，以及带状疱疹疫苗、RSV疫苗等创新品种。此外，部分企业针对未满足需求进行布局，研发更加创新的产品管线，如金葡菌疫苗、诺如病毒疫苗、幽门螺杆菌疫苗等管线。肿瘤治疗性疫苗：疫苗适应症拓展热点领域肿瘤治疗性疫苗：目前疫苗适应症拓展热点领域。近年来，免疫疗法已成为肿瘤治疗的热点研究领域。几种新型免疫疗法，包括免疫检查点抑制剂（ICI）、溶瘤病毒和CAR-T细胞疗法等，已获准用于临床。同时，研究者们也在探索新的免疫治疗方法，如肿瘤治疗性疫苗。肿瘤治疗性疫苗主要利用肿瘤细胞或者肿瘤抗原物质激活患者自身的免疫系统，诱导机体产生特异性细胞免疫和体液免疫反应，从而增强机体的抗癌能力，阻止肿瘤的生长、扩散和复发，达到清除或控制肿瘤的目的。AI技术应用有助于加速肿瘤疫苗开发。人工智能（AI）的应用对肿瘤领域的治疗和研究具有重大影响。通过数据驱动的模式识别，AI已被证明有助于检测突变和解开复杂的基因组特征。现代免疫学和数据科学的整合也为疫苗开发引入了创新的分析方法。AI可以协助特征提取和模型训练，以预测患者特异性癌症抗原。通过复杂的算法，人工智能可以优化和完善这些抗原，指导疫苗配方，并支持临床试验设计，从而有可能实现更加个性化的疫苗接种策略。海外mRNA疫苗巨头较早布局肿瘤疫苗。目前海外已有多家企业布局肿瘤疫苗研发，其中Moderna、BioNTech等海外mRNA疫苗巨头通过mRNA技术设计肿瘤抗原，再通过自研的递送载体制作肿瘤mRNA疫苗，目前已有多个管线进入临床II~III期，覆盖适应症包括黑色素瘤、肺癌、皮肤癌等多个肿瘤类型。国内肿瘤疫苗研发处于起步阶段，管线趋于多样。与海外相比，我国的肿瘤疫苗研发处于起步阶段，布局企业较多，大多处于临床I期阶段。技术层面来看，国内肿瘤疫苗管线以mRNA技术为主，其中较多管线选择HPV相关肿瘤为适应症，以及其他多种实体瘤。肿瘤mRNA疫苗可选择的抗原靶点较为多样，在抗原筛选、序列设计、递送载体等环节也存在一定差异，期待国内企业通过差异化技术路线实现临床突破。创新疫苗适应症持续拓展，后续进展值得关注金葡菌疫苗：控制耐药菌感染的有效手段，欧林生物处于临床III期。金黄色葡萄球菌是一种革兰氏阳性细菌，可引发包括皮肤和软组织感染、血液感染和关节感染，到肺炎和中毒性休克综合征等严重疾病。1990-2021年，全球归因于耐甲氧西林金黄色葡萄球菌（MRSA）导致的相关死亡人数从26.1万例增长至55.0万例，归因死亡人数从5.72万例增长至13.0万例。WHO测算，如果拥有可以预防金黄色葡萄球菌感染的疫苗上市，理想情况下每年可减少578.19亿美元的医疗费用支出，降低153.13亿美元的社会生产力损失，具有巨大的社会经济效益。欧林生物金葡菌疫苗临床III期已完成全部入组，期待后续进展。2023年7月，《Vaccine》杂志发表了欧林生物与中国人民解放军陆军军医大学合作研发的重组金葡菌疫苗II期临床试验研究论文。II期临床试验研究结果表明，公司重组金葡菌疫苗在中国18-70周岁骨科手术目标人群中接种的安全性良好；特异性抗体水平在首针接种后第7天开始增加，并在10-14天达到峰值，免疫原性良好。金葡菌疫苗已于2025年5月完成6000例三期临床入组，预计后续将读出完整三期临床报告数据。后续第二适应症选定压疮（褥疮）患者，已与CDE沟通IND，计划完成准备工作后正式递交，期待后续进展。PBPV：实现广阔血清型覆盖率，康希诺PBPV临床I期结果积极。康希诺自主研发的PBPV（肺炎球菌蛋白疫苗）采用基于肺炎球菌表面蛋白A（PspA，一种几乎所有肺炎球菌表达的高度保守蛋白）为抗原。与现有肺炎疫苗相比，PBPV具有更高血清覆盖率（至少98%的肺炎球菌株覆盖率），可以有效防止“血清型替代”的产生。同时本产品生产工艺更为简便，易于放大和质量控制。PBPV还可诱导T细胞依赖性免疫反应，对婴儿和老年人预计都有良好的免疫反应。康希诺开展了针对PBPV的Ia期及Ib期临床研究，结果表明，PBPV在成人及老年人群中具有良好的安全性，单剂接种即可诱导显著的结合抗体，以及针对跨家族/亚类肺炎链球菌的功能性杀菌抗体应答，进一步证明了该候选疫苗的广谱性和潜在公共卫生价值。公司将基于I期临床试验中获得的初步结果，进行下一阶段PBPV研发工作的评估和规划。六价诺如病毒疫苗：目前全球最高价的在研管线，康华生物实现对外授权。康华生物自主研发了基于病毒样颗粒（VLP）的6价诺如病毒候选疫苗（Hexa-VLP），涵盖GI.1、GII.2、GII.3、GII.4、GII.6和GII.17基因型，佐用为氢氧化铝。临床前试验表明，接种2-3次Hexa-VLP可以诱导有效且持久的阻断抗体反应，尤其是对于新兴的GII.P16-GII.2和GII.17基因型。康华生物于2024年1月与 HilleVax 签署《独家许可协议》，授权 HilleVax 在除中国（含港澳台）以外地区对重组六价诺如病毒疫苗及其衍生物进行开发、生产与商业化，交易金额包括首付款1500万美元，最高2.555亿美元的开发里程碑和销售里程碑款项，以及实际年净销售额个位数百分比的特许权使用费。该管线已于2023年9月获得美国 FDA 临床试验许可，预计即将由合作方开启在美国的临床试验。康泰生物布局肺炎克雷伯菌疫苗，填补全球研发空白。肺炎克雷伯菌是临床中耐药性与致病力极强的细菌之一，尤其是对碳青霉烯类抗生素耐药的肺炎克雷伯菌（CRKP），几乎对目前所有一二线抗生素耐药。世界卫生组织发布的《2024年细菌类重点病原体目录》中，碳青霉烯耐药肺炎克雷伯菌被列为关键优先级。2025年8月，康泰生物与陆军军医大学邹全明教授团队签署肺炎克雷伯菌疫苗项目技术转让合同，转化金额5.3亿元，按里程碑付款。目前已经完成成药性研究和初步安全性评价，在肺炎模型中对肺炎克雷伯菌临床菌株感染的保护率稳定大于80%，具有良好的有效性及广谱性。未来政策趋势：关注商业保险、医防融合及行业并购相关政策商保发展有望带来支付端增量。2025年6月，中共中央办公厅、国务院办公厅公布了此前印发的《关于进一步保障和改善民生 着力解决群众急难愁盼的意见》。《意见》中提出，要“完善基本医疗保险药品目录调整机制，制定出台商业健康保险创新药品目录，更好满足人民群众多层次用药保障需求”。疫苗首入商保创新药目录，开辟新支付通道。2025年8月，国家医保局公布的商保创新药目录初审名单中，中慧生物的四价流感病毒亚单位疫苗成为唯一一款通过形式审查的疫苗产品。这是疫苗首次进入商业保险目录，标志着预防性生物制品在医保支付体系中的破冰。疫苗纳入商保目录，有助于减轻公众经济负担、盘活医保个人账户结余资金，并为高价值创新疫苗开辟了新的支付通道。目前该目录已通过形式审查，后续还需面临专家评审、谈判竞价/价格协商等环节考验。医防融合政策陆续出台，从概念提出到措施落地。在中国，面对公共卫生事件的突发性和人口老龄化的加剧，医防融合的战略意义和急迫性愈加凸显。医防融合旨在破除公共卫生与医疗服务体系间的隔阂，通过预防与医疗资源的整合共享，构建起全方位、立体化的健康服务体系。自2018年首次在政策端提出以来，国家高度重视医防融合概念，并出台了一系列相关政策。2025年至今，国家疾病预防控制局和卫生健康委先后发布《关于传染病防控医防协同医防融合试点单位名单的通知》和《三级医院评审标准（2025年版）》，强化了医疗机构在疫苗接种服务中的职能定位，通过医防融合试点促进疫苗接种服务与临床医疗的有机结合，从而推动医防融合概念落地，为提升接种覆盖率和服务质量奠定了制度基础。行业并购相关政策陆续出台，重点关注医药领域。近年来，国内围绕行业并购整合出台了一系列顶层设计与地方配套政策，形成“中央引导+地方落实”的政策体系，重点支持科技领域补链强链、传统产业升级及产业链协同整合，并简化并购重组交易相关审核流程，允许使用创新支付工具，增强监管包容。从各地政策来看，生物医药、电子科技等领域成为鼓励并购重组的重点行业，有助于疫苗行业的实现并购整合，提高行业集中度的同时减少无序竞争，促进行业健康发展。疫苗出海：产品销售&技术授权并重，推动国际化进程疫苗行业国际化进入方式多元化，成品出口为目前主流方式。企业进入国际市场的过程就是企业将其自身拥有的产品及资源，比如技术、资金、自身品牌或者管理经验等，通过多种方式进入目标国家或地区的过程。按照目前国内疫苗企业的出海进度，较为主流且成熟度较高的方式主要有两种：1）成品双边出口；2）国际组织采购及非市场驱动的产品出口（如当地政府采购）。此外，还有技术转移和本地化生产、授权引进产品、对外授权等多种方式。疫苗出海从成品出口向价值链上下游延展。随着疫苗企业出海事业持续推进，出海动作也在价值链上下游加速延展深化。从单一的双边注册出口成品向灌装技术转移、海外建厂商业化生产、开展海外临床试验、海外合作研发或者授权早期品种等，逐步从下游向上下游全链条过渡。产品出海未来有望加速，国际化模式趋于多元。受限于PQ认证和政策限制，目前我国企业开展国际化策略主要以出口疫苗成品为主，出口金额及数量相对较小。随着企业在新冠疫情期间积累了丰富的国际化经验和资源，对国际化的重视程度提高，加之2022年8月WHO宣布中国通过标准升级后的疫苗国家监管体系（NRA）评估，我国疫苗体系与国际进一步接轨，产品出海未来有望加速。且未来国际化模式将趋于多元，从成品供应向本地化生产转移，以及合作开发和授权引进方向实现更多拓展。疫苗行业展望：关注产品销售改善及创新管线进展部分产品销售成绩较好，放量趋势有望延续。前三季度部分产品渠道库存水平持续优化，叠加竞争格局较好，企业持续推进终端销售，从而保持较好的放量趋势。预计25Q4及26年，部分市场空间较大、竞争格局较好的重磅疫苗品种仍有望保持销售增长趋势。

2025年的冬季流感来得格外猛烈。11月底，A股“流感概念股”公司——成都欧林生物科技股份有限公司（下称：欧林生物）选择了在流感季高峰递表港交所。 这家成立于2009年的成都企业，在2021年登陆科创板，并因开发创新路线的流感疫苗受到关注。 与此同时，欧林生物正押注研发难度极高的“超级细菌疫苗”，并计划通过港股募资来支撑后续研发与产线建设。 然而，在港股递表前的数月，公司终止了已筹划一年半的A股定增计划，控股股东、高管又相继减持套现。 研发高投入与资金紧张的矛盾逐渐显现，在激烈竞争的疫苗市场，这家体量有限的企业有机会突围吗？  1  “流感概念股”靠破伤风疫苗支撑收入 冬季流感爆发前夕的10月底，欧林生物的四价流感病毒裂解疫苗（MDCK细胞悬浮体系）正式启动Ⅲ期临床试验，这是国内少数进入Ⅲ期阶段的细胞基质流感疫苗之一。 与传统鸡胚培养工艺相比，欧林生物的细胞基质技术路线流感疫苗理论上可实现自动化、大规模生产，并能更精准匹配年度流感病毒株。 国际疫苗巨头赛诺菲、GSK（葛兰素史克）等均已在该路线布局多年，中国尚无获批上市产品，欧林生物若顺利完成临床，将填补国内细胞基质流感疫苗的空白。 作为科创板疫苗标的，今年以来，欧林生物正在推进的三价、四价细胞基质流感病毒裂解疫苗等核心创新管线，使其成为资本市场在该领域的关注焦点。 凭借此，自10月下旬以来欧林生物股价波动与“流感概念”板块几乎同步，欧林生物股价上涨约20%，成交量显著放大。 不过，与“流感概念股”的资本热度相比，欧林生物的业务显得较为单薄。 自2009年成立至今，公司仅有三款商业化产品：吸附破伤风疫苗、b型流感嗜血杆菌结合疫苗（Hib）以及A+C脑膜炎球菌多糖结合疫苗。 其中，破伤风疫苗长期贡献超过九成营收，根据港股招股书披露，2022至2025年上半年，该品种毛利率稳定在惊人的95%左右。 公司创始人樊绍文创立欧林生物时，已在生物医药行业拥有将近30年的经验，当时他判断疫苗与血制品同属生物制品范畴、技术路径相通，于是决定以破伤风疫苗作为切入点创业。 2017年，欧林生物取得吸附破伤风疫苗批签发合格证，成为首家获批生产和销售该产品的民营企业。 产品推出首年，其吸附破伤风疫苗销售额仅有1300万，后通过开辟疾控中心市场帮助业绩持续爆发，2024年吸附破伤风疫苗销售额达到5.36亿元，且连续多年以超80%的市场份额在该品类稳居国内第一。 公司在保持破伤风疫苗现金流稳定的同时，集中资源投入新一代高壁垒疫苗研发。 目前，其在研管线主要覆盖超级细菌疫苗和成人疫苗两大方向，包括重组金葡菌疫苗、口服幽门螺杆菌疫苗和细胞基质流感疫苗等高壁垒产品。 当下，欧林生物旗下Hib及A+C结合疫苗的市场规模有限，难以形成稳定现金流支撑。虽然Hib疫苗用于预防由乙流嗜血杆菌引起的感染，但其针对的是细菌性呼吸道疾病，而非季节性流感病毒，因此并非真正意义上的“流感疫苗”。 其他包括流感疫苗在内的创新管线仍处研发阶段，尚未产生收入。欧林生物被纳入“流感概念股”，更多反映的是二级市场情绪。 不过，在流感板块整体升温的背景下，公司选择此时递表港股，也确实具备一定的时机效应。  2  回款拖累定增搁浅，资金压力不小 作为一家规模不大的疫苗公司，欧林生物近三年的营收在5亿元上下，并保持盈利：2022年至2025年上半年，公司分别实现归母净利润2657.6万元、1144.2万元、1571.9万元和1323.1万元。 不过，目前欧林生物最大的问题是迅速消减的现金流。 疫苗销售回款缓慢是欧林生物资金链的掣肘。由于公司主要客户为各省市疾控中心、接种机构及政府采购部门，疫苗的采购结算需经过财政拨付流程，回款周期普遍较长。 招股书显示，2022年至2025年上半年，欧林生物贸易应收款项分别为5.24亿元、5.25亿元、6.11亿元和6.94亿元，占流动资产比重超过六成。 应收账款周转天数从2022年的290天升至2025年上半年的385天，达到公司上市以来的最高水平。账龄结构进一步恶化，2025年上半年，账龄超过一年的应收账款占比高达53.2%。 回款滞后导致公司坏账计提持续增加。2024年信用减值损失1037.58万元，同比巨幅增加，2025年前三季度公司信用减值损失继续增加至1614万元。减值侵蚀利润的同时，也拖累经营性现金流。 2022年至2024年，公司经营活动产生的现金流净额分别为-2170万元、4980万元和-573万元，2025年上半年再度净流出1763万元。 资金紧张的同时，公司仍保持高比例研发投入。 2023年至2024年，公司研发开支由1.15亿元增加至1.34亿元，同比增长17%，主要用于推进重组金葡菌疫苗Ⅲ期临床试验、流感疫苗临床申报以及成都研发基地的设施升级。 销售及分销开支增幅更为明显。2025上半年，欧林生物销售费用为1.45亿元，较上年同期增加4250万元，增幅41.3%。公司称费用增长主要源于加大推广力度。 期间为补充资金，欧林生物在2024年启动了上市以来首次定增。 定增方案显示，公司拟以13.71元/股的发行价，向11名特定投资者发行1278.6万股，预计募资1.75亿元。 募集资金原计划用于成都研发生产基地的技术改造项目，主要包括车间设备升级和工艺验证，以提升现有疫苗生产效率。 但到了今年9月1日，公司公告称，“鉴于当前市场情况，结合公司实际发展规划，决定终止以简易程序向特定对象发行股票事项并撤回相关申请文件”。 这意味着，历时一年半的再融资计划始终未能落地。 公告发布前，公司在2025年8月披露的修订稿中，已将募资总额下调至1.25亿元，发行股数减少至913.8万股。在此期间，公司股价早已翻倍，最高点突破34.6元/股，远超定增方案中的价格。 A股定增计划的搁浅，让公司必须使用其他方式补充流动资金以支撑业务发展。 「创业最前线」注意到，欧林生物对银行借贷的依赖程度不断上升。2022年底，公司长期银行贷款仅为2999万元，到2025年上半年增长为3亿元，三年半内增长十倍，占非流动负债九成。 期间欧林生物的物业及设备、无形资产等也在增长，推测公司大量投入资金推进疫苗车间建设或中后期临床试验。 截至2025年上半年，公司账面货币资金为17.8亿元，较2023年底的35.5亿元消减一半，流动比率由2023年的1.9下降2025年上半年的1.6。 因此，寻求港股上市成为欧林生物补充资本的重要选项。  3  大股东递表前减持，赛道挑战巨大 递表港股前的两个月，欧林生物的股权结构悄然生变。 2025年9月30日至10月31日，第一大股东上海武山生物技术有限公司通过集中交易和大宗交易方式累计减持1217.8万股，持股比例由17.83%降至14.83%，合计套现约2.79亿元。 上海武山由公司实控人、董事长樊绍文及其女儿、副董事长樊钒共同控制，是欧林生物的核心股东。减持完成后，樊氏父女仍合计掌握26.23%的表决权，继续为公司的实际控制人。 图 / 欧林生物公司公告 现年72岁的樊绍文仍担任欧林生物董事长兼总经理，其女儿樊钒为副董事长兼总经理助理、研究院院长，主导公司的研发体系建设。 樊钒2006年在英国获得商业管理硕士后回国，并于2010年加入公司，父女两人形成了公司管理的主要架构。 同期，欧林生物副总经理兼财务负责人谭勇也披露减持计划，最终在2025年9月29日至10月31日期间，通过集中竞价减持共12.88万股，套现约325万元。 副总经理兼董秘吴畏则在2025年9月29日至12月5日期间通过集中竞价减持17.85万股，套现约473万元。两人的减持均系“个人资金需求”。 ◀  滑动查看更多  ▶ 图 / 欧林生物公司公告 上述整体减持操作的时间线引发市场关注： 2025年8月下旬，公司股价来到三年内最高点； 2025年9月1日，公司公告撤回已筹划一年半的A股定增申请；三周后，股东和高管接连开始大额减持； 2025年11月25日（减持将要完成时），公司正式向港交所递交上市申请。 而这一波套现的金额，已经远超去年定增计划的募资金额。在递表前的重要窗口期，大股东和高管抓紧兑现的行为引发资本市场对公司基本面的重新审视。 当前，欧林生物核心研发集中在“超级细菌疫苗”赛道，重点布局重组金黄色葡萄球菌疫苗、重组幽门螺杆菌疫苗、重组铜绿假单胞菌疫苗与重组鲍曼不动杆菌蛋白疫苗等多个品种。 这些病原菌均被世界卫生组织（WHO）列入“全球高危耐药细菌”名单，为医疗系统带来沉重的感染防控负担。 其中，金黄色葡萄球菌是院内感染最常见的病原之一，可导致术后败血症、骨髓炎、感染性心内膜炎等疾病。 欧林生物最重要的在研产品也是金葡菌疫苗，这是全球唯一处于Ⅲ期临床阶段的同类疫苗。 该产品主要用于预防闭合性骨科手术感染，目前已完成全部Ⅲ期受试者入组，计划于2026年揭盲，2027年实现量产。（编者按：揭盲是药物临床试验中解除盲态的核心操作流程，旨在通过规范程序揭晓受试者的治疗分组信息。） 根据公司测算，国内每年医院手术患者超过5000万人次，金葡菌感染率约为5%至8%，潜在市场规模可达百亿元。 另外，根据灼识咨询报告，公司开发的重组鲍曼不动杆菌蛋白疫苗是全球首款进入正式研发阶段的活性候选疫苗，重组铜绿假单胞菌疫苗则是目前全球在研组分最丰富的多抗原制剂。 但是，上述项目均属于创新型细菌类疫苗，历来被认为是“高投入、高风险、低确定性”的领域，以金葡菌疫苗为例，多家大型跨国药企在此领域的尝试均无果而终，至今全球尚无实现商业化的产品。 可以看出，欧林生物试图通过差异化策略突围，但欧林生物的研发路径仍面临长期资金消耗与验证风险。 在行业层面，国内疫苗市场的主要份额仍掌握在智飞生物、康泰生物、沃森生物、康希诺等头部企业手中。走小众前沿路线的欧林生物，还能找到自己的第二个爆品吗？ *注：文中题图来自摄图网，基于VRF协议。 @投稿专线  微信：cyzqx2013