Yunnan Baiyao Group Co., Ltd.

三个孤立产品、一套另类的打法，旺山旺水故事虽讲得生动，但实力似乎又很难撑起。 撰文| 张烨静 今年约40家冲刺港股IPO的药企里，“上岸者”名单正在延长，如7月维立志博，8月东阳光药，和明日即将登台的银诺医药。 这些能上岸的药企，几乎都有一个确切市场定位和鲜明的创新标签，有BD潜力、国际化“血统”和明朗商业化前景的更佳。 然而，这40家药企里，仍有部分企业，新瓶装旧酒、拿着3年前的故事作通关秘籍，或以不甚乐观的产品竞争力，试图撬开新融资渠道的大门。 昔日轰动一时的抗新冠肺炎口服药“三剑客”、今日“伟哥”新秀旺山旺水，便在此次的赴港IPO之旅中，与一些质疑之声相裹挟。 7月底，旺山旺水第二次向港交所递交招股书，独家保荐人为中信证券。在此半个月前，旺山旺水刚获批了ED（勃起功能障碍）药物昂伟达。 从其自身角度看，它正企图重新通过资本市场寻求新的发展机遇，“伟哥”成为它选中的第一个锚点，接着是一款在研口服RSV药，由知名院士李兰娟担任主PI，以及一款潜在“同类首创”抗抑郁药。 但从资本市场的角度看，旺水旺水这盘棋，似乎节奏还是太慢了，更是“看不清它的产品配置，厘不清它的想象空间，找不到其精准的创新定位。” 如若参考其C轮融资后44.5亿元的估值水平，旺山旺水在IPO时能否维持合理的估值区间？能用什么来支撑？ 故事已过时？ 时间回到2021年底，旺山旺水的新冠口服药VV116（商品名：民得维）获准在乌兹别克斯坦销售，成为全球最早获批用于中重度新冠感染的口服抗病毒药物之一。 这一年，旺山旺水还将民得维在中国及其他区域的独家权利授予君实生物。凭借授权交易，旺山旺水在2023年获得与民得维相关的里程碑及权利转让付款1.84亿元，占其当年总收入2亿元的92%。 民得维的市场热度及可观的授权收入，让旺山旺水一度“疯狂溢价”，其估值从2020年的6亿元跃升至2022年的42亿元。可以说，VV116是新冠肺炎疫情期间风声最响的国产小分子口服药之一，新冠概念股也撑起了资本市场对于旺山旺水的高预期。 然而，随着外部环境的骤变，民得维的热度没有长期持续，而新的创新产品也迟迟没有接续。 2023年1月，民得维获得中国附条件批准上市，并于2025年1月获得完全批准，彼时市场热度渐凉，销售热潮并未持续下去。据君实生物披露，2023年内，截至6月30日，VV116销售收入约为1.1亿元人民币。而截至2023年前9月，VV116销售收入约1.24亿元，自此之后，君实生物再未在财报中披露过民得维的收入。但仍能从这两个数据看出，VV116的营收增速大幅放缓。 值得一提的是，旺山旺山并不是个例。“三剑客”里的两家企业——真实生物和开拓药业，也拿到了同样剧本。它们曾也相继推出让资本市场热度高涨的国产小分子口服药，但又随着市场退散而沉寂。继2022年IPO折戟后，真实生物也于近日递交了招股市，拟赴港募资，但胜算不知几何；开拓药业，市值一度曾高升近400亿港元，如今在10亿港元上下浮动。 民得维失势后，旺山旺水四面楚歌，面临财务数据断崖式恶化、资本市场信心丢失、研发管线进展落后等危机。 对旺山旺水而言，昂伟达上市是为扭转困局。昂伟达是继悦康药业的爱地那非之后，第二款成功上市的国产ED药物，旺山旺水对其寄予厚望，称其具备BIC（同类最优）药物潜力。 但想在这条拥挤的道路走下去，应该也不容易。毕竟这几年，整个ED市场的“伟哥”们，日子都不太好过。 作为ED市场第一个吃螃蟹的公司，辉瑞的万艾可已难以应对仿制药崛起与产品多元化的持续冲击。据辉瑞财报，2024年，其旗下“小蓝片”万艾可年度全球成交额为2.5亿美元，比2008年巅峰时期的20亿下滑了87.5％。 曾成功逆袭辉瑞的白云山的“金戈”，也后继乏力。财报显示，2024年销售量从2023年的1.01亿片骤降至8785万片，营收从12.9亿元下滑至10.34亿元，跌幅接近20%。 核心矛盾在于，ED市场的蛋糕越来越大，但分蛋糕的也越来越多了。 就在昂伟达获批不久后，7月25日，扬子江药业的1类新药盐酸妥诺达非片获批上市，商品名泰妥妥，这是国内获批的第3款国产1类抗ED新药。 至此，国家药监局批准用于治疗ED的原研PDE5抑制剂已达6款，包括三款进口原研药，分别是辉瑞的西地那非、拜耳的伐地那非和礼来的他达拉，以及三款国产原研药，分别是悦康药业集团的爱地那非、旺山旺水的盐酸司美那非片和扬子江的盐酸妥诺达非。  仿制药市场就更加拥挤了。据统计，截至2025年4月，国内目前已有88款境内外生产的不同规格、不同剂型的西地那非（万艾可主要成分）获批上市。并且，国家药监局已累计受理137条西地那非仿制药相关申请。 显然，旺山旺水面对的是一片红海市场。因此，尽管昂伟达盘活了局面，但在白热化战场中，没有好的商业化经验和销售能力，企业的生存将举步维艰。而旺山旺水在招股书中坦承，公司在大规模商业化生产方面经验匮乏，缺乏成功营销或销售产品的往绩。此外，在建立商业团队、进行全面的市场分析、管理药品分销商和销售队伍方面的经验亦有限。  推荐阅读  * FDA突然叫停！Moderna大跌，国内RSV疫苗快跟者，咋办？ * 平均2天1家！排队、抢C位，医药IPO“挤爆”港股背后 大企业的梦想，科学家的灵魂 受挫的旺山旺水仍旧有着“大公司的梦想”，它一直在想办法。 旺山旺水的管线布局围绕着生殖健康、病毒感染、神经精神三个领域，共发展出9款创新药管线，其中包含三款核心产品，分别是用于治疗COVID-19的民得维（VV116）、用于治疗抑郁症的LV232，以及用于治疗ED的昂伟达（TPN171）。 单独来看，三个布局领域都具有一定赛道潜力，旺山旺水更是“乐在其中”，在公司招股书中，其对抗抑郁药物市场、ED药物市场都作出乐观预期。  旺山旺水产品管线（来源：公司官网） 但组合起来看，旺山旺水这一套打法，走得实在稀奇，在行业内相对少见。三个领域的政策监管、技术路径、销售渠道都差异巨大，需要应对资源分散、协同性弱、管理难度高等挑战。旺山旺水似乎试图用一种“科学家灵魂”在资本世界生存，选了一条高风险、高难度的道路。 最关键的在于，资本是否会青睐旺山旺水的路径。 事实上，支撑这一轮港股IPO爆发的，是底层逻辑的重建：全球资本重新定价中国创新资产，企业自身则以产品兑现、BD能力和全球化布局为信号，重新赢得市场信任。下一轮“创新浪潮”的果实，要么有全球化潜力的管线，要么有商业化兑现的能力，最好还有过硬的BD战绩。 另外就近来看，港股开盘暴涨167%的“疫苗新秀”中慧生物，尽管走的是创新疫苗赛道，其也具备较鲜明的差异化竞争优势——手里的四价流感病毒亚单位疫苗(慧尔康欣)，是国内首款且截至目前唯一获批的四价流感病毒亚单位疫苗。公司另一款核心产品在研冻干人用狂犬病疫苗（人二倍体细胞），也备受市场关注。另外，中慧生物的技术平台还具有延展性，除了上述两款核心产品外，其产品管线还包括其他11种在研疫苗，形成了“阶梯有序、重点突破、多产品储备”的产品研发格局。 然而，“旺山旺水的管线，像是一个拼盘。”有业内人士这样形容，“故事虽讲得生动，但现有管线布局的实力实在撑不起它的长远想象空间。” 从战略上看，产品爆点有限、管线布局分散、商业化体系薄弱……从产品看，新冠肺炎相关产品已然式微、昂伟达前途未卜，另一款创新药核心产品LV232目前还在临床Ⅱ期阶段，暂时无法为其业绩单承压。 对于现在的旺山旺水来说，也许急需一个潜在的BD来撑起预期。它需要向市场证明，自身的产品值得关注，并且能用BD来增强盈利能力。 不过，不能否定的是，旺山旺水还是有内容值得期待的。 VV116真正的亮点，在于其新的适应证——呼吸道合胞病毒（RSV）。VV116是一个潜在的广谱抗病毒核苷类药物，还对人其它冠状病毒（如OC43）、RSV、寨卡病毒等多种RNA病毒具有良好的抑制作用。临床前研究显示，VV116对呼吸道合胞病毒具有显著的抑制作用，且安全性良好。 值得一提的是，VV116治疗婴幼儿呼吸道合胞病毒感染的II/III期临床试验，由中国工程院院士、中国著名感染病(传染病)学家李兰娟担任主要研究者。 目前，全球儿童RSV口服药尚为空白，RSV药物市场正处于爆发前夜，而旺山旺水的RSV干混悬剂若定位精准，可能成为差异化突围的关键产品。 一审| 黄佳 二审| 李芳晨 三审| 李静芝 精彩推荐 大事件 | IPO | 融资&交易 | 财报季 | 新产品 | 研发日 | 里程碑 | 行业观察 | 政策解读 | 深度案例 | 大咖履新 | 集采&国谈 | 出海 | 高端访谈 | 技术&赛道 | E企谈 | 新药生命周期 | 市值 | 新药上市 | 商业价值 | 医疗器械 | IND | 周年庆 大药企 | 竞争力20强 | 恒瑞 | 石药 | 中生制药 | 齐鲁 | 复星 | 科伦 | 翰森 | 华润 | 国药 | 云南白药 | 天士力 | 华东 | 上药 创新药企 | 创新100强 | 百济 | 信达 | 君实 | 复宏汉霖 | 康方 | 和黄 | 荣昌 | 亚盛｜康宁杰瑞｜贝达｜微芯｜再鼎｜亚虹 跨国药企｜ＭＮＣ卓越｜辉瑞｜AZ｜诺华｜罗氏｜BMS｜默克｜赛诺菲｜GSK｜武田｜礼来｜诺和诺德｜拜耳 供应链｜赛默飞｜药明｜凯莱英｜泰格｜思拓凡｜康龙化成｜博腾｜晶泰｜龙沙｜三星 启思会 | 声音·责任 | 创百汇 | E药经理人理事会 | 微解药直播 | 大国新药 | 营销硬观点 | 投资人去哪儿 | 分析师看赛道 | 药事每周谈 | 中国医药手册 一审| 黄佳 二审| 李芳晨 三审| 李静芝

近期，云南省科技厅发布《关于2025年社会发展领域科技计划拟立项项目的公示》和《关于2025年社会发展领域科技计划（第二批）拟立项项目的公示》。云南白药集团“赋能云南中药材全产业链发展的数智云药平台研发”等10个重大科技专项计划项目完成公示，成功获云南省2025年社会发展领域科技计划立项，合计总预算约1.7亿元、其中财政经费支持3600多万元。 同期，云南白药集团作为发榜方申报的“云南特色植物天然产物小分子高通量分析及AI辅助药物快速筛选关键技术”揭榜挂帅项目也一并获得支持，是省科技厅第一个立项的医药领域揭榜制项目。标志着云南省科技厅首次以“一企一策”专项科技引导政策，精准支持云南白药集团中药材高质量发展“链主”企业建设，并着手构建长期动态的科技政策支撑体系。 项目布局全面，战略重点突出。云南白药集团党委高度重视科技创新工作，通过党建引领，整合建设集团科技创新力量并进行创新项目孵化。中央研究院党委坚持“党建引领研发创新、科技领航产业发展”的理念，将党建工作与科研规划及研发项目深度融合，充分发挥引领、保障、支撑作用，以“红心”铸“红芯”，打造“药研红芯”特色党建品牌，实现党建与科研的“双螺旋”发展。在此次重大科技项目申报和立项过程中，全体党员干部职工及项目团队进一步强化责任感和使命感，确保了高质量推进相关工作。本次获批的10个科技规划项目涵盖了中药民族药再创新工程专项、创新药、中药材、化妆品研发等领域，充分体现了云南白药集团在传统优势领域深化发展与创新领域拓展并重的发展战略。 预期成果丰硕，市场前景广阔。传统优势产品方面，云南白药气雾剂和云南白药膏项目将进一步挖掘临床价值，补充多级循证医学研究证据，全面提升产品的市场竞争力；舒列安胶囊改良型新药项目通过新增功能主治，将为集团带来新的增长点。创新药物开发方面，生物药1类国家新药在项目期内争取获得临床试验默示许可，云南白药凝胶贴膏项目在项目期内争取获得新药注册受理通知书。中药材方面，为药材GAP种植、产地加工、数智化提供坚实基础。化妆品研发方面，预计获得一个新化妆品原料。AI前沿技术方面，通过AI 技术融合中医药产业升级，促进 AI 技术在中医药研发领域的应用，并体现人工智能技术在推动项目创新、提升产业竞争力方面所发挥的关键作用。这些成果将进一步巩固和提升云南白药集团在传统中药领域的领先地位，同时通过布局生物药管线，解决未被满足的临床需求，有效提升集团行业竞争力。 云南白药集团将以此次项目获批为契机，充分发挥企业在技术创新中的主体作用，持续完善科技创新体系，加大研发投入。进一步深化与政府部门、科研院所、高等院校及医疗机构的协同创新，推动传统中药现代化及国际化进程，为云南建设中医药强省贡献更大力量。 供稿：中央研究院 往期阅读推荐 · 以匠心致初心 | 云南白药气血康、三七参蜂口服液“小金顶”焕新上市 国货掘金，解码头部集团押注国货酒店的商业逻辑 ·中国电信集团副总经理唐珂一行到云南白药集团调研交流 ·优化税收征管服务促进云南高原特色农产 品出口！云南五部门出台若干措施 · 相约云南白药 共赴阿尼玛卿 ·官宣 | 杨力维&杨舒予  出任云南白药“全民健康守护官” · 立秋已至，烦恼该“抛”了

当行业浪潮转向，30 年的经营惯性究竟是铠甲还是枷锁？益佰制药的接连 "塌房"，不仅是一家企业的困境缩影，更折射出传统中药企业在监管升级与创新浪潮中的转型之惑。 撰文| 润屿 一个“雷点”，踩中两次，让曾经的中药注射剂龙头之一益佰制药再次引发关注。 近日，益佰制药收到贵州省药监局《暂停生产、销售通知书》的公告，因记录填写不实等问题，要求其立即暂停旗下小儿止咳糖浆的生产、销售。 虽然该产品占公司销售总收入的比例较低、并不会对业绩产生明显影响，但儿童用药，质量与安全红线不可动摇。这是益佰制药近两年来，收到的第二道“停产令”，让其深耕医药产业30年的行业形象再次受到影响。 2024年4月，益佰制药年销10亿的大单品、6大抗肿瘤中药注射液之一的艾迪注射液，被勒令停止产销，原因也系生产环节的问题。受艾迪注射液停产影响，益佰制药2024年主营业务收入大幅下降约6亿元。 不止于此，近几年，益佰制药数度陷入商业贿赂、信披违规等舆情风波。产业界不禁感慨，“贵州医药女王”缔造的“健康100、品质100、感恩100、创新100”传奇往事，言犹在耳，却已时过境迁。 哪里出了问题？ 近两年，同样的问题，益佰制药遇到两次：第一次重创经营业绩，第二次可能带来的就是市场信任危机。 艾迪曾是销售过十亿的中药注射剂大品种之一，2016年终端采购金额为13.6亿元。作为益佰制药1996年上市的原研中药抗肿瘤复方注射剂，艾迪为秘密级国家秘密技术、国家中药二级保护品种。 说明书显示，艾迪的主要成分为斑蝥、人参、黄芪、刺五加，具有清热解毒、消瘀散结的功效，可用于原发性肝癌、肺癌、直肠癌、恶性淋巴瘤、妇科恶性肿瘤等。 2024年4月，艾迪注射液因生产违规，被通知立即暂停生产、销售。 经查，该产品在生产过程中存在“药材斑蝥未经净制直接投料煎煮提取”“批生产记录中部分工序步骤记录不准确”“生产记录存在涂改但无修改人员签名并说明理由”“在未经确认的冷库存放关键物料提取液”等问题。 因此，益佰制药被罚200万元，法定代表人被罚没383.6万元，另外生产负责人，质量负责人兼质量受权人也分别处以罚款。 处罚迅速引发连锁反应： 因公司并未及时披露艾迪停产对公司经营可能产生影响的相关信息，证监局对益佰制药高管团队采取出具警示函的监督管理措施，并记入证券期货市场诚信档案。 艾迪还被“踢”出广东联盟集采，损失约5亿元区域市场，直接导致益佰制药经营业绩受重创。2024年,公司营收同比下降22.92%，达 21.74亿元；归母净利润亏损3.17亿元，同比下降406.79%。 停产事件前，受辅助用药监控、医保控费、集采等政策推进，益佰制药同大多数此前亿中药注射剂为核心产品的药企一样，业绩与盈利曲线起起伏伏。 一般认为，2015年是中药注射剂行业的分水平。当年，国务院办公厅印发的《关于完善公立医院药品集中采购工作的指导意见》正式提出的“重点跟踪监控辅助用药”工作，严格监控中药注射剂的院内使用，一些市场份额大的产品，比如血栓通、血塞通、疏血通，丹红注射液、艾迪注射液等都在监控范围内。 2017年新版医保目录中，国家首次对39个中药注射剂做出了严格的报销使用范围限制，其中26个临床常用的大品种均仅限二级以上医疗机构使用，并做了重症、病种的限制。这直接让中药注射剂大量销售的基层市场，被迫“瓦解”。 此后随着2021年中成药集采开启，政策从院内使用、医保报销、药品监管等全方位“围剿”中药注射剂市场。2022年市场规模明显萎缩，多家中药上市药企收入持续缩水。 但也就是在这个阶段，正是中国创新药如火如荼发展的时刻，一些早期依靠中药注射剂大单品积累足够现金储备的药企，开始转型做创新，也有一些企业靠着此前积淀的资源禀赋，完成从院内到院外，从线下到线上的品牌与渠道能力升级。 但益佰制药似乎仍然还在沿着过去30年的经营惯性“努力”，在行业环境与监管压力加剧下，逐渐暴露出战略上的短板，以及由此可能带来的系统性风险。  推荐阅读  * 中药注射剂集体“塌房”：有人逃离，有人处“濒死”边缘 * 基药目录有望今年更新，“塌过房”的中药注射剂会怎么样？ 如何走出“至暗时刻”？ 商业合规上，益佰制药也踩了两次线。 2025年6月，安徽省医药集中采购平台官网发布《关于领取价格招采信用评价评级函的公告》，对2024年第一、二季度医药商业贿赂案件进行了信用评级处置和通报。此次通报涉及20余家企业，益佰制药是其中唯一一家上市药企。 2023年，资本市场商业合规监管愈严，上交所对多家上市药企下发“监管工作函”，上交所要求益佰制药补充披露市场费用明细情况，以说明大额销售（当年年销售费用超9亿元，占营收比例较高）费用支出的真实性与合规性。 在信批违规上，益佰制药同样栽过“跟头”。 除了2024年对艾迪停产对经营影响披露不及时外，同年10月，益佰制药因多期定期报告财务数据披露不准确，更正金额较大，占比较高，影响了投资者的知情权，而被上交所通报批评。 曾经，益佰制药靠着战略优化，叠加时代红利，有过意气风发的日子。 1995 年，益佰制药在贵阳成立，凭借创始人窦啟玲的敏锐商业嗅觉，迅速在中药领域站稳脚跟。1996 年，核心产品艾迪注射液上市，凭借其抗肿瘤疗效迅速打开市场，成为公司首个年销超 10 亿的大单品。 2004 年，益佰制药在上海证券交易所成功上市，成为贵州省首家上市的民营企业，资本助力下开启全国化扩张。2009 年，公司启动战略优化，通过并购扩充产品线，同时推行合伙人模式深耕基层医疗市场，营收规模从 2005 年的 7.4亿元跃升至2013 年的 28 亿元，净利润突破 4 亿元，跻身中药行业第一梯队。 但2013-2015年，受招标降价、医保控费与公立医院规模限制等影响，其营收增速开始放缓。随后，应对业绩挑战，益佰制药提速了医院、肿瘤治疗中心等的投资步伐，然而，随之而来的是大量的商誉减值，这又影响了公司净利润表现。尤其在2018年和2022年，益佰制药归母净利润分别亏损8.74亿和4.38亿，均明显受到商誉影响。 近5年，益佰制药营收和净利润呈现明显波动起伏，整体销售毛利持续下滑，这进一步是其内部核心产品危机、畸形费用结构、管理失控，以及外部政策环境共同作用的结果。 遗憾的是，截至2025年半年报，暂未看到这家公司重回稳定增长通道的明显转机。根据2025年半年报业绩预告，益佰制药因“主要产品销售减少，导致公司收入预计下降15%”，虽然“成本费用虽预计下降20%”，但仍然处于亏损状态，亏损额在2124万元到1770万元区间。 某种意义上而言，益佰制药的“塌房” 并非偶然，而是传统药企在行业变革浪潮中战略未与时俱进的缩影。 当中药注射剂的时代红利逐渐消退，当合规监管的红线日益清晰，当创新成为医药行业的主旋律，这家曾经的龙头企业却仍在重复过去的路径依赖。 传统药企均站在传承与创新的十字路口。每一项政策都在倒逼企业从“规模扩张”转向“质量提升”，从“营销驱动”转向“创新驱动”。 而益佰制药的“至暗时刻”，或许也是它破茧重生的前奏。 一审| 黄佳 二审| 李芳晨 三审| 李静芝 精彩推荐 大事件 | IPO | 融资&交易 | 财报季 | 新产品 | 研发日 | 里程碑 | 行业观察 | 政策解读 | 深度案例 | 大咖履新 | 集采&国谈 | 出海 | 高端访谈 | 技术&赛道 | E企谈 | 新药生命周期 | 市值 | 新药上市 | 商业价值 | 医疗器械 | IND | 周年庆 大药企 | 竞争力20强 | 恒瑞 | 石药 | 中生制药 | 齐鲁 | 复星 | 科伦 | 翰森 | 华润 | 国药 | 云南白药 | 天士力 | 华东 | 上药 创新药企 | 创新100强 | 百济 | 信达 | 君实 | 复宏汉霖 | 康方 | 和黄 | 荣昌 | 亚盛｜康宁杰瑞｜贝达｜微芯｜再鼎｜亚虹 跨国药企｜ＭＮＣ卓越｜辉瑞｜AZ｜诺华｜罗氏｜BMS｜默克｜赛诺菲｜GSK｜武田｜礼来｜诺和诺德｜拜耳 供应链｜赛默飞｜药明｜凯莱英｜泰格｜思拓凡｜康龙化成｜博腾｜晶泰｜龙沙｜三星 启思会 | 声音·责任 | 创百汇 | E药经理人理事会 | 微解药直播 | 大国新药 | 营销硬观点 | 投资人去哪儿 | 分析师看赛道 | 药事每周谈 | 中国医药手册 一审| 黄佳 二审| 李芳晨 三审| 李静芝