Guangdong Danxia Biological Pharmaceutical Co. Ltd.

华润医药通过一次又一次内生外延式的并购、交易，稳步走向强大。9月25日，华润医药旗下博雅生物宣布完成了广东复大医药转让给华润医药商业；紧接着，9月27日，华润双鹤又官宣将以自有资金2.6亿元收购糖尿病药物公司天安药业89.681%的股权，同时，作为天安药业控股方的博雅生物也发布了转让公告。自此，华润医药旗下的上市公司业务进一步得到整合。而十一假期刚刚结束，博雅生物再发公告，董事长陶然因工作调动申请辞去公司董事长及董事职务。博雅生物接连三起变动再次引发业内对于其母公司华润医药这个“始于并购，强于并购”的流通巨头，将走向何方的思考。在资本寒冬中，业界期待的并购潮仍未到来。但是华润医药让业界看到，对于强者而言，并购可以在任何企业战略需要的时候发生。从整合三九集团、收购东阿阿胶、控股双鹤药业实现初步积累，到收购紫竹药业、华润堂完善大健康产品布局，又到整合江中集团、收购昆药，再扩版图。华润医药最多一年完成过4次并购。华润医药通过一次又一次的并购、交易，稳步走向强大，形成了华润双鹤、华润三九、华润江中、东阿阿胶、博雅生物、昆药集团、迪瑞医疗以及港股上市公司华润医药在内的8家上市公司的“大盘子”。而随着该集团“十四五”战略规划的提出，这个稳健的巨头开始借助其投资并购的优势加速提升创新成色。图片来源：海通证券研报分销业务：继续巩固既有优势今年上半年，华润医药实现了1389.4亿港元（约1299亿元）的总营收，同比增长10.5%，其中分销业务收入为1141.36亿港元（约1068亿元），同比增长约为9%。作为医药流通巨头，分销业务为集团贡献了稳定的现金流。长期以来该集团的分销业务占营收的80%以上。2022年其分销业务达2051亿港元，占总收入的81%。截至目前，其分销网络覆盖全国28个省、直辖市及自治区，客户数量超过14万家，其华润堂和德信行等全国或地区性优质品牌经营809家零售药房，其中DTP专业药房253家（含双通道药店145家）。不过，华润医药仍在不断强化其分销业务。如今年5月，华润医药商业以1.13亿元价格，获得立方药业51%股权，成为其控股股东，立方药业根据地主要在安徽，从事药品、医疗器械等批发配送，年营收超10亿元；6月，华润医药商业又与四川科伦医贸达成投资合作，拟成为后者的控股股东，科伦医贸为中国药品流通行业前20强；9月，华润医药商业还拟收购广东复大医药75%的股权，以补足其血液制品流通业务的短板。与其它流通巨头一样，该集团的分销业务也通过开拓院外市场、加强基层医疗市场布局、拓展国际进出口业务、推进器械分销业务的一体化专业化管理、通过数字化等手段赋能第三方物流业务、拓展线上B2B平台、 布局“互联网+”赛道等，积极打造第二增长曲线。成绩逐渐显现，上半年，该集团对基层医疗机构的销售收入同比增长30%（人民币口径）；院外渠道分销业务销售收入同比大涨19%（人民币口径）；医疗器械分销业务的一体化管控，上半年收入达162亿元，实现了13%增长，其中介入业务收益高速增长超30%。化药：仿创双轮驱动华润双鹤2010年被华润医药集团收购，是华润医药板块化学药平台支柱企业。目前市值规模174亿元。华润双鹤布局了普仿药业务、输液业务、差异化药业务、创新药业务四大业务平台。其中输液业务收入占比约30%，慢病业务约占总收入的33%，是占比最大的业务板块。该公司拥有18个亿元级产品，截至2022年底，华润双鹤有16个产品(含续约)在前七批国家级带量采购中中选，其氨氯地平阿托伐他汀钙片、甲硝唑氯化钠注射液和依诺肝素钠注射液3个产品在第八批全国药品集中采购中中选。虽然其业绩也曾受集采冲击，不过整体来看近年来华润双鹤的业绩表现相当稳健，2017～2022年，华润双鹤的营收复合增长率为达到5.83%。目前华润双鹤正在通过并购来延伸产业链，为自身业务寻求新的增长点。2022年华润双鹤完成2项并购，均是落实公司原料药制剂一体化的战略举措。当年8月，华润双鹤通过收购神舟生物50.11%的股权，进入生物发酵领域；同期，又收购天东制药31.25%的股权，实现对天东制药70%的控股，以更好地整合公司资源，在肝素抗凝领域实现更好发展。值得关注的是，华润双鹤正在借助其原料药优势，加速出海。数据显示，2022年其原料药出口规模超6亿元，覆盖40余个国家/地区，该公司表示，未来将依托肝素系列产品、辅酶 Q10、缬沙坦等全球市场资源，持续强化原料成本竞争优势，加大开发高附加值原料药，探索制剂出口，不断丰富出口产品梯队。近日，华润双鹤发布公告称公司以自有资金约2.6亿元成功收购天安药业89.681%的股权，旨在进一步充实公司的糖尿病药物产品线，增强在糖尿病领域的市场地位。值得注意的是，华润双鹤还持有国内司美格鲁肽头部原料药企业湃肽生物25.29%的股份。而湃肽生物已经在深交所递交招股书，申报创业板IPO已获受理。在创新方面，华润双鹤可谓是下了大力气。2021年华润双鹤专门成立了创新事业部，聚焦肿瘤、儿科、罕见病等领域的靶点及多肽药物的开发引进。在2022年华润双鹤又打造了具有自主知识产权的 Fascin 蛋白抑制剂抗肿瘤平台和抗病毒前药技术平台，其中抗病毒领域的CX2101项目已在开展I期临床，抗肿瘤领域的DC05F01项目I期临床获批，主体试验完成并获得安全性小结。此外华润双鹤也会继续进行BD或者并购。在8月份的机构调研中，华润双鹤表示该公司将抓紧行业整合窗口，围绕领域拓展和能力提升开展外延并购和产品引进,并购转向差异化和创新方向，打造高端仿制、首仿生物、创新高端技术平台，该公司正在积极寻找符合公司战略的并购标的。创新药：多举措齐头并进对于稳字当头的大央企，其创新药大多处于早期临床阶段。但是可以确定的是华润医药的创新步伐正在加速。尤其是以2021年为节点，华润医药及旗下多家子公司制定内部“十四五”规划战略之后，开始自上而下制定考核目标，以研发创新和投资并购为引擎，加速创新转型。整体来看，目前华润医药正在通过内生发展和外延并购的方式，加大创新药、生物药、疫苗、医疗器械等领域的投资并购力度，优化空白领域和创新业务模式的战略布局。 就华润医药集团而言，其深圳研发中心正在加强生物创新药和化学创新药两大研发平台。其中生物创新药平台主要致力于AI技术赋能单抗、双抗、纳米抗体、多肽药物的研发。而化药创新药研发平台主要聚焦在肿瘤、自勉等重大疾病领域的新靶点。另外，中国医药研究开发中心有限公司为华润医药集团直属全资创新药研发机构，是华润医药集团主要的创新研发力量之一。该公司除了承担华润医药集团立项的研发项目外，也积极为华润医药集团内部企业提供技术服务与支持。根据其官网介绍显示，该公司主要目标是研制出比现有药物具有更高选择性以及有效性的新型1.1类化学创新药物，涉及慢性心衰和高血压的治疗，类风湿性关节炎（RA）的治疗，及非酒精性脂肪肝炎（NASH）等多种肝脏疾病的治疗等领域。而其生物药业务则由华润生物医药有限公司扛大梁。值得关注的是该公司于 2016 年在深圳注册成立，但是直至2019年才正式开始运营。也就是在这空白的3年中，华润生物找到了自身研发的根基。这一根基的建立也不是华润生物从零开始搭建的，而是来自其并购的东阿阿胶。资料显示，华润生物成员公司华润昂德生物原为东阿阿胶的全资子公司，是国内较早开展生物药研发、生产的企业之一。直至在2018年，华润医药与东阿阿胶完成资产重组后才被纳入到华润生物旗下。 目前华润生物的大多数产品仍处于临床阶段，根据官网显示，该公司在研品种共24个，其中6个处于临床研究阶段。截至2023年6月，华润生物拥有3个已上市产品，在研创新药物产品管线，覆盖肿瘤、心脑血管、自身免疫等领域。尽管如此，这个巨头旗下的创新势力也不容小觑，2021年12月，华润生物完成了A轮融资，在资本寒冬之中，今年1月，华润生物仍拿到了6亿元的B轮融资。而在火热的细胞治疗领域，华润医药则是通过投资进入。2021年7月，华润医药通过全资附属公司北京医药投资管理有限公司，以近8亿元，购买细胞免疫治疗企业永泰生物制药10%股权。此外，华润医药还通过战略合作方式，与创新药企建立密切关系，例如2021年华润医药与因明生物签署战略合作协议，将在研、产、销等方面开展深度合作。血制品：聚焦主业，打造龙头华润医药相对于其他几大央企较晚入局血制品领域，但时机与标的选择却“刚刚好”。2021年，随着博雅生物的一纸公告，深陷“实控人疑云”与经营困境的博雅生物“乱局”终于以华润医药入主尘埃落定，华润医药以24.57亿元的非公开发行股票和23.11亿元高特佳转让的股票，累计耗资48亿最终成为博雅生物第一大股东。而华润医药对于博雅生物的收购既是“拯救后者于危难之中”，更是对于血制品领域的一次整合。2001年，为遏制艾滋病传播，我国对血制品公司实行了牌照管理，并不再审批相关许可牌照，因而在血制品领域牌照的稀缺性显而易见，这也意味着这一行业的未将走向资源头部聚集。博雅生物作为江西省唯一一家血液制品生产企业，高特佳投资控股十余年，2020年的一起“桃色新闻”将博雅生物公司内部管理混乱、业绩危机等问题牵扯而出。尽管如此，在下游需求稳定，上游牌照稀缺的血制品领域，博雅生物本身仍然是一项优质资产。如果按照上下游划分，血制品的上游为采浆站，中游就是人血白蛋白、人免疫球蛋白、凝血因子等血液制品，而最终的需求方毋庸置疑是广大的医疗机构。值得注意的是，在2012 年，卫生部对采浆站设置实行了严格限制，新建浆站难度加大。国内拥有新设浆站资格的企业只有6家，博雅生物是其中之一。而血制品在其疾病治疗方面的作用几乎是难以替代的，属于国家战略性资源，也就是说在一般情况下，医疗机构对于血制品的需求无疑是稳定的，最终也就意味着供给端呈现资源品属性，上游采浆量与中游血制品的丰富程度决定着一家企业在这一行业的竞争实力，其中，浆站资源也成为血制品行业最为核心的竞争优势。根据博雅生物介绍，公司是全国少数人血白蛋白、人免疫球蛋白、凝血因子三大类产品齐全的企业之一，拥有9个品种23个规格的产品，2022年PCC批签发数量为19.6万瓶，同比增长75.64%，销售额超3000万元，市占率达12%。在采浆量方面，博雅生物现有单采浆站14家，海通证券预计其现有浆站采浆潜力为665吨，而国内采浆量“千吨”公司有天坛生物、上海莱士、华兰生物、派林生物等。不过，博雅生物未来也有望踏入千吨阵营。在华润医药入主前，高特佳曾有意推动国内另一家百吨级别的血制品公司丹霞生物与博雅生物进行合并，但限于审批一直为落地。有分析师曾告诉E药经理人，华润医药入主后将有望推动这一合并，届时，博雅生物将改变国内千吨血制品企业的竞争格局。此外，华润医药无论是作为大型央企的管理能力还是数十年的并购经验，都为博雅生物这块“金子”发光提供天然的养料。2021年成功入主后，华润医药一方面夯实博雅生物在血制品领域的竞争实力，提出“借助华润集团与各省战略合作关系，力争至十四五末新增浆站数不低于16个。”另一方面，华润医药也促使博雅生物一步步聚焦主业，剥离非血制品业务。除了华润双鹤收购糖尿病领域的天安药业，一步步转让了流通业务复大医药，同时也在为化药业务欣和药业和生化类业务新百药业寻求出处。中药：品类全面，品牌集群零售起家的华润集团，在中药领域的布局也玩起了打造品牌的“老路子”。从华润医药官网来看，目前已经构建了CHC健康消费领域+全产业链华润三九、“中医药+“大健康领域华润江中、中药阿胶系列品牌东阿阿胶以及三七产业领域昆药集团等四大上市公司。华润集团的中药品牌最早集中在华润三九，该公司目前拥有以“999”为代表的10多个品牌，核心业务CHC（健康消费）覆盖感冒、皮肤、胃肠、止咳、骨科、儿科、膳食营养补充剂等近10个品类。华润三九的战略定位将业务划分为CHC业务和处方药业务，分别设置了不同的战略。CHC业务主要围绕“999”品牌，持续驱动业绩增长，发力线上线下零售市场，促进产品渗透率逐步提升，同时外延出“天和”、“顺峰”、“澳诺”等多个品牌，巩固华润三九的OTC龙头地位。截至2022年，华润三九已经拥有年销售额过亿元品种28个，“999 感冒灵”、“999皮炎平”、“三九胃泰”、“999小儿感冒药”、“999抗病毒口服液”、“气滞胃痛颗粒”、“天和骨通贴膏”、“易善复”、“澳诺葡萄糖酸钙锌口服溶液”等在相关品类内具领先地位，在2021年感冒类中成药零售市场中，华润三九市占率达到了28%。而在处方药领域，一方面华润三九致力于推动中药产品循证研究和学术体系搭建，另一方面则是进行中医药全产业链价值管理，建立了覆盖药材种植、饮片/配方颗粒生产、销售流通的全产业链竞争优势。2022年，华润三九实现营业收入180.79亿元，较上年同期同比增长16.31%。其中，CHC健康消费品业务实现营业收入113.84亿元，同比增长22.73%；处方药业务实现营业收入59.76亿元，同比增长7.19%。在今年，华润三九还完成了对昆药集团的并购，收获了“昆中药1381”品牌，并将中药三七产业纳入麾下，进一步完善了在中医药全产业链构建。东阿阿胶和华润江中的两家公司也延续了华润医药对于品牌构建的策略。前者自1952 年建厂以来，拥有阿胶、复方阿胶浆、“桃花姬”阿胶糕、“东阿阿胶”牌阿胶粉、龟鹿二仙口服液、海龙胶口服液等多种产品，其中东阿阿胶已成为OTC第一大单品、滋补养生第一品牌。华润医药在2019年进行了江中集团的战略重组，并将其正式更名为华润江中。华润医药在还制定了“确保60亿，力争80-100亿”再造江中的十四五目标。随着市场竞争的加剧和消费需求的变化，江中药业的核心品种健胃消食片市场持续萎缩，2015年，江中健胃消食片销量为2.14亿盒，而2021年的销量仅为1.56亿盒。华润医药入主后，一方面完成了并购桑海制药、济生制药、海斯制药等多家胃肠领域品牌药企，打造了除了“江中”品牌外“利活”、“贝飞达”、“初元”等OTC、大健康品牌，发挥品牌协同效应，另一方面则是借助华润医药本身的渠道优势，优化了江中的营销模式。2022年，华润江中实现了营业总收入38.12亿元，同比增长32.63%，其中，非处方药业务营收26.18 亿元，同比增长21.3%；处方药业务营收7.45亿元，同比增长64.4%；大健康及其他业务营收4.09亿元，同比增长67.0%。2020-2022 年收入总计增长达56.2%，“再造江中”的目标完成度过半。回复“新生”，了解电子期刊详情登记邮箱信息订阅E药经理人信息服务扫描二维码精彩推荐CM10 | 集采 | 国谈 | 医保动态 | 药审 | 人才 | 薪资 | 榜单 | CAR-T | PD-1 | mRNA | 单抗 | 商业化 | 国际化 ｜ 猎药人系列专题启思会 | 声音·责任 | 创百汇 | E药经理人理事会 | 微解药直播 | 大国新药 | 营销硬观点 | 投资人去哪儿 | 分析师看赛道 | 药事每周谈 | 医药界·E药经理人 | 中国医药手册创新100强榜单 | 恒瑞 | 中国生物制药 | 百济 | 石药 | 信达 | 君实 | 复宏汉霖 ｜翰森 | 康方生物 | 上海医药 | 和黄医药 | 东阳光药 |  荣昌 | 亚盛医药 | 齐鲁制药 | 康宁杰瑞 | 贝达药业 | 微芯生物 | 复星医药 ｜再鼎医药｜亚虹医药跨国药企50强榜单 | 辉瑞 | 艾伯维 | 诺华 | 强生 | 罗氏 | BMS | 默克 | 赛诺菲 | AZ | GSK | 武田 | 吉利德科学 | 礼来 | 安进 | 诺和诺德 | 拜耳 | 莫德纳 | BI | 晖致 | 再生元

近日，华润三九在A股医药市场以一己之力再次掀起中药上扬的浪潮，这家中药OTC巨头背后的超级医药集团——华润，也渐渐浮出水面。东阿阿胶、昆药集团、江中药业、双鹤药业、博雅生物，再加上三九……这些公司身上都有一个“华润系”的标签，他们曾经都是某个地方的相关领域的龙头，在过去几十年里国内的医药资产合纵连横的过程中，不约而同地被华润收入囊中。作为一家靠并购不断壮大的药企，华润医药的业务规模常年位居中国制药工业排行榜前三（医工院数据），但央企以及国资的背景，一直给这家规模大几千亿医药巨头蒙上一层神秘的面纱。然而，在过去一段时间，无论是华润双鹤借着新冠概念在二级市场迎来高光，还是最近的三九，在化药&生物药周期下行时迎来估值重估，市值屡创新高，都让这家国资医药巨头没办法再低调下去。华润的并购之路没有停过，2021年入主永泰生物进军CGT领域，同年设立华润生物启动大分子业务，就在前不久，华润医药又官宣1.13亿拿下立方制药旗下的流通业务。它的子弹似乎是无限的，它的触手没有禁忌。而如今，当三年国企改革行动渐渐收官，当中国特色估值体系慢慢成为资本市场的主旋律，似乎又在公司运营和资本支持两个方向上给到这批国资巨头重磅支持，华润医药未来在中国的制药历史上，会成长为一个怎样的庞然巨物，没有人会知晓。央企作为共和国的家底，从来都是稳字当头。但在“中特估”的语境之下，以华润医药为代表的国资巨头们，如何牵头国内医药工业的发展，以及会对整个医药市场产生如何影响，这是本文想要探讨的话题。正文：21世纪初，在恒瑞、天晴尚未出道之时，在百济、君实还没出生之前，中国的医药行业有一个另类的存在，叫华源。这是一家有着纺织工业部（后撤销）、对外经贸部（商务部前身）以及交通银行三重背景的集团，由原国家纺织部政策司司长周玉成亲自牵头，借着国有的积累和改革开放的东风，华源的资产在不到十年里一下子攀升到556亿，规模大到了由国务院直接亲自来管理，重要性不言而喻。但作为经营者，已不满足于只限制在纺织业里，在看到以巴斯夫、拜耳为代表的国际巨头涉足医药领域之后，也寻思着要把目光聚焦在这个民生领域。那个年代，是人人都捧着《哈佛商业评论》的年代，摩根和杰克·韦尔奇是大家心中的偶像，做大做强成了每一企业掌舵者最大的目标，而通往这条路最快的捷径无疑是并购。彼时的辉瑞，左手一个法玛西亚，右手一个惠氏，正在全球医药并购市场杀得正酣。但在国内，大规模资产之间的合纵连横注定只属于这些有背景、有积累的国有企业的游戏。华源这就是在这样一个背景之下空降到中国的医药行业里。周玉成的第一大手笔就是民营医疗第一股“浙江凤凰”，并以此为基础拿下以河南为主的若干医疗机构。此后，在2002年以11亿的价格受让上药集团40%股份，刷新了当年国内医药行业并购记录，不久后上药入主鲁抗医药（抗生素），于是鲁抗也进了华源的体系。03年华源13个亿拿下华北最大流通商之一北京医药40%股权，控股后者，北药旗下双鹤药业（大输液）和万东医疗（影像设备）顺带也姓了“华”。同年，拿下国内第二大维生素C生产商江山制药，后者每年贡献七个多亿的营收；而刚拿下江山不久，又很快截胡复星的郭广昌——抢先入主第一大VC厂家，东北制药。在那个流通是医药行业主旋律的时代，手握北药、上药南北两大商业巨头，基本上是握住了整个中国医药的半壁江山。而抗生素、VC、输液等等品种，在当时的性感程度不亚于如今的EGFR-TKI和PD-1，就更不用提DR这种大型医疗器械了。就这样，一次又一次的大手笔，让华源在短短五年时间里直接攀升至国内医药销售收入的第一位，成为彼时国内医药行业里“最接近辉瑞”的那一个。但如果一项扩张在并购的脚步快过自身偿债能力的发展之时，压死它们只需要一根稻草。彼时华源资产规模在600亿左右，但无节制的扩张之下，旗下医药公司总负债高达250亿，这使得其不得不靠大量的银行贷款来维持现金流。这种脆弱的平衡很快被上海和浦发两家银行的欠息诉讼给打破，断贷潮接踵而至。于是，华源的医药航母才刚刚启航，便分崩离析——它销声匿迹的速度和它崛起的一样快。不过，作为一家国务院直属超级企业，任何一方都不会允许其倒下。彼时华源的重组成了共和国成立以来最大的一桩国企并购案，方案由时任国资委副主任的邵宁亲自牵头。先后找来海外的通用集团、立足于物流产业的央字头企业城通集团甚至海外的私募基金准备接盘，但后经辗转，这项任务落到了另外一家财力雄厚并同样意欲进军医药的超级国企巨头：华润。在国资委的协调之下，华润出资50亿，并结合彼时从中金脱离出来的鼎晖的20亿，全盘收购了其他19家小股东持有的股权，共同接管了华源集团。虽然过程并不顺利（下文会提及），但此前华源手里的若干“优质”医药资产，最终都被华润吸纳。而华润，在接下来的历史长河中，跟此前的华源一样，继续利用自身雄厚的积累和制度优势在中国的医药行业里不断挺进。“做不好，我就只能葬身黄浦江”。这是周玉成2002年被当选为年度十大并购人物时接受央视采访时、谈到当年从体制内出来打造华源时的一句话。在协助国资委和华润完成华源的重组之后，周玉成继续留在了医疗行业，他投身民营医院，最后打造了新里程这样一个医疗平台，他的离开也代表着华源这个曾经的医药巨头时代正式结束。华源的制药故事结束了，但华润的医药坦途才刚刚开始。虽然在过去十年里，技术周期叠加上资本&政策红利之下，创业成了主旋律。“独角兽”取代了“大而全”成为商业世界里的主流，中国企业家心中的偶像从杰克·韦尔奇、稻盛和夫等换成了马云、马化腾和马斯克。这个阶段里，大公司在产业里横纵向融合的故事让位于创业成功后的财务自由。而如今，当互联网、通信等技术红利逐渐消失之后，整体GDP增速放缓之下，存量竞争时代，“革命”的概率会越来越小，“规模”和“效率”或将重回舞台中央。回到医药行业，当这两年创新药热度过去，支付端压缩下的行业下行时，不少人都会站出来说是并购的好时机，因为人才和资本密集砸出了一堆还算比较好的资产，而景气度的下行让这些资产的估值回归理性。行业的并购浪潮似乎又将渐起。但相比于恒瑞、石药这些只是某些细分领域的巨头，真正拿得出大钱的可能还数华润这样在业内低调却常年活跃在国内医药营收排行top3的“国字头”企业。而华润医药，自重组华源之后的并购之路也没有停过，但放在彼时内生式发展的历史背景之下并不起眼。而这两年，无论是整合血制品公司博雅，还是收购化药公司立方，华润乘着国企改革的东风，以及在一种特殊估值的语境之下，似乎又在一点点朝着国内医药舞台的中心靠近。01金钥匙出身遇上了少年失意提起“共和国长子”华润集团，总归是绕不开他的红色背景。还在抗战时期，博古的弟弟秦邦礼，拿着陈云给的两根金条在国统区的香港，化名杨廉安开办了“联合行”，承担着彼时国内实业兴邦的重任。在战火纷飞的年代，为祖国购买了大量生活、生产物资，又将国内农产品、丝绸、煤炭等商品出口换汇。1948年，联合行改名华润。因为有着丰富和海外打交道的经历，建国之后的华润逐渐承担起全国出口贸易的代理工作，几乎一个国家的外贸经营和管理权，高度集中在一家公司手里。这样的情况持续了将近三十年，华润的进出口贸易额从最初的5000万一路激增到改革开放前的30.5亿美元，占据整个中国外贸总额的30%。以至于有人直接评价道：“华润就是中国的第二外贸部。”这样的业务给华润这家央企带来了巨量的资本积累，也给后面华润向地产、零售、金融、能源化工等多元化发展提供了有力的基础。金山银山永远也流不完的情况下，华润进军医药是早晚的事。但早期的华润即便不缺钱，在最开始进入医药行业时却显得有些水土不服。比如华润的第一站，曾意欲10亿拿下东北制药，在和沈阳市国资委谈好之后，却遭到了东药集团管理层的反对，理由是华润“此前没做过医药”。后面在上药和山东鲁抗两个项目上，遇到了同样的问题——这两块资产先后都进了华源的口袋。同样碰壁的还有另一个“共和国的长子”华北制药。华润第一个成功的项目是山东聊城的老牌保健品企业东阿阿胶。往事已经尘封，但据报道，华润能拿下东阿阿胶，一方面还是因为山东聊城市国资委作为后者的第一大股东，有绝对的控制权，华润是完全绕过公司直接和地方国资委谈的；另一方面，除了阿胶这笔投资，华润还在纺织项目上向该地方政府示过好。华润在对东阿阿胶的控股正好赶在了重组华源之前，这件事是当时还在华润的宁高宁牵头的。而华源，手里的资产几乎全是华润想要的，因此华润从一开始，就有志在必得的决心。然而，华润的野心受到了债权银行和地方政府的挑战。首先是北药，作为北方最大的商业流通公司，这家遍及28个省份的商业巨头是后来“华润商业集团”的业务基础。再者，双鹤和万东，也都是“稀缺资产”。但被重组的华源，手里也只有北药50%的股份，另一半在北京市国资委手里，华润没有控制权。前者不肯让步，这个局面一直僵持了四年，直到2010年，华润医药单独拆分出来之后，终于坐不住了，和北京市一起签署了《关于共同发展医药产业和微电子产业的战略合作框架协议》。此后，国资委把北京市国资委关于北药1%的股份无偿划拨给华润，然后华润收购剩下49%的股份。作为对价，北京市国资委拿到华润医药28%的股份，同时华润医药要把总部设在北京（税交在北京），至此，华润才算正式成为了北药，以及旗下双鹤、紫竹、万东的实控方。北边的问题解决了，作为“南边”的流通业务，上药的情况更复杂。一来是华源当初收购上药40%股权时，谈好的11个亿因为钱不够只付了3亿，直到华源解体这笔钱也没补上。华润进来后，因为不想多掏这8亿，导致该部分股权被冻结。再加上上海国资委不愿放手，最后找到了自己人上实集团，几经倒腾把剩下60%股权全部注进了这家公司，于是，华润彻底无缘上药集团，最终只落地“上海医疗器械”这一小块蛋糕（后来还是被上药买回去了）。当年，华润打造一个南北统一超级医药平台的梦想终究是没有实现，在对华源的萃取中，最终只拿到了以北药系为主的几块资产。但这对于家大业大的华润来讲，这次“折戟”似乎对华润打造医药帝国构不成什么阻拦。而且，进入21世纪第二个十年后，医药商业正在慢慢失去其比较性优势，没同时拿下南北两大流通业务的华润，在医药领域却还有着及其广阔的耕耘空间。02两大平台的定型最近，华润三九的涨势，着实让医药投资者眼红。2022年下半年的医药二级市场，支付压力下叠加竞争激烈，创新药商业化不及预期，同时拖累本就估值高企的CXO板块；化药还没走出集采阴影，而医疗服务/器械面临两年前化药遇到的集采窘状；原料药逆周期；新冠板块还在消化……医药投资者们便只能用脚投票，把偏好再次留给了又红又专的中药。二级市场这种情形，上一次出现还是在2015年药改之前。而中药版块里，又数同时有着OTC和处方业务的华润三九，最受投资者的青睐，股价在受到新冠感染之下对感冒类产品需求大幅催化提振之后，仍创出新高。新冠对三九的感冒药类产品到底有多大的业务催化不得而知，但和别人家的新冠业务都是一次性的催熟剂不一样，仿佛只有它打进去的是真正的生长激素。华润对三九的收购是在2007年，是在重组华源之后，真正拿下北药之前。在这样一个高不成低不就的时点之下，华润必须要攥紧一两块真正的医药资产。这大概也是其当年在面对新世界、德意志银行、复星、上实集团等一众国海内外强大对手的竞争时，仍然用了一个国资委没法拒绝的条件，拿下三九。彼时三九集团最核心的是医药这块业务，其它的（房地产、制造、服务等）多是非理性扩张带来的结果，不仅不能盈利，还负债一堆。但国资委需要接盘方整体拿下集团的全部业务，不能挑肥拣瘦，要拿下好资产就必须收拾烂摊子，这对其他对手来说是一个两难的抉择。但这对于华润来讲似乎构不成阻碍因素。而为此，华润付出了44亿的重组款项，加上37亿需要清的债，此后对其他业务人员安置以及资产处理，更是花去了华润三年的时间，直到2009年，三九才剥离掉其他非主要业务，名字也正式改名为华润三九。华润拿下三九还有一个理由就是，华润集团本身作为一家零售巨头起家，在旗下商超、啤酒、食品等业务里基本已经是熟手，对于这样一家大型央企集团，进军医药，OTC是一个驾轻就熟的领域。但医药行业，OTC只是冰山一角，华润要真正的踏进医药行业，还是得拥抱处方药的广阔天地。北药集团下的双鹤，承担了这一角色。1997年，双鹤刚进华润体系的时候，大输液产品在国内还是个香饽饽。也没有限抗令和各种招采、两票制等等因素的叨扰，双鹤的地位仅次于石四药（石药旗下）和科伦。就这样，双鹤和三九分别承担起华润医药产业里化药和中药两大业务主心骨的角色。为了强化这一点，华润借着自身的底蕴四处奔走，想把各方优质资产往这两个平台注入。华润给三九准备了北药集团旗下的紫竹药业（女性健康产品），给双鹤准备的是北京一家主打心血管产品的赛科药业。重大资产重组的公告都发出去了，两家上市公司（华润双鹤和华润三九）也都停了牌，但随着华润集团前董事长宋林被调查，这事不了了之。当年甚至据传整个集团一度陷入要解体的边缘。但央企毕竟是央企，风波随着新董事长的上任很快平息。不过风波总归是要留下后遗症。因为错过了重组机会，三九的“做大做强”方案直接夭折，紫竹直到如今都无缘三九；而双鹤收购赛科，也被推到一年以后了。但还是那句话，对于有半个世纪积累的大型国企，能轻易压垮一家普通公司的“挫折”和“风险”，在前者面前不值一提。赛科，再加上后面进来的利民药业，给原本专注输液产品的双鹤带进来一些原料药和制剂生产的业务，也是在这样一个基础上，华润双鹤在2020年国内医药大浪潮之下，相比往年多砸出三个多亿的重金，引入了蛋白抑制剂、精神类药物，以及抗病毒药物的生产工艺。所以在两年后，国内第一家新冠药物阿兹夫定报产，原本做大输液业务的双鹤突然接到大规模的生产订单便显得毫无违和感。这份订单裹挟着二级市场投资者们对新冠概念的疯狂追逐，让双鹤的市值在不到半年的时间里一下子翻了三倍。作为母公司，华润又一次地站上了资本市场的中心舞台。国有资产不允许流失的铁律之下，国企的经营从来都是稳字当头。他们在各路大资金的帮衬之下，虽然杠杆是随便加，但从来都只做确定性高的事情。华润的每一项横纵向并购，在当时看不起眼，但似乎总会在未来某个时间迎来自己的高光时刻。这背后是，相较于创新药，无论是医药配送、代理，还是OTC产品推广，这些看起来跟“医药&生物科技”似乎不太沾边的东西，才是当下中国医药的基本盘。因为，在中国创新药日新月异的这样一个局势下，市场从一代EGFR跳过了二代直接进入三代；靶向抗体还没很进入国内，更前沿的免疫疗法PD-1都已经成了白菜价；mRNA疫苗刚刚问世，国内的me too已经排到了两位数……大家眼里“创新的东西”看起来很容易取代，而最基础的需求看起来是个人都能做，但做成超级规模和平台，似乎又只有华润这样的国企做的最多。在“打造基本盘”的路上，华润的脚步没有停过：2016年收购香港连锁药店华润堂；2018年42亿控股同样是中药OTC小龙头江中药业，同年双鹤1.44亿收购CNS生产厂商湘中制药；三九2022年29亿入主昆药集团；前不久1.13亿拿下上市公司立方制药下属流通业务立方药业……03接着奏乐接着舞值得一提的是，像北药、三九这样规模的横向并购，几乎不可能在民营企业间发生。这在血制品龙头博雅生物最终花落华润的故事上，体现得淋漓尽致。90年代末艾滋病泛滥后，血制品的经营牌照自2001年起成为存量产品，该领域的横向整合成为必然趋势。博雅生物，作为江西抚州市一家规模还算大的血制品公司，2007年因经营不善面临卖身窘状。主动找上门的是深圳老牌医药创投基金高特佳。彼时，VC投资在国内还不流行，这些拿着钱的基金们，多数做的还是一些重组并购的生意，高特佳很早便看重血制品这样一个“资源型”行业在未来的潜力，而博雅业绩低迷给了高特佳抄底的一个好机会：以仅仅1.02亿的资金收购了博雅85%的股权。高特佳拿下博雅很顺利，但在做大做强的过程中，输给了“资金规模”的现实。血制品行业，浆站数量是王道。为了继续扩大博雅生物的采浆规模，高特佳四处奔走市场上仅有的血制品公司，终于在2017年找到了广州丹霞生物这样一个采浆资源丰富的资产标的。但目标诱人的背后是高企的并购资金。拿下丹霞后，博雅便能和天坛、莱士一样晋升血制品头部梯队，业绩和估值都将迎来高光。作为博雅大股东的高特佳势在必得，不惜砸进重金，同时找到了平安证券借来15亿的并购资金，成立了一家并购基金公司，最终以45亿的价格拿下丹霞。然而两大血制品巨头融合，高特佳还没来得及解决同业竞争的问题，丹霞生物因为旗下一款血制品杂质超标，被药监局收回了生产资质。高特佳45亿收购来的资产直接泡汤，原本接近60亿债务规模，只要丹霞和博雅能走向正轨，便算不上什么大事，高特佳再苟一苟也能过去。但经此一事，广东药监局不再相信一家私募基金能管理好血制品这样一个特殊行业，用行政手段阻止了博雅对丹霞的收购。据业内人士回忆，广东药监局的意思是，除非主导方换成央企就可以。于是，这似乎成了一个给华润量身定制的机会。以稳字当头的华润，血制品这样“只要有浆站，躺着都能挣钱”的属性自然是其并购青睐的对象。华润在2018年便开始四处物色血制品标的，无论是全球最大血制品生产商杰特贝林，还是国内的巨头莱士，华润都接触过。但好东西大家都想着自己消化，华润再有钱，也不能强买。高特佳本身当然也不愿意，但是随着高杠杆收购丹霞一事搁浅，自身债务缠身之下，不得不放手。最终，华润以23.11亿的价格受让高特佳持有博雅的6933.2万股，同时以24.57亿的价格全额拿下博雅增发的7830万股。自此，正式成为博雅第一大股东。这48亿，华润拿出来似乎只需要一纸公告。而高特佳为收购丹霞时准备的前海优享基金，除了平安那笔年化利率高达6.2%的资金外，自己掏了7.9个亿，让博雅出了0.5个亿，从中信银行那边又借了2个亿，还请博雅所在地——江西省发展升级引导基金那边再出两个亿，高特佳几乎是把过去20年里的资源和积累全压在上面了。两者相较，实力高下立判。从根本上，两者就不是可以在一个层面上比较的。在中国，央企是稳定的代名词，更容易获得“公共资源”，同时却有着更低的风险成本。拿最早的华源来讲，华源集团和各大银行的贷款常年维持在60亿元规模左右。要知道，这个“60亿”是21世纪初的60亿。一般的公司能拿下一个北药、上药这样的资产便已经是伤筋动骨，而它，可以在“买买买”上一路不停歇。后面的华润也一样，虽然华润集团本身作为百年企业，金山银山永远也流不完，但并购总归是带着杠杆属性，除了2010年那波IPO融来的钱外，各种信贷以及银行的输血也不可小觑。而另一边，当为了应对经济活力放缓，利率降低及信贷扩增这样一个流动性释放的情况下，华润们因为规模和属性，能够更容易拿到更多的资金。市场经济之下，“华润们”的收购虽然不是随心所欲的。但“华润们”可以等。等到行业随着政策&技术周期步入下行之路时，等到企业在环境和经营效率双杀之时走向紧张，等到某些黑天鹅事件的出现……这对于普通公司来说是挫折，但对于有底蕴同时虎视眈眈着整个市场的“整合者”而言，是机会。而当并购成本越来越低，但同时华润在越来越“强大”时，它的下一个目标会不会再次刷新国内医药行业的历史记录？会是人福？会是海正？还是扬子江？04“中特估”下，医药国家队的未来你赚钱了，你成熟了，那好，我把你买了。这是外人眼中的华润的逻辑。但这种逻辑，似乎是试错和创新路上的绊脚石，或者，它们的成功路上根本不需要冒险。2020年，华润在此前东阿阿胶旗下一家做促红素的生物药公司——昂徳生物的基础上，搭建了一个生物技术平台，整合了旗下原有的几条大分子生产管线，并同时启动融资。央企背书的子公司少不了各方的资源，即使华润生物到目前也只有一个细胞表达平台，绝大多数管线都停留在IND以及临床前，当下并没有看到代表性产品和成药平台，但在B轮融资，仍然拿到6个亿，出手方不乏诚通（混改基金）、建信股权基金，以及一家湾区的母基金。华润生物管线图片来源：华润生物官网此外，华润医药在2021年7月，从一家下属的投资公司伸出8亿港币，购得一家做T细胞免疫疗法的生物医药公司——永泰生物10%的股权。虽然华润在官网强调：“这是华润医药进入细胞治疗领域的重要一步。”但没产生业务交叉和人才资源互通并购，更像一笔财务投资。“创新”的程度虽然不完全和研发投入、项目产出挂钩，但华润的生物药创新研发无论如何都算不上高调。华润生物诞生于2020年，正值国企改革三年行动的元年。这之后，国家层面进一步做大做强央国企的决心越来越强。三年行动收官之后，顶层设计尝试用一些现代化的管理机制，去解决国企效率冗余的问题。而紧接着，便是资本市场“中国特色的社会主义估值”体系的建立。这样一个语境下，整个继续引导市场资源向央企国企靠拢，国企在资本市场上的地位能得到进一步的加强。安信宏观是这么解释国家继续强化央国企地位背后的用意的：在新型举国体制之下，政府充当引领作用，让市场去调配资源，让国有企业充当“政府”与“市场”之间的纽带，充当领头羊作用，去解决当下各行业里面临的问题以及挑战。翻译成大白话就是，国企央企在积累完毕，走向成熟之后，国家未来继续会用政策铺路，来让原来稳字当头的企业，去做一些探索性、试错性、战略性的工作。那么，华润安全、稳妥的出身和过往，和它未来要担当的任务，似乎有了一道鸿沟。它的未来，将如何走？来源 | 深蓝观（药智网获取授权转载）撰稿 | 高翼责任编辑 | 八角声明：本文系药智网转载内容，图片、文字版权归原作者所有，转载目的在于传递更多信息，并不代表本平台观点。如涉及作品内容、版权和其它问题，请在本平台留言，我们将在第一时间删除。商务合作 | 张武龙 13368443108（同微信） 阅读原文，是昨天最受欢迎的文章哦