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前言 据悉，我国精神分裂症患者总数已超640万，其中约40%–60%存在漏服或自行停药的情况，患者依从性较低。在庞大的市场需求驱动下，2024年抗精神病药市场规模达68.8亿元，其中非典型抗精神病药物占96.0%，但三年复合增长率仅0.4%，表明市场进入成熟平台期。在这一存量博弈阶段，剂型创新成为核心破局方向，其中帕利哌酮以17.4%的亮眼增速领跑，即是典型印证。本文基于法伯全国百床以上医院渠道数据，多角度剖析这一赛道中的结构性机会与增长逻辑。 补充说明 *本分析所述的中成药市场范围（按照药物解剖学、治疗学及化学分类法ATC编码）：N05A1。 成熟平台期，低速增长 抗精神病药物主要分为典型抗精神病药物（第一代）与非典型抗精神病药物（第二代）两大类。相较于第一代药物，第二代非典型抗精神病药物在疗效与安全性上更具优势。法伯数据显示，2024年我国百床以上医院渠道抗精神病药物销售规模为68.8亿元，其中非典型抗精神病药物占96.0%，是当前治疗精神分裂症等精神疾病的核心首选药物。 目前我国非典型抗精神病药市场已进入成熟平台期，2024年销售额达66.1亿元，尽管6.5%的同比增长呈现短期回暖态势，但三年复合增长率仅为0.4%，预计短期内市场仍将维持低速增长。 图1-2022-2024年非典型抗精神病药销售情况 数据来源：全国百床以上医院渠道数据 注射剂占比提升，帕利哌酮驱动增长 从剂型结构来看，我国非典型抗精神病药市场仍以口服固体制剂为主，但其市场份额占比从2022年的91.2%逐年降至2024年的87.2%，相反，注射用药占比从6.2%稳步提升至10.0%。 仔细分析发现，注射剂的增长主要由强生原研的帕利哌酮长效注射剂驱动（以每月给药一次的善思达为代表）。这类制剂通过延长给药间隔，改善了患者依从性难题，叠加医保纳入带来的可及性提升，快速放量推动了注射剂型的整体增长。 图2-非典型抗精神病药不同剂型占比 数据来源：全国百床以上医院渠道数据 核心分子竞争：三种路径并存 这一剂型结构变迁，也折射出当前非典型抗精神病药市场的整体竞争格局。细分核心分子来看，市场呈现出由“经典主流”、“剂型创新”和“差异利基”三种路径共同构成的动态格局。 帕利哌酮：剂型创新引领增长 帕利哌酮凭借长效注射剂优势，处于高速增长期，2024年销售规模同比增长17.4%，以13.5亿元的销售额占据份额榜首，与奥氮平共同引领市场。其核心增长逻辑正是剂型创新。全球抗精神病药市场正快速向长效剂型转型，帕利哌酮作为重要代表，直接受益于这一结构性趋势。 奥氮平：集采承压，长效可期 奥氮平在集采政策的影响下处于成熟稳定期。作为经典口服药，其市场已经非常成熟，2024年销售规模为13.3亿元，同比下降8.1%，三年复合负增长13.6%。2026年2月20日，梯瓦（Teva）和Medincell宣布，美国食品药品监督管理局（FDA）已接受他们针对TEV-749的新药申请（NDA）。TEV-749是一种在研的长效皮下注射奥氮平缓释注射剂，设计用于每月一次给成年精神分裂症患者使用，可能成为新的增长点。 布南色林：差异化优势带来高增长 除此之外，众多特色药物也在细分领域满足差异化需求。以布南色林为例，其于2017年正式在中国获批上市，凭借低代谢副作用、高安全性的核心差异化优势，实现连续多年50%+高增长，2024年销售规模同比增长仍高达75.8%，三年复合增长高达81.2%，成为非典型抗精神病药中增速最快、潜力最强的细分品种。布南色林等药物的存在，说明在成熟市场中，通过精准的差异化定位，依然可以达到生存和发展的空间。 图3-非典型抗精神病药TOP10分子增长表现 数据来源：全国百床以上医院渠道数据 企业竞争格局：内资主导，外资增长加速 企业格局上，从法伯百床以上医院渠道数据来看，2022-2024年非典型抗精神病药市场由内资企业主导，份额稳定在70%以上。 增速方面，内资由2023年的负增长（-8.7%）转为2024年的正增长（5.1%），增长了13.8个百分点，其中英太制药以30.0%的高增速表现突出。 外资企业份额占比虽不及内资，但2022-2024年销售规模持续增长，至2024年份额占比已达30%，9.9%的同比增长也高于市场整体水平。其中强生、阿斯利康等企业更是以高复合增长率和高同比增幅领跑。 图4-内外资企业及TOP10企业增长表现 数据来源：全国百床以上医院渠道数据 集采：过半市场被覆盖 集采方面，根据法伯整理，在已经执行的十一批集采中，非典型抗精神病药市场共有7个核心分子被纳入，其销售规模占2024年整个市场份额的55.4%。原研产品中，仅赛诺菲的氨磺必利在第四批集采中成功中标。 图5-非典型抗精神病药集采情况 数据来源：全国百床以上医院渠道数据；法伯整理 X X X X 关于法伯科技 法伯科技秉持客户第一的理念，近十年专注于为我国医药行业和客户提供数据及数据价值服务，努力提供更可靠、更便捷、更能够支持客户业务发展的医药数据。法伯科技能够有效地解决数据短缺、数据孤岛、数据指标口径不统一等行业痛点，通过提供多元数据治理、数据分析及洞察、数据决策等数据价值的全链条服务，帮助客户进行数据资产管理，最大化数据资产价值。目前法伯科技已经为国内外近百家领先的医药客户提供了数据价值服务，法伯科技的医药市场多渠道数据覆盖核心医院市场、广阔市场以及DTP、电商等新兴零售市场，能够帮助客户监测多渠道市场竞争动态、及时发现和应对市场变化；法伯科技同时提供真实世界数据研究及服务，帮助客户从更加真实、具体和精细的角度去发现业务发展的机会；此外，法伯科技还为客户提供更多基于数据的定制化解决方案，如终端潜力估算、市场销售策略等。 联系我们 产品/业务咨询 请联系：contact@pharbers.com 或致电：010-84244216 公司地址 北京市朝阳区东直门外斜街小关56号四层 上海市虹口区星荟中心1座603单元

中国制药行业有一条铁律：创新者九死一生，但一旦做成，回报丰厚。 有这样一家企业——1994年在山东烟台起步，2014年赴港上市，30年间从一家地方药厂成长为横跨中国、欧洲、美洲的国际化制药集团。它的核心产品覆盖肿瘤、中枢神经、心血管、代谢四大高发疾病领域，自主研发的微球技术更是拿下了全球首个戈舍瑞林长效微球制剂的上市批文。 它就是绿叶制药（02186.HK）。但问题是，这家听起来挺牛的制药企业，为什么港股市值只有几十亿港元？它的产品到底强在哪？2025年净利润暴涨31%的背后，是拐点还是反弹？今天，带你深度拆解。📌 一、先搞懂基础（1 分钟摸清底细） ■ 它是谁？ 绿叶制药集团有限公司（Luye Pharma Group），股票代码02186.HK，成立于1994年，总部位于山东烟台。2014年7月在香港联交所主板上市，创始人及实控人为刘殿波。公司隶属于绿叶生命科学集团旗下，是一家致力于创新药物研发、生产和销售的国际化制药公司。（来源：绿叶制药官网、人民网，2026年4月） ■ 它做什么？ 绿叶制药聚焦四大核心治疗领域： - 肿瘤领域：2025年收入22.97亿元（同比+10.2%），最大业务板块，拥有力扑素（独家紫杉醇脂质体）、博优诺、希美纳等核心产品 - 中枢神经系统（CNS）：2025年收入20.28亿元（同比+25.7%），增长最快的板块，拥有利斯的明透皮贴、布南色林等 - 心血管系统：2025年收入11.52亿元（同比-30.6%），受集采影响下滑 - 代谢及其他领域：2025年代谢收入3.49亿元，其他领域4.82亿元（同比+53.2%） 集团在全球拥有19大主要产品，在中国、瑞士、德国、英国、美国、日本等地设有研发和生产基地。（来源：格隆汇，2026年3月31日） ■ 它的"标签"是什么？ - 微球技术全球领先：自主研发的戈舍瑞林微球（百拓维®）是全球首个且唯一获批上市的戈舍瑞林长效微球制剂 - CNS赛道深耕者：在中枢神经系统领域拥有从阿尔茨海默症到精神分裂症的完整产品线 - 出海先锋：Rykindo®（利培酮缓释微球）成功在美国上市，是中国药企在CNS微球制剂领域的里程碑🔖 基础盘总结：  绿叶制药是一家从烟台走出的国际化创新药企，30年深耕四大疾病领域，以微球技术为核心壁垒，肿瘤+CNS双轮驱动。 💴 二、再看核心（商业模式） ■ 赚谁的钱？ 绿叶制药的收入来源非常多元： - 国内医院市场：19大核心产品通过全国医院渠道销售，是主要收入来源 - 海外市场：Rykindo®在美国商业化销售，欧洲市场有利斯的明透皮贴等产品 - 合作伙伴：与国内外药企开展产品授权合作（License-out），获取里程碑付款和销售分成 ■ 靠什么赚钱？ 绿叶制药的盈利逻辑可以用三个字概括：技术→产品→市场。 第一层收入来自成熟产品的基本盘：力扑素、希美纳等肿瘤独家品种是公司现金奶牛，2025年肿瘤收入22.97亿元，占据总营收的36.4%。 第二层收入来自新产品的增量：百拓维（戈舍瑞林微球）2023年获批后快速放量，CNS板块2025年增长25.7%，成为第二大收入引擎。 第三层收入来自海外市场的突破：Rykindo®在美国上市标志着中国微球制剂首次进入全球最大医药市场，打开了长期增长空间。 ■ 怎么持续赚钱？ 用一个通俗类比——绿叶制药就像制药界的"老干妈+新式茶饮"组合。 老干妈代表的是成熟产品（力扑素、希美纳）：已经建立了强大的市场认知和医院渠道，每年稳定产生现金流。 新式茶饮代表的是创新管线：不断推出新产品（百拓维、LY03020等），用技术差异化赢得市场。 这种模式的核心在于：用成熟产品的现金流养创新研发，用创新产品的增长带动估值提升，形成正向循环。绿叶制药2025年毛利率达66.0%，在制药行业中属于较高水平，说明产品具有较强的定价能力和市场壁垒。🔖 商业模式总结：  "成熟产品稳现金流+创新产品带增长+海外市场拓空间"的三轮驱动模式。 🏆 三、挖深一层（竞争力分析） ■ 赛道情况 中国医药市场是全球第二大药品市场，2025年规模超过1.7万亿元。其中肿瘤药物市场规模超过3000亿元，CNS药物市场也在快速增长。随着人口老龄化和居民健康意识提升，这两个领域都是确定性最高的长期赛道。 绿叶制药选择的两条主赛道——肿瘤+CNS，正好是中国医药市场增长最快的两大方向。2025年这两大板块合计贡献收入43.25亿元，占总营收的68.6%。 ■ 行业排名 肿瘤领域：力扑素（紫杉醇脂质体）是绿叶制药的独家品种，在国内紫杉醇制剂市场占据重要地位；戈舍瑞林原品种2021年中国销售额超过30亿元，百拓维作为创新微球制剂有望快速抢占份额。（来源：网易，2022年8月） CNS领域：利斯的明透皮贴剂是国内阿尔茨海默症治疗的重要产品，2016年通过收购瑞士Acino透皮释药业务获得核心技术。布南色林是中国独家抗精神分裂症新药。2026年4月，1类创新药LY03020（TAAR1/5-HT2CR双靶点激动剂）已完成中国Ⅱ期临床首例患者入组，是全球首个同类在研药物。（来源：绿叶制药官网，2026年4月） 微球技术：全球掌握微球制剂核心技术的企业不超过20家，绿叶制药是中国该领域的头部企业，已有多款微球产品获批或进入临床阶段。 ■ 护城河分析 技术壁垒极高：微球制剂是公认的高端制剂技术，涉及复杂的药物释放控制和生产工艺，研发周期长、技术门槛高。绿叶制药经过多年积累，已建成全球领先的微球技术平台。 产品矩阵完善：19大主要产品覆盖四大高发疾病领域，降低了单一产品或单一领域的经营风险。 全球化布局：在中国、瑞士、德国、英国、美国、日本设有研发和生产基地，具备国际化运营能力，这在A+H股制药公司中并不多见。 独家品种优势：多款产品拥有独家品种或中国独家地位，受集采冲击相对较小。🔖 竞争力总结：  微球技术+独家品种+全球化布局，构成了绿叶制药在创新药领域的差异化竞争力。 💹 四、读懂本质（财务解读） ■ 赚钱能力（毛利率） 绿叶制药2025年毛利率达66.0%，处于制药行业中上水平。高毛利的核心原因是公司拥有多款独家品种和差异化创新制剂，具有较强的议价能力。 但要注意，毛利率增速低于收入增速（毛利+2.9% vs 收入+4.1%），说明部分产品可能受到集采降价或成本上升的影响。 ■ 利润改善显著 2025年股东应占溢利6.19亿元，同比增长31.1%，每股盈利15.88分。回顾2024年，归母净利润4.72亿元，同比下降11.4%。这意味着2025年是一个利润修复年。 EBITDA达24.71亿元（同比+12.7%），增速显著高于收入增速，说明公司在成本控制和运营效率方面有显著改善。 ■ 负债压力 2024年末资产负债率约46.9%，在制药行业中处于中等水平。短期债券占总资产约3.41%，短期偿债压力相对可控。 作为研发投入密集型药企，需要持续关注融资能力和现金流状况。2025年利润改善后，现金流状况预计有所好转。 ■ 研发投入方向 2023年研发费用总额约5.87亿元，虽同比有所下降（减少2.70亿元），但主要系部分项目进入后期临床、费用节奏变化所致。重点投入方向包括： - 微球平台后续产品：推进多款微球制剂的临床和上市 - 1类创新药：LY03020（精神分裂症）等自主研发创新药 - 海外临床：Rykindo®后续适应症及海外注册 - 肿瘤新管线：南京绿叶聚焦肿瘤领域，2026年1月引入信达资本等战略投资2.85亿元（来源：腾讯新闻，2026年1月27日） ■ 核心财务数据速览（2025年） - 营业收入：63.08亿元（同比+4.1%） - EBITDA：24.71亿元（同比+12.7%） - 毛利：41.63亿元（同比+2.9%） - 毛利率：66.0% - 归母净利润：6.19亿元（同比+31.1%） - 每股盈利：15.88分🔖 财务总结：  2025年利润增速远超收入增速，标志着从"烧钱研发期"向"产品回报期"的关键转折。 🚀 五、看到未来（战略与潜力） ■ 未来3年战略方向 绿叶制药的战略路线图可以概括为三个关键词：创新、出海、聚焦。 创新：持续加码1类创新药研发，LY03020（TAAR1/5-HT2CR双靶点激动剂）是全球首创（First-in-Class）品种，2026年4月刚完成中国Ⅱ期临床首例患者入组，如果成功上市，将是中国CNS领域的重大突破。 出海：Rykindo®在美国上市后，继续推进更多产品的海外注册和商业化。海外市场的突破是估值重估的最大催化剂。 聚焦：集中资源于肿瘤和CNS两大核心赛道，心血管等非核心领域逐步收缩。 ■ 增长点识别 - 百拓维放量：戈舍瑞林原品种市场超30亿元，百拓维凭借每月一次肌注的便利性（vs 原品种皮下植入），有望快速替代，成为新的大单品 - CNS管线爆发：LY03020若成功，将打开百亿级的精神分裂症治疗市场 - 南京绿叶肿瘤布局：2026年引入战略投资，聚焦肿瘤领域，未来可能分拆上市 - 海外收入占比提升：随着更多产品在海外获批，海外收入有望从当前较低基数快速增长 ■ 风险提示 - 集采压力：虽然独家品种相对安全，但部分老产品仍面临集采降价风险（2025年心血管板块收入-30.6%就是集采冲击的体现） - 研发风险：创新药研发周期长、失败率高，LY03020等1类新药能否成功存在不确定性 - 港股流动性：港股医药板块整体估值偏低，股价可能长期偏离基本面 - 海外商业化：美国市场竞争激烈，Rykindo®的销售放量速度有待观察 - 负债压力：持续的研发投入需要稳定的融资渠道支持🔖 战略总结：  绿叶制药正站在"从仿制药企向创新药企转型"的关键十字路口，未来三年新产品放量和海外突破将决定其能否实现估值跃升。 六、总结：一句话读懂绿叶制药（02186.HK） 绿叶制药是一家以微球技术为核心壁垒的国际化创新药企，凭借肿瘤和CNS两大核心赛道的产品组合，正在从"成熟产品驱动"向"创新产品+出海"转型。2025年利润增长31%释放了积极信号，但集采压力、研发不确定性和港股估值折价仍是悬在头上的三座大山。 "不甘只当绿叶，也期待纵情绽放。" —— 绿叶制药 💬 结尾互动引导 你之前了解绿叶制药吗？你觉得它的微球技术和CNS管线能否撑起港股估值的重估？欢迎在评论区留言，聊聊你的看法～ 关注我，后续还会深度解析更多优质企业，可以在评论区说出你想了解的企业，下期介绍，让你轻松读懂各行各业的核心逻辑。 每天拆解一家上市公司，我们下期见。 本文不构成任何投资建议，市场有风险，投资需谨慎。