HSK-39297

如果只看利润表，海思科今年的表现有点“别扭”：收入加速、现金流大幅改善，净利润却明显下滑；股价前期一度被创新药情绪推着往上冲，如今又在业绩扰动下反复震荡。很多医药投资人心里的真实问题是——这是高点回落，还是一场有意为之的利润“压缩疗程”？ 下面，我们从 2025 年第三季度报告和近期研发进展，来拆一拆这家“麻醉龙头 + 创新药平台”的底层逻辑。 一、业绩画像：收入高速增长，利润却被“按住了” 先把关键数字摊开说清楚。 2025 年前三季度： • 营业收入约 33.00 亿元，同比增长约 19.95%； • 归母净利润约 2.95 亿元，同比下降约 22.66%； • 扣非归母净利润约 3.11 亿元，同比增长约 44.49%； • 经营活动现金流净额约 3.89 亿元，同比接近翻倍。 2025 年第三季度单季： • 营业收入约 12.99 亿元，同比增长约 22.05%； • 归母净利润约 1.66 亿元，同比下降约 23%； • 扣非归母净利润约 1.67 亿元，同比保持正增长。 市场对这份季报最常用的四个字是：“增收不增利”。 但有几个细节容易被忽略： • 综合毛利率大约 73.9%，同比还有小幅提升； • 扣非净利润无论是前三季度还是单季度，都是正增长； • 经营性现金流翻倍，货币资金期末在 14 亿元左右，比年初增加明显。 换句话说： 经营体量在扩，赚钱能力的“内核”并不差，利润下滑很大程度是“科目之间的挪腾”。 这笔账，我们下面详细拆。 二、从“麻醉龙头”起家：思舒宁撑起前台现金流 要理解海思科今天的样子，绕不开那支改变公司命运的麻醉药——环泊酚注射液（思舒宁®）。 1. 静脉麻醉市场的“换代机会” 环泊酚是改构自传统丙泊酚的一类创新药，2020 年底获批，2021 年进入国家医保，2023 年所有适应症基本铺开，医保放量带动迅速放大。 公开销售数据大致显示： • 2022 年，麻醉产品收入已超过 4 亿元，同比暴增数倍； • 2023 年麻醉产品收入进一步升至约 8–9 亿元； • 2024 年相关麻醉产品收入攀升至 12 亿元以上，贡献公司营收的大约三分之一。 根据医院终端数据，截至 2025 年一季度，思舒宁在国内静脉麻醉市场的份额已超过 20%，覆盖医院数量在 2500 家以上，行业地位已是实打实的龙头之一。 在集采重压下，传统丙泊酚、右美托咪定等品种价格被反复“腰斩”，销量也承压，而思舒宁凭借： • 用量更低（约为丙泊酚的 1/5 左右）； • 对血压、心率影响更小，安全窗更宽； • 被多项指南和专家共识纳入推荐； 一步步完成了对老品种的“结构性替代”。 这也是为什么，在整个中枢神经用药板块普遍承压的背景下，海思科的麻醉板块却能持续走出独立行情。 2. 2025 年：从国内龙头走向“出海” 2025 年上半年，公司实现营收约 20 亿元，同比增长接近 19%；归母净利润约 1.29 亿元，同比下滑 20% 多；但扣非净利润约 1.45 亿元，同比增长接近 90%。核心驱动力之一仍是思舒宁的持续放量。 更关键的是，公司已经把这款产品推向全球： • “全麻诱导”适应症的上市申请已获得美国 FDA 受理，处于审评阶段； • 券商与机构普遍测算，未来在中国市场，思舒宁有望冲击 十亿级别以上年销售额，在美国若顺利放量，峰值有机会摸到 数亿美元级别。 对于海思科而言，思舒宁已经不仅是一款单品，而是一项正在延展至儿科、ICU、手术麻醉、门诊镇静、海外市场的“麻醉中枢资产”。 三、创新药“三驾马车”：疼痛、糖尿病、术后镇痛再造第二增长极 如果说思舒宁是“第一条腿”，那么 2024–2025 年陆续上市与放量的几款创新药，正在构成第二条腿。 1. 思美宁®：填补神经病理性疼痛空白 苯磺酸克利加巴林胶囊（思美宁®）于 2024 年获批，是国内首个明确获批“成人糖尿病性周围神经病理性疼痛（DPNP）”适应症的一类新药，同时也用于带状疱疹后神经痛。 它采用独特的并三环笼状结构，相较经典的普瑞巴林链状结构，在分子刚性、靶点亲和力和体内代谢稳定性方面更具优势，临床试验中显示出更优的镇痛效果和耐受性，有望在神经病理性疼痛这一高未满足领域建立自己的“心智锚点”。 在现实临床场景中，这类患者往往长期困扰于烧灼样刺痛、夜间痛、情绪障碍。若思美宁在真实世界数据中继续验证其疗效和安全性，有机会通过“慢病 + 长期用药 + 专科教育”形成一条稳定的现金流曲线。 2. 倍长平®：双周口服 DPP-4 的差异化打法 考格列汀片（倍长平®）是全球首个“双周口服超长效 DPP-4 抑制剂”，2024 年在中国获批并很快进入医保。 对 2 型糖尿病患者来说，传统 DPP-4 多为每日口服，依从性是一个隐形痛点。倍长平把服药频次拉长到“两周一次”，在服药便利性和长期管理方面提供了新的选择。 虽然 DPP-4 这个大类整体处于“成熟期”，GLP-1 等新机制在不断抢占市场，但长效、低频口服仍有其专属人群——尤其是对注射抗拒、追求简化用药方案的患者。倍长平更像是在既有 DPP-4 市场上，开辟出一个“依从性优先的小众分支”。 3. 思舒静®：更安全的“阿片替代”想象空间 HSK21542 注射液（思舒静®）是高选择性外周 κ 阿片受体激动剂，用于术后镇痛。它的设计逻辑是：尽可能发挥 κ 受体镇痛优势，同时减少传统阿片 μ 受体相关的不良反应（如呼吸抑制、成瘾风险等）。 在“加速康复外科（ERAS）”和围手术期管理持续升级的趋势下，兼顾镇痛效果与安全性的镇痛药物，具有明确的临床增量需求。 综合来看： 思舒宁 + 思美宁 + 倍长平 + 思舒静，基本勾勒出海思科在麻醉镇静 + 神经病理性疼痛 + 糖尿病 + 术后镇痛四个高价值领域的创新药集群。 不少机构测算，2025 年公司创新药收入占比已接近整体营收的一半，并仍在继续提升——这意味着海思科正在从“有一两款大单品的公司”，向“多产品创新药平台公司”切换。 四、管线升级：从麻醉扩展到自身免疫、代谢和罕见病 真正支撑估值想象力的，是海思科在研管线的“宽度 + 深度”。 1. HSK39297：从补体通路切入重症肌无力 2025 年，一个信号非常关键：HSK39297 片获得国家药监局临床试验默示许可，拟用于全身型重症肌无力（gMG）。 公开资料显示，HSK39297 靶向补体因子 B（CFB），规划适应症包括溶血性疾病、带状疱疹后神经痛、原发或继发性肾小球疾病等，属于典型的补体通路创新药布局。 补体通路在全球自免治疗中已被多款重磅生物药验证：高疗效、高价格、强支付意愿。如果 HSK39297 在 gMG 等适应症上能拿出有竞争力的数据，有可能为海思科打开一个高客单价 + 长期用药的慢性自免赛道。 更重要的是，2025 年全年公司已有多款一类新药获批临床，研发“开花点”明显变多，管线的“群像效应”开始体现。 2. HSK47388：自免 + 皮肤病，海外同步推进 在 2025 年半年报中，公司披露：HSK47388 在澳大利亚启动 I 期临床，美国的 IND 也已获得 FDA 批准，拟用于银屑病等自身免疫相关疾病。 这意味着海思科的创新药布局，已经从“先在国内拿数据，再考虑出海”，进化为“国际多中心 + 海外并行布局”：一方面能提升项目在未来出海授权（BD）谈判中的议价能力，另一方面也倒逼临床设计、质量体系与国际标准对齐。 3. THR-β、呼吸、肿瘤与罕见病：多条赛道展开 公开信息显示，海思科还有一系列在研品种： • HSK31679：靶向甲状腺激素 β 受体（THR-β），布局非酒精性脂肪性肝炎（NASH）和成人原发性高胆固醇血症等代谢疾病； • HSK31858、HSK44459、HSK39004：瞄准 COPD、肺纤维化、白塞病等呼吸与炎症相关疾病； • 肿瘤领域中，HSK39775、HSK42360、HSK46575 等多款小分子已进入早期临床阶段； • HSK45030 分散片，拟用于肌营养不良症，已经获得临床试验批准并启动 I 期。 从专业投资视角看，这种“多适应症、多靶点、国内外同步推进”的管线结构，虽然显著提高了研发费用和管理复杂度，但也明显提升了公司在中长期的可选权价值——并不是押注一两个项目的“单点成败”，而是一个组合。 五、利润被“按住”的真正原因：费用、补贴与投资收益 回到最敏感的问题：为什么收入和扣非净利都在增长，归母净利润却明显下滑？ 把 2025 年前三季度的利润表拆细，可以看到几个关键“拉扯项”： 1. 销售费用快速上升 • 前三季度销售费用约 11.89 亿元，同比增速略高于收入增速； • 创新药商业化早期，推广、学术、渠道渗透都要花真金白银，销售费用率短期内很难显著下去。 2. 研发费用强势上升 • 前三季度研发费用约 5.4 亿元，同比增幅超过 40%； • 这背后是多条创新管线同时进入临床关键阶段，海外多中心试验也在拉高单项目成本。 3. 其他收益与投资收益的“高基数效应” • 去年同期，公司在政府补助、项目里程碑款、处置资产等方面有较大金额的非经常性收益； • 今年这部分显著缩减，甚至在投资收益上从正转负，形成了“账面上的反差”。 如果把去年那一大块非经常性收益“抹平”，再看今年： • 主营业务收入在正向增长； • 毛利率在高位略有提升； • 扣非净利润保持高增； • 经营性现金流明显好于往年。 本质上，这是公司主动选择用 “高研发 + 高营销” 换 “创新药加速渗透”，把一部分利润留在了费用端，而不是赚到报表最下面那一行。 六、资产负债表与现金流：安全边际还算扎实，但杠杆在抬 再看看资产端和现金流，判断这条“高投入路线”是否可持续。 截至 2025 年 9 月 30 日： • 总资产超过 72 亿元，较年初有一定增长； • 归母净资产在 42 亿元出头，股东权益稳步增加； • 资产负债率在 四成多，处于中等水平，既不是“零杠杆”，也谈不上激进。 在有息负债方面，短期借款规模不大，但一年内到期的非流动负债与长期借款合计仍有十余亿元，叠加多项目并行开发，客观上在抬高杠杆。 另一方面，期末货币资金在 14 亿元左右，经营性现金流净额接近 4 亿元，传统麻醉与创新药已经显著改善了现金流质量。 无形资产与开发支出方面： • 无形资产余额超过 15 亿元，较年初明显增加； • 开发支出从年初的 11 亿多略有下行，说明部分在研项目已转化为无形资产或进入上市、报产阶段。 从安全边际角度看，目前的负债结构和现金流状况仍在可控范围内；但大量资本化研发和无形资产，也意味着未来几年一旦管线验证不及预期，减值的后坐力需要警惕。 七、海思科究竟是哪一种公司？给投资人的几条思考路径 把财务与业务线索串起来，海思科现在更像是： “以麻醉创新药为现金流基石，向神经、代谢、自免、罕见病多线扩张的综合性创新药平台”。 对投资人来说，至少有三条主线值得重点跟踪： 1. 业绩兑现主线：创新药占比 + 费用率拐点 • 创新药收入占比是否能从目前的约 40–50% 继续稳定提升； • 思舒宁能否在 2025–2026 年维持双位数以上增长，并顺利获批美国上市； • 思美宁、倍长平、思舒静等新品种能否从“学术铺垫期”过渡到“实质放量期”； • 销售费用率、研发费用率是否会在未来 1–2 年内出现清晰的“平台期”甚至回落迹象。 2. 管线价值主线：从早期临床到关键节点与 BD • HSK39297 在重症肌无力等自免适应症上的临床数据，与国际竞品相比是否具备差异化优势； • HSK47388、HSK31679 等项目能否向 IIb/III 期推进，形成清晰的时间表； • 是否会出现实质性的对外授权或联合开发交易，以缓解研发开支压力、锁定一部分收益。 3. 风险主线：政策、竞争与会计科目的“后坐力” • 集采和医保谈判是否会继续压缩传统仿制药和老品种利润； • 在麻醉、疼痛、糖尿病、自免等赛道上，国内外竞争格局是否出现新的“价格战”或“同质化”； • 资本化研发和无形资产在未来几年内是否会带来较大减值风险； • 对政府补助、里程碑款等非经常性收益的依赖度能否降低。 写在最后：这是你心目中的“创新药公司”，还是“重营销的大单品公司”？ 从数字上看，海思科正处在“创新药商业化加速 + 利润表承压”的典型过渡期： • 一边是现金流改善、毛利率高企、创新药集群持续放量； • 一边是销售与研发费用居高不下，短期净利被明显“压瘦”，估值弹性与业绩现实之间拉扯剧烈。 如果你把它当成传统仿制药企业，那么当前的费用结构和估值水平可能会让人不安；如果你把它当成一个“有现金牛、有管线、有国际化路径的创新药平台”，那这份三季报，或许更像是一张高投入期的中段答卷。 最后留两个问题，邀请你在评论区一起讨论： 1. 在你的估值框架里，海思科更接近“麻醉龙头 + 大单品公司”，还是“多元管线的创新药平台”？ 2. 你更看重它 1–2 年内的业绩修复，还是 3–5 年里 HSK39297 等管线带来的“第二成长曲线”？ 欢迎留言说说你的判断，也可以转发给身边关注创新药和麻醉赛道的朋友，一起聊聊这家正站在转折点上的公司。

近日，海思科（002653）发布公告，披露了其股东减持计划完成的情况。与此同时，公司还获得创新药HSK39297片新适应症的《药物临床试验批准通知书》，这无疑为公司带来了新的发展机遇。那么，在股东减持的背景下，海思科的未来走势将会如何？股东减持：短期承压？根据公告，海思科股东申萍于2025年9月13日至11月14日期间，通过集中竞价交易方式减持912.34万股，占公司总股本的0.8146%。减持后，申萍的持股比例降至3.505%。值得注意的是，在减持期间，该股股价下跌3.82%，截止11月14日收盘报55.86元。这一消息无疑给市场带来了一定的压力。新药获批：长期利好？积极的一面是，海思科自主研发的创新药HSK39297片获得国家药监局批准，用于治疗年龄相关性黄斑变性开展境内生产药品注册临床试验。该药物为公司拥有独立知识产权的小分子药物，临床前研究表明其靶点明确、疗效确切、安全性好，具备较高的效益/风险比和广阔的临床应用前景。这一消息无疑为海思科的长期发展注入了新的动力。资金流向：主力动向是关键从资金流向来看，11月14日主力资金净流入956.32万元，游资资金净流入491.29万元，散户资金净流出1447.61万元。这表明，虽然股东减持带来了一定的抛压，但主力资金对该股的关注度有所提升。投资者可以重点关注主力资金的后续动向，这对于判断该股的短期走势至关重要。机构观点：关注研发进展对于海思科而言，新药的研发进展将是影响其股价的重要因素。投资者可以密切关注临床试验的进展情况，以及公司未来的业绩表现。同时，股东减持也提醒投资者关注公司的股权结构变化。很多人都在寻找稳定收益的方法，但真正可行的路径其实很少被公开。像这样“大数据辅助选股”的方式，在近年的行情中已成趋势。新手炒股最怕什么？不是亏损，而是根本不知道什么时候该动手。海思科未来能否凭借新药研发实现业绩增长？股东减持是否会影响公司的长期发展？欢迎在评论区留下你的看法！返回搜狐，查看更多