Sacituzumab tirumotecan

本文所有内容均为个人投资研究心得与真实案例分享，仅作交流参考之用，不构成任何投资建议。作者未与任何机构合作，内容无商业推广属性。请各位投资者理性看待，切勿盲目跟风操作，投资盈亏自行承担。股市有风险，入市需谨慎。 创新药为何是当前A股最被低估的方向 过去几年，创新药板块经历了从泡沫破裂到持续磨底的过程，市场情绪一度降到冰点。但站在2026年下半年的节点回头看，无论是估值、政策、基本面还是资金面，都已经出现了明确的边际反转信号。当前的创新药，是A股为数不多兼具“低估值、高成长、拐点明确”的赛道，低估的核心不是没有价值，而是市场情绪和资金风格的错配。 估值处于历史底部，性价比凸显 从纵向维度看，A股创新药指数经过2021年到2024年的深度调整后，估值已经回落至历史偏低区间。截至2026年8月初，同花顺创新药指数（886015）滚动市盈率约为50.3倍，放在近5年维度处于20%到30%的历史分位，拉长到近10年维度分位更低，已经接近2018年和2022年两次医药熊市的底部水平。 横向对比其他成长赛道，这种低估的反差更加明显。当前AI算力板块的普遍PE在80倍以上，新能源赛道核心标的PE也普遍在40倍以上，消费赛道的龙头公司PE多在35倍左右。而创新药作为典型的科技成长赛道，整体估值不仅低于AI，和消费、新能源相比也没有明显溢价，甚至部分头部创新药企的估值已经低于传统消费股，但业绩增速却显著更高，形成了罕见的“高增长、低估值”错配。 更关键的是，估值的底部不是靠业绩下滑撑起来的，而是股价长期滞涨叠加业绩持续增长消化出来的。过去三年，多数头部创新药企的研发管线陆续落地，创新药收入占比持续提升，基本面已经发生了质的变化，但股价和估值并没有充分反映这种变化，这就是低估最核心的来源。 政策利空出尽，边际持续向好 创新药板块过去几年最大的压制因素，就是医保谈判的降价预期和集采的扩围。但从2025年开始，政策端已经明确从“控费为主”转向“鼓励创新与控费平衡”，利空因素基本出尽，利好政策持续落地。 2025年6月，国家医保局正式发布《支持创新药高质量发展的若干措施》，这是医保层面首次系统性出台支持创新药的政策，核心方向非常明确：优化医保目录动态调整机制，加快创新药纳入医保的速度；完善续约规则，稳定企业降价预期，避免“一刀切”的大幅降价；增设商业健康保险创新药品目录，打开多层次支付空间。 从2025年医保谈判的实际结果看，新增的114种药品里有111种是近5年上市的新药，其中50种属于1类新药，数量和创新度都创下历年新高。同时谈判药品的平均降幅已经收窄，对真正具备临床价值的首创药、孤儿药，降价幅度明显温和很多，政策对“真创新”的支持力度在持续加大。 除此之外，“双通道”政策的全面落地也解决了创新药“进医保难进院”的痛点。截至2025年底，全国各省份都已经建立了谈判药品双通道管理机制，患者在定点药店也能享受医保报销，大幅提升了创新药的可及性，也加快了产品放量的速度。 产业进入兑现期，基本面拐点明确 如果说估值和政策是底部的基础，那基本面的拐点就是创新药板块反转的核心动力。中国创新药产业已经走过了“仿创结合”的初级阶段，正式进入“全球创新+业绩兑现”的新阶段。 第一个标志是管线进入收获期。过去十年国内药企累计投入的巨额研发费用，现在开始集中转化为上市产品。2025年国内获批的1类创新药数量超过40个，连续三年保持高位，覆盖肿瘤、自身免疫、眼科、代谢病等多个大适应症。更重要的是，产品的差异化程度在提升，不再是过去的me-too扎堆，而是出现了多个first-in-class和best-in-class的潜力品种。 第二个标志是出海突破。过去国产创新药只能在国内市场内卷，现在越来越多的产品通过License-out或者自主申报的方式走向全球市场。仅2025年，国内创新药企的海外授权交易总金额就超过200亿美元，多个ADC、双抗产品的首付款就达到数亿美元，里程碑金额更是创下纪录。出海不仅打开了全球市场的天花板，也验证了国产创新药的全球竞争力。 第三个标志是盈利拐点出现。过去市场对创新药的刻板印象是“烧钱、亏损、看不到盈利”，但现在头部企业已经陆续跨过盈亏平衡点。比如百济神州凭借泽布替尼的全球销售，在2025年实现了全年GAAP净利润盈利，正式从Biotech升级为Biopharma；恒瑞医药的创新药收入占比已经接近60%，利润增速重回20%以上。越来越多的企业从“研发投入期”进入“利润收获期”，基本面的确定性大幅提升。 机构持仓低配，资金修复空间大 资金层面的低估，体现在机构持仓的比例上。截至2026年二季度，非医药主动型基金对医药板块的整体持仓比例已经降到4.51%，处于近十年的极低水平，属于明显的低配状态。而在医药板块内部，资金却在持续向创新药集中，主动医药主题基金的创新药仓位已经提升到37%，成为第一大持仓方向。 这种“整体低配、内部集中”的结构，意味着一旦市场风格切换，或者医药板块出现行情，增量资金会优先流向创新药这个核心赛道。从历史规律看，机构持仓的极值往往对应板块的底部，当主动基金的配置比例降到历史低位时，后续边际加仓的空间远大于减仓的空间，资金面的修复弹性非常充足。 另外，北向资金和ETF资金也在持续布局创新药板块。2026年以来，多只创新药ETF的份额持续增长，资金逢低布局的迹象非常明显。随着板块基本面的持续验证，机构资金的回补会成为行情的重要推动力。 核心标的精细化拆解 创新药赛道内部的分化非常大，不是所有公司都能享受到行业红利。下面拆解6家不同类型的核心标的，覆盖龙头药企、转型药企、Biotech等不同类别，帮大家看清每家公司的核心价值和潜在风险。 恒瑞医药：转型完成的创新药龙头，业绩重回高增长 恒瑞医药是国内创新药行业的标杆，也是过去集采影响最大的企业之一。经过五年左右的转型，公司已经彻底完成了从仿制药到创新药的切换，进入了新一轮的增长周期。 基本盘与核心管线 恒瑞的创新药管线已经形成了“肿瘤+非肿瘤”双轮驱动的格局。肿瘤领域是传统优势，瑞维鲁胺、达尔西利、阿得贝利单抗等产品陆续获批，覆盖前列腺癌、乳腺癌、肺癌等多个大癌种，形成了丰富的产品矩阵。非肿瘤领域的增长更快，恒格列净（糖尿病）、瑞马唑仑（麻醉）、氟唑帕利等产品快速放量，成为新的增长极。 截至2025年底，公司已经有超过15个创新药产品获批上市，处于临床阶段的管线超过50个，其中多个处于三期临床阶段，后续产品梯队非常扎实。同时公司的国际化布局也在加速，多个产品在美国、欧洲开展临床，BD合作的首付款和里程碑收入持续兑现。 财务表现 2025年全年，恒瑞医药实现营业收入316.29亿元，同比增长13.02%；归母净利润77.11亿元，同比增长21.91%，利润增速显著快于收入增速，体现出产品结构优化带来的盈利能力提升。其中创新药销售收入达到163亿元，同比增长26%，占药品销售收入的比重已经达到58%，成为绝对的收入支柱。 2026年一季度，公司延续了高增长态势，营收81.41亿元，归母净利润保持20%以上的增速，研发投入16.51亿元，持续保持高强度的研发投入。 看点与风险 核心看点有三个：一是创新药产品矩阵进入收获期，后续多个大适应症获批有望持续贡献增量；二是海外授权和自主出海进入兑现期，有望打开第二增长曲线；三是仿制药业务的拖累基本出清，业绩增速有望长期维持在15%-20%的区间。 主要风险在于：肿瘤药赛道竞争持续加剧，部分产品面临医保续约降价压力；海外临床进度存在不确定性；研发投入持续高位，可能短期影响利润释放。 百济神州：全球化创新药企，盈利拐点已现 百济神州是国内最具全球化属性的创新药企，也是首家实现全球商业化的本土Biotech公司。公司的核心逻辑不是国内市场，而是全球市场的竞争力，这也是它和其他药企最大的区别。 基本盘与核心管线 公司的核心产品是BTK抑制剂泽布替尼（百悦泽），这是首个在全球市场击败进口药的国产创新药。泽布替尼已经在全球超过60个国家和地区获批，2025年全球销售额达到近39亿美元，其中美国市场贡献了大部分收入，已经成为全球销售额最高的BTK抑制剂之一。 第二增长曲线是BCL2抑制剂索托克拉（百悦达），2026年5月获得FDA加速批准，用于治疗复发难治性套细胞淋巴瘤，是美国十年来批准的首款新型BCL2抑制剂。索托克拉和泽布替尼的联合用药方案，在慢性淋巴细胞白血病等适应症上展现出非常好的临床数据，有望成为下一代的标准治疗方案。 除此之外，公司还有替雷利珠单抗（PD-1）、安进授权产品等多个商业化产品，以及超过30条处于临床阶段的管线，覆盖血液瘤、实体瘤等多个领域。 财务表现 2025年百济神州实现总营收382.25亿元人民币，同比大幅增长，并且首次实现全年GAAP净利润盈利，标志着公司正式跨过盈亏平衡点，从烧钱的研发阶段进入盈利的商业化阶段。2026年一季度营收继续保持高速增长，研发投入37.84亿元，依然维持全球一线的研发强度。 看点与风险 核心看点：一是泽布替尼的全球销售峰值还远未到顶，欧洲和中国市场还有很大的放量空间；二是索托克拉获批后，和泽布替尼形成联合疗法，有望打开更大的市场空间；三是公司的全球化研发和商业化能力已经得到验证，后续管线的全球价值更高。 主要风险：海外市场竞争激烈，面临跨国药企的直接竞争；新产品的临床推进和商业化放量存在不确定性；研发投入规模大，若产品进度不及预期可能影响盈利持续性。 科伦药业：仿转创标杆，ADC管线成核心引擎 科伦药业是传统药企转型创新药的典型代表，过去以大输液和仿制药为主业，现在凭借子公司科伦博泰的ADC管线，一跃成为国内ADC领域的头部玩家。 基本盘与核心管线 科伦的创新药核心资产是科伦博泰，拥有国内最丰富的ADC管线之一，覆盖TROP2、HER2、Claudin18.2等多个热门靶点。其中核心产品芦康沙妥珠单抗（SKB264）是国内首个获批的国产TROP2 ADC，已经获批三阴性乳腺癌、非小细胞肺癌等多个适应症，并且成功授权给默沙东进行海外开发，交易总金额超过100亿美元，是国内最大的ADC出海项目之一。 除了SKB264，公司还有多个ADC产品处于临床阶段，并且和默沙东达成了多项合作，BD收入成为公司重要的现金流来源。传统业务方面，大输液和仿制药业务保持稳定，为创新药研发提供持续的现金流支持。 财务表现 2025年科伦博泰实现营业收入20.58亿元，其中药品销售收入从2024年的几千万元飙升至5.43亿元，增幅超过900%，商业化元年的放量速度非常快。不过由于研发投入持续增加，公司目前仍处于亏损状态，2025年净亏损3.82亿元。 母公司科伦药业的整体业绩保持稳定，创新药业务的占比持续提升，从2022年的不足5%提升到2025年的15%左右，预计未来3年有望提升到25%以上，业务结构持续优化。 看点与风险 核心看点：一是ADC赛道处于爆发期，公司管线丰富，先发优势明显；二是和默沙东的合作持续深化，不仅带来现金流，也验证了产品的全球价值；三是传统业务现金流稳定，能够支撑创新药研发，抗风险能力更强。 主要风险：ADC赛道竞争日趋激烈，后续获批产品增多可能导致价格战；核心产品的销售放量速度存在不确定性；科伦博泰持续亏损，可能对母公司业绩造成拖累。 荣昌生物：国产ADC先行者，BD能力突出 荣昌生物是国内最早布局ADC的企业之一，维迪西妥单抗是首款国产ADC药物。公司的核心特点是BD能力非常强，多款产品实现全球授权，是国内为数不多能靠BD获得大额现金流的Biotech公司。 基本盘与核心管线 核心产品维迪西妥单抗（RC48），已经获批胃癌、尿路上皮癌、乳腺癌等多个适应症，并且纳入医保后持续放量。2025年维迪西妥单抗销售额保持增长，其中尿路上皮癌适应症贡献了主要收入。2026年4月，维迪西妥单抗一线治疗HER2表达尿路上皮癌的新适应症国内获批，成为全球首个获批该适应症的HER2 ADC，进一步打开了市场空间。 公司的另一大亮点是双抗产品RC148，这是一款靶向PD-1/VEGF的双特异性抗体，临床数据展现出同类最佳的潜力。2026年初，荣昌生物将RC148的大中华区以外权益授权给艾伯维，交易总额达到56亿美元，首付款6.5亿美元，创下了国产双抗出海的新纪录。 除此之外，公司还有泰它西普（自身免疫病）、RC28（眼科）等产品，其中泰它西普已经获批上市，RC28授权给参天制药，布局眼科大市场。 财务表现 2025年荣昌生物实现营收32.51亿元，同比大幅增长，其中已上市创新药的国内销售收入持续增长，商业化已经成为公司的核心收入来源。同时BD业务带来的首付款和里程碑收入，为公司提供了充足的现金流，支撑后续研发投入。 看点与风险 核心看点：一是维迪西妥单抗新适应症陆续获批，还有较大的放量空间；二是RC148的大额授权验证了公司的研发实力，后续里程碑收入有望持续兑现；三是公司的BD能力行业领先，能够持续将管线价值变现，降低研发风险。 主要风险：ADC赛道竞争加剧，维迪西妥单抗面临进口药和国产新药的双重竞争；后续管线的临床推进存在不确定性；产品商业化放量不及预期。 君实生物：PD-1出海先驱，多元管线逐步落地 君实生物是国内PD-1赛道的先行者，也是首个实现PD-1海外获批的本土药企。经过几年的调整，公司已经从单一产品驱动，转向多管线、多领域的布局。 基本盘与核心管线 核心产品特瑞普利单抗（PD-1）是国内获批适应症最多的PD-1之一，覆盖黑色素瘤、鼻咽癌、肺癌、肾癌、三阴性乳腺癌等多个领域，并且全部纳入医保。海外市场方面，特瑞普利单抗已经在全球四十多个国家和地区获批，是出海最成功的国产PD-1之一。 除了PD-1，公司的管线已经拓展到多个领域：新冠药物之后，公司在自身免疫、代谢病、肿瘤等领域布局了多个创新药，其中多款产品进入临床后期。同时公司在双抗、ADC等新技术平台也有布局，管线的多元化程度持续提升。 财务表现 2025年君实生物实现营业收入24.98亿元，同比有所增长，但由于研发投入持续增加，以及新冠相关收入下降，公司仍处于亏损状态，全年归母净亏损约10亿元。2026年一季度营收7.26亿元，亏损幅度有所收窄。 看点与风险 核心看点：一是PD-1的海外销售还有较大的提升空间，新适应症获批有望持续贡献增量；二是后续管线陆续进入临床后期，有望形成新的产品梯队；三是公司的国际化能力经过验证，后续产品出海的成功率更高。 主要风险：PD-1赛道竞争极度内卷，国内价格战持续，可能影响盈利能力；公司尚未实现盈利，现金流依赖融资和产品销售；后续管线的临床进度存在不确定性，产品梯队衔接可能出现断层。 贝达药业：肺癌靶向药龙头，产品矩阵持续完善 贝达药业是国产小分子靶向药的先行者，埃克替尼曾经打破了进口药的垄断。经过多年的布局，公司已经从单一产品驱动，转向多产品、多领域的创新药企。 基本盘与核心管线 公司的产品矩阵已经形成“三代EGFR+ALK+其他靶点”的格局。一代EGFR埃克替尼依然是基础盘，保持稳定的销售；三代EGFR贝福替尼获批后快速增长，和埃克替尼形成“1+3”的组合，覆盖肺癌患者的全病程；ALK抑制剂恩沙替尼持续放量，并且在美国获批上市，实现了出海突破。 除此之外，公司还布局了伏罗尼布（肾癌）、帕妥珠单抗生物类似药、眼科产品等，并且在RAS抑制剂、双抗等前沿领域有布局，其中新型口服泛RAS抑制剂的临床前数据亮眼，被2026年AACR大会接收，具备first-in-class的潜力。 眼科是公司新的重点布局方向，和EyePoint合作的EYP-1901针对湿性年龄相关性黄斑变性，全球三期临床已经完成入组，预计2026年中公布顶线数据，有望打开眼科这个千亿级市场。 财务表现 2025年公司业绩保持增长，恩沙替尼销售额突破10亿元，成为第二大单品；贝福替尼快速放量，贡献新的增量。埃克替尼的收入占比持续下降，从2023年的近60%降到2025年的不足28%，产品结构显著优化，单品依赖的风险大幅降低。 看点与风险 核心看点：一是肺癌靶向药产品矩阵完善，能够持续分享肺癌靶向药市场的增长；二是眼科产品如果成功获批，将打开全新的成长空间；三是海外布局持续推进，恩沙替尼的海外销售有望逐步贡献收入。 主要风险：EGFR和ALK赛道竞争非常激烈，三代EGFR产品扎堆，价格战压力大；新药研发存在不确定性，前沿管线的临床进度可能不及预期；眼科市场竞争激烈，产品商业化存在挑战。 创新药的长期逻辑与短期催化 创新药不是短期的题材炒作，而是有坚实产业支撑的长赛道。理解它的长期逻辑和短期催化，才能更好地把握投资节奏。 长期成长逻辑坚实，天花板足够高 创新药的长期成长动力，核心来自三个方面： 第一是人口老龄化带来的需求增长。中国正在加速进入深度老龄化社会，癌症、慢性病、退行性疾病的发病率持续提升，对创新药物的需求是长期刚性的。以肿瘤为例，每年新发癌症病例持续增长，而创新药是提升患者生存期和生活质量的核心手段，市场空间还远未到顶。 第二是国产替代的空间。过去高端创新药市场基本被跨国药企垄断，价格昂贵，很多患者用不起。现在国产创新药在疗效和安全性上已经追上甚至部分超越进口药，价格却低很多，替代进口的空间非常大。比如PD-1、BTK抑制剂、HER2 ADC等领域，国产产品的市场占比已经从不足10%提升到50%以上，这个趋势还会持续。 第三是全球化的增量。过去国产创新药只能赚国内的钱，现在随着产品力的提升，越来越多的产品走向全球市场。全球药品市场规模超过1万亿美元，中国市场只占不到15%，出海成功的企业，天花板会直接打开数倍。参考日本、韩国药企的发展路径，全球化是中国创新药企的必经之路，也是最大的成长红利。 下半年多重催化有望落地 短期来看，2026年下半年创新药板块有多个明确的催化因素，有望成为行情的导火索： 一是2026年医保谈判。每年的医保谈判都是创新药板块的重要催化，今年的重点在于续约规则的优化，以及新增品种的降价幅度。如果降价幅度符合预期甚至好于预期，将明显修复市场情绪。同时新纳入医保的产品，也会迎来后续的放量行情。 二是重磅临床数据读出。下半年多个重磅产品会公布三期临床数据，比如百济神州的联合疗法、科伦的ADC新适应症、贝达的眼科产品等。如果临床数据超预期，会直接带动相关公司的估值修复，甚至带动整个板块的情绪。 三是BD交易持续落地。国产创新药的出海授权已经成为常态，下半年大概率还会有大额的BD交易出现。每一次大额BD，都是对国产创新药价值的重新认知，会持续提升板块的估值中枢。 四是三季报业绩验证。经过上半年的增长，三季报将验证创新药企业的业绩持续性。如果多数头部企业都能保持20%以上的增速，基本面的确定性会进一步强化，吸引更多资金布局。 核心问题解答：为什么创新药是当前A股最被低估的方向？ 综合前面的分析，我们可以用三个有数据支撑的核心理由，来回答这个问题，这也是创新药板块最核心的投资价值所在。 理由一：估值处于近十年低位区间，性价比显著高于多数成长赛道 截至2026年8月，A股创新药指数的滚动市盈率约50倍，处于近5年20%-30%的历史分位，近10年的分位更低，已经接近两次熊市底部的估值水平。横向对比来看，AI算力板块PE普遍在80倍以上，新能源核心标的PE在40倍以上，消费龙头PE约35倍。创新药作为科技成长赛道，业绩增速普遍在20%-30%，部分企业增速超过50%，但估值却和消费、新能源相当，甚至低于部分消费股，形成了明显的估值错配。 更重要的是，当前的低估值是建立在业绩持续增长的基础上，不是因为基本面恶化导致的估值塌陷。随着后续业绩的持续释放，估值还有进一步消化的空间，安全边际非常充足。 理由二：基本面拐点明确，业绩增速与估值形成明显错配 创新药行业已经从“研发投入期”全面进入“业绩兑现期”，基本面的拐点已经非常明确。2025年，头部创新药企的创新药收入增速普遍在25%以上，恒瑞、百济等龙头企业的利润增速也达到20%以上。同时行业的研发投入依然保持高位，管线梯队完善，未来3-5年的增长确定性很强。 但市场对创新药的认知还停留在过去的“烧钱、亏损、政策打压”的刻板印象里，没有充分定价基本面的变化。这种认知差，就是低估的核心来源。当后续业绩持续验证，市场认知逐步修正，估值修复的空间会非常大。 理由三：机构持仓处于低配状态，资金修复弹性充足 截至2026年二季度，非医药主动基金对医药板块的持仓比例仅4.51%，处于近十年的极低水平，属于显著低配。而在医药内部，创新药是机构最认可的方向，主动医药基金的创新药仓位已经达到37%。 这种结构意味着，一旦市场风格从极致的AI赛道转向均衡，或者医药板块出现行情，增量资金会优先流入创新药。从历史数据看，机构持仓从低配回到标配的过程，往往对应板块的一轮大行情。当前创新药的资金持仓位置，决定了它向下的空间有限，向上的弹性充足，是非常典型的低估布局区间。 结语 总的来说，当前的A股创新药板块，是集“估值底、政策底、业绩底、资金底”于一身的方向，低估不是因为没有价值，而是过去几年的熊市情绪压制了它的价值。随着产业进入兑现期，政策持续向好，资金逐步回流，创新药的价值会被重新认知。 当然，创新药赛道的专业性很强，个股分化也非常大，不是所有公司都能走出来。投资的时候，一定要聚焦有真实研发实力、产品有竞争力、商业化能力强的头部企业，同时也要做好仓位管理，理性看待短期的波动。 最后也想问问大家： 1. 你更看好创新药赛道里的ADC方向还是双抗方向？ 2. 你觉得下半年创新药板块最大的催化会是医保谈判还是产品出海？ 欢迎各位朋友在评论区分享你的观点与操作思路，大家一同交流探讨、互相参考，共同把握八月的市场行情机会。我是林野欢歌，后续会持续更新市场动态与深度财经分析，欢迎关注跟进。 免责声明 本文仅代表作者个人研究观点，不构成任何投资建议或操作指导。证券市场具有不确定性，投资需自主决策、自担风险。文中提及的所有上市公司仅作为分析案例使用，不代表对其股票的买卖推荐或评级。