Merus NV

很多关注中国创新药出海的人，第一次看到“西方大厂买下中国管线后又战略性冷藏”这种说法时，第一反应往往是：这是跨国巨头在花钱消灾，用低首付款把潜在竞争对手扼杀在摇篮里。 这个判断有它的逻辑自洽性。毕竟，2026年上半年，中国创新药对外授权交易总额已经接近1100亿美元，全球前20大跨国药企正批量采购中国自研资产。 然而同期，赛诺菲、辉瑞、罗氏等巨头却在将已购入的中国管线“砍掉”，辉瑞仅Sigvotatug Vedotin一款ADC就计提了38亿美元的减值。一边豪掷千金扫货，一边果断砍仓止损，这种矛盾行为很容易让人联想到“防御性收购”的阴谋论。 但如果继续往下看，会发现事情远没有那么简单。跨国药企不是为了一盘醋包一顿饺子的企业，它们的每一分钱都对应着股东对资本回报率的严苛审视。在这种决策体系里，“花钱阻止别人”是第一层直觉，而真正决定管线生死的，是一套完全不同的算账逻辑。 管线不是被“冷藏”，是被你死我活的内部竞争淘汰了 故事的第一层反转，藏在跨国药企的全球研发资源分配机制里。一款中国管线被买走之后，摆在它面前的并不是安静的冷藏库，而是一场无情的内部赛马。 2024年，丹麦药企Genmab以18亿美元全现金收购了中国普方生物，创下当时中国生物技术公司被海外药企并购的新纪录。 然而仅仅一年后，Genmab就先后终止了从普方获得的三款ADC管线——CD70 ADC和PTK7 ADC被终止（原因涉及临床表现不佳和临床入组缓慢），而最核心的EGFR/c-Met双抗ADC甚至在还没读出有效临床数据之前就暂停了入组。 Genmab旗下肿瘤临床试验公示页面显示不再招募 表面看起来像是买完就扔，但真正的原因是：收购普方一年后，Genmab又在2025年9月花80亿美元现金收购了Merus，后者管线里有一款同靶点的EGFR/c-Met双抗。 两笔收购造成了内部管线的直接重叠，Genmab毫不犹豫地选择了Merus那条看起来更有希望的管线，把普方的资产清理出了研发序列。 这根本不是“冷藏中国管线”，而是一家公司在资源有限的前提下，把研发预算押给自己认为最能打的那个选手。无论是被砍的是中国药企的管线，还是美国、欧洲的，命运都一样——Genmab同期还终止了一款PD-L1/4-1BB双抗的开发，那个项目可跟中国药企没有任何关系。 同样的逻辑在赛诺菲手里上演得更残酷。2026年7月，赛诺菲的amlitelimab在特应性皮炎的III期临床试验中所有主要终点全部达标，按理说应该加速推进上市。但赛诺菲直接终止了它的开发，理由是一句冰冷的话：这款药“不能为患者标准治疗带来有意义的改善”。 它在疗效上被已上市的度普利尤单抗甩开太远，仅仅达到“比安慰剂好”的及格线已经进不了今天的牌桌了。 在这套机制下，中国管线被买走之后面临的第一道生死关，不是买方的恶意，而是它必须在每一个季度的内部管线复盘会上，证明自己比其他同样在烧钱的资产更值得继续投资。 如果同靶点的自有管线进度反超、或者竞品发布了更好的早期数据，它就会在下一轮资源重排中被标记为“待重新评估资产”。 临床数据揭盲的那一刻，才是真正的审判日 第二层逻辑更深一层。那些被外界解读为“战略性冷藏”的案例，绝大多数在财务上都有一个共同的崩塌时刻：关键临床数据读出后，发现根本撑不起当初收购时绘制的商业化蓝图。 石药集团的Claudin18.2 ADC就是一个典型解剖样本。2022年，这款药以最高近12亿美元的金额授权给美国Elevation公司，当时早期的I期数据相当亮眼，肿瘤缩小患者比例达到47.1%。但当美国I期临床以更大样本量、更标准化条件复现时，这个数字直接下滑至22.2%。 数据腰斩，商业化前景随之坍塌，Elevation在2025年3月果断退货。 辉瑞的Sigvotatug Vedotin更惨烈——这款ADC在III期研究中被证实“疗效与靶点表达水平之间看不出明确关联”。翻译成大白话就是：药打了，靶点也打中了，但肿瘤该长还长，这药找不到它该对谁有效的逻辑。辉瑞直接计提了38亿美元的减值。 这些都不是什么阴险的商业策略，而是药物研发最基本的铁律：临床数据不及预期，管你是哪国产的，都得砍。 强生2025年底终止JNJ-5939时说得直白——这款药在12.5亿美元收购后仅一年就被叫停，原因是IIb期研究结果“未达到公司为继续投入所设定的疗效标准”，跟安全性无关，跟中国无关，纯粹是它不够好。 整个行业为此付出的代价正在以万亿为单位计算。2026年第二季度，跨国药企单季度新增减值与计提资金飙升至约80亿美元，这些减值资产高度集中在ADC、GLP-1、小核酸等过去几年资本市场最愿意给高估值的拥挤赛道。 2360亿美元的专利悬崖，才是倒逼这一切的真正的猎手 再往下挖一层，就会触碰到整件事最底层的驱动力。跨国药企对外购管线的冷酷筛选，本质上是它们在为一场正在到来的生存危机囤粮。 2025年至2030年，全球制药企业将面临总规模高达2360亿美元的专利悬崖敞口，近70款重磅药物将陆续失去专利保护。默沙东的K药、BMS的O药和Eliquis、诺华的Entresto——这些每年贡献数百亿美元销售额的印钞机，专利时钟都在滴答作响。 这不是一个可以靠多铺几条管线慢慢补回来的缺口。这是整个行业的收入底盘正在被系统性瓦解。应对方式只有一种：把全部研发资源集中押注到确定性最高的那三五款潜在重磅药上，其他的一切不切实际的消耗都必须终止止损。 于是才有了那些看似反复无常的操作。 武田制药2026年迎来245年历史上首位女性CEO Julie Kim，她上任后立刻推出“两大战略地平线”增长框架，把所有资源倾斜给三款潜在重磅新药——奥普雷顿、Rusfertide和Zasocitinib，同步终止了包括与中国信念医药的血友病B基因疗法商业化合作在内的一系列非核心管线。 这跟武田是否尊重中国合作方没有半点关系，是Vyvanse专利到期后业绩压力下的一次自救。 诺华更是连自己人都在砍——2026年最新一轮调整直指全球生物医学研究部约5720人，这是该公司研发体系的核心部门。原因是诺华三款核心支柱产品达希纳、瑞弗兰、诺欣妥即将失去专利保护，它必须把人力和预算从旧阵地上撤出来，重新部署到更有希望的战场。 理特咨询全球合伙人李燕姝把这个逻辑说得最透彻：这类大规模“买后搁置”现象，本质是跨国药企应对专利断崖的自救行为，通过动态筛选外购管线，把投入效率不达标资产冷藏止损，将全部资源集中押注到确定性最高的下一代重磅增长管线。 把这个底层的利益结构看清楚之后，整个故事的反转才真正成型。读者开篇的直觉是“西方大厂在花钱剿灭中国威胁”，但整件事的真实结构是反过来的——西方大厂不是要消灭威胁，它们是自身难保，正在用最冷酷的资本理性从一堆资产里挑出能救命的几根稻草。 2360亿美元的专利悬崖才是真正的猎手，中国管线和其他所有被砍的管线一样，只是在猎物奔逃时被扬起的尘土中，被自然淘汰的身影。 真正能在这个筛选中存活下来的中国管线，有一个共同特征：它们要么是全球First-in-class级别的差异化资产，比如康方生物依沃西单抗直接在III期头对头试验中证实总生存期优于K药；要么深度绑定了买方的战略版图，比如恒瑞医药与BMS共同开发的13个项目中，有5个采用共同研发、共同商业化模式，双方利益死死绑在同一条船上。 依沃西双特异性抗体药物作用机制示意图 在这场席卷全球制药业的专利断崖风暴里，管线存亡的判决书只有一个标准：你能帮我从悬崖对面扛回多少收入。扛不回来的，签了合同也一样可以随时扔掉——因为首付款在一家大药企的账本里，早就是沉没成本了。 中国创新药企如果把交易视为终点，将陷入“订单错觉”；只有意识到签署的仅是一个竞争机会，交易之后公司在相关适应症上的持续研发实践证明与监管沟通能力，才是独立于临床成功概率之外、能够主动加码的存活率变量。

TScan Therapeutics宣布裁员75%。 这家总部位于马萨诸塞州的TCR-T细胞疗法公司，在最新季度报告中被记录有138名员工，此轮裁员将波及约104人。公司的Ⅲ期ALLOHA-2试验因“资金不足以完成试验”而暂停入组，自身免疫项目一并搁置，内部生产组织被彻底裁撤，研究规模大幅缩减。重组后，公司仅保留一个核心方向：针对实体瘤的体内工程化TCR-T项目，两个候选药物尚处于IND-enabling阶段，预计2027年第四季度才能进入Ⅰ期临床。 从138人到34人，从Ⅲ期临床到临床前。这不是某家公司的滑铁卢，而是2026年Biotech行业的标准剧本。 同样的剧本，不同的主角 TScan不是第一家，也远不会是最后一家。 就在TScan宣布裁员的同一天，曾经的生物医药吸金明星Arsenal Biosciences宣布裁减99名员工，覆盖所有团队、职能和办公地点，实质上裁掉了“大多数员工”。这家曾获得BMS和Regeneron背书、融资3.25亿美元的公司，彻底放弃了所有体外临床资产的开发，转向体内CAR-T这一拥挤赛道。 往前推四个月，Passage Bio在FDA拒绝其基因疗法PBFT02的单臂试验设计后，宣布裁员75%，从24人裁到仅剩6人。这家公司曾在2020年股价巅峰达到700多美元，如今股价只剩4美元，市值不到1400万美元。 再往前，Genmab以18亿美元收购的普方生物，管线几乎全停。被寄予厚望的EGFR/c-Met双特异性ADC GEN1286，原计划招募260名患者，实际入组仅23人，2026年1月暂停入组，5月正式终止。CD70 ADC、PRO1107、双特异性抗体GEN1057，一条接一条被砍。18亿美元买来的管线，只剩Rina-S一根“独苗”。 Lyra Therapeutics更干脆，暂停主要产品开发后，28名剩余员工全部裁撤，公司实质上只剩两名高管。CAR-T开发商CARGO Therapeutics在上市不到18个月后，因主导产品安全性问题放弃全部管线开发，裁掉约90%的员工。 这不是个别公司的运气不好。这是一整个行业的结构性收缩。 “仅剩一条管线”背后的算术 这些公司的裁员公告有一个高度一致的措辞模板：“聚焦核心资产，延长现金跑道。” 翻译成人话就是：钱不够烧了，只能赌一个。 以TScan为例。公司的现金跑道原本预计延伸至2027年下半年，但完成Ⅲ期ALLOHA-2试验所需的资金超出了其融资能力。CEO Gavin MacBeath在声明中说得坦诚：“由于我们获取完成Ⅲ期试验所需大量资本的能力有限，我们做出了艰难的决定，将资源分配到我们认为更能为所有利益相关者创造价值的项目上”。 注意“所有利益相关者”这个措辞。在Biotech的语境里，这意味着股东和患者之间出现了利益分歧。Ⅲ期试验有TSC-101的Ⅰ期数据支撑——13名可追踪患者全部实现完全供者嵌合，包括两名此前复发的患者。数据本身是积极的。但资本市场不愿意为这个积极数据买单，公司就只能把赌注押到更早期、更便宜的体内TCR-T项目上。 普方生物的情况更典型。Rina-S之所以被保留，是因为它“已进入后期临床，短期价值验证明确，技术风险低”，而其他被砍掉的管线全部处于早期阶段。Genmab在收购Merus后，发现自家管线中的MCLA-129同样采用EGFR/c-Met双靶点策略，于是果断终止了普方生物的同靶点资产GEN1286，理由冠冕堂皇：“避免内部竞争、优化资源配置”。 当大药厂都开始精打细算到这种程度，Biotech的生存空间只会更窄。 谁在杀死Biotech？ 把2026年这些案例放在一起看，三条线索贯穿始终。 第一，FDA的监管门槛在肉眼可见地提高。 Passage Bio的核心管线被拒，原因是FDA不再接受单臂试验设计，要求开展随机对照试验。这对罕见病基因疗法是近乎致命的打击——招募足够患者做随机对照，在伦理和实操上都近乎不可能。Passage Bio的遭遇不是孤例，荷兰Biotech uniQure的亨廷顿病基因疗法同样被要求开展假手术对照试验，引发行业震动。FDA生物制品评估与研究中心在Vinay Prasad领导期间对单臂试验的强硬立场，正在系统性地改变基因治疗和罕见病药物的开发路径。 第二，融资环境正在系统性收紧。 TScan的CEO说得直白：“资金不足以完成试验”。CARGO账上还有3.68亿美元现金，但董事会依然决定“停止开发运营”——在当下的资本市场，保留现金比推进管线更符合股东利益。当Biotech的估值逻辑从“管线价值”转向“现金价值”，裁员就成了最理性的选择。 第三，大药厂的“外部创新”模式正在退潮。 Genmab收购普方生物后砍掉大部分管线，Biogen收购Apellis后终止多个研究项目，这些案例传递了一个清晰的信号：大药厂不再愿意为早期管线支付溢价，收购后的整合逻辑从“保留并推进”变成了“评估并砍掉” 。18亿美元买来的管线只剩一根独苗，这桩收购在财务上是否划算，只有Genmab自己知道。但对被收购方来说，这意味着创始团队多年的心血，在几个月内就被“战略优化”掉了。 对中国Biotech的镜鉴 这些案例发生在大洋彼岸，但对中国创新药企的警示意义不容忽视。 中国Biotech在过去几年经历了类似的过山车。2021年前后的融资狂潮催生了一大批“管线堆砌型”公司，一家几十人的初创企业动辄拥有七八条临床前管线。而当资本寒冬来临，这些公司面临的选择和TScan们一模一样：要么砍到只剩一条，要么彻底关门。 更值得警惕的是“收购后失血”的风险。普方生物的案例表明，被跨国药企收购并不等于管线获得了保障。收购方的战略优先级随时可能变化，被收购方的管线在内部竞争中处于天然劣势。中国Biotech在寻求被收购退出时，需要认真评估收购方的整合逻辑和管线重叠程度，而不是只看交易金额。 最后说一句 TScan的CEO在裁员声明中说：“我为团队在这个项目上取得的所有成就感到无比自豪，特别感谢那些即将离开TScan的员工为推进我们的使命所做的一切”。 这段话是真诚的。但104个人失去工作，一个Ⅲ期临床试验被暂停，一家公司从临床阶段退回到临床前阶段——这些事实不会因为一句感谢而改变。 2026年的Biotech行业，正在用最残酷的方式回答一个最根本的问题：当资本不再为“可能性”买单，哪些公司能活到证明自己“确定性”的那一天？ TScan的答案是：押注一个2027年才能进Ⅰ期的项目。这个赌注能不能赢，两年后才知道。但在此之前，还有多少家Biotech会走到“仅剩一条管线”这一步，才是更值得关注的事。

TScan Therapeutics宣布裁员75%。 这家总部位于马萨诸塞州的TCR-T细胞疗法公司，在最新季度报告中被记录有138名员工，此轮裁员将波及约104人。公司的Ⅲ期ALLOHA-2试验因“资金不足以完成试验”而暂停入组，自身免疫项目一并搁置，内部生产组织被彻底裁撤，研究规模大幅缩减。重组后，公司仅保留一个核心方向：针对实体瘤的体内工程化TCR-T项目，两个候选药物尚处于IND-enabling阶段，预计2027年第四季度才能进入Ⅰ期临床。 从138人到34人，从Ⅲ期临床到临床前。这不是某家公司的滑铁卢，而是2026年Biotech行业的标准剧本。 同样的剧本，不同的主角 TScan不是第一家，也远不会是最后一家。 就在TScan宣布裁员的同一天，曾经的生物医药吸金明星Arsenal Biosciences宣布裁减99名员工，覆盖所有团队、职能和办公地点，实质上裁掉了“大多数员工”。这家曾获得BMS和Regeneron背书、融资3.25亿美元的公司，彻底放弃了所有体外临床资产的开发，转向体内CAR-T这一拥挤赛道。 往前推四个月，Passage Bio在FDA拒绝其基因疗法PBFT02的单臂试验设计后，宣布裁员75%，从24人裁到仅剩6人。这家公司曾在2020年股价巅峰达到700多美元，如今股价只剩4美元，市值不到1400万美元。 再往前，Genmab以18亿美元收购的普方生物，管线几乎全停。被寄予厚望的EGFR/c-Met双特异性ADC GEN1286，原计划招募260名患者，实际入组仅23人，2026年1月暂停入组，5月正式终止。CD70 ADC、PRO1107、双特异性抗体GEN1057，一条接一条被砍。18亿美元买来的管线，只剩Rina-S一根“独苗”。 Lyra Therapeutics更干脆，暂停主要产品开发后，28名剩余员工全部裁撤，公司实质上只剩两名高管。CAR-T开发商CARGO Therapeutics在上市不到18个月后，因主导产品安全性问题放弃全部管线开发，裁掉约90%的员工。 这不是个别公司的运气不好。这是一整个行业的结构性收缩。 “仅剩一条管线”背后的算术 这些公司的裁员公告有一个高度一致的措辞模板：“聚焦核心资产，延长现金跑道。” 翻译成人话就是：钱不够烧了，只能赌一个。 以TScan为例。公司的现金跑道原本预计延伸至2027年下半年，但完成Ⅲ期ALLOHA-2试验所需的资金超出了其融资能力。CEO Gavin MacBeath在声明中说得坦诚：“由于我们获取完成Ⅲ期试验所需大量资本的能力有限，我们做出了艰难的决定，将资源分配到我们认为更能为所有利益相关者创造价值的项目上”。 注意“所有利益相关者”这个措辞。在Biotech的语境里，这意味着股东和患者之间出现了利益分歧。Ⅲ期试验有TSC-101的Ⅰ期数据支撑——13名可追踪患者全部实现完全供者嵌合，包括两名此前复发的患者。数据本身是积极的。但资本市场不愿意为这个积极数据买单，公司就只能把赌注押到更早期、更便宜的体内TCR-T项目上。 普方生物的情况更典型。Rina-S之所以被保留，是因为它“已进入后期临床，短期价值验证明确，技术风险低”，而其他被砍掉的管线全部处于早期阶段。Genmab在收购Merus后，发现自家管线中的MCLA-129同样采用EGFR/c-Met双靶点策略，于是果断终止了普方生物的同靶点资产GEN1286，理由冠冕堂皇：“避免内部竞争、优化资源配置”。 当大药厂都开始精打细算到这种程度，Biotech的生存空间只会更窄。 谁在杀死Biotech？ 把2026年这些案例放在一起看，三条线索贯穿始终。 第一，FDA的监管门槛在肉眼可见地提高。 Passage Bio的核心管线被拒，原因是FDA不再接受单臂试验设计，要求开展随机对照试验。这对罕见病基因疗法是近乎致命的打击——招募足够患者做随机对照，在伦理和实操上都近乎不可能。Passage Bio的遭遇不是孤例，荷兰Biotech uniQure的亨廷顿病基因疗法同样被要求开展假手术对照试验，引发行业震动。FDA生物制品评估与研究中心在Vinay Prasad领导期间对单臂试验的强硬立场，正在系统性地改变基因治疗和罕见病药物的开发路径。 第二，融资环境正在系统性收紧。 TScan的CEO说得直白：“资金不足以完成试验”。CARGO账上还有3.68亿美元现金，但董事会依然决定“停止开发运营”——在当下的资本市场，保留现金比推进管线更符合股东利益。当Biotech的估值逻辑从“管线价值”转向“现金价值”，裁员就成了最理性的选择。 第三，大药厂的“外部创新”模式正在退潮。 Genmab收购普方生物后砍掉大部分管线，Biogen收购Apellis后终止多个研究项目，这些案例传递了一个清晰的信号：大药厂不再愿意为早期管线支付溢价，收购后的整合逻辑从“保留并推进”变成了“评估并砍掉” 。18亿美元买来的管线只剩一根独苗，这桩收购在财务上是否划算，只有Genmab自己知道。但对被收购方来说，这意味着创始团队多年的心血，在几个月内就被“战略优化”掉了。 对中国Biotech的镜鉴 这些案例发生在大洋彼岸，但对中国创新药企的警示意义不容忽视。 中国Biotech在过去几年经历了类似的过山车。2021年前后的融资狂潮催生了一大批“管线堆砌型”公司，一家几十人的初创企业动辄拥有七八条临床前管线。而当资本寒冬来临，这些公司面临的选择和TScan们一模一样：要么砍到只剩一条，要么彻底关门。 更值得警惕的是“收购后失血”的风险。普方生物的案例表明，被跨国药企收购并不等于管线获得了保障。收购方的战略优先级随时可能变化，被收购方的管线在内部竞争中处于天然劣势。中国Biotech在寻求被收购退出时，需要认真评估收购方的整合逻辑和管线重叠程度，而不是只看交易金额。 最后说一句 TScan的CEO在裁员声明中说：“我为团队在这个项目上取得的所有成就感到无比自豪，特别感谢那些即将离开TScan的员工为推进我们的使命所做的一切”。 这段话是真诚的。但104个人失去工作，一个Ⅲ期临床试验被暂停，一家公司从临床阶段退回到临床前阶段——这些事实不会因为一句感谢而改变。 2026年的Biotech行业，正在用最残酷的方式回答一个最根本的问题：当资本不再为“可能性”买单，哪些公司能活到证明自己“确定性”的那一天？ TScan的答案是：押注一个2027年才能进Ⅰ期的项目。这个赌注能不能赢，两年后才知道。但在此之前，还有多少家Biotech会走到“仅剩一条管线”这一步，才是更值得关注的事。