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中国苏州，2026年2月2日——基石药业（股票代码：2616.HK），一家专注于肿瘤、自身免疫与炎症等关键疾病领域药物研发的创新驱动型生物医药企业，今日宣布董事会会议将于2026年3月26日（星期四）举行，以考虑及批准本公司及其附属公司截至2025年12月31日止全年业绩及其发布。 为便于股东及潜在投资者了解基石药业的最新业务动态，公司将于2026年3月26日自愿发布业务更新公告，并于2026年3月27日举行投资者电话会议。更新内容包括以下重点： CS2009（PD-1/VEGF/CTLA-4三特异性抗体） I期临床数据更新、II期试验进展及商务拓展（BD）动态  CS5001（ROR1 ADC） 临床试验最新进展 舒格利单抗（抗PD-L1抗体） 全球商业化推进情况 普吉华®（普拉替尼） 纳入中国国家医保目录（2026年1月1日生效）后的销售表现 临床前管线及新药临床试验申请（IND）计划 研发进展及2026年IND提交规划 关于投资者电话会议的具体议程及安排，将在后续适时公布。 关于基石药业 基石药业（香港联交所代码: 2616）成立于2015年底，是一家专注于肿瘤、自身免疫与炎症等关键疾病领域药物研发的创新驱动型生物医药企业，致力于满足中国和全球患者的殷切医疗需求。截至目前，公司已成功上市4款创新药、获批20项新药上市申请以及9项适应症。当前研发管线均衡配置了潜在同类首创或同类最佳的抗体偶联药物（ADC）、多特异性抗体、以及免疫疗法和精准治疗药物在内的16款候选药物。同时，基石药业拥有一支资深管理团队，“全链条”覆盖临床前探索、临床转化、临床开发、药物生产、商务拓展、商业运营等关键环节。 如需了解有关基石药业的更多信息，请访问：www.cstonepharma.com。 投资者关系: ir@cstonepharma.com 媒体关系: pr@cstonepharma.com 前瞻性声明 本文所作出的前瞻性陈述仅与本文作出该陈述当日的事件或资料有关。除法律规定外，于作出前瞻性陈述当日之后，无论是否出现新资料、未来事件或其他情况，我们并无责任更新或公开修改任何前瞻性陈述及预料之外的事件。请细阅本文，并理解我们的实际未来业绩或表现可能与预期有重大差异。本文内所有陈述乃本文章刊发日期作出，可能因未来发展而出现变动。 声明：仅供医疗卫生专业人士交流使用，并非用于推广目的。

一、 判断是否存在竞争优势并给出评级 要判断一家公司是否拥有真正的竞争优势，关键在于审视其所在行业是否存在进入壁垒。进入壁垒的本质是阻止新竞争者进入并侵蚀现有企业利润的结构性障碍。其最直接的体现就是高且稳定的市场集中度以及领先企业持续的超额盈利能力。 高市场集中度意味着少数几家公司主导市场，新玩家难以进入分一杯羹，这本身就是强大壁垒的证明。 持续超额盈利（通常以长期高于资本成本的投入资本回报率ROIC衡量）则表明，领先企业不仅能赚钱，还能长期守住利润，不被竞争拉平。如果高利润只是昙花一现，那很可能源于卓越的运营效率，而非坚固的护城河。 因此，我们将从市场地位和盈利能力两个维度，对基石药业-B进行评估。 1、市场地位与稳定性分析：新兴挑战者，地位尚不稳固 1.1、市场份额与行业排名 基石药业-B专注于肿瘤免疫治疗及精准治疗领域，其竞争舞台是全球及中国创新肿瘤药市场。在这个由跨国巨头（MNC）和国内头部药企主导的激烈赛场中，公司凭借已上市的4款药物（如舒格利单抗、普拉替尼等）占据了一席之地，但远未达到主导地位。 数据现状：在肿瘤药这一高度细分且动态变化的领域，公开的、精确到具体公司的年度市场份额数据非常稀缺。根据行业特性及公司营收规模（2024年约4.1亿元）推断，其在中国整体肿瘤药市场中的份额属于个位数，在细分靶点领域可能排名靠前，但整体市场地位并不突出。 子项评级：弱 评级理由：公司在庞大的肿瘤药市场中营收规模较小，缺乏显示其拥有统治性市场份额的权威数据，表明其市场影响力有限。 1.2、市场地位稳定性与趋势 由于缺乏连续的年度市场份额数据，我们通过其营收变化和业务模式来观察其地位稳定性。 分析：公司营收波动剧烈，2020年达10.39亿元，2021年骤降至2.44亿元，之后缓慢回升至2024年的4.07亿元。这种波动主要源于产品上市初期的放量、授权合作带来的里程碑收入以及后续销售的不确定性。其商业模式依赖“授权合作”（License-out）来获取现金流和推动研发，自身商业团队规模有限，导致市场表现的自主性和稳定性较弱。 关键标准：格林沃尔德认为，如果5年内平均市场份额变动超过5个百分点，则不存在进入壁垒。基石药业营收的剧烈波动间接反映了其市场地位远未稳定。 子项评级：弱 评级理由：营收的不稳定性和对授权合作的依赖，表明其市场地位易受单笔交易、竞争产品上市及医保谈判等因素影响，尚未建立起稳定的市场基本盘。 2、盈利能力和质量分析：持续失血，未见超额回报 2.1、核心回报率 (ROE) 由于ROIC数据不可得，我们采用净资产收益率（ROE）作为核心盈利能力的观察指标。 分析：基石药业-B自上市以来持续亏损，ROE长期为负值。2020年至2024年，其ROE分别为-44.88%、-95.52%、-116.47%、-81.05%和-22.23%。即便在2024年第一季度和第二季度曾短暂实现微利，但全年及2025年上半年再度陷入亏损。 关键标准：格林沃尔德指出，持续10年平均税后ROIC在15%-25%是竞争优势的清晰证明，而6%-8%则基本表明没有优势。基石药业-B不仅远未达到15%的门槛，其长期为负的ROE表明公司尚在消耗资本，而非创造资本回报。 对比：其亏损状态与行业内已实现稳定盈利的头部企业（如恒瑞医药、百济神州等）形成鲜明对比。 子项评级：无 评级理由：公司成立以来从未实现持续盈利，核心回报率指标长期为负，完全不具备格林沃尔德所定义的“持续超额盈利能力”。 2.2、营收与净利润规模、利润率水平 毛利率与净利率分析：公司的销售毛利率表现尚可，近五年在56%至76%之间波动（2024年为58.98%），这符合创新药企的特征。然而，高毛利从未转化为净利润。销售净利率长期深度为负，2024年为-22.40%。这揭示了核心问题：巨额的研发费用和行政开支完全侵蚀了毛利。 规模分析：公司营收规模在数十亿至百亿级别的肿瘤药市场中属于中小型玩家。其规模不足以摊薄高昂的固定研发成本，也未能在销售端形成强大的规模经济或网络效应。 子项评级：弱 评级理由：尽管拥有创新药典型的高毛利率，但极低的净利率和持续的净亏损表明，公司不具备成本控制或定价上的优势，庞大的费用支出吞噬了所有利润空间。 3、综合评级与核心理由 综合评级：无 核心理由：根据格林沃尔德的分析框架，基石药业-B目前不具备结构性竞争优势（护城河）。 在市场地位上，公司市场份额小且不稳定，营收波动大，依赖外部授权，未能在一个细分市场建立起稳固的统治性地位。 在盈利能力上，最关键的是，公司自成立以来持续亏损，ROE长期为负，完全无法满足“持续超额盈利”这一护城河存在的核心财务标准。其高毛利被更高的费用所抵消，表明成功依赖于持续烧钱推进研发，而非依靠壁垒保护利润。 因此，公司的现状更符合“公平赛场”上的竞争者，其价值完全寄托于未来管线的成功商业化，而非当前已建立的竞争优势。 二、 竞争优势来源识别与可持续性分析 由于在第一部分我们得出结论，基石药业-B目前不具备结构性的竞争优势（护城河），其持续的亏损和脆弱的市场地位证明了这一点。因此，本部分将不再深入探究不存在的“优势来源”，而是重点分析其为何缺乏护城河，并指出其当前价值所依赖的基础。 对于生物科技公司，尤其是尚未盈利的创新药企，其价值评估逻辑与传统拥有护城河的公司截然不同。它们的“优势”往往是潜在的、前瞻性的，并且高度依赖于单一或少数几个关键因素的成功。这些因素在成功前，更多属于“卓越运营”或“战略选择”范畴，而非坚固的进入壁垒。 1、核心依赖：潜在的技术创新与卓越的临床开发能力（虚假优势/运营效率） 基石药业-B的所有希望都寄托在其研发管线上，特别是CS2009（三抗）、CS5001（ADC）等2.0阶段的核心资产。市场认为其核心竞争力在于以杨建新博士为首的临床开发团队。然而，这本质上是一种**“虚假优势”**。 逻辑链条： 这种优势的效力完全取决于未来管线的临床数据。优秀的团队可以提高研发成功率，但无法保证必然成功。一旦核心管线临床失败，这种“人才优势”便无法转化为商业价值。 创新药研发是高度不确定的“赌博”。即使团队经验丰富，每个新分子实体（NME）都面临全新的生物学挑战。竞争对手（包括更大规模的MNC）同样拥有顶尖科学家，并能通过更高的薪酬和资源吸引人才。 更重要的是，这种优势无法形成客户锁定或规模经济。成功的药物会面临仿制药（专利到期后）或同类竞品的激烈竞争。除非能形成如“专利丛林”或极其复杂的生产工艺等供给侧壁垒，否则单靠一款成功药物建立的领先地位是暂时的。 结论：卓越的临床开发能力是卓越运营效率的体现，是参与创新药竞赛的入场券，而非能够长期保护利润的护城河。它容易被模仿（挖角团队）、被超越（更优的数据），且其价值实现具有巨大的不确定性。 2、商业模式：授权合作（BD）能力——双刃剑 公司“前端自研+后端授权”的模式是其重要特征。强大的商务拓展（BD）能力，能够将早期资产授权给大型药企，从而获得首付款、里程碑付款和销售分成，为公司输血。 分析： 正面看：这体现了公司资产的吸引力和团队的交易能力，是一种重要的现金流管理和风险分担手段。2024年授权费占营收超57%，显示了该模式的重要性。 反面看：这也暴露了其自身商业化能力的不足。将核心产品的销售权授予他人（如舒格利单抗授权给辉瑞），意味着放弃了大部分长期销售利润和与终端医生、患者建立直接联系的机会。公司无法积累自身的品牌忠诚度和渠道控制力。 结论：BD能力是中小型Biotech在资源有限下的生存策略，而非竞争优势。它削弱了公司对自身命运的主导权，并将长期价值的一部分让渡给了合作伙伴。这无法构建起需求侧（客户锁定）或供给侧（规模经济）的壁垒。 3、可持续性风险：极高的替代威胁与融资依赖 基石药业-B面临的最根本的可持续性风险，并非来自直接竞争对手，而是来自其自身商业模式的内在脆弱性。 替代威胁无处不在： 科学替代：其核心靶点（如PD-1、ROR1）并非独家，全球有大量药企在研发同类或机制更新的药物。一旦有疗效更好或安全性更优的竞品上市，其产品的市场空间将迅速被挤压。 支付方压力：在全球医保控费的大背景下，创新药定价承压。国家医保谈判大幅压缩药品利润空间，使得即使成功上市的药物，其盈利天花板也受到限制。 致命的融资依赖： 公司财务状况堪忧：资产负债率从2020年的21.48%攀升至2024年的73.89%，货币资金从30.25亿骤降至3.88亿。经营活动现金流持续为负。 这意味着公司生存完全依赖于外部融资（股权或债权）。一旦资本市场遇冷或公司管线数据不及预期，导致融资渠道关闭，公司将面临生存危机。这种对资本市场的极度依赖，是最不稳固的“基础”。 总结论：基石药业-B是一家典型的、处于高风险高回报阶段的生物科技公司。它没有传统意义上的护城河。其价值完全基于对未来管线成功的预期，以及管理层将科学发现转化为可授权资产的能力。这些都属于“卓越运营”和“战略执行”的范畴，具有高度的不确定性和可复制性。公司的可持续性面临巨大的科学风险、竞争风险和财务风险。投资者投资的是其“期权价值”，而非一家拥有稳固竞争优势、能持续产生自由现金流的成熟企业。 四、主要竞争对手对比 分析主要竞争对手的来源、竞争优势排名与可持续性。本节内容请打开「口袋分析师」微信小程序搜索公司名继续阅读。 五、护城河透视总结 护城河总结，优势、劣势及归因以及对投资者的启示。本节内容请打开「口袋分析师」微信小程序，搜索公司名继续阅读。