LM-302

在医药行业从“仿创结合”向“全面创新”转型的深水区，千亿市值药企的每一步布局都牵动着行业神经。中国生物制药（01177.HK）作为港股医药龙头，近期以12亿元全资收购小核酸创新药企赫吉亚生物的动作，再次将其推向聚光灯下。这并非孤立的资本运作，而是继2025年收购礼新药业后，其深耕创新赛道、完善产业生态的又一关键落子。从ADC（抗体药物偶联物）到siRNA（小干扰核酸），从内生研发到外延并购，中国生物制药的战略版图正在快速扩张。一、焦点事件：12亿全资收购赫吉亚，叩响小核酸赛道大门1.1 收购事件核心细节 2026年1月13日，中国生物制药发布公告，宣布以人民币12亿元总价，全资收购国内siRNA创新药企赫吉亚生物，这是国内小核酸领域首个由大型药企发起的重磅并购案，也是其在小核酸赛道继投资圣因生物后的又一关键布局。交易完成后，赫吉亚生物将成为中国生物制药的全资子公司，其核心研发团队、全部技术平台及管线资产将整体纳入“中生系”版图，创始人、首席科学家崔坤元博士将带领团队继续深耕小核酸药物研发，依托中国生物制药的资源支持推进管线落地。 此次收购的标的赫吉亚生物成立于2018年，聚焦超长效、低剂量siRNA创新产品研发，短短8年时间已构建起覆盖多组织靶向的递送技术体系，形成“4款临床阶段药物+20+临床前项目”的管线矩阵，并达成2项对外授权合作，展现出极强的技术转化能力。对于中国生物制药而言，这笔交易并非简单的资产收购，而是技术攻坚能力与产业化落地能力的精准互补，标志着其正式进军全球万亿级小核酸慢病治疗市场。1.2 果断出手的底层逻辑：技术稀缺性与战略协同性 中国生物制药之所以果断加码赫吉亚，核心在于其稀缺的技术壁垒与自身战略布局的高度契合，而非盲目追逐赛道热点。从行业趋势看，小核酸药物凭借“高效长效”的核心优势，正在重构慢病治疗范式，2024年全球小核酸BD交易平均单笔金额超8亿美元，且交易额持续走高，赛道正迎来爆发前的估值窗口。中国生物制药以12亿元切入，精准抓住了技术价值与市场估值的错位机遇，实现“低成本高价值”的战略卡位。 从战略协同看，中国生物制药在呼吸、肝病、自身免疫等慢病领域已积累深厚的商业化经验，旗下正大天晴拥有国内顶尖的临床开发、生产制造与渠道覆盖能力，但在心脑血管、减重代谢、神经系统等前沿慢病领域，缺乏下一代核心技术平台。赫吉亚的小核酸技术恰好填补了这一空白，其管线聚焦的高脂蛋白（a）血症、慢性HBV、减重增肌等靶点，与中国生物制药现有慢病布局形成互补，可快速构建“多领域慢病+前沿技术”的产品矩阵。1.3 赫吉亚的技术王牌：差异化递送平台构建核心壁垒 小核酸药物的核心技术瓶颈是递送系统——如何将核酸分子精准递送至靶组织、降低脱靶毒性、延长作用时间，直接决定药物的疗效与商业化潜力。赫吉亚以创始人崔坤元博士为首的核心团队，拥有超过20年小核酸药物开发经验，手握50多项核心专利，构建了6大肝内/外递送平台，形成了显著的差异化优势，被誉为小核酸领域的“行业黑马”。 其核心技术平台中，MVIP肝内递送平台堪称“王牌”——这是全球首个且唯一一个经临床数据验证、可实现“一年一针”给药的siRNA平台，已获得美国专利授权，彻底摆脱对海外技术的依赖。在体外与体内模型中，MVIP平台的递送效率与效果均优于现有同类平台，基于该平台开发的产品可实现更低起效剂量、更优安全性与更长给药周期。以核心产品Kylo-11（LPA靶点）为例，作为全球首个实现“一年一针”的高脂蛋白（a）血症小核酸药物，单次皮下注射即可实现95%的Lp(a)降幅，疗效持续超一年，剂量远低于同类产品，相较海外每4周或12周给药一次的竞品，在患者依从性与成本控制上形成碾压式优势。 除肝内递送外，赫吉亚的肝外平台同样具备颠覆性潜力：双链偶联技术平台（DDP）可同步递送双靶点siRNA，实现“1+1>2”的协同治疗效果，适用于多机制介导的复杂疾病；神经递送平台（NSDP）前瞻性布局中枢神经系统（CNS）与外周神经（PNS）疾病，填补了肝外递送的临床空白，2026年起将有产品进入临床阶段。这些技术平台不仅覆盖当前热门的肝靶向领域，更向神经、脂肪等未被满足的赛道延伸，具备百亿美元级的潜在价值。1.4 收购的战略意义：构筑慢病治疗第二增长曲线 此次收购对中国生物制药的长期发展具有里程碑意义，从管线、技术、市场三个维度注入核心动能。在管线层面，赫吉亚的4款临床阶段药物可快速补全中生在心脑血管、代谢领域的创新短板：除Kylo-11外，ApoC3 siRNA（降脂）、GalNac结合THR-β激动剂（代谢调节）、慢性HBV siRNA产品Kylo-04（肝病）均处于临床关键阶段，其中Kylo-11已在2025年10月完成中美国际多中心二期临床首例患者给药，是国内进度最快的Lp(a)小核酸药物，有望率先抢占百亿级市场。 在技术层面，赫吉亚的小核酸平台将与中生旗下正大天晴的肝病研发能力、礼新医药的双抗/ADC技术形成协同，有望开发出“小核酸+抗体”“小核酸+靶向药”的联合疗法，拓展创新边界。在市场层面，小核酸药物针对慢病的“高效长效”特性，可大幅提升患者依从性，契合全球慢病管理的需求趋势。以Lp(a)领域为例，全球约30亿人存在血脂异常问题，超14亿人Lp(a)水平超标，且尚无有效治疗药物，现有疗法降幅仅20%-25%，而Kylo-11 95%的降幅可满足巨大未被满足的临床需求，对应的全球市场规模预计达150亿美元，将成为中生未来重要的业绩增长点。二、并购成瘾？中国生物制药的创新扩张逻辑2.1 从礼新到赫吉亚：两年两起重磅并购的战略考量 中国生物制药的并购动作并非偶然，2025年7月收购礼新医药，2026年1月收购赫吉亚生物，一年内两起重磅交易，背后是清晰的“平台化并购+赛道化深耕”战略。礼新医药作为国内双抗与ADC领域的领军企业，拥有8个临床阶段项目，其PD-1×VEGF双抗已被默沙东以5.88亿美元首付款获得全球权益，展现出极强的国际认可度。收购礼新后，中生快速获得了成熟的双抗、ADC技术平台，填补了在肿瘤精准治疗领域的短板。 如果说收购礼新是聚焦肿瘤赛道的“精准补位”，那么收购赫吉亚则是布局慢病赛道的“前沿卡位”。两者看似赛道不同，实则遵循统一的并购逻辑：瞄准具备全球FIC/BIC潜力的技术平台型企业，以自身的临床、生产、商业化能力赋能标的，实现“技术+产能+渠道”的强强联合。这种“并购-整合-放大”的模式，相较自主研发可大幅缩短技术积累周期，降低研发失败风险，在创新药研发内卷加剧的背景下，成为大型药企快速抢占赛道的最优路径之一。2.2 积极并购的底层动因：行业转型与自身发展的双重诉求 中国生物制药之所以加速并购步伐，本质是应对行业变革与自身转型的必然选择。从行业环境看，集采常态化压缩仿制药利润空间，医保谈判倒逼药企向创新转型，传统“仿创结合”模式已难支撑千亿企业的持续增长；同时，全球创新药赛道竞争加剧，小核酸、ADC、双抗等前沿技术成为竞争焦点，仅靠内生研发难以跟上技术迭代速度。通过并购快速获取核心技术，成为突破增长瓶颈的关键。 从自身发展看，中国生物制药正处于从“仿制药龙头”向“全球创新药企”转型的关键期，需要通过多元化布局分散风险。此前其营收主要依赖肝病、呼吸等传统优势领域，创新药收入占比虽快速提升，但仍需更多前沿赛道支撑长期增长。并购礼新与赫吉亚后，中生的创新管线覆盖肿瘤、心脑血管、代谢、神经等多个高价值领域，形成“肿瘤+慢病”双轮驱动的格局，抗风险能力与增长潜力显著提升。2.3 创新药布局现状：内生+外延，构建全球FIC/BIC矩阵 经过多年布局，中国生物制药已形成“内生研发为核心，外延并购为补充”的创新体系，2025年上半年创新药收入达78亿元，同比增长27.2%，占总收入比例升至44.4%，距离“全年创新收入过半”的目标已近在咫尺。研发投入持续加码，2024年研发投入达50.9亿元，占总营收比例17.6%，其中78%投入创新药研发，投入结构持续优化。 在核心赛道布局上，中生已实现多领域“全面开花”，聚焦全球FIC/BIC潜力产品攻坚： 肿瘤领域：形成覆盖肺癌、乳腺癌、消化道肿瘤的全病程管线。TQB2922（EGFR/cMet双抗）即将启动二线III期临床，TQB6411（EGFR/cMet双抗ADC）进入I期临床；TQB3616（CDK2/4/6抑制剂）二线适应症申报上市，一线数据将在ESMO大会重磅发布；LM-108（CCR8单抗）两获CDE突破性治疗认定，作为全球进度最快的CCR8单抗，有望成为消化道肿瘤领域的“安罗替尼”；TQB2868（PD-1/TGF-β双功能融合蛋白）研发进度全球领先，疗效显著优于一线标准治疗。 呼吸/感染领域：TQC3721（PDE3/4抑制剂）为全球大热靶点，布局干粉、雾化双剂型，聚焦全球5亿COPD患者，研发进度全球第二，商业化潜力巨大。 肝病/代谢领域：除传统肝病优势外，Lanifibranor（泛PPAR激动剂）III期临床全球主队列入组完成，计划2026年申报上市；TQA2225（FGF21融合蛋白）II期临床收官，瞄准全球2亿+MASH患者；叠加赫吉亚的小核酸管线，形成“口服+注射+核酸”的多维布局。 外科/镇痛领域：依托北京泰德的贴剂平台，氟比洛芬凝胶贴膏年复合增长率近40%，2026年氟比洛芬贴剂、罗替高汀贴片有望上市，管线内10多款创新贴剂延续平台优势。 此外，收购礼新与赫吉亚后，中生的技术平台矩阵进一步完善，涵盖小分子、生物药、ADC、双抗、siRNA等多元技术，可实现跨平台协同创新，大幅提升研发效率。2.4 并购注入的核心活力：技术、管线与国际化的三重升级 并购并非简单的资产叠加，而是为中国生物制药注入技术、管线、国际化的三重活力。在技术层面，礼新的双抗/ADC技术与赫吉亚的小核酸技术，填补了中生在前沿生物药领域的空白，使其技术储备从传统小分子、生物类似药向全球顶尖的精准治疗、核酸治疗延伸，研发边界大幅拓宽。 在管线层面，标的企业的临床阶段管线可快速缩短中生的研发周期，形成“近期靠已获批创新药放量，中期靠礼新肿瘤管线推进，长期靠赫吉亚小核酸管线突破”的梯队布局。例如，礼新的LM-302（CLDN18.2 ADC）已纳入突破性疗法，LM-24C5双抗获批II期临床，赫吉亚的Kylo-11推进国际多中心临床，这些管线将在未来3-5年进入密集收获期。 在国际化层面，标的企业的管线具备全球竞争力，为中生的国际化布局提供支点。赫吉亚的Kylo-11开展中美国际多中心临床，礼新的双抗产品已获得默沙东的全球授权，这些合作与管线将推动中生从“中国创新”向“全球创新”跨越，打破此前国际化进展缓慢的局面。三、接班人掌舵：谢其润引领的创新变革之路3.1 接班人背景：国际化视野与实干型基因的融合 中国生物制药的积极布局，与新一代接班人谢其润的引领密不可分。谢其润出生于1992年，拥有宾夕法尼亚大学沃顿商学院经济学学士学位，兼具国际化商业视野与深厚的医药行业积淀。作为中国生物制药创始人谢炳之女，她自幼浸润医药行业，深谙产业规律与企业运营逻辑，同时凭借海外求学经历，具备敏锐的全球赛道洞察力与资本运作能力。加入中生前，谢其润已在商业领域积累丰富经验，展现出极强的战略决策力与组织管理能力，为执掌企业奠定了坚实基础。 2015年，谢其润正式加入中国生物制药，从基层岗位起步，逐步熟悉企业研发、生产、销售全链条业务；2017年出任正大天晴药业集团董事长，带领正大天晴深化创新转型，巩固肝病领域龙头地位；后续逐步接手中国生物制药核心管理工作，统筹集团战略规划、并购整合与创新布局，以年轻化视角与实干风格，推动企业开启高质量发展新阶段。3.2 上任以来的核心变革：四大战略激活企业活力 执掌核心管理工作后，谢其润围绕“组织整合（Integration）、全面创新（Innovation）、国际化（Globalization）、数字化（Digitalization）”四大战略，推动中国生物制药开启全方位变革，从文化、研发、运营三个维度重塑企业竞争力。 在文化层面，她主导优化企业组织文化，摒弃传统药企的僵化思维，倡导“创新为先、协同高效、价值导向”的经营理念，同时强化人才战略，从海内外引进顶尖研发与管理人才，搭建年轻化、专业化的核心团队，优化内部人才梯队，为企业转型注入内生动力。 在研发层面，她确立“聚焦核心领域、攻坚FIC/BIC”的研发方向，持续加大创新研发投入占比，同时强化外延并购与合作。收购礼新药业、赫吉亚生物两起重磅交易，均是其主导下的战略布局，通过“自主研发+并购整合”双轮驱动，快速补全技术与管线短板，推动中生从“仿创结合”向“全面创新”跃迁，实现赛道多元化与技术高端化。 在运营层面，她推动数字化转型与精益运营深度融合。生产端，推动生物药生产线升级，两款生物类似药10000L生产线GMP获批，成为国内首家，通过规模化、精细化管理提升生产效率，推动毛利率持续升至82.5%；销售端，全面上线智能CRM系统，构建全链路数字化营销平台，提升渠道覆盖质量与团队运营效率；管理端，推进集团下属企业协同整合，打破业务壁垒，实现资源优化配置，提升整体运营效能。 变革成效已逐步显现：2025年上半年公司营收、净利润实现双位数高增，创新药收入占比接近50%，核心管线进展加速，国际化布局取得突破，企业估值与市场认可度显著提升，成功实现从传统仿制药龙头向创新驱动型药企的阶段性转型。四、财务与估值：千亿市值的基本面支撑与增长潜力4.1 最新财务表现：营收利润双增，经营质量持续优化 从最新财务数据看，中国生物制药的经营基本面稳健向好，创新驱动增长的态势显著。2025年上半年，公司实现营收175.75亿元，同比增长10.7%；持续经营业务归母净利润33.89亿元，同比大幅增长140.2%；经调整归母净利润30.9亿元，同比增长101.1%，连续三个报告期实现双位数强劲增长，彰显业绩增长的持续性与高质量。 盈利能力方面，公司毛利率提升至82.5%，处于行业较高水平，主要得益于创新药收入占比提升（创新药毛利率显著高于仿制药）与生产效率优化。研发投入持续加码，2025年上半年研发费用占比进一步提升，其中78%投入创新药，为管线推进与技术迭代提供坚实支撑。 财务结构方面，截至2025年6月末，公司资产合计748.94亿元，负债合计291.17亿元，资产负债率38.9%，处于行业合理水平，财务风险可控。2024年末数据显示，公司流动资产246.85亿元，流动负债195.56亿元，流动比率1.26，短期偿债能力稳健；长期借款19.97亿元，有息负债占比低，现金流状况良好，2025年上半年经营活动现金流净额31.60亿元，可充分支撑研发投入与并购扩张需求。 经营质量持续优化，应收账款、存货周转效率保持稳定，数字化营销与精益生产同步推动运营效率提升，为业绩增长提供坚实支撑，也为企业长期战略落地筑牢财务根基。4.2 估值水平：行业对比下的合理估值与成长溢价 截至2026年1月14日，中国生物制药市值约1333.89亿港元，股价7.11港元，市盈率（TTM）约31.46倍，市净率约3.64倍，市盈率处于近期区间上沿，反映市场对其中报业绩及创新药管线前景的积极预期。 与国内同行业千亿市值药企相比，中生的估值处于合理区间。恒瑞医药作为创新药龙头，市盈率（TTM）约40倍左右，市净率约6倍；复星医药市盈率约25倍，市净率约2.8倍。中生的估值介于两者之间，既低于恒瑞医药（受益于更成熟的创新管线与品牌力），又高于复星医药（得益于业绩高增速与小核酸、ADC等前沿赛道布局带来的成长溢价），估值与基本面匹配度较高。 券商对其中长期估值持乐观态度，中金公司维持“跑赢行业”评级，目标价8.90港元，认为收购赫吉亚完善了创新管线布局，强化了慢病管理第二增长曲线，将为公司带来持续估值提升动力。部分券商采用分部估值法（SOTP）测算，核心变量包括创新药管线上市成功率、峰值销售预测及仿制药业务增长假设，均认可其创新转型带来的估值重构潜力。4.3 未来增长空间：短期靠放量，中期靠管线，长期靠生态 作为千亿市值药企，中国生物制药的未来增长空间可从短期、中期、长期三个维度拆解，具备多轮增长驱动力。 短期（1-3年）：核心增长动力来自已获批创新药的放量与礼新管线的推进。普坦宁®（长效镇痛NSAID注射液）、安启新®（重组人凝血因子VIIa类生物制品）等新品获批后快速放量，创新药收入占比有望在2025年底突破50%；礼新的LM-302、LM-24C5等管线进入临床后期，有望在2027年前获批上市，贡献新增量。预计短期营收增速维持10%-15%，净利润增速保持20%以上。 中期（3-5年）：赫吉亚小核酸管线进入收获期，成为核心增长引擎。Kylo-11作为全球首个“一年一针”的Lp(a)小核酸药物，预计2028年前后获批上市，峰值销售额有望突破50亿元人民币，同时ApoC3 siRNA、慢性HBV siRNA等管线逐步推进，形成小核酸产品矩阵；肿瘤领域，TQB2868、LM-108等FIC潜力产品获批，进一步打开增长空间。预计中期营收增速有望维持15%-20%，创新药收入占比提升至70%以上。 长期（5年以上）：构建“创新药+国际化+大健康生态”的增长格局。小核酸、ADC、双抗等前沿技术平台持续产出新品，国际化布局逐步落地，海外收入占比提升；同时依托“医+药+险”协同闭环，拓展大健康领域边界，形成多元化增长生态。若管线推进顺利，海外市场突破，公司市值有望向2000亿港元以上迈进。五、行业启示：千亿药企的突破之道——勇敢拥抱未来 当前中国医药行业面临集采压力、创新内卷、国际化难度加大等多重挑战，千亿市值药企凤毛菱角，多数企业陷入增长瓶颈。中国生物制药的积极布局，为千亿药企的突破之路提供了重要启示：在行业变革期，唯有勇敢拥抱未来，以创新为核、以并购为翼、以变革为驱，才能突破增长天花板。 拥抱未来，意味着要精准卡位前沿赛道。小核酸、ADC、双抗等技术正在重构医药行业竞争格局，千亿药企若固守传统优势领域，必将被行业淘汰。中生通过收购赫吉亚、礼新，快速切入高增长前沿赛道，构建技术壁垒，为长期增长奠定基础。 拥抱未来，意味着要创新发展模式。在研发周期长、风险高的背景下，仅靠内生研发难以跟上行业节奏，“内生+外延”的双轮驱动模式成为最优选择。中生通过并购快速获取核心技术与管线，再以自身产业化能力赋能标的，实现1+1>2的效果，为行业提供了可复制的创新转型路径。 拥抱未来，意味着要推动组织变革与人才升级。医药行业的竞争本质是人才与技术的竞争，传统药企的僵化组织架构难以适应创新需求。谢其润推动的数字化转型、人才战略与文化重塑，为中生注入了创新活力，证明只有打破固有思维、构建高效协同的组织体系，才能支撑企业的持续创新。尾声 中国生物制药以12亿元收购赫吉亚生物，不仅是一次简单的资本运作，更是其布局小核酸赛道、完善创新生态的战略落子。从礼新到赫吉亚，从中生到“中生系”，企业正以并购为纽带，以创新为核心，以接班人变革为动力，逐步实现从“仿制药龙头”向“全球创新药企”的跃迁。 财务层面，公司营收利润双增，经营质量持续优化，资产负债率合理，为创新与并购提供坚实支撑；估值层面，当前估值处于合理区间，叠加前沿赛道布局与管线潜力，具备估值提升空间；战略层面，“肿瘤+慢病”双轮驱动的管线矩阵、多元技术平台、国际化布局，共同构筑了长期增长动能。 在中国医药行业承压前行的背景下，中国生物制药的探索证明：千亿药企的突破，不在于固守既有成果，而在于勇敢拥抱未来——拥抱前沿技术、拥抱创新模式、拥抱组织变革。未来，随着核心管线的密集收获、国际化布局的逐步落地，中国生物制药有望突破千亿市值瓶颈，迈向更高质量的发展阶段，成为全球医药创新领域的重要力量。