Toripalimab

从 5 亿美元首付，到 20.9 亿打水漂，差别常常就在立项那三个月。 2025 年，国内批准上市创新药 76 个，创历史新高；同年中国创新药对外授权 157 笔，总金额 1356.55 亿美元，首付款 70 亿美元，首次占到全球首付的近一半。 但把另一组数字放在旁边看，就没那么热闹了：76 个创新药里，11 个是首创新药，其中只有 4 个来自中国本土研发。前 20 大热门靶点的项目集中度，中国 26.7%，全球 18.2%。 一边是千亿美元级的交易，一边是“我们做的还是别人做过的靶点”。 这个落差，就是立项要解决的问题。 立项不是研发流程的第一道工序，它是整个项目唯一一次“可以低成本反悔”的机会。往后每走一步，纠错成本就翻一倍：临床前改分子，几百万；I 期改适应症，几千万；III 期改终点，几个亿，还不一定有机会改。 下面这 8 条，都是从真金白银的案例里抠出来的。经验一先找“没被满足的人”，再找“没被做过的靶点” 很多立项报告的第一页是靶点图和机制通路，这其实是把顺序搞反了。 靶点新，不等于产品值钱。真正决定价值的，是三个乘数：人群有多大、现有疗法有多差、这些人（或医保）愿意付多少。三个数里有一个接近零，项目就接近零。 案例：康方生物依沃西 PD-1 是公认的红海，2021 年前后谁再提“我要做一个 PD-1”，基本等于宣布自己没有立项能力。但康方在红海里找的不是“另一个 PD-1”，而是一个没人占住的身位——肿瘤免疫 + 抗血管生成的协同。 2022 年 12 月，依沃西海外权益授权给 Summit，康方拿到 5 亿美元首付款、最高 50 亿美元交易总额、两位数销售分成，外加股权绑定，同时保留中国本土权益。 这个价格不是买“双抗”这个概念，是买它在 HARMONi-2 里拿出的头对头数据：一线 PD-L1 阳性非小细胞肺癌，单药对比帕博利珠单抗，中位 PFS 11.14 个月 vs 5.82 个月（HR=0.51）；后续总生存也读出阳性，30.75 个月 vs 22.57 个月（HR=0.73）。 同一件事，换个说法就是：当所有人都在同一个靶点上比谁更快，唯一的出路是换一个“没人在那儿”的战场，并且敢做头对头。 案例：君实生物特瑞普利单抗 同样是 PD-1，君实选的是鼻咽癌。这个选择在当年看很不“性感”：中国每年新发 5 万多人，约占全球一半，患者绝对数不大，欧美更是罕见。 但罕见恰恰是机会——美国当时没有获批的鼻咽癌免疫治疗，没有标准治疗，也就没有“你必须打败谁”的门槛。这款药后来拿到 2 项突破性疗法认定、1 项快速通道、5 项孤儿药资格，2023 年 10 月获 FDA 批准，成为美国首个且唯一用于鼻咽癌的药物。 怎么做：立项报告第一页不要写靶点，写“病人画像”——谁、现在用什么药、缺什么、愿意付多少。三句话写不出来，这个项目就不该进立项会。经验二立项第一天就写 TPP，而不是等临床方案 TPP（目标产品概况）最常见的死法，是被当成一份“给领导看的 PPT 附件”——写得很漂亮，全是形容词，没有一个数字。 一份能用的 TPP，至少要把这 8 件事写成可验证的承诺： 目标适应症与治疗线数（不是“肿瘤”，是“二线 HER2 低表达胃癌”） 目标人群规模与生物标志物定义 给药途径、频率、疗程（决定患者依从性和商业化打法） 疗效目标的具体数值（PFS 多少个月、HbA1c 降几个点、体重降百分之几） 安全性红线（哪一类不良事件超过多少就停） 对照药（对照谁，等于宣战谁） 关键注册终点与替代终点的取舍 成本与产能约束（目标年治疗费用、吨级/百万支级产能） 复星万邦在谈小分子立项时提到，他们的流程是“从靶点提出开始，经过多轮研讨论证，再由专业委员会评审立项，立项阶段就明确立项产品标准（TPP）”。这句话的重点不是流程有多长，而是 TPP 出现在“立项”这一步，而不是“临床方案讨论”那一步。 因为 TPP 一旦后置，它就变成了“给已经做出来的分子找理由”，而不是“给要做的分子定标准”。 怎么做：把 TPP 当成一份内部合同。后面所有的 Go/No-Go 决策，都只对照这 8 条，不对照汇报时的情绪。经验三差异化必须能被测量，否则它只是一个故事 “我们机制更新”“我们安全性更好”“我们依从性更优”——这三句话在立项会上出现的频率，大概和“这个靶点很热”一样高。但它们都不是差异化，只是差异化的方向。 差异化要变成数字，才能进注册、进指南、进医保谈判。 案例：信达生物玛仕度肽 GLP-1 赛道挤到什么程度不用多说。玛仕度肽的切口是机制：GCG/GLP-1 双受体激动，在抑制食欲、减少摄入之外，同时激活 GCG 受体增加能量消耗、改善肝脏脂肪代谢。2025 年 6 月减重适应症获批，9 月降糖适应症获批，成为全球首个获批的 GCG/GLP-1 双受体激动剂。 但真正让它站住的是数字：减重 III 期研究显示体重平均降幅约 21%，肝脏脂肪含量下降超过 80%，腰围减少约 11 cm；降糖方面，DREAMS-1、DREAMS-2 两项 III 期背靠背登上《自然》，在血糖控制和减重上优效于安慰剂或度拉糖肽 1.5 mg；DREAMS-3 在中国 2 型糖尿病合并肥胖人群中，与司美格鲁肽头对头，降糖与减重的综合疗效更优。 注意这个结构：机制解释“为什么可能更好”，头对头数据证明“确实更好”。缺了后半句，前半句在 BD 桌上不值钱。 案例：中国生物制药“得福组合” 贝莫苏拜单抗联合安罗替尼，一线治疗 PD-L1 阳性晚期非小细胞肺癌，III 期头对头对比帕博利珠单抗，中位 PFS 达到 11 个月，在 ASCO 2025 上公布后引起不小反响。 一家做仿制药起家的公司，能在最卷的适应症上做头对头并且赢下来，靠的不是“我们也有 PD-1”，而是“我们敢把终点摆在台面上”。 怎么做：每个差异化卖点后面强制接一个“证据句”——在 ___ 人群中，相比 ___，___ 终点改善 ___（p=___）。填不出来的，从立项书里删掉。经验四注册路径是立项决策，不是 III 期才操心的事 这是过去五年中国创新药交过的最贵的一笔学费。 反面案例：信迪利单抗 ORIENT-11 研究设计本身挑不出毛病，PFS 终点达到，数据说服了评审委员会。2022 年 2 月，FDA 肿瘤药物咨询委员会投票 14:1，认为需要补充能反映美国人群和临床实践的试验；同年 3 月，FDA 发出完整回复函（CRL）。 委员会的原话很值得读三遍：“尽管委员会被所呈现的疗效和安全性数据说服了，他们指出，这些结果对美国人群的适用性并未得到证明。” 问题不在药，在设计： 全部患者来自中国，单一地区设计（single region design） 对照组是化疗，而不是美国当时的实际标准治疗 人群中 35% 从不吸烟，美国同类患者约 15%；76% 为男性，而美国人群性别比例接近均衡 更关键的一条：申办方没有在试验早期征求 FDA 意见，因为这项研究最初的设计目的，就是在中国获批。 正面案例：特瑞普利单抗 同样是中国原研 PD-1，君实从 2018 年 11 月启动 JUPITER-02 时，就是国际多中心设计：中国、中国台湾、新加坡共 35 家中心，289 例患者，双盲、安慰剂对照，对照方案是当地标准治疗（吉西他滨 + 顺铂）。 结果：PFS 21.4 个月 vs 8.2 个月，疾病进展或死亡风险降低 48%，死亡风险降低 37%。2023 年 10 月 FDA 批准，成为中国首个在美国获批的 PD-1。 两款药，同一个靶点，同一个适应症大领域，一个被拒一个获批。差别不在分子，在 2018 年那几个月做的三个决定：对照选谁、人群怎么构成、什么时候去敲监管的门。 怎么做：立项会上必须回答一句话——“这个资产的第一张批文在哪个国家、用什么数据拿？”如果答案只能是中国，那就在立项书里明确写“不出海”，把资源集中到国内商业化，别等到 III 期之后再补一门全球多中心的课。经验五给每个项目装一个“死亡开关” 立项会上最难说出口的一句话是“这个项目什么时候放弃”。但事实是，不预设退出条件的项目，最后都会以更贵的方式退出。 案例：百济神州 TIGIT 2025 年 4 月，百济宣布终止 TIGIT 抗体欧司珀利单抗（Ociperlimab）针对肺癌的 III 期 AdvanTIG-302 试验。触发点是独立数据监查委员会（IDMC）基于无效性分析建议终止——难以达到总生存期主要终点。累计投入 20.9 亿元。 20.9 亿元买个“及时”，贵，但比做完 III 期再失败便宜。同年 12 月，吉利德与 Arcus 的 PD-1+TIGIT+化疗一线胃癌 III 期 STAR-221 也宣告失败——TIGIT 这条通路在实体瘤里的生物学假设，被反复证伪。 这不是个案。Nature 的一项统计显示，全球 II/III 期临床试验的终止数量从 2013 年的 209 项增至 2023 年的 435 项，翻了一倍；其中战略与商业原因占比 36.1%。也就是说，超过三分之一的终止不是因为科学失败，而是主动收缩。辉瑞在 2025 年三季度一次终止 11 个研发项目，配合 77 亿美元成本重组；阿斯利康同期也砍掉多个肿瘤与代谢管线。 怎么做：立项书里必须有三样东西——无效性边界 ：预设中期分析的无效性界值，达到即停，不辩论里程碑清单 ：如“II 期 ORR 低于 X% 或 DOR 短于 Y 个月，不进入 III 期”止损预算 ：这个项目最多烧多少钱，写进预算而不是写进心里 没有退出条款的立项书，不是立项书，是许愿。经验六立项要算三笔钱——研发账、产能账、支付账 科学上成立，只是入场券。真正决定项目能不能活到商业化那天的，是另外三张表。 案例：恒瑞医药的 GLP-1 NewCo 2024 年 5 月，恒瑞把 HRS-9531、HRS-7535、HRS-4729 三款 GLP-1 资产的大中华区以外全球权益授权给美国 Kailera，拿到 1 亿美元首付款加 1000 万美元技术转移费，里程碑最高约 59.25 亿美元，同时持有 Kailera 19.9% 股权。 2026 年 4 月，Kailera 在纳斯达克上市，募资约 6.25 亿美元，创下 2021 年以来美国生物科技领域最大规模 IPO。 这笔交易的本质，不是“卖管线”，而是把最贵的一段——欧美 III 期——外包给了别人的资本，自己保留股权期权和销售分成。恒瑞 2022—2025 年每年研发投入占营收 20% 以上，即便这样，也不可能同时为十几条管线铺全球 III 期。 支付账：以减重为例，司美格鲁肽核心专利 2026 年在国内到期，十多家仿制药在排队；替尔泊肽经国谈后大幅降价。今天做一个减重药，立项时就得按“上市第一天旁边就有仿制药”做价格假设，而不是按今天的自费价格算峰值销售。 产能账：ADC 的偶联产能、多肽的固相合成规模、冷链与注射笔供应，这些在立项时看是“生产问题”，在商业化时就是毛利问题和放量问题。 怎么做：财务模型至少三张表——失败成本（按组合加权，摊到每个成功项目上）、产能爬坡曲线、医保降价情景（含 50%、70% 两档）。三张表都不好看还坚持要做，那才是战略。经验七BD 是立项时的设计变量，不是走投无路的选择 2025 年，中国创新药对外授权 157 笔，总金额 1356.55 亿美元，首付款 70 亿美元，首付占全球比重 49.5%；2026 年上半年交易总额 997 亿美元，首付 50 亿美元，均创历史同期新高。2026 年 1 月，石药与阿斯利康达成 185 亿美元合作，围绕缓释给药平台与 AI 多肽发现平台联合开发 8 个体重管理项目。 热钱是真的，但钱只认一种东西：确定性。 案例：三生制药 SSGJ-707 2025 年 5 月 20 日，三生把 PD-1/VEGF 双抗 SSGJ-707 的海外权益授权给辉瑞：12.5 亿美元不可退还、不可抵扣的首付款（刷新国内纪录），最高 48 亿美元开发、监管与销售里程碑，两位数百分比梯度销售分成，辉瑞另以 1 亿美元认购三生股份。7 月协议生效时，三生又额外拿到 1.5 亿美元，把中国内地权益也一并授予辉瑞。 买方为什么敢付这个价？因为 II 期数据足够“可读”：NSCLC 单药与联合化疗均显示优异 ORR 和 DCR，安全性可控，2025 年 4 月获 CDE 突破性疗法认定，且此前已获 FDA 的 IND。 MNC 的 BD 和尽调团队看的不是“分子漂亮”，而是三个问题：这个人群在美国存不存在？这个数据能不能外推？III 期做不做得出来？ 怎么做：立项时多问一句——“如果三年后要卖，我拿什么数据去谈？”把 BD 可行性（数据包完整度、目标买家、可外推性）写进立项评分表，而不是等现金流紧张时才想起打电话。经验八立项是组织能力，不是某个人的眼光 前面七条都是方法，这一条是方法能不能落地的前提。 和铂医药 CMO 李娅杰在分享中提到，多管线优先级排序应该建立多维决策模型，而不是凭感觉：科学和医学价值、商业价值、执行性与风险、公司战略契合度，四个维度量化评分、综合排序，资源优先给“价值高、风险可控、契合战略”的项目，同时保留少量高风险高回报的种子管线。 复星万邦的做法是从靶点提出到专业委员会评审，多轮论证后再立项；沙砾生物的说法更直接——不会仅因为某个抗原成为热点，就把它作为实体瘤 TIL 立项的首要依据，他们看的是 T 细胞耗竭、干性维持、微环境免疫抑制这些真正制约疗效的机制。 这些机制解决的是同一个问题：让“不”这个字，在立项会上说得出口。 因为组织天然倾向于“通过”。一个项目被否，否决者要承担责任；一个项目被放行，通过者当下不需要承担任何东西——代价要三年后才出现，而那时人可能已经换岗了。 怎么做： 立项委员会必须有临床、注册、药学、商业化、BD 五个视角，且注册和商业化有一票否决权 每个立项决策在 18 个月后做一次回溯，记录“当时的关键假设”和“实际发生了什么” 三年后，你会拥有一份属于自己的立项决策数据库——这比任何行业报告都值钱把 8 条压成一张体检表 病人画像（谁、现在用什么、缺什么、付多少）写不出来 → 不进立项会 TPP 的 8 个要素有一个填不出数字 → 不算立项完成 每个差异化卖点后面没有“证据句” → 从立项书里删掉 回答不了“第一张批文在哪个国家、用什么数据拿” → 明确写“不出海” 没有无效性边界、里程碑清单、止损预算 → 不允许启动 财务模型缺失败成本、产能爬坡、医保降价情景 → 打回重做 说不清“三年后拿什么数据去谈 BD” → 说明数据包设计有问题 立项会上一片赞同、无人质疑 → 换个会议，再来一次 最后说一句可能不太受欢迎的话： 创新药的故事，结局往往在立项那天就写好了。后面三五年，所有人做的只是把剧本演完——有人演成了 5 亿美元首付，有人演成了 20.9 亿元的止损公告。 差别不在运气，在那三个月里，有没有人愿意把难听的话说完。 数据来源：国家药监局 2025 年审评审批数据、医药魔方 NextPharma 数据库、FDA 与 ODAC 会议记录、各公司公告与临床研究发表（NEJM / Nature / JAMA / ASCO / WCLC）。案例数据截至 2026 年 10 月，仅用于行业方法讨论，不构成投资建议。

来源：新浪证券-红岸工作室11月11日，君实生物跌0.97%，成交额2.36亿元，换手率1.00%，总市值314.89亿元。异动分析创新药+猴痘概念+生物疫苗+AIGC概念1、2026年3月14日公告：2025年，公司核心产品特瑞普利单抗新增2项获批适应症，12项获批适应症已全部纳入国家医保目录，公司多款产品已进入三期临床研究或上市申报阶段，并于报告期内快速推进了PD-1/VEGF双抗（JS207）、EGFR/HER3 ADC（JS212）、PD-1/IL-2融合蛋白（JS213）等多款具有国际市场竞争力的创新药物的临床试验，开启全球探索征程。全年超135项研究成果亮相国际学术舞台，200余篇研究报告发表于国际顶刊，彰显中国创新药的全球竞争力。公司以“创新驱动”为引擎，积极推进优势管线布局，正快速推进PD-1/VEGF双抗（JS207）、EGFR/ HER3 ADC（JS212）、PD-1/IL-2融合蛋白（JS213）等多款具有国际市场竞争力的创新药物的临床试验，并积极探索多种联用方案，以最大程度发挥管线协同作用。JS207和JS212的临床试验申请也相继于2025年10月和2025年12月获得FDA批准，让中国创新方案在前沿领域开启全球探索。2、公司公众号：2023年10月27日，君实生物宣布，公司与北京大学、中国科学院微生物研究所（中科院微生物所）、山西高等创新研究院、北京航空航天大学达成合作，共同开发猴痘重组蛋白疫苗。3、2024年3月12日互动易：公司控股子公司君拓生物通过与科研院所和高校合作开发等形式持有疫苗相关产品管线，如猴痘疫苗、寨卡疫苗等，目前均处于临床前开发阶段。4、2025年3月10日互动易：公司训练部署了基于大模型技术的AI翻译平台，已替换80%以上科学文献、临床试验、质量管理、知识产权等各领域的文档翻译的外部服务。公司上线了基于AI大模型和知识库的数字员工“i小君”为一线销售提供医学信息问答，为员工提供IT系统支持，HR和财务政策解答，文献内容总结，内部知识库查询等服务。(免责声明：分析内容来源于互联网，不构成投资建议，请投资者根据不同行情独立判断)资金分析今日主力净流入-1823.97万，占比0.08%，行业排名50/56，连续3日被主力资金减仓；所属行业主力净流入-3.08亿，当前无连续增减仓现象，主力趋势不明显。区间今日近3日近5日近10日近20日主力净流入-1823.97万-2835.79万-5507.59万-7035.37万-1.01亿主力持仓主力没有控盘，筹码分布非常分散，主力成交额5777.83万，占总成交额的4.7%。技术面：筹码平均交易成本为30.68元该股筹码平均交易成本为30.68元，近期该股获筹码青睐，且集中度渐增；目前股价靠近支撑位29.97，注意支撑位处反弹，若跌破支撑位则可能会开启一波下跌行情。公司简介资料显示，上海君实生物医药科技股份有限公司位于上海市浦东新区平家桥路100弄6号7幢16层,香港铜锣湾希慎道33号利园1期19楼1918室，成立日期2012年12月27日，上市日期2020年7月15日，公司主营业务涉及单克隆抗体药物和其他治疗型蛋白药物的研发与产业化,单克隆抗体药物研发的技术服务与技术转让等。主营业务收入构成为：药品销售82.97%，技术许可及特许权使用收入14.98%，技术服务及其他2.05%。君实生物所属申万行业为：医药生物-生物制品-其他生物制品。所属概念板块包括：中盘、小盘股、沪股通、多肽药、转融券标的等。截至9月30日，君实生物股东户数3.90万，较上期增加3.28%；人均流通股19678股，较上期减少3.18%。2026年1月-9月，君实生物实现营业收入25.13亿元，同比增长39.18%；归母净利润-1.49亿元，同比增长74.95%。机构持仓方面，截止2026年9月30日，君实生物十大流通股东中，香港中央结算有限公司位居第八大流通股东，持股923.70万股，为新进股东。中欧医疗健康混合A（003095）位居第九大流通股东，持股867.68万股，相比上期减少613.46万股。创新药（159992）退出十大流通股东之列。