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没有奇迹，只有体系，云顶新耀凭借耐赋康引爆的第一条增长曲线，正在复制到更多重磅产品上。 “我们有信心把耐赋康做到50亿销售峰值。” 2025年年报，云顶新耀用一组极具说服力的数字，正在兑现其对市场与投资者的承诺。 根据财报数据，云顶新耀2025年全年营收17.07亿元，同比大幅增长142%；核心产品耐赋康销售收入一举突破14.43亿元，这一由不到200人的精干销售团队创造的业绩，创下中国慢病创新药上市后第一个商业化完整年放量的行业纪录；非国际财务报告准则下实现净利润1.87亿元，实现扭亏为盈；四季度经营性现金流转正，期末现金储备达27.31亿元，财务基本面夯实。 “云顶新耀核心产品耐赋康在上市后首个完整年度以不到200人的精干销售团队实现14.4亿元销售额，这在中国慢病创新药领域创造纪录，堪称‘行业奇迹’，更打破了国内商业化潜力的认知差。”云顶新耀董事会主席吴以芳在业绩沟通会上表示。 首席执行官罗永庆则进一步阐释：“这不是偶然的产品成功，而是商业化平台的系统性胜利，这套系统化能力可以迁移、复制，持续赋能后续每一款重磅产品。” 在创新药行业回归价值与兑现的新阶段，临床转化、医保入院、商业放量是所有创新药企面临的普遍挑战。云顶新耀依靠耐赋康，走出了一条“承诺、兑现、再承诺、再兑现”的路径闭环。 从耐赋康的快速上量，到维适平获批一个月后即开出首方，再到依嘉持续放量、BD项目密集落地，这家企业正在用持续的业绩证明，其核心竞争力已超越单一产品或管线，而是将过往经验与能力沉淀为一套可自我迭代、可规模化复制的商业操作系统。 可以说，耐赋康14.43亿元的里程碑，只是云顶新耀宏大叙事的序章。 站在2026年的新起点，这家曾历经波折的企业，正以商业化筑基、产品矩阵扩容、BD与自研双轮并驾的清晰路径，向着2030年营收突破150亿元、迈进千亿市值创新药企行列的目标持续前行。 “2026年是云顶新耀新五年战略规划周期的开局之年，我们将步步为营，稳健交付，一步一个脚印，为市场与投资者创造更大的价值。”吴以芳表示。 01 持续商业化卓越的根基：A2MS平台锻造确定性增长内核 “商业化能力远比把一个III期临床产品做成功更加稀缺，这是云顶新耀最核心的壁垒。”罗永庆曾在多个场合表示。 众所周知，中国创新药行业历经十余年高速发展，研发管线数量已位居全球前列。国家药监局公布的数据显示，今年第一季度，中国创新药BD交易总额突破600亿美元，接近2025年全年的一半；且截至3月27日，中国已经获批新药10款，其中8个来自本土创新药企。 但长期以来，基于真实临床需求的科学洞察缺位，致使新药上市后临床与商业化、获批与放量、医保与入院之间往往出现预期差，这成为制约新药真实商业价值实现的普遍痛点。 云顶新耀，以深耕“蓝海”的科学洞察为基础，依靠耐赋康成功商业化打磨出的A2MS平台，具备了将创新药的商业兑现从“概率事件”，通过精细化运营转变为“确定性事件”的巨大能量。 简单来说，A2MS是一套以科学和市场洞察为基础，贯穿新药全生命周期的科学商业化平台，由Access（准入）、Medical（医学）、Marketing（市场）、Sales（销售）深度耦合而成，从产品引进阶段即介入规划，实现从注册申报、医保谈判、医院准入、学术推广到患者管理的全链路打通。 这套体系的核心竞争力，在于建立管理机制，以产品定位为中心，打破部门壁垒，实现全链条协同：准入团队提前规划医保路径，医学团队深挖发病机制，提前布局临床证据把耐赋康从“副作用更少的激素”跃升为“唯一对因治疗”的定位，市场团队提前储备患者人群，学术驱动、结果导向的销售团队高效执行、传递价值，四大环节环环相扣、无缝衔接，彻底解决创新药商业化“最后一公里”难题。 而由罗永庆一手打造并推行的以“亲力亲为、自我驱动、结果导向、务实高效”为关键词的创业文化，则是支撑A2MS平台实现组织敏捷性的灵魂，也是云顶新耀商业卓越方法论可被学习，但无法被复制的壁垒。 耐赋康的商业化过程，堪称教科书级样本。 作为全球首个、中国唯一获批IgA肾病对因治疗的创新药，耐赋康用扎实的临床数据证实了其价值，但如何在医保首年快速突破患者认知、医院覆盖、处方习惯三大壁垒，仍是行业难题。 云顶新耀的A2MS平台给出了答案。 准入环节，云顶新耀推动耐赋康上市首年即成功纳入医保，并在29个省份实现单行支付，从政策层面扫清支付与入院障碍；医学环节，围绕产品开展40余项真实世界研究，持续夯实循证医学证据，推动其成为国际指南与中国首部IgA肾病指南唯一推荐的一线基石治疗药物；市场环节，以“对因治疗、尽早治疗、长期治疗”为核心传播理念，联动肾科医生与专家，推动治疗标准从蛋白尿1g以上向0.3g以上前移，打开更广阔的患者人群。 不同于传统的“人海战术”和“高举高打”粗放营销模式，云顶新耀在前端准入、医学、市场、临床研究、学术指南上的铺垫，使耐赋康在销售环节呈现出极致效率，不到200人的精干销售团队快速准覆盖1200家目标医院，人均产值超700万元，费效比控制在30%。更重要的是，A2MS平台正在快速赋能公司全线产品。2026年2月，云顶新耀第二款具备50亿元销售峰值潜力的重磅产品维适平获批上市，依托A2MS平台，上市不到1个月便实现首方落地。 目前，云顶新耀为维适平商业化放量的前置准备已全部到位：开展数十项真实世界研究，全力冲刺2026年医保谈判；推进生产本地化，进一步提升供应链效率并降低运营成本；同步搭建专属销售团队。“今年会有180人团队，覆盖50%以上的市场潜力。”罗永庆表示。 除新药商业化能力持续突破外，云顶新耀还在推动A2MS平台能力升维。2025年，云顶新耀引入海森生物成熟产品，将A2MS平台从高端医院拓展至全等级医院、广阔市场、零售渠道与线上平台，形成“创新药快速放量、成熟品种稳健增效”的协同格局。 云顶新耀A2MS平台不仅为中国创新药商业化提供了一套高质量、高效率、可持续的全新范式，更是支撑其自身业绩增长、持续兑现承诺的核心密码，尤其在公司通过并购、引进等多元方式快速丰富管线的当下，价值愈发凸显。 02 产品矩阵进一步扩大：N+X战略筑牢千亿市值胜算 是有备而来，更是实力使然。 2025年下半年开始，云顶新耀用高频的BD合作，逐步建起来丰富的产品矩阵。这是一种产业界对云顶新耀A2MS商业化平台可复制能力认可后的正反馈。 “有很多创新药企建立了商业化团队，但结果不及预期，有些团队甚至考虑将产品交给更有经验的团队来推进商业化。凭借云顶新耀卓越的A2MS商业化平台，我们也会自然而然地吸引更多Biotech主动探讨合作机会。商业化是云顶新耀的核心能力是我们的一技之长，我们一定会把这块发挥到极致。”吴以芳表示。 如果说A2MS商业化平台是云顶新耀的“肌肉”，那么协同互补、长短结合的产品矩阵，就是其持续增长的“骨骼”。 目前，云顶新耀通过系列合作已经构建起覆盖肾科、心血管/代谢、自身免疫、眼科、急重症五大疾病领域的“N+X”产品矩阵。其中，“N”为峰值销售额超20亿元的大单品，“X”为协同增值的特色产品，Best-in-Disease（具备疾病最佳方案潜质）则是其打造大单品的核心理念，而识别Best-in-Disease必须基于“市场和科学洞察”。 罗永庆认为：“行业过去习惯讲Best-in-Class、First-in-Class，都是从药物机制出发；而云顶新耀的Best-in-Disease，是从患者需求出发，追求在整个治疗领域为患者提供疗效、安全性、便利性综合最优的解决方案，这是完全不同的理念。” 肾科作为云顶新耀的核心战略赛道，目标是形成大单品引领、全病程覆盖、诊疗一体化的领先优势。 罗永庆预计，耐赋康2026年目标销售收入在24亿-26亿元。此外，Gd-IgA1检测试剂预计2026年三季度获批，围绕核心单品耐赋康构建“精准诊断与治疗”闭环，成为Best-in-Disease重要一环。 值得一提的是，2026年2月，云顶新耀引入全球首创双靶点多肽新药MT1013，将与现有肾科管线形成协同，从IgA肾病拓展至更广泛的慢性肾脏病领域。“MT1013有望于2028年上半年获批上市。”吴以芳表示。 自身免疫领域是云顶新耀重点深耕的赛道，核心产品为治疗溃疡性结肠炎的维适平，同样是公司预计销售峰值高达50亿元的重磅品种。“当年我们引入耐赋康时，市场也有质疑声音，认为销售峰值只有5亿元，维适平也是如此。但凭借我们对产品的理解、对患者需求的洞察，我们认为可以实现。”吴以芳表示，“维适平将参加2026年医保谈判。” 罗永庆进一步分析维适平的临床优势：一是强效且深度的黏膜愈合，51.9%的黏膜愈合数据相对同类产品具备优势；二是长期安全性可靠，“云顶拥有长达五年的临床数据证明它是非常安全的用药”；三是口服便利，每日一次，将大幅提升患者治疗依从性。 心血管与代谢赛道，云顶新耀通过快速BD布局，基础性产品矩阵已初步成型。 2026年3月授权引入的星必妥，作为30多年来首款且唯一获FDA批准的阵发性室上性心动过速（PSVT）疗法，目前其用于治疗成人PSVT急性症状性发作的上市申请已经获得中国药监局受理，预计2026年第三季度在中国获批，将成为云顶新耀首款心血管与代谢药物。据悉，星必妥还在同步开发用于伴有快速心室率反应的房颤（AFib-RVR）适应症。 罗永庆对星必妥寄予厚望。目前，PSVT急性发作的治疗缺乏安全、便捷、可在院外自行使用的快速终止药物，而星必妥作为鼻喷剂型，便于携带且使用简单易操作。“这是一个巨大的赛道，而且目前市场为空白。”星必妥是唯一可居家自行用于PSVT和AFib-RVR急性发作的药物，目标患者超1200万人。 此外，2025年12月，云顶新耀从海森生物引入的PCSK9抑制剂乐瑞泊，预计2026年上半年在大中华区递交上市申请。两大产品均瞄准心血管领域巨大未满足需求，有望成为公司第三增长曲线。 急重症领域，依嘉与从海森生物引入的罗氏芬、思他宁等成熟产品，形成覆盖ICU、感染科的核心产品矩阵。财报数据显示，2025年依嘉院内销售同比增长44%。据吴以芳透露，2026年依嘉将冲刺医保谈判，叠加本地化生产降本增效，持续为公司提供稳健营收增长。 眼科领域，授权自新桥生物的VIS-101，作为长效抗VEGF/Ang-2双特异性抗体，给药间隔长达24周，有望成为下一代黄斑疾病标准治疗。 自研方面，云顶新耀押注的AI驱动的mRNA技术平台与In vivo CAR-T体内细胞治疗平台，也将持续有新进展披露。 目前，个性化肿瘤疫苗EVM16已完成IIT研究的剂量爬坡，计划在2026年4月AACR大会上公布其数据；通用型肿瘤疫苗EVM14实现中美IND双获批，完成中美首例患者入组。 而其In vivo CAR-T平台的首个分子EVM18，在非人灵长类动物中完成概念验证，计划2026年启动多个自免适应症的IIT研究，并递交全球新药IND。 BD作为云顶新耀扩充产品线最高效的工具，在未来产品矩阵构建中仍将保持高频节奏。截至目前，云顶新耀已完成4款创新药、6款成熟原研产品的引进。“近期还会加快推进，争取年内突破5个，三年内打下15个产品的基础盘。”吴以芳表示。 当然，这一切都需要云顶新耀每一步节奏与结果按规划落地，例如新药能否以预期价格完成医保谈判。 这要求公司高管团队对每一项动作与结果进行精密测算。“迭代快、要求高是云顶新耀一直以来的要求。因为中国市场竞争太激烈，如果错过产品红利期，整个生命周期价值就无法实现。”吴以芳坦言。 到2030年，云顶新耀五大疾病领域的营收贡献格局已逐渐清晰：肾病和心血管领域营收规模位居前列，自身免疫位列第三，急重症稳步增长，眼科新品上市贡献增量，五大领域共同支撑150亿元营收目标。 03 战略战术协同：奔赴150亿与千亿市值 2026年是云顶新耀新五年战略规划的开局之年。历经低谷重生、业绩兑现、能力沉淀，云顶新耀已站在全新发展起点。 成为一家营收突破150亿元、市值跨越千亿的全球综合性生物制药公司，这项以终为始、目标清晰的战略定位，需要商业化卓越、BD持续落地、自研稳步突破三翼齐发。 商业化卓越是立命之本，也是三翼齐发的核心引擎。“商业化是云顶新耀的核心能力与核心优势，我们坚持做盈利性业务，以终为始、做一个成一个。”罗永庆表示。 BD是中期增长的关键抓手，也是连接短期业绩与长期价值的桥梁。“依托A2MS平台实现持续盈利，再以盈利与现金流支撑BD布局与自研孵化，BD成果又反哺商业化增长，形成内部良性循环。”吴以芳认为，这是资本市场最认可的价值增长模式。 自研是云顶新耀长期价值的底色。“自研是公司的长期底牌，短期靠BD与商业化实现稳健增长，中长期靠自研打开成长天花板。我们不急于求成，每一步都做扎实。”吴以芳解释道。 支撑云顶新耀三翼齐发、有序运转的，是由顶尖职业经理人构建的高效组织体系。2025年10月以来，公司完成高管团队全面升级：吴以芳出任董事会主席，带来数十年大型药企全球化运营经验；罗永庆担任首席执行官，搭建起云顶新耀A2MS平台体系，两人协同推动商业化、BD及自研突破，确保战略快速落地执行。 国内业务稳健增长的同时，云顶新耀也在积极布局海外市场。2026年初，云顶新耀发布公告，计划战略收购海森生物亚太业务，正是出于全球化布局的考量。 吴以芳透露，与欧美市场高投入、高风险不同，亚太新兴市场对中国创新药接受度高、性价比优势显著。云顶新耀依托产品与团队优势，有望快速打开市场空间，形成“中国为核心、亚太为增长极”的新格局。 耐赋康14.43亿元的里程碑已载入行业大事记，由它开启的大单品序章，招引着维适平、星必妥、乐瑞泊、MT1013等重磅产品次第登场，这构成云顶新耀宏大叙事的主体。 当行业周期与企业发展交织前行，可以预见，云顶新耀的新图谋早已超越单一企业的业绩增长，而是探索一条中国创新药高质量发展的全新路径。 这条路径，未来已来，征途在望。 一审| 石宛佳 二审| 李芳晨 三审| 李静芝

当资本泡沫褪去，盈利兑现能力与商业落地实力成为下一个阶段评判创新药企的核心标准。当前市场沉浸在License-out的叙事氛围中，叠加拟收购海森生物制药（新加坡）有限公司引发的热议，市场对云顶新耀的价值尚存认知偏差。本文结合公司2025年财报业绩、研发进度与BD落地成效，深挖长期发展内核，重新审视这家创新药企的核心价值。好产品+强兑现，夯实盈利基本盘跳出短期股价波动误区，云顶新耀价值底色未变，基本面持续向好，2025年全年交出亮眼答卷，筑牢盈利基本盘。全年公司实现总收入17.07亿元，同比大增142%；非国际财务报告准则下首度扭亏为盈，实现利润1.87亿元，经营性现金流转正，国际财务准则下亏损大幅收窄71%，剔除非现金项目后毛利率维持74.1%高位。截至2025年末，公司现金储备达27.31亿元。这一系列数据印证，云顶新耀已具备可持续自我“造血”能力，彻底摆脱创新药企依赖外部融资的传统模式。市场此前对云顶新耀的BD模式，一度存在简单化、片面化的认知，将其等同于短期资本运作。实则不然，公司核心竞争力，是契合行业盈利导向的优质产品筛选与高效商业落地能力，而非单纯堆砌管线。云顶新耀打造的“准入、医学、市场、销售”（A2MS）系统化平台，打通全链条协同运作，成为产品价值兑现的核心引擎，这一能力在核心产品耐赋康的商业化中得到极致验证。耐赋康®作为全球首个且唯一IgA肾病对因治疗药物，2025年销售额14.43亿元，同比增长超300%，成为中国医药史上在第一个商业化完整年销售额破10亿的非肿瘤药。更难得的是，这份成绩仅由190名一线销售代表完成，费销比只有30%，人均产出超730万元，远超行业平均水平。耐赋康®的成功不是偶然。产品上市后快速纳入国家医保，29个省市实现单行支付；40余篇专业论文、多项真实世界研究夯实临床证据，同时被国内外权威指南列为一线首选药，临床认可度极高。另一款重磅单品维适平®落地同样惊艳，2026年2月获批后，仅用21个工作日完成供货，在全国7大核心城市8家顶级三甲医院开出首批处方，上市初期即覆盖全国重点区域。作为新一代高选择性S1P受体调节剂，凭借优异疗效、每日一次口服的便利剂型，以及长期良好的安全性数据，维适平成为临床“best-in-disease”优选方案，为成人溃疡性结肠炎患者提供新的一线治疗选择。公司预计，这款产品销售峰值有望达50亿元，目前已完成本地化试生产，全力推进2026年下半年医保谈判。价值深耕：BD+自研双轮驱动，激活长期增长云顶新耀的BD模式早已完成迭代升级，从简单产品引进，转向深度价值深耕。BD引进与自主研发双向发力、高效协同，成为公司长期增长核心动力，也构筑起坚实技术壁垒与丰富产品矩阵。公司BD布局绝非盲目“扫货”，而是聚焦肾病、自身免疫、心血管及代谢、急重症、眼科等高景气黄金赛道，围绕2030战略开展高协同、低风险精准布局。所有引进产品均与现有管线互补，实现1+1>2的协同效应。过去6个月，公司BD动作密集高效，其中成功引进的4款创新药：拿下艾曲帕米鼻喷雾剂（拟定中文商品名：星必妥®）大中华区权益，填补了国内成人阵发性室上性心动过速（PSVT）院外治疗的临床空白；获得第三代PCSK9抑制剂乐瑞泊®大中华区独家授权，进军心血管慢病领域；引进全球首创双靶点新药MT1013，完善肾病布局；与Visara合作获得VEGF/ANG-2双抗VIS-101权益，拓展眼科市场。市场热议的拟收购海森生物制药（新加坡）有限公司，绝非单纯财务动作，而是云顶新耀卡位亚太、抢滩东南亚出海窗口期的关键战略布局。当前中国创新药出海东南亚正当时，公司亟需本地化能力，此次收购可直接获得覆盖东南亚8国、120人的成熟商业化平台，较自建模式节省3-5年时间。据年报业绩会交流信息，标的资产本身优质，年销售额达8000万美元，EBITDA利润率稳居30—33%，现金流良好且具备稳定盈利能力，相关财务指标仅供参考，最终结果以正式公告为准。通过此次收购，该平台可快速承接耐赋康®、维适平®、艾曲帕米、MT-1013等自有产品的亚太推广，与标的14款成熟产品形成极强协同效应，预计2027年亚太收入有望突破亿美元；同时交易结构高效，公司仅需支付企业价值约30%的现金，合理运用杠杆不会带来巨大资金压力，且公司承诺以最高标准处理关联交易，通过独立董事审查、关联股东回避等程序保障交易公允。自主研发领域，公司打造国际领先的AI+mRNA自研平台，聚焦肿瘤治疗性疫苗和自体生成（Invivo）CAR-T两大前沿方向，现已跻身全球第一梯队。个性化mRNA肿瘤疫苗EVM16已完成IIT研究剂量爬坡，初步积极数据将于2026年4月在AACR公布；通用型肿瘤疫苗EVM14实现中美IND双获批，已完成中美首例患者给药；mRNA自体生成CAR-T项目EVM18拥有全自主知识产权，2026年将启动多项自身免疫疾病适应症临床评估。此外，新一代BTK抑制剂希布替尼（EVER001）临床数据积极，2026年将开展多适应症II期篮式试验。目前已有跨国药企洽谈自研管线合作，公司秉持“不卖青苗”原则，寻求战略协同、能力互补的合作方共同开发。盈利规模迎爆发，锚定全球一流药企目标紧扣行业“盈利故事”核心逻辑，云顶新耀2025年年报不仅展现亮眼营收增长，更尽显强大商业化实力与财务韧性。医保覆盖持续拓展、渠道布局不断深化、产品矩阵日益丰富，让公司盈利拐点清晰可见，未来增长势能充足。从现有产品来看，耐赋康®2026年剑指24-26亿元销售额。公司将通过扩大顶级医院覆盖、深耕下沉市场、拓展0.3克蛋白尿以下早中期治疗人群等措施，稳步推进产品放量，50亿元销售峰值目标具备坚实支撑。维适平®与依嘉®均计划参与2026年下半年医保谈判，依嘉国产化生产预计2027年落地；艾曲帕米预计2026年第三季度获批，鼻喷剂型实现居家自救，覆盖国内300-600万PSVT患者。公司已在核心赛道构建“N+X”产品组合，N代表耐赋康®、维适平®等大单品，X代表多个具备协同价值的潜力产品。按落地节奏，2028年三大核心产品有望实现65-70亿元营收，叠加海森生物成熟产品与新品贡献，营收规模将实现跨越式增长。目前耐赋康®销售费用率仅30%左右，远低于行业均值，A2MS平台规模化效应，还将持续降低后续产品商业化成本，提升盈利水平。公司明确2030年战略愿景：跻身全球领先生物制药企业。依托“BD合作+自研”双轮驱动，实现营收破150亿元、商业化产品超20款、冲刺千亿市值的目标。为实现蓝图，公司稳步推进全球化布局，收购海森生物亚太业务，卡位东南亚市场，欧美市场积极寻求合作伙伴，推动自研管线国际化。按现有布局推算，2030年肾病与心血管领域将成营收核心，四大核心赛道共同支撑150亿营收规模，自研mRNA管线将带来全新增长曲线。结语在创新药行业从研发讲故事，转向盈利看实绩的关键转型期，云顶新耀2025年年报用实打实的业绩，印证了“BD+自研”双轮驱动模式的科学性与可行性。年报发布次日公司股价大涨，正是市场对其价值的正向反馈，也标志着公司彻底摆脱短期套利标签。凭借黄金赛道精准布局、核心大单品持续放量、高效商业化能力以及稳健财务状况，云顶新耀已构筑起牢固的核心竞争壁垒。资本市场短期波动，无法撼动企业长期成长逻辑。云顶新耀的发展之路，正是中国创新药行业转型的优质样本：以商业化盈利为核心，通过BD整合全球优质资源、自研筑牢技术根基，用盈利反哺研发，形成研发、BD、商业化深度协同的良性循环。在行业回归商业本质的当下，这家兼具业绩支撑与成长潜力的创新药企，值得市场摒弃偏见，重新审视其核心价值。$云顶新耀(01952)$$恒瑞医药(SH600276)$