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大家晚上好，这里是Med专业晚讯——只做最新的医药资讯，日更不辍。 ADC药物迎来密集进展：第一三共/阿斯利康Datroway欧盟获批新适应症，复星医药HLX43获批临床，石药SYS6041启动Ⅱ期临床。Polpharma自免生物类似药PB016获FDA和EMA双重受理。AI制药方面，上半年罗氏、阿斯利康掀起并购潮，英矽智能发布DDD Benchmarks。前沿技术聚焦MASLD综述与机器学习引导肺部递送。资本层面，礼来投7.5亿美元扩产GLP-1，凯莱英生物完成12.4亿元融资。 创新药进展 1.  第一三共与阿斯利康合作开发ADC获批新适应症。7月31日，第一三共与阿斯利康宣布开发的Datroway（德达博妥单抗）在欧盟获批一项新适应症，成为一线治疗不适合接受PD‑1/PD‑L1抑制剂治疗的不可切除或转移性三阴性乳腺癌成人患者的单药疗法。 2. Polpharma Biologics宣布PB016 BLA获FDA正式受理，同时MAA也同步获得EMA受理。公司7月31日宣布，其自主研发的维得利珠单抗生物类似药PB016取得重要监管进展。该药对标武田原研产品Entyvio，拟用于中重度溃疡性结肠炎和克罗恩病的治疗，公司积极布局全球自身免疫疾病生物类似药市场。 3. 石药启动SYS6041Ⅱ期临床试验。7月31日石药控股子公司巨石生物启动SYS6041联合用药治疗复发性卵巢癌的Ⅱ期临床试验。该产品为靶向FRα的ADC药物，旨在评估安全耐受性和抗肿瘤疗效。 4. 复星医药注射用HLX43临床试验获批。7月31日，复星控股子公司复宏汉霖的注射用HLX43获临床试验批准。HLX43为靶向PD‑L1的ADC药物，利用新型DNA拓扑异构酶I抑制剂小分子毒素‑肽链连接子与自主研发的PD‑L1抗体偶联开发。截至公告日，全球尚无同类联合用药治疗方案获批上市。 5.其他：7月31日，信诺维医药马来酸依格美妥司他片拟纳入优先审评，用于既往接受过至少1线系统性治疗的复发或难治外周T细胞淋巴瘤成人患者；8月1日，迈威生物9MW5211注射液临床试验申请已获国家药监局批准，同意开展临床试验；8月1日，华邦健康全资子公司获得伊布替尼片《药品注册证书》，按化学药品3类申报，视同通过仿制药质量和疗效一致性评价。 技术前沿 1. Clinical Pharmacology & Therapeutics：MASLD治疗靶点与药物研发全景综述(7月31日)。南方医科大学团队系统梳理了代谢功能障碍相关脂肪性肝炎（MASLD）的最新治疗靶点与药物研发进展，涵盖已获批及在研新药、发病机制研究成果及前沿研究模型，并展望了未来创新药物开发方向，为该领域的临床管理与转化研究提供参考框架。 [1]Xiu H, Li T, Wen J, Li Z, Wu J, Fu X, Zhang C, Yang Z, Yao X, Xu Z. The Latest Therapeutic Targets and New Drug Research of Metabolic Dysfunction-Associated Steatotic Liver Disease(DOI: 10.1002/cpt.70416).  2. Nature Biomedical Engineering：机器学习引导染料辅料发现，实现纳米药物高效肺部递送(7月31日)。杜克大学团队开发了一种自适应机器学习驱动的辅料筛选框架，通过精细调优模型预测并结合半自动化合成与体内验证，成功鉴定出多种FDA批准染料可作为纳米颗粒稳定辅料，构建了35种新型配方。其中包载抗癌药索拉非尼的纳米颗粒在体内展现出差异化肝外分布特征，实现肺部优先蓄积，为精准调控纳米药物体内递送开辟了新策略。 [2]Fine-tuned machine learning models for the discovery of dye nanoparticles with enhanced lung delivery(DOI: 10.1016/j.jconrel.2026.115226). AI与制药 1. 2026年上半年全球AI制药领域掀起并购热潮。罗氏以10.5亿美元收购病理AI企业PathAI，创下AI制药赛道历史最高交易纪录；Anthropic以4亿美元换股方式收购仅6人的生物计算团队Coefficient Bio；阿斯利康则完成公司成立以来首笔纯AI技术全资收购，将Modella AI整套多模态病理模型收入囊中。一系列重磅交易标志着大型药企对AI技术平台的价值认可已从早期探索转向战略性资产配置。 2. 英矽智能于近期正式发布“药物研发基准评估”（DDD Benchmarks），并同步推出以基准评估为核心的BaaS业务。该评估体系源自公司Pharma.AI平台与科研AI训练生态MMAI Gym的长期实践积累。截至目前，英矽智能已提名31个临床前候选化合物，其中13个获得IND批件；AI驱动的核心项目Rentosertib已进入治疗特发性肺纤维化的III期临床阶段。 资本动向 1. 礼来宣布在美投资 7.5 亿美元扩大生产。礼来于2026年7月31日宣布与Resilience达成一项价值7.5亿美元的先进制剂工厂投资协议，落地辛辛那提生产基地，旨在强化GLP-1多肽药物的全球供应产能以应对持续增长的市场需求。 2.  凯莱英生物完成12.4亿元融资，估值超42亿元。凯莱英医药集团于2026年7月31日公告，联合高瓴资本及董事长洪浩博士向控股子公司上海凯莱英生物增资合计12.397亿元，投后估值约42.4亿元，协议同时设置了上市对赌回购条款。 友情提示：本文整理的医药临床、前沿文献、企业产业动态仅作行业学术交流、行业资讯参考。药物临床试验进度、管线审批、企业合作规划均存在调整、变更风险，相关学术研究结论仍需后续大规模临床验证，仅供行业从业者阅读参考。

中信建投证券研究“本周精选”栏目与你一起回顾7月26日-8月1日受投资者青睐的精品研究报告。 目 录 策略：W型筑底，市场“震荡再平衡”——中信建投策略周思考20260726 首席经济学家：A股长期致胜的八个宏观视角——”东升西降“系列之九 宏观：铜金有机会——全球大类资产周观点（113） 海外经济与大类资产：韩股跌，韩元为何涨？全球外汇跟踪（2） 政策研究：发力提效，关注落地——7月政治局会议学习体会 医药：精准变革，长存共生：B细胞淋巴瘤慢病管理时代 海外研究：智驾行业之二：车企自研格局分层，第三方供应商长期价值凸显 电新：800VDC将成为供电架构迭代的关键催化，受益方向包括柜内、柜外、板级电源等 REITs：公募REITs2026年二季报业绩综述：承压与超预期并存，分化中寻觅机遇 轻工纺服及教育：《加热卷烟》强制性国标开启征求意见，市场放开可期 中信建投研究机构服务平台 No.1 策略 W型筑底，市场“震荡再平衡”——中信建投策略周思考20260726 点击图片 查看详情 7 月两融资金迅速撤出，监管支持下市场短期流动性有所企稳，场内增量资金仍有支撑。外部受中东局势推升油价、美债利率上行及美联储加息预期重燃扰动，全球风险偏好承压。AI产业中长期逻辑仍然稳固，Kimi K3重塑“性能/成本”叙事，扩大工作流覆盖、加速垂类渗透，谷歌逆势上修资本开支，验证算力供需错配格局。市场短期维持 W 型底部震荡，AI 仍是长期主线，短期宜等待外部不确定性出清，同步推进结构再平衡，兼顾具备基本面支撑、估值修复弹性较大的低位领域。行业重点关注：AI（上游材料设备、国产算力等）、中游制造出口链（新能源、机械、船舶等）、上游资源与红利防御等。 市场资金面短期企稳 7月以来，市场面临阶段性流动性压力，监管层密集释放维稳信号。2026年4-6月期间两融资金净流入超过4000亿元，7月以来撤出超过3000亿元，近期几个交易日已经呈现短期企稳迹象。另一方面，资金面配置情况愈发极致，存量腾挪空间较为有限。 但市场并非缺乏活水，增量资金入场仍然值得期待。6月下旬到7月中旬的4周时间里，TMT行业主题型ETF资金流入超过1600亿元，反映出个人投资者仍有巨大的参与热情和潜力。境外投资者也在重新认可A股的配置价值，二季度北向资金单季度净流入规模约1580亿元。 外部扰动仍需跟踪 中东地缘冲突反复发酵，推动布伦特原油价格重回90美元/桶上方，7月以来10年期美债利率从4.4%攀升至4.7%附近。目前市场预期年内美联储可能加息两次，7月议息会议按兵不动的概率降至66%。市场对美联储加息路径的再评估交易正在展开，全球风险偏好阶段性承压。 AI产业中长期逻辑并未破坏 Kimi K3“性能/成本”的新叙事，并非简单的压缩支出。短期对海外闭源前沿模型形成边际压力，中长期有助于产业竞争与创新路径的多元化，以更低单位任务成本释放更广的使用面与工作流覆盖，推动模型的垂类渗透和走向规模应用，扩大AI与算力基础设施的中长期总体需求。 谷歌自由现金流转负、资本开支上修，验证“需求强、供给受限、订单可见度高”的供需错配格局仍将延续。短期上游硬件与算力供给仍然受益，中长期市场由“CAPEX扩张”切换至“商业化兑现与现金流验证”。 科技仍是中长期主线，同步推进结构再平衡 市场短期仍将围绕“震荡再平衡”展开，指数预计有望延续W型底部构筑过程。配置层面，AI仍是中长期增长主线，同步推进结构再平衡。短期需保持战略定力，耐心等待海外去杠杆进度、财报验证及新指引等不确定性因素出清，再行提升科技主线风险敞口。在方向选择上，优先关注上游材料设备与国产算力等业绩和订单确定性强、利润兑现能力高的环节。同步推进结构再平衡，兼顾具备基本面支撑、估值修复弹性较大的低位领域，稳步优化结构布局。 行业重点关注：AI（上游材料设备、国产算力等）、中游制造出口链（新能源、机械、船舶等）、上游资源与红利防御等。 风险提示： （1）内需支持政策效果低于预期。如果后续国内地产销售、投资等数据迟迟难以恢复，通胀持续低迷，消费未出现明显提振，企业盈利增速持续下滑，经济复苏最终证伪，那么整体市场走势将会承压，过于乐观的定价预期将会面临修正。 （2）中东地缘局势恶化风险。警惕美伊冲突进一步升级，国际油价中枢上行，增加全球通胀压力，制约国内外央行货币宽松空间，若通胀恶性演绎，可能对经济总需求造成拖累，加剧全球经济衰退风险，同时对权益市场造成冲击。 （3）美股市场波动超预期。若美国经济超预期恶化，或美联储宽松力度不及预期，可能导致美股市场出现较大波动，届时也将对国内市场情绪和风险偏好造成外溢影响。 证券研究报告名称：《W型筑底，市场“震荡再平衡”——中信建投策略周思考20260726》 对外发布时间：2026年7月26日 报告发布机构：中信建投证券股份有限公司  本报告分析师： 夏凡捷 SAC 编号:S1440521120005 李家俊 SAC 编号:S1440522070004 No.2 首席经济学家 A股长期致胜的八个宏观视角——”东升西降“系列之九 点击图片 查看详情 A股市场将长期致胜。当前我国A股的长期趋势是向上的，整体市值是扎实的，投资机遇是广阔的，虽有少数个股泡沫现象，但整体市场没有系统性风险，产业进步和业绩成长显著。而美股全市场系统性泡沫因素极高，虽其仍有科技、货币优势，但全市场产业空心化、价格泡沫化系统性风险不容忽视。 相较美股，A股有八个不同与优势。其一，总市值水平不同，为安全边际优势；其二，杠杆规模不同，为流动性条件优势；其三，货币信用不同，为主权信用优势；其四，AI发展模式不同，为AI前景优势；其五，产业更新节奏不同，为向新速度优势；其六，产业链质量不同，为产业链优势；其七，产业实绩不同，为成长业绩优势；其八，未来潜力不同，为重估潜力优势。 6月以来，本轮美股科技板块下跌，主要是由其在商业化前景、流动性预期、监管干预、市值集中、散户杠杆、地缘冲突等六个方面的风险上行所引致。相较于美股市场的调整，A股市场有八个不同，亦即八个优势： 其一，总市值与安全边际优势 其二，杠杆水平与利率方向优势 其三，主权信用与汇率趋势优势 其四，AI发展模式与前景优势 其五，产业体系的全面性与向新力度优势 其六，产业链的自主可控与卡点多少优势 其七，营收成长性与业绩验证优势 其八，估值结构分化与重估潜力优势 展望三季度投资，由此八个优势，我国A股市场短期性、外生性、技术性的调整，正带来更多、更有价格吸引力的优质资产配置机遇——A股市场将长期致胜。 风险提示：当前全球产业发展和经济形势复杂多变，需关注潜在的海外经济波动、金融稳定、地缘局势等不确定性因素的潜在风险和可能影响。2021年以来，部分主要发达经济体通胀压力高位，经济增长持续放缓，货币等经济政策面临两难。2022年以来，部分发达经济体央行持续加息对抗通胀，进一步增加了全球经济和债务压力，多数新兴和发展中经济体面临增长减速、资金流出和输入性通胀等压力。2023年和2024年以来，全球经贸和产业链波动、地缘形势和债务风险等不确定性因素仍然存在，全球经济持续面临粮食、能源和供应链等供给侧扰动，部分发达经济体前期货币投放和补贴政策之后的通胀扰动仍未平抑。2025年至今，美国特朗普新一届任期的政策调整正在较快进行，并对全球开启新一轮贸易战措施，下一阶段全球经济在总量增长、结构调整和发展前景等领域的不确定性风险正在进一步升高。 证券研究报告名称：《A股长期致胜的八个宏观视角——”东升西降“系列之九》 对外发布时间：2026年7月27日 报告发布机构：中信建投证券股份有限公司  本报告分析师： 黄文涛 SAC 编号:S1440510120015 SFC 编号:BEO134 朱林宁 SAC编号：S1440521020002 No.3 宏观 铜金有机会——全球大类资产周观点（113） 点击图片 查看详情 年初美伊冲突推高油价，一改市场对美联储政策路径的预期，有色行情戛然而止。 目前市场对于有色行情存在非常大的分歧。 我们如何理解？ 我们持有两大判断: 第一，当下点位，金价跌幅有限，更多呈现震荡格局。 下一个金价上涨催化剂或在美国超预期的财政货币宽松。 逻辑是，去年底至今年美伊冲突之前，金价暴涨本质上来自于流动性宽松预期所对应的欧美ETF购金。这部分需求已在油价高位波动之后迅速洗去。随后黄金回归基本面定价，即央行购金。 第二，关于铜，全球关税博弈大框架延续，供应链重塑也在推进，这意味着铜价易涨难跌。 综上，当下时点，铜金性价比不错。 本周全球大类资产表现一览： 本周全球资产整体呈现“通胀交易升温、风险偏好回落、周期资产占优”的特征。 美股连续第二周调整，AI资本开支能否兑现为盈利的疑虑升温，科技股承压，资金向防御和价值板块轮动；A股、港股震荡下行，市场极致分化延续，科技成长承压，资源品、金融及高股息板块相对占优； 债券市场方面，中债超长端走强，曲线走平；美债则受油价冲击全线上行，市场重新交易通胀与加息风险；商品端原油受中东局势推动大涨，黄金受避险与通胀预期支撑，铜延续供需偏紧逻辑；外汇市场美元重新走强，非美货币内部因能源暴露、央行政策与增长预期出现明显分化，人民币短期仍围绕美元走势震荡； 下周重点关注美联储议息会议、微软/Meta/亚马逊财报及AI资本开支验证、全球通胀数据与地缘局势演变。核心宏观交易变量仍是：油价冲高是否持续、AI投资回报预期是否重估、以及主要央行政策路径是否重新转向。 一、中国股市：A 股宽幅震荡，港股周期回暖 中国AH股回顾：震荡调整 A股：本周 A 股宽幅震荡，极致分化贯穿全周，权重蓝筹显著跑赢中小盘。行业层面，建材、纺织服装、传媒板块领跌两市；有色金属、石油石化、电力设备及新能源板块领涨。 H股：本周港股的核心矛盾是"周期狂欢 vs 科技承压"背后的宏观叙事切换，市场从"AI+宽松"交易转向"通胀+避险"交易，资源品和金融短期占优，但恒科权重股估值将持续承压。 南向资金全周几乎打平、三日净流出，反映当前位置资金表现依然迷茫。 中国股市展望：震荡筑底 A股：经历本周极致分化与成交持续缩量后，市场风险偏好整体处于低位，杠杆资金出清后的情绪修复尚需时日，但各赛道基本面与核心产业趋势并未发生实质转向，A 股震荡筑底的大格局未发生改变。下周一长鑫存储正式上市，是国内 DRAM 存储国产替代进程中的标志性事件，也将成为下周科技成长赛道的核心博弈焦点。短期维度，事件窗口期容易引发资金集中交易，板块波动大概率放大：一方面有望对存储芯片、半导体设备与材料等上游环节形成情绪催化，吸引存量资金回流科技赛道；另一方面在当前存量博弈、缩量分歧的市场环境下，也存在部分资金借利好兑现收益的可能，或进一步加剧板块内部分化，走出单边趋势性行情的概率偏低。 港股：美联储近期加息概率提升对成长股的持续压制后续关注两个验证窗口。其一，7月的FOMC会议，关注美联储加息退潮逻辑将进一步强化，为港股分母端提供持续支撑；其二，7月下旬开始的港股科网股解禁潮及二季度财报季，关注互联网平台盈利是否出现拐点、AI应用端变现逻辑能否验证。 二、中国债市：窄幅震荡格局打破，曲线走平 本周债市回顾：本周债市走强。 本周债市超长端在资金面充裕、宽货币传闻催化以及非银追久期的合力下走强，此前债市的窄幅震荡格局被打破，曲线走平。本周2Y国债利率上行0.6BP至1.27%，10Y国债利率下行1.25BP至1.72%，30Y国债利率下行5.5BP至2.19%。 债市展望：政治局会议召开前夕，市场偏谨慎。由于前期曲线陡峭，超长端相对性价比更突出，利差压缩想象空间较大，其余期限品种或维持窄幅震荡格局，曲线有望继续走平。 三、美股：连续两周下跌 美股回顾：地缘与AI资本开支疑虑双重挤压，三大指数连续第二周下跌。 本周美股在两条主线的交替施压下走低。标普500全周跌0.6%至7,412点，以科技股为主的纳斯达克综合指数跌2.1%至24,976点、道琼斯指数跌0.4%至51,947点，罗素2000指数跌1.1%至2,930点。 板块上科技表现相对更弱，两份财报把人工智能巨额投入能否兑现为利润的疑虑重新推上前台。Alphabet再度上调全年资本开支指引至1,950亿到2,050亿美元、二季度自由现金流上市以来首次转负，特斯拉调整后每股盈利仅33美分。苹果因基本置身于这轮资本开支竞赛之外，全周相对抗跌。 美股展望：短期需消化油价、AI资本开支重估、关税的三重扰动，微软、Meta与亚马逊下周财报将成资本开支叙事的关键检验点。历史上类似的动量急涨之后通常跟随数月调整，对冲基金的仓位虽已明显回落、但相对过去几年仍然偏高，波动本身又会促使进一步减仓。 四、境外利率：油价飙升把加息重新拉回定价，美债收益率全线上行 本周境外利率汇率回顾：本周定价主线是能源，美债收益率全线上行。美伊冲突升级叠加红海航运受袭，布伦特原油单周上涨约11.7%、周四一度升破每桶100美元。在数据清淡、美联储噤声期的背景下，美债被油价主导、收益率全线上行。全周看，2年期收益率由4.18%升至4.34%（+16bp），10年期由4.54%升至4.68%（+14bp），30年期由5.06%升至5.16%（+10bp）。7月会议加息的押注由周初约10%一路升至约35%，9月前的一次加息已被完全定价。 本周境外利率汇率展望：美债利率方向取决于油价能否见顶，下周地缘走向和美联储决议是关键。我们预计油价在70-100美金的区间内不会失控，因而美国10年期收益率有望小幅回落至4.4%左右的中枢，较目前的高点低约30bp。市场对加息的定价已重新升至高位，我们预期美联储按兵不动，6月通胀和就业数据暂不支持加息。 五、大宗商品：金油铜同涨 本周大宗商品回顾： 本周油金同涨的底层逻辑是霍尔木兹海峡停运触发的"供给冲击到滞胀交易"链条启动，铜则仍受益于独立基本面逻辑延续韧性 ①中东战事扩大化推升油价突破，成为三大商品的定价锚。 ②油价暴涨直接推升通胀预期，黄金获抗通胀和避险双重买盘在$4,050附近企稳。 ③铜则在矿端结构性紧缺和AI数据中心需求叙事走出独立上涨逻辑。 全球大宗商品展望： 黄金：市场短期或仍趋于谨慎，4000关口支撑或仍有效，下周关注7月美联储FOMC会议释放的利率信号。 原油：油价高位突破后关注或有的和谈可能性，短期市场波动率或仍难以收敛。 铜：矿端约束和LME去库的基本面格局或仍是铜价的重要支撑。 六、外汇：油价再度上行，美元走强但非美分化不同于3月 外汇回顾：本周外汇市场整体呈现“美元重新走强、非美货币分化承压”的格局。美元指数从100.8附近上行至101.4附近，重新回到7月以来高位。油价是本周最重要的宏观变量，推动市场重新交易通胀压力和美联储偏鹰风险。与3月相比，本轮油价上行同样利多美元，但非美货币并未简单普跌，而是呈现更明显的结构分化：欧元受欧央行按兵不动压制，但后续加息预期仍有支撑；日元则因能源进口压力、利差劣势和财政扩张压力登因素共振，美元/日元升破163，创1986年以来新高，成为本周压力最大的主要货币。 外汇展望：展望后市，美元短期运行区间可能上移至101.0—102.0。 若油价继续维持高位，并进一步推升美国通胀和加息预期，美元仍有上行空间，日元、欧元以及能源进口型亚洲货币压力可能更明显；但若油价冲高回落，美元可能转入高位震荡。人民币方面，重点观察USDCNH在6.80—6.82附近的表现。整体而言，本周与3月最大的不同在于：3月是“油价上行引发非美普跌”，而本轮更像是“油价上行推升美元，但非美内部按照能源暴露、央行反应和增长预期重新分化”。 风险提示： AI交易拥挤度与去杠杆风险，若资本开支回报与变现不及预期，拥挤仓位获利了结可能进一步放大波动。 美联储政策路径不确定性。新任主席沃什沟通框架生变、市场加息预期反复，若通胀黏性超预期，可能推升利率与美元、压制全球风险资产估值。 地缘政治反复风险。美伊霍尔木兹停火与通航安排仍不稳固，若冲突再起，油价与通胀尾部风险可能重新抬升。 国内地产与消费修复的持续性仍存不确定性，淡季需求与高频数据偏弱可能拖累顺周期板块表现。 证券研究报告名称：《铜金有机会——全球大类资产周观点（113）》 对外发布时间：2026年7月26日 报告发布机构：中信建投证券股份有限公司  本报告分析师：  周君芝 SAC 编号:S1440524020001 研究助理：杨振辉 No.4 海外经济与大类资产 韩股跌，韩元为何涨？全球外汇跟踪（2） 点击图片 查看详情 历史上，韩元与韩股多数时候同向变化，但近期呈现“韩股上涨、韩元贬值，韩股回调、韩元升值”的反常组合。如何理解韩元走势？后续若韩国股市继续波动，韩元能否维持强势？ 我们认为：韩元短期节奏更多由跨境资金流决定，而后者受到韩国股市显著影响；短期仍看多韩元，但上行空间有限；中长期，韩元则受到储蓄过剩、强美元及半导体周期压制。 一、当前，传统因素对韩元的解释力度下降 （1）利差方面，2025年以来美韩短端利差与韩元走势持续背离，利差不再是本轮韩元波动的核心变量。 （2）贸易方面，经常账户顺差明显改善，但企业结汇需求一般，相对于庞大的资本流出，出口改善无法提供足够的韩元买盘。 二、相反，韩元短期节奏更多由跨境资金流决定，后者受股市影响较大 韩国股市对韩元形成反向压制，关注两点逻辑： （1）韩股集中上涨触发外资减持。三星电子、SK海力士等少数企业权重快速上升，可能触发外资组合持仓限制、再平衡及获利了结。股票净流出又明显大于债券净流入，主导了短期韩元卖盘。 （2）外资持有的韩国资产敞口过大，在远期市场上对冲韩元贬值的需求有过度嫌疑，韩元贴水明显低于利率平价水平，导致即期市场存在韩元外流的套利机会，反而压制即期汇率。 于是出现，韩股上涨，外资流出激增，韩元贬值；韩股调整，外资流出放缓，韩元反弹。 三、后续韩元走势怎么看 短期：偏强震荡，但升值空间有限 （1）基准情形：韩股维持震荡，外资卖压减弱，结汇、加息预期及半导体景气提供支撑。 （2）极端情形：韩股崩盘并引发外资集中撤离，韩元将承压。 中长期：偏空，半导体周期和韩股牛市的持续性，是较大考验 （1）结构性因素：储蓄过剩、强美元压制，贸易支撑减弱。 （2）周期性因素：半导体上行周期一般2年左右，有筑顶风险。 风险提示：美国通胀上行超预期，美国经济增长超预期，导致美联储货币政策继续收紧，美元大幅升值，美债利率上行，美股继续下跌，商业银行破产危机，以及新兴市场出现货币和债务危机。美国经济衰退超预期，导致金融市场出现流动性危机，联储被迫转向宽松。欧洲能源危机超预期，欧元区经济陷入深度衰退，全球市场陷入动荡，外需萎缩，政策面临两难。全球地缘风险加剧，中美关系恶化超预期，大宗商品、运输出现不可控因素，逆全球化程度进一步加深，供应链持续被破坏，相关资源争夺恶化。 证券研究报告名称：《韩股跌，韩元为何涨？全球外汇跟踪（2）》 对外发布时间：2026年7月29日 报告发布机构：中信建投证券股份有限公司  本报告分析师： 钱伟 SAC 编号:S1440521110002 No.5 政策研究 发力提效，关注落地——7月政治局会议学习体会 点击图片 查看详情 7月政治局会议核心聚焦五方面：一是形势判断更加辩证务实，充分肯定经济“动能向新、结构向优”，同时强调政策支持仍有必要。二是宏观政策进一步转向“发力提效”，明确充分释放存量政策效能、及时谋划务实管用的增量政策，加大逆周期调节力度。三是扩大内需更加注重政策落地，消费端挖掘服务消费潜力，投资端推动“六张网”扎实推进，并强化财政金融协同。四是供给侧治理与科技创新同步升级，人工智能政策向基础研究、产业化应用和新兴支柱产业培育延伸，“反内卷”迈向制度化、常态化治理。五是风险处置更加精准，稳定房地产市场，推进地方中小金融机构改革化险、减量提质，同时强化就业、“一老一小”和防灾减灾保障。 7月中央政治局会议系统分析上半年经济形势，并对下半年经济工作作出部署。会议认为，我国经济呈现“动能向新、结构向优”的发展态势，同时要求“高度重视经济运行中的困难挑战”，体现出对经济形势积极审慎、辩证全面的判断。会议内容可概括为12个方面：①党建：自我革命、从严治党；②现状：动能向新、结构向优；③基调：稳中求进、动能转换；④政策：发力提效、存量增量并举；⑤内需：服务消费、六网建设；⑥产业：智能经济、新兴支柱；⑦市场：统一大市场、整治内卷；⑧开放：服务贸易、吸引外资；⑨三农：稳产保供、农民增收；⑩民生：就业优先、一老一小；⑪风险：稳定地产、金融化险；⑫落实：实干担当、正确政绩观。 政策基调与宏观政策方面，“发力提效”成为下半年宏观调控的核心要求。本次会议进一步提出释放存量政策效能、及时谋划增量政策并加大逆周期调节力度。财政政策强调加快支出和债券资金使用，推进“两重”“两新”；货币政策将适时调整政策工具，并强化财政金融协同促内需。 内需方面，消费端强调扩大优质供给、挖掘服务消费潜力，进一步提高供需适配程度。投资端推动“六张网”扎实推进，加快项目落地和实物工作量形成，发挥财政、金融和社会资本合力。 产业发展与风险防范方面，科技政策由“人工智能+”拓展至基础研究、前沿技术、未来产业和传统产业改造，着力培育新兴支柱产业。“反内卷”由专项整治迈向制度化治理。风险领域重点稳定房地产、落实一揽子化债方案、推进地方中小金融机构减量提质，并通过深化资本市场投融资改革提升市场韧性。 风险提示： （1）既有政策落地效果及后续增量政策出台进展不及预期，地方政府对于中央政策的理解不透彻、落实不到位。（2）经济增速放缓，宏观经济基本面下行，经济运行不确定性加剧。（3）近期房地产市场较为波动，市场情绪存在进一步转劣可能，国际资本市场风险传染也有可能诱发国内资本市场动荡。（4）土地出让收入大幅下降导致地方政府债务规模急剧扩大，地方政府债务违约风险上升。（5）地缘政治对抗升级风险，国际局势仍处于紧张状态。 证券研究报告名称：《发力提效，关注落地——7月政治局会议学习体会》 对外发布时间：2026年7月5日 报告发布机构：中信建投证券股份有限公司  本报告分析师： 胡玉玮 SAC编号：S1440522090003 SFC编号:BWP409 冯天泽 SAC编号：S1440523100001 杨旭泽 SAC编号：S1440525070004 No.6 医药 精准变革，长存共生：B细胞淋巴瘤慢病管理时代 点击图片 查看详情 在靶向创新疗法的驱动下，B细胞淋巴瘤治疗正呈现显著的“慢病化”趋势。患者生存期大幅延长，积累了庞大的存量患者群体，长期且持续的用药需求，共同推动了B细胞淋巴瘤市场的快速扩容与重磅产品的频出，孕育着巨大的市场潜力。行业未来发展方向聚焦于提升疗效、减少复发和优化给药。当前竞争已进入全新阶段，技术迭代与新靶点探索成为核心趋势。在BTK领域，最佳疗法正在迭代升级，并积极布局非共价BTK、PROTAC降解剂等以应对耐药后市场；在BCL-2领域，新一代药物通过优化给药方案和联合治疗寻求突破；此外，CAR-T等新机制也为克服耐药提供了新路径。 市场持续增长，重磅药物涌现：以小分子靶向药物、CAR-T等为代表的创新疗法显著提升了B细胞淋巴瘤瘤患者的生存期与生活质量，推动了治疗市场的快速扩容。患者生存期的延长带来了庞大的带病生存患者群体。据WHO统计，2022年全球血液瘤五年以上存量患者约400万，其中淋巴瘤患者占比达到一半，整体存量患者是新发患者数量的三倍。庞大的存量患者群体、长期用药需求以及创新药的高定价，共同催生了该领域多款重磅产品。2025年，强生达雷妥尤单抗销售额突破百亿美元，伊布替尼全球销售额超50亿美元，泽布替尼、维奈克拉等多款药物亦跻身全球畅销药榜单前列，市场潜力巨大。 未来方向聚焦疗效、复发与给药：当前，急性淋巴瘤（如ALL）主要采用化疗或靶向联合化疗模式，并通过靶向治疗及多药联合提升生存率。CLL的治疗则涉及BTK、BCL-2、CD20等多种靶向药物，并积极探索BTK+BCL-2固定疗程给药，以及布局非共价BTK、双靶点BTK、BTK PROTAC等以应对耐药后市场。淋巴瘤亚型众多，利妥昔单抗联合化疗仍是基石，而侵袭性强的DLBCL与多发性骨髓瘤均面临复发难治的挑战，目前CAR-T疗法在其中展现出高缓解率，为后线患者提供了重要选择。 靶向药竞争迈入新阶段，技术迭代与靶点创新成关键：在BTK领域，泽布替尼通过“头对头”研究击败伊布替尼，确立了其“同类最佳”的地位，并逐步实现对早期产品的替代；针对耐药后市场，非共价BTK、BTK降解剂等创新产品正在加速开发。在BCL-2领域，利沙托克拉通过优化剂量爬坡及1.5线差异化设计取得领先；索托克拉则借助与泽布替尼的强强联合，实现了疗效与安全性的双重优势。 风险提示：审评不及预期风险：药械招采政策严于预期、行业竞争激烈程度强于预期、创新药审批进度不及预期。审批过程中存在资料补充、审批流程变化等因素导致的审批周期延长等风险。 行业政策风险：因行业政策调整带来的研究设计要求变化、价格变化、带量采购政策变化、医保报销范围及比例变化等风险。 研发不及预期风险：新药在研发过程中，存在临床入组进度不确定、疗效结果及安全性结果数据不确定等风险。 销售不及预期风险：药物上市后在销售过程中会受到不同地区政策、物流运力不足、生产产能不足、销售能力不足等风险。 市场竞争加剧风险：目前创新药物研发热度增加，入局企业增多，研发投入增加，可能面临同靶点竞争拥挤，市场竞争加剧等风险。 证券研究报告名称：《精准变革，长存共生：B细胞淋巴瘤慢病管理时代》 对外发布时间：2026年7月27日 报告发布机构：中信建投证券股份有限公司  本报告分析师：  袁清慧 SAC编号：S1440520030001 SFC编号：BPW879 沈毅 SAC编号：S1440525080005 SFC编号：BXW250 王云鹏 SAC 编号:S1440524070020 贺菊颖 SAC编号：S1440517050001 SFC编号：ASZ591 研究助理：徐韵翔 No.7 海外研究 智驾行业之二：车企自研格局分层，第三方供应商长期价值凸显 点击图片 查看详情 智能驾驶产业正由单一产品竞争迈向平台化竞争，全栈自研车企、第三方算法供应商及智能驾驶芯片企业三类主体分别依托整车生态、算法平台和软硬一体能力构建差异化竞争优势。随着软件定义汽车（SDV）持续推进，产业价值加速由硬件向软件、算法和数据迁移，推动芯片企业向平台方案商升级，第三方算法供应商则凭借跨品牌、跨芯片和全球化量产能力持续提升竞争力。尽管头部车企全栈自研渗透率不断提高，但受研发投入、数据闭环及工程能力等门槛限制，第三方平台仍是海外车企、传统车企及中小品牌实现高阶智能驾驶量产的重要路径。在行业整体规模持续扩大的背景下，第三方平台市场空间仍将保持增长，平台化、全球化及软硬协同能力将成为未来智能驾驶产业竞争的核心。 第三方算法平台：开放生态驱动增长，全球量产空间持续扩张 高阶智能驾驶进入规模化量产阶段，第三方算法平台凭借开放平台、跨品牌适配和全球量产能力，成为推动智能驾驶普及的重要力量。Momenta等头部企业依托量产智驾与Robotaxi双轮驱动，不断强化数据飞轮和算法迭代优势，合作客户持续扩展至全球主流车企。尽管车企全栈自研不断推进，但海外品牌、传统车企及中小车企仍将长期依赖第三方平台，行业资源将进一步向具备平台化、全球化和规模化交付能力的头部企业集中。 车企全栈自研：规模与数据构筑壁垒，头部优势持续强化 智能驾驶竞争正由单一算法竞争升级为覆盖芯片、操作系统、AI大模型、电子电气架构及数据闭环的全栈能力竞争。比亚迪、华为、吉利、理想、小鹏等头部企业依托百亿级研发投入、规模化销量及海量数据，加速构建软硬一体智能驾驶体系，形成技术、数据和成本优势。全栈自研将持续提升头部车企竞争壁垒，但由于研发投入高、组织协同复杂，仅少数头部企业具备长期投入能力，第三方平台仍将是多数车企实现高阶智驾量产的重要选择。 芯片企业平台化：软件价值持续提升，软硬一体成为竞争核心 软件定义汽车推动产业价值加速向软件、算法和平台迁移，芯片企业正由单一硬件供应商向智能驾驶平台方案商升级。地平线、黑芝麻智能等企业持续完善“芯片+算法+工具链+开发平台”产品体系，软件授权和平台服务成为新的增长动力。随着整车企业需求由采购芯片转向采购整体解决方案，平台化能力、软硬协同能力及生态建设将成为智能驾驶芯片企业提升盈利能力、参与全球竞争和分享产业价值增量的核心竞争优势。 风险提示： 高阶智能驾驶渗透率提升不及预期。当前高阶智能驾驶仍处于规模化推广初期，若消费者接受度、终端需求或车企配置节奏低于预期，城市NOA、端到端智能驾驶等功能普及速度放缓，将影响智能驾驶产业链整体市场空间及相关企业业绩增长。 车企全栈自研加速压缩第三方市场空间。随着头部车企持续向芯片、操作系统及智能驾驶算法等核心环节延伸，全栈自研覆盖范围不断扩大，第三方算法平台在部分自主品牌中的市场份额可能受到挤压，行业竞争进一步加剧。若更多中大型车企选择自研方案，第三方平台新增客户拓展节奏或低于预期。 智能驾驶技术迭代及量产落地不及预期。端到端大模型、强化学习、世界模型及车端AI芯片等关键技术仍处于快速演进阶段，若算法性能、芯片算力或软硬件协同能力提升不及预期，可能影响高阶智能驾驶功能体验及商业化推广进度，导致车型量产延期或客户定点落地节奏放缓。 行业竞争加剧导致盈利能力承压。随着车企自研、第三方算法平台及芯片企业平台化布局同步推进，智能驾驶产业竞争持续加剧，产品价格下降、研发投入增加及客户议价能力提升可能压缩企业盈利空间，影响行业整体盈利水平。 海外市场拓展不及预期。海外整车厂智能驾驶导入节奏普遍慢于国内市场，且不同国家在法规认证、数据安全、网络安全及本地化开发方面要求存在差异。若国际OEM智能驾驶量产节奏放缓，或海外政策环境发生变化，第三方平台国际业务拓展及出海进程可能低于预期。 智能驾驶芯片国产替代进程不及预期。当前高端智驾芯片仍以英伟达、高通等国际厂商为主，若国产芯片在算力、生态、软件兼容性及量产验证方面推进速度低于预期，可能影响地平线、黑芝麻智能等国产平台企业市场份额提升，并制约国内智能驾驶产业链自主可控进程。 研发投入持续增加导致盈利改善不及预期。智能驾驶行业技术更新速度快，算法平台及芯片平台均需要长期保持高强度研发投入。若行业竞争进一步加剧或新技术持续迭代，企业研发费用率可能长期维持高位，对利润释放形成一定压力；若新增订单增长无法覆盖研发投入，盈利改善节奏可能低于市场预期。 政策法规及自动驾驶责任认定存在不确定性。智能驾驶产业发展仍受自动驾驶监管政策、数据跨境流动、功能开放范围及事故责任认定等因素影响。若未来国内外相关法规趋严、功能开放进度低于预期，或自动驾驶事故引发监管加强，可能影响高阶智能驾驶功能推广及行业商业化进程。 证券研究报告名称：《智驾行业之二：车企自研格局分层，第三方供应商长期价值凸显》 对外发布时间：2026年7月27日 报告发布机构：中信建投证券股份有限公司  本报告分析师： 于伯韬 SAC 编号:S1440520110001 SFC 编号:BRR519 No.8 电新 800VDC将成为供电架构迭代的关键催化，受益方向包括柜内、柜外、板级电源等 点击图片 查看详情 800VDC强趋势已成为各AI芯片、电源企业共识，为供电架构演进的关键催化。主要变化在于：（1）柜外从交流输出转向直流输出，功率密度不断提升，UPS向HVDC power rack（sidecar）、巴拿马电源、SST等方向迭代；（2）柜内PSU功率密度提升，随后因800V DC入柜还需增设800V-50V等 DCDC环节；（3）板级50V-12V、12V-1V DCDC降压环节设备用量大，价值量提升明显。 800VDC是供电架构升级迭代的重要催化 800VDC通过提高母线电压、降低传输电流、缩短供电路径，推动AIDC供电由交流入柜向直流入柜演进；根据NVIDIA、Google及主流电力设备厂商的产业链进度，27-28年是800VDC验证到渗透的关键窗口。 柜外：交流输出走向直流输出，价值量提升主要在电源主机 柜外电源由交流输出向直流输出迭代，既带来电源形态的改变，也伴随着价值量提升。（1）传统交流供电方案，计入UPS及备电后价值量约1.5元/W；（2）800V直流供电时代，分布式Power Rack方案HVDC价值量约3-5元/W（含内部CBU、BBU等），过渡至集中式HVDC（巴拿马电源等方案）约2-4元/W，最终方案SST产业化初期约3-5元/W。 柜内：PSU功率密度提升，直流入柜后增设800V DC/DC环节 从Blackwell一代GPU迭代至Rubin一代，NVL72标准机柜中的Power Shelf从33kW提升至110kW，促使单W价值量提升。采用800V直流入柜后，柜内还将增设800V DC/DC Shelf。PSU（Power Shelf）与800V DCDC Shelf占VR NVL72以及后续800V入柜后价值量最大成分，达到8万美元/柜、5-6万美元/柜，折合单W约1.2元/W、0.6-0.8元/W。 板级：价值量集中在50V-12V、12V-1V两级降压环节 目前主流板级电源方案为50V→12V（IBC），12V→1V（VRM）两级降压。经测算，VR NVL72中板级电源占柜内电源价值量约40%，其中12V-1V环节（VRM）价值量最高，由DrMOS（80%）、功率电感及多相控制器构成，占柜内电源价值量26.5%左右；其次为50V-12V环节（IBC）和其他被动元器件等，分别占7%左右。 投资建议：把握800V趋势下电源价值量集中环节 风险提示： 1）需求方面：算力建设需求不及预期，国内外云厂商资本开支不及预期，AI终端需求不及预期等。 2）供给方面：电力、功率半导体、有色金属资源、存储、电子元器件等上游原材料供给紧张。 3）政策方面：国内外政策支持力度不及预期，加息导致融资困难，能耗审批趋严，新建数据中心遭到地方政策反对等。 4）国际形势方面：海外制裁加深，关税、进口禁令等。 5）市场方面：竞争格局大幅变动；竞争加剧导致份额、价格、盈利能力低于预期；运输等费用上涨；汇兑损失等。 6）技术方面：技术迭代进度不及预期；技术路线切换风险等。 证券研究报告名称：《800VDC将成为供电架构迭代的关键催化，受益方向包括柜内、柜外、板级电源等》 对外发布时间：2026年7月28日 报告发布机构：中信建投证券股份有限公司  本报告分析师：  朱玥 SAC 编号:S1440521100008 SFC 编号:BTM546 雷云泽 SAC 编号:S1440523110002 No.9 REITs 公募REITs2026年二季报业绩综述：承压与超预期并存，分化中寻觅机遇 点击图片 查看详情 81只REITs披露2026年二季报，次新项目整体业绩达成率超100%，存量项目业绩整体平稳、业态分化延续。纳入统计的65只存量REITs收入、EBITDA及可供分配金额同比分别增长3.0%、1.7%和2.0%，但盈利及分派环比有所回落。分业态看，保租房业态经营稳定并受益于扩募并表；消费业态淡季仍展现韧性，部分优质项目持续显现成长性；产业园区及仓储物流租金、出租率持续承压；高速公路经营总体平稳但项目表现分化；能源板块受资源波动及部分新能源电价承压影响，补贴回款对分派形成支撑。投资策略上，一级市场精选估值合理标的，二级市场把握供需格局边际改善机遇。 综述：二季度次新项目整体业绩达成率超100%，存量项目业绩整体平稳、业态分化延续。（1）达成率方面，共选取16单次新REITs项目计算业绩达成率，整体2026年二季度收入、EBITDA、可供分配金额平均达成率分别为109.8%、114.5%和113.9%，整体超预期；（2）业绩同环比方面，65只存量REITs二季度整体业绩保持平稳，保租房板块延续高增长，产业园区及仓储物流仍承压。整体收入、EBITDA及可供分配金额平均同比变幅分别为3.0%、1.7%、2.0%，整体保持小幅增长。 业态：保租房与消费保持韧性，产业园区及仓储物流仍承压，交通、能源项目表现分化。（1）产业园区：业绩同比承压，出租率分化加剧，租金仍处探底阶段；（2）仓储物流：租金承压拖累业绩，部分项目出租率边际修复；（3）保租房：出租率维持高位，租金稳中有增，扩募带动板块增长；（4）消费：淡季不改经营韧性，收入与盈利同比保持增长；（5）数据中心：收入与盈利持续超预期，高计费率及高上架率支撑稳健经营；（6）交通：经营端整体平稳，项目表现分化，现金收支时点放大分派波动；（7）市政：刚需支撑运营稳定，水文、季节性及回款节奏导致业绩分化；（8）能源：自然资源波动与电价下行拖累经营，补贴回款节奏支撑分派。 投资建议：下半年REITs市场有望迎来企稳复苏，一级市场精选估值合理标的，二级市场把握供需格局边际改善机遇。一级市场打新及战配策略聚焦估值及询价审慎标的。二级市场聚焦三大主线：一是分子端稳健的抗周期板块，包括消费、政策性保租房、市政环保及能源中的水电、火电等稳定性更强赛道；二是符合国家战略的高景气度板块，涵盖数据中心、优质仓储物流及交通量修复的高速公路项目；三是原始权益人扩募诉求强、储备资产优质的标的。 风险提示： 1、审批及发行进展不及预期的风险：REITs审批及发行受项目质量、监管审核速度及市场环境等多方面因素影响，若项目成熟度不高、监管审核速度放慢及市场环境低迷，将会使REITs审批发行放缓。 2、政策出台不及预期的风险：我国REITs立法、税收及信息披露等多项制度尚待建立及完善，若相关政策出台不及预期，可能会影响REITs市场的持续健康发展。 3、二级市场波动的风险：REITs的风险特征表现为中等风险及中等收益，历史上REITs市场曾受个别资产基本面疫后修复不及预期、整体REITs市场投资人类型单一、投资行为趋同等影响，二级市场持续回调，出现较大波动。 证券研究报告名称：《承压与超预期并存，分化中寻觅机遇——公募REITs2026年二季报业绩综述》 对外发布时间：2026年7月24日 报告发布机构：中信建投证券股份有限公司  本报告分析师：  黄啸天 SAC编号:S1440520070013 No.10 轻工纺服及教育 《加热卷烟》强制性国标开启征求意见，市场放开可期 点击图片 查看详情 7月28日《加热卷烟》强制性国家标准（征求意见稿）发布，征求意见期截至9月26日，并拟于发布后6个月正式实施。参考《电子烟》强制性国标推进节奏，我们认为《加热卷烟》国家标准有望在26年末-27年初正式发布，并有望在27年中正式实施。国家标准的制定为监管提供技术依据，或意味着HNB产品国内市场放开向前继续推进。参考海外经验，新型烟草产品有助于兼顾控烟减害和稳定高端烟市场及税收贡献。本次征求意见稿明确了适用范围为电加热卷烟，并视烟支及烟具为不可分割的整体，明确了烟草基质的来源，在技术参数上主要聚焦质量与安全，而在技术路线、口味等方面并未有明确限制。HNB产品国内市场放开可期，多家烟草供应链企业已率先布局、有望受益。 事件 《加热卷烟》强制性国家标准（征求意见稿）发布，开启公开征求意见阶段。7月28日，《加热卷烟》国家标准的征求意见稿在全国标准信息公共服务平台上发布，开启公开征求意见阶段，征求意见期截至2026年9月26日。 简评 《加热卷烟》强制性国家标准（征求意见稿）发布，预计正式发布后6个月正式实施。继2026年4月7日，《加热卷烟》强制性国家标准制定工作启动后（项目周期为16个月），国家烟草局已组织完成了《加热卷烟》国家标准的征求意见稿，7月28日发布《征求意见稿》，征求意见期截至2026年9月26日，并拟于发布后6个月正式实施。参考《电子烟》强制性国标推进节奏，从征求意见稿到正式发布，间隔约5-6个月，我们认为《加热卷烟》标准有望在26年末-27年初正式发布，并有望在27年中正式实施。国家标准的制定为监管提供技术依据，或意味着HNB产品的国内市场放开向前继续推进。参考海外经验，我们认为新型烟草产品渗透率的提升有助于达到兼顾控烟减害和稳定高端烟市场及税收贡献的双重效果。 本次《加热卷烟》国家标准征求意见稿的核心要点包括： 1）起草单位：上海新型烟草制品研究院有限公司、上海烟草集团有限责任公司、中国烟草总公司郑州烟草研究院、国家烟草质量监督检验中心、云南中烟工业有限责任公司、湖南中烟工业有限责任公司、上海新烟检测技术有限公司、湖北中烟工业有限责任公司、江苏中烟工业有限责任公司、四川中烟工业有限责任公司。 2）适用范围：明确加热卷烟包括烟支及烟具，标准仅适用于“电加热卷烟”。加热卷烟是通过加热但不燃烧烟草基质，产生含烟碱成分气溶胶，供人抽吸的卷烟和装置系统，电加热卷烟是当前市场加热卷烟的主流类型，本标准仅针对电加热卷烟。电加热卷烟烟支和烟具是电加热卷烟不可分割的两部分。 3）烟草基质：明确烟草基质来源，辅助物质的具体定义尚留有空白。烟草基质指烟支中可被加热产生气溶胶的烟草原料及辅助物质。烟草基质应由烟叶、复烤烟叶、再造烟叶或烟丝加工制成。据此来看，草本加热产品或不适用于此标准。同时，对辅助物质的具体定义尚留有空白，此次征求意见稿未明确是否设置口味限制。 4）技术参数：主要从质量和安全性考虑，多种技术路线均有可能。在发热体表面温度测试章节中，征求意见稿列出发热体位于烟具内部、烟支内部两种情形，即多种技术路线均有可能、未被限制。发热体表面温度技术要求不应高于380℃；唇部接触区域表面温度不得高于55℃；气溶胶平均每口烟碱释放量不应高于0.2 mg；烟支不得霉变；水分活度不得高于0.70；电池不可由用户自行更换；必须配备儿童锁 + 防误启动双重保护；强制防水、1.5m跌落、高压充电、电池泄压安全测试等。 投资建议：HNB产品国内市场放开向前继续推进，多家烟草配套供应链企业已率先布局产业链相关环节，有望受益于HNB放开带来的市场机遇。 风险提示：1）政策变动风险：全球对新型烟草的法律定性与监管手段仍在变化当中。各地政府为了保护青少年和公共健康的考量，正不断收紧政策，如美国PMTA（烟草产品上市前申请）等严格的合规认证流程，对口味、营销等方面的严格限制等。2）竞争加剧风险：菲莫国际、英美烟草、日本烟草等跨国烟草集团占据垄断性地位，同时新型烟草兼具电子消费品属性，技术迭代速度极快，企业若无法持续投入高额研发保持技术领先，极易在激烈的同质化竞争中淘汰。3）税率提升风险：目前新型烟草多享受产品发展早期的低税率红利，随着市场规模扩大、控烟措施提升，以及各国政府为防止烟草税收流失，或将逐渐提升新型烟草实际税率。 证券研究报告名称：《<加热卷烟>强制性国标开启征求意见，市场放开可期》 对外发布时间：2026年7月30日 报告发布机构：中信建投证券股份有限公司  本报告分析师： 叶乐 SAC 编号:S1440519030001 张舒怡 SAC 编号:S1440523070004 重要提示及免责声明 重要提示： 通过本订阅号发布的观点和信息仅供中信建投证券股份有限公司（下称“中信建投”）客户中符合《证券期货投资者适当性管理办法》规定的机构类专业投资者参考。因本订阅号暂时无法设置访问限制，若您并非中信建投客户中的机构类专业投资者，为控制投资风险，请您请取消关注，请勿订阅、接收或使用本订阅号中的任何信息。对由此给您造成的不便表示诚挚歉意，感谢您的理解与配合！ 免责声明： 本订阅号（微信号：中信建投证券研究）为中信建投证券股份有限公司（下称“中信建投”）研究发展部依法设立、独立运营的唯一官方订阅号。 本订阅号所载内容仅面向符合《证券期货投资者适当性管理办法》规定的机构类专业投资者。中信建投不因任何订阅或接收本订阅号内容的行为而将订阅人视为中信建投的客户。 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