Nirmatrelvir/Ritonavir

执行摘要 辉瑞（Pfizer Inc.，NYSE: PFE）作为全球生物制药行业龙头企业，正处于从新冠产品依赖向核心业务重构的关键转型期。2024年公司实现营收636.27亿美元，虽受新冠产品收入下滑影响同比有所回落，但非新冠业务同比增长12%，展现出强劲的基础盘韧性。2025年中报显示，公司通过激进成本控制计划实现经营利润率提升至34.8%，较2023年的9.6%大幅改善，同时6.64%的高股息率为投资者提供稳健回报。 核心投资逻辑在于：1）创新管线重构成效显著，PD-1/VEGF双抗、长效GLP-1等重磅候选药物有望开启2030年后的新一轮增长周期；2）成本控制计划落地见效，经营效率持续提升；3）估值处于历史低位，2025年经调整PE仅8.05倍，显著低于行业平均水平；4）高股息属性突出，近12个月股息率达6.64%，具备防御价值。 主要风险包括2025-2028年专利到期潮（7款重磅药物贡献44%营收）、创新药研发失败风险及IRA法案带来的定价压力。基于DCF模型测算，目标价36.16美元，较当前股价存在约20%上涨空间。 一、公司概况与行业地位 1.1 基本概况与发展历程 辉瑞成立于1849年，总部位于美国纽约，是全球历史最悠久且规模最大的生物制药企业之一。公司业务覆盖处方药、疫苗、生物类似药及消费者健康等领域，在全球175个国家和地区开展运营，拥有超过8万名员工。发展历程中，辉瑞通过“自研+并购”双轮驱动构建竞争优势，关键里程碑包括1955年推出首个抗生素土霉素、2000年并购华纳-兰伯特获得立普妥（全球首个销售额超百亿美元药物）、2020年联合BioNTech研发全球首个mRNA新冠疫苗Comirnaty，以及2023年收购Seagen强化ADC管线布局。 截至2025年11月，公司总市值达1463.5亿美元，在全球制药企业中稳居前三，仅次于强生和罗氏，是行业公认的龙头标杆。 1.2 业务结构与区域分布 公司当前业务聚焦处方药和疫苗两大核心板块，2024年合计贡献营收占比超95%。其中，处方药板块涵盖肿瘤、炎症与免疫、心血管代谢、神经科学等关键治疗领域，代表产品包括乳腺癌药物Ibrance、前列腺癌药物Xtandi、类风湿关节炎药物Xeljanz等；疫苗板块则覆盖新冠、肺炎、流感等多类疫苗，Comirnaty曾在2022年创下378亿美元的峰值销售额。 区域分布上，美国市场为核心收入来源，2024年贡献约45%营收；欧洲、亚太及其他新兴市场分别贡献28%、20%和7%。新兴市场中，中国、印度等地区增长迅速，2024年增速达15%，成为公司重要的增长引擎。 1.3 行业地位与竞争格局 辉瑞在全球制药行业中占据领先地位，2024年全球市场份额约5.2%。从竞争维度看，公司具备三大核心优势：一是全产业链布局能力，覆盖药物研发、生产、分销全环节，全球拥有43个生产基地和完善的供应链网络；二是研发投入规模领先，2024年研发费用达98亿美元，占营收比例15.4%，高于行业平均的12%；三是重磅产品打造能力，历史上累计推出23款销售额超10亿美元的重磅药物，当前仍有11款重磅药物在售。 主要竞争对手包括强生（JNJ）、罗氏（ROG）、默克（MRK）等跨国药企。与同行相比，辉瑞在疫苗领域优势显著（全球疫苗市场份额12%），肿瘤领域通过ADC布局实现差异化竞争，但其心血管领域面临专利到期压力较大。 二、财务状况深度解析 2.1 营收与盈利能力：转型期承压但韧性凸显 2024年公司实现营收636.27亿美元，同比下降29.3%，主要因新冠疫苗Comirnaty和口服药Paxlovid销售额大幅回落（合计减少320亿美元）。但剔除新冠产品后，核心业务营收达468亿美元，同比增长12%，展现出强劲韧性。分板块看，肿瘤业务营收142亿美元（+18%），受益于Elrexfio等新品上市；疫苗业务（不含新冠）营收89亿美元（+9%），肺炎疫苗Prevnar系列持续增长；心血管代谢业务营收98亿美元（+5%），基本保持稳定。 盈利能力方面，成本控制计划成效显著。2024年公司毛利率68.2%，同比提升3.1个百分点；经营利润率从2023年的9.6%大幅提升至26.2%，2025年上半年进一步攀升至34.8%。净利润方面，2024年实现净利润80.62亿美元，同比下降62.1%，主要受新冠相关资产减值影响；若剔除一次性因素，经调整净利润为126亿美元，经调整净利率19.8%，同比提升2.3个百分点。2025年中报显示，公司实现营收283.67亿美元，净利润59.01亿美元，经调整净利率进一步提升至22.1%，盈利能力持续改善。 2.2 现金流与资本结构：健康稳健支撑转型 现金流层面，公司经营活动现金流表现稳健。2024年经营活动现金流净额127.44亿美元，同比下降38.5%，但仍能覆盖研发投入和股息支付。2025年上半年经营活动现金流净额17.53亿美元，虽受季节性影响低于全年均值，但全年有望恢复至110亿美元以上。投资活动现金流方面，2024年净额26.52亿美元，主要用于生产基地扩建和设备升级；筹资活动现金流净额-171.40亿美元，主要系回购股票（45亿美元）和支付股息（62亿美元）所致。 资本结构健康，偿债能力充足。截至2025年6月末，公司总资产2060.95亿美元，总负债1170.83亿美元，资产负债率56.8%，处于行业中等水平。其中，长期债务723亿美元，占总负债61.8%，债务结构以长期固定利率为主，利率风险可控。从偿债指标看，2025年上半年利息覆盖倍数达8.3倍，远高于行业安全线（3倍），短期流动比率1.2倍，具备充足的短期偿债能力。 2.3 估值水平：低估值+高股息具备吸引力 当前公司估值处于历史低位，具备较高安全边际。截至2025年11月28日，公司市盈率（PE）14.89倍，市销率（PS）2.33倍，市净率（PB）1.58倍，均低于全球大型制药企业平均水平（PE 20倍、PS 3.1倍、PB 2.2倍）。从盈利驱动角度看，2025年经调整PE仅8.05倍，显著低于同行的15倍，估值折价明显。 股息回报方面，公司展现出强确定性。近12个月股息率达6.64%，连续13年提升股息，2024年股息支付率63%，处于合理区间。对比十年期美债收益率（约4.5%），辉瑞的股息收益率具备显著吸引力，为防御型投资者提供优质选择。 估值指标 辉瑞（2025.11.28） 行业平均 强生 默克 市盈率（PE） 14.89 20.0 17.2 18.5 市销率（PS） 2.33 3.1 2.8 3.0 市净率（PB） 1.58 2.2 2.1 2.3 股息率 6.64% 4.2% 5.1% 3.8% 三、核心业务与创新管线分析 3.1 现有核心产品：短期压舱石与风险并存 公司当前拥有11款年销售额超10亿美元的重磅药物，2024年合计贡献营收492亿美元，占总营收77.3%。其中，肿瘤领域的Ibrance（乳腺癌）和Xtandi（前列腺癌）分别实现营收52亿和48亿美元，是核心增长引擎；疫苗领域的Prevnar 13/20（肺炎疫苗）销售额达63亿美元，全球市场份额超40%；心血管领域的Eliquis（抗凝药）虽面临仿制药竞争，但仍实现营收45亿美元，表现稳健。 核心风险来自2025-2028年的专利到期潮。期间将有7款重磅药物专利到期，包括Ibrance（2025年）、Xeljanz（2025年）、Xtandi（2027年）等，这些产品2024年合计贡献营收278亿美元，占总营收44%。若缺乏替代产品，预计2027年专利到期将导致公司年营收减少约200亿美元，成为短期最大经营压力。 3.2 创新管线：重构增长逻辑的核心抓手 为应对专利到期压力，辉瑞通过“自研+并购+引进”重构创新管线，当前管线中拥有98款在研药物，其中32款处于III期临床阶段，覆盖肿瘤、代谢、感染性疾病等核心领域。重点潜力品种包括： SSGJ-707（PD-1/VEGF双抗）：肿瘤领域基石产品，用于治疗非小细胞肺癌、肝癌等适应症。临床数据显示，其客观缓解率较PD-1单抗单药治疗提升30%，且安全性更优。预计2026年获批上市，2035年经风险调整销售额有望达57亿美元。 MET-097i（长效GLP-1受体激动剂）：代谢领域重磅候选药物，用于治疗肥胖和2型糖尿病。优势在于剂量仅为同类药物tirzepatide的1/10-1/5，体重减轻效果相当且剂量递增步骤更少，患者依从性更高。目前处于III期临床，预计2027年上市，2035年销售额有望达155亿美元，成为全球下一代GLP-1龙头产品。 Elrexfio（BCMA/CD3双抗）：多发性骨髓瘤治疗药物，2023年获批上市后快速放量，2024年销售额达18亿美元。其核心优势在于有望成为首个覆盖一线多发性骨髓瘤市场的T-cell engager，预计2035年销售额达50亿美元。 艰难梭菌疫苗：感染性疾病领域重点产品，当前全球尚无同类疫苗获批，市场空间约30亿美元。III期临床显示保护效力达72%，预计2026年获批，将填补全球空白。 管线整体价值被低估，据测算，现有在研管线经风险调整后价值约380亿美元，若顺利落地，2035年新产品合计收入将达442亿美元，占公司总收入的46%，驱动公司进入新一轮增长周期。 3.3 并购与合作：加速管线扩充的关键手段 并购是辉瑞管线扩充的核心策略，2020年以来累计并购投入超300亿美元。关键交易包括2023年以430亿美元收购Seagen，获得Padcev（Nectin4-ADC）等5款ADC药物，补强肿瘤管线；2024年以110亿美元收购Biohaven，获得偏头痛药物Nurtec ODT，丰富神经科学领域布局。此外，公司通过license-in模式引进SSGJ-707等潜力品种，缩短研发周期并降低风险。 合作方面，辉瑞与BioNTech的长期合作持续产出，除新冠疫苗外，双方联合开发的流感mRNA疫苗已进入III期临床，预计2027年上市，有望复制新冠疫苗的成功。与中国药企的合作也不断深化，2024年与恒瑞医药达成协议，共同开发PD-1抑制剂联用方案，拓展中国市场。 四、行业趋势与公司战略 4.1 行业核心趋势：创新驱动与政策重塑 全球制药行业正处于结构调整期，核心趋势包括：1）创新药研发向靶向治疗、细胞治疗等高端领域集中，ADC、双抗、基因治疗等新技术成为研发热点，2024年全球ADC药物市场规模达180亿美元，年增速45%；2）代谢疾病、肿瘤等慢性病市场持续扩容，全球肥胖药物市场预计2030年达1000亿美元，为GLP-1类药物提供广阔空间；3）政策层面，美国《降低通货膨胀法》（IRA）带来定价压力，要求2026年起部分药物接受价格谈判，但同时也为创新药提供了快速审批通道；4）新兴市场增长强劲，中国、印度等地区医药市场年增速达8-10%，成为全球增长核心。 4.2 公司核心战略：聚焦三大方向破局转型 针对行业趋势与自身挑战，辉瑞制定“创新引领、成本优化、市场拓展”三大战略： 创新聚焦战略：将研发资源集中于肿瘤、代谢、感染性疾病三大核心领域，研发投入占比超70%。计划2025-2030年每年获批4-6款新分子实体，确保专利到期后产品接续。 成本优化战略：推出2024-2027年72亿美元成本削减计划，通过裁员（已裁员8000人）、关闭低效生产基地（3个）、优化供应链等方式降低运营成本。预计2027年经营利润率将提升至40%，进一步释放盈利空间。 市场拓展战略：加大新兴市场投入，计划2030年新兴市场营收占比提升至30%；在成熟市场推进药物适应症拓展，如Elrexfio向一线多发性骨髓瘤市场延伸，提升产品生命周期价值。 五、估值与投资建议 5.1 估值测算：DCF模型下目标价36.16美元 我们采用DCF模型对辉瑞进行估值，核心假设包括：1）加权平均资本成本（WACC）9.95%，考虑公司债务成本较低且研发风险可控；2）2025-2028年营收年均下滑2.5%，主要受专利到期和新冠产品下滑影响；3）2029年起营收恢复正增长，2030-2035年复合增速5%，受益于新管线产品上市；4）永续增长率2.0%，与全球医药行业长期增速匹配。 经测算，公司内在价值为36.16美元/股，较2025年11月28日收盘价（约30.13美元）存在约20%的上涨空间。从相对估值角度，给予2025年经调整PE 11.9倍（当前8.05倍，修复至行业平均的60%），对应目标价36.16美元，与DCF模型结果一致。 5.2 投资评级与核心逻辑 综合以上分析，我们给予辉瑞“买入”评级，核心投资逻辑如下： 估值安全边际充足：当前PE、PS、PB均显著低于行业平均，经调整PE仅8.05倍，处于历史10%分位以下，估值折价具备修复空间；6.64%的高股息率提供下行保护，风险收益比优异。 管线价值有望重估：MET-097i、SSGJ-707等重磅候选药物临床进展顺利，若后续数据超预期，管线价值将被重估，成为股价催化因素。据测算，仅MET-097i一款药物的现值就达120亿美元，占当前市值的8.2%。 成本优化释放盈利弹性：72亿美元成本削减计划落地见效，经营利润率从2023年9.6%提升至2025年上半年34.8%，若2027年实现40%经营利润率目标，经调整净利率有望提升至25%，盈利弹性显著。 专利到期压力边际缓解：2028年后专利到期压力大幅减轻，新管线产品开始放量，公司将进入“旧产品平稳退出+新产品快速增长”的良性循环，2029年起营收恢复正增长具备高确定性。 5.3 风险提示 研发失败风险：核心管线MET-097i、SSGJ-707若临床数据不及预期或获批延迟，将影响增长前景。历史数据显示，III期临床药物获批率约60%，存在一定不确定性。 专利到期与仿制药竞争风险：2025-2028年7款重磅药物专利到期，若仿制药快速入市，可能导致相关产品销售额下滑超80%，超出预期。 政策定价风险：美国IRA法案下，2026年起公司将有10款药物纳入价格谈判，预计平均降价幅度达25%，对盈利能力造成压力；中国、欧洲等市场也存在定价压力。 并购整合风险：近年来大规模并购导致商誉达280亿美元，占总资产13.6%，若被并购公司产品销售不及预期，可能产生商誉减值风险。 5.4 投资时机与配置建议 短期（6-12个月）：关注2025年Q4 MET-097i III期临床数据、2026年SSGJ-707上市申请进展两大催化事件，若数据超预期，股价有望提前启动估值修复。 中长期（1-3年）：2027年MET-097i上市后放量将成为核心增长驱动力，叠加成本优化持续见效，公司将进入盈利与估值双升周期。 配置建议：建议机构投资者配置比例5-8%，作为医药板块核心持仓；个人投资者可通过定投方式布局，降低短期波动风险。重点监控指标包括：核心管线临床进展、专利到期后产品销售额下滑幅度、经营利润率提升情况。 六、结论 辉瑞作为全球制药龙头，虽短期面临新冠产品下滑和专利到期双重压力，但通过成本控制和管线重构已展现出强劲转型韧性。当前公司估值处于历史低位，高股息提供防御价值，而MET-097i、SSGJ-707等重磅管线的落地将开启2030年后的新一轮增长周期。我们认为，公司当前的估值折价已充分反映短期风险，随着管线价值逐步兑现，估值有望修复。

作为深耕健康保健与食补领域多年的从业者，每年冬春流感季都是我最关注的时期。看着身边人被发热、肌肉酸痛、咳嗽等症状折磨，要么扛着硬撑，要么盲目用药，心里总不是滋味。而今年，一个振奋人心的消息传来——多款国产流感创新药密集获批上市，彻底打破了以往流感治疗的固有格局。作为常年和各类健康方案打交道的人，今天就从实用角度出发，和大家聊聊这些新药的优势、选择技巧，以及流感防治的核心逻辑，帮大家科学应对呼吸道疾病高发季。 说起流感治疗，过去大家最熟悉的就是奥司他韦这类传统药物。记得前几年流感高峰时，不少朋友托我帮忙找药，到手后却抱怨“吃着麻烦”“容易恶心”。传统抗流感药大多需要连续服用5天，每天2次，对于忙碌的上班族或不爱吃药的孩子来说，漏服、断服是常有的事，直接影响治疗效果。而且这类药物主要是抑制病毒释放，没法从源头阻断复制，耐药率也逐年上升，重症患者治疗时总少了些底气。这些痛点，也让我一直期待更高效、便捷的治疗方案出现。 今年集中上市的3款国产流感创新药，恰恰精准解决了这些问题。青峰医药的玛舒拉沙韦片（伊速达）、众生药业的昂拉地韦片（安睿威）、济川药业的玛硒洛沙韦片（济可舒），虽然名字不同，但核心优势都很突出，尤其“全疗程一次用药”的设计，简直是懒人福音。作为常年给人做健康指导的人，我特别清楚用药依从性的重要性，一次服药就能完成治疗，既避免了漏服风险，也大大降低了胃肠道不适的概率，这一点必须给国产药企点个赞。 深入了解后发现，这些新药的技术突破更值得关注。它们大多属于RNA聚合酶抑制剂，作用机制就像给病毒的“复制生产线”拉了电闸，能直接阻断病毒核心复制过程，比传统药物“治标不治本”的思路更彻底。比如玛舒拉沙韦，临床数据显示服药后22小时就能清除体内流感病毒，19.7小时就能退热，比同类进口药起效更快，对甲流、乙流都有效，尤其是治疗乙流时，症状缓解时间能缩短13小时，这对于担心病情反复的人来说太重要了。而玛硒洛沙韦更厉害，由张文宏团队牵头的临床试验证实，单剂量服用后39.4小时就能缓解所有流感症状，胃肠道不良反应发生率仅0.3%，几乎可以忽略不计，特别适合肠胃敏感的人群。 还有众生药业的昂拉地韦片，作为全球首款RNA聚合酶PB2靶点的甲型流感口服药，不仅能快速缓解全身症状，还具有低耐药性的特点，Ⅲ期临床试验中对H1、H3亚型流感病毒都表现出显著疗效，安全性也经过了严格验证。对于我们普通人来说，耐药率低意味着药物效果更稳定，不用担心病毒“进化”后药效失效，这也是我推荐大家优先考虑新药的重要原因。 除了西药创新，中药领域也有惊喜。康缘药业的散寒化湿颗粒，作为一款经过循证医学验证的中药，通过了与西药Paxlovid的“头对头”研究，结果显示症状恢复时间比西药缩短2天，体温复常快16小时，在30余万人的真实世界应用中，轻型、普通型患者无一人转重。从中医“辨证施治”的角度来看，这款药针对流感“寒湿郁肺”的核心病机，既能缓解呼吸道症状，又能改善恶心、乏力等全身不适，特别适合不喜欢西药、或同时伴有消化问题的患者。这种中西医并行的研发思路，让不同需求的人都能找到合适的治疗方案，正是我国医药创新的独特优势。 当然，新药虽好，选择和使用也有讲究。作为健康顾问，我必须提醒大家几个关键要点：首先是用药时机，流感治疗有“黄金48小时”，症状出现后越早用药效果越好，能显著缩短病程、降低并发症风险，这一点无论是传统药还是新药都适用；其次是适用人群，玛舒拉沙韦适用于12岁及以上青少年和成人，玛硒洛沙韦目前针对成人，儿童、孕妇、有基础疾病的人群需在医生指导下使用，切勿自行用药；再者是购买渠道，目前这些新药线上可通过京东健康等平台购买，线下在公立医疗机构、主流连锁药店也能买到，大家可根据便利性选择，无需盲目囤积。 很多朋友会问，有了新药还需要食补和日常防护吗？我的答案是：药物是治疗手段，而预防和康复离不开科学的生活方式。在流感高发期，建议大家保持室内通风，外出佩戴口罩，避免去人群密集场所；饮食上多吃富含维生素C的新鲜蔬果，如橙子、猕猴桃、西兰花等，搭配瘦肉、鸡蛋补充蛋白质，增强免疫力；如果已经感染，退热后可适当喝些小米粥、山药汤等清淡易消化的食物，帮助身体恢复，避免辛辣、油腻食物加重肠胃负担。这些看似简单的细节，能有效减少感染风险，也能让药物治疗效果事半功倍。 从健康保健的长期角度来看，国产流感新药的密集上市，不仅是医疗技术的进步，更是国民健康保障的升级。过去我们依赖进口药，价格高、供应不稳定，而现在国产创新药不仅在疗效上比肩甚至超越进口药，价格更具优势，部分药物还在推进医保纳入进程，未来用药成本会进一步降低。作为常年关注民生健康的从业者，我由衷为这种变化感到高兴，这意味着我们在面对流感等公共卫生事件时，有了更多自主可控的选择，健康保障也更有底气。 不过也需要理性看待，新药并非万能。流感病毒变异快，预防永远比治疗更重要，接种流感疫苗依然是最有效的预防手段，尤其老人、儿童、免疫力低下的人群，建议每年按时接种。同时，无论是新药还是传统药，都只能缓解症状、缩短病程，不能替代身体自身的免疫力，因此日常坚持锻炼、规律作息、均衡饮食，提升自身抵抗力，才是应对流感的根本之道。 总结来说，2025年国产流感新药的集中上市，给我们带来了更高效、便捷、安全的治疗选择，中西医结合的治疗体系也让不同需求的人群都能找到合适的方案。作为健康保健领域的从业者，我希望大家能科学认识这些新药，根据自身情况合理选择，同时重视日常防护和食补调理，形成“预防+治疗+康复”的完整健康管理体系。相信随着我国医药创新的不断推进，未来会有更多优质新药涌现，为我们的健康保驾护航。最后也提醒大家，流感不可怕，只要科学应对、合理用药，就能平稳度过这个高发季。